中美贸易摩擦 - 2025年4月2日美国对中国商品加征34%关税 中国迅速反击 双方关税税率飙升至125% 5月日内瓦会谈后暂时降至10% [1] - 贸易摩擦本质是中美经济目标冲突 中国追求民族复兴 美国坚持"永远第一" 分析师预测竞争或持续几十年 [1] 全球贸易失衡根源 - 美国长期贸易逆差始于1980年代 非中国加入WTO后特有现象 美元特殊地位是核心原因 1971年布雷顿森林体系解体后美国获得"无限印钞"能力 [5][7] - 美元霸权导致美国产业空心化 1970-2024年制造业占GDP比重从24%降至10% 金融地产行业扩张 形成"荷兰病"效应 [8] 美国社会矛盾与经济选择 - 全球化红利分配不均 工资总额占GDP比重持续下降 企业利润占比上升 制造业岗位流失激化阶级矛盾 [9] - 美国理论上可通过放弃美元霸权或推行全民基本收入(UBI)缓解矛盾 但政治阻力大 最终选择"逆全球化"路径 [11][12] 中国经济结构性挑战 - 中美形成"镜像式失衡" 中国"贸易顺差+低消费" 美国"贸易逆差+高消费" 美国转向逆全球化打破原有互补关系 [14] - 中国有效需求不足源于收入分配问题 国有资产收益主要用于再投资 居民可支配收入占比长期偏低 [17][19] 中国应对策略 - 上策：消费转型 推行"全民国企持股计划" 通过社保分配国有资产收益提升居民消费能力 [20] - 中策：投资拉动 基建地产重新定位 消费型投资缓解产能闲置 [22] - 下策：去产能 可能引发经济恶性循环 类似1998-2002年通缩 [22] 市场政策展望 - 政策以中策为主 加大财政支出 基建投资与房地产救助并行 刺激消费措施辅助 [27] - A股有国家队托底 债市收益率底部徘徊 人民币汇率受逆周期调节因子支撑 预计区间震荡 [28][30] 长期博弈态势 - 中美较量属"懦夫博弈" 中国需展现韧性避免被施压 经济维稳是政治任务 [24][26] - 中国政策工具更丰富 内需创造空间大 关键在落实稳增长政策对冲外部压力 [32]

中美贸易摩擦下的浙江外贸企业应对策略 - 5月12日《中美日内瓦经贸会谈联合声明》成为浙江外贸企业对美业务分水岭 从暂停观望转向全力恢复生产和物流运转 [1] - 浙江外贸企业通过调整生产节奏和拓展新市场应对订单变化 表现出强韧性和有序性 [1] - 义乌重点出口"一带一路"国家 2023年进出口4133.40亿元 占全市进出口总值61.8% [4] 企业市场多元化战略 - 义乌商户积极学习西班牙语等新语种 开发拉美等新市场应对对美贸易不确定性 [2] - 华记厨具等企业转向开拓拉美、俄罗斯等市场 降低对美国市场依赖 [3] - 温州对美出口下降28.6%的同时 对东盟和拉美出口强劲增长使全市外贸出口增长11.1% [13] 产品升级与品牌建设 - 柯南五金工具从代工转型自主品牌 销售额增长20%并计划在纽约开设品牌形象店 [9] - 航丰电器从汽车充气泵转型空气炸锅等小家电 预计2024年空气炸锅销售额达1.2亿元 是传统业务2倍 [10] - 利特舜电气研发电竞排插优先投放国内市场 2024年销售目标6.5亿元 预计增长10% [12] 供应链调整与产能布局 - 瑞星鞋业暂停4条对美生产线但保持员工稳定 联合声明后立即恢复生产并赴美谈判 [5][6] - 洛克赛工具在泰国建厂维持对美贸易 前4月对美出口降36.46%但整体出口增19% [17] - 正峰动力在马来西亚、印尼布局建厂 前4月对美出口4260万元 同比增长48% [17] 政府支持与企业协作 - 浙江实施"稳拓调优"策略 政府与企业协同应对关税挑战 [13] - 温岭推出"一企一策"服务 金融机构为外贸企业提供全链条金融服务 [15][16] - 余姚支持外贸企业转战国内市场 前5个月外贸出口379.4亿元 同比增长17.5% [16] 技术创新与产品差异化 - 今奇科技实现3D打印玩具全流程国产化 48小时完成设计到出货 两年成为全球领先"打印农场" [4] - 蒂彩工艺品深耕钻石画文化创新 国风产品成为美国市场爆款 同时布局东南亚生产 [11] - 中立集团凭借技术优势保持锁具行业领先地位 80%产品出口 [8]

美越贸易协议核心内容 - 美国将对越南输美商品征收20%关税，对经越南转口至美国的商品征收40%关税，越南则对美国商品实行零关税[1] - 20%的关税税率较4月宣布的46%有所降低，但仍是最惠国税率的两倍[2] - 40%的特殊关税针对"原料来自中国、贴牌在越南"的转口商品，美国贸易顾问称越南对美出口中三分之一为中国产品"借道转运"[2] 对越南的影响 - 服装和电气机械设备等主要出口商品将面临更高关税，鞋类产品已征收20%关税基础上再加征将提高美国消费者成本[3] - 对美国农产品零关税将挤压越南本土农业市场，美国农产品在规模和技术上具有优势[3] - 需加强产品原产地核查，现有产业链面临调整压力，可能导致部分中国企业外流[3][6] 对中国的影响 - 中国对越南出口的机器、零部件等产品需求可能减少，越南企业或寻求替代来源[6] - 在越设厂中国企业面临40%转口关税，运营成本大幅上升，需重新评估投资布局[6] - 部分企业可能将产能撤回国内或转移至其他国家，产生高额搬迁和新市场开拓成本[6] 全球贸易格局影响 - 与越南经济结构相似、对美出口依赖较大的国家担心美国施加类似贸易手段[9] - 协议可能成为美国与其他国家贸易谈判范例，推动在协议中加入针对中国条款[9] - 将经贸问题政治化的做法遭部分国家批评，认为不利于全球贸易自由化和经济稳定[9]

2025年中国经济增长预测 - 2025年4~6月中国实际GDP预测平均值为同比增长5.0%，最高5.3%，最低4.3%，低于1~3月实际增长率5.4% [1][3] - 经季节性调整后的环比增长率平均值为0.8%，较1~3月的1.2%有所减速 [3] - 2025年全年预期增长率为4.6%，多数经济学家认为难以达成政府"5%左右"的目标 [4] 贸易摩擦与出口表现 - 中美5月部长级磋商后追加关税下调115%，此前双方征收超过100%关税导致中国对美出口下降和企业生产停滞 [3] - 6月中国制造业PMI降至49.7，连续3个月低于荣枯线 [3] - 对东南亚出口增长支撑了中国经济，瑞穗银行分析称通过东盟等地区出口填补了对美直接出口的下滑 [3] - 美国银行认为得益于关税协议，4~6月增长率放缓将比预期缓慢得多，预期增长率为5.2% [3] 消费与政策影响 - 5月社会消费品零售总额同比增长6.4%，家电和智能手机销售因政府以旧换新补贴政策而增加 [3] - 巴克莱银行指出消费推高效果是暂时的，预计下半年将放缓 [3] - 房地产不景气和消费低迷被视为主要风险因素，房价下跌带来逆资产效应 [6] 中美谈判与稀土战略 - 中国限制7种稀土出口促使美国让步，安本认为中国拥有一张强有力的牌，关税报复战加剧可能性大幅降低 [4] - 三井住友DS资产管理公司指出中国将利用美国中期选举因素在谈判中施加压力 [5] - 高盛预计美国对中国产品的有效关税率到2025年底将维持现状，保持在40%左右 [4] 机构预测调整 - 荷兰银行将2025年增长预测从4.1%上调至4.7%，认为中美协议缓和了中国经济主要逆风 [4] - 高盛将预测从4.0%上调至4.6% [4] - 瑞银持最谨慎看法，预测2025年增长率为4%，警告新的关税上调可能拉低增长率1~1.5个百分点 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年上半年 A 股市场区间震荡、结构分化，风格向成长型迁移，估值内部分化，经济复苏有挑战，政策是支撑 [3] - 短期指数震荡，可逢高减持中小盘多单，空仓者关注指数回调布局机会；中长期配置审慎，跟踪盈利修复和政策效果 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、股指延续区间震荡态势 - 行情回顾：上半年 A 股维持区间震荡，年初至 3 月中旬因 AI 产业和政策利好攀升，后受特朗普关税冲击调整，4 月中旬至年中因政策发力和贸易摩擦缓和回升；中小盘股指期货弹性强于大盘股，中证 1000 多次领涨，上证 50 和沪深 300 受传统行业拖累表现温和 [8] - 行业表现：2025 年上半年行业表现分化，受特朗普关税和中东局势影响，贵金属相关有色金属及高股息银行板块领涨，煤炭、食品饮料和房地产跌幅居前；不同阶段成长和防御风格交替占优 [10] - 股指基差：上半年 A 股交易活跃，中小盘风格强势，中证 1000 突出；市场中性策略收益和股息率攀升引导股指贴水增大，预计下半年股指季节性贴水幅度相对扩大但绝对程度缩小 [11][16] 二、市场估值：关注盈利带动估值消化 - 中证 500 和中证 1000 指数：市净率处于历史中低位，因传统 PE 无法完全反映真实情况，需更多参考 PB 估值 [20] - 上证 50 和沪深 300 指数：估值存在背离，市盈率偏高、市净率中低位，差异因市场估值回升快于盈利能力提升，需关注盈利恢复对估值的影响 [22][23] - 指数拥挤度：市场风格或延续向成长型标的迁移，中小市值成长风格资产获资金青睐，中证 500、中证 1000 相对大盘指数超额收益显著 [24] - 股债性价比：股票市场不具有明显相对优势，目前股票市场相对国债市场估值仍偏高，若下半年美联储降息，国内政策宽松空间打开，利率债收益率或下行 [34] - 估值小结：A股 市场估值修复后股债性价比偏低，需观察政策和美联储降息对利率债收益率的影响；市场内部分化，估值修复快于盈利回升，中证 1000 相对沪深 300 拥挤度差将震荡上行 [36][37] 三、国内预期向现实转化仍存阻力 - 金融传导效率好转，政策效果需进一步释放：5 月 M1 同比增速回升，M2 向 M1 转化趋势显现，但社会融资规模结构显示实体企业长期投资意愿弱，居民短期贷款萎缩，经济内生动能恢复需更有力政策支持 [37] - 通缩压力未完全消退，利润水平修复仍处于筑底阶段：各股指成分股归母净利润筑底且分化，规模以上工业企业利润未持续修复；价格水平显示经济在通缩边缘，企业面临“高成本、低售价”挤压 [39][44] 四、资产配置转移预期提升，资本账户压力或将缓解 - 资产配置转移预期提升：央行降准、下调政策利率和 LPR，商业银行下调存款利率，上市公司提高股东回报，引发居民资产配置转变，资金流向银行理财和资本市场，A股 市场有望迎来配置资金 [46][49] - 美元主导因素转变，资本金融账户压力或将缓解：美元从逆周期资产向顺周期资产转化，信用根基受侵蚀，走弱预期增强，对人民币汇率构成支撑，中国资本与金融账户有望修复 [53][55] - 关税措施修正收缩空间有限，经常账户仍存在明显压力：中美贸易摩擦后关税虽有调整但仍处高位，美国“大而美法案”若通过或支撑其关税强硬态度，国内经常账户压力明显 [57][63]

中美贸易谈判进展 - 中美双方确认了框架细节 中方将依法审批符合条件的管制物项出口申请 美方将取消对华采取的一系列限制性措施 [1] - 国际媒体认为这扫清了贸易摩擦中的关键障碍 但彭博社指出达成最终协议的道路依然漫长 [1] - 美国总统特朗普提前透露中美谈妥了贸易协议 称美国已开始对中国开放 [3] 稀土资源的关键作用 - 稀土资源是中方在中美贸易较量中的一张王牌 美国因稀土短缺导致军工和汽车工业受到影响 [3] - 美国企业虽然重新获得中国稀土供应 但总量仅勉强够用 中方建立的稀土出口许可制度限制了美方获取更多稀土 [5] - 中方严格管控稀土专业技术外流 巩固在稀土领域的优势 同时维护相关企业利益 [7] 美方的核心打压与应对 - 美方在芯片领域的限制措施仍未松口 特朗普给其他国家的关税豁免期即将结束 后续行动不确定 [5] - 美国欧盟寻求中国放开稀土出口 同时布局本土稀土开发 但面临加工产能和精炼能力不足的难题 [7] 贸易摩擦的责任与博弈 - 美方滥施关税导致两国经贸领域出现严重困难 华盛顿是问题的始作俑者 [1] - 中方在关键问题上态度强硬 美国难以轻易得逞 协议可能未让美国占到足够多的便宜 [5]

美国政府撤销对华乙烷出口限制 - 美国政府撤销了对Enterprise Products Partners和Energy Transfer的乙烷出口限制性许可要求，为恢复对华乙烷出口扫清道路 [1] - 美国商务部上周已通知相关公司可在运往中国的船只上装载乙烷，但此前仍需授权才能卸载 [3] - 周三至少有8艘船只驶往中国，这些船只此前因限制措施在6月滞留于美国墨西哥湾沿岸 [3] 美国乙烷出口市场情况 - 美国乙烷出口量约50%销往中国 [3] - Enterprise Products Partners确认美国政府已撤销许可要求，允许直接在中国港口卸载乙烷而无需单独授权 [3] 中美贸易关系进展 - 中美双方确认了伦敦框架细节，中方将依法审批管制物项出口申请，美方将取消对华限制性措施 [4] - 国际媒体认为此举扫清了贸易摩擦中的一个关键障碍，但彭博社指出达成最终贸易协议的道路仍漫长 [4]

公司赴港上市计划 - 石头科技于2024年6月27日正式向港交所递交上市申请，计划通过募资拓展国际业务及提升品牌知名度，加强研发能力及拓宽产品组合，以及投资扩大海外生产能力 [2] - 募资用途中，拓展国际业务及提升品牌知名度被列为优先事项，包括进行多渠道品牌推广及市场营销活动，扩展全球直销及分销渠道，扩大自营电商商店规模，提升重点市场（如美国、欧洲及亚太地区）的当地营运能力 [4] 财务表现分析 - 2024年公司实现营业收入119.45亿元，同比增长38.03%，但归母净利19.77亿元，同比减少3.64%，营业成本由39.87亿元大涨49.38%至59.56亿元，主要由于销售收入增加及关税成本增加 [2] - 2025年一季度营收34.28亿元，同比大增86.22%，但归母净利同比减少29.28%至2.42亿元，主要系海内外市场拓展导致销售费用、研发费用投入增加 [3] - 2022年至2024年广告及营销开支从8.33亿元增长至19.23亿元，占总收入比重从12.6%上升至16.1%，2025年一季度销售费用9.51亿元，占总营收比重进一步提升至27.7% [3] 海外业务与地缘政治风险 - 2024年海外销售业务营收66.77亿元，但毛利同比减少6.74个百分点，幅度明显高于境内营收毛利同比降幅1.56%，主要受关税成本增加影响 [5] - 公司已开始探索海外生产以增强供应链韧性，计划建立不同产品类别的海外生产线，同时寻求与海外代生产商合作，以应对地缘政治风险（包括关税和贸易限制） [6] 市场地位与产品布局 - 2024年石头科技扫地机器人销量、销售额均排名全球第一，主要产品包括智能扫地机器人、洗地机、洗烘一体机及其他智能电器 [2] - 公司为应对市场竞争，持续加大销售费用投入以提升品牌能见度及扩大客户群，认为这些投入对扩大市场份额至关重要，预期长期将实现更显著的规模经济效应 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月债市震荡走强短端下行幅度更大，10Y、1Y国债收益率分别下行3BP、11BP，期限利差走阔8.5BP至30.1BP [1][9] - 7月资金面大概率无虞，关注政治局会议政策加力信号，债市震荡偏下格局，波段交易机会为主 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 债市回顾：利率震荡下行，收益率曲线牛陡 - 6月债市受中美谈判、央行呵护资金面、以伊冲突等因素影响震荡走强，短端下行幅度更大，10Y、1Y国债收益率分别下行3BP、11BP [1][9] - 6月国债收益率曲线整体牛陡，中短端下行幅度普遍更大，国开债隐含税率整体回升 [10] - 海外方面，美国通胀上行幅度不高、劳动力数据有韧性，6月议息会议点阵图偏鹰派，关注7月4日大美丽法案通过情况，截至6月26日，美债收益率下行，中美利差收缩，美元兑人民币汇率下行 [11] 本月债市展望：资金面大概率无虞，关注政治局会议政策加力信号 - 基本面关注CPI在0附近徘徊、社融结构改善、中美贸易摩擦下出口支撑效果、PMI景气度改善及地产数据扰动，7月政治局会议是主要增量关注点 [2][35] - 供给面预计7月政府债净供给或达1.3万亿左右，达下半年高峰，特别国债和新增专项债驱动供给高位，普通国债和置换隐债专项债规模收敛 [51][54] - 资金面年中时点或季节性收紧，但央行呵护下预计短暂收紧后回正偏松，存单发行利率下行、大行净融出回升，银行负债端压力无需担忧 [2][58] - 政策面货币政策宽松总基调不变，降准优先级高且有空间，非对称降息缓解银行息差压力，关注7月政治局会议政策表态及导向变化 [3][72] - 机构行为6月债市走牛机构增持，7月关注大行净买入对短端支持、基金拉久期动能、理财配置意愿回升及保险超长端支持力度变化 [3][83] 债市策略：债市震荡偏下格局，波段交易机会为主 - 7月关注政治局会议新政策主线、资金面跨月后均衡持稳、政府债净供给高峰及中美关税博弈扰动 [4][88] - 利率方面预计收益率可能回落，债市利多但收益率低约束下行空间，策略上窄幅震荡市适当保持久期，关注波段交易，靠近前低注意止盈 [4][90] - 短端受资金面和央行操作影响，跨月后资金利率回落，关注政府债供给脉冲影响；长端受中美贸易摩擦扰动，关注豁免期后期双方态度变化，关注交易性机会，靠近前低注意止盈 [4][90] 7月重要经济日历 - 公布6月外汇储备、PPI、CPI、M2、出口金额等经济指标及市场预期值 [92]

中美关税战最新进展 - 美国将对华征收55%关税 中国对美征收10%关税 同时中国维持向美国出口磁体和稀土材料 [1] - 中美经贸磋商机制首次会议达成落实两国元首通话共识 在解决彼此经贸关切方面取得新进展 [1] - 中方反对单边加征关税 敦促美方遵守世贸规则 坚持相互尊重和平共处原则 [1] 美国取消乙烷出口禁令 - 特朗普取消对中国乙烷出口禁令 主因中国稀土出口管制未放松及美国企业损失严重 [3] - 美国乙烷价格下跌10% 企业储备罐已满 面临滞销压力 [3] - 中国正与中东国家接触寻求替代乙烷进口来源 [3] 美国关税同盟进展 - 除英国外 美国未与其他主要贸易伙伴达成关税同盟共识 [3] - 中国反制措施维护国际贸易公平 但未主动联合他国对抗美国 [3] - 中美经贸磋商首次会议选址英国 反映国际社会反对逆全球化倾向 [3] 中美谈判主动权分析 - 中国掌握谈判主动权 美国主动寻求谈判显示其对中国市场依赖 [5] - 中美贸易摩擦源于美国单方面造牌 将自身发展问题转嫁他国 [5] - 中方明确表态特朗普贸易政策不可持续 识破其极限施压策略 [5] 稀土资源战略地位 - 中国加强稀土出口管控 作为应对美国违约的后手 [7] - 美国曾有撕毁协议先例 中方保持谨慎并预留政策调整空间 [7] - 稀土政策可作为反制筹码 中国在其他经贸领域也具备周旋能力 [8]