宏观经济与出口展望 - 2026年GDP增速预计为4.8%，出口保持强劲增长为经济提供支撑 [2] - 过去25年中国占美国进口比例从7.5%攀升至超20%，2018年后主动多元化，比例回到7.5% [4] - 未来几年中国出口增速预计维持在5%—6%，显著高于全球贸易2%—3%的增速 [4] - 出口三大支撑因素：全球经济稳步回升提振商品需求、中国商品在成本方面仍具优势、中国在稀土及供应链领域具有独特能力 [4] - 房地产对经济增长的负拖动作用将逐年减弱，2024年和2025年是影响最大的两年，后续拖累作用会越来越小 [4] 汇率与经常账户 - 人民币汇率将温和升值，基于对经济效率和生产率的分析，人民币被低估约25% [5] - 预计2026年底人民币兑美元汇率升值至6.85，2027年底升至6.54，每年升值幅度约为2%—3% [5] - 人民币温和升值不会对出口造成重大冲击，中国商品竞争优势明显，经常项目盈余预计将继续增加 [5] 股票市场与估值 - MSCI中国指数年底目标点位为100点，沪深300指数年底目标点位为5200点 [2] - 两个指数的动态市盈率均已回到历史平均水平，MSCI中国指数约13倍，沪深300指数约15倍 [7] - 2026年中国股票市场回报预计为15%—20%，主要由盈利增长驱动，预计盈利增长率达14% [7] 盈利驱动因素 - AI产业贡献：随着中国AI从算力向应用和商业化转进，预计未来3—5年，AI每年将为整个市场贡献2%—3%的盈利增长 [7] - 出海战略：中国上市公司海外营收占比仅为16%，远低于美国标普500指数公司的28%，提升空间巨大，且海外市场毛利率远高于国内 [7] - “反内卷”也将对盈利增长产生正面影响 [8] 市场流动性 - 2026年南向资金净流入预计达2000亿美元（约1.4万亿元人民币），再创新高 [2] - 海外资金配置有提升空间：高盛跟踪的对冲基金客户中，中国股票配置仅占其总风险敞口的不到8%，远低于以往高点 [10] - 海外公募基金对中国的配置较全球平均水平低配约300个基点，但近期投资兴趣有明显提升 [10] - 个人投资者预计将提供重要资金来源，如果股票回报预期维持在10%—15%，加上通胀预期改善，将提高股票配置吸引力 [10] - 预计未来12个月，个人投资者将向股票市场投入约2万亿元人民币 [10] 行业配置与政策展望 - 看好AI及科技硬件，并维持高配建议 [11] - 对材料行业维持高配建议 [11] - 新增保险板块为超配建议，原因包括慢牛行情下可提升投资收益、高分红特性提供分散配置渠道、当前估值处于历史低位 [11] - “投资于人”成为政策关键词，预计2026年将延续并扩展，覆盖人生全周期，政策支持有望加码，以改善生活质量、提高生育意愿 [11]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖钱江摩托，给予“增持”评级，目标价19.26元，当前股价为15.97元 [5][12] - 报告核心观点：公司是大排量摩托车赛道龙头，品牌矩阵完善，正加速出海进程 [2][12] 公司业务与市场地位 - 公司致力于高性能摩托车研发制造销售，拥有Benelli、QJMOTOR、钱江等品牌，产品排量覆盖50cc-1200cc，品类齐全 [12][22] - 自2005年收购意大利Benelli后，公司大于250cc排量产品连续十三年位居中国市占率第一 [12][22] - 公司积极布局全地形车产业（ATV、UTV、SSV、雪地车）并储备了高性能电动摩托车产品 [12][22] - 2024年公司营业总收入为60.31亿元，同比增长18.3%，2017-2024年复合年增长率为12.1% [16][22] - 两轮摩托车业务是核心支柱，2024年该业务收入占比达94.1% [22][27] 财务表现与预测 - 2024年公司归母净利润为6.77亿元，同比增长45.8% [4] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为5.05亿元、5.62亿元、6.50亿元 [4][12] - 报告预测公司2025-2027年每股收益分别为0.96元、1.07元、1.23元 [4][12] - 2024年公司销售毛利率为26.3%，销售净利率为11.2% [4][25] - 费用管控见效，2024年销售费用率和管理费用率分别为3.55%和4.00% [16][25] 销售与出海战略 - 2024年公司共销售车辆48.0万辆，同比增长13.4%，其中燃油摩托车销售约44.5万辆 [34] - 2024年大排量摩托车（>250cc）销售约18.2万辆，同比增长32.3%，增速显著 [34] - 国内市场：2024年国内燃油车销售21.2万辆，与同期持平，其中大排量摩托车销售11.7万辆，同比增长34.4%，保持市占率第一 [26][34] - 海外市场：国际化是公司2024年头号战略，出口燃油车23.4万辆，同比增长22.4%，其中大排量摩托车出口6.5万辆，同比增长28.5% [26][34] - 2024年公司海外收入为27.4亿元，同比增长32.5%，收入占比提升至45.4% [30][33] - 公司营销网络覆盖国内外，国内拥有近3000家经销商门店，并在全球130多个国家和地区拓展市场 [12] 研发与估值 - 公司研发投入高于行业平均水平，2024年研发费用为3.66亿元，同比增长13.0%，占营收的6.1% [36][39] - 公司在上海、杭州、意大利等多地设有研发机构，并为产品应用智能仪表、自动换挡等新技术 [36] - 估值方法采用市盈率法，参考可比公司（宗申动力、春风动力、隆鑫通用）2026年平均17.68倍市盈率，给予公司2026年18倍市盈率，得出目标价 [20][21]

中国居民消费率现状与矛盾 - 中国居民消费占GDP比重仅约40%，远低于发达国家平均水平[3][5] - 但人均实物消费量远超全球平均水平，部分商品消费量甚至超过美国和日本[3][5] 消费率低迷的核心原因 - 矛盾核心在于低价格与消费结构失衡[3][5] - 强大产能引发激烈竞争，导致产品价格低、利润低，进而限制了居民收入增长，形成恶性循环[3][5] 提振消费的政策建议方向 - 政策应真正作用于居民内生消费决策，将“投资于人”与“投资于物”紧密结合[3][5] - 优化GDP核算导向，增加居民收入与消费率考核指标[3][5] - 通过分配制度改革、提升财产性收入、推进新型城镇化等措施增加居民可支配收入[3][5] - 采用更加积极的财政政策以提升消费支持力度[3][5] - 推动企业从“规模扩张”转向“创新驱动”，并结合出海战略以改善盈利与分配[3][5] - 包容消费领域创新实践，例如电子消费券，通过系统性改革激活居民消费内生动力[3][5]

核心战略 - 公司提出“死磕海外”作为2026年核心战略之一 出海被视为生存与发展的必答题 因海外市场增速在未来五年将远超国内 [1] 经营业绩与市场地位 - 2025年公司动储电池出货量为41 GWh 同比增长53% 其中海外出货占比首次超过30% [4] - 2025年前五大客户中已有三家为国际客户 分别为Stellantis、光束汽车（长城与宝马合资）及VinFast 三家客户出货量占比较2024年提升6个百分点 [4] - 2025年前11个月 公司在海外市场的动力电池装车量达8.7 GWh 同比增长320.6% 占据全球2.1%的市场份额 较上年同期增长1.5个百分点 排名全球第九位 [4] - 公司目标在2026年实现全年盈利 并于2024年第四季度首次实现季度盈利 [14] 海外战略具体路径与目标 - 出海战略并非孤立的纯海外贸易 其落地路径围绕销售拓展、技术出海、售后服务、管理团队四个方面进行 [5][6] - 销售拓展聚焦亚太、欧洲与非洲三大区域 在亚太重点扩大VinFast、现代起亚等动力电池客户及大型储能业务 在欧洲目标扩大现有车企份额并聚焦大储与工商储 在非洲尝试小规模户储业务 [7] - 专门面向海外的团队规模已达约200-300人 涉及销售、技术、研发等多职能 公司员工总数超1.3万 [7] - 2026年公司出货量目标为61 GWh 同比增长约50% 海外业务占比持续保持在30%以上 其中海外动力电池订单量预计约20 GWh 以单车带电量50 kWh计算 可搭载约40万辆新能源汽车 [8] 面临的挑战与应对策略 - 面临出口退税政策调整挑战 自2026年4月1日起电池产品增值税出口退税率由9%下调至6% 2027年1月1日起取消退税 [9] - 公司计划从两方面应对退税调整 一是尝试与客户协商共同承担成本增加 二是推进海外本地化布局 [9][10][12] - 完全将成本转嫁给客户并非长久之计 可能削弱客户产品竞争力 [11] - 在海外新建电芯生产基地成本高、周期长 相比之下 将电池包或储能系统等非电芯部分以散件形式出口并在海外组装集成 被认为成本更可控且能满足本地化要求 [12] - 公司已在泰国春武里府布局海外生产基地 目前主要生产电动汽车电池包 并计划向储能、电芯本地化生产升级 [13] 其他经营风险与考量 - 公司盈利目标面临多方面挑战 最大不确定性源于上游原材料价格上涨带来的成本压力 这部分成本难以完全转嫁给下游客户 [15][16] - 原材料价格温和上涨被认为有利于整个产业链的健康发展 能改善上游盈利并促进扩产与技术创新 [16] - 国内新能源汽车补贴退坡及标准提高可能影响消费需求 欧美等主要海外市场增速放缓可能冲击利润较高的海外订单 [16] - 公司将通过制造精益生产、提高质量、采购创新及技术降本等方式应对不确定性 [16]

公司战略与目标 - 公司以“打造世界级品牌”为目标，加快出海战略的推进步伐 [2] 市场布局 - 公司已形成以中亚、东南亚、美洲区、中东欧区及非洲区为主的五大销售区域 [2] - 欧盟国家亦在公司海外业务布局范围内 [2] 产品与研发 - 欧盟市场对拖拉机产品有认证要求，公司将加快产品升级步伐 [2] - 公司持续强化技术研发力度，推动产品性能全面对标国际先进标准 [2] - 公司将积极参与欧盟市场的国际竞争 [2]

核心观点 - 公司业绩增长强劲但现金储备萎缩，同时大规模举债并投资理财，呈现“借低息贷、买高息理财”的套利操作模式 [1][3][4][8] - 公司在高盈利和高分红（主要流向控股家族）的同时，积极推进H股二次上市融资，其融资真实用途与必要性引发市场关注 [1][12][25] - 公司面临产品结构单一、第二增长曲线培育艰难以及海外拓展前景不明等长期增长挑战 [18][19][22] 财务业绩与预测 - 公司预计2025年度归母净利润为43.4亿元至45.9亿元，同比增长30.46%至37.97% [1] - 2025年前三季度实现营业收入168.44亿元，同比增长34.13%，净利润37.61亿元，同比增长38.91% [2] - 2017年至2025年九年间，公司累计净利润超过140亿元 [1] 资金状况与理财操作 - 公司货币资金持续萎缩，从2023年末的60.58亿元降至2024年末的56.53亿元，2025年二季度进一步缩水至52.62亿元，三季度略回升至57.2亿元，仍处近三年低位 [3][26] - 短期借款规模激增，2024年末余额达65.51亿元，较2023年末激增118.69%，2025年三季度末进一步扩大至69.73亿元 [4][27] - 资产负债率从2023年末的57.01%升至2024年末的66.08%，2025年前三季度为63.24%，处于行业高位 [4] - 交易性金融资产（主要为理财产品）从2021年的3.01亿元大幅增长至2024年的48.97亿元 [4] - 2024年公司流动资产增加39.37亿元，其中交易性金融资产增加36.58亿元，占比高达92.9% [5] - 公司计划将不超过110亿元的闲置自有资金用于投资理财 [8] - 公司短期借款利率较低且呈下降趋势，2023年、2024年、2025年上半年利率区间分别为1.60%-3.00%、2.20%-2.50%、1.00%-1.95% [8] 股东回报与减持 - 2021年至2024年，公司现金分红分别为12亿元、8亿元、10亿元、13亿元，2024年额外中期分红10亿元，使全年分红总额达23亿元，现金分红比例高达69.1% [12][34] - 2021年股利支付率高达100.59% [12] - 创始人家族合计持股超过65%，2021-2024年四年间53亿元分红中，超过34亿元流入创始人家族 [12][34] - 早期投资方君正投资在不到三年内减持套现金额超过40亿元，至2025年三季度似已清仓 [14] - 2025年，家族关联股东鲲鹏投资减持716.78万股，套现19.08亿元 [15] - 2023年，公司管理层共进行32次操作，其中31次为减持，合计减持170万股，套现超过3亿元 [15] H股上市与募资用途 - 公司于2025年4月和10月两次向香港联交所递交H股上市申请 [1][25] - 招股书披露募集资金拟用于七大方向：完善产能与供应链、加强品牌建设、推进全国化与渠道运营、拓展海外市场与探索并购、深化数字化建设、增强产品开发与品类拓展、补充营运资金 [1][26] - 除拓展海外市场外，其他募资用途描述较为模糊 [1] 市场竞争与业务构成 - 按销量计，公司自2021年起连续四年在中国功能饮料市场排名第一，市场份额从2021年的15%增长至2024年的26.3% [18][40] - 2025年前三季度，能量饮料收入占总营收的74.63%，仍是绝对支柱 [22] - 公司采取“1+6”多品类战略，其中电解质饮料“东鹏补水啦”在2025年前三季度收入达28.5亿元，同比增长134.7%，收入占比从上年同期的9.66%提升至16.91% [19][41] - 电解质饮料市场竞争加剧，SKU数量从2024年2月的147个激增至2025年5月的536个 [20] 发展历史与海外拓展 - 公司创始人林木勤曾任职红牛代工厂，公司初期通过模仿红牛并承接其“困了累了”广告语、推出高性价比大包装产品等方式快速占领下沉市场 [17][39] - 海外拓展是公司募资用途之一，计划在东南亚等重点市场建立供应链基础设施 [22] - 2025年上半年，公司海外收入仅为1068.5万元，占总收入的0.1%，贡献微乎其微 [22] - 东南亚市场是红牛大本营，国际品牌先发优势明显，公司出海面临严峻挑战 [22]

文章核心观点 - 2026年中国汽车行业竞争主旋律将从价格战转向产品力、技术及性能升级，行业更重质而非量 [1][3] - 政策环境收紧，国内需求存在不确定性，海外出口是重要发展方向，车企面临成本控制与出海挑战 [3][4][5] - 市场最终形态将由几家头部企业主导，但整体保持分散度，出海成功将改变车企生态格局 [7] - 自动驾驶领域，中国拥有全产业链支持，L3试点开放旨在完善法规以促进行业发展 [11] 2026年行业发展趋势 - 竞争焦点转移：激烈竞争从价格战核心转向产品力、外观、性能和技术升级 [1] - 行业基调调整：作为“十五五”规划第一年，2026年车市可能是调整之年，为后续发展打基础 [3] - 供需关系：中国汽车市场供需仍不平衡，导致国内竞争持续激烈 [3] - 政策导向：总趋势是政策收紧，同时鼓励出口，可能对国内汽车需求产生小幅影响 [3] 行业面临的挑战 - 政策与需求压力：收紧的政策环境给本土市场需求带来不确定性 [5] - 成本控制压力：反内卷措施限制轻易降价，补贴下降，车企需在不提价前提下通过提升产品力吸引消费者，成本控制承压 [5] - 供应链成本波动：内存涨价及电池价格波动额外增加车厂负担 [5] - 海外拓展风险：车企在拓展海外市场方面面临一定风险和挑战 [5] 车企发展策略与前景 - 成功路径：需做好产业链生态管理与成本控制，依靠产品力推出新产品以扩大市场份额，并重视对消费者的宣传 [6] - 市场格局展望：市场将保持足够分散度，但由几家头部企业主导；出海成功可能导致部分车企侧重海外，部分侧重本土 [7] - 差异化竞争：经济型品牌需聚焦性价比与技术，高端豪华品牌需明确目标群体并叠加高端技术 [9] - 合资车企前景：合资车企正进行本土化改革（In China for China），采用中国产业链平台以打造更受欢迎车型，其努力可能替代其下滑的燃油车份额，但核心技术与发展方向由中国自主品牌及产业链主导 [10] 海外市场机遇 - 战略方向：海外出口是更大方向，更多车企已在准备或铺开海外研发中心与产线 [4] - 混动车型机会：插混、增程车在海外（如欧盟）出口要求更高，程序报备需时更长，但在欧洲新能源目标可能动摇的背景下，中国传统车及增程、混动车未来有机会获得更多市场份额 [8] 自动驾驶发展 - 全球视角：美国由少数公司引领自动驾驶行业，中国则拥有从零部件、软件到OEM厂商的全产业链支持 [11] - 法规推进：L3试点开放更多是为了设定L3定义，未来需完善L3/L4以上法律法规，以促进智驾行业积极发展及生态完善 [11]

核心观点 - 高盛预计中国股票在2026年将继续上涨，但涨幅略低于2025年，MSCI中国指数预计从2025年底基础上再涨20%，沪深300指数预计涨12%至5200点 [1] - 2026年市场回报将主要由盈利增长驱动，得益于人工智能、“出海”战略及反内卷政策的支持 [2] - 高盛维持对中国A股和H股的“超配”评级，认为在盈利增长、估值和投资者仓位较低的背景下，风险回报比具有吸引力 [2] 市场表现与资金流 - 2026年首个交易日至今，沪深300指数已上涨3.5%，达四年最高水平；MSCI中国指数上涨约3.6%，表现优于标普500指数 [1] - 预计五大资金流将支撑市场：南向资金净买入可能再创纪录达2000亿美元；国内资产再配置可能带来约3万亿人民币流入；股息和回购总额可能接近4万亿人民币；全球主动型基金可能改变低配带来增量资金；IPO融资额可能超1000亿美元 [2] 宏观与政策环境 - 高盛经济学家上调2026年中国实际GDP增速预测，并高于共识，主要支撑因素是出口的韧性与强度，出口目的地多元化和质量提升 [4] - 消费和投资（尤其是房地产）仍显疲软，但拖累在减小 [4] - 2026年是“十五五”规划开局之年，“亲市场”政策窗口将保持开放，包括货币宽松、财政扩张及对民营经济的支持性监管 [4] 估值水平 - MSCI中国指数12个月前瞻市盈率为12.4倍，沪深300指数为14.5倍，约在或略高于10年均值水平 [4] 行业展望 - 预计TMT行业（互联网和硬件）盈利增长预期最高，约20%，得益于人工智能的收益增长及资本支出增加 [5] - 对以下行业持有“超配”观点：科技硬件（受益于人工智能驱动的硬件升级换代）；媒体/娱乐（得益于内容与游戏监管放松，部分涉及人工智能代理的公司领先）；互联网零售（部分平台正构建人工智能生态系统）；材料（受益于新基础设施建设和贵金属乐观态度）；保险（受益于利率环境） [5] 重点公司分析 - 高盛罗列了对标“美股七巨头”的中国十家领军企业：腾讯、阿里巴巴、宁德时代、小米、比亚迪、美团、网易、美的集团、恒瑞医药、携程 [5] - 这十只股票总市值达1.7万亿美元，占MSCI中国指数权重的40%，日均成交量达75亿美元 [6] - 分析师预计未来两年这十只股票的盈利将以13%的复合年增速增长 [6] - 表格数据显示各公司关键指标，例如腾讯总市值7020亿美元，阿里巴巴总市值3500亿美元，宁德时代总市值2240亿美元等 [6]

核心观点 - 高盛对中国股市发出坚定看多信号 预计MSCI中国指数和沪深300指数在2026年将分别上涨20%和12% 维持对A股和H股的“超配”建议 [1] - 市场上涨动力将从估值修复切换至盈利驱动 预计中国上市公司利润增速将从2025年的4%大幅提速至14% [1][2] - 乐观预期基于三大核心驱动力：人工智能商业化、企业出海战略以及反内卷政策 [4] 市场表现与盈利预测 - 预计MSCI中国指数和沪深300指数在2026年将分别上涨20%和12% [1] - 预测MSCI中国和沪深300指数的盈利增速将在2026年和2027年加速至14% 远高于2025年的个位数水平 [2] - 特别看好TMT板块 预计互联网和硬件行业盈利将因AI货币化进展和资本支出增加而增长约20% [1][4] 资金流向与股东回报 - 预计2026年南向资金净买入额将创下2000亿美元的新纪录 [1][5] - 国内资产重新配置可能为股市带来约3万亿元人民币的增量资金 [1][5] - 随着全球共同基金对中国股票低配程度收窄 每100个基点的仓位回补可能带来约160亿美元的买入需求 [5] - 预计2026年上市公司回购规模可能增长20% 叠加分红 全年回馈股东总额可能接近4万亿元人民币 [1][6] 行业配置与投资主题 - 建议关注“中国杰出10家”企业 这些公司在宽松监管环境和AI技术突破中处于有利地位 [4] - 升级硬件科技板块至“超配” 认为其是AI发展和自主可控战略的关键受益者 [4] - 维持对互联网/媒体娱乐、在线零售、科技硬件、材料和保险的增持评级 [7] - 科技硬件板块涵盖智能手机、AI服务器/数据中心、半导体和实体AI应用 但对个人电脑持选择性态度 [7] - 互联网和零售平台公司正在构建完整的AI生态系统 板块预期市盈率增长比仅为0.5 [7] - 保险板块当前估值具吸引力 预期市盈率为7.1倍 市净率为1.0倍 [7] - 新基建和AI投资正在成为新的增长贡献者 反内卷政策略微改善了某些子行业的定价环境 [7] - 继续看好贵金属 尤其是黄金 [7] 估值与政策环境 - 当前MSCI中国指数市盈率为12.4倍 沪深300指数动态市盈率为14.5倍 处于周期中值附近 [2][8] - MSCI中国指数较发达市场和除中国外的新兴市场仍分别存在38%和11%的折价 [8] - 宏观模型显示MSCI中国指数年底目标市盈率为13倍 沪深300为15倍 当前价格尚未充分计入AI期权、政策刺激及流动性超调可能性 [8] - A股股权风险溢价仍然较高 随着国内无风险利率下降 仍有进一步压缩空间 [8] - 2026年作为“十五五”规划开局之年 政策窗口将保持对市场友好的态势 监管层对私营经济态度维持宽松 [8]

高盛对中国股市2026年的核心观点 - 核心观点：高盛预计中国股市基准指数在2026年将延续上涨态势，上涨动力几乎完全来自企业盈利增长，而盈利增长将由人工智能产业发展、企业“出海”战略以及反内卷相关政策提供支撑 [1] - MSCI中国指数目标：预计从2025年收盘点位上涨20%，到2026年底升至100点 [1] - 沪深300指数目标：预计上涨12%，年末目标点位定为5200点 [1] 市场近期表现与情绪 - 指数表现：2026年开年以来，沪深300指数累计上涨3.5%，创四年最高水平；MSCI中国指数涨幅约3.6%，跑赢同期标普500指数 [2] - 市场交投活跃：A股周二单日成交额飙升至2.8万亿元人民币（折合4010亿美元），创下去年9月以来新高，远超过去五年1.13万亿元的日均成交额 [2][4] - 投资者情绪高涨：投资者融资融券余额徘徊在历史高点附近，券商板块大幅上涨（如同花顺周二上涨12%，指南针同期涨幅达9.6%），创一年新高的个股数量持续增加 [2] - 普涨行情：2026年首个交易日与第二个交易日，沪深两市大约每7只股票中就有6只出现上涨 [2] 资金流向与盈利预测 - 南向资金预测：高盛预计2026年内地投资者通过港股通净买入港股的规模有望达到2000亿美元，再创历史纪录 [5] - 外资流入预测：海外投资者预计将调整对中国股市的低配仓位，这可能为市场带来100亿美元的资金流入 [5] - 企业盈利增速预测：高盛上调预测，预计中国企业盈利增速将从2025年的4%，提速至2026年和2027年的14% [5] 历史预测回顾与市场背景 - 历史预测准确性：一年前，高盛策略师曾预测2025年中国股市将实现约20%的涨幅，最终2025年MSCI中国指数全年大涨28%，沪深300指数攀升18% [5] - 市场延续性：尽管中国股市2025年已经录得大幅上涨，但高盛仍维持积极展望，反映出对盈利扩张、政策扶持及新增增长动能将持续吸引投资者入场的信心 [1]