美联储政策动向 - 美联储官员戴利表示经济基本面正朝着可能需要降息的方向发展 [1]

香港经济与金融市场分析 - 香港经济主要动力来自金融服务 绝大多数银行贷款挂钩HIBOR利率 融资成本降低有助于刺激信贷周期 激发经济活力 [1] - 本地金融条件变化对经济和资本市场的影响是边际的 核心影响因素仍是经济基本面 [1] - 恒指同比增速与中国制造业PMI同比相关性高达56% 但与HIBOR及美债利率变动相关性较低 [1] - 利率变化对本地股影响相对更大 低利率可扩张流动性 降低杠杆成本 刺激市场活跃度 [1] - 经济景气度与M2增速高度相关 融资成本走低有助于提振经济 [1] - 当前人民币汇率多空力量均衡 港币流动性大幅收紧可能性较低 若因政策调整带来波动或创造增配机会 [1] 港股国企ETF及相关产品 - 港股国企ETF（代码：159519）跟踪的是国有指数（代码：H11153） 该指数主要由上海证券交易所或深圳证券交易所发行 [1] - 指数成分股涵盖国有企业 侧重于包含大型和中型规模的国有企业 行业分布广泛但偏向于能源、金融、工业等关键领域 [1] - 没有股票账户的投资者可关注国泰中证香港内地国有企业ETF发起联接（QDII）C（021045）和A（021044） [1]

澳元兑美元汇率走势分析 - 截至北京时间11:10报0.6496 较前一交易日下跌0.12% 交投重心持续围绕0.6450一线波动 [1] - 日线图上呈现典型的横盘整理形态 背后是经济基本面疲软 货币政策预期博弈与外部风险冲击的多重力量角力 [1] 澳大利亚经济基本面 - 一季度GDP环比仅增长0.2% 较去年四季度的0.6%显著放缓 同比增速降至1.3% [3] - 人均GDP连续五个季度下滑 公共部门支出拖累创2017年以来新高 [3] - 澳洲联储5月会议纪要释放强烈宽松信号 探讨降息50个基点的激进选项 [3] - 市场对年内进一步降息预期升温 利率期货显示6月降息概率达35% [3] 外部风险因素 - 美国贸易政策不确定性成为主要风险 澳大利亚出口占GDP比重25% [3] - 澳大利亚对美大宗商品出口价格波动率较年初上升40% [3] - 美联储可能因通胀预期脱锚而推迟降息或重启加息 这将强化美元指数间接压制澳元 [3] 技术分析 - 日线图显示价格在0.6450-0.6500区间形成收敛三角形形态 [4] - RSI指标在超卖区域出现底背离信号 MACD动能柱仍位于零轴下方 [4] - 0.6500心理关口成为多空必争之地 0.6400一线构成短期强支撑 [4] - 非商业净多头持仓降至三个月低位 澳元与铁矿石相关性达0.72 [4] 交易策略 - 短线交易者可关注区间突破信号 跌破0.6400可能打开向0.6300的下行空间 [4] - 站稳0.6500并收复50日均线(0.6520)则有望向年内高点0.6540发起冲击 [4] - 中线投资者可在0.6500上方逢高布局空单 止损设于0.6600 目标指向0.6350 [4] 后市展望 - 澳洲联储6月18日会议纪要与6月21日美国非农数据将成为关键催化剂 [5] - 铁矿石价格突破120美元/吨可能为澳元提供阶段性支撑 [5] - 澳元困局本质是经济基本面疲软 政策宽松预期与外部风险不确定性的共振结果 [5]

外汇干预政策 - 美国建议台湾地区货币政策主管机构的外汇干预应有限度 [1] - 汇率走势应反映经济基本面 [1]

核心观点 - 6月A股处于修复行情窗口期，虽交易情绪回落，但中长期耐心资本壮大及监管支撑将助力A股，行业配置建议适度均衡，关注贵金属等行业及军工等主题 [2] 市场回顾 - 全球股指分化，日韩、美、欧股指上涨，中国、印度和巴西股指调整，恒生科技指数跌1.5%领跌，A股成交额缩量，微盘股指等领涨，创业板指等领跌，市场风格轮动快，商品价格普跌，COMEX黄金跌2.2%，美元指数企稳回升，非美货币贬值 [1] 市场展望 - 6月A股仍处修复行情窗口期，海外美国关税政策反复及中美贸易谈判节奏影响市场风险偏好，国内中长期资本壮大和监管支撑A股底部 [2] - 行业配置适度均衡，关注贵金属、公用事业、新消费、AI应用等行业，主题关注军工、自主可控、并购重组等 [2] 近期市场关注重点 海外方面 - 美国特朗普关税政策反复，5月28日部分关税被取消，29日恢复，30日特朗普称6月4日起提高钢铁和铝进口关税，中美贸易谈判节奏偏慢或出于战术考虑，后续二阶段磋商影响市场风险偏好 [4] A股风险偏好 - A股风险偏好改善需基本面预期支撑，5月下半月以来成交额缩量，融资成交额占比回落，风险溢价和估值修复，后续需经济基本面验证或政策发力，可通过两市成交额等观测市场情绪 [4] 国内经济 - 5月PMI低位回稳但在荣枯线下方，制造业PMI为49.5%，较前值回升0.5pct，生产端修复好于需求端，出口订单在关税缓和“窗口期”修复，物价受需求偏弱制约，需政策协同 [4] 政策方面 - 政策强调稳定和活跃资本市场，类平准基金支撑A股，年初至今中长期资金净买入超2000亿元，4月“国家队”重仓ETF放量净流入，6月陆家嘴论坛有望支撑股市风险偏好 [4] 资金面与流动性 - 本周权益类基金发行份额92亿份，2025年4月私募基金股票仓位55.32%，A股融资资金净买入83亿元，5月至今股票型ETF净赎回477亿元，A股IPO融资规模35亿元，重要股东净减持163元 [27][28][29] A股估值与风险溢价 - 展示A股整体PE(TTM)、A股(除金融、石油石化)PE(TTM)，A股主要行业最新估值PE(TTM)、PB(LF)及万得全A股权风险溢价相关情况 [39][41][46]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国内经济基本面小幅走弱压制市场做多热情，指数触及四月初水平后上方面临较大压力，市场处于政策真空期且缺乏量能支撑，预计指数震荡偏弱；策略上单边建议轻仓逢高沽空，期权对应品种可构建熊市价差 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货合约数据 - IF主力合约（2506）最新3805.0，环比-7.8↓；IF次主力合约（2509）最新3735.2，环比-8.0↓ [2] - IC主力合约（2506）最新5568.0，环比-14.6↓；IC次主力合约（2509）最新5383.4，环比-7.2↓ [2] - IH主力合约（2506）最新2665.4，环比-5.6↓；IH次主力合约（2509）最新2629.0，环比-4.8↓ [2] - IM主力合约（2506）最新5899.0，环比-19.0↓；IM次主力合约（2509）最新5655.0，环比-13.0↓ [2] 期货盘面价差 - IF - IH当月合约价差1139.6，环比-1.0↓；IC - IF当月合约价差1763.0，环比-5.8↓ [2] - IM - IC当月合约价差331.0，环比-6.0↓；IC - IH当月合约价差2902.6，环比-6.8↓ [2] - IM - IF当月合约价差2094.0，环比-11.8↓；IM - IH当月合约价差3233.6，环比-12.8↓ [2] - IF当季 - 当月-69.8，环比-0.6↓；IF下季 - 当月-108.2，环比-6.2↓ [2] - IH当季 - 当月-36.4，环比+0.2↑；IH下季 - 当月-39.4，环比-0.0↓ [2] - IC当季 - 当月-184.6，环比+5.0↑；IC下季 - 当月-306.6，环比+10.4↑ [2] - IM当季 - 当月-244.0，环比+4.2↑；IM下季 - 当月-417.8，环比+10.2↑ [2] 期货持仓头寸 - IF前20名净持仓-29,530.00，环比-551.0↓ [2] - IH前20名净持仓-11,377.00，环比+313.0↑ [2] - IC前20名净持仓-11,433.00，环比-546.0↓ [2] - IM前20名净持仓-31,860.00，环比-155.0↓ [2] 现货价格及基差 - 沪深300最新3836.24，环比-3.2↓；IF主力合约基差-31.2，环比-1.0↓ [2] - 上证50最新2683.06，环比-2.2↓；IH主力合约基差-17.7，环比-1.0↓ [2] - 中证500最新5637.24，环比-14.9↓；IC主力合约基差-69.2，环比+4.9↑ [2] - 中证1000最新5984.46，环比-24.0↓；IM主力合约基差-85.5，环比+8.0↑ [2] 市场情绪 - A股成交额（日，亿元）10,338.73，环比+97.51↑；两融余额（前一交易日，亿元）18,102.33，环比+43.76↑ [2] - 北向成交合计（前一交易日，亿元）1110.63，环比-113.59↓；逆回购（到期量，操作量，亿元）-1570.0，环比+2155.0 [2] - 主力资金（昨日，今日，亿元）-246.33，环比-279.38 [2] - 上涨股票比例（日，%）32.35，环比-16.37↓；Shibor（日，%）1.411，环比-0.041↓ [2] - IO平值看涨期权收盘价（2506）34.60，环比-2.40↓；IO平值看涨期权隐含波动率（%）13.71，环比+0.31↑ [2] - IO平值看跌期权收盘价（2506）76.80，环比+0.20↑；IO平值看跌期权隐含波动率（%）13.29，环比-0.38↓ [2] - 沪深300指数20日波动率（%）9.74，环比+0.02↑；成交量PCR（%）77.18，环比+6.68↑ [2] - 持仓量PCR（%）68.27，环比-0.04↓ [2] - Wind市场强弱分析：全部A股3.90，环比-0.80↓；技术面3.20，环比-1.60↓ [2] - 资金面4.60，环比+0.10↑ [2] 行业消息 - 1 - 4月份，全国规模以上工业企业实现利润总额21170.2亿元，同比增长1.4%；实现营业收入43.44万亿元，同比增长3.2%；发生营业成本37.16万亿元，增长3.4%；营业收入利润率为4.87%，同比下降0.09个百分点；4月份，规模以上工业企业利润同比增长3.0% [2] - A股主要指数集体收跌，三大指数早盘高开后震荡回落，大盘蓝筹股较中小盘股相对坚挺；上证指数指跌0.02%，深证成指跌0.26%，创业板指跌0.31%；沪深两市成交额微幅回升；行业板块多数下跌，纺织服饰板块领涨，基础化工、农林牧渔板块跌幅靠前 [2] 重点关注 - 5月29日2:00美联储5月货币政策会议纪要 [3] - 5月30日20:30美国4月PCE、核心PCE [3] - 5月31日9:30中国5月官方制造业、非制造业、综合PMI [3]

债市近期表现与调整因素 - 5月中下旬债市整体弱势运行，主因中美经贸高层会谈超预期提振市场风险偏好，对债市形成利空[1] - 10年期国债收益率最高上行至1.69%，市场普遍预期其调整至1.7%，此轮债市调整接近尾声[1] - 未来债市主导因素将回归资金面及经济基本面[1] 央行货币政策与资金面状况 - 5月15日降准0.5个百分点正式落地，释放约1万亿元长期资金[1] - 5月16日以来逆回购连续8个交易日净投放，逆回购余额上升至12840亿元[1] - 5月央行开展5000亿元MLF操作，因当月有1250亿元MLF到期，净投放3750亿元，MLF连续3个月超量续作[1] - 当前DR001在1.45%一线波动，DR007因跨月原因暂时小幅上行至1.6%附近，资金面整体保持合理充裕[1] 政策预期与债券发行情况 - 短期内增量政策发力的必要性降低，更多以加速落地存量政策为主[2] - 5月新增专项债发行计划为4400亿元，月度发行规模创年内新高[2] - 1.3万亿元超长期特别国债相较去年提前1个月落地发行，截至5月底已发行3630亿元[2] - 国家发展改革委力争6月底前将今年的"两重"建设项目清单下达完毕[2] 经济基本面与外部环境 - 国内经济延续回升向好势头，稳增长政策效果持续显现[4] - 关税摩擦缓和，未来3个月"抢出口"效应犹存，外需走弱的压力后移[4] 债市短期与长期展望 - 短期债市难有趋势性行情，在调整过后将横盘震荡，重点关注5月PMI表现及央行公开市场国债操作[4] - 长期债市仍处于"牛市"环境，资金面整体转松，债市看涨逻辑占据主导地位[4] - 长端10年及30年期国债期货市场的2506合约和2509合约跨期价差均未如期走强，各期货品种主力2509合约净基差均为负值[4]

报告核心观点 - 5月贸易摩擦缓和、货币政策发力明显，预计短期债市焦点将回到国内二季度经济数据，随着政策托底效应的减弱，债市收益率下行概率更大 [3][225] 2025年5月债券行情回顾 - 利率债走势分化，信用利差显著收窄，1年国债、10年国债等收益率有不同变动，全部品种信用利差明显收窄 [7][8][9] - 5月货币市场资金利率均值继续下行，同业存单利率亦有所下行 [10] - 5月债市横盘窄幅波动，全部品种信用债收益率下行，低等级信用利差显著收窄 [15][18][19] - 5月中债市场隐含评级下调债券金额423亿，上调债券金额20亿，下调主体7个，上调主体仅联想控股 [22] - 5月违约金额为今年以来最低，百川资产、正荣地产还本付息，2014年以来共兑付1207.4亿，兑付率为10.9% [26] 海内外基本面回顾与展望 海外基本面 - 美国制造业景气回升，新增就业保持韧性，5月Markit制造业和服务业PMI均为52.3，4月新增非农就业人数17.7万人 [30] - 美国通胀低位企稳，通胀预期有所回升，4月CPI同比上涨2.3%，核心CPI同比上涨2.8%，10年期通胀预期回升至2.3%以上 [34] - 欧元区通胀低位企稳，日本经济景气回升，4月欧元区和日本CPI同比分别为2.2%和3.6%，5月综合PMI录得49.5和49.8 [39] 国内基本面 - 一季度GDP平减指数较去年四季度回落，第二产业下滑明显，2025年第一季度GDP平减指数1.6%，回落0.9% [42] - 4月CPI同比保持稳定，PPI同比跌幅扩大，4月CPI同比 -0.1%，PPI同比 -2.7% [46] - 一季度GDP同比持平，第二产业同比增速回升，2025年第一季度GDP当季同比5.4%，第二产业5.9% [50] - 4月工业生产小幅增长，多数行业产出增速下降，4月工业增加值同比6.1% [53] - 4月固定资产投资增速小幅放缓，地产与制造业投资造成主要拖累，4月固定资产投资同比3.6% [57] - 4月社会消费品零售总额同比增速放缓，4月份同比增长5.1% [61] - 4月进口小幅扩张，出口增速下降，4月进口同比0.8%，出口同比9.3% [65] - 4月社融同比小幅上升，4月M2同比增长8.0%，社融同比增长8.7% [69] 国信高频跟踪与预测 - 5月国内经济增长高频指标呈现底部震荡态势，国信高频宏观扩散指数B表现略逊于历史平均水平，经济增长动能环比有所企稳但仍偏弱 [72][77] - 5月CPI同比或回落至 -0.4%，食品环比略高于季节性，非食品环比低于季节性 [78][82] - 5月PPI同比或回落至 -3.1%，5月上旬生产资料价格下跌，中旬小幅回升 [83] - 2025年GDP增速预计为4.9%，CPI增速预计为0.2%，PPI增速预计为 -2.0% [85] 货币政策回顾与展望 - 5月公开市场净回笼1848亿，7天逆回购利率调降10BP至1.4% [90] - 5月MLF净投放增加3750亿，操作方式改为多重价位中标方式 [95] - 2025年第一季度例会货币政策基调更宽松，强调加大货币财政政策协同配合，推动社会综合融资成本下降 [100] - 4月25日政治局会议货币政策总体延续“适度宽松”基调，下一阶段逆周期支持力度有望加强，二季度可能“降准 + 结构性降息” [101] 热点追踪 商业银行二级资本债 - 定义为商业银行发行的特定清偿顺序债券，重要条款有次级、减记、赎回权等，特点包括计入二级资本金额逐年减计等 [106][107][111] - 包商银行曾减记65亿“15包商银行二级”债券 [112] - 2013 - 2024年共发行6.27万亿，年均5225亿，净融资额近五年年均4110亿，期限集中在5 + 5和10 + 5 [113] - 发行人大型商业银行发行额占比58%，发行量前20占比82.9%，工商银行发行量最大 [120] - 主体评级AAA发行量占比93.7%，债项评级AAA发行量占比82.4%，部分债项评级低于主体评级 [127] - 流动性不断提高，2024年成交金额80280亿元，换手率198%，前20发行人成交量占比89.1% [128] - 截至2025年4月底，市场有508只，余额42448亿，平均规模84亿，涉及发行人249个 [132] - 投资者主要是商业银行、理财及其他非法人产品，2020年底中债登数据显示商业银行占比30.6% [142] - 截至2025年一季度，公募基金持有2001亿，发行人信用资质弱于市场平均，持仓更集中在1 - 2年品种 [143] 商业银行永续债 - 2019年至今共发行3.22万亿，年均5100亿，期限5 + N，截至2025年4月30日，市场有240只，余额24605亿 [146] - 发行人更集中在信用资质好的公司，发行量前20占比88.8%，农业银行发行量最大 [151] - 主体评级AAA发行量占比96.3%，债项评级AAA发行量占比88.9%，部分债项评级低于主体评级 [159] - 流动性较好，换手率不断提高，2024年成交金额62980亿元，换手率253%，前20发行人成交量占比86.9% [160] - 最新中债市场隐含评级分布中，AAA - 发行人6家，AA + 发行人15家，AA发行人32家 [164] 两者对比 - 二级资本债收益率跟随债市周期性波动，和国债周期类似，不同品种评级间利差周期性波动 [171] - 2019年至今，5年AAA - 、AA + 和AA二级资本债与普通债利差均值分别为37BP、42BP和63BP，当前利差在历史低位 [172] - 二级资本债与普通债利差走势正相关，受包商银行减记、估值方法变动影响 [177] - 二级资本债与非金融企业信用债收益率走势相近，当前各等级二级资本债收益略低于中票收益率 [181] - 2021年8月以来，永续债和二级资本债利差AAA - 均值为12BP，AA + 均值为11BP，AA均值为24BP，AA - 均值为48BP [189] 大势研判 - 近两年6月债券收益率回落为主，2023和2024年6月1年期和10年期国债收益率下行10BP，截至5月23日，国债10 - 1期限利差为27BP，处于2002年以来5%分位数 [206][212] - 近些年6月信用利差变化不大，2021年以来所有年份6月全部品种信用利差变化不超过15BP [213] - 长期限品种信用利差仍在历史低位，如1年短融超AAA当前分位数为16.2% [217] - 违约风险可控，城投债一揽子化债有序推进，房企债务妥善处理概率大 [220][223] - 3年期品种持有3个月，AAA品种票息可抵御17BP收益率上行，AA品种多抵御3BP，AA - 品种多抵御12BP [224]

报告核心观点 - 类平准基金有力支撑A股的平稳运行，近期全球避险情绪上升或间接影响A股情绪，但我国监管层发声呵护股市，中长期资金有望流入与A股“稳中有涨”形成良性循环，行业配置建议适度均衡，关注黄金、新消费等，主题关注军工、自主可控等 [2] 市场回顾 - 本周全球主要股指多数回调，美国、法国、日韩股指领跌，美国资产遭遇“股债汇”三杀，海外超长债收益率多数上行，市场避险情绪升温 [1] - A股市场缩量调整，题材概念快速轮动，部分资金从小微盘兑现收益，红利品种韧性凸显，红利指数小幅上涨，中证2000、科创50指数跌幅居前 [1] - 商品方面，本周黄金价格上涨，能源价格下行，国内焦煤价格持续探底，外汇方面，美元指数跌破100关口，非美货币相应升值 [1] 市场展望 - 全球避险情绪上升主因美国关税政策反复和海外超长债利率上行等扰动，美国资产股债汇三杀或间接影响A股情绪 [2] - 我国监管层多次发声呵护股市，后续社保、保险、年金等中长期资金有望继续流入，与A股“稳中有涨”形成良性循环 [2] - 4月初以来A股小微盘交易拥挤度明显提升，需关注筹码拥挤带来的波动率放大影响 [2] 行业与主题建议 - 行业配置上适度均衡，建议关注黄金、新消费、AI应用（软件、硬件）、创新药等 [2] - 主题方面建议关注军工、自主可控、并购重组等 [2] 市场影响因素分析 海外方面 - 美国关税政策反复，5月23日特朗普表示美欧谈判“毫无进展”，建议6月1日对欧盟商品征50%关税，当日美欧股市大跌，关税政策不确定性压制风险偏好 [4] - 海外债市扰动不断，穆迪下调美国主权信用评级、日债和美债拍卖结果不及预期、美国众议院通过特朗普“美丽大法案”等，投资者对海外发达经济体债务可持续性担忧情绪抬升，风险资产普遍回调 [4] A股风险溢价与基本面 - A股沪深300指数风险溢价回落至6.2%，已回到关税冲击前水平，后续风险偏好改善需经济基本面验证或宏观政策持续发力 [4] - 4月经济数据显示抢转口支撑出口高增，但国内地产销售和二手房价格仍偏弱，新增信贷低于市场预期，内需不足是主要制约 [4] - 4月25日中央政治局会议提出“四稳”目标后，各部委和多地政府出台稳就业稳经济、生育支持和促消费等政策，增量政策落地有利于提振内需、改善居民信心 [4] 资金流向 - 5月以来增量资金入市边际放缓，5月权益类基金发行规模较4月回落，4月ETF净申购金额1835亿元，5月至今转为净赎回537亿元，近两周融资资金净买入金额亦放缓 [4] - A股市场成交缩量下主题概念快速轮动，万得微盘股指数和中证2000成交额占全A比重本周最高达2.7%和33.3%，分别位于2021年以来99.2%和99.8%分位，需关注小微盘筹码拥挤后获利盘资金流出影响 [4] 监管与资金支撑 - 5月19日证监会副主席李明指出今年以来社保、保险、年金等中长期资金累计净买入A股超2000亿元，中长期资金加速流入与股市稳中有涨的良性循环正在形成 [4] - 金融监管总局将做第三批保险资金长期投资改革试点600亿元批复，加上前两批试点资金规模合计2220亿元，2022年以来保险资金持有A股占比整体上升，今年一季度持有A股流通市值比重环比增加3.57个百分点 [4] - “国家队”、保险资金、社保等中长期资金入市将有力支撑底部区间，助力A股稳中有涨 [4]

市场表现 - 上周权益市场缩量上涨，周均成交额12663亿元，环比缩量872亿元，上证指数涨0.76%，深证成指涨0.52%等[11] - 上周债市收益率整体上行，T2506下跌0.51%，TL2506下跌1.17%等[11] - 上周美股上涨，道指涨3.41%，标普500指数涨5.27%，纳指涨7.15%；美债利率上行，10年期美债收益率上行至4.00%等[11] 宏观事件 - 中美日内瓦经贸会谈联合声明超预期，美对中24%的关税在90天内暂停实施，保留10%基准对等关税和20%针对芬太尼的关税；中国相应调整[12][14] - 4月金融数据低于预期，新增社融1.16万亿元，新增人民币贷款2800亿元等[20] 影响分析 - 权益市场乐观预期进一步发酵可能性偏低，后续弹性有限，短期或有利多出尽风险[11][17] - 债市多空交织，观点中性，预计维持震荡，长端债券短期调整风险加大[11][17] - 美国通胀、衰退幅度预期减弱，风险偏好回升，带动美股、美元指数反弹，黄金下跌，美债利率上行[11][19] 后续展望 - 预计二季度中国对美出口同比逐月边际修复，全年出口有望保持韧性[16] - 美国短期通胀压力或大幅回落，美联储降息难度降低[16]