市场表现 - 中证主要消费指数(000932)上涨0 05%，成分股珀莱雅上涨2 69%，新诺威上涨1 96%，汤臣倍健上涨1 34%，东鹏饮料上涨1 28%，贝泰妮上涨1 27% [1] - 主要消费ETF(159672)上涨0 13%，最新价报0 78元，盘中换手4%，成交335 68万元，近1年日均成交569 24万元 [1] - 主要消费ETF近2周规模增长156 04万元，新增规模位居可比基金1/5 [2] 白酒行业分析 - 白酒板块分化加剧，报表端将进一步出清，经济刺激政策下行业动销有望改善 [1] - 2025年各酒企目标设定理性稳健，整体报表仍将承压，经营扎实且有大本营市场的公司业绩或将保持稳健增长 [1] - 白酒行业具备穿越周期的韧性，经济及消费刺激政策落地后，商务活动增加，白酒用酒场景增加，板块估值有望修复 [2] 主要消费ETF表现 - 自成立以来最高单月回报为24 35%，最长连涨月数为3个月，最长连涨涨幅为14 00%，上涨月份平均收益率为5 36% [2] - 近1年超越基准年化收益为2 17% [2] - 今年以来最大回撤5 57%，相对基准回撤0 34% [3] 基金特性 - 管理费率为0 50%，托管费率为0 10%，费率在可比基金中最低 [4] - 近1月跟踪误差为0 014%，在可比基金中跟踪精度最高 [5] 估值与权重 - 中证主要消费指数最新市盈率（PE-TTM）仅20 15倍，处于近1年10 36%的分位，估值低于近1年89 64%以上的时间 [5] - 前十大权重股合计占比67 16%，包括伊利股份(9 86%)、贵州茅台(10 39%)、五粮液(9 12%)、牧原股份(6 95%)等 [5] - 贵州茅台权重10 39%，涨跌幅-0 49%，伊利股份权重9 86%，涨跌幅-0 10%，五粮液权重9 12%，涨跌幅0 04% [7]

市场表现 - 中证银行ETF（512730 SH）上涨1 11%，关联指数中证银行（399986 SZ）上涨1 12% [1] - 成分股中浦发银行领涨2 56%，农业银行上涨1 81%，工商银行上涨1 12%，江苏银行上涨1 69%，招商银行上涨1 16% [1] - 浦发银行、上海银行、江苏银行股价创历史新高，重庆银行、中信银行创年内新高 [1] 行业动态 - 市场对银行板块估值修复预期升温，中证银行ETF上行受成分股带动 [1] - 公募基金改革背景下银行板块配置价值凸显，存贷协调发展和"量价"渐趋平衡将改善银行基本面 [1] - 银行板块估值处于历史低位，部分机构投资者已开始增配高股息属性的银行股 [1] 关联产品及个股 - 关联产品：中证银行ETF（512730） [2] - 关联个股包括招商银行（600036）、兴业银行（601166）、工商银行（601398）、交通银行（601328）、农业银行（601288）、江苏银行（600919）、浦发银行（600000）、中国银行（601988）、平安银行（000001）、上海银行（601229） [2]

印巴冲突与军工行业影响 - 印巴停火协议正式生效 巴基斯坦空军在冲突中表现突出 该国为中国主要武器装备出口国 [1] - 人民日报刊文强调加快解放和发展新质战斗力 [1] - 自4月下旬克什米尔枪击事件以来 印巴边境局势持续升温 但历史冲突通常能较快平息 [1] 冲突发展态势分析 - 印巴双方虽展现强硬姿态 但均无意扩大冲突 其他国家呼吁保持克制 [2] - 短期内紧张态势或将持续 但冲突烈度和范围难大规模升级 [2] - 冲突持续对军工、农业等题材有一定催化作用 但对其他大类资产影响有限 [2] 军工行业基本面与投资机会 - 军工上游信息化、新材料领域需求、订单和业绩已现明显好转迹象 板块进入基本面反弹阶段 [2] - 建议关注信息化、新材料、航空发动机、新质新域等投资方向 [2] - 全球军事力量再平衡带来不确定性 军工股"地缘风险溢价"或引发估值重估 [2] - 军工具备超强内贸属性 国际形势验证强实力为军贸奠定长逻辑基础 [2] - 25-27年军工内需外需预计大幅增长 行业发展重要性凸显 [2] 相关港股标的 - 中航科工（02357）、中船防务（00317）、南京熊猫电子股份（00553）等军工板块港股 [3]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业，细分包括化学制剂、生物制药、创新药、胰岛素、医疗设备与耗材、医疗服务、流通、中草医学、生物制品、诊断服务等子行业 - **公司**：甘李药业、通化东宝、荣昌生物、君实、智翔金泰、百奥泰、恒瑞、翰森制药、中国生物制药、石药集团、海思科、新易泰、双成制药、百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰、艾力斯、紫鼎制造、和黄医药、诺诚健华、三生国健、奥赛康、康诺亚、长春高新、一品红、泽璟制药、亿利达、药明康德 纪要提到的核心观点和论据 1. **医药板块整体盈利情况**：2024 年和 2025 年一季度整体盈利能力提升，化学制剂盈利能力不断提升，销售费用率优化明显，2024 年同比下滑 2.4 个百分点；生物制药收入逐步企稳回升，短期利润承压，2024 年增速下滑 1 个百分点，2025 年一季度收入增速同比增长 8 个百分点，扣非净利润 2024 年下滑 30 个百分点，2025 年一季度下滑 18 个百分点[1][2] 2. **化学制剂板块表现**：过去几年持续降本增效，销售费用率显著优化，剔除不可比公司后，A股上市公司整体营收 4126 亿元，同比增长 5%，扣非净利润增长 24%，2025 年一季度收入持平，利润增长 4 个百分点，毛利率略有下降但销售费用率下降更明显推动利润高速增长，创新品种放量和 BD 里程碑收入促进业绩释放[1][3][4] 3. **生物制药板块表现**：短期内利润承压，收入端逐步企稳回升，样本医院数据显示 2024 年营收增速下降 1 个点、2025 年一季度增长 8 个点，2024 年销售、管理、研发费用增速分别为 8%、10%和 -2%，2025 年第 1 季基本恢复正增长，部分公司如长春高新转型及计提减值影响短期业绩[1][5] 4. **创新药企业发展情况**：处于高速发展收获期，样本医院数据显示收入同比增速达 60%，2019 - 2024 年药品注册证书数量显著增加，头部企业运营效率提升，Biotech 公司业绩加速放量，规模效应显现，人均单产稳步提升，研发与销售费用率改善，部分企业扭亏为盈[1][6] 5. **医药基金持仓及估值情况**：2025 年第 1 季报显示医药基金及非医药基金对化学制剂及其他生物制剂重仓显著增加，创新药公司受关注度提升，整体估值处于近几年底部，有投资机会，虽自 2025 年以来已有修复迹象[1][7][8] 6. **胰岛素子板块主要公司表现**：2025 年一季度，甘李药业收入增速 76%，净利润同比增长 100%，通化东宝收入增速 10%，净利润下滑 49%，主要因新一轮胰岛素集采续约，企业间价格差距缩小，甘李药业提价，通化东宝降价，国产胰岛素报价积极，甘李药业 6 款品种全部入选且提价，股价表现强劲[1][10] 7. **创新药及生物制剂板块发展趋势**：2025 年一季度进入收获阶段，荣昌生物、君实等公司亏损收窄，核心产品上市加速盈利能力提升，未来三年内预计呈现良好发展趋势[1][11] 8. **创新药龙头企业商业化阶段发展情况**：选取 12 家代表性公司统计，营业收入从 2019 年的 67 亿元提升到 2024 年的 520 亿元，剔除干扰因素后 2024 年同比增速达 60%，人均单产显著提升，如百济神州从 2023 年的 373 万元提高到 600 万元，信达从 191 万元提高到 275 万元，销售团队建设趋于稳定，规模效应显现[13][14] 9. **研发与销售费用变化**：12 家公司 2019 - 2024 年研发费用增速绝对值快速下降，销售费用从 152%高增长稳定至 27%左右，整体研发费用率从 186%降至 48%，销售费用率从近 60%降至 36%，部分公司扭亏或减亏，未来有望扭亏并快速盈利[15] 10. **2025 年一季度主动型公募基金持仓情况**：医药板块重仓股占总体重仓股比例为 10%，较 2024 年四季度增长 0.33 个百分点，扣除医药基金后，重仓比例为 4.3%，较 2024 年四季度下降，整体持仓比例处于历史较低水平，生物制剂和化学制剂持仓金额显著增加，创新药持仓数量显著提升[16][17] 11. **医药基金和非医药基金关注点差异**：2025 年一季度，医药基金对化学制剂和其他生物制品持仓比例分别提升 5.6 个和 4.4 个百分点，外资资金对化学制剂超配 16 个百分点，比去年四季度增加 6 个百分点，CXO 超配 10 个点，比去年一季度下降；非医药基金主要关注医疗设备、医疗耗材及生物制品等领域，医疗设备超配 8.8 个点，比去年四季度下降约 4.2 个百分点[18] 12. **各类基金持仓个股变化**：2025 年一季度，医药基金前 15 大成长股中有 11 个是创新公司；非医药基金增持最多的是恒瑞医药、百济神州及药明康德，恒瑞在非医药基金中持仓量增加，在医药基金中持仓量下降，百济神州在部分其他类型资金中表现不一致[19] 13. **医疗设备与耗材领域资金配置情况**：非医药基金对医疗设备与耗材领域关注度更高，医疗设备超配 8.8 个点，相比去年四季度 13 个百分点有所下降，还重点配置生物制品、CXO 及医疗耗材等，化学制剂在非医保基内处于低配状态[20][21] 14. **医疗行业估值变化趋势**：自 2010 年以来跑赢大盘，2021 年高点后逐步收窄，2025 年以来九个子板块上涨，涨幅最大的是生物制品、生物制剂及诊断服务，化学制剂集中于创新药，诊断服务受益于 AI 诊断信息准确度提升，医疗服务、流通、中草医学等有所下降，化学与生物制剂处于近三年相对底部位置，今年开始回升，如生物产品 PE 从年初约 21 倍涨至 26 倍，同比增长 26%，今年以来估值修复明显[22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 推荐标的分为 Pharma 和 Biotech 两类，Pharma 领域推荐恒瑞、翰森制药等，Biotech 领域推荐百济神州、信达生物等，这些公司在各自领域有较强竞争力，核心产品具备良好商业化潜力与疗效优异性[9] - 分析 15 家样本公司发现，2024 年全年收入增速为 8%，归母净利润增速为 8%，百亿收入级别以上头部企业收入增速为 3%，不足百亿规模企业持平，利润端上，百亿规模以上企业增长 15%，不足百亿规模企业下滑 33 个百分点，期间费用率下降 0.8 个百分点，百亿规模以上仿制药企业下降 1.4 个百分点，不足百亿规模仿制药企业增加 4.2 个百分点，高壁垒属性和创新转型的头部企业表现更亮眼[12]

报告行业投资评级 - 优于大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 25Q1业绩同环比下滑，寻找相对确定性投资机会，宏观预期及需求改善将助推板块估值修复，多家上市公司披露增持回购政策凸显投资价值 [4] - 补库需求未释放，煤价维持震荡，短期有望止跌后震荡，中长期2025年动力煤价格呈U型走势，夏季旺季或上行 [4] - 终端需求预期偏弱，焦煤价格下跌，宏观预期改善下煤焦钢价格有望震荡反弹 [4][5] - 2024年9月政治局会议开启经济支持新篇章，煤炭板块基本面底部确认，煤炭股红利价值有望凸显，重点看好双焦弹性、优质分红、长期增量三个方向 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业数据跟踪 价格梳理：动力煤焦煤价格下跌，下游产品涨跌不一 - 煤炭价格：动力煤价下跌，炼焦煤价下跌，高低热值煤价较前值上涨，动力煤&炼焦煤长协价有跌有平，坑口无烟煤价有平有跌，焦炭&喷吹煤价有平有跌 [9][11][14][16][23][27] - 下游价格：产品价格分化，卷螺差上涨，焦煤下游螺纹钢价格下跌、卷螺差上涨，化工煤下游尿素价格持平、甲醇价格下跌，水泥价格下跌、聚乙烯价格下跌 [29][31][34] 供需分析：铁路调入量上升，国内外运价分化 - 煤炭发运：秦皇岛港铁路调入量上升，港口吞吐量下降 [36][38] - 动力煤需求：秦皇岛锚地船舶数减少，预到船舶数持平 [40] - 煤炭运费：国内运价下跌、国际运价下跌 [41] 库存分析：南北港口动力煤库存减少，下游双焦库存分化 - 港口总库存：南、北方主流港口库存减少，主流港口合计库存减少 [45] - 动力煤库存：秦皇岛库存增加，煤炭重点电厂库存增加 [46] - 下游双焦库存：247家钢铁企业炼焦煤库存增加、焦炭库存减少 [50] - 焦化企业产能利用率：不同规模焦化企业产能利用率有涨有跌 [52] 国际煤炭市场：海外煤价分化，动力煤焦煤内外价差扩大 - 海外动力煤价格：纽卡斯尔港FOB动力煤价下跌，IPE鹿特丹煤炭价下跌，澳大利亚峰景焦煤到岸价上涨，甘其毛都焦精煤场地价格下跌 [54] - 内外煤炭价差：动力煤内外价差扩大、主焦煤内外价差扩大 [57] 行情回顾：板块上涨，跑输大盘 - 截至2025年5月9日，上证综指本周上涨1.92%，煤炭板块本周上涨1.52%，跑输大盘 [59] 本周重要事件回顾 行业新闻 - 2025年4月份，澳大利亚北昆士兰三大码头煤炭出口总量为936.79万吨，同比下降16.65%，环比下降18.65% [66]

报告行业投资评级 - 银行行业评级为强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - “顺周期 + 高股息”，政策组合拳推动板块估值修复，板块股息价值吸引力大，以 24 年分红额计算目前板块平均股息率 4.49%，相对无风险利率溢价水平处历史高位且走阔，类固收配置价值持续 [3][14] - 关注成长性优异及受益于政策实效的区域行，区域经济修复或提升盈利端向上弹性，预期改善对股份行的催化值得期待，重点观察地产和消费领域政策支持力度及修复情况 [3][14] - 目前板块静态 PB 仅为 0.65 倍，对应隐含不良率超 15%，安全边际充分 [3][14] - 个股维度推荐基本面稳健、受益于政策预期修复的区域行（成都、长沙、苏州、常熟、宁波），关注股份行困境反转预期下的配置机会（兴业、招行），高股息个体（工行、建行、上海）配置价值突出 [3][14] 行业热点跟踪 盈利情况 - 截至 4 月末，42 家上市银行 2025 年 1 季报披露完毕，25 年 1 季度上市银行净利润同比负增 1.2%，增速较 24 年下降 3.5pct，个股分化持续，部分银行盈利保持较快增长 [3][5] - 25 年 1 季度上市银行营收增速较 24 年下行 1.8 个百分点至 -1.7%，净利息收入和中收表现积极、降幅收窄，其他非息增速明显下行成营收拖累因素 [3][5] - 展望 2025 年后续季度，板块盈利端波动有望逐步修复，利差业务和中收积极信号有望持续，全年营收增速低点或已出现，支撑板块盈利平稳增长 [3] 净息差水平 - 截至 1 季度末，上市银行 25Q1 单季度年化生息资产收益率环比 24Q4 下降 19BP 至 2.92%，单季度年化计息负债成本率环比 24Q4 下降 15BP 至 1.69% [9] - 资产端定价是决定息差水平的核心因素，当前 LPR 降低等问题持续冲击资产端定价水平，负债成本红利释放可缓和息差下行趋势，未来需关注负债成本红利释放进度及货币政策影响 [9] 资产质量 - 上市银行资产质量整体保持稳健，A股 上市银行 25Q1 不良率环比 24 年末下降 1BP 至 1.22%，拨备覆盖率环比 24 年末下降 2.13pct 至 238%，拨贷比环比 24 年末下降 5BP 至 2.90% [10] - 分机构类型看，国有大行、股份行、城商行和农商行 25Q1 不良率分别环比 24 年末变化 1BP/1BP/2BP/7BP 至 1.27%/1.20%/0.82%/1.01%，西安银行、重庆银行和江苏银行改善幅度居前列 [10] 市场走势 国内银行板块 - 2025 年 4 月，银行板块下跌 0.06%，跑赢沪深 300 指数 2.94 个百分点，按中信一级行业排名，在 30 个板块中位列第 5 位 [3][27] - 个股方面，A股 银行股表现分化，渝农商（12.66%）、重庆（10.20%）、青岛（7.58%）涨幅位于上市银行前三 [27] 海外银行板块 - 报告展示了美国、欧洲、日本、香港部分银行的股价、总市值、ROA、ROE、PB 及涨跌幅等数据 [29] 宏观与流动性跟踪 宏观经济 - 4 月制造业 PMI 为 49%，环比减少 1.5 个百分点，大/中/小企业 PMI 分别为 49.2%/48.8%/48.7%，较上月分别变化 -2pct/-1pct/-1pct [3][38] - 25 年 3 月 CPI 同比为 -0.1%，较 25 年 2 月上升 0.6pct，服务价格上升支撑作用明显；PPI 同比为 -2.5%，降幅环比扩大 0.3pct，原材料价格调整致装备制造及消费制造板块价格回落 [38] 流动性 - 政策利率方面，4 月 1 年期 LPR 和 5 年期 LPR 环比持平于 3.10%/3.60% [3][44] - 4 月市场利率下行，银行间同业拆借利率 7D/14D/3M 较上月分别变化 -40.3BP/-48.4BP/-17.5BP 至 1.74%/1.79%/2.08% [3][44] - 4 月国债收益率下行，1 年期国债收益率较上月下行 7.8BP 至 1.46%，10 年期国债收益率较上月下行 18.9BP 至 1.62% [3][44] 信贷及社融数据 - 2025 年 3 月新增人民币贷款增加 3.64 万亿元，同比多增 5500 亿元，余额同比增速 7.4%，分部门看，住户和企（事）业单位贷款均有增加 [3][46] - 2025 年 3 月社会融资规模增量为 5.89 万亿元，比上年同期多 10559 亿元，社融余额同比增速为 8.4%，M0 同比增长 11.5%，M1 同比增长 1.6%，M2 同比增长 7.0%，增速较上月持平 [3][50] 个股推荐 区域行 - 成都银行享区域资源禀赋，预计 25 - 27 年 EPS 分别是 3.26/3.58/3.98 元，对应盈利增速分别是 7.6%/9.8%/11.1%，维持“强烈推荐”评级 [52] - 长沙银行区域优势明显，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 2.05/2.20/2.38 元，对应盈利增速分别为 5.3%/7.1%/8.5%，维持“推荐”评级 [55] - 苏州银行区域禀赋突出，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 1.22/1.33/1.46 元，对应盈利增速分别为 7.8%/8.9%/9.5%，维持“强烈推荐”评级 [58] - 常熟银行看好零售和小微业务，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 1.46/1.68/1.91 元，对应盈利增速分别为 15.3%/15.0%/13.7%，维持“强烈推荐”评级 [62] - 宁波银行零售转型高质量发展，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 4.38/4.83/5.34 元，对应盈利增速分别为 6.5%/10.3%/10.7%，维持“强烈推荐”评级 [66] 股份行 - 兴业银行“商行 + 投行”打造差异化经营，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 3.77/3.93/4.14 元，对应盈利增速分别为 +1.3%/+4.5%/+5.3%，维持“强烈推荐”评级 [70] - 招商银行短期承压不改业务韧性，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 6.01/6.25/6.54 元，对应盈利增速分别为 2.2%/3.9%/4.7%，维持“强烈推荐”评级 [72] 高股息个体 - 工商银行经营稳健，高股息属性突出，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 1.03/1.06/1.09 元，盈利对应同比增速 0.7%/2.3%/3.4%，维持“推荐”评级 [75] - 建设银行优质国有大行，关注股息价值，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 1.36/1.40/1.46 元，盈利对应同比增速 1.1%/3.0%/4.3%，维持“推荐”评级 [78] - 上海银行估值具备安全边际，关注公司股息价值，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 1.72/1.82/1.92 元，对应盈利增速分别为 3.6%/5.7%/6.0%，维持“推荐”评级 [81]

报告核心观点 - 维持2025年度策略投资思路，认为25Q2是地产板块估值磨底阶段，当跟踪到5月销售基本面淡季不淡且房企2024年利润逐步筑底、利空出尽时，地产板块估值或达底部并具反弹潜力；少部分房企2025年盈利可能提前改善；地产板块利多因素主要来自政策，积极政策表态会给低估值、低配置的地产板块带来投资机会；维持“周期底部优选最优质的房企”观点并给出投资建议 [1][2][3][4] 各部分总结 维持2025年度策略投资思路 - 3月12日报告提出25Q2是地产板块估值磨底阶段，对Q2利空因素的看法决定地产板块估值下限，5月销售基本面淡季不淡且房企2024年利润逐步筑底、利空出尽时，地产板块估值或达底部并具反弹潜力 [1] - 复盘历次周期地产板块股价和房价表现，房企估值拐点受价格变化影响早于盈利改善，因房企利润结算受竣工影响有滞后，资产价格修复从房企取消降价销售策略开始，对报表影响体现在计提减值压力减少、销售利润改善、结算盈利改善上 [1] - 少部分房企2025年盈利可能提前改善，特点为前期计提减值充分、项目聚焦核心30城、开发业务收缩较快且非开发业务利润打底，典型案例有华润置地和新城控股 [2] 边际催化 - 地产板块利多因素主要来自政策，关税谈判不确定性加剧政策拉动以地产为代表的内需行业的确定性 [3] - 4月12日中国房地产报文章标题明确止跌回升，积极政策表态会给低估值、低配置的地产板块带来投资机会 [3] 投资建议 - 维持“周期底部优选最优质的房企”观点，考虑到25Q2地产板块交易策略强于基本面变化，继续推荐华润置地、华润万象生活、滨江集团等优质企业，看好信达地产、城投控股、城建发展、我爱我家等低配、阻力小的标的 [4]

报告行业投资评级 报告看好券商板块 [8] 报告的核心观点 1Q25券商板块归母净利润同比增长83%，高景气度下盈利能力与估值存在预期差，在政策端发力稳市和监管定调行业格局背景下，推荐并购重组和业绩弹性两条投资主线 [3][8] 根据相关目录分别进行总结 概况：资产双位数扩表，业绩同比高增，经营效率提升 - 1Q25券商板块归母净利润同比增长83%，环比增长19%，经纪及自营表现较好；证券主营收入中，轻资本业务收入535亿元，同比增长27%，环比下降21%；资本金业务收入591亿元，同比增长44%，环比下降8% [3][14] - 业绩归因于自营及经纪业务，自营业务收入同比增长45%，经纪业务收入同比增长49% [15] - 1Q25末券商板块总资产13.1万亿元，归母净资产2.7万亿元，较上年末增长9%；融资类资产2.0万亿元，其中融出资金1.6万亿元，较上年末增长9%；金融投资资产6.6万亿元，较上年末增长7%，占总资产的51% [17][19] - 1Q25券商板块经营杠杆3.83倍，同比下滑0.1倍，融资类资产增速快于投资类资产导致整体杠杆率下滑 [20] - 1Q25券商板块ROE均值1.61%，同比增加0.6个百分点；管理费同比增长16%，管理费率从50%下滑至47%；员工总数同比减少6700多人，人均薪酬同比增长1%，人均创利同比增长23% [23][24] - 1Q25行业总资产、归母净利润CR5分别为45%、54%，较2024年分别提升3.4、6.4个百分点；细分业务方面，中小券商业绩基数低、弹性大，大型券商业绩稳定性相对较高 [25] - 1Q25市场交投活跃度保持万亿以上水平，1 - 3月沪深北日均成交额1.75万亿元，同比增长71%；两融日均余额1.88万亿元，同比增长21%；2025年4月市场交投及两融余额环比略有下滑，但仍维持万亿以上水平 [32] 轻资本业务：经纪零售业务发力，投行IPO持续缩量 - 1Q25市场日均股基成交额1.75万亿元，同比增长71%，券商板块经纪业务收入同比增长49%，预计结构变化和佣金率下行导致收入跑输市场成交 [36] - 1Q25市场IPO规模同比下降26%，再融资同比增长68%，行业格局改变，国泰海通IPO市占率超越中信证券成为行业首位，中信证券再融资市占率、债承市占率稳居行业第一 [37] - 1Q25券商资管业务收入同比下降3%，公募业务成为券商利润稳定器，建议关注参控股ETF规模优势券商 [4][39] 资本金业务：投资收益率显著改善，融资成本压降驱动利息净收入增长 - 1Q25末券商金融投资资产较上年末增长7%，其他权益工具投资较上年末增长16%，投资资产维持扩表，OCI为主要增配方向；年化投资收益率5.13%，同环比改善 [8] - 1Q25末券商板块信用类资产1.97万亿元，较上年末增长7%；其中融出资金1.62万亿元，较上年末增长9%；资金成本年化2.60%，同比下降0.47个百分点，较2024年下降0.19个百分点，融资业务扩表和资金成本压降共同驱动利息净收入增长 [8] 投资分析意见&估值 - 高景气度下券商板块盈利能力和估值存在预期差，推荐两条投资主线：并购重组逻辑推荐中国银河A + H、中金公司A + H、广发证券、中信证券、国泰海通；业绩弹性逻辑建议关注业绩对交投敏感性高、客户入金优势稳固的东方财富、招商证券，以及资金充足且估值较低的华泰证券 [8]

小赛道公司表现 - 港股和A股市场涌现一批"小赛道"高增长个股 包括食品饮料赛道的盐津铺子 万辰集团 宠物经济赛道的中宠股份 美容护理赛道的百亚股份 润本股份 锦波生物 这些公司股价在4月29日均创历史新高 [1] - 万辰集团2025年第一季度营业收入108.21亿元 同比增长124.02% 归属净利润2.15亿元 同比提升3344.13% 去年四季度以来股价涨幅超260% [2] - 若羽臣2024年营收17.66亿元 同比增长29.26% 归母净利润1.06亿元 同比增长94.58% 2025年第一季度营收5.74亿元 同比增长54.16% 归母净利润2742.2万元 同比增长113.88% 去年四季度以来股价涨幅超254% [3] - 登康口腔去年四季度以来涨幅超70% 基金合计持股比例达43.61% 润本股份涨幅超60% 百亚股份涨幅超25% [3] 公募基金持仓 - 恒越匠心优选一年持有 申万菱信乐融一年持有 银华品质消费 海富通消费优选等消费主题基金年内收益回报均超20% [1] - 财通基金 易方达基金 富国基金等去年四季度买入万辰集团 [2] - 兴证全球基金重仓若羽臣 富国基金 华宝基金 南方基金增持登康口腔 银华基金重仓润本股份 交银施罗德基金 大成基金重仓百亚股份 [3] - 恒越匠心优选一年持有年内收益率超30% 前十大重仓股中9只为新兴消费 包括谷子经济 贵金属消费 美容护理 宠物经济 休闲零食等细分领域 [4] 渠道变革与业绩驱动 - 零食品牌通过"商超+量贩店"双渠道布局 在传统渠道下滑背景下实现23%的营收增长 [4] - 健康化创新品类如魔芋零食 低糖奶茶等细分品类增速超50% [4] - 硬折扣店 会员折扣店 传统超市调改 食品团购等新渠道崛起 改变超市独大格局 [4] - 消费品企业通过新渠道或新产品为增量消费者提供价值满足 抓住核心消费者 [5] 消费板块展望 - 2025年消费板块面临三大利好催化：政策环境改善 居民消费信心企稳 行业供需格局优化 [6] - 消费板块估值处于低位 政策支持力度前所未有 内需恢复和政策持续性推动传统消费领域复苏 [7] - 早周期行业如工程机械 通用设备 出行快递等已显示回暖迹象 [7] - 看好两条投资主线：具有格局改善逻辑的传统核心消费资产 以及高景气度且估值合理的新消费资产 [7]

小赛道高增长公司表现 - 今年以来港股和A股市场涌现一批"小赛道"高增长个股，如食品饮料赛道的盐津铺子、万辰集团，宠物经济赛道的中宠股份，美容护理赛道的百亚股份、润本股份、锦波生物等股价均创历史新高 [1] - 公募基金产品投向这些高成长新兴消费公司，带动基金净值优异表现，如恒越匠心优选一年持有、申万菱信乐融一年持有、银华品质消费、海富通消费优选等年内收益回报均超20% [1] 渠道变革驱动业绩增长 - 消费品赛道公司业绩高增长推动股价上涨，如万辰集团2025年第一季度营业收入108.21亿元（同比+124.02%），归属净利润2.15亿元（同比+3344.13%），股价涨幅超260% [2] - 若羽臣2024年营收17.66亿元（同比+29.26%），归母净利润1.06亿元（同比+94.58%）；2025年Q1营收5.74亿元（同比+54.16%），归母净利润2742.2万元（同比+113.88%），股价涨幅超254% [2] - 登康口腔、润本股份、百亚股份等公司因新渠道发力（如抖音电商）实现股价显著上涨，涨幅分别超70%、60%、25% [2] 基金经理布局高成长消费公司 - 恒越匠心优选一年持有基金年内收益率超30%，前十大重仓股中9只为新兴消费领域（谷子经济、贵金属消费、美容护理等） [3] - 申万菱信乐融一年持有、银华品质消费、海富通消费优选等基金重仓高成长新兴消费公司 [3] 新产品与渠道变革观察 - 社区团购压价倒逼产业升级，具备终端渠道优势的企业突围，如零食赛道通过"商超+量贩店"双渠道布局实现23%营收增长 [4] - 健康化、创新品类（魔芋零食、低糖奶茶等）增速超50%，成为穿越周期的成长赛道 [4] - 硬折扣店、会员折扣店、食品团购等新渠道崛起，消费板块投资策略转向自下而上拥抱新渠道公司 [4] 消费板块2025年展望 - 消费板块面临三大利好催化：政策环境改善（中央经济工作会议强调提振消费）、居民消费信心企稳（1-2月社零增速环比改善）、行业供需格局优化（ROE回升契机） [6] - 当前消费板块估值处于低位，政策支持力度大（如《提振消费专项行动方案》），内需恢复推动估值修复与基本面改善的戴维斯双击效应 [6] - 投资主线包括传统核心消费资产（ROE提升+高股息）和新消费资产（高景气度+合理估值），配置方向涵盖乳制品、家电、化妆品、黄金珠宝等 [6]