公司上市进展 - 恒坤新材于9月12日成功获得科创板IPO注册批文 [1] 主营业务与产品 - 公司主营业务聚焦集成电路关键材料，包括光刻材料和前驱体材料两大核心品类 [2] - 光刻材料产品线包括SOC、BARC、KrF光刻胶、i-Line光刻胶、ArF光刻胶等 [2] - 前驱体材料以TEOS为代表，纯度需达到9N（99.9999999%）电子级标准 [2] 技术实力与市场地位 - 公司是中国少数具备12英寸集成电路晶圆制造关键材料研发和量产能力的企业之一 [2] - 公司已成功覆盖境内主流12英寸集成电路晶圆厂 [2] - 截至2024年末，公司已取得专利授权89项，其中发明专利36项 [2] 研发投入 - 2022年至2024年，公司研发投入占营业收入的比例分别为13.28%、14.59%和16.17% [3] 政策支持与公司资质 - 恒坤新材是国家级专精特新"小巨人"企业和重点"小巨人"企业 [4] - 公司承担并完成了多项国家专项研究任务，2023年新增联合承接国家多部委的重要攻关任务 [4] 募投项目与发展规划 - 本次IPO募集资金主要投向"集成电路前驱体二期项目"和"集成电路用先进材料项目" [5] - 募投项目实施将完善公司产品结构，推动技术创新，促进相关产品国产化水平提升 [5]

财务业绩与展望 - 预计2025年全年半导体行业营业收入不低于13亿元 合并营业收入不低于17亿元 [2] - 2025年上半年实现营业收入8.97亿元 同比增长35.67% [2] - 上半年归属于上市公司股东净利润1.33亿元 同比增长126.31% 扣非净利润1.27亿元 同比增长58.07% [2] 光刻胶业务进展 - 已建成I线 KrF ArF干法 ArF浸没式光刻胶完整研发生产平台 部分产品关键光学数据达行业先进水平 [2] - KrF光刻胶多款产品实现批量化销售 ArF浸没式光刻胶已获得销售订单 [2] - 光刻胶产品整体销售规模持续增加 成为国内光刻胶供应链重要环节 [2] 市场渗透与客户覆盖 - 截至2025年半年度 成为56条12寸集成电路生产线的Baseline材料 覆盖率超过70% [2] - 成为23条8寸集成电路生产线的Baseline材料 覆盖率超过60% [2]

公司业务概况 - 公司主要从事集成电路制造及先进封装用关键工艺材料及配套设备的研发 围绕电子电镀 清洗 光刻 研磨 蚀刻五大核心技术开展业务 [1] - 2025年上半年半导体行业营收达7.09亿元 同比增长53.12% 已为超120家半导体封装企业和超100家芯片制造企业供货 [1] - 集成电路制造用关键工艺材料销量增长迅速 产品销售结构优化 国内新增产线需求增加 [1] 产能布局 - 松江本部现有年产能1.9万吨 合肥新阳一期扩充至年产能4.35万吨 包括芯片铜互连超高纯硫酸铜电镀液及晶体14000吨/年 芯片超纯清洗液9000吨/年 芯片超纯蚀刻液13500吨/年 芯片超纯研磨液7000吨/年 [1] - 松江本部128亩新建项目规划年产能5万吨 含5000吨/年超纯芯片清洗液 上海化学工业区规划年产能3.05万吨 项目正常推进 [1] - 新增产能在建 合肥新阳项目一期投产 处于产能爬坡阶段 [1] 产品技术进展 - 光刻胶业务建成完整研发生产平台 KrF光刻胶多款产品已批量销售 ArF浸没式光刻胶已有订单 部分关键光学数据达行业先进水平 [1] - 研磨液产品包括STI slurry Poly slurry W slurry等系列 已完成客户端测试验证 可覆盖14nm及以上技术节点 进入批量生产 销售规模快速增长 [1] - 公司拥有五大核心技术 是国内能对芯片铜互连工艺90-14nm各技术节点全覆盖 对各类电路产品全满足的本土企业 [1] 市场地位与客户覆盖 - 截至2025年半年度 公司已成为56条12寸和23条8寸集成电路生产线的Baseline 占比分别超过70%和60% [1] - 产品技术迭代及生产规模效应推动扣非净利润率增长 [1] 业绩目标与财务表现 - 2025年上半年公司总营收8.97亿元 其中半导体行业营收7.09亿元 [1] - 根据股权激励方案业绩考核目标 预计2025年半导体行业营收不低于13.00亿元 合并营收不低于17.00亿元 [1] - 2025年上半年涂料板块营收1.87亿元 同比下降5.29% 主要受建筑行业复苏缓慢和产品售价下降影响 [1] 成本与毛利率 - 2025年上半年半导体业务毛利率同比略降 主要因合肥新阳项目一期投产 在建工程转固 处于产能爬坡阶段 折旧摊销计入成本导致生产成本增加 [1] 资金安排 - 新建项目资金来源主要为银行项目融资和自筹资金 [1]

公司业务进展 - 石英电子布2025年上半年实现销售收入1312.48万元 目前处于客户端小批量测试及终端客户认证阶段[1] - 公司具备从石英砂提纯到石英电子布的全产业链能力 技术积累深厚[1] - 光掩膜基板已具备G4.5至G10.5代生产能力 合肥项目批量供货 济南项目完成通线并优化工艺[1] 半导体材料国产化 - 高纯合成石英砂进入中试阶段 多类产品实现稳定或批量生产[1] 航空航天领域 - 石英纤维订单恢复 多个复合材料项目研发成功 已有项目进入批量生产阶段[1] 机构调研背景 - 知名私募汐泰投资于9月4日对菲利华进行特定对象调研[1] - 汐泰投资为2015年备案的私募基金管理人(P1009607) 2017年成为基金业协会观察会员[2] - 机构专注于股票二级市场投资 核心团队具有公募基金背景及穿越牛熊市经验[2]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[4] 核心观点 - 新材料行业整体表现强劲，Wind新材料指数单周上涨3.72%[2][8] - 固态电池材料领域成为新布局方向，国瓷材料合资设立公司重点研发硫化物固态电解质[3][26] - 半导体材料国产化加速，下游晶圆厂扩产推动产业链发展[3] - 光刻材料企业恒坤新材科创板IPO过会，体现监管对行业认可[3][27] - 电子化学品需求增长，芯片产能持续释放[3] 市场行情回顾 - Wind新材料指数收报4754.11点，环比上涨3.72%[2][8] - 半导体材料指数收报7260.04点，环比上涨0.13%[2][8] - 显示器件材料指数收报1182.36点，环比上涨0.09%[2][8] - 有机硅材料指数收报6753.37点，环比下跌0.85%[2][8] - 碳纤维指数收报1540.91点，环比上涨5.04%[2][8] - 锂电指数收报2171.96点，环比上涨3.68%[2][8] - 可降解塑料指数收报2143.33点，环比下跌1.21%[2][8] 个股表现 - 涨幅前五：长阳科技(22.84%)、奥来德(19.01%)、皇马科技(13.25%)、国瓷材料(11.58%)、阳谷华泰(10.05%)[2][22] - 跌幅前五：阿拉丁(-14.44%)、润阳科技(-8.08%)、道恩股份(-6.36%)、华特气体(-5.15%)、东岳硅材(-5.1%)[2][23] 行业热点事件 - 国瓷材料设立合资公司"国瓷固态电池材料科技有限公司"，注册资本1000万元，持股80%[3][26] - 恒坤新材科创板IPO过会，即将发行股票[3][27] - 君华股份启动A股IPO辅导，专注PEEK材料领域[26] - SK集团计划出售陶氏EAA/PVDC业务及阿科玛功能性聚烯烃业务，总收购价达6.87亿美元[27] 产业链数据追踪 - 费城半导体指数收报5668.94点，环比下跌1.49%[32] - 7月中国集成电路出口金额178.88亿美元，同比上涨29.16%，环比上涨3.89%[34][35] - 7月中国集成电路进口金额373.03亿美元，同比上涨12.96%，环比上涨7.86%[34][35] 重点推荐标的 - 半导体材料：彤程新材（光刻胶进口替代）、华特气体（电子特气）、安集科技、鼎龙股份[3] - 新材料平台：国瓷材料（齿科+新能源业务）[3] - 高分子助剂：利安隆（抗老化剂+润滑油添加剂）[3] - 绿电产业链：合盛硅业（金属硅）、联泓新科（EVA粒子）、新安股份（三氯氢硅）、三孚股份[3]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][9][29] 核心观点 - 2025年上半年营业收入13.14亿元，同比增长6.65%，归母净利润8220.13万元，同比下降48.65%，扣非归母净利润6723.40万元，同比下降45.10% [1][10] - 收入结构：大宗气体占41.5%、特种气体占31.6%、现场制气及租金占13.0%、燃气占9.3% [1][10] - 特种气体利润下滑主因光伏行业周期性调整导致竞争加剧，超纯氨价格同比下滑37.5%至4000-5000元/吨 [1][10][22] - 公司通过"纵横战略"推动大宗气体和现场制气业务增长，对冲特气利润下滑影响 [1][5][29] 业务进展与战略布局 - 电子特气领域新增导入18家半导体客户，超纯氨、高纯氧化亚氮等产品实现进口替代 [2][24] - 电子大宗载气新获6个项目（包括芯成汉奇半导体、浙江莱宝显示等），汕尾项目完成存量替换第二单 [2][24] - 氦气领域通过多元进口源、液氦罐箱国产化（与中集安瑞科合作）、新疆阿拉尔氦气提纯装置布局保障资源安全 [3][25] - 大宗气体业务中，湖南区域被并购公司营收同比增长11.14%，净利润同比增长646.89% [4][27] - 完成对CHEM-GAS收购拓展东南亚市场，收购金宏皆盟增强现场制气业务规模 [4][27] 财务预测与估值 - 下调2025-2027年盈利预测：预计收入28.77/32.01/35.21亿元（原预测36.41/43.00亿元），归母净利润2.20/2.85/3.49亿元（原预测4.97/6.14亿元） [5][29] - 当前股价对应PE为42/33/26倍 [9][29] - 2025年预计大宗气体毛利率31.0%，特种气体毛利率24.0%，现场制气毛利率59.0% [30][31]

核心观点 - 公司科创板IPO面临多重挑战 包括增收不增利 客户高度集中 自产产品毛利为负等问题 将于2025年8月29日迎来二次上会审议 [1][3][25] 财务表现 - 营收从2022年3.22亿元增至2024年5.48亿元 但归母净利润从2022年1.01亿元下滑至2024年9691.92万元 呈现增收不增利趋势 [4] - 2025年上半年营业收入增长23.74%至2.94亿元 但利润总额和净利润分别减少895.76万元和251.87万元 降幅分别达16.76%和5.71% [5] - 利润对政府补助依赖度高 报告期内政府补助分别为1911.72万元 1676.20万元和1624.18万元 占利润总额比例均超15% [6] - 资产总额从2022年16.33亿元增至2024年26.45亿元 资产负债率从22.19%升至43.26% [5] 业务模式 - 业务分为自产产品和引进产品两大板块 对引进业务采用净额法确认收入 该会计处理方式遭上市委问询 [7] - 自产产品收入占比从2021年28.22%提升至2024年63.77% 但2024年引进产品贡献毛利占比仍高达65.86% 大部分利润依赖引进业务 [8] - 监管要求结合业务模式 同行业可比案例和报告期以前年度会计政策 论证引进业务采用净额法确认收入是否符合企业会计准则 [9] 客户结构 - 客户集中度极高且呈上升趋势 报告期各期前五大客户销售收入占比分别高达99.22% 97.92% 97.20% [10] - 2024年前两大客户（客户A和客户B）收入占比分别为64.07%和23.12% 合计达87.19% [11] - 客户数量正在减少 报告期各期客户减少数量分别为2家 9家 9家 新客户开拓及放量较慢 [12] - 监管在两轮问询中关注客户集中度较高现象 要求说明客户拓展是否存在不利情形 [13] 技术研发 - 光刻材料成本中30%-50%的树脂仍依赖日韩进口 自研树脂尚处于合作开发阶段 [14] - 拥有36项发明专利 但一半以上是2021年后突击申请 恰逢IPO准备期 [15] - 与供应商G联合开发8款光刻胶树脂 但招股书对技术成果权属分配 是否构成核心技术依赖等信息披露不够充分 [18] 公司治理 - 历史上存在31起股权代持情形 虽已清理 但代持形成原因复杂 涉及人员众多 难以完全排除未来潜在股权纠纷风险 [19] - 前重要股东吕俊钦因涉赌被捕 其所持股份被司法划转 可能引发市场对公司内部管理 股东背景合规性以及历史融资过程合法性的质疑 [20] 募投项目 - 拟募资10.07亿元 用于集成电路前驱体二期项目（拟投入募集资金3.998亿元）和集成电路用先进材料项目（拟投入募集资金6.069亿元） [23] - 2024年自产产品产能利用率不理想 BARC KrF光刻胶 TEOS等产品产能利用率均低于50% [24] - 在现有产能尚未充分利用情况下进行大规模扩张 合理性和必要性存疑 若市场开拓不及预期 可能导致新增产能无法有效消化 加剧折旧压力 [24] 行业背景 - 公司致力于集成电路领域关键材料的研发与产业化应用 是境内少数具备12英寸集成电路晶圆制造关键材料研发和量产能力的创新企业之一 [1] - 半导体材料国产化是一场马拉松 真正具备核心技术的企业才能在这场长跑中笑到最后 [25]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入2.09亿元 同比增长66.53% [1] - 归属于上市公司股东的净利润4883.79万元 同比增长925.55% [1] - 业绩增长主要系半导体行业周期回暖及订单增加所致 [1] 主营业务分析 - 大直径硅材料业务实现营业收入9252.70万元 [1] - 硅零部件产品实现营业收入11230.56万元 接近2024年全年收入11849.41万元 [1] - 半导体大尺寸硅片业务仍处于工艺优化和客户认证开拓期 尚未单独盈利 [1] 行业发展趋势 - 高端存储芯片产品供不应求 集成电路制造厂商产能利用率逐步提升 [2] - 中国本土半导体供应链安全需求迫切 国产设备厂商技术水平持续提升 [2] - SEMI预测2025年全球半导体制造设备销售额达1255亿美元 同比增长7.4% [2] - 2026年销售额有望进一步攀升至1381亿美元 实现连续三年增长 [2] 公司战略规划 - 稳健扩产并提升硅零部件产品收入 [2] - 抓住中国本土硅片市场供求关系变化 满足下游客户国产化需求 [2] - 集成电路刻蚀设备用硅材料扩产项目将提升刻蚀用硅材料产能 [3] - 优化产品结构 提高16英寸及以上大直径产品占比 [3] - 拓展刻蚀用多晶硅材料产品业务 进一步提高盈利能力 [3] 技术优势 - 掌握22英寸及以下尺寸晶体的所有技术工艺 [1] - 能够大规模高品质向全球下游厂商提供大直径硅材料产品 [1] - 在全球细分领域处于领先地位 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - CMP抛光垫及显示材料业务快速放量 驱动半导体业务营收显著增长 [2] - 高端晶圆光刻胶业务进展顺利 超过15款产品送样验证 部分产品有望2025年下半年获得订单 [3] - 公司盈利能力持续提升 2025年上半年归母净利润同比增长42.78%至3.11亿元 [1] - 光刻胶二期300吨产能预计2025年第四季度进入全面试运行阶段 [3] 财务表现 - 2025年上半年实现营收17.32亿元 同比增长14.00% [1] - 2025年上半年归母净利润3.11亿元 同比增长42.78% [1] - 2025年第二季度单季营收9.08亿元 环比增长10.17% [1] - 2025年第二季度归母净利润1.70亿元 环比增长20.61% [1] - 毛利率同比提升4.0个百分点至49.2% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.09/9.61/12.27亿元 [3] 业务细分表现 - CMP抛光垫产品2025年上半年营收4.75亿元 同比增长59.6% [2] - 2025年第二季度CMP抛光垫月销量稳定在3万片以上 [2] - 抛光液及清洗液产品2025年上半年营收1.19亿元 同比增长55.2% [2] - 铜制程抛光液实现首次订单突破 [2] - 显示材料产品2025年上半年营收2.71亿元 同比增长61.9% [2] - YPI和PSPI市场占有率持续提升 PSPI月出货量创下新高 [2] - 打印复印通用耗材业务2025年上半年营收同比下降10.1%至7.79亿元 [2] 产能建设进展 - 潜江一期年产30吨KrF/ArF高端晶圆光刻胶产线运行顺利 [3] - 二期年产300吨产线主体设备基本安装完毕 [3] - 已开发出光刻胶专用树脂及其高纯度单体、光致产酸剂等关键材料 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为39.35/47.95/57.81亿元 [5] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为17.90%/21.85%/20.56% [5] - 预计2025-2027年EPS分别为0.75/1.02/1.30元 [5] - 预计2025-2027年ROE分别为13.83%/16.13%/17.48% [5] 估值指标 - 当前股价32.51元 总市值307.27亿元 [6] - 2025年预测PE为43倍 2026年预测PE为32倍 [5] - 2025年预测PB为6.0倍 2026年预测PB为5.2倍 [5]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收17.32亿元同比增长14% 归母净利润3.11亿元同比增长42.78% 扣非归母净利润2.94亿元同比增长49.36% [1] - 2025年第二季度单季营收9.08亿元同比增长11.94%环比增长10.17% 归母净利润1.70亿元同比增长24.79%环比增长20.61% [1] - 2025年上半年公司毛利率同比提升4.0个百分点至49.2% 主要得益于高附加值半导体材料产品放量 [2] 业务分项表现 - CMP抛光垫产品2025年上半年营收4.75亿元同比增长59.6% 第二季度月销量稳定在3万片以上 [2] - 抛光液及清洗液产品2025年上半年营收1.19亿元同比增长55.2% 铜制程抛光液实现首次订单突破 [2] - 显示材料产品2025年上半年营收2.71亿元同比增长61.9% YPI和PSPI市占率持续提升 PSPI月出货量创新高 [2] - 打印复印通用耗材业务2025年上半年营收同比下降10.1%至7.79亿元 受终端市场需求影响 [2] 研发与产能进展 - 公司布局近30款高端晶圆光刻胶 超过15款产品已送样验证 其中超过10款进入加仑样测试阶段 部分产品有望2025年下半年获得客户订单 [3] - 潜江一期年产30吨KrF/ArF高端光刻胶产线运行顺利 二期年产300吨产线主体设备基本安装完毕 计划2025年第四季度全面试运行 [3] - 公司开发出光刻胶专用树脂及高纯度单体、光致产酸剂等关键材料 推动全流程国产化 [3] 盈利预测调整 - 基于半导体材料业务快速增长 上调2025年归母净利润预测至7.09亿元（前值6.62亿元） 2026年预测至9.61亿元（前值9.22亿元） 新增2027年预测12.27亿元 [3]