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报告行业投资评级 - 优于大市（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 此轮新消费崛起本质是消费主力在不同经济社会背景下消费理念变迁，近年驱动力来自产品升级创新，需求侧重悦己和情绪消费 [4] - 投资应聚焦产品创新突围、建立强品牌心智的企业，板块选择上美妆个护、珠宝饰品、IP潮玩是重点 [4] 根据相关目录分别进行总结 消费变迁的底层背景 - 经济基础方面，人均不变价GDP自1995年突破万元至2023年达8.4万元，年复合增长率7.7%，1997年市场由卖方过渡到买方市场，最终消费支出对GDP贡献基本在50%以上 [15] - 居民消费能力受财富效应、大件支出等影响，可支配收入增长但消费支出比重下行，受储蓄心理和三大件支出侵蚀，财富效应方面房地产和股市在不同阶段有影响 [19] - 人口素质上，95/00后学历水平更优，1998 - 2023年本科毕业人数CAGR达10.5%，2023年毕业490万人，高等教育毛入学率达60%以上，但结婚率与生育率走低 [22] - 人口迁徙上，2015年前人口从低线到高线城市，之后一线城市常住人口增长降档，2024年北京/上海负增 [26] - 供给侧此前靠渠道和营销驱动，近年需优质产品和服务；需求侧消费者更追求悦己和情绪消费 [31] 产品变迁史 - 消费品类上，不同年代消费动机和重点不同，2024年宠物、潮玩等情绪价值高的产品受追捧，健康类产品上升 [34][36] - 细分品类头部品牌变迁体现国货替代、功能性趋势化和时尚潮流变化 [37] - 服装消费从追求个性到注重健康和性价比，食从方便食品到健康食品，饰品从传统配饰到新世代个性化物品，汽车从桑塔纳到奇瑞QQ再到新能源车 [42][45][49][53] - 未来产品价值需从满足消费者“任务”角度理解，实用价值提升遇技术瓶颈，情绪价值成定价关键，消费倾向小件高频低价 [56] 营销变迁史 - 传播媒介从央视广告到互联网、短视频直播、直播电商，追求触达客群和提升转化率 [63] - 营销方式有效果与品宣之分，不同时期意义不同，呈现钟摆效应 [67] - 不同时代消费者意识形态不同，品牌需更新营销话语体系，否则有舆情风险 [70] - 小红书对新消费崛起有判断价值，可判断热点扩圈、新品起势和监控舆情 [76] 渠道变迁史 - 国内销售渠道从90年代街边商铺到2000年大卖场百货，2010年后电商崛起，2020年后电商进化、本地服务和品质零售业态崛起 [82] - 各品类线上占比整体提升但有分化，传统电商品类、纺服美护、生鲜等品类渗透率不同 [83] - 加盟开店和电商获客成交模式依赖第三方，公私域结合模式解决效率和盈利问题，但需强品牌力 [94] - 渠道应从以供应商价值为主转向以消费者价值为本，如Costco模式 [90] 投资建议 - 短期关注营销渠道驱动有增速拐点的标的，但要判断持续性 [98] - 中期关注产品创新驱动的品牌，判断创新壁垒和增长红利期 [98] - 长期关注强品牌壁垒驱动的品牌，关注品牌力维护和市场竞争格局 [98] - 细分板块上，美妆个护、黄金饰品、IP潮玩是重点，推荐登康口腔、毛戈平、泡泡玛特等公司 [100][101]

新消费行业表现 - 2025年老铺黄金凭借宫廷古法制金工艺和高颜值设计引发全民抢购热潮 [1] - 蜜雪冰城3月3日港股上市创下融资认购倍数和金额历史记录 成为新一代冻资王 [1] - 潮流玩具领域Labubu以108万元天价成交 泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团等头部标的轮番上涨 [1] - 6月16日-20日新消费板块调整：泡泡玛特周跌12.11% 老铺黄金跌13.34% 蜜雪集团跌6.46% [2] 创新药行业表现 - 国产创新药获国际认可 中证创新药产业指数年内涨10.97% 中证香港创新药指数涨50.9% [1] - 6月16日-20日创新药板块回调：中证创新药产业指数跌5.42% 中证香港创新药指数跌8.53% [2] 基金经理对新消费的观点 - 南方香港优选基金熊潇雅2023年Q1布局泡泡玛特 看好其海外盈利模式拓展空间 海外门店快速盈利验证判断 [5][6] - 易方达消费精选萧楠2021年Q3重仓泡泡玛特(4.48%) 2022年底减持至0.75% 2024年持仓占比回升至4.09% [7] - 大成优选戴军认为泡泡玛特等属于泡沫定价 将短期潮流风口等非持续变量过度资本化 [8] 基金经理对创新药的观点 - 国富深化价值刘晓2024年底布局科伦博泰生物-B 认为创新药爆发源于工程师红利但需警惕单一大品种估值透支 [10] - 景顺长城品质投资詹成持有特保生物 看好国内药企研发效率高于海外 引进临床产品至海外开发的模式 [11] 投资策略分析 - 基金经理选股差异取决于投资风格 成长股猎手与稳健策略并存 [13] - 个人投资者需构建自身框架 避免盲目跟风高波动板块 在认知边界内理性布局 [14]

核心观点 - 消费市场正经历深刻变革，2025年新消费领域呈现多样化发展趋势，为投资者带来丰富投资机会 [1] 消费趋势展望 - 精神消费成为重要趋势，潮玩市场是典型代表，中国人均GDP在2019年超过1万美元推动需求从物质转向精神层面 [2] - 性价比消费在经济增速放缓背景下兴起，零食量贩折扣业态通过渠道变革提升效率，满足消费者精打细算需求 [2] - 消费品牌出海成为企业重要选择，中国消费品企业凭借国内成就和国际实力加速拓展海外市场 [2] 新消费投资机会 潮玩 - 潮玩具备消费+情感+收藏+社交属性，全球玩具市场规模2023年达7731亿元，中国份额仅占14%但提升空间大 [3] - 中国潮玩企业依托制造能力和IP资源加速出海，东南亚市场表现良好，未来有望拓展欧美市场 [3] 休闲零食 - 零食量贩折扣业态兴起，2024年中国休闲食品饮料零售市场规模达37380亿元，预计2029年达49477亿元 [4] - 新零售业态通过优化供应链和运营模式提供高性价比产品，满足"多快好省"需求 [4] 国货化妆品 - 2024年中国美妆个护市场规模5372亿元，国货品牌通过提升质量和品牌形象在国际市场崛起 [4] - 个护行业国产化趋势明显，外资品牌份额下降，内资品牌通过创新和渠道拓展快速崛起 [4] 黄金珠宝 - 金价上涨推动黄金饰品需求，低克重产品因预算限制更受青睐，古法黄金工艺增添文化内涵和审美价值 [5] - 行业进入产品驱动阶段，差异化品牌因"悦己"需求增加迎来发展机遇 [5]

新消费市场格局变化 - 河南品牌如蜜雪冰城、巴奴火锅、锅圈食汇等正成为新消费市场的重要力量，与卫龙、好想你等共同形成集群效应 [4][5] - 湖南品牌如文和友、茶颜悦色、虎头局等曾是新消费顶流，但近年面临扩张受阻、经营困境等问题 [6][11][12] - 蜜雪冰城全球门店达46479家，海外门店数量是茶颜悦色的近7倍，市值约2000亿港元 [15][16] 河南品牌发展现状 - 蜜雪冰城2024年全球门店总数46479家，雄踞全球茶饮之首 [15] - 巴奴火锅2025年6月直营门店145家，较2021年增长74.7%，2024年营收23.07亿元，净利润1.23亿元 [17] - 胖东来2024年销售额近170亿元，员工平均月收入9000多元，2024年5月至2025年5月上热搜12次 [17] 豫商发展路径特点 - 河南品牌对资本态度谨慎：蜜雪冰城成立23年后才融资，胖东来至今零外部融资 [20] - 不依赖流量营销：蜜雪冰城自建供应链，胖东来谢绝直播，专注产品和服务 [24][25] - 依托河南本地市场：河南生产全国1/10粮食、1/2火腿肠、1/3方便面、1/4速冻面点，为品牌提供发展基础 [28] 消费市场逻辑转变 - 湖南品牌依靠流量引爆点崛起，但产品力不足导致后劲乏力 [37][39] - 河南品牌注重产品力和性价比：巴奴聚焦毛肚和菌汤，蜜雪冰城坚持低价策略，胖东来强调服务品质 [40][41] - 消费回归理性后，商品品质、性价比和真实价值成为关键 [38] 河南品牌面临的挑战 - 巴奴卷入"假羊肉"风波和创始人言论争议 [43] - 白象被质疑包装设计虚假宣传 [43] - 蜜雪冰城面临食品安全舆论压力，胖东来遭遇网红打假 [43]

报告核心观点 - 海外不确定性尚存，国内基本面夯实，中国资产配置价值提升，新产业景气酝酿积极变化，市场环境可类比2019年下半年，应凝聚新共识布局新成长 [4] 市场回顾 全球资产 - 2025年以来全球经济政治格局不确定性增加，特朗普政策、关税博弈和地缘冲突加剧资产波动 [10] - 截至6月13日美元指数下跌至98.1，多数非美货币升值，欧元相对美元升值12.1%，离岸人民币相对美元升值1.9% [10] - 黄金领涨大类资产涨幅达30.7%，全球权益分化，韩股、港股领涨，美股偏弱，中外债市分化，部分农产品价格小幅下跌 [12] A股市场 风格 - 上半年A股小盘风格显著占优，北证50和万得微盘股指数涨幅居前，大盘及红利偏震荡 [19] 行业 - 上半年行业表现新旧分化，有色金属、美容护理等行业涨幅居前，新兴产业赛道活跃度提升，稳定币等概念涨幅超20% [20] 资金 - 中长线资金稳市力量增强，2024 - 2025年权益配置比重提升，ETF成平抑市场波动重要渠道 [24] - 市场赚钱效应提升，主动权益基金业绩和打新收益率向好修复，北交所、科创板打新收益提升明显 [27] 市场环境 海外基本面 - 外部不确定性中长期仍存反复风险，关税、财政压力、地缘局势为关注重点 [33] - A股已修复4月关税冲击，银行、农业等行业和概念表现居前，部分制造出口链未完全修复 [34] - 弱美元周期利好新兴市场股市，本轮美元指数回落，新兴市场指数和A股、港股上涨 [40] - 地缘冲突影响风险偏好、大宗商品价格和军工产业景气，黄金有配置价值，原油波动加大 [45] 国内基本面 经济指标 - 2025年一季度实际GDP同比增长5.4%，外需、内需和生产指标有韧性，地产仍低迷 [48] 产业与消费 - 高技术产业和装备制造业发展，居民消费新趋势涌现，以旧换新和悦己消费增长快 [52] 政策 - 政策工具箱储备足，过往三年政策密集发力预期强，下半年政策预期或提升 [55] 无风险利率 - 下半年无风险利率或延续低位震荡，人民币汇率有望双向波动 [56] 企业盈利 - 2025Q1实体企业盈利增速转正，TMT、家电汽车和部分周期制造行业盈利改善 [62] 结构机会 景气线索 宏观视角 - 2025年以来科技、制造、消费新动能壮大，高技术产业、装备制造发展，居民消费新动能释放 [71] 财报视角 - 2025Q1电子、计算机等行业营收增长较快，盈利表现占优，部分行业预测净利润提升 [73] AI科技 - 2025年以来国产AI技术创新加快，算力硬件和软件服务领域景气度高 [76] 装备制造 - 2025年1 - 5月装备制造业增加值高增长，智能制造和政策支持行业景气改善 [79] 新消费 - 以旧换新政策推动相关商品零售增长，悦己消费等新趋势向好，服务消费场景拓宽 [71] 融资线索 - 2025年1 - 5月A股IPO金额同比增26.5%，并购重组数为去年3.3倍，科技创新债新政出台，中资赴港上市同比增31%，融资资源向新质生产力聚集 [66] 投资展望 市场环境 - 2025年市场环境可类比2019年下半年，外部有不确定性，国内盈利修复，新兴产业景气向上 [4] 布局主线 - 布局科技创新、新消费、先进制造、有色金属四条主线，红利策略具逢低布局价值 [4]

港股市场表现 - 6月25日早盘港股三大指数集体高开 恒生指数涨0.62%至24327.82点 恒生科指涨0.9% 国企指数涨0.74% [1] - 盘面呈现普涨格局 科网股 券商股 新能源车企 新消费概念均表现活跃 [1] - 恒生科技指数ETF（513180）持仓股中 蔚来 中芯国际 地平线机器人 华虹半导体 阿里巴巴涨幅居前 [1] 恒生科技指数ETF资金动向 - 近10个交易日恒生科技指数ETF（513180）获资金净流入16.47亿元 最新规模达285.81亿元创成立新高 [1] - 该ETF在A股同赛道产品中规模与流动性双领先 支持T+0交易 标的指数涵盖稀缺中国核心科技资产 [2] 行业估值与策略观点 - 恒生科技指数当前PE（TTM）处于近10年7.06%历史分位 呈现"上有顶 下有底"震荡格局 [1] - 消费提振政策与科技自立自强战略形成合力 兼具消费基因和硬核科技属性的龙头企业成为政策红利核心受益者 [1] - 指数高弹性 高成长特性叠加历史低估区间 具备较强向上动能 [1][2] 投资工具特征 - 恒生科技指数ETF（513180）为无港股通账户投资者提供布局港股科技龙头的便捷渠道 [2] - 场外联接基金代码分别为013402（A类）和013403（C类） [2]

港股新消费概念股表现 - 奈雪的茶(02150 HK)股价上涨超过3% [1] - 泡泡玛特(09992 HK)股价上涨超过1% [1] - 名创优品(09896 HK)和茶百道(02555 HK)等新消费概念股跟随上涨 [1] 新消费行业整体走势 - 港股新消费概念板块呈现整体走强态势 [1] - 茶饮、潮玩等细分领域公司领涨 [1]

机构调研动态 - 二季度以来新消费赛道吸引上百家公募基金、保险资管、外资等主流投资机构密集调研 [1] - 多家新消费企业涨幅突出，推动机构调研热度上升 [1] 新消费行业特征 - 新消费企业具有较强稀缺性，部分冷门赛道上市公司数量仅一两家 [1] - 行业独特性迫使基金经理改变传统自上而下投资策略 [1] 投资策略调整 - 机构转向通过个股挖掘和深入调研发掘新消费领域投资机会 [1] - 传统行业配置方法在新消费赛道适用性降低 [1]

新消费投资热潮 - 新消费成为资本市场最火热主线之一 涵盖潮玩IP 宠物经济 国潮黄金 新茶饮等领域 [1] - 二季度以来新消费赛道多点开花 多家企业涨幅突出 吸引上百家主流投资机构密集调研 [1] - 新消费企业独特性迫使基金经理改变投资策略 部分冷门赛道上市公司数量仅一两家 需通过个股挖掘发掘机会 [3] 黄金珠宝行业表现 - 潮宏基二季度被178家机构调研3次 包括39家公募 7家保险资管 9家外资 二季度涨幅75.71% 近一年涨幅189.57% [1] - 潮宏基旗下拥有CHJ VENTI FION等品牌 2024年加盟店逆势增长 2025年推进品牌出海 柬埔寨门店经营情况良好 [2] - 周大生吸引223家机构调研15次 包括46家公募 16家保险资管 11家外资 2025年5月新增7家自营门店 [2] 新兴珠宝企业策略 - 曼卡龙二季度被124家机构调研17次 期间涨幅85.05% 近一年涨幅134.61% [2] - 曼卡龙注重研究消费者偏好 关注国际时尚趋势 核心优势在于线上化能力 强调加盟商需具备线上线下结合运营能力 [3] 宠物经济领域 - 中宠股份二季度两次调研吸引221家机构参与 [3] - 天元宠物接受45家企业调研6次 二季度涨幅40.55% 主营宠物窝垫 猫爬架 玩具 服饰 智能用品及食品 [3] 谷子经济与IP运营 - 创源股份二季度接受74家企业调研8次 计划构建多元化IP矩阵 涵盖国风 国漫 国际知名IP [3] - 元隆雅图等泡泡玛特概念股吸引机构争相调研 [3] 新消费投资逻辑 - 新消费研究框架与传统消费有较大区别 行业处于0到1阶段 需跨行业参照 注重产品力而非渠道力 [4] - 国信证券建议沿七大主线挖掘机会 数字经济 悦己消费 情绪价值 大健康 便利经济 平替经济 价值观消费 [4]