定量信号 - 巴菲特指标显示当前市场估值72 63% 处于80%以下的偏低区域 表明市场比较便宜 [3][4][27] - 市净率百分位显示大盘价值风格46 31% 大盘成长38 85% 小盘价值23 03% 小盘成长139 35% 价值风格估值低于成长风格 [5][29][30][31] - 股债性价比指标为3 24 超过近5年94%的时间 显示股票投资价值较高 [6][33][34] - 中证全指全收益指数接近M2折算底部曲线 显示市场处于历史低位 [10][11][12][43] 定性信号 - 融资余额处于低位 反映市场冷清 [6][8][37] - A股成交额百分位81 20% 显示市场活跃度有所回升但仍未达高位 [9][39] - 新股发行数量大幅下降 破发率参考价值降低 [9][41] - 老基金规模相比2021年高点普遍下降50%-60% 显示投资者情绪低迷 [13][46] - 权益类新基金发行规模处于历史低位 剔除A500指数基金后更明显 [14][15][51][52] - 限购基金占比20 93% 43只基金中有9只限购 [16][17][54][55] 市场动态 - 2024年出现两次5 9星级极端低估 分别在2月初和9月中旬 均仅持续数个交易日 [23][25][62] - 2025年6月4日大盘处于5星级 仍属便宜区间 [63] - 2024-2025年持续有利好政策出台 包括降准 降息 增持ETF等 [58][59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 稳定宏观杠杆率方向未动摇，中国处于边际缩表，资金面大趋势保持中性 [15][16] - 4月物量数据走弱，关注经济边际走弱持续时间，5%名义经济增速是否成中枢待确认 [3][15][18] - 缩表周期股债性价比偏向债券，权益风格偏向权益，长债性价比略优价值类权益资产 [6][22] - 推荐红利指数（仓位40%）、上证50指数（仓位40%）、30年国债ETF（仓位20%） [6][22] 根据相关目录分别进行总结 国家资产负债表分析 - 负债端：4月实体部门负债增速9.0%，预计5月稳定在9.0%附近后重回缩表，年底降至8%附近；金融部门上周资金面收敛 [1][15][16] - 财政政策：上周政府债净减少295亿元，本周计划净增加1283亿元，4月末政府负债增速14.8%，预计5月稳定后下行，年底降至12.5%附近，今年财政政策前置 [2][17] - 货币政策：上周资金成交量降、价格升、期限利差收窄，一年期国债收益率窄幅震荡收至1.46%，预计下沿约1.3%，下调期限利差中枢预估，对应十债、三十年国债收益率下沿分别约1.7%、1.9% [2][17] - 资产端：4月物量数据较3月全面走弱，两会定2025年实际经济增速目标5%左右，名义增速目标4.9%，5%名义增速是否成中枢待确认 [3][15][18] 股债性价比和股债风格 - 上周资金面收敛，股跌债平，风格成长占优，股债性价比偏向债券，十债收益率下行、一债收益率上行、期限利差收窄，30年国债收益率上行 [5] - 2025年资产端实际GDP增速4 - 5%窄幅波动，负债端实体部门负债增速下行，货币配合财政震荡中性；2011年起中国潜在经济增速下行，2016年确认并提出三大政策目标 [20] - 国家资产负债表边际收缩，2023年配置黄金时代开启，金融市场剩余流动性收缩，配置主线为哑铃型策略，股债性价比偏向债券，股票配置红利加成长，债券配置久期加信用下沉 [20] - 目前长债性价比略优价值类权益资产，若权益类价值资产下跌或现介入窗口 [22] 行业推荐 行业表现回顾 - 本周A股缩量下跌，上证指数跌0.03%，深证成指跌0.91%，创业板指跌1.4% [29] - 申万一级行业中环保、医药生物等涨幅大，汽车、电力设备等跌幅大 [29] 行业拥挤度和成交量 - 截至5月30日，拥挤度前五为医药生物、计算机等，后五为综合、煤炭等；本周拥挤度增长前五为计算机、医药生物等，下降前五为汽车、有色金属等 [32] - 环保、汽车等拥挤度处于2018年以来较高分位数，房地产、有色金属等处于较低分位数 [32] - 本周全A日均成交量较上周下降，环保、计算机等成交量同比增速高，煤炭、公用事业等涨幅小 [33] 行业估值盈利 - 本周申万一级行业PE(TTM)中环保、医药生物等涨幅大，汽车、电力设备等跌幅大 [36] - 截至5月30日，2024年盈利预测高且当下估值相对历史偏低的行业有石油石化、有色金属等 [37] 行业景气度 - 外需涨跌互现，4月全球制造业PMI回落，5月部分经济体回升，CCFI指数上涨，港口货物吞吐量回升，韩国、越南出口增速有变化 [41] - 内需方面，最新一周二手房价格下跌，数量指标涨跌互现，高速公路货车通行量回落，产能利用率3月升4月降5月小幅回升，汽车成交量高，新房成交低，二手房成交相对高位 [41] 公募市场回顾 - 5月第4周主动公募股基多数跑赢沪深300，10%、20%、30%和50%周度涨跌幅分别为1.4%、0.6%、0.2%、 - 0.3%，沪深300周度下跌1.1% [57] - 截至5月30日，主动公募股基资产净值3.4万亿元，较2024Q4的3.66万亿元小幅下降 [57] 行业推荐 - 缩表周期股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格占优概率高，红利类股票应具备不扩表、盈利好、活下来特征 [7][63] - 推荐A+H红利组合和A股组合共40只个股，集中在银行、电信等行业 [7][63]

0:00 在前两期视频中，我们介绍了利率债ETF和信用债ETF。 今天，我们要认识的是这个家族中最特别的成员：可转债ETF！ 它不仅继承了债券的稳健基因，还能在行情好的时候，悄悄释放股票的进攻潜力。 为啥会这么厉害？咱们得从"可转债"说起。 可转债是一种兼具"债性"和"股性"的特殊债券。 一句话总结，可转债是一种"进可攻、退可守"的投资品种。 | 证券代码 | 证券简称 | 跟踪指数名称 | 跟踪指数代码 | 電等规模 | | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | (亿元) | | 511380.5H | 可转债ETF | 中证转债及可交换债 | 931078.CSI | 374.06 | | 511180.SH | 上证可转债ETF | 上证投资级转债及可交换债 | 950041.CSI | 57.99 | （截止日期：4月2日；来源：Wind金融终端） 这两只ETF分别跟踪：中证转债及可交换债指数和上证投资级转债及可交换债指数。 虽然都是围绕可转债和可交换债打的"组合拳"，但两只指数的风格并不完全一样。 "债性"方面，可转债持有到期不转股，就和普通债券一样，能拿回 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国仍处于边际缩表过程，稳定宏观杠杆率方向不变，4月或成政府和实体部门负债增速年内高点，5月重回缩表 [7][16][17] - 缩表周期下股债性价比趋势性偏向债券，十债收益率已上行至预测区间下沿上方，债券交易价值显现 [7][22] - 推荐红利指数（仓位40%）、上证50指数（仓位40%）、30年国债ETF（仓位20%） [7][22] - 缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格相对占优，推荐A+H红利组合和A股组合，集中在银行、电信等行业 [8][16][62] 根据相关目录分别进行总结 国家资产负债表分析 - 负债端：2025年3月实体部门负债增速8.7%，预计4月反弹至9.0%成年内高点，年底降至8%附近；金融部门上周资金面收敛；政府债上周净增5835亿，预计4月政府负债增速升至14.8%成年内高点，年底降至12.5%附近，今年财政政策前置 [2][3][17] - 货币政策：上周资金成交量降、价格升、期限利差扩，资金面收敛；一年期国债收益率周末收至1.45%，预计下沿约1.3%；十年和一年国债期限利差扩至27基点，下调期限利差中枢预估至40基点，对应十债收益率下沿约1.7%，三十年和十年国债利差中枢预估20基点，对应三十年国债收益率下沿约1.9% [3][18] - 资产端：4月物量数据较3月走弱，关注经济边际走弱持续时间；两会给出2025年全年实际经济增速目标5%左右，名义经济增速目标4.9%，需观察5%左右名义经济增速是否成未来1 - 2年中枢目标 [4][16][19] 股债性价比和股债风格 - 上周资金面收敛，股债双杀，价值风格占优，债券短端平稳、长端上行，股债性价比偏向股票；十债收益率上行4基点至1.72%，一债收益率稳定在1.45%，期限利差扩至27基点，30年国债收益率上行1基点至1.89% [6][21] - 引入债券ETF、降低权益仓位，宽基轮动策略全周跑赢沪深300指数0.28pct，7月建仓以来累计跑赢6.61pct，最大回撤12.1%（同期沪深300最大回撤15.7%） [6][21] - 预计2025年资产端实际GDP增速4 - 5%窄幅波动，负债端实体部门负债增速下行，货币配合财政保持震荡中性；投资收益分配置和交易模式，中国2016年进入国家资产负债表边际收缩状态，2023年配置黄金时代开启，股债性价比偏向债券，配置主线是哑铃型策略 [20] 行业推荐 行业表现回顾 - 本周A股缩量下跌，上证指数跌0.6%，深证成指跌0.5%，创业板指跌0.9%；申万一级行业中医药生物、综合等涨幅最大，计算机、机械设备等跌幅最大 [28] 行业拥挤度和成交量 - 截至5月23日，拥挤度前五为电子、汽车等，后五为综合、钢铁等；本周拥挤度增长前五为医药生物、电力设备等，下降前五为机械设备、交通运输等 [31] - 汽车、机械设备等拥挤度处于2018年以来较高分位数，房地产、建筑材料等处于较低分位数 [31] - 本周全A日均成交量1.17万亿元较上周下降，综合、食品饮料等成交量同比增速最高，非银金融、国防军工等涨幅最小 [32] 行业估值盈利 - 本周申万一级行业PE(TTM)中医药生物、汽车等涨幅最大，计算机、机械设备等跌幅最大 [36] - 截至2025年5月23日，2024年全年盈利预测较高且当下估值相对历史偏低的行业有保险、石油石化等 [37] 行业景气度 - 外需涨跌互现，4月全球制造业PMI回落，5月主要经济体多数回升，CCFI指数环比涨0.23%，港口货物吞吐量回升，韩国4月出口增速升、5月前20日降，越南出口增速升 [41] - 内需方面，最新一周二手房价格跌，数量指标涨跌互现，高速公路货车通行量回升，3月十行业拟合产能利用率升至高位、4月回落、5月小幅回升，汽车成交量处高位，新房成交处低位，二手房成交处高位，5月18日全国城市二手房挂牌价指数微跌，5月16日生产资料价格指数环比跌0.1% [41] 公募市场回顾 - 5月第3周主动公募股基多数跑赢沪深300，10%、20%、30%和50%周度涨跌幅分别为1.8%、1%、0.5%、0%，沪深300周度下跌0.2% [58] - 截至5月23日，主动公募股基资产净值3.4万亿元，较2024Q4的3.66万亿元小幅下降 [58] 行业推荐 - 缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格相对占优，红利类股票应具备不扩表、盈利好、活下来特征，推荐A+H红利组合和A股组合，集中在银行、电信等行业 [8][62]

截至2025年5月19日 开盘，公司债ETF(511030)多空胶着，最新报价105.65元。 规模方面，公司债ETF最新规模达140.10亿元，创近1年新高。 份额方面，公司债ETF最新份额达1.33亿份，创近1月新高。 业内人士认为，期资金面是债市交易的核心。2月份及3月份DR001加权平均利率分别为1.88%、1.77%，4月份高关税落地后央行逐步明显转松，DR001走向 1.5%。随着关税大降，经济担忧下降，央行政策重心预计再度转向维稳净息差，我们预计资金面将适度收紧。我们预计未来一两个月DR001加权平均利率缓 慢走向1.7%，1Y同业存单走向1.8%。 本月LPR下调10BP后，预计商业按揭及消费贷利率实质下限仍为3.0%。临近半年末，银行自营释放老券浮盈或明显增多。降准降息已落地，债市利好出 尽，需要耐心等待机会。 同时，华鑫证券表示，一年期国债收益率高于目前政策利率对应的区间下沿，或在中枢位置附近，上行风险不大；但期限利差过于狭窄，十年国债和一年国 债的期限利差收窄至20 个基点附近，已经是2018 年初金融去杠杆结束以来的最低水平，或反映了市场对经济过度悲观的预期。考虑到缩表周期下股债性价 ...

金融工程 | 证券研究报告 —周报 2025 年 5 月 18 日 杠杆资金持续回升，大盘及成长风格占优 中银量化大类资产跟踪 小盘 vs大盘：小盘风格超额净值及拥挤度持续处于历史低位；大盘风格 拥挤度下降至历史低位。 微盘股 vs基金重仓：近期微盘股拥挤度快速下降至历史低位；基金重仓 拥挤度及超额累计净值处于历史低位。 A 股行情及成交热度 ◼ 本周领涨的行业为国防军工、房地产、纺织服装；领跌的行业为电力设 备及新能源、计算机、综合金融；成交热度最高的行业为家电、纺织服 装、电力设备及新能源。 A 股估值与股债性价比 股票市场概览 ◼ 本周 A 股上涨，港股上涨，美股上涨，其他海外权益市场普遍上涨。 A 股风格与拥挤度 成长 vs 红利：成长风格拥挤度及超额净值持续处于历史低位；红利风 格拥挤度当前仍处于历史较低位置，近期快速下降。 A 股资金面 机构调研活跃度 ◼ 当前机构调研活跃度历史分位居前的行业为纺织服装、商贸零售、房地 产，居后的行业为食品饮料、医药、电力设备及新能源。 利率市场 ◼ 本周中国国债利率上涨，美国国债利率上涨，中美利差处于历史高位。 汇率市场 ◼ 近一周在岸人民币较美元升值，离岸人民 ...

2025 年 05 月 18 日 债券或逐步跌出交易机会——资产配置周报 分析师：罗云峰 S1050524060001 luoyf2@cfsc.com.cn 分析师：黄海澜 S1050523050002 huanghl@cfsc.com.cn 相关研究 1、《5 月重回缩表——资产配置周 报》2025-05-11 2、《美国经济增速仍高于趋势水平 ——资产配置周报》2025-05-04 3、《静为躁君——资产配置周报》 2025-04-27 投资要点 ▌ 一、国家资产负债表分析 负债端。最新更新的数据显示，2025 年 3 月实体部门负债增 速录得 8.7%，前值 8.4%，符合我们之前的预期。预计 4 月实 体部门负债增速小幅反弹至 9.0%附近，以月末时点数衡量， 形成年内极值高点，5 月转而稳中略降，后续重回缩表。按 照两会公布的财政计划，我们预计年底实体部门负债增速将 下降至 8%附近。金融部门方面，上周资金面边际上继续松 弛。2025 年政府工作报告中明确指出："使社会融资规模、 货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹 配"，这表明，稳定宏观杠杆率的大方向没有任何动摇，中 国仍然处于边际缩 ...

市场牛熊信号板分析 定量信号指标 - 2025年5月7日巴菲特指标为72.1%，处于80%以下的较低区域[19][3] - 市净率百分位显示小盘成长风格反弹至138.47%，价值风格估值较低仅30.97%[21][3][4] - 股债性价比达3.34，超过近5年96%时间，显示股票投资价值突出[23][4] - 中证全指市净率在2024年1月和8-9月两次触及5.9星级历史极值，持续时间仅数交易日[15][17] - 2025年5月市场维持在5星级区间，仍处较便宜位置[18][47] 定性信号指标 - 融资余额5250亿元，成交额百分位88.3%，反映市场活跃度回升[26][4][5] - 新股破发率0%，但发行数量从50只降至14只，参考价值下降[28][5][6] - 代表性基金规模较2021年高点缩水50%-60%，显示投资者情绪低迷[32][7] - 新基金发行规模仅为2021年高峰的几十分之一，剔除A500指数基金后仍处冰点[36][9] - 44只基金中22.73%实施限购，单日限额0.5-5000万元不等[11][38] 政策与市场动态 - 2024年9月后连续出台降准、房贷利率下调等12项利好政策[44] - 2024年9-11月A500指数基金规模激增2000亿，创最快增长纪录[36] - 中央汇金通过ETF加仓，2025年4月再获央行增持支持[44] - 2024年1月衍生品爆仓引发中小盘股急跌，带动全市场创估值新低[15]

大类资产表现 - 2025年4月大类资产表现为黄金＞欧指＞日经＞中债＞纳指＞0＞科创50＞沪深300＞道指＞恒指＞美元＞恒生科技＞LME铜＞原油 [1] - 伦敦金YTD至26.5%，4月收涨6%，收益与夏普比率均位列大类资产之首但下旬冲高回调，金银比破百 [1] - 欧洲STOXX600、日经225指数及纳指收涨，标普收跌，中国资产低开后逐步修复，纳斯达克中国金龙指数月跌0.35%，恒指、上证综指月线分别收跌4.3%、1.7% [1] - 美元指数月度下跌4.4%，人民币先贬后升整体稳健，欧元兑美元升值4.7%至2022年以来高位，日元月环比升值4.6% [1] 宏观交易主线 - 资产价格在一次性计提关税风险后定价"冲回"效应，海外市场上中旬调整下旬修复，国内股市第一周调整后底盘逐步抬升 [2] - "寻找确定性"成为国内股市行业轮动加快的主线，量能维持在1.2万亿级别，结构上偏向红利资产、稳定板块及部分消费领域 [2] - 债券展现出名义增长、流动性的双定价特征，国内债市月初定价关税影响利率集中下移，月末定价政策宽松预期利率继续小幅下移 [2] - 海外金融市场主线混沌，定价线索包括关税缓和预期、美国增长通胀担忧和美元信用担忧 [2] 宏观经济坐标 - 国内4月制造业PMI、服务业PMI、建筑业PMI分别回落至49.0%、50.1%、51.9%，环比降幅超季节性 [3] - 美国一季度通胀调整后GDP折年率录得负增长，消费支出增速降至1.8%，ISM制造业收缩，原料支付价格走高 [3] - 高频模拟预计4月CPI环比回升至-0.01%，同比回落至-0.21%，PPI环比、同比分别为-0.43%、-2.72% [3] - 预计4月工增同比为5.18%，社零同比为5.33%，对应实际GDP月度指数为5.07%，名义GDP为4.00% [3] 权益资产驱动因素 - 前期市场在"风险计提期"出现较集中调整，"冲回期"存在定价偏差，部分行业被"错杀" [4] - 政治局会议后政策有望进入落地期，包括降准、降息、加快广义财政节奏、稳地产、细化消费政策 [4] - 5月2日商务部新闻发言人就中美经贸对话磋商情况答记者问，中方正评估美方关于关税问题谈判的表态 [4] 宏观择时信号 - M1-BCI-PPI择时体系显示2025年5月中旬-6月中旬沪深300择时信号边际改善幅度有所缓和 [5] - 股债性价比择时策略显示4月A股相对债券的赔率空间重回极致性价比 [6] - 红利资产择时模型提示4月中旬至5月中旬中证红利、万得全A仓位分别为55.8%、44.3% [7] - "估值宏观偏离度"框架显示万得全A市盈率TTM为18.51倍，"P/E-名义GDP增速"处于滚动五年+0.71~+0.77倍标准差 [8] 黄金定价 - 黄金高位回调但利率锚下移形成支撑，美债实际利率自4月12日高点2.28%回落34BP至1.94% [11] - 黄金久期回落至3.51，凸性为627.69，显示对实际利率敏感度边际下降 [11] - 若实际利率继续下行10~50BP，黄金基本面匹配空间将维持在3316-3397美元/盎司 [11] 5月市场线索 - 亚洲货币除日元外均对美元明显上涨，可能因资金从美元资产流出及市场预期亚洲出口商减少美元持有 [12] - 中国资产表现积极，纳斯达克中国金龙涨3.7%、恒生科技涨3.1% [12] - 美国非农数据稳定约束降息预期，10年期美债利率上行16BP至4.33%，COMEX黄金调整1.6% [12] - 欧佩克增产背景下原油下跌，铜价上涨，布伦特原油期货、WTI原油期货、LME铜期货环比分别为0.67%、0.27%和2.64% [12]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：均线比较因子** - **构建思路**：通过比较指数价格与不同周期均线（MA5/MA10/MA20等）的相对位置，判断短期趋势强度[15] - **具体构建过程**： 计算各宽基指数收盘价与均线的偏离百分比： $$ vsMA = \frac{收盘价 - MA_n}{MA_n} \times 100\% $$ 其中$MA_n$为n日均线值（n=5,10,20等）[15] - **因子评价**：能有效捕捉指数短期超买超卖状态 2. **因子名称：风险溢价因子** - **构建思路**：以十年期国债收益率为无风险利率基准，计算指数超额收益[27][28] - **具体构建过程**： $$ 风险溢价 = 指数收益率 - 十年期国债即期收益率 $$ 统计近1年/5年分位值及波动率带[30] - **因子评价**：中证2000波动率显著高于上证50，反映小盘股风险补偿更高[28] 3. **因子名称：PE-TTM估值因子** - **构建思路**：跟踪滚动市盈率历史分位值判断估值偏离度[36][40] - **具体构建过程**： - 计算当前PE-TTM相对于近5年分布的百分位 - 设置±1倍标准差通道作为阈值参考[41] - **因子评价**：中证500当前分位值81.49%处于危险区间[40] 4. **因子名称：股息率因子** - **构建思路**：通过现金分红回报率捕捉防御性资产特征[45][48] - **具体构建过程**： $$ 股息率 = \frac{年度现金分红总额}{总市值} $$ 结合近5年93.22%分位值判断沪深300高股息属性[50] 5. **因子名称：破净率因子** - **构建思路**：统计市净率<1的个股占比反映市场悲观情绪[51][53] - **具体构建过程**： $$ 破净率 = \frac{破净个股数}{指数成分股总数} \times 100\% $$ 当前上证50破净率28%显著高于创业板指3%[53] --- 因子回测效果 1. **均线比较因子** - 中证2000突破10日均线幅度0.59%，突破20日均线幅度1.24%[15] - 创业板指低于MA60达-8.22%[15] 2. **风险溢价因子** - 中证2000近5年分位值75.63%，超+1倍标准差3.16%[30] - 沪深300风险溢价波动率1.37%低于创业板指2.52%[30] 3. **PE-TTM估值因子** - 中证500当前PE28.26，超+1倍标准差0.47%[41] - 创业板指PE分位值仅19.75%处于历史低位[40] 4. **股息率因子** - 沪深300股息率3.59%，超近1年均值13.85%[50] - 中证全指股息率2.72%接近+2倍标准差阈值[50] 5. **破净率因子** - 上证50破净率28%较近250日低位上升19.93%[15][53] - 中证1000破净率11.2%低于历史均值[53] --- 注：所有因子测试结果均基于2025年4月29日截面数据[11][15][30][41][50]