报告行业投资评级 - 房地产（地产开发）评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 2024年房地产行业优化政策密集出台，四季度市场热度明显提升；2025年随着前期政策落地，区域和城市分化加深，部分高能级城市将逐步“止跌回稳” [4][85] - 建议关注两条投资主线，一是具备片区综合开发能力等的稳健龙头房企，如中国海外发展等；二是先发布局多元赛道等的房企，如华润置地等 [4][85] 根据相关目录分别进行总结 光大核心30城商品住宅销售跟踪 - 核心30城包括北京、上海等30个城市，其中“北上广深杭蓉”为重点，其余为“二线24城” [7] - 2025年4月，核心30城商品住宅成交金额2717亿元，同比-2.5%，环比-25.6%；1 - 4月成交金额10745亿元，同比+7.1% [7] - 2025年4月，核心30城商品住宅成交面积1086万㎡，同比-5.2%，环比-25.1%；1 - 4月成交面积4376万㎡，同比+2.3% [1][17] - 2025年4月，核心30城商品住宅成交均价25023元/㎡，同比+2.8%，环比-0.6%；1 - 4月成交均价24553元/㎡，同比+4.8% [25] - 2025年1 - 4月，重点城市新房累计成交均价：北京60061元/㎡，同比+21.2%；上海77681元/㎡，同比-2.8%；广州32623元/㎡，同比-11.8%；深圳60537元/㎡，同比-2.0% [2][37] 核心城市二手住宅成交跟踪 核心15城二手住宅成交量跟踪 - 核心15城包括北京、上海等15个城市，其中一线城市为北京、上海、广州、深圳，其余为余下二线城市 [43] - 2025年4月，核心15城二手住宅成交面积1520万㎡，同比+13.1%，环比-7.8%；1 - 4月成交面积5314万㎡，同比+20.7% [3][43] - 2025年4月，核心15城二手住宅成交套数16.0万套，同比+11.6%，环比-9.2%；1 - 4月成交套数56.0万套，同比+20.5% [53] 核心10城二手住宅成交价格跟踪 - 核心10城包括北京、上海等10个城市，其中一线城市为北京、上海、广州、深圳，其余为余下二线城市 [62] - 2025年4月，核心10城二手住宅成交金额3057亿元，同比+15.7%，环比-13.3%；1 - 4月成交金额11067亿元，同比+24.7% [62] - 2025年4月，核心10城二手住宅成交均价24066元/㎡，同比+1.3%，环比-4.0%；1 - 4月成交均价24604元/㎡，同比+2.1% [71] - 2025年1 - 4月，重点城市二手房累计成交均价：北京28927元/㎡，同比+3.5%；上海39193元/㎡，同比+2.6%；广州27170元/㎡，同比-7.4%；深圳57887元/㎡，同比-2.0% [3][80] 投资建议 - 回顾2024年，房地产行业政策密集出台，四季度市场热度提升；展望2025年，部分高能级城市将逐步“止跌回稳” [4][85] - 建议关注两条主线，一是稳健龙头房企，如中国海外发展等；二是先发布局多元赛道的房企，如华润置地等 [4][85]

住房租赁行业收入表现 - 6家房企系租赁企业收入合计88.7亿元，同比上涨3.65%，泊寓占比41.76%，冠寓占比29.89% [2] - 泊寓、冠寓、招商伊敦等企业全年收入超10亿元，分别为37.02亿元（+7%）、26.5亿元（+4%）、12.34亿元（+13%） [2] - 分散式租赁企业相寓GTV达180亿元（+6.5%），营业收入61.3亿元（+6.5%），毛利率-5.5% [2] 企业运营效率 - 冠寓整体出租率95.3%，成熟期项目出租率95.6% [3] - 泊寓出租率95.6%，前台GOP利润率89.8%，自有渠道获客占比提升至88.5% [3] - 样本企业新开业26个租住项目，万科泊寓在7城新增8个项目，龙湖冠寓在4城新增5家门店 [3] 政策与市场动态 - 政策重心转向存量优化，多地收购存量商品房用作保障性住房 [4] - 广州要求城中村改造地块按不低于10%比例配建保障性住房 [5] - 50城中35城租金环比下跌（-4.38%至-0.15%），15城租金持平或上涨（0%至3.44%） [5] 公募REITs表现 - 6单住房租赁REITs底层资产出租率普遍超95%，年收入合计4.92亿元，其中国泰君安城投宽庭保租房REIT收入1.8亿元 [6] - 国泰君安REIT净利润8048万元，中金厦门安居等3单REITs净利润同比增长 [6]

项目概况 - 广州湾区新岸（罗冲围片区）潭村城中村改造项目一期回迁房奠基仪式举行，标志着项目转入实质性开发建设阶段 [1] - 一期回迁房建设1906套，二期2020套，总建筑面积41万平方米，计划总投资17亿元，预计2027年底开始交付 [1] - 项目总改造范围约219公顷，改造后将释放产业空间约110万平方米，拉动固定资产投资约336亿元 [1] 改造模式 - 项目是《广州市城中村改造条例》出台后的首个项目，采取"依法征收、净地出让"的新模式 [1] - 政府主导模式下，启动前已落实改造资金、明确回迁安置时间和严格控制改造周期 [1] - 成立项目部凝聚多方力量，通过明确工作界面、压实主体责任、严格资金管理等措施保障回迁房如期交付 [2] 产业规划 - 根据规划，潭村片区主要发展现代都市消费产业、美丽健康产业、文旅创意和设计产业 [2] - 改造后将依托枢纽带动，协同"两城一都"重点平台，聚焦时尚服饰、皮具箱包、枢纽展贸环节发展高价值产业 [2] 文化保护 - 祠堂选址将征求村民意见，设计上尊重原貌和传统风格 [1] - 传统节日期间继续以祠堂为中心组织活动，增强村民凝聚力和归属感 [1]

央企重大项目建设进展 - 国家能源集团大渡河双江口水电站日均填筑量达5万方 正冲刺年底首批机组投产发电[1] - 国家能源集团一季度完成投资3595亿元 风电投资占比同比提升53个百分点[1] - 三峡集团浙江天台抽水蓄能电站1号机组完成转子吊装 进入总装阶段[2] 地方基建投资动态 - 广东省2025年安排省重点项目1500个 年度计划投资1万亿元[2] - 河南省2024年基础设施投资目标5000亿元 计划6月底前投用西气东输三线河南段等项目[2] - 安徽省2024年已开工重大项目1300多个 总投资超8000亿元 其中新兴产业项目占比超50%[3] 基建投资趋势分析 - 重大项目投资集中于新基建与绿色转型领域 同时推动城中村改造等工程[3] - 基建投资促进区域协同发展 如粤港澳大湾区建设注入强劲动能[2][3] - 一季度基础设施投资同比增长58% 拉动全部投资增长13个百分点[3] 资金支持情况 - 2024年拟发行超长期特别国债13万亿元 其中8000亿元用于支持"两重"项目建设[3] - 超长期特别国债和专项债发行加快 推动"两重"项目开工建设提速[3] - 需加快支出进度以提高资金效益 避免"资金等项目"等问题[4]

核心观点 - 当前部分重点城市二手房成交价格上涨，主要是由于低价“笋盘”被快速消化、供应结构上移所致，而非市场全面普涨，整体挂牌均价仍同比下降[3][4] - 房地产市场正进入以存量房交易为主的成熟阶段，二手房成交量占比持续提升是未来大趋势，市场呈现新房与二手房双轨分化、改善型需求主导的特征[6][8][9] - 购房决策应更关注房产的居住属性和租金回报率，而非短期增值预期，在“止跌回稳”的政策基调下，房价快速上涨的概率极低[15][16][17] 市场现状与价格分析 - 3月百城二手房挂牌量达255万套，同比增长22%，其中一线城市增20%，二线城市如武汉、杭州、南京增24%，三四线城市增幅最大达36%[3] - 3月全国二手房挂牌均价约1.25万元/平，较去年同期下降近9%[4] - 市场供应充足，部分小区挂牌量达40至60套，但房东普遍无急切销售心态[3] - 价格结构发生变化：去年同期低价“笋盘”占比约30%，今年3-4月降至10%-20%；中高价房源占比上升，导致小区成交均价结构性上涨[4] - 急售房源价格通常比小区均价低15%-20%，但此类房源占比呈下降趋势，去年数据显示急售房源占小区房源约30%，较往年减少10-20个百分点[13] 需求结构与城市分化 - 当前入市群体以中高端改善型需求为主，价格越贵的项目去化越好，例如上海陆家嘴单价超25万/平的项目去化率在90%以上[6] - 首套刚需群体则瞄准价格下行机会，例如北京部分小区总价从2021-2022年的350万降至280万[6] - 城中村改造消耗了大量中低总价老旧小区房源，释放了改善需求，形成置换链条，例如上海400万以下总价二手房成交占比超50%[5] - 市场回暖呈现分化，一二线城市率先止跌回稳，再逐步带动中小城市，不同于以往全国同涨同跌的行情[6] 二手房与新房市场趋势 - 二手房找房热度和成交比例自去年11月起持续超过新房，存量房交易渐成市场主力[9] - 购房者选择二手房的主要原因包括：性价比高、所见即所得无交付风险、选择范围大（尤其一二线核心区新房稀缺）、以及学区因素（尤其在北京）[8][9] - 新房市场分化更为明显，符合“第四代建筑”标准、高得房率（如120%）的新房去化迅速，相比之下二手房得房率通常仅80%[9][12] - 土地供应持续收缩，今年一季度土拍量较去年同期减少超15%，进一步推动二手房占据主力空间[9] 交易策略与市场指标 - 对于急售房源，建议参考小区成交均价下调10%-20%，以加快成交节奏，利于置换客户“一出一进”控制总成本[13][14] - “领先指数”显示，线上找房热度变化领先实际成交量约四周至两个月，可作为预判市场走势的指标[10] - 3月市场热度快速反弹源于春节后需求释放，但若无新政策支持，5月高能级城市成交量可能持平或低于4月[10] - 部分城市为促进难售房源成交，佣金策略灵活，佣金率可达7%-10%，经纪人可能将部分佣金返还给购房者[13] 购房决策建议与长期展望 - 购房决策应聚焦于房产是否满足自身居住属性，而非短期升值预期[15] - 建议弱化房产增值属性，未来房产增值若能与经济增速同步已属良好，应更关注租金收益率[16] - 部分城市如成都、杭州二手房市场表现较好，与其租金收益率较高（超3%）且空租期短有关[16] - 政策方向是“止跌回稳”而非“止跌回升”，房价调整后快速上升的几率非常小[17] - 保障性租赁住房供应增加（全国计划900万套）将更好地满足新青年、新市民的居住需求，租赁是可行选择[11]

城市更新与产业融合 - 城市更新聚焦产城融合与转型升级 通过土地重整和空间优化提升城市能级和产业竞争力 [1] 土地资源重整 - 广州城中村土地存在碎片化、低效化问题 建筑密度高且容积率低 土地产出效益不足 [2] - 改造措施包括拆除破旧建筑、清理闲置土地 按"12218"产业体系需求划分产业、居住和公共服务用地 [2] - 科技园区规划支持新一代信息技术和生物医药产业 商业中心区域发展金融、物流和创意设计等现代服务业 [2] 空间品质提升 - 高品质城市空间是吸引高端产业和创新人才的核心竞争力 需构建现代化产业载体和可持续创新生态 [3] - 空间重构包括优化路网、提升绿化 打造15分钟生活圈 建设口袋公园、立体广场等共享设施 [3] - 文化再生层面植入地域文化基因 活化历史建筑并培育文创聚落 塑造城市文化IP [3] 产业集聚发展 - 村集体物业可转化为产业园区、孵化器和加速器 形成完整产业生态链促进集聚效应 [4] - 广州国际轻纺城和红棉中大门等案例通过空间功能调整和业态升级 带动上下游产业联动 [4] 创业空间供给 - 改造旧村级工业园为低成本众创空间 解决初创企业资金压力 天河区已试点成功 [5] - 创业空间通过活动、培训和资源对接营造创新氛围 培育新兴产业并激活社会资本 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价4.09元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩不佳，收入和归母净利同比下滑，但Q4收入增长，有望受益于大湾区建设及城中村改造加速 [1] - 地产销售收入企稳，Q4毛利率改善，随着销售项目结转，盈利能力有望延续改善 [2] - 财务费用率下降，但预售减少使经营性净现金流承压，2025年新盘入市后现金流有望改善 [3] - 建筑业新签订单承压，但积极推进城中村改造项目，后续有望受益 [4] - 考虑建筑业务订单下滑和竞争加剧，下调建筑业务收入及毛利率预测，调整盈利预测和估值，仍维持“买入” [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现收入213.6亿元、归母净利6.2亿元，同比-20.9%、-59.1%，Q4收入121.2亿元、归母净利2.9亿元，同比+29.4%、-40.4%，利润下滑因计提资产减值损失5.3亿元 [1] - 2024年建筑施工/房地产销售/物业租赁收入115.2/103.1/4.2亿元，同比-40.3%、-0.3%、+5.2%；毛利率5.0%、27.2%、36.4%，同比-1.2、+0.9、+6.1pct [2] - 2024年期间费用率6.4%，同比+0.03pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.3%、2.0%、2.3%、0.8%，同比+0.5、+0.1、-0.4、-0.1pct [3] - 2024年经营性净现金流11.4亿元，同比-83.9%，Q4为10.9亿元，同比-74.8% [3] 业务订单情况 - 2024年建筑业新签订单135.7亿元，同比-31.9%，年末已签约未完工订单230.7亿元 [4] - 开发业务在建项目4个，计容建筑面积87.5万㎡，主要在售项目21个，未结转建筑面积132.9万㎡ [4] 盈利预测与估值 - 预测2025 - 2027年归母净利为6.9/7.6/8.2亿元，前值11.7/13.8/-亿元，下调41%/45% [5] - 给予公司地产（6.0亿归母净利）/建筑施工及其他业务（0.9亿归母净利）2025年12/5xPE，对应目标市值77亿元，目标价4.09元 [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|26,999|21,357|20,697|21,609|22,260| |+/-%|2.02|(20.90)|(3.09)|4.40|3.01| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,517|620.57|692.61|763.08|820.80| |+/-%|(22.20)|(59.09)|11.61|10.17|7.56| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.81|0.33|0.37|0.41|0.44| |ROE (%)|9.97|3.95|4.27|4.55|4.72| |PE (倍)|4.38|10.72|9.60|8.72|8.10| |PB (倍)|0.46|0.46|0.44|0.42|0.41| |EV EBITDA (倍)|4.40|8.04|7.13|7.41|6.14|[7] 可比公司估值 - 地产业务可比公司城建发展、滨江集团、华发股份2025E平均PE为13.94倍 [13] - 建筑业务可比公司上海建工、安徽建工、山东路桥2025E平均PE为6.69倍 [14] 盈利预测调整 |项目|2025E原预测|2025E现预测|变化幅度|2026E原预测|2026E现预测|变化幅度| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22147|20697|-6.55%|23555|21609|-8.26%| |营业收入 - 工程施工|15329|12101|-21.05%|16425|12706|-22.64%| |毛利率（%）|16.9|14.7|-2.24pct|17.5|15.0|-2.47pct| |归属母公司净利润（百万元）|1168|692.6|-40.71%|1378|763.1|-44.62%| |净利率（%）|5.23|3.20|-2.03pct|5.81|3.38|-2.43pct|[18] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [24] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测 [24]

财务表现 - 公司24年营收4.3亿元，同比下滑25%，归母净利润0.4亿元，同比下滑50%，符合业绩预告区间（0.35-0.45亿元）[1] - 房产销售收入仅114.3万元，同比下滑99%，占总收入比例从18.81%降至0.27%[1] - 房地产出租业务收入2.9亿元，同比增长4%，酒店收入1.4亿元，同比下滑15%，经营性业务合计占总收入比例99.6%[1] 业务动态 - 公司将华联城市商务中心项目剩余122套公寓全部出租，新增租赁面积2.2万平，对业绩形成正向贡献[1] - 珠海聚能年产5000吨富集材料生产线已于24年9月投产，产品进入市场推广阶段[2] - 公司决定注销8011.53万股回购股份，注销金额约2.5亿元[2] 项目进展 - "御品峦山"城市更新项目计划25年10月预售，"华联南山A区"项目仍在进行专项规划申报[2] - 关联方恒裕集团在深圳拥有丰富城市更新资源，深圳城中村改造政策加速推进可能催化项目释放[2] 盈利预测 - 下调25/26年归母净利预测至0.8/0.9亿元（分别下调22%/18%），预计27年归母净利1.9亿元[3] - 25年EPS预测0.05元，26年0.06元，27年0.13元，25年BPS为3.48元[3] - 给予公司25年PB估值1.1x（行业平均0.87x），目标价3.83元（前值4.85元）[3]

格力地产更名及业务转型 - 公司名称变更为珠海珠免集团股份有限公司，证券简称由"格力地产"变更为"珠免集团"，股票代码保持不变 [1] - 变更原因是公司重大资产置换已实施完成，珠海市免税企业集团有限公司已成为公司的控股子公司 [1] - 公司将逐步退出房地产业务，战略定位转型为以免税业务为核心 [1] - 证券简称变更日期为2025年5月8日 [1] 中国建筑一季度业绩 - 一季度新签合同额12702亿元，同比增长6.9% [2] - 一季度实现营业收入5553亿元，同比增长1.1% [2] - 一季度实现归属上市公司股东的净利润150.1亿元，同比增0.6% [2] 房地产市场动态 - 2025年第一季度全国新发放商业性个人住房贷款加权平均利率为3.11% [3] - 北京成功出让2宗地块，共揽金约133.76亿元 [4] - 中建智地+金茂+越秀+朝阳城发联合体以126亿元底价摘得北京市朝阳区地块，楼面价5.45万/㎡ [4] - 中铁建以7.7552亿元摘得通州区地块，溢价率21.94%，楼面价3.58万/㎡ [4] 广州房地产政策 - 探索建立"人房地钱"要素联动机制，升级房票安置政策 [5] - 优化"市场+保障"住房供应体系，加快构建房地产发展新模式 [5] - 广州南沙区推出买房送学位政策，自2025年1月10日起在南沙区内购买新建商品住房可申请入读区属公办学位 [6] - 这是当前一线城市中首个落地买房送学位的区域 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价3.83元 [1][8] 报告的核心观点 - 公司4月28日发布24年报，营收4.3亿元同比-25%，归母净利润0.4亿元同比-50%，业绩因存量项目去化慢、房产销售业务收缩承压，后续关注深圳竣工待售项目去化和城市更新项目推进，长期跟踪产业转型进展 [1] 根据相关目录分别进行总结 地产业务收缩为业绩下滑主因，经营性业务发挥压舱石作用 - 24年公司房产销售收入仅114.3万元，同比-99%，占总收入比例由18.81%降至0.27%，是业绩下滑主因 [2] - 公司将华联城市商务中心项目剩余122套公寓全部出租，新增租赁面积2.2万平，房地产出租业务收入2.9亿元同比+4%，酒店收入1.4亿元同比-15%，合计同比-3%，占总收入比例99.6%，经营性业务发挥业绩压舱石作用 [2] 城市更新资源待释放，城中村改造加速推进有望形成催化 - 公司手握“御品峦山”和“华联南山A区”两个深圳城市更新项目，“御品峦山”计划25年10月预售，“华联南山A区”在进行前期工作，关联方恒裕集团在深圳有丰富城市更新资源 [3] - 4月25日政治局会议提出推进城市更新和城中村改造，期待深圳相关政策落地加速公司城市更新资源业绩释放 [3] 新业绩增长点的培育顺利推进，积极回购维护投资者利益 - 公司投资的珠海聚能年产5000吨富集材料生产线24年9月投产，产品进入市场推广阶段，新业绩增长点培育顺利 [4] - 公司将24年1月至25年1月回购的9721.53万股中的8011.53万股注销，注销金额约2.5亿元，提升股东权益价值 [4] 盈利预测与估值 - 公司存量项目去化承压，但25年新项目入市有望积极影响业绩，下调公司25/26年归母净利至0.8/0.9亿元（-22%/-18%），预计27年归母净利为1.9亿元，对应EPS为0.05/0.06/0.13元；25E BPS为3.48元 [5] - 可比公司平均25PB为0.87x，考虑房地产市场复苏和城中村改造催化，认为公司合理25PB为1.1x，目标价3.83元（前值4.85元，基于1.3x 25PB） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|565.20|425.31|495.75|578.35|1,908| |+/-%|(75.89)|(24.75)|16.56|16.66|229.89| |归属母公司净利润(人民币百万)|81.63|40.51|79.14|92.17|186.95| |+/-%|(81.27)|(50.37)|95.36|16.45|102.84| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.06|0.03|0.05|0.06|0.13| |ROE(%)|1.61|0.85|1.63|1.87|3.65| |PE(倍)|65.26|131.50|67.31|57.80|28.50| |PB(倍)|1.00|1.05|1.03|1.01|0.98| |EV EBITDA(倍)|24.51|32.40|16.86|13.75|3.83| [7] 基本数据 - 目标价3.83元，收盘价（截至4月28日）3.59元，市值5,327百万元，6个月平均日成交额119.81百万元，52周价格范围2.78 - 6.20元，BVPS 3.42元 [9]