美国拟对华半导体加征关税及中方回应 - 美国贸易代表调查结果称中国实行了不公平的措施，企图主导半导体产业，并拟自2027年起对中国半导体产业加征关税 [1] - 中方坚决反对美方滥施关税、无理打压中国产业，认为美方做法扰乱全球产供链稳定，阻碍各国半导体产业发展，损人害己 [1] - 中方敦促美方纠正错误做法，以两国元首共识为引领，通过对话解决关切，管控分歧，并警告若美方一意孤行，中方将坚决采取相应措施维护自身权益 [1]

美国拟对华半导体加征关税及中方回应 - 美国贸易代表调查结果称中国实行了不公平的措施，企图主导半导体产业 [1] - 美国拟自2027年起对中国半导体产业加征关税 [1] - 中方坚决反对美方滥施关税、无理打压中国产业，认为其做法扰乱全球产供链稳定，阻碍各国半导体产业发展 [1] - 中方敦促美方纠正错误做法，通过对话解决关切，并警告若美方一意孤行，中方将坚决采取相应措施维护自身权益 [1]

地缘政治与贸易摩擦 - 美国贸易代表调查结果称中国实行不公平措施企图主导半导体产业 并拟自2027年起对中国半导体产业加征关税 [1] - 中方坚决反对美方滥施关税、无理打压中国产业 认为其做法扰乱全球产供链稳定并阻碍各国半导体产业发展 [1] - 中方敦促美方纠正错误 若美方一意孤行 中方将坚决采取相应措施维护自身正当权益 [1] 市场资金动向 - 有资金连续大举加仓 [4]

行业动态与政策声明 - 美国贸易代表调查结果称中国实行了不公平的措施，企图主导半导体产业 [1] - 美国拟自2027年起对中国半导体产业加征关税 [1] - 中方坚决反对美方滥施关税、无理打压中国产业 [1] 潜在影响与行业观点 - 美方的做法扰乱全球产供链稳定，阻碍各国半导体产业的发展 [1] - 中方敦促美方在平等、尊重、互惠的基础上，通过对话解决各自关切 [1] - 如果美方一意孤行，中方必将坚决采取相应措施，维护自身正当权益 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 不同期货品种市场表现、基本面各异，需结合各品种特点制定交易策略 [1][2][3][4][5][6][7][8][9] 各行业总结 贵金属市场 - 市场表现：周一国际金价突破走强，站上4400美元/盎司，国内金价再次突破1000元大关 [1] - 基本面：美联储理事称失业率或超预期，特朗普批准战舰建造计划，哈玛克表示美联储至少明年春季前无需降息，中国LPR连续七个月维持不变，国内黄金ETF重新流入，各黄金、白银库存有变动 [1] - 交易策略：美联储如期降息，金价重拾强势，建议做多；白银海外市场紧张，但国内连续多日累库，市场充满投机情绪，建议观望 [1] 基本金属市场 铜 - 市场表现：昨日铜价震荡运行 [2] - 基本面：高盛谈到美国精炼铜关税实施时间可能推迟，市场担忧COMEX吸纳铜的能力下降，铜矿紧张格局不改且传递到精铜，华东华南平水铜现货贴水 [2] - 交易策略：逢低买入 [2] 铝 - 市场表现：昨日电解铝主力合约收盘价较前一交易日+0.16%，收于22220元/吨，国内0 - 3月差 - 390元/吨，LME价格2958.5美元/吨 [2] - 基本面：供应方面，电解铝厂维持高负荷生产，运行产能小幅增加；需求方面，周度铝材开工率小幅下降 [2] - 交易策略：宏观环境偏暖，社会库存持续去库，叠加海外供应扰动，为价格提供支撑；但下游开工率维持低位，现货跟涨乏力且贴水货源有增加趋势，预计铝价短期在现有高位区间内震荡整理 [2] 氧化铝 - 市场表现：昨日氧化铝主力合约收盘价较前一交易日 - 0.08%，收于2498元/吨，国内0 - 3月差115元/吨 [2] - 基本面：供应方面，氧化铝厂运行产能保持稳定；需求方面，电解铝厂维持高负荷生产 [2] - 交易策略：氧化铝运行产能维持高位，库存持续攀升，供给压制较强，当前价格已接近部分企业现金成本，但铝土矿、煤炭价格存进一步下行空间，成本支撑力度有限，预计价格维持震荡偏弱 [2] 锌 - 市场表现：昨日沪锌2601合约收盘价较前一交易日 + 0.09%，收于23,085元/吨，国内0 - 3月差 - 70元/吨，海外0 - 3月差 - 30.61美元/吨Con结构，广东对2602合约升水10元/吨，上海对2601合约升水110元/吨，社会库存12月22日12.45万吨，较12月18日累库0.23万吨 [3] - 基本面：供应端，LME锌库存大幅交仓，国内锌精矿进口窗口开启但进口矿流通有限，加工费持续阴跌，12月下半月冶炼厂检修增加提供底部支撑，但韩国锌业远期产能加剧宽松预期；消费端，消费淡季深化，北方环保导致镀锌开工率降至56.08%，压铸开工微降至48.85%，整体消费无亮点，下游刚需采购为主；库存方面，国内七地锌锭社库延续去库，但LME库存出现大幅累积，内外比值上修压制价格 [3] - 交易策略：逢高抛空 [3] 铅 - 市场表现：昨日沪铅2601合约收盘价较前一交易日 + 0.27%，收于16,920元/吨，国内0 - 3月差 - 45.23元/吨，海外0 - 3月差60美元/吨（Back结构），上海对2601合约升水60元/吨，精废价差50元/吨，社会库存12月22日2.02万吨，较12月18日去库0.03万吨 [3] - 基本面：供应端，原生铅检修后恢复，周度开工率升至67.35%，再生铅因原料紧张及环保管控显著减产，开工率大幅下滑至41.61%，铅精矿进口加工费维持 - 135美元/千吨，高银价构成强成本支撑；消费端，铅蓄电池开工率微降至74.23%，终端消费呈现分化，汽车电池需求稳健，电动自行车电池则因新国标执行而走弱；库存方面，铅产业链库存处于绝对低位，五地社会库存持稳于2.05万吨的15个月低位，原生铅厂库进一步降至1万吨，构成价格核心支撑 [3] - 交易策略：区间操作，低多为主 [3] 工业硅 - 市场表现：周一早盘低开，全天窄幅震荡下行，主力05合约收于8595元/吨，较上个交易日下跌95元/吨，收盘价比 - 1.09%，持仓增加11733手至22.16万手，品种沉淀资金增加0.81亿，今日仓单量维持在9019手 [3] - 基本面：供给端，开炉数量减少5台，开炉率30.15%，社会库存本周去库0.8万吨，仓单库存本周小幅增加；需求端，多晶硅11月产量11.5万吨，12月产量预计环比持平，有机硅行业挺价，周度产量持稳，铝合金开工率保持稳定 [3] - 交易策略：当前基本面供需平稳，社会库存转去库，西南或进一步减产，西北需盯环保扰动，盘面预计在8000 - 9000区间弱势震荡，多空因素博弈下暂无明确方向，建议观望 [3] 碳酸锂 - 市场表现：LC2605收于114,380元/吨（+2980），收盘价 + 2.7% [3] - 基本面：澳大利亚锂辉石精矿（CIF中国）现货报价为1,385美元/吨，较前日 + 50美元/吨，SMM电碳报99,000元/吨，工碳报96,350元/吨，供给方面，周产量为22045吨，环比 + 47吨，SMM预计12月产量为98,210吨，环比 + 3%；需求方面，磷酸铁锂12月预计排产为41.0万吨，环比 - 0.8%，三元材料12月预计排产环比 - 6.7%，12月维持去库，样本库存为11.0万吨，去库 - 1044吨，广期所仓单为16,411（+900）手，资金方面，沉淀资金为271.3（+13.7）亿元 [3] - 交易策略：当前枧下窝延后至26年复产预期发酵，1月去库延续，短期价格震荡偏多 [3] 多晶硅 - 市场表现：周一早盘低开，早盘震荡上行，午盘开盘大幅下挫近2000点，主力05合约收于58845元/吨，较上个交易日减少1400元/吨，收盘价比 - 2.32%，持仓减少4238手至13.49万手，品种沉淀资金减少6.09亿，今日仓单量维持在3660手 [4] - 基本面：供给端，周度产量持稳，11月产量为11.5万吨，12月预计环比持平，行业库存本周小幅累库；需求端，十二月硅片、电池片及组件排产环比均下滑超10%，10月光伏新增装机12.6GW，同比 - 38.3%，环比 + 30.4%；资讯方面，新增青海丽豪清能股份有限公司为多晶硅期货交割厂库，增加两家多晶硅期货指定交割厂库标准仓单最大量 [4] - 交易策略：基本面，由于供应端产量下降幅度不及需求端，月度库存预计累库近3万吨，临近年底，市场较关注行业反内卷相关挺价及2026年限产限售计划，建议单边关注回归现货成交区间后的逢低试多 [4] 黑色产业市场 螺纹钢 - 市场表现：螺纹主力2605合约收于3139元/吨，较前一交易日夜盘收盘价涨25元/吨 [5] - 基本面：钢银口径建材库存环比大幅下降8.5%至339万吨，上周降7.3%，杭州周末螺纹出库8.3万吨，上周9.7万吨，库存57.5万吨，上周69.7万吨，建材需求同比维持较弱，所幸供应同比显著下降，矛盾有限；板材需求稳定，直接、间接出口维持高位，产量迅速下降，去库速度边际回复，螺纹期货贴水较大，估值较低；热卷期货贴水环比基本持平，估值偏高，钢厂持续亏损，产量或继续边际小幅下降 [5] - 交易策略：观望为主，尝试做空螺纹2605合约，RB05参考区间3110 - 3160 [5] 铁矿石 - 市场表现：铁矿主力2605合约收于777.5元/吨，较前一交易日夜盘收盘价跌1.5元/吨 [5] - 基本面：铁矿到港环比下降115万吨至2514万吨，澳巴发货环比下降46万吨至2493万吨，铁矿港存环比周四增211万吨至1.64亿吨，铁矿供需较弱，钢联口径铁水产量环比大幅下降2.7万吨，连续五周环比下降，同比降1.2%，第三轮提降已经落地，钢厂利润较差，后续高炉产量或稳中有降；供应端符合季节性规律，同比略增，铁矿供需边际走弱，铁矿维持远期贴水结构但绝对水平维持历史同期较低水平，估值中性偏高 [5] - 交易策略：观望为主，I05参考区间765 - 800 [5] 焦煤 - 市场表现：焦煤主力2605合约收于1123元/吨，较前一交易日夜盘收盘价涨19元/吨 [5] - 基本面：焦煤供需较弱，钢联口径铁水产量环比大幅下降2.7万吨，连续五周环比下降，同比降1.2%，钢厂利润恶化，后续高炉产量或稳中有降，第三轮焦炭提降落地，供应端各环节库存分化，钢厂、焦化厂焦煤库存及库存天数维持历史同期中性水平，坑口库存较低，总体库存水平中性，05合约期货升水现货，远期升水结构维持，期货估值偏高 [5] - 交易策略：观望为主，尝试做空焦煤09合约，JM05参考区间1100 - 1150 [5] 农产品市场 豆粕 - 市场表现：隔夜CBOT大豆反弹 [6] - 基本面：供应端，近端宽松，远端南美维持平年大供应预期，目前播种生长正常；需求端，美豆压榨强，而出口进度慢，大格局来看，全球供需宽松预期 [6] - 交易策略：美豆偏弱，交易南美丰产预期及弱出口；而国内阶段性成本端驱动向下 [6] 玉米 - 市场表现：玉米期货价格偏弱运行，玉米现货价格略跌 [6] - 基本面：目前售粮进度较去年同期增幅缩窄，农户惜售挺价，随着持续补库，下游饲料企业和深加工库存持续提高，加上仍然亏损，采购积极性将下降，短期玉米现货价格预计偏弱运行，关注天气及政策端变化 [6] - 交易策略：现货价格偏弱，期货贴水，期价震荡运行 [6] 油脂 - 市场表现：短期马盘上涨 [6] - 基本面：供应端，步入季节性减产，但同比增产；需求端，ITS预估12月1 - 20日马棕出口环比 + 2.4%，整体看来，近端马棕延续累库，远端季节性减产 [6] - 交易策略：阶段性油脂或步入震荡，且品种分化，关注后期产量及生柴政策 [6] 白糖 - 市场表现：郑糖05合约收5144元/吨，涨幅0.41%，广西现货 - 郑糖05合约基差246元/吨，配额外巴西糖加工完税估算利润为570元/吨 [6] - 基本面：国际方面，本周国际糖价小幅反弹，北半球增产部分利空兑现，后市印度的出口情况将影响国际走势，短期原糖低位震荡，中长期全球增产趋势不变，26/27榨季将继续震荡寻底；国内在原糖的带动下出现反弹，但幅度小于原糖，广西的增产预期被计价，广西集团现货价格触5350元/吨刺激短期的采购需求，终端以刚需采购为主，后市关注11、12月的进口数据，四季度国内增产和进口双重施压，预计将会持续低位震荡 [6] - 交易策略：期货市场逢高空；期权卖看涨 [6] 鸡蛋 - 市场表现：鸡蛋期货价格偏弱运行，鸡蛋现货价格上涨 [6] - 基本面：蛋鸡在产存栏下降，淘汰积极性下降，去产能放缓，目前低价能带动需求，但涨价后下游拿货意愿降低，蔬菜价格上涨提振蛋价，供应充足蛋价上行压力较大，库存偏多，短期蛋价预计震荡运行 [6] - 交易策略：供应充足，期价预计震荡偏弱 [6] 生猪 - 市场表现：生猪期货价格震荡运行，生猪现货价格北涨南跌 [6] - 基本面：生猪供应仍然充裕，需求端预计季节性增加，供需压力较前期缓解，冬至后屠宰量有所下滑，月底有缩量预期，短期供需矛盾不大，猪价预计窄幅震荡 [6] - 交易策略：供需矛盾不大，期价预计震荡运行 [6] 能源化工市场 LLDPE - 市场表现：昨天LLDPE主力合约延续小幅下跌，华北地区低价现货报价6150元/吨，01合约基差为盘面减40，基差持稳，市场成交表现一般，海外市场美金价格稳中小跌，当前进口窗口处于关闭状态 [7] - 基本面：供给端，新装置投产，部分装置出现降负荷和停车，国产供应压力放缓，进口窗口持续关闭，预计后期进口量小幅减少，总体国内供应压力回升但力度放缓；需求端，当前下游农地膜淡季，需求环比走弱，其他领域需求维持稳定 [7] - 交易策略：短期来看，产业链库存小幅去化，基差偏弱，供需偏弱，进入交割月，地缘政治反复，短期震荡偏弱为主，上方空间受进口窗口压制明显；中长期，明年上半年新增产能减少，供需格局有所改善，建议逢低做多远月合约 [7] PVC - 市场表现：V05收4592，跌1.7% [7] - 基本面：PVC现货走弱，库存高位，供应增加，新装置福建万华、天津渤化投产供应环比增1%，11月产量208万吨，同比 + 5.6%，四季度预计开工率80%；需求端下游工厂样本开工率下滑到36%左右，开始季节性减弱，11月房地产走弱，新开工和竣工同比 - 18%，社会库存高位，12月18日本周PVC社会库存样本统计105.66万吨，环比减少0.25%，同比增加28.58%，内蒙电石价格2400，PVC价格回落30，华东4330，华南4380 [7] - 交易策略：供增需弱，建议空配或者反套 [7] PTA - 市场表现：PXCFR中国价格892美元/吨，折合即时汇率人民币价格7256元/吨，PTA华东现货价格4880元/吨，现货基差 - 14元/吨 [7] - 基本面：PX国产供应维持高位，海外方面，日本出光重启及Eneos12月计划重启，韩国一条55万吨装置有检修计划，整体来看进口供应维持偏高水平，汽油裂解利润走弱，美国芳烃价格下降，套利空间收窄，调油需求处于淡季，难有放量；PTA短期供应下降，中期有季节性累库压力，加工费已持续压缩较长时间，关注装置计划外检修情况；聚酯工厂整体负荷高位维持，近期降价促销产销放量，综合库存压力不大，聚酯产品利润压缩，下游进入淡季订单走弱，开工加速下降，综合来看PX供需平衡偏宽松，PTA供需平衡 [7] - 交易策略：PX强预期支撑价格走强，短期受制终端需求或有回调压力，中期多配观点维持不变，PTA淡季季节性累库，中期供需格局改善，关注05做多加工费机会 [7] 玻璃 - 市场表现：fg05收1030，跌1.5% [7] - 基本面：玻璃价格回落，库存又开始累积，库存高位，12月18日上游库存5855.8万重箱，环比 + 0.57%，同比增幅25.73%，下游深加工企业订单天数10

宏观经济增速与走势 - 2025年前三季度中国GDP同比增长5.2%，为完成全年5%左右的增长目标奠定基础[1] - 十位首席经济学家预测中值显示，2026年中国实际GDP增速在5.0%左右[1][2] - 经济学家对2026年经济走势判断存在分歧，有观点认为是“U型”走势[4]、“前高后低”走势[4]或“前高中低后扬”的V型走势[5] 主要风险与不确定性 - 中美贸易摩擦与国内房地产行业调整是2026年宏观经济两大主要风险点[1][6] - 出口稳定性是重要不确定性变量，尽管2025年1-11月以美元计价的出口总额同比增长5.4%[6][7] - 房地产市场尚处于筑底阶段，2025年前11个月房地产开发投资累计同比下降15.9%，超过去年全年10.4%的降幅[8] 房地产行业展望 - 2026年房地产行业可能继续探底，但跌幅有望逐步收窄[8] - 房地产市场呈现筑底过程拉长、下行压力收敛的特征，明确反转概率较低[8] - 全国二手住宅价格指数回落至2016年中水平，一线城市住宅价格回落至2017年初水平[9] - 2025年预计商品房销售面积约9亿平方米，较2020年高点下滑近50%[9] 物价水平预测 - 经济学家预测中值显示，2026年全国居民消费价格（CPI）同比增长0.5%，工业生产者出厂价格（PPI）同比下降0.9%[10] - 2025年1-11月平均CPI与上年同期持平，PPI比上年同期下降2.7%[12] - 2026年CPI、PPI大概率同步回升，PPI同比在下半年转正的可能性较大[12] 财政与货币政策预期 - 经济学家普遍预计2026年财政赤字率目标设在4.0%，与2025年持平[1][14] - 超长期特别国债规模可能比2025年的1.3万亿元增加2000亿元左右[14] - 地方政府新增专项债额度可能持平或略高于2025年的4.4万亿元[14] - 多数经济学家预计全年降息1-2次，对应降息幅度0.1-0.2个百分点[1][14] - 预计存款准备金率下调1次，幅度在0.5个百分点[1][14] 政策重点方向 - 2026年政策重点仍是扩内需、强产业[1] - 消费品以旧换新补贴规模预计不低于2025年的3000亿元，服务消费补贴有望进一步扩大[1] - 产业政策着眼于科技自主自强，以科技进步推动产业转型升级[1][16] - 政策可能围绕强产业、促消费、扩基建、稳地产四个方面展开[16]

文章核心观点 - 在中美贸易摩擦背景下，东南亚国家面临两难困境：其产业发展深度依赖中国供应链，而其核心出口市场美国正通过收紧关税政策（如“中国加1”战略失效、原产地规则改变、附加转运费）迫使东南亚选边站，这暴露了东南亚经济增长的脆弱性并压缩了其生存空间，同时对中国供应链的长期竞争力也提出了警示 [1][3][5][11][13][15][35] 东南亚的产业依赖与困境 - 东南亚国家通过承接中国制造业的组装环节获得供应链红利，推动自身发展，但这种模式并非简单的代加工，而是深度依赖中国在产品设计、核心技术零部件和中间投入品等方面的优势 [1][5][8] - 东南亚的核心目标是进入美国市场，这使其陷入经济依赖中国供应链、市场依赖美国的双重困境，必须在中美之间寻找平衡并努力与中国撇清关系以避免被美国认定为转运渠道 [10][11] 美国政策收紧的影响 - 特朗普政府（尤其是2.0政策）收紧规则，不管产品最终在哪里组装，只要上游供应链、核心零部件或技术标准依赖中国，就会被认定为中国制造 [15][17] - 新政策导致东南亚出口商面临双重打击：除了常规关税，若被认定为中国制造还将面临高达40%的额外转运附加费，此成本远超产品价值，使避税红利变为亏损风险 [17][18] - 政策模糊了原产地定义，审查重点转向供应链上游，即便组装环节完全在东南亚完成，只要核心零部件来自中国仍可能被判定为中国制造，带来巨大不确定性 [18][20] 具体行业案例与影响 - **纺织行业（马来西亚）**：为赶在特朗普关税生效前交付，相关产品出口额出现脉冲式暴增，这种由企业应急甩货驱动的增长不健康且不可持续，后续将面临增长断层 [20][22] - **电子电器产业（马来西亚）**：去年向美国出口了数百亿美元的半导体和电子设备，但亮眼数据背后是脆弱的供应链平衡，一旦美国认定产品上游中国成分过高，产业链利润模式将立即崩塌 [23] - **玩具产业（印尼）**：美国玩具巨头美泰公司核心生产基地设在印尼，其玩具出口一半以上依赖美泰，但美泰受到美国政府威胁，若不将生产环节迁回美国将被征收100%的惩罚性关税 [25] - 从纺织到电子再到玩具，多个产业案例表明东南亚对美国市场依赖极为脆弱，同时暴露出对中国供应链的深度依赖 [27] 地缘政治压力与选边站困境 - 美国在贸易谈判中向东南亚国家提出“毒丸条款”：若想与美国签订贸易优惠协议，必须与危及美国根本利益的国家（指中国）断绝类似协议，这是一种服从性测试 [29] - 该条款导致东南亚国家态度分化，例如印尼因自尊心强直接拒绝并批评美国霸权主义，而柬埔寨等对美国出口高度依赖的小国则陷入进退两难境地 [31] - 美国的目的是通过贸易绑定逼迫东南亚国家在中美之间明确选边，这使得东南亚原本艰难的平衡局面雪上加霜 [35] 产业升级困难与对中国供应链的警示 - 东南亚摆脱对中国供应链依赖、向上游零部件制造转型的路径清晰但实际操作难度极大，需要长期技术积累、大规模资本投入和完善产业生态，短期内无法实现 [34] - 简单转口贸易、产地套利的时代已经结束，东南亚继续扮演“阳澄湖”（即转运地）角色的风险越来越大，连稳住现有生态位都变得越来越难 [34] - 此困局对中国带来警示：借道东南亚进入国际市场的路径正逐渐收窄，未来国际竞争是供应链体系的综合较量，中国需思考如何依靠核心技术和完善产业生态保持供应链的不可替代性 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个商品期货市场进行分析并给出交易策略，涵盖贵金属、基本金属、黑色产业、农产品、能源化工等领域，综合考虑各品种基本面、市场表现等因素，建议投资者依据不同市场情况采取相应投资策略 相关目录总结 贵金属市场 - 市场表现：周一贵金属价格高位震荡 [1] - 基本面：美国通胀放缓，11月核心CPI同比涨2.6%，首申人数回落，英国央行降息，德国上调发债规模，欧央行按兵不动；国内黄金ETF小幅流出，多品种库存有变动 [2] - 交易策略：美联储降息金价重拾强势建议做多，白银海外市场紧张但国内累库建议多单暂时止盈 [2] 基本金属市场 铜 - 市场表现：昨日铜价震荡偏强运行 [3] - 基本面：美国CPI低于预期、就业数据疲软，市场降息预期提升，欧央行按兵不动，铜矿紧张格局不改 [3] - 交易策略：建议逢低买入 [3] 铝 - 市场表现：昨日电解铝主力合约收盘价较前一交易日涨0.18% [3] - 基本面：供应上电解铝厂高负荷生产、运行产能增加，需求上周度铝材开工率下降 [3] - 交易策略：预计价格震荡偏强运行 [3] 氧化铝 - 市场表现：昨日氧化铝主力合约收盘价较前一交易日跌0.20% [3] - 基本面：供应上氧化铝厂运行产能稳定，需求上电解铝厂高负荷生产 [3] - 交易策略：预计反弹空间有限，整体难改下行压力，关注几内亚大选对矿端影响 [4] 工业硅 - 市场表现：周四早盘平开，全天震荡上行，主力05合约收涨2.07% [4] - 基本面：供给端开炉数量减少、开炉率30.15%，社会库存去库，仓单库存增加；需求端多晶硅产量预计持平，有机硅产量减少，铝合金开工率稳定 [4] - 交易策略：盘面预计在8000 - 9000区间弱势震荡，建议观望 [4] 碳酸锂 - 市场表现：LC2605收跌2.26% [4] - 基本面：澳大利亚锂辉石精矿现货报价上涨，供给上周产量增加，SMM预计12月产量环比增3%；需求端磷酸铁锂、三元材料12月预计排产下降；预计12月去库 [4] - 交易策略：关注复产节奏及储能政策指引，若近日复产建议试多适度止盈，若延后至1月复产预计价格震荡偏多 [4] 多晶硅 - 市场表现：周四早盘平开，全天震荡下行，主力05合约收跌3.73% [4] - 基本面：供给端周度产量持稳，12月预计持平，行业库存累库；需求端十二月硅片、电池片及组件排产下滑 [4] - 交易策略：建议单边关注回归现货成交区间后的逢低试多 [4] 黑色产业市场 螺纹钢 - 市场表现：螺纹主力2605合约收于3116元/吨，较前一交易日夜盘收盘价跌9元/吨 [5] - 基本面：建材表需和产量环比上升，钢材供需偏弱、结构性分化显著，螺纹期货贴水大、估值低，热卷期货贴水环比持平、估值偏高，钢厂持续亏损产量或下降 [6] - 交易策略：观望为主，尝试做空螺纹2605合约，RB05参考区间3080 - 3130 [6] 铁矿石 - 市场表现：铁矿主力2605合约收于777元/吨，较前一交易日夜盘收盘价跌1元/吨 [6] - 基本面：铁水产量环比下降，港存环比上升，铁矿供需较弱，第二轮提降落地，第三轮未提，钢厂利润差高炉产量或降，供应符合季节性规律，铁矿估值中性偏高 [6] - 交易策略：观望为主，I05参考区间765 - 800 [6] 焦煤 - 市场表现：焦煤主力2605合约收于1112元/吨，较前一交易日夜盘收盘价跌2元/吨 [6] - 基本面：铁水产量环比下降，钢厂利润恶化高炉产量或降，第二轮焦炭提降落地，第三轮未提，总体库存水平中性，05合约期货升水现货，期货估值偏高 [6] - 交易策略：观望为主，JM05参考区间1090 - 1140 [6] 农产品市场 豆粕 - 市场表现：短期CBOT大豆延续下行 [7] - 基本面：供应端近端减产、远端南美供应预期大且播种生长正常，需求端美豆压榨强但出口慢，全球供需宽松 [7] - 交易策略：美豆偏弱，国内阶段性成本端驱动向下 [7] 玉米 - 市场表现：玉米期货价格偏弱运行，现货价格涨跌互现 [7] - 基本面：全国玉米渠道库存低有建库需求，采购集中使物流紧张、现货偏强，但下游亏损、采购积极性将下降，短期现货预计偏弱，期货预计震荡回落 [7] - 交易策略：现货价格走弱，期价震荡回落 [7] 油脂 - 市场表现：昨日马盘反弹 [8] - 基本面：供应端步入季节性减产但同比增产，需求端12月1 - 10日马棕出口环比降15%，近端累库、远端减产 [8] - 交易策略：阶段性油脂震荡偏弱且品种分化 [8] 白糖 - 市场表现：郑糖05合约收跌0.8% [8] - 基本面：国际糖价小幅反弹，北半球增产部分利空兑现，后市关注印度出口，中长期全球增产；国内在原糖带动下反弹，广西增产预期被计价，关注11、12月进口数据，预计持续低位震荡 [8] - 交易策略：期货市场逢高空，期权卖看涨 [8] 棉花 - 市场表现：美棉期价止跌反弹，国际原油价格回落；郑棉期价震荡上行 [8] - 基本面：国际方面美棉出口销售减少，越南棉纺织品产量同比降环比增；国内11月棉花进口量环比、同比均增 [8] - 交易策略：逢低买入做多，价格区间参考13800 - 14200元/吨 [8] 鸡蛋 - 市场表现：鸡蛋期货价格偏弱运行，现货价格稳定 [8] - 基本面：蛋鸡在产存栏下降、去产能放缓，低价带动需求、涨价拿货意愿降低，蔬菜价格提振蛋价，供应充足蛋价上行压力大，短期预计震荡运行 [8] - 交易策略：期价预计震荡运行 [8] 生猪 - 市场表现：生猪期货价格震荡运行，现货价格略涨 [8] - 基本面：生猪供应充裕，需求季节性增加，供需压力缓解，南方腌腊需求有望增加带动屠宰量回升，猪价有望震荡回升，短期期价预计震荡运行 [8] - 交易策略：期价预计震荡运行 [8] 能源化工市场 LLDPE - 市场表现：昨天主力合约延续小幅下跌，华北低价现货报价6390元/吨，基差持稳，海外美金价格稳中小跌，进口窗口关闭 [9] - 基本面：供给端新装置投产、部分装置降负荷或停车，进口窗口关闭预计进口量减少，国内供应压力回升但放缓；需求端下游农地膜淡季，需求环比走弱，其他领域稳定 [10] - 交易策略：短期震荡偏弱，上方受进口窗口压制；中长期明年上半年新增产能减少，建议逢低做多远月合约 [10] 橡胶 - 市场表现：周四RU2605冲高回落，收涨0.29% [10] - 基本面：泰国合艾胶水、杯胶价格上涨，现货市场交投平淡，期货回调观望情绪升温，下游刚需采购，轮胎企业产能利用率有降有升 [10] - 交易策略：原料价格高位震荡，库存温和累库，基本面变化不大，回调后可轻仓试多 [10] PP - 市场表现：昨天主力合约小幅下跌，华东现货价格6120元/吨，基差持稳，海外美金报价稳中小跌，进口窗口关闭、出口窗口打开 [10] - 基本面：供给端新装置投放、部分装置停车，国产供应增加；需求端下游开工率环比走弱，国补透支部分需求 [10] - 交易策略：短期震荡偏弱，上行受进口窗口限制；中长期明年上半年新增装置减少，建议逢低做多远月合约 [10] 原油 - 市场表现：油价昨日回落，因特朗普未提及委内瑞拉致风险溢价回吐，美国制裁使委内瑞拉短期出口或减，油价上涨空间有限 [10] - 基本面：供应端关注美对俄制裁及美委军事冲突影响，欧佩克+计划增产但实际增量温和，美国等国增产量释放，供应压力大；需求端欧美炼厂开工率恢复但终端需求淡季；库存高于五年均值 [10] - 交易策略：年末及Q1供应过剩概率高，建议逢高做空 [10] 苯乙烯 - 市场表现：昨天主力合约小幅下跌，华东现货市场报价6400元/吨，海外美金价格稳中小涨，进口窗口关闭 [11] - 基本面：供给端纯苯和苯乙烯库存正常偏高，后期纯苯供需偏弱，苯乙烯短期检修复产供需边际走弱；需求端下游企业成品库存高、需求淡季、开工率下降，国补透支部分需求 [11] - 交易策略：短期震荡偏弱，上行受进口窗口限制；中长期明年纯苯供需压力比苯乙烯大，建议逢低做多苯乙烯或纯苯反套及做多苯乙烯利润 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年主观CTA策略线表现将好于2025年 中美宏观不确定性下降、低利率环境下商品波动率上升，且管理人向多资产多策略延伸，均对主观CTA管理人构成利好 [1][2][37] 根据相关目录分别进行总结 2025年主观CTA回顾 - 主观CTA策略指基金经理通过产业供需、期限结构等信息判断期货定价交易机会并获取收益 国内主观CTA管理人多出身实体生产企业、期货公司、期现公司，该策略与股、债和量化CTA策略低相关，有产业链认知优势超额收益，受国内机构资方关注配置 [5] - 2025年受中美贸易摩擦干扰，基于产业供需研究的主观CTA管理人整体收益下降 上半年黑色管理人表现突出，6月后回撤；下半年有色和贵金属板块管理人受关注 [6] - 2025年观察池里管理人净值表现较2024年同期走弱 贸易摩擦使管理人交易确定性下滑，持仓信心和收益获取减弱 [7] - 分板块看，黑色板块管理人上半年因煤炭成本坍塌获产业和宏观共振交易机会，表现突出 下半年市场对反内卷落地行业有分歧，期货市场情绪和现货分岔，管理人净值回撤；农产品管理人受外贸摩擦影响，进口量变化难预测，价格波动大，收益受影响 [9][10] - 分规模看，2025年不同规模管理人收益表现差别不大 宏观不确定性使商品交易难度大，多板块管理人收益不比单板块管理人好太多 [14] - 2025年全年商品指数波动和主观CTA收益获取分两阶段 1 - 5月，贸易摩擦驱动，贵金属涨，国内工业品黑色走弱，以贵金属为主要交易标的管理人收益明显；6 - 12月，贸易摩擦僵持，“反内卷”成新主题，市场对其与供给侧改革类比有分歧，黑色板块管理人净值6月后回落，农产品管理人四季度看涨油脂收益受损，有色板块单边交易管理人表现好于套利交易管理人 [20][24][25] 主观CTA策略行业生态变化 - 头部管理人向多资产、多策略迭代 原因包括商品期货资金容量有限、商品资产有季度级收益收敛、权益和商品市场联动增加、多资产分散可降低净值回撤压力和获取其他资产beta机会 扩充能力圈后未必收益下滑，迭代使头部管理人规模扩张，适应更多资金属性资金 [29][30][31] - 初创期私募初期体现较强回撤控制能力 规模较小管理人周度回撤控制能力不弱于规模较大管理人，国内主观期货私募资管化样本效应明显，初创期私募有资管化业绩导向，注重控制回撤提升资方持有体验，成熟后可快速进入机构资方资产配置池 [33][34] - 市场多元结构下，单一产业逻辑交易单薄，要求管理人有更全面能力 产业逻辑定价能力削弱，宏观和多资产策略力量进入市场，资方判断管理人需考虑研究、交易、风控和净值管理能力 [35][36] 2026年主观CTA展望 - 中美宏观不确定下降，商品自身供需占主导 利好基于产业供需研究的管理人，黑色板块焦煤、铁矿，新能源碳酸锂有产业矛盾机会，如非洲西芒杜投产或使铁矿价格趋势向下 [37] - 低利率环境下，商品波动率上升 利于管理人创造收益，2026年国内低利率延续，商品交易主线或从贵金属切换到基础大宗商品，商品波动率上升有利于管理人 [2][38] - 主观CTA管理人向多资产多策略延伸 为资方提供更好持有体验，避免单板块单资产交易问题，使管理人规模纳入资方配置选项 [2][39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年锡价震荡上行 2026年矿端供应紧张或缓解 呈前紧后松格局 冶炼端开工率有望回升 加工费小幅修复 但再生锡冶炼有问题 需求方面锡焊料板块有望增长 镀锡板外需扩大抵消内需压力 宏观上全球降息周期延续 有色板块向好 基本面供需大概率维持紧平衡 预计2026年锡价强势 先扬后抑 重心抬升 沪锡运行区间250000 - 350000元/吨 伦锡运行区间30000 - 48000美元/吨 [2][90][92] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 锡行情走势回顾 - 锡价长期走势分八个阶段：2011下半年 - 2015年底因全球经济担忧下跌至8万元；2015年底 - 2016年底供给端改革上涨至15.7万元；2017年初 - 2019年4月供需矛盾不明显 震荡于14 - 15.5万；2019年4月 - 2020年3月受贸易战和疫情影响下跌至10万附近；2021年4月 - 2022年3月流动性充裕和供弱需强创新高；2022年3月 - 2022年10月加息和经济衰退跳水；2022年11月 - 2024年3月供给端扰动 区间震荡；2024年3月至今宏观利好和资金关注走强并高位震荡 [10][11][13] - 2025年锡行情：期货价格先扬后抑再上行 一季度震荡上涨 三月中旬因刚果（金）内乱多头情绪达高峰 清明后普跌 后窄幅震荡 9月因矿端问题重心上移 9月末因印尼打击走私冲高；现货及升贴水走势平缓 国内现货贴水 伦铝升贴水在0附近 [15][19] 第二部分 宏观分析 2025年欧元区经济低迷但通胀可控 欧洲央行宽松 美国经济有韧性但增长动能减弱 通胀是核心关注点 市场预期美联储降息谨慎 中国经济有韧性 但面临通缩压力 出口和房地产是不确定因素 2026年欧美通胀预计回落 主要央行继续降息 全球流动性宽松 美国经济有望温和增长 欧元区增长低 中国宏观政策更积极 通胀环境改善 [20] 第三部分 锡市场供给分析 - 锡矿供应或将前紧后松：2025年供应扰动增多 年末刚果（金）局势恶化引发担忧 2025 - 2026年新项目投产少 矿石增量有限 预计2026年产量小幅增长 全球或有4500金属吨增量 ITA预测达36万吨左右 中国产量近年下降 2025年小幅增长 进口量2025年增量小 2026年预计增加 锡精矿价格震荡偏强 加工费持续偏弱 [24][26][36] - 精锡产量将维持增长：2025年9月国内样本企业精锡产量环比下滑18.1% 同比上涨16.6% 前9个月同比增长6.9% 海外9月供应过剩0.49万吨 1 - 9月供应短缺0.92万吨 预计2026年供应增长率略高于2025年 进口窗口2025年基本关闭 10月进口量大幅萎缩 精锡出口转降 2025年转为净出口 [38][42][43] 第四部分 锡市场需求分析 - 镀锡板产量下滑出口增长：2025年产量因镀铬板替代和内需下滑下降 1 - 10月累计产量同比减少7.02% 出口因外需向好和成本优势增长 1 - 10月出口总量累计同比增幅19.95% 但未来出口可能受新型材料挤压和贸易救济调查影响 [47][48] - 铅蓄电池产量大幅增长：2025年1 - 10月产量累计同比增长6.46% 出口1 - 10月累计同比减少9.31% [56] - 电子产品增长周期或近尾声：2025年1 - 9月电子计算机和智能手机产量累计增幅收窄 预计2026年产销量增速放缓但维持正增长 [60] - 集成电路产量还将维持较快增长：2024年增幅明显加大 2025年1 - 10月累计同比增长10.2% 预计中长期产销高速增长 [63] - 光伏产业从高速发展期转型待续：2025年1 - 10月新增装机同比上涨39.48% 行业面临产能过剩问题 2026年将资源整合 产能增长更有序 预计全球新增装机665GW 新增锡需求4.3万吨 中国达2万吨左右 [66] - 新能源汽车维持增长：2025年1 - 10月产销同比分别增长33.1%和32.7% 预计2026年产销增速在15 - 20%之间 [71] 第五部分 锡库存先扬后抑 2024年两大交易所库存波动分化 2025年背道而行 上期所先累库后去库再累库再去化 LME先下降后累库 截至12月1日 上期所库存6290吨 LME库存3145吨 合计9435吨 整体处于中部位置 升贴水方面 2025年伦锡贴水幅度收窄 进口窗口间歇性开启 [74][77] 第六部分 全球精炼锡供需平衡表预测 全球锡市自2018年多数月份供应短缺 2024年小幅过剩 2025年供应前紧后松 需求增长 呈小幅偏紧局面 预计2026年紧张延续 供应和需求均有小幅增长 [80] 第七部分 季节性与技术分析 - 季节性分析：锡价3月表现最弱 3、8、9、10月下跌概率大 1、7、12月上涨概率大且涨幅可观 2025年除4月收涨 其余月份以下跌为主 [83] - 技术分析：2025年3月沪锡盘面突破27万关口上行至30万附近 后回落至25 - 27万区间 8月加速上涨 回补缺口 突破前高 短期上行动能未尽 或奔历史高位 [87] 第八部分 LME持仓分析 近三年锡价宽幅震荡 投资基金基本维持净多头持仓 2025年下半年上升 投资公司和信贷机构低位勉强维持净多头持仓 商业企业长期维持净空头持仓 下半年增加 截至2025年11月28日 投资公司和信贷机构多头净持仓2309手 投资基金多头净持仓5002手 商业企业多头净持仓 - 6339手 [89] 第九部分 结论与操作建议 2025年锡价震荡上行 受矿端事件、宏观环境和板块共振影响 2026年矿端供应或缓解 呈前紧后松格局 冶炼端开工率有望回升 加工费小幅修复 但再生锡冶炼有问题 需求方面锡焊料板块有望增长 出口外需稳定 库存目前处于中位 预计2026年国内库存可能累积 预计2026年锡价先扬后抑 重心上移 沪锡运行区间250000 - 350000元/吨 伦锡运行区间30000 - 48000美元/吨 [90][92] 第十部分 相关股票 | 证券代码 | 证券简称 | 相关产业 | 最新收盘价 | 月涨跌幅 | 年涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 000960.SZ | 锡业股份 | 锡矿、锡锭、锡材 | 24.61 | 44.5% | 32.6% | | 603928.SH | 兴业股份 | 锡粉、锡精粉 | 16.7 | 118.4% | 95.6% | | 000975.SZ | 银泰黄金 | 锡锭贸易 | 22.02 | 157.1% | 172.7% | | 603203.SH | 快克股份 | 锡焊装联类产品 | 30.41 | 73.6% | 21.9% | | 600301.SH | 华锡有色 | 化学、有色、建筑 | 35.78 | -7.9% | 110.3% | [93]