央行政策操作 - 央行于2025年10月27日宣布恢复公开市场国债买卖操作 [1] - 政策目标为丰富货币政策工具箱、增强国债金融功能 [1] - 操作重启将显著提升央行在四季度至春节流动性敏感时段平滑资金波动的能力 [1] 市场影响与预期 - 国债收益率曲线在政策宣布后两个交易日内呈现全面下行态势 [1] - 因去年央行所持短债将陆续到期，市场预期央行今年将继续大量买入短端以实现滚动续作 [1] - 国债买卖操作将与针对非银的流动性支持措施形成协同效应，共同巩固短端利率的确定性 [1] 相关投资产品 - 国债ETF东财（511160）是全市场唯一的短期限国债ETF，紧密跟踪中证1-3年国债指数 [1] - 该ETF与货币政策操作高度联动，在央行重启国债买卖背景下，短端国债将直接受益 [1]

10月金股组合 - 报告推荐的10月金股组合包括10只股票，涵盖航空、航运、化工、新能源、旅游、半导体、电路板、消费电子及智能停车等多个行业 [1] 市场指数表现 - 上证综指收盘价为3988.22点，下跌0.22% [3] - 深证成指收盘价为13430.10点，下跌0.44% [3] - 沪深300指数收盘价为4691.97点，下跌0.51% [3] - 中小100指数收盘价为8253.14点，下跌0.24% [3] - 创业板指收盘价为3229.58点，下跌0.15% [3] 行业表现 - 综合行业涨幅领先，上涨2.06% [4] - 国防军工行业表现较好，上涨1.07% [4] - 交通运输行业微涨0.24% [4] - 纺织服饰行业微涨0.19% [4] - 计算机行业微涨0.13% [4] - 有色金属行业跌幅较大，下跌2.72% [4] - 美容护理行业下跌1.51% [4] - 钢铁行业下跌1.35% [4] - 建筑装饰行业下跌0.88% [4] - 煤炭行业下跌0.79% [4] 宏观经济观点 - “十五五”时期与2029年完成全面深化改革任务的时间线高度重合，是中国全面推动改革创新发展的决胜之期 [2][5] - 外部不利影响增多是“十五五”时期面临的最大挑战，外需环境或将面临较大扰动，中美科技领域的摩擦可能更为激烈 [5] - 建设强大国内市场，充分发挥超大规模市场优势具有重要意义 [5] - 扩内需要摆脱宏观政策依赖，激发经济内生动力 [5] - 中国必须更加坚定地走高水平科技自立自强之路，在激烈的国际竞争中赢得战略主动 [5] 固定收益观点 - 央行暂停和恢复国债买卖的时点反映其维护收益率稳定的政策意图 [2][6] - 国债买卖的基础货币投放效应，可能对降准形成替代 [2][6] - 央行恢复国债买卖操作，意味着当前的利率和利差点位可能处于央行的合意区间 [6] - 截至今年9月，我国基础货币投放同比增长1.86% [7] - 若假设年底基础货币同比增速保持1.86%，货币乘数达8.9，对应的M2同比增速仅为6.4% [7] - 若在基础上增加5000亿元基础货币供给，今年底的M2同比增速将达到7.8% [7] - 若要使M2增速与9月持平的8.4%，则需增加7000亿元基础货币供给 [8] - 如果国债买卖形成的基础货币投放规模接近或高于去年同期（5000亿元），可能对降准形成替代 [7][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年10月27日潘行长称将恢复公开市场国债买卖操作，重启原因包括配合政府债券供给协同财政发力、当前债市收益率曲线符合央行合意水平且市场风险下降、为银行体系补充长期流动性稳定负债预期 [1][2] - 年内降息概率相对于三季度有所提高，可观察新一轮存款利率调降；重启国债买卖后降准概率可能降低，但降准仍是满足银行对长钱需求更直接的选择 [3] - 利率已下行较多，债市虽情绪向好但下行空间需进一步支撑，可观察央行买债规模和期限是否超预期，给出不同期限国债及国开债投资策略 [4][27][28] 根据相关目录分别进行总结 1.1 为什么重启国债买卖 - 配合政府债券供给协同财政发力，2025年11 - 12月政府债发行量预计4万亿元左右，净融资规模约1.70万亿元，受12月国债到期规模大增影响低于2024年同期，央行重启国债买卖助于协同财政 [2][14] - 当前债市收益率曲线符合央行合意水平，市场风险下降，7月以来债市情绪偏弱，基金久期低，期限利差较陡，重启后短端利率下行空间或大于长端，10Y - 1Y利差可能走阔，30Y - 10Y利差有压缩空间 [2][19] - 为银行体系补充长期流动性稳定负债预期，央行今年主要通过MLF和买断式逆回购提供中期流动性，7月中旬以来1Y同业存单利率提价，银行缺长钱，1Y同业存单利率相对短国债偏贵 [2][21] 1.2 年内是否会有其他货币政策配合 - 降息方面，外部汇率贬值压力减轻、升值压力加大，中美利差收窄，我国降息外部约束减轻；内部三季度经济增长4.8%，消费和投资放缓，政策层稳增长决心强，年内降息概率较三季度提高，可观察新一轮存款利率调降 [3][25] - 重启国债买卖可能降低降准概率，但央行短时间大量净买入国债或影响债市收益率曲线，12月国债净融资量不大，国债买卖提供长期流动性可能不足，降准仍是更直接选择 [3][26] 1.3 后续债市策略怎么看 - 利率下行较多，债市情绪向好但下行空间需支撑，可观察央行买债规模和期限是否超预期，活跃券追涨价值不强，10年国债有效破1.7%需助力，市场情绪好时可持有利率较高位置债券 [4][27][28] - 10年国开关注250215，新券250220成主力券不确定性高；10年国债主力券已切换至250016，预计250016 - 250011利差乐观时向3BP左右压缩；30年国债超短期交易优先关注25T6，关注非活跃券利差压缩情况及部分债券持有价值 [28] - 长端利率债关注30年老券和50年国债，超短期交易关注25T6；10年利率关注250016、250215；中端利率债关注国债240006、250007、250018 [29]

核心观点 - 人民银行重启公开市场国债买卖操作，其长期逻辑变化相比短期市场点位更值得关注 [1] - 重启国债买卖最重要的意义是为债市提供保险，长端利率上限可控，提高了长端债券投资和交易的安全垫与博弈胜率 [2] - 此次重启后操作预计更为灵活，不宜简单类比历史经验，对短债的额外资金投放可能有限 [3] - 买卖国债不仅是债市利好，中长期亦将通过流动性宽松和配合财政发力稳增长对股市形成支撑 [4] 事件细节与市场即时反应 - 事件时点选择可能并非单纯为短期托底债市，而是响应四中全会部署，为未来协同财政发力进行表态 [1] - 债市短期反应强烈，10年和30年国债活跃券收益率下行超过5个基点，长端走势明显强于短端 [1] - 夜盘人民币汇率明显走强，可能因外资将此政策解读为扩张性经济刺激 [1] 对债券市场的长期影响 - 央行姿态表明其对债市定价整体合意，这打开了长端利率向下博弈的空间 [2] - 若后续股市走强扰动债市，国债买卖可作为央行稳定债市的抓手，使利率上限相对可控 [2] - 中长期看，国债买卖可接替有限的降准空间来投放中长期流动性，并防止财政加力过程中债市利率中枢过快上移 [2] - 30年期与10年期国债利差仍为36个基点，存在进一步收敛空间，债市博弈机会重现 [4] 操作模式与工具属性 - 后续国债买卖的操作节奏、方向、期限和规模均不确定，预计实际操作将较为灵活 [3] - 未来国债买卖或作为引导债市定价的工具，类似买断式逆回购和MLF的改革思路，可能采取月末公告形式 [3] - 该工具的基础属性是流动性调控工具的一环，而非仅针对债市 [4] 对股票市场的传导效应 - 在中长期流动性宽松和配合财政发力稳增长的逻辑下，权益资产将受益于国债买入操作 [4] - 国债买卖重启为权益市场长期走强奠定了基础，股债跷跷板的中长期逻辑未变 [4] 短期市场走势判断 - 政策重启验证了对四季度债市前不弱后不强的判断 [4] - 从技术形态看，国债期货可能彻底脱离前期下跌通道，转向震荡通道 [4] - 建议维持交易思路，积极参与长端博弈资本利得的结构性行情 [4]

文章核心观点 - 央行重启公开市场国债买卖操作的意义应着眼于长期逻辑，其核心在于为债市提供利率上限的“保险”，并作为中长期流动性管理工具以配合财政发力，同时该操作对债市和股市均构成中长期利好 [4][5][7] 事件背景与短期市场反应 - 央行宣布恢复公开市场国债买卖操作，时点选择可能并非短期托底债市，而是响应政策部署并为未来协同财政发力表态 [4] - 消息公布后债市尾盘长端走势强劲，10年和30年国债活跃券收益率下行超过5个基点，这被解读为前期积攒的做多情绪的宣泄 [4] - 夜盘人民币汇率明显走强，部分外资可能将此操作理解为扩张性的经济刺激政策 [4] 重启国债买卖的长期逻辑与意义 - 最重要的意义在于为债市“上保险”，长端利率存在上限，使得（超）长债投资和交易的安全垫提高，短期博弈的胜率和赔率均明显提升 [5] - 央行对债市定价整体合意，这打开了长端利率向下博弈的空间，同时国债买卖也可作为稳定债市的抓手，使利率上限相对可控 [5] - 中长期看，此举不仅因降准空间有限而需作为投放流动性的工具，也是在财政加力过程中防止债市利率中枢过快上移、挤压财政空间的重要配合手段 [5] 后续操作特点与市场影响 - 此次重启后的操作节奏、方向、期限和规模均不确定，预计实际操作将较为灵活，可能作为引导债市定价的一环，根据市场行情灵活调整 [6] - 对短债而言，因中长期资金投放已较为充足，预计不会因国债买卖额外释放大量资金，博弈价值不大 [6] - 国债买卖的基础属性是流动性调控工具，中长期可接替降准以更好配合财政发债，在流动性宽松和稳增长逻辑下，权益资产也将长期受益 [7] - 对债市影响具有两面性，显性利好是央行可调控利率上限，潜在变化是为权益市场长期走强奠定基础，股债跷跷板的中长期逻辑未变 [7] 短期债市行情判断与策略 - 重启操作验证了对四季度债市“前不弱，后不强”的判断，目前30年与10年期国债利差仍为36个基点，存在进一步收敛空间 [7] - 从技术形态看，国债期货可能彻底脱离前期下跌通道，转向震荡通道，建议维持交易思路，积极参与长端博弈资本利得的结构性行情 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告探讨重启国债买卖对债市的影响，认为此次恢复国债买卖短期提振债市情绪，但信号意义大于实质影响，债市中长期趋势仍需等待关键政策落地和降准降息，且央行会关注市场利率下行节奏并调整操作力度和节奏 [4][5][10] 根据相关目录分别进行总结 为何重启 - 此前今年 1 月央行暂停国债买卖操作，原因是债市利率下行过快、10Y 国债收益率大幅下降且债市风险累积，同时人民币汇率面临阶段性压力 [12] - 当前重启的原因包括：债市点位回到相对高位，10Y 国债震荡区间来到 1.8%-1.9%；向市场投放流动性，今年仅降准一次且年末有季节性压力；去年买入的部分短债今年面临到期问题；降低潜在供给冲击，“提前下达部分 2026 年新增地方政府债务限额”等政策可能带来供给压力 [13] 对债市有何影响 - 买入期限上可能延续“买短”，“卖长”必要性降低，央行期限选择或延续去年“买短”模式，与大行买债行为印证，当前 10Y 国债点位合理，可跟踪大行买债行为判断央行操作动向 [14] - 此次恢复国债买卖短期提振情绪，10 月 27 日 10Y 国债活跃券收益率下行 5BP，但信号意义大于实质影响，难以扭转债市运行逻辑 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行恢复国债买卖操作，意味着当前利率和利差点位或处于央行合意区间，且其暂停和恢复国债买卖的时点反映维护收益率稳定的政策意图，支持债市长期收益率下一阶段或维持区间震荡的判断 [3] - 恢复国债买卖提供增加基础货币供给的渠道，若国债买卖形成的基础货币投放规模接近或高于去年同期，可能对降准形成替代 [3] 相关目录总结 央行恢复国债买卖的原因 - 去年底债市利率快速下行、市场买入力量强劲，年初以来因债市供求不平衡暂停国债买卖操作，如今供需矛盾变化乃至逆转，故重启 [3] 国债买卖操作的意义 - 价格发现意义强于流动性调节意义 [3] 基础货币投放与 M2 增速推演 - 截至今年 9 月，我国基础货币投放同比增长 1.86%，假设年底基础货币同比增速保持此水平，货币乘数达 8.9，对应 M2 同比增速仅为 6.4%（推演路径 1） [3] - 若在推演路径 1 基础上增加 5000 亿元基础货币供给，今年底 M2 同比增速将达 7.8%（推演路径 2），较 9 月同比增速下降，但高于 2024 年的 M2 增速 [3] - 若要不降准使今年年底 M2 同比增速与 9 月持平（8.4%），需在推演路径 1 基础上增加 7000 亿元基础货币供给（推演路径 3） [3]

申万宏源固收研究 【申万固收|利率】央行将恢复国债买卖，做多重启还是利多出尽？ 原创 阅读全文 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月27日央行行长表示将恢复公开市场国债买卖操作，对市场形成明显利好，债市应声上涨，各期限国债利率普遍下行 [1][7] - 国债买卖是常规化操作，年初暂停因市场供求不平衡、风险累积，目前重启是因债市整体运行良好，当前利率上行风险有限，债市安全度提升 [1][7] - 去年央行买入国债今年陆续到期，存量规模减少，预计今年需买入0.7 - 1万亿国债以保持规模稳定 [2][8] - 央行买卖国债可能有三种方式，今年更可能一次或多次从大行买入，大行从市场购入短期或有限，以控制对债市影响 [3][12][13] - 央行开启国债买卖会增加流动性投放，可能降低年内降准可能性，但降息依然必要，货币将继续宽松 [4][13] - 四季度债市处于趋势性修复过程，建议哑铃策略，增配30年国债、10年国开、5年二永，10年国债利率有望修复至1.65%左右 [4][14] 根据相关目录分别进行总结 国债买卖重启原因 - 落实中央金融工作会议部署，增进货币政策与财政政策协同，保障货币政策传导和金融市场平稳运行 [1][7] - 年初暂停是因债券市场供求不平衡压力大、风险累积，目前债市整体运行良好 [1][7] - 去年买入国债今年陆续到期，存量规模减少，需重启买卖保持规模稳定 [2][8] 国债买卖方式 - 央行一次性或多次从大行购入，大行不立即向市场购入，对资金利好确定，对债市供需影响有限，后续大行补券或形成渐进利好 [2][12] - 央行逐步委托大行从市场买入，集中于短端，可能使短端利率降至低位，今年采用可能性有限 [3][12] - 央行委托大行全曲线买入，整体利率中枢下行，长端更受益 [3][12] 对货币政策和债市影响 - 增加流动性投放，可能降低年内降准可能性，但物价偏低时降息仍必要，货币将继续宽松 [4][13] - 买卖国债对短端利好确定，释放信号改善市场情绪，带动长端利率下行 [4][14] - 四季度债市趋势性修复，建议哑铃策略，10年国债利率有望修复至1.65%左右 [4][14]

货币政策调整 - 中国人民银行宣布恢复公开市场国债买卖操作，以向市场注入长期流动性并促进货币政策与财政政策协同发力 [1] - 央行行长潘功胜表示将坚持支持性货币政策立场，实施适度宽松的货币政策，并综合运用多种工具提供流动性安排 [2] - 此次操作旨在保障货币政策顺畅传导和金融市场平稳运行，央行将根据基础货币投放需要及债市情况灵活开展双向操作 [2][4] 债市影响与反应 - 消息公布后债市现券收益率显著下行，10年期国开债收益率下行4.95个基点至1.8675%，10年期国债收益率下行4.5个基点至1.80%，30年期国债收益率下行5.25个基点至2.16% [1] - 央行恢复国债买卖有助于稳定债市利率运行，强化对收益率曲线的引导，并使国债收益率曲线更加平稳，期限利差有望收窄 [2][3] - 有分析认为10年期国债收益率上行至1.83%后恐慌情绪已释放，配置盘大量买入推动利率回落，显示利率或已进入顶部区间 [4] 政策背景与动因 - 政策调整主要背景是政府债供给增加，近三年政府债净融资复合增速达24%，债券付息支出在财政支出中比重2024年已接近5% [3] - 年初暂停国债买卖源于债市供不应求压力，而当前恢复操作是配合宽财政加码，应对化债需求对债市供求的扰动 [2] - 通过国债买卖平抑利率波动是维持财政可持续性的重要举措，且在央行持有短期国债居多的情况下，有择机购债以稳定资产的必要 [3][4] 市场预期与展望 - 有机构此前已预测央行四季度重启购债概率较大，此次操作验证了该预测 [3] - 随着央行流动性支持政策持续发力，四季度债市在货币政策与财政政策协同下稳定性有望增强 [5] - 市场对年底至明初的债券市场表现期待提升，预计央行对收益率曲线的引导作用将更加明显 [5]