市场对美联储与财政部潜在协议的猜测 - 投资者正在猜测美联储与美国财政部可能达成一项"协同协议" [1] - 美国银行经济学家指出 此类协议的定义尚不明确 [1] - 该行认为 协议的可能性很可能已被市场消化 [1] 协议潜在内容与市场影响 - 协议将主要围绕美联储缩减资产负债表及美国国债发行展开 [1] - 除非协议内容超越当前市场讨论范畴 否则任何新协议都难以引发实质性价格波动 [1] - 若货币政策受到影响 对市场影响更大 但美国银行认为这种可能性极低 [1] - 若财政部限制长期债券发行 对市场影响更大 美国银行认为这种情况存在可能 [1]

美债收益率走势预测 - 长端美债收益率短期内将持稳，但受通胀及美联储独立性担忧影响，年内晚些时候将趋于上行 [1] - 基准10年期美债收益率一年后料升至4.29%，高于上月预测的4.20% [1] - 对利率敏感的2年期美债收益率预计将从目前的3.50%降至4月底的3.45%、7月底的3.38% [1] 美联储政策预期 - 美联储预计将在今年晚些时候实施两次降息，首次在6月 [1] - 短端美债收益率因降息押注温和走低 [1] 美国财政与美联储资产负债表前景 - 近60%的债券策略师（37人中的21人）认为，为特朗普减税及支出计划融资而面临的未来数年巨额国债发行，将使美联储大幅缩减6.6万亿美元资产负债表不具可行性 [1]

美联储主席提名与政策方向 - 美国财长贝森特表态，即便凯文·沃什出任美联储主席，美联储也不会急于缩减资产负债表规模，预计需要长达一年时间敲定相关决策，沃什将保持美联储决策的独立性[1] - 贝森特指出，若美联储转向“充足准备金”政策，就需要维持较大规模的资产负债表，不会快速推进相关动作[1] - 特朗普于北京时间1月30日提名前美联储理事凯文·沃什为下一任美联储主席，标志着美联储货币政策方向的重大调整，旨在平衡美联储独立性与行政压力[1] 凯文·沃什的政策主张 - 凯文·沃什的货币政策属于鹰派中的“温和派”，他主张大幅缩减资产负债表规模，为降低联邦基金利率创造空间[1] - 其政策主张以“实用的货币主义”为核心，主张通过缩减美联储资产负债表来压制通胀预期，为降息创造空间[2] - 他认为通胀的根源不在于劳动力市场过热，而在于财政赤字扩张叠加美联储量化宽松的货币超发[2] 市场对“缩表降息”政策的担忧 - 市场认为沃什的“缩表降息”政策暗含诸多不确定性，强行缩减准备金可能会在毫无预警的情况下将市场推向需求曲线的“陡峭部分”，导致隔夜融资利率飙升，引发去杠杆化恐慌[2] - 专家警告，缩表推高长期利率，将直接冲击降息目标[2] - 三井住友金融集团策略师指出，实际缩减资产负债表从一开始就不具备可行性，银行业需要当前规模的准备金[2] 花旗对政策路径的预测 - 花旗策略师认为，被提名的凯文·沃什很可能会以循序渐进的方式缩减央行规模约6.6万亿美元的资产负债表，以避免重燃货币市场紧张情绪[3] - 在花旗看来，重启量化紧缩的门槛“非常高”，政策制定者更倾向于避免重演2025年10月的紧张局面，而选择更温和的资产负债表管理路径[3] - 花旗指出，在沃什主导下，美联储仍有多种“降杠杆”选项，其中阻力最小的路径是通过将到期的长期国债滚动配置到短期债务，降低持仓的加权平均期限[3]

黄金ETF持仓动态 - 全球最大黄金ETF--SPDR Gold Trust在2月10日的持仓量为1079.32吨，较上一交易日减少0.34吨 [1] 现货黄金价格表现 - 2月10日现货黄金收盘报5024.19美元/盎司，日内跌幅为0.67% [1] - 当日现货黄金最高价触及5077.99美元/盎司，最低价触及4985.99美元/盎司 [1] 地缘政治局势 - 美国总统特朗普于当地时间2月10日表示，若与伊朗的谈判未果，可能向中东再派遣一支航母打击群 [3] - 特朗普强调，任何与伊朗达成的协议必须同时涵盖核问题与弹道导弹问题 [3] - 美伊第二轮谈判预计将在下周举行 [3] 黄金市场观点 - 分析认为黄金前期低点或已形成阶段性底部 [3] - 从长期配置角度看，即便未来美联储启动“缩表”，黄金仍被认为具有较高的配置价值 [3]

本文由第三方AI基于财新文章 https://a.caixin.com/JxpqRMKm 提炼总结而成，可能与原文真实意图存在偏差。不代表财新观点和立场。推荐点击链接阅读原文细致比对和校验。 本文由第三方AI基于财新文章 https://a.caixin.com/FA909Zlp 提炼总结而成，可能与原文真实意图存在偏差。不代表财新观点和立场。推荐点击链接阅读原文细致比对和校验。 本文由第三方AI基于财新文章 https://a.caixin.com/8tHWQKH7 提炼总结而成，可能与原文真实意图存在偏差。不代表财新观点和立场。推荐点击链接阅读原文细致比对和校验。 **涉及的公司与行业** * **行业**：贵金属行业（黄金、白银、铂金、钯金）、有色金属行业（铜、铝、锡、镍、铅、锌等）、大宗商品交易、期货市场、光伏行业、新能源汽车行业、电子制造业、金融投资行业（公募基金、私募基金、ETF）、中央银行[10][20][21][40][43][44] * **公司/机构**：伦敦金属交易所（LME）、芝加哥期权交易所（CBOE）、上海期货交易所（上期所）、芝加哥商品交易所（CME）、纽约商品交易所（COMEX）、SPDR黄金ETF（GLD）、国投瑞银白银LOF、中金公司、野村证券、中信期货、高盛、财通证券、长江证券、银河证券、国元证券、华泰期货、中国有色金属工业协会金银分会、泰达公司（Tether）、美联储、美国财政部[10][11][16][20][23][25][30][34][38][40][46][49][56][77] **核心观点与论据** * **贵金属市场经历极端波动**：2026年1月，国际金银价格经历“过山车”行情，伦敦黄金现货最高飙升至约5600美元/盎司，白银最高至120美元/盎司，月内涨幅分别达30%和67%[10] 随后在1月底剧烈回调，黄金单日跌幅创40年之最，白银盘中振幅高达38%[10][24] 黄金ETF波动率攀升至44%以上，为2008年金融危机以来高位[11] * **价格上涨的驱动因素复杂**： * **去美元化叙事提供中长期支撑**：市场对美元等传统储备货币币值的担心是金价上涨的深层逻辑[19] 存量黄金总价值（38.2万亿美元）已与美债总存量（38.5万亿美元）相当，为上世纪80年代以来首次[16] * **投机情绪与杠杆交易放大波动**：1月的上涨已难言基本面，更多与投机情绪及叙事绑定[22] 大量资金涌入黄金ETF看涨期权，未平仓合约规模达历史峰值，约为2021-2024年平均水平的3倍，交易商为对冲被迫买入现货，机械性加速价格上涨[25] 期货高杠杆特性在价格下跌时引发追缴保证金和强制平仓的连锁反应，加剧市场集中下跌[27] * **地缘政治与政策事件成为催化剂**：特朗普的一系列行动（如突袭委内瑞拉、对美联储主席发起调查、加征关税等）被视为市场的“黄金看涨期权”[22] 特朗普提名被视为鹰派的凯文·沃什为下任美联储主席，成为1月底价格剧震的表面导火索[24] * **市场性质被定义为“杠杆正常化”交易与泡沫破裂**：1月的黄金和白银市场是“比较标准的泡沫化状态”，其形态本身就蕴含着破裂[27] 1月底的暴跌被解读为“杠杆正常化交易”，即各类资产多头对1月获利进行普遍了结，触发了跨资产下跌，前期涨幅越大的资产跌幅也越大[25] * **对实体经济产生显著影响**： * **产业链影响不均**：价格上涨对上游矿山利润丰厚，但对中下游传统冶炼企业毛利挤压较大，若风控不佳可能产生巨亏[21] * **推高工业成本并引发替代**：白银价格上涨显著推高光伏电池银浆成本，从2025年11月到2026年1月，TOPCon组件银浆成本上涨77%，在总成本中占比从12.8%提高至21.4%[44] 这加速了光伏行业“少银化/无银化”的技术迭代，并导致部分厂家降低排产甚至关停观望[44] 铜价上涨也使得在电动车部分工序上出现“铝代铜”趋势，但替代速度相对偏慢[46] * **影响通胀传导但存在黏性**：贵金属价格上涨有望带动PPI（生产者价格指数）回升，对CPI（消费者价格指数）也有拉动作用[49][51] 但产业链价格传导存在明显黏性，若终端需求疲弱，价格压力可能卡在制造中段，无法有效向消费端转移，更多是挤压企业利润空间[52][53] * **中长期支撑逻辑依然存在**： * **对抗不确定性的“货币备胎”**：在全球秩序重构、高债务格局下，当美元和美债不再被视为无风险，黄金仍是对抗不确定性的最优资产[38] 各国央行持续净购入黄金，2022年后年购金量翻倍至1000吨左右，成为金价上涨的重要因素[38] * **战略金属地位提升**：大国博弈深化使得新能源、芯片、人工智能等关键产业的上游金属资源成为必争之地，供给端扰动和各国对战略金属的管控将推高价格，成为有色金属板块的长期支撑[40] 美国将银和铜列入关键矿产清单，可能影响现货流动性[41] * **需求结构变化**：人工智能、电动汽车、可再生能源等产业的兴起，让部分金属从大宗商品变为关键战略材料或高技术附加值新材料，投资逻辑发生根本转变[42] **其他重要内容** * **交易所频繁干预以控制风险**：为应对市场非理性情绪，上海期货交易所自2026年开年以来连发18道公告，提高数十种期货的交易成本和降低杠杆，其中针对白银期货的提示就有11条[23] 芝加哥商品交易所也多次调高黄金和白银期货的保证金比例[23] 提高保证金可直接降低杠杆风险，而扩大涨跌停板幅度是为了应对极端行情，防止连续单边涨跌停抑制价格发现能力[23] * **投资产品出现估值与流动性问题**：国投瑞银白银LOF因国际银价暴跌但受国内期货涨跌停板限制，对基金净值进行估值调整，将单日净值跌幅从±17%拉大至31.5%，引发投资者争议[34] 该基金在上涨期间连续发布21条溢价风险提示，并于1月28日起暂停申购[34] * **对个人投资者的建议**：建议投资黄金应做长期持有打算，避免短期炒作；不要加杠杆；量力而行，按一定比例配置，遵守纪律[30] 需考虑持有黄金的资金成本（国内约2%，国外4%-5%），其超额收益可能没有想象中高[31] 应警惕市场炒作和夸大信息，提高信息甄别能力[32] * **美联储主席更迭引发市场动荡与独立性担忧**：特朗普提名凯文·沃什为下任美联储主席，其被视为货币政策鹰派，提名导致金银价格重挫[60] 沃什与财政部长贝森特关系密切，两人均主张简化美联储、缩减其资产负债表，重写1951年财政部-美联储协议，引发对美联储独立性的担忧[63][73][77] 现任主席鲍威尔正面临美国司法部的刑事调查，被指是特朗普施压美联储的手段[81] 美联储资产负债表已扩大至6.5万亿美元，并因加息连续三年出现亏损，累计递延资产达2420亿美元[77][78]

美联储资产负债表正常化进程与潜在路径 - 巴克莱策略师指出，美联储向更小规模资产负债表过渡是一个持续多年的过程，需要央行与财政部密切协调以避免市场过度波动 [1] - 美联储资产组合在2022年6月达到约8.9万亿美元峰值，较20年前的8000亿美元大幅扩张，至2025年11月末已降至6.6万亿美元 [1] - 2025年12月，美联储因货币市场资金吃紧、超短期借贷利率上行而停止缩表，转而以每月400亿美元的速度购买国库券 [1] 资产负债表缩减的潜在路径与挑战 - 一种路径是美联储停止准备金管理购买操作以缩减资产负债表，但这可能导致资金压力重现，迫使美联储再次购债，与缩表目标相悖 [2] - 在当前充裕准备金框架下，实现有意义的缩表需要首先降低银行对准备金的需求 [2] - 根据巴克莱分析，若美联储从2027年1月起将准备金管理购买降至零以维持资产负债表稳定，银行准备金占银行资产的比例需从当前12%降至8%至9% [2] - 当前银行准备金余额为2.94万亿美元 [2] 资产组合结构调整及其市场影响 - 另一种可选路径是，美联储将到期中长期国债及抵押贷款支持证券的偿还款再投资于短期政府债务，以缩短资产组合平均久期 [2] - 该操作需与财政部密切协调，否则将推高长期债券发行需求及成本 [2] - 巴克莱估算，未来五年市场需额外吸收近1.7万亿美元“10年期等价”债务，这将推高借款成本40至50个基点 [2] - 同时，该操作将使私营部门持有短债的占比从24%降至20%，可能扭曲国库券市场 [2] 政策协调与潜在对冲手段 - 巴克莱指出，大幅缩表具备可行性，但前提是美联储与财政部清晰明确各自目标以稳定市场预期 [3] - 鉴于美联储主席提名人凯文·沃什曾呼吁将资产组合大幅削减至6.6万亿美元以下，他或需通过下调政策利率来对冲因缩表导致的金融环境收紧影响 [1] - 策略师认为，鉴于沃什的缩表诉求以及美联储与财政部目标并非完全同步，投资者大概率会在转换过程中要求风险溢价 [1]

美联储资产负债表正常化进程 - 美联储资产负债表正常化将是一个持续多年的过程 [1] - 该过程将导致金融环境收紧 [1] - 美联储可能需要通过更低的政策利率来对冲金融环境收紧的影响 [1] 资产负债表规模与政策协调 - 美联储主席提名人凯文·沃什曾呼吁大幅削减规模达6.6万亿美元的资产组合 [1] - 向更小规模的资产负债表过渡需要美联储与财政部之间进行密切协调，以防止市场波动过大 [1] - 鉴于美联储与财政部的目标并不总是同步，投资者可能会在此转换过程中要求风险溢价 [1]

文章核心观点 - 美国财政部长贝森特表示，即便鹰派提名人沃什出任美联储主席，美联储也不会迅速采取行动缩减资产负债表，暗示货币政策转向将非常审慎和缓慢，缓解了市场对流动性迅速收紧的担忧 [2][3][4] 审慎的政策路径与时间表 - 贝森特预计美联储可能需要长达一年的时间来对其资产负债表作出决定，为市场提供了关键的政策预期指引 [3][4] - 他强调资产负债表的调整取决于美联储自身，若转向“充裕（储备）机制”政策，则需维持较大资产负债表规模，因此决策者可能暂时按兵不动，至少花一年时间规划未来路径 [4][7] - 这一表态表明短期内量化紧缩加速或急剧转向的可能性较低，为投资者评估流动性环境提供了较长的缓冲期 [4][7] 美联储资产负债表的演变 - 为应对全球金融危机及COVID-19大流行，美联储资产负债表大幅扩张，旨在压低长期利率 [9] - 其规模在2022年夏季达到9万亿美元的峰值，随后通过量化紧缩，在2025年末降至6.6万亿美元 [9] - 去年12月，美联储开始通过购买国库券的技术性操作增加债券持有量，以确保金融系统拥有充足流动性，有力控制利率目标区间，显示维持系统流动性稳定是当前重要考量 [9][10] 提名人立场与政策目标的平衡 - 美联储主席提名人沃什曾主张应大幅削减美联储庞大的资产持有量，认为其扭曲了经济中的融资状况 [12] - 但其鹰派立场面临现实挑战：美国总统特朗普希望抵押贷款利率能够大幅下降，而缩减资产负债表通常会对长期利率产生上行压力，这与降低抵押贷款利率的目标相悖，且难以在保持金融稳定的前提下完成 [5][12] - 财政部长贝森特的言论暗示，在多重政策目标和现实约束下，即便沃什上任，激进的缩表计划也可能让位于更为稳健的策略 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计不锈钢期价震荡调整，关注1.33 - 1.42区间 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 不锈钢期货主力合约收盘价为13740元/吨，环比涨5元/吨；03 - 04月合约价差为 - 85元/吨，环比涨20元/吨 [2] - 不锈钢期货前20名持仓净买单量为 - 6340手，环比增240手；主力合约持仓量为37421手，环比减3978手 [2] - 不锈钢仓单数量为54130吨，环比增607吨 [2] 现货市场 - 304/2B卷切边无锡价格为14650元/吨，环比持平；废不锈钢304无锡市场价为9350元/吨，环比持平 [2] - 不锈钢基差为535元/吨，环比降65元/吨 [2] 上游情况 - 电解镍月产量为29430吨，环比增1120吨；镍铁月产量合计2.14万金属吨，环比降0.07万金属吨 [2] - 精炼镍及合金月进口量为23861.23吨，环比增11020.74吨；镍铁月进口量为99.61万吨，环比增10.07万吨 [2] - SMM1镍现货价为138950元/吨，环比降500元/吨；全国镍铁（7 - 10%）平均价为1040元/镍点，环比持平 [2] - 中国铬铁月产量为75.78万吨，环比降2.69万吨 [2] 产业情况 - 300系不锈钢月产量为174.72万吨，环比降1.45万吨；300系不锈钢周库存合计55.72万吨，环比增0.82万吨 [2] - 不锈钢月出口量为45.85万吨，环比降2.95万吨 [2] 下游情况 - 房屋新开工面积累计值为58769.96万平方米，环比增5313.26万平方米；挖掘机当月产量为3.73万台，环比增0.37万台 [2] - 大中型拖拉机月产量为3.21万台，环比增0.95万台；小型拖拉机当月产量为1万台，环比增0.1万台 [2] 行业消息 - 中共中央总书记强调建设社会主义现代化强国关键在科技自立自强，要集合优质要素攻关解决短板问题 [2] - 美国财长称即使沃什任美联储主席，缩表也不会快速推进，决策或需一年评估，美联储将优先维护金融稳定 [2] - 菲律宾进入雨季且镍矿品味下降，国内镍铁厂原料库存趋紧；印尼明年RKAB计划大幅削减配额，镍铁生产面临减产压力 [2] 观点总结 - 不锈钢厂生产利润改善，但镍铁价格上涨成本支撑上移，年末钢厂检修增多产量增幅有限 [2] - 下游需求转淡，但不锈钢出口量保持较高增长，出口需求韧性强 [2] - 春节临近买卖氛围平静，贸易商交付节前订单，资源消耗放缓，全国不锈钢社库季节性累库 [2] - 技术面持仓减量价格调整，多空交投谨慎 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 预计短线沪镍震荡调整 关注13 - 14区间[3] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 沪镍期货主力合约收盘价133350元/吨 环比-1170；03 - 04月合约价差-230元/吨 环比10；LME3个月镍17410美元/吨 环比175；主力合约持仓量80242手 环比-3734 [3] - 期货前20名持仓净买单量-44647手 环比614；LME镍库存285072吨 环比-210；上期所库存57457吨 环比2061；LME镍注销仓单合计9312吨 环比-318；仓单数量52039吨 环比318 [3] 现货市场 - SMM1镍现货价138950元/吨 环比-500；现货均价1镍板长江有色138750元/吨 环比-600；上海电解镍CIF（提单）210美元/吨 环比0；上海电解镍保税库（仓单）210美元/吨 环比0 [3] - 平均价电池级硫酸镍33750元/吨 环比0；NI主力合约基差5600元/吨 环比670；LME镍（现货/三个月）升贴水-210.29美元/吨 环比0.11 [3] 上游情况 - 镍矿进口数量199.28万吨 环比-134.67；镍矿港口库存总计1108.53万吨 环比-63.81；镍矿进口平均单价75.53美元/吨 环比3.36；含税价印尼红土镍矿1.8%Ni 41.71美元/湿吨 环比0 [3] 产业情况 - 电解镍产量29430吨 环比1120；镍铁产量合计2.14万金属吨 环比-0.07；进口数量精炼镍及合金23861.23吨 环比11020.74；进口数量镍铁99.61万吨 环比10.07 [3] 下游情况 - 不锈钢300系产量174.72万吨 环比-1.45；库存不锈钢300系合计55.72万吨 环比0.82 [3] 行业消息 - 宏观面 中共中央总书记强调建设社会主义现代化强国关键在科技自立自强；美国财长贝森特称即使沃什任美联储主席 缩表也不会快速推进 决策或需长达一年评估 [3] - 基本面 菲律宾进入雨季 镍矿进口量回落；印尼明年RKAB计划大幅削减配额量至2.5 - 2.6亿吨 但一季度配额顺延 原料收缩预计二季度开始传导 [3] 观点总结 - 冶炼端 印尼镍铁产量维持高位 回流国内数量预计增加；国内精炼镍产能较大 近期镍价回升 生产利润有盈利空间 预计后续精炼镍产量将再度回升 [3] - 需求端 不锈钢厂利润改善 预计排产量高位；新能源汽车产销继续爬升 三元电池贡献小幅需求增量 [3] - 国内镍库存延续增长 市场逢回调采买为主 现货升水回升；海外LME库存延续增长 现货升水下调；技术面 持仓持稳价格调整 市场情绪平淡 [3] 重点关注 今日暂无消息 [3]