农牧渔板块市场表现 - 农牧渔板块全天表现强势，全市场唯一农牧渔ETF（159275）场内价格收盘上涨1.21% [1] - 成份股中，众兴菌业和罗牛山股价涨停，海南橡胶大幅上涨5.67%，神农种业和华资实业均上涨超过4% [1] - 立华股份、獐子岛、天康生物等个股跟涨超过2% [1] 生猪价格动态 - 上周国内生猪价格呈现涨后回落趋势，周均价环比上涨 [2] - 10月31日生猪（外三元）价格为12.52元/公斤，较10月24日的11.8元/公斤上涨6.1% [2] - 上周生猪周均价为12.34元/公斤，较前一周的11.5元/公斤上涨7.3% [2] 行业分析与机构观点 - 短期生猪出栏压力有所好转，规模企业出栏量整体下降，二次育肥入场增加对猪价形成支撑 [3] - 政策引导下的产能调控是未来核心，落后产能去化预期提升，优质产能成本优势凸显 [3] - 行业指数市净率仍处于历史中位数以下，建议关注成本领先、业绩兑现度高的头部养殖标的 [3] 板块估值与配置时机 - 截至10月31日，中证全指农牧渔指数市净率为2.56倍，位于近10年来28.63%分位点，处于相对低位 [3] - 当前板块中长期配置性价比凸显 [3] 行业发展趋势 - 未来生猪行业发展以“提质增效”为主要趋势，落后产能或将逐步出清 [4] - 成本低、财务状况好的优质产能市占率有望进一步提升 [4] - 建议关注成本改善显著且出栏量弹性较高的标的 [4] 农牧渔ETF产品特征 - 农牧渔ETF（159275）被动跟踪中证全指农牧渔指数，权重股包括牧原股份、温氏股份等细分行业龙头 [5] - 指数“含猪量”约40%，前十大行业权重超过90%，聚焦农业养殖、饲料、种植等行业 [5] - 场外投资者可通过联接基金（A类013471/C类013472）布局该板块 [5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并维持该评级 [5][6] 报告核心观点 - 宏观情绪回暖，钢材表观需求持续改善，中美关系缓和及国内反“内卷式”竞争政策对市场产生积极影响 [5] - 钢材基本面呈现供需格局边际改善，供给端受低利润和环保限产影响有望收缩，需求端表观消费量同比降幅收窄 [5] - 长期来看，产能调控是行业主线，有望修复钢企盈利能力，龙头企业将受益于精准调控和分级分类管理 [5] 按相关目录总结 价格 - 本周国内钢材价格上涨，上海20mm HRB400螺纹钢价格达3210元/吨，较上周升20元/吨；高线、热轧、冷轧价格分别上涨30元/吨、40元/吨、40元/吨 [3][10] - 国际钢材市场涨跌互现，美国热卷价格升至925美元/吨（周涨15美元），欧洲钢材价格普遍上涨，欧盟冷卷报价810美元/吨（周涨40美元） [24] 利润 - 本周钢材利润下降，长流程螺纹钢、热轧、冷轧毛利环比分别变化-40元/吨、-2元/吨、-16元/吨；短流程电炉钢毛利环比上升6元/吨 [3] 产量与库存 - 五大钢材品种产量升至875万吨，环比增9.97万吨，其中螺纹钢产量增至212.59万吨（周增5.52万吨） [4] - 五大钢材品种社会总库存降至1075.85万吨，环比降22.67万吨；钢厂总库存降至436.66万吨，环比降18.49万吨 [4] - 螺纹钢表观消费量升至232.19万吨，环比增6.19万吨；建筑钢材成交日均值10.43万吨，环比增长3.74% [4] 原材料和海运市场 - 国产矿价格稳中有升，进口矿价格稳中有升，废钢价格升至2120元/吨（周涨20元/吨） [3][29] - 焦炭价格上涨至1470元/吨（周涨50元/吨），华北主焦煤价格升至1382元/吨（周涨16元/吨） [29] 国内钢厂生产情况 - 247家钢厂高炉开工率81.75%，环比减少2.96个百分点；日均铁水产量236.36万吨，环比减少3.54万吨 [35] 投资建议 - 推荐普钢龙头标的（华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份）、特钢板块（翔楼新材、中信特钢、方大特钢）、管材标的（久立特材、友发集团）及原料板块中增量明确的标的（大中矿业） [5] 主要数据和事件 - 2025年1-9月黑色金属冶炼和压延加工业利润总额973.4亿元，9月单月利润136.4亿元 [9] - 36家上市钢企前三季度合计净利润192.90亿元，宝钢股份以79.59亿元净利润排名第一 [8]

产能调控政策执行 - 公司严格遵守国家产能调控政策 能繁母猪数量近两年稳定在14万头左右 [1] - 按照国家要求能繁母猪需减少3% 对应减少约4000头 公司将淘汰低效产能以达成目标 [1] 年度出栏目标调整 - 公司原计划2023年出栏目标为350万头至400万头 [1] - 目前预计全年出栏量约为330万头 较原计划下限低20万头 [1]

财务业绩 - 前三季度营业收入136.1亿元，同比增长4% [2] - 前三季度归母净利润4.12亿元，同比下降27.2% [2] - 第三季度营业收入47.64亿元，同比下降6.49% [2] - 第三季度归母净利润7346万元，同比下降74.58% [2] - 截至9月30日资产总额168.17亿元，较去年底下降4.25% [2] - 截至9月30日归母净资产71.7亿元，较去年底增长2.21% [2] 业务量数据 - 前三季度饲料销量212万吨，同比增长3.62% [2] - 第三季度饲料销量77.6万吨，同比增长11.8% [2] - 前三季度生猪出栏228.23万头，同比增长6.46% [3] - 第三季度生猪出栏75.41万头，同比增长1.58% [3] - 前三季度仔猪出栏35.7万头 [7] - 第三季度仔猪出栏8.36万头 [7] 生猪养殖成本 - 第三季度生猪养殖综合成本12.78元/kg，较上半年13元/kg下降0.22元/kg [4] - 甘肃区域9月成本降至12.25元/kg [4] - 成本下降主要来自饲料、药品和猪苗成本下降 [4] 生产指标与产能 - 能繁母猪稳定在14万头左右，需按政策减少约4000头 [5] - 全年出栏目标预计约330万头，原计划350-400万头 [5] - PSY为27左右，育肥成活率96%，年产胎次2.2 [6] 饲料业务 - 第三季度猪料销量46.23万吨，同比增长18% [8] - 第三季度禽料销量16.55万吨，同比增长8% [8] 成本管理措施 - 甘肃区域成本下降得益于从新疆、河南抽调骨干充实队伍 [4] - 实行内部承包制，将养殖成果与人员收入挂钩 [4] - 四季度将通过提高生产效率等方式进一步降低成本 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 公司作为行业龙头企业，养殖成本行业领先，管理指标持续优化，业绩兑现能力优秀 [4] - 在产能调控的大背景下公司业绩有望稳健提升 [4] - 随着公司经营质量的提升和资本开支的减少，公司未来分红率有望持续提升 [4] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入1117.9亿元，同比+15.52%，归母净利润147.8亿元，同比+41.01% [2] - 2025年单Q3营业收入353.3亿元，同比-11.48%，归母净利润42.5亿元，同比-55.98% [2] - 预计公司25-27年有望实现归母净利润178/215/388亿元，同比+4%/+21%/+80% [4] - 预计25-27年对应EPS为3.3/3.9/7.4元 [4] 估值指标 - 公司股票现价对应PE估值为15X/13X/7X [4] - 预计25-27年P/E分别为15.21/12.62/7.00 [9] - 预计25-27年P/B分别为3.12/2.60/1.94 [9] 养殖业务运营 - 前三季度出栏商品猪5732万头，同比+27%；出栏仔猪1157.1万头，同比+151% [2] - 单Q3出栏商品猪1893万头，完全成本9月份已下降至11.6元/公斤 [2] - 公司养殖效率持续改善，成本端中长期仍有下降空间 [2] - 截至9月底能繁母猪存栏下降至330.5万头，预计到年底总量保持平稳 [2] 屠宰业务发展 - 前三季度实现屠宰量1916万头，同比增长140%，产能利用率为88% [2] - 屠宰肉食业务在2025年第三季度实现了单季度盈利 [2] - 屠宰业务未来有望实现稳定盈利 [2] 财务状况与资本结构 - 截至Q3末公司资产负债率55.5%，较年初下降3.18个百分点 [3] - 货币资金190.35亿元，较年初增加20.84亿元 [3] - 公司财务结构持续优化 [3] 海外扩张进展 - 公司与越南BAF合作在越南建设楼房养殖场，预计达产后年出栏量160万头 [3] - 公司出海端稳扎稳打，中长期可期 [3] 盈利能力指标 - 预计25-27年ROE分别为20.49%/20.63%/27.65% [9] - 预计25-27年净利率分别为12.5%/15.4%/24.6% [11] - 预计25-27年每股经营性现金流净额为8.61/7.39/11.00元 [9]

财务业绩 - 2025年1-9月营业收入1,117.90亿元，同比增长15.52% [5] - 2025年1-9月归母净利润147.79亿元，同比增长41.01% [5] - 第三季度营业收入353.27亿元，归母净利润42.49亿元 [5] - 前三季度经营活动现金流量净额285.80亿元 [5] - 三季度末资产负债率55.50%，较二季度末下降，负债总额较年初下降约98亿元 [5] - 考虑10月完成的50亿元权益分派，公司已超额完成年初制定的降负债目标 [5][11] 生猪养殖业务 - 2025年1-9月销售商品猪5,732.3万头，同比增长27.0% [6] - 三季度末能繁母猪存栏降至330.5万头 [6] - 生猪养殖完全成本逐月下降，9月降至11.6元/kg，较1月下降1.5元/kg [6] - 成本在12元/kg以下的场线出栏量占比超80%，在11元/kg以下的占比约25% [15] - 9月断奶到上市成活率93%，全程成活率约87%，PSY约29 [15] - 肥猪日增重约880g，育肥阶段料肉比约2.64 [15] 屠宰肉食业务 - 2025年1-9月屠宰生猪1,916万头，同比增长140%，产能利用率88% [7] - 第三季度屠宰肉食业务实现单季度盈利 [7][13] - 未来将把握春节前消费旺季，拓展客户群体及销售渠道，争取全年扭亏为盈 [7] 资本开支与负债管理 - 国内资本开支将呈现下降趋势 [8] - 海外资本开支将是未来方向，与BAF越南农业股份公司合作在越南建设楼房养殖项目 [8] - 公司未制定四季度及明年具体降负债目标，但长期目标是将资产负债率降至50%以下 [11] 联农助农业务 - 公司推出2026年农户仔猪直联合作方案，提供多种定价方式及全链条服务 [12] - 未来将持续对外输出技术和服务，实现与农户的深度合作与技术赋能 [12] 生产成绩提升原因 - 猪群健康水平改善，提高后备猪进群标准，在蓝耳病、PED等核心疾病防控取得进展 [15] - 人员管理和技术路径优化，遵循"防大于治"原则，降低疫病扩散风险和药费投入 [15] 其他进展 - 港股上市项目处于中国证监会备案环节，按流程推进 [16]

公司2025年9月及1-9月销售业绩 - 2025年9月销售商品猪557.3万头，同比增长11.05% [1] - 2025年9月商品猪销售均价12.88元/公斤，同比降低30.94% [1] - 2025年9月商品猪销售收入90.66亿元，同比降低22.46% [1] - 2025年1月至9月累计销售商品猪5732.3万头，同比增长27.0% [1] - 2025年1月至9月累计销售仔猪1157.1万头，同比增加151.2% [1] 养殖成本与降本增效路径 - 2025年9月生猪养殖完全成本降至11.6元/公斤左右，计划年底降至11元/公斤 [2] - 成本下降来源于生产成绩改善与单位期间费用下降 [2] - 核心降本路径包括种猪育种、健康管理以及缩小内部场线间成本离散度 [2] 产能优化与质量管控措施 - 截至2025年9月末，能繁母猪存栏调减至330.5万头，短期内不考虑新增母猪 [3] - 通过有序淘汰低产低效母猪持续优化能繁母猪群质量 [3] - 8月末育肥猪销售均重已降至120kg，并全面停止向二次育肥客户销售育肥猪 [3] 未来财务表现与业务展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为1446.10亿元、1554.93亿元、1606.91亿元 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为184.71亿元、249.16亿元、300.57亿元 [4] - 预计2025-2027年EPS分别为3.38元、4.56元、5.50元，对应PE分别为14.69倍、10.89倍、9.03倍 [4] - 出栏增长与成本优势扩大，屠宰业务产能利用率提升，有望在政策背景下构筑竞争优势 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司正从高成长发展阶段步入高质量发展阶段，通过出栏增长和持续扩大的成本优势，有望在“反内卷”政策背景下构筑竞争优势 [4] 销售业绩 - 2025年9月销售商品猪557.3万头，同比增长11.05% [1] - 2025年9月商品猪销售均价为12.88元/公斤，同比降低30.94% [1] - 2025年9月商品猪销售收入为90.66亿元，同比降低22.46% [1] - 2025年1月至9月，公司共销售商品猪5732.3万头，同比增长27.0% [1] - 2025年1月至9月，公司销售仔猪1157.1万头，同比增加151.2% [1] 成本控制优势 - 2025年9月公司生猪养殖完全成本已降至11.6元/公斤左右，并计划在年底降至11元/公斤 [2] - 成本下降来源于生产成绩改善与单位期间费用下降 [2] - 核心降本路径包括种猪育种、健康管理以及人才与管理优化 [2] - 通过缩小内部场线间的成本离散度，推动整体成本持续下降 [2] 产能优化策略 - 截至2025年9月末，公司能繁母猪存栏已调减至330.5万头，短期内不考虑新增母猪 [3] - 公司通过有序淘汰低产低效母猪，持续优化能繁母猪群质量 [3] - 公司前期持续降低出栏体重，8月末育肥猪销售均重已降至120kg [3] - 公司已全面停止向二次育肥客户销售育肥猪，积极配合相关部门构建管控体系 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为1446.10亿元、1554.93亿元、1606.91亿元 [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为184.71亿元、249.16亿元、300.57亿元 [4] - 预计公司2025-2027年EPS分别为3.38元、4.56元、5.50元 [4] - 对应2025-2027年PE分别为14.69倍、10.89倍、9.03倍 [4] 财务表现展望 - 预计营业收入增长率2025E为4.83%，2026E为7.53%，2027E为3.34% [10] - 预计归属母公司净利润增长率2025E为3.30%，2026E为34.90%，2027E为20.63% [10] - 预计毛利率从2025E的19.46%提升至2027E的24.74% [10] - 预计净利率从2025E的13.28%提升至2027E的19.46% [10]

猪价近期表现及驱动因素 - 生猪价格于10月30日反弹至12.51元/公斤，单日上涨0.18元/公斤，相比10月中旬最低点累计上涨约1.5元/公斤 [1] - 短期价格上涨由季节性消费回暖与二次育肥情绪升温共同驱动 [1] - 猪价上涨将抬高二次育肥成本，需关注二次育肥进场持续性 [1] 行业产能去化趋势 - 全国能繁母猪存栏量连续3个月下降，9月底为4035万头，较去年年末高点减少45万头 [2] - 头部企业积极响应产能调控，牧原股份9月末能繁母猪存栏330.5万头，相比6月末调减12.6万头 [2] - 政策调控已进入全面落实阶段，涉及产能调控、出栏体重和资金环保等要求 [2] 行业长期展望 - 近期猪价重心下移导致养殖亏损程度加深，叠加产能调控政策推进，行业产能去化预期增强 [1] - 产能去化有望推动长期猪价中枢上移 [1] - 政策引导下的产能调控是未来核心旋律，落后产能去化预期提升，优质产能成本优势将凸显并在调控后获得更好盈利弹性 [2]

文章核心观点 - 建材行业正面临需求疲软、价格下跌、盈利大幅下滑的严峻挑战，行业处于深度调整期 [3][7] - 为应对困境，行业在政策引导下正通过严格产能调控、培育新兴市场和加快绿色低碳转型三大路径，向高质低碳方向发展 [5][8][10][14] - 头部企业通过淘汰落后产能、跨界布局新产业和出海发展等策略积极转型，以重塑竞争秩序并寻找新的增长点 [8][11][12][13] 严控产能应对低迷市场 - 行业盈利水平急剧恶化：2024年国内水泥全行业利润为266亿元，较2019年历史高点（1867亿元）下降约九成；2024年水泥行业利润同比降幅达18.8% [7] - 市场需求持续萎缩：2025年1月至9月国内水泥产量仅为12.59亿吨，同比下降达5.2%，需求规模已回落至2010年前水平；产品价格持续走低，例如2025年8月中旬P.O 42.5散装水泥价格达到全年最低的267.11元/吨 [7] - 企业间分化严重：中小企业产能利用率不足50%，亏损面已超55% [7] - 产能淘汰力度加大：2025年1月至9月，停产水泥熟料总产能约118,000吨/日，较2024年同期的99,600吨/日淘汰幅度扩大；预计2025年至2026年将淘汰水泥产能1亿吨，占总产能的10% [8][9] - 行业集中度提升：前十大企业熟料产能集中度从56.5%已升至65%以上 [9] - 政策强力引导：要求严禁新增熟料产能，并执行强制性错峰生产，头部企业停窑执行率超80% [8] 提质创新培育新兴市场 - 企业积极进行业务多元化转型：例如海螺新材收购同行公司股权，并加快发展铝材、SCR（选择性催化还原）、生态家居等新兴产业以优化产业布局 [11] - 头部企业跨界投资寻求新增长点：如上峰水泥投资19亿元入股电子级多晶硅龙头鑫华半导体；中国建材设立150亿元产业基金投向光伏玻璃、碳纤维等领域 [12] - 向产业链上下游延伸：水泥行业通过横向拓展砂石骨料，纵向延伸至混凝土等相关产业，利用协同效应获得竞争优势 [12] - 加速全球化布局以对冲国内风险：截至2024年底，中国大陆中资水泥企业海外熟料总产能近9300万吨，覆盖20多个国家，较2023年的6465万吨增长约44% [13] - 玻璃行业同样寻求多元化：由传统建筑白玻向超白玻璃及颜色玻璃转型，并向深加工领域延伸；部分头部企业在东南亚及北美等海外市场建厂投产 [13] 绿色低碳提升竞争实力 - 能源结构绿色转型：玻璃行业推进“煤改气”，当前可使用天然气做能源的玻璃在产产能已达到总在产产能的65%，且占比预计将继续增加 [15] - 广泛应用低碳技术：水泥行业正应用碳捕集与利用、智能化管控系统及替代燃料技术，以降低单位产品能耗与碳排放强度 [15] - 绿色金融与碳市场形成激励：引导企业通过技改降低碳排放，水泥绿色工厂与智能工厂占比呈现上升态势，产能集中度提高至68%以上 [15] - 企业实践绿色生产：例如海螺新材利用厂房屋顶建设分布式光伏电站，容量约38兆瓦，2024年光伏发电量达2774万度，电力自发自用比例达到80%以上 [15] - 政策支持绿色生产：国家通过专项补贴、税收减免、绿色金融等措施支持企业扩大绿色生产，逐步淘汰落后产能 [16]