市场展望 - 预计市场将继续波动，主要受贸易和财政政策相关新闻影响 [1] - 美股未来12个月仍预期上涨，但近期涨幅可能较为有限 [1]

纪要涉及的行业或公司 中国宏观经济相关行业，包括工业、消费、房地产、金融、财政等 纪要提到的核心观点和论据 经济整体情况 - 2025年4月中国经济数据有韧性但整体增速放缓，工业增加值同比增6.1%低于前值，受关税扰动影响[1][3] - 消费端社零总额同比增5.1%，汽车以外增5.6%，但消费者信心指数处低位，经营活动预期PMI下降[1] - 1 - 4月固定资产投资累计增4%，增速略降，制造业、基建、地产投资均走低，房地产投资持续负增长[1] - 4月CPI同比 - 0.1%，PPI同比 - 2.7%，通胀周期未改善，CPI与PPI剪刀差扩大[1] 各行业情况 - **工业**：4月规上工业企业利润增长加快，资产负债率稳定，实际库存小幅下降；装备制造业贡献突出，采矿业和电力热力生产供应业利润下降；私营企业表现优于国企和外资企业[3][4][10] - **消费**：家电、手机受益以旧换新政策增速显著，文化办公用品受财政补贴影响增速高，部分行业表现低迷，消费者信心和消费意愿低迷[1][4] - **房地产**：市场供给端新开工、施工面积处历史低位，销售额降幅大于销售面积，二手房价格低迷，但房企贷款增速扩大，市场企稳需巩固[1][8] - **金融**：4月新增社会融资规模同比大幅上升，但实体信贷同比少增，M1增速低迷，M2增速稳定[3] 财政政策 - 财政政策积极，税收收入年内首次转正，1 - 4月狭义和广义财政赤字规模创新高，4月一般公共预算收入同比增速上行，支出相对持平[18] - 政府性基金支出同比显著上升，收入增速转正，土地收入边际转好[22] 经济亮点与短板 - 亮点：外生冲击下经济韧性较强，新兴产业产品扩张迅速，设备更新政策支持下工业生产有韧性，不含汽车社零同比增长高于去年[11] - 短板：固定资产投资增速低且有减速迹象，房地产价格未企稳，物价中枢偏低影响投资和地产销售修复[11] 其他重要但可能被忽略的内容 - 中国宏观经济分析框架旨在实现宏观数据自动更新和图表刷新，分七个模块，可跟踪高频宏观数据和经济变动[2] - 固定资产投资增速与上市公司财报披露的资本支出增速相比，后者负增长更明显，投资端疲弱[7] - 多数领先指标下降或处于低位，同步跟踪指标中部分如石油沥青装置开工率近期回落，高频消费数据小幅波动[17] - 二季度财政落地速度加快对三季度开工和实物工作量的影响需进一步跟踪，经济数据有亮点和短板，金融数据低迷，财政政策积极，需追踪二季度变化[24]

宏观面 - 美国国际贸易法院裁决特朗普政府"解放日"关税政策越权并暂停生效，指出总统贸易管理权不得超越宪法赋予国会的权限 [1] - 此次诉讼由五家小型进口企业发起，系针对其关税政策的首个重大法律挑战，另有七起类似诉讼正在进行 [1] - 裁决令市场贸易战担忧降温，美股指期货上涨，纳指期货一度涨1.8%，美元指数升破100关口 [1] - 特朗普推迟对欧盟加征关税并与中国达成降税协议，缓解了经济悲观情绪 [1] - 美联储5月会议记录显示，官员面临通胀与失业双升的"艰难权衡"，市场预计9月降息概率达60% [1] - 尽管黄金今年涨26%，但美联储谨慎态度压制金价 [1] - 周二消费者信心数据超预期强化经济稳健预期，投资者还关注本周GDP、PCE数据及财政政策动向 [1] 美元指数 - 周三美元指数上涨，最高攀升至99.933，最低下探至99.414，最终以99.865收盘 [2] - 早盘价格短线震荡后向上发力，欧盘小幅回撤不破早盘低点则整体偏多，美盘后价格再度上涨并创出日内高点，最终日线大阳收尾 [2] - 周线级别价格压制在101.70区域阻力，中期视角美元指数走势更偏向于空头 [2] - 日线级别关键阻力位置于100.20，今日早盘价格向上刺破此位置，后续需关注日线收盘表现 [2] - 四小时级别周二价格突破阻力位置，短线价格偏多，需关注99.70-99.80区间支撑 [2] - 一小时级别上方100.50位置是关键趋势线阻力，后续需关注日线阻力及趋势线阻力得失 [2] 黄金 - 周三黄金价格下跌，最高上涨至3325位置，最低下跌至3276.48，收盘于3288.35 [4] - 早盘价格短线震荡后向上测试四小时关键阻力，到位后承压并持续向下运行，当天价格大阴收尾 [4] - 月线级别价格前期三个月上涨后出现单月修正，近期四个月上涨出现单月修正，五月份需注意市场风险 [5] - 周线级别黄金价格受撑于3160区域的支撑位，中线角度可保持看多观点 [5] - 日线级别支撑于3270区域，今日早盘直接跌破，后续整体偏空对待 [5] - 四小时级别昨日价格测试阻力后承压，短线价格压制在四小时阻力看承压，目前关注3295区域阻力 [5] - 一小时级别短线有背离表现，需等待反弹后布局 [5] 欧美 - 周三欧美价格下跌，最低下跌至1.1283位置，最高上涨至1.1344，收盘于1.1289 [6] - 早盘价格短线震荡承压，欧盘前小幅回撤不破早盘高点位置，整体处于四小时阻力之下偏空，当天价格大阴收尾 [6] - 月线级别欧美受撑于1.0800位置，长线多头对待 [6] - 周线级别价格受撑于1.1080区域的支撑，中线持续看多 [6] - 日线级别价格今日早盘刺破日线支撑，后续整体偏向空对待 [6] - 四小时级别价格周二跌破支撑后持续压制，短期偏空对待 [6] - 一小时级别价格下破前期上涨趋势线下边缘位置，等待反弹后回踩趋势线阻力及四小时阻力 [6] 财经数据与事件 - 今日重点关注英国央行行长贝利致辞、加拿大第一季度经常帐、美国至5月24日当周初请失业金人数、美国第一季度实际GDP年化季率修正值等数据 [11]

核心观点 - 自5月8日央行降息以来，市场对是否继续降息存在分歧，乐观者认为经济企稳无需降息，悲观者认为稳经济压力持续需要降息 [1] - 降息顺应资金供需变化，稳定房地产市场并提振国内投资和消费以对冲外需不确定性，同时兑现长期降息大周期趋势 [1][9] - 降息是货币政策工具箱的一种，但无法解决利率传导不畅、杠杆率走高、银行净息差缩窄、国内外利差扩大等问题 [1][10][11][12] 长期意义上降息的重要性 - 2018年起中国进入降息周期，人口、债务、房地产周期处于长期调整阶段，要求利率持续走低 [4] - 2024年全国总人口14.08亿，同比减少139万（减少率接近1‰），联合国预测2054年中国人口较2024年减少2.04亿 [4] - 2025年Q1实体部门宏观杠杆率达298.4%，接近300%的金融危机临界点，债务化解需降息支持 [4] - 2023年底房价房租比1.76，2024年回落至1.69，房地产软着陆过程中降息是稳定房价和房租的重要手段 [5] - 自然利率中枢可能持续下降，伴随经济正常增长利率中枢也可能下行 [6] 短期意义上降息的重要性 - 2024年稳增长重要性突出，外部不确定性要求增强内部稳定性，Q1净出口对GDP贡献率达38.9%，拉动GDP增长2.1% [7] - 城镇居民家庭总资产中房产占比66.8%，当前房地产实际利率较高抑制需求，5月30大中城市商品房销售面积增速回落至0以下 [8] - 2024年4月住户贷款增速降至3%，存款增速升至10%，两者差距达7个百分点，企业贷款增速从2023年中14%降至8.6% [8] 降息解决不了的问题 - 利率市场化改革未完成，市场分割导致利率传导效率不高 [10] - 杠杆率上升主因是制度和效率问题，降息并非主因 [10] - 银行业总资产2024年达372.5万亿元，私人部门融资需求收缩导致银行净息差缩窄 [11][12] - 国内外利差扩大因各国货币政策独立，中国坚持"以我为主"的货币政策 [12] 降息空间 - 测算显示2025年政府杠杆率不增加需实际利率降至0.32%，而2024年Q1实际利率为4.52%，政府杠杆率上升2.4个百分点至63.2% [2][13] - 财政可持续性空间受限，降息支持财政仍需较大空间 [2][13]

今日A股总体震荡走弱。宽基层面，上证指数收跌0.02%，报3339.93点，深证成指下跌0.26%，创业板 指下跌0.31%，科创综指下跌0.41%。量能方面，沪深两市全天成交额1.01万亿，较上个交易日放量110 亿。行业层面，通信涨幅居前，交运、现金流、煤炭等防御性板块涨幅居前，半导体、汽车、军工等弹 性板块跌幅居前。 我们认为，短期债市震荡概率偏大，下行风险或许有限。 由今日市场结构可见，短期情绪较弱。个股层面，全市场3503股下跌，1792股上涨；风格层面，小盘弱 于大盘，成长弱于价值，双创弱于主板。整体而言，市场今日风险偏好处于较低水平。 十年国债ETF（511260）近期走势"躺平"，4月7日以来微涨0.46%。剔除票息影响，十年国债到期收益 率从1.632%小幅上行至1.720%，价格有所下跌。经历了21年以来长达4年的牛市，利率债在当下究竟有 多高的配置价值？ 长期来看，利率债主要受到基本面与政策面（货币政策）的影响。而基本面的主要定价因素在于通货膨 胀与经济增长，这是因为名义利率 = 预期通货膨胀 + 实际利率，而实际利率就是经济体内货币的成 本，往往与潜在增长能力与投资回报率相关。 近年来 ...

一、宏观动态 宏观政策：财政政策更积极，赤字率提至4%，专项债限额4.4万亿，超长期特别国债1.3万亿；货币政策适度宽松，央行一季度净投放3.02万亿元，3月MLF 改革，利率市场化再进一步。 宏观数据：经济景气回升，3月综合PMI 51.4%，投资消费回暖，社融增量创同期新高，但进出口承压，通胀温和，M1-M2剪刀差扩大。 基准利率：10年期国债收益率震荡上行，受经济预期、政策及资金面影响，3月因MLF改革等因素波动。 人民币汇率：对美元升值，对欧元、日元贬值，受中美政策、贸易顺差等因素影响。 二、债券市场 一级市场：发行规模12.19万亿元，同比增21.8%，地方政府债增69.07%，信用债发行降5.07%，成本双降，产业债中公用事业增108.53%，城投债发行收 缩，央企融资提升，民企净流出。 二级市场：信用债成交环比降18.3%，利差整体收窄但震荡大，产业债多数行业利差收窄，城投债仅河北微升，整体收窄30.15bp。 三、违约与评级调整 违约：1家企业首次违约，2家展期，违约金额20亿元，集中于汽车零售和多元金融行业。 评级调整：国内上调10家（城投占半），国际上调3家；国内下调7家，国际下调11家， ...

韩国央行货币政策预期 - 36位经济学家一致预计韩国央行将于5月29日下调基准利率25个基点至2.50% [1] - 降息主因包括一季度GDP环比意外下滑0.2%以及4月通胀率降至2.1%接近央行目标 [1] - 韩元汇率自低点反弹9%为宽松政策提供空间 [1] 经济学家利率展望 - 23/27名经济学家预测下一季度末利率将再降50个基点至2.25% [2] - 15/27名经济学家预计第四季度末利率将降至2.00% [2] - 摩根士丹利认为利率降至2.00%后政策重点将转向金融环境稳定 [3] 经济与财政政策预期 - 经济学家预计2025年韩国经济增长1.3%介于IMF和央行预期之间 [3] - 韩国政府可能在13.8万亿韩元补充预算外推出更多财政刺激 [2] - 6月初总统选举或推动进一步财政支持 [2]

以色列央行利率政策 - 利率路径将根据通胀趋向其目标的情况而定 [1] - 利率路径将根据金融市场的持续稳定情况而定 [1] - 利率路径将根据经济活动的情况而定 [1] - 利率路径将根据财政政策的情况而定 [1]

降息讨论现状 - 5月8日央行降息后，对今年剩余月份是否继续降息讨论未结束，乐观者认为经济企稳无需降息，悲观者认为稳经济压力仍在，降息周期未结束[2][7] 长期降息重要性 - 2018年起中国进入降息周期，人口、债务、房地产周期处于调整阶段，要求未来利率走低[8] - 2024年全国总人口14.08亿，比2023年减少139万，减少率接近1‰，到2054年将较2024年减少2.04亿[8] - 2025年一季度我国实体部门宏观杠杆率达298.4%，接近300%，化解债务需降息支持[9] - 2023年底房价房租比1.76，2024年回落至1.69，房地产软着陆需降息稳定房价和房租[9] 短期降息重要性 - 今年是“十四五”规划收官之年，外部不确定性大，一季度净出口对GDP贡献率38.9%，拉动增长2.1%，需降息应对外需下滑[11][13] - 城镇居民家庭总资产中房产资产占比66.8%，当前房地产实际利率高，5月30大中城市商品房销售面积增速回落，需降息提振需求[13] - 4月住户贷款增速降至3%，存款增速升至10%，差距7个百分点，企业贷款增速从14%降至8.6%，需降息顺应资金供需变化[14] 降息解决不了的问题 - 中国利率市场化改革未结束，市场分割，贷款利率与债券市场利率传导效率不高[15] - 宏观杠杆率上升主因是制度和效率，非降息[16] - 2024年银行业总资产372.5万亿元，私人部门融资需求收缩，银行净息差缩窄或因供大于求[16] 降息空间 - 要让2025年政府杠杆率不增加，实际利率应降至0.32%，与一季度实际利率4.52%相差大，政府杠杆率升至63.2%，降息支持财政空间大[3][17]

行业 贵金属日评 日期 2025 年 5 月 26 日 宏观金融团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 021-60635739 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指) 021-60635735 niejiayi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03124070 请阅读正文后的声明 每日报告 一、贵金属行情及展望 日内行情： 美国众议院以一票优势通过特朗普减税降费法案，市场担心美国财政不可持 续风险，但美元汇率短期得到积极财政政策的提振，计价货币与避险需求的多空 因素影响使得伦敦黄金在 3300 美元/盎司附近窄幅波动；中国股市偏弱调整拖累 白银的工业属性预期，伦敦金银比值回到 100 上方。特朗普 2.0 新政推动全球政 经格局进入乱纪元模式，黄金的避险需求得到极大提振；目前看黄金波动性上升 但中线上涨趋势保持良好，建议投资者继续持多头思维以中低仓位参与交易，但 ...