报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 财政贴息政策落地，年内设备更新资金下达完毕，专项债可用于PPP建设成本，“准财政”工具有望推出，货币政策防资金空转有定力，关注有效信贷需求挖掘，金融监管有新举措，房地产政策巩固市场止跌回稳态势，中美关税再延90天，美暂无对中国购买俄油加征关税计划 [1][2][3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 宏观基调 - 个人消费贷和服务业经营贷财政贴息政策落地，年贴息比例为1个百分点，到期后将开展效果评估，研究视情延长政策期限或扩大支持范围 [11][14][15] - 国常会强调培育壮大服务消费，加力扩大有效投资，巩固拓展经济回升向好势头 [12][15] - 年内1880亿元超长期特别国债支持设备更新投资补助资金下达完毕，支持约8400个项目，带动总投资超1万亿元 [13][15] 财政政策 - 专项债可用于PPP存量项目建设成本中的政府支出，约七成PPP存量项目已进入运营期 [16][19] - 5000亿“准财政”工具有望推出，或重点支持新兴产业、基础设施等领域 [17] - 增值税法实施条例向社会公开征求意见，对出口货物、跨境销售服务和无形资产有关范围及涉及多税率、征收率情形的适用规则作明确和细化解释 [18][19] 货币政策 - 8月央行买断式逆回购净投放3000亿，体现呵护态度 [20][22] - 央行“落实落细”总定调延续，防资金空转仍有定力，政策利率降息概率或偏低 [20][21][22] - 看淡单月信贷增量波动，金融机构需挖掘有效信贷需求，适应经济结构转型升级 [21][22] 金融监管 - 银行方面，监管整治“内卷式”竞争，居民存款搬家资金加速入市，商业银行并购贷款管理办法征求意见稿出台，多家中小银行下调存款利率 [22][23][28] - 保险方面，个人养老金新增三种领取情形，自9月1日起实施 [24][28] - 债券融资监管方面，交易商协会对募集资金违规相关机构启动自律调查 [25][28] 房地产政策 - 政策基调是完善房地产金融基础性制度，巩固房地产市场止跌回稳态势 [29][32] - 住房需求方面，北京市取消五环外商品房限购 [29][32] - 住房供给方面，海南省出台地产调控政策，收购存量商品房用作保障性租赁住房可适当放宽收购面积标准 [30][31][32] 关税政策 - 中美关税截止日再延90天，继续暂停实施24%的对美加征关税税率，保留10%的对美加征关税税率 [33][34] - 特朗普称暂时不会考虑因中国购买俄罗斯石油加征关税，但可能两三周后再考虑 [33][34]

重大工程投资与资金支持 - 上半年基础设施投资同比增长4.6% 增速高于全部投资1.8个百分点 拉动全部投资增长1.0个百分点 [1] - 2025年安排8000亿元超长期特别国债资金支持1459个项目 涉及长江流域生态修复 重大交通基础设施 西部陆海新通道等重点领域 [1] - 预计明年超长期特别国债规模有望加码至1.5万亿元以上 并通过专项债 财政预算内支出等多渠道提供资金 [2] 政策导向与项目进展 - 国务院提出加力扩大有效投资 发挥重大工程引领带动作用 积极促进民间投资 [1] - "十四五"规划102项重大工程预计年底前全部完成规划目标 [1] - 通过新型政策性金融工具 抵押补充贷款（PSL） 支持国企信贷与债券融资等方式撬动社会资本参与项目建设 [2] 战略意义与发展空间 - 国内产业转型进入新阶段 新一轮全球科技革命和复杂安全挑战要求进一步推动重大项目建设 [1] - 重大工程为项目投资打开广阔空间 是经济发展的重要支点和高质量发展关键抓手 [1]

财政收入 - 2025年1-7月广义财政收入增速回升至0%（前值-0.6%），支出增速加快至9.3%（前值8.9%），创2022年9月以来最高值[2][8] - 一般公共预算收入同比增长0.1%（前值-0.3%），年内首次回正，税收收入累计增速-0.3%（前值-1.2%），非税收入增速回落至2%（前值3.7%）[5] - 印花税同比增长20.7%，其中证券交易印花税增长62.5%，拉动税收收入增速0.5个百分点；7月证券交易印花税同比增1.25倍[5][15] 土地与房地产 - 1-7月政府性基金收入累计增速-0.7%（前值-2.4%），土地出让收入当月2679亿元（前值2990亿元），累计增速-4.6%（前值-6.5%）[5][18] - 房地产需求侧仍偏弱：7月订金及预收款同比-10.05%（前值-7.62%），个人按揭贷款同比-9.49%（前值-11.64%）[18] 财政支出 - 1-7月一般公共预算支出累计增速3.4%，基建四项合计支出增速-4.5%，社保支出同比9.8%，教育支出同比5.7%[7][21] - 1-7月新增专项债发行2.78万亿元，发行进度63.1%（同比+17.6个百分点），二本账支出累计增速31.7%（前值30%）[7][22] 经济指标 - 7月工业增加值累计增速6.3%（前值6.4%），企业所得税累计增速-0.4%（前值-1.9%），个人所得税累计增速8.8%（前值8%）[5][15] - A股7月新开户196.36万户，同比增71%，环比增19.3%；年内累计新开户1456.13万户，同比增36.88%[15]

专项债发行情况 - 党的二十大以来累计新增安排专项债券11.35万亿元，支持补短板、惠民生领域建设项目9万个左右，带动扩大社会有效投资 [1] - 截至8月2日，今年以来各地发行新增地方债合计21710.65亿元，其中新增专项债17772.69亿元，占全年限额（39000亿元）比例45.57% [1] - 去年同期新增地方债发行30504.62亿元，其中新增专项债25708.30亿元，占当年限额（38000亿元）比例67.65%，显示今年发行节奏较去年稍慢 [1] 专项债发行节奏变化原因 - 去年年底增发的1万亿元国债大部分在今年上半年形成实物工作量，降低了地方债发行的急迫性 [1] - 中央财政靠前发力，弥补了地方财政资金缺口，支撑基建投资较快增长 [1] 专项债投向与政策导向 - 今年地方政府新增债券截至7月26日已发行1.9万亿元，更多新基建、新产业等领域纳入专项债投向范围 [2] - 专项债额度分配向项目准备充分、使用效益好的地区倾斜 [2] - 中央政治局会议强调要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设 [2] 未来专项债发行预期 - 业界普遍预计今年三季度专项债发行将提速 [1] - 8月和9月新增地方债发行规模预计为1.36万亿元左右，加上0.56万亿元计划偿还规模，预计总发行规模在2万亿元左右，与去年同期基本持平 [3] - 四季度新增地方债额度剩余1.11万亿元，或主要集中在10月份发行 [3]

地方政府债券发行概况 - 今年1月至5月地方政府债券累计发行2.82万亿元，同比下降20.25%，净融资额累计1.65万亿元，同比下降34.04% [2] - 1月至5月新增债发行1.45万亿元，同比下降31.92%，完成全年新增限额（4.62万亿元）的进度为31.31%，慢于去年同期进度约16个百分点 [2] - 1月至5月新增专项债发行1.15万亿元，同比下降34.69%，完成全年新增限额（3.9万亿元）的进度29.61%，较上月有所提速但仍慢于去年同期进度约17个百分点 [2] 专项债发行速度变化 - 5月新增专项债发行量4383亿元，环比增加3500亿元，发行速度明显提速 [3] - 预计6月新增专项债将保持较快发行节奏，30个省市计划在6月发行地方债，其中新增专项债计划发行规模约5100亿元，实际发行规模预计在4500亿至5000亿元左右 [3][16] - 上半年新增专项债发行进度不足五成，预计三季度将是新增专项债的发行高峰，也是地方债整体的发行高峰 [16] 发行速度放缓的原因 - 去年四季度增发的1万亿国债中的大部分资金在今年使用，加上今年经济运行开局良好（一季度GDP同比增长5.3%），年初大规模发行专项债的必要性不高 [8] - 中央替代发力减轻了地方年初密集发债的迫切性，2023年四季度万亿增发国债部分结转至今年使用，同时今年发行万亿特别国债用于“两重”建设 [8][9] - 财政部加强了专项债项目审核把关，项目申报及审核时间较往年有所延长，且需避免盲目上马导致资金使用低效 [9] - 一揽子化债政策下重点区域投融资受限、新增额度减少，2.28万亿元新增专项债提前下达限额中，重点省份共获得0.21万亿元、同比下降37%，影响发行节奏 [9] 发行放缓对地方财政的影响 - 专项债发行变慢导致地方财政到位资金减少，加大了地方财政的收支压力，给县区级财政带来了库款和流动性压力 [2][12] - 专项债发行速度放缓影响了政府性基金预算支出，1月至4月全国政府性基金预算支出22198亿元，同比下降20.5% [14] - 地方债发行偏慢导致地方基建资金紧张，加剧地方基建投资压力，1月至4月全国基建投资同比增长6.0%，但仍较去年同期回落2.5个百分点 [14] - 随着土地收入的减少，县区财政对专项债的依赖性显著增加，专项债成为弥补三保（保障民生、保障工资、保障运转）缺口的重要收入来源 [13][15]

宏观：育儿补贴政策分析 - 育儿补贴制度从2025年1月1日起实施，对3周岁以下婴幼儿每年发放3600元补贴，2022-2024年出生婴幼儿按应补贴月数折算计发[2][3] - 预计2025-2027年财政补贴金额分别为1188亿、1177亿、1162亿元，2028年下降至957亿元[3] - 补贴资金采用央地共担模式，东部、中部、西部地区中央承担比例分别为85%、90%、95%[4] - 当前补贴规模占GDP的0.1%，低于OECD国家平均1.12%的水平，未来有提升空间[5] - 补贴政策将直接拉动约780亿元消费增量，约占社会零售总额的0.16%[5] 固收：专项债市场特征 - 截至6月底新增专项债累计发行进度达49%，低于2022-2024年同期平均水平63.2%[9] - 专项债三大投向中化债进程已达80%，预计Q3将有35%额度落地[9] - 土储专项债预计今年发行规模中性在5000-7000亿元，上一轮2017-2019年合计发行1.49万亿元[10] - 新基建专项债占比仍较小，但回报周期更短（3-5年），有望成为增长新抓手[12] - 今年专项债撬动基建投资规模预计3.49万亿元，略低于去年的3.57万亿元[13] 军工行业分析 - 2025Q2主动型公募基金军工持仓占比4.06%，环比上升0.79pct[23] - 垣信卫星计划投入13.36亿元，在2026年3月前完成94颗卫星发射[24] - 军工板块当前PEttm为61.7x，略高于平均估值水平59x[25] - 2025年恰逢抗战胜利80周年，Q3行业催化剂有望增多[25] - 2027年建军百年临近，三年高景气有望延续[25] 有色金属市场 - 碳酸锂现货价格大幅反弹27%，本周上涨7.7%[30] - 电池级碳酸锂价格收于76000元/吨，较上周上涨15.15%[29] - 锂矿审批政策趋严，江西锂云母矿山与青海盐湖存在停产可能性[30] - 氧化镨钕收于51.25万元/吨，较上周上涨7.11%[29] - "反内卷"政策持续出台，整治低价无序竞争[30] TCL电子分析 - 2024年智能电视销量2899万台，同比+14.8%，ASP同比+7.7%[21] - 2024年经调整归母净利润16.06亿港元，同比+100.1%[19] - 2025-2027年净利润增长目标分别为45%、75%、100%[19] - 全球彩电市场份额从2016年5.8%上升至2025年14.8%[20] - 重点布局大尺寸MiniLED产品线，与三星OLED形成差异化竞争[18] 交通运输行业 - 2025年6月快递业务量168.7亿件，同比+15.8%，单价7.49元/件，同比-5.85%[36] - 主要航司国内ASK较2019年恢复率最高达166.49%，国际最高254.76%[32] - 白云机场国内旅客吞吐量较2019年恢复120.08%，国际89.95%[33] - BDI指数报收2257点，周环比+9.99%，BCI指数周环比+24.16%[35] - SCFI指数报收1593点，周环比-3.30%，同比-53.81%[34]

经济政策与调控 - 下半年逆周期调节政策将因时因势优化，稳就业稳经济政策工具箱不断完善 [1] - 中央政治局会议将于7月底召开，研判经济形势并部署下半年工作 [1] - 财政政策是下半年主要发力点，需优化支出结构并提高资金效率 [7][8] - 货币金融政策可能进一步降准降息，降低房贷利率 [7] 消费提振政策 - 消费品以旧换新政策带动上半年销售额超1.6万亿元，汽车、家电等5大类消费品表现突出 [3] - 第三批690亿元超长期特别国债资金已下达，第四批690亿元将于10月下达 [2] - 国务院要求深入实施提振消费专项行动，清理不合理消费限制，优化以旧换新政策 [5] - 财政部将加快出台提振消费增量政策，支持重点城市推广消费新业态 [5] - 建议将耐用消费品补贴政策扩大至文旅、餐饮等服务消费领域 [4] 设备更新与投资 - 设备工器具购置投资同比增长17.3%，计算机及办公设备制造业增长21.5% [3] - 消费品制造业、装备制造业、工业技改投资分别增长12.3%、6.3%、3.6% [3] - 发改委将完善"两新"政策实施机制，加强统筹协调和重点领域支持 [3] 就业与民生保障 - 上半年全国城镇调查失业率平均值5.2%，6月降至5.0% [7] - 国务院出台19条政策举措，支持企业稳岗扩岗并优化就业服务 [7] - 国家育儿补贴制度2025年实施，每年补贴3600元，惠及2000多万家庭 [1] - 建议增加"两保"政策（居民社保和医保），提高宏观政策普惠性 [8] 经济增长与改革 - 上半年GDP同比增长5.3%，较去年同期提高0.3个百分点 [2] - 预计全年经济呈现"前高后缓、波幅平稳"特征，能实现增长目标 [8] - 建议推动"国资—财政—社保"联动改革，释放消费潜力 [8]

上半年经济运行情况 - 上半年GDP增速预计在5%以上，一季度实际GDP增速5.4%，二季度延续向好趋势[2] - 1至5月出口同比增长6%，拉动制造业生产增长6.9%[2] - 1至5月固定资产投资增速3.7%，高于2024年底的3.2%，服务业投资和设备更新是主要支撑[2] - 1至5月社会消费品零售总额累计同比增长5%，较2024年同期提升0.9个百分点[4] - 1至5月广义基建投资增速10.4%，设备工器具购置投资增速17.3%[4] - 地产投资同比下降10.7%，制造业投资同比增长8.5%[6] 政策支持情况 - 货币政策保持灵活适度，5月降准0.5个百分点释放1万亿元流动性，政策利率下调0.1个百分点[7] - 5月末社会融资规模存量同比增长8.7%，M2余额同比增长7.9%[7] - 财政政策力度加大，赤字率提高至4%，1至5月政府债净融资金额同比增加3.8万亿元[7] - 超长期特别国债使用进度：设备更新领域86.5%，消费品以旧换新54%[9] - 新增专项债券发行近2.2万亿元，发行进度49.1%，快于去年同期的37.2%[9] 行业表现 - 消费品以旧换新政策带动通讯器材、家电、文化办公用品、家具消费增速均超过20%[5][6] - "两新"政策拉动家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公用品类、家具类零售高增长[4] - 出口保持韧性，"抢出口"和对东盟、拉美等经济体"抢转口"是主要支撑[4][6] 下半年展望 - 货币政策仍有降准降息空间，结构性工具创新将在上海"先行先试"[16] - 新型政策性金融工具预计三季度推出，可能定向投入科技创新、数字经济等领域[16] - 财政政策将加快超长期特别国债和专项债券发行使用，扩围提质"两新"政策[17][20] - 可能推出房地产稳定基金，规模2万亿元左右，用于保交楼、收储存量房等[17] - 政策将支持科技创新、提振消费等关键领域，深化与东盟、"一带一路"国家合作[19][20]

地方政府债券发行规模与结构 - 2025年上半年我国地方政府债券发行规模达5.49万亿元，其中置换隐性债务的再融资专项债发行1.8万亿元（进度90%），新增专项债发行2.16万亿元（占全年额度50%）[1] - 上半年"化债"资金合计2.26万亿元（含1.8万亿元置换债券和4648亿元用于存量项目的新增专项债），成为地方债第一大用途[2] - 新增项目建设支出是第二大用途，新增一般债发行4520亿元（占全年57%）+刨除化债资金后的新增专项债1.7万亿元，合计2.15万亿元[4] 专项债资金投向特点 - 土储专项债上半年发行1925亿元，6月单月超800亿元创年内新高，上海（462亿元）、广东（323亿元）、湖南（239亿元）发行居前[5] - 26个地区公示收购4259块闲置土地项目，资金规模达4776.48亿元，部分省份专项债用于回收存量闲置土地[5] - 6月新增专项债中42%用于化债（2224亿元未披露具体项目），为年内月度最高占比[3] 下半年政策展望 - 三季度拟发行新增债券1.69万亿元（含专项债1.47万亿元+一般债2166亿元），发行规模将超二季度[6] - 预计三季度新增专项债发行近2万亿元，投向侧重项目建设、化债、清偿欠款、土地收储[6] - 北京试点将100亿元专项债用于政府投资引导基金，支持战略性新兴产业基础设施[7] 财政政策导向 - 中央明确2024-2026年每年安排2万亿元置换隐性债务，2024-2028年每年从新增专项债安排8000亿元化债[2] - 专项债新政扩大资本金使用范围至信息技术、生物制造等9大新兴产业基础设施领域[7] - 财政部强调加快超长期特别国债和专项债券发行使用，支持"两重"、"两新"建设[8]

专项债发行 - 上半年新增专项债发行规模达21607亿元 同比增长44 7% [1] - 2024年专项债额度4 4万亿元 较上年增加5000亿元 重点投向基建 土地收储及消化政府欠款 [1] - 1-5月基础设施投资同比增长5 6% 财政靠前发力效果显现 [1] - 专项债用途扩展至收购存量商品房等新领域 搭配特别国债形成组合拳 [1] - 三季度预计发行继续提速 央行或重启国债买卖维持流动性宽松 [2] 美国制造业PMI - 6月ISM制造业PMI为49 连续四个月萎缩 新订单指数创三个月最大跌幅至46 4 [3] - 就业指数降至45 订单积压指数创一年最大跌幅至44 3 连续33个月收缩 [3] - Markit制造业PMI终值52 9超预期 与ISM数据偏差反映内需强外需弱 [3] - ISM调查侧重跨国企业预期 Markit聚焦本土中小企业实际经营 [4] - 关税政策不确定性导致企业囤积原材料 Markit PMI后续或承压 [4] 淘宝闪购补贴 - 宣布12个月内投入500亿元补贴计划 涵盖消费者红包与商家减免 [5] - 5月上线后日订单量突破6000万单 超预期增长 [5] - 饿了么与飞猪并入阿里中国电商事业群 强化本地生活布局 [5] - 双向补贴模式同时维护消费者与商家利益 但现金消耗压力显著 [6] - 阿里年内已规划千亿级AI投入与百亿股票回购 资金压力叠加 [6] 金融业AI应用 - 纽约梅隆银行部署数十名AI数字员工 拥有独立账号与任务处理能力 [7] - 高盛向万名员工推出内部AI助手 摩根大通规划全员配备AI [7] - AI员工可自主编程修复BUG 但存在数据泄露风险 [8] - 亚马逊运营网络达100万台机器人 接近人类员工数量 [9] - 75%配送业务获机器人协助 单设施员工数降至16年最低 [9] 贵金属监管 - 现金交易超10万元需履行反洗钱义务 覆盖黄金白银及宝石 [11] - 新规针对现金交易 移动支付不受影响 [12] - 强化非法资金流动监管 堵住贵金属跨境转移漏洞 [13] 公募基金表现 - 上半年87 1%基金实现正收益 44只收益率超50% [14] - 偏股混合型基金指数上涨7 86% 中位数收益4 81% [14] - 创新药与北交所主题基金领涨 港股创新药板块表现突出 [14] A股市场 - 沪指微跌0 09%至3454点 创业板指跌1 13% [16] - 光伏 海洋经济 钢铁板块活跃 军工 半导体领跌 [16] - 市场转向传统行业"困境反转"逻辑 热点持续性待观察 [17]