当前货币政策通过"降成本+扩需求+稳预期"三管齐下，短期内LPR、公积金和结构性贷款利率下调，中长期 则通过系列消费支持政策与市场信心修复，推动房地产行业新发展模式转型。 ◎ 文 / 杨科伟 今日上午国务院新闻办公室举行新闻发布会，请中国人民银行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、中国证 监会主席吴清介绍"一揽子金融政策支持稳市场稳预期"有关情况，并答记者问。发布会上,针对房地产市场央行 和金管局提出几大增量金融政策,加力巩固房地产市场止跌回稳势头。 01 央行通过降准、降低LPR和公积金利率落实宽松信贷支持刚需购房 人民银行推出一揽子货币政策措施，主要有三大类共十项措施。一是数量型政策，通过普遍降准和定向降准加 大中长期流动性供给。二是价格型政策，下调政策利率，降低结构性货币政策工具利率，调降公积金贷款利 率。三是结构型政策，完善现有结构性货币政策工具，并创设新的政策工具，支持科技创新、扩大消费、普惠 金融等领域。 第一，降低存款准备金率0.5个百分点，预计将向市场提供长期流动性约1万亿元。整体存款准备金率的平均水 平将从原来的6.6%降低到6.2%，降低银行负债成本，可以极大增强银行体系对购房者和开发企业 ...

报告公司投资评级 - 公司投资评级为增持，原评级也是增持；板块评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年营收和归母净利润稳健增长，2025Q1归母净利润同比略有下滑；主要业务领域有序迭代，17自由度电机直驱人形机器人灵巧手成亮点；构建“1+1+1”纵向协同创新体系和“双轮驱动”发展模式，向综合解决方案服务商转型；小幅调整盈利预测，维持增持评级 [4][6][9] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月的绝对涨幅分别为74.1%、6.8%、17.5%、101.7%，相对深圳成指涨幅分别为74.1%、9.5%、20.5%、98.6% [2] 公司基本信息 - 发行股数2.402亿股，流通股2.062亿股，总市值313.4896亿元，3个月日均交易额14.6736亿元；主要股东深圳前海兆威金融控股有限公司持股35.44% [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年实现归母净利润2.62亿元、3.29亿元、4.06亿元，每股收益1.09元、1.37元、1.69元，对应市盈率119.8倍、95.4倍、77.2倍 [6] 财务数据 - 2023 - 2027E主营收入分别为12.06亿元、15.25亿元、18.53亿元、23.04亿元、29.13亿元，增长率分别为4.6%、26.4%、21.5%、24.3%、26.5%；EBITDA分别为1.69亿元、2.44亿元、3.12亿元、3.89亿元、4.77亿元；归母净利润分别为1.8亿元、2.25亿元、2.62亿元、3.29亿元、4.06亿元，增长率分别为19.6%、25.1%、16.2%、25.6%、23.6%等 [8] 经营情况 - 2024年营收15.2亿元，同比增长26.4%；归母净利润2.3亿，同比增长25.1%；2025Q1营收3.7亿元，同比增长17.7%，归母净利润0.5亿元，同比降低1.2% [9] 业务领域 - 汽车方面与博世、比亚迪等合作，提供车载运动屏幕等产品；消费及医疗科技方面为AR&VR等领域提供解决方案；先进工业方面布局工业装备；机器人方面2024年11月发布全球首创灵巧手产品 [9] 创新体系与发展模式 - 构建“1+1+1”协同创新体系，将传动、微电机与电控系统高度融合；构建“双轮驱动”发展模式，与头部客户合作开发定制化方案，加快核心产品自主品牌商业化 [9]

文章核心观点 - 房地产市场进入稳定期，政策目标是保持市场稳定，未来楼市注重品质提升和去库存，开发商和房东需根据市场和政策调整策略 [2][4][7] 不同城市房产情况 三四线城市 - 楼市压力大，房价可能继续下行，房东可考虑改造房产提升价值或转型为民宿、养老地产等多元化用途 [2] - 二手房市场面临较大困境，许多房屋难以出售 [4] 一线城市 - 房市逐渐回暖，房价稳住甚至小幅上涨可能性增加，地段好、配套完善的房产未来更具升值潜力，租金可能上涨，位置偏远或房龄较老的房产升值空间有限，业主可考虑装修升级或调整投资方向 [4] 市场整体情况 - 全国各地房地产发展不平衡，重点城市如北京、上海等地销量有回暖迹象，新房价格环比上涨，但全国26个重点城市4月上半月成交量同比下降14%，整体市场仍显疲软 [4] 政策层面情况 发展模式与供给 - 今年规划提出加速构建新的房地产发展模式，加大高品质住房供给，开发商需提升楼盘质量，改善楼间距、得房率、层高等指标 [4] 去库存政策 - 政府鼓励优化存量商品房收购政策加速去库存，但收购价格高，效果不理想 [4] 房票政策 - “房票政策”成为许多城市消化库存的重要工具，厦门试点几个月促成100多亿元购房款，去化大量新房，预计许多城市会跟进 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年营收和归母净利润同比下降，2025年第一季度营收和归母净利润同比增长 [2] - 内贸传统业务承压，外贸业务实现中高速增长，原外贸价值链事业本部收入和利润较好增长，新品市场表现良好，多个海外市场取得业务突破 [3] - 2025年第一季度销售费用率控制得当，净利率同比提升；外销产能加速向海外制造基地转移，新兴业务高速发展 [4] - 公司全品类矩阵持续丰富，推进渠道战略和改革，积极布局海外产能，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入184.8亿元，同比下降3.81%；归母净利润14.17亿元，同比下降29.38%；第四季度营收46.78亿元，同比下降7.84%；归母净利润0.58亿元，同比下降88.53% [2] - 2025年第一季度实现营业收入49.14亿元，同比增长12.95%；归母净利润5.19亿元，同比增长23.53% [2] 业务分析 - 分产品看，2024年沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务营收分别为102.04/32.5/24.37/9.92/7.02亿元，同比+9.14%/-20.8%/-19.52%/+12.69%/-19.26%；毛利率分别为35.37%/40.81%/29.45%/28.12%/81.47%，同比-0.31/+3.87/+1.45/+0.83/-2.78pct [3] - 分地区看，2024年境内/境外营收分别为93.61/83.67亿元，同比-14.40%/+11.33%；毛利率分别为37.03%/27.15%，同比-0.35/+1.86pct [3] 费用与盈利指标 - 2024年毛利率32.72%，同比-0.11pct；销售/管理/研发/财务费用率为17.82%/1.99%/1.52%/-0.2%，同比+0.3/+0.2/+0.15/-0.19pct；归母净利率7.67%，同比-2.78pct [4] - 2024年第四季度毛利率35.2%，同比+1.02pct；销售/管理/研发/财务费用率为23.36%/1.5%/0.61%/-1.22%，同比+2.23/+0.8/-0.75/-1.37pct；归母净利率1.24%，同比-8.71pct [4] - 2025年第一季度毛利率32.39%，同比-0.69pct；销售/管理/研发/财务费用率为15.21%/2.39%/1.54%/-0.15%，同比-2.20/-0.93/+0.11/+0.04pct；归母净利率10.56%，同比+0.9pct [4] 产能与业务发展 - 海外制造基地总产量提升，越南基地综合成本低于中国基地，墨西哥、美国制造基地综合能力提升，公司仍在论证新海外基地布局方案 [4] - 新兴业务高速发展，“以软促定”整装模式形成差异化竞争力，跨境电商规模高速增长且盈利能力提升，OBM业务在部分亚洲国家发展势头良好 [4] 投资建议与预测 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为199.68/214.03/228.74亿元，分别同比增长8.1%/7.2%/6.9%；归母净利润分别为18.25/19.78/21.3亿元，分别同比增长28.9%/8.4%/7.7% [5] - 截至2025年4月29日，EPS分别为2.22/2.41/2.59元，对应PE分别为11.29/10.42/9.67倍 [5] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|18480|19968|21403|22874| |收入同比（%）|-3.8|8.1|7.2|6.9| |归属母公司净利润（百万元）|1417|1825|1978|2130| |净利润同比（%）|-29.4|28.9|8.4|7.7| |毛利率（%）|32.7|33.7|33.9|34.1| |ROE（%）|14.4|17.8|18.5|19.2| |每股收益（元）|1.74|2.22|2.41|2.59| |P/E|15.85|11.29|10.42|9.67| |P/B|2.30|2.00|1.93|1.86| |EV/EBITDA|8.87|6.19|5.78|5.38| [7]

债务重组进展 - 香港高等法院于4月23日作出颁令，公司计划在不晚于5月12日至28日期间开放债权人投票通道，并预计于6月3日召开债权人会议 [1] - 若重组方案在会议上获得通过，公司将于6月26日完成最终批准聆讯 [1] - 债权人会议的通知及相关计划文件将于5月12日前分发，债权人需立即采取行动保障权益 [1] - 自2022年11月启动境外债务重组以来，公司与债权人保持开放且建设性的沟通，历时近3年努力迎来曙光 [1] 债务规模与影响 - 公司境外债务本金规模为68.58亿美元，占24年末整体有息债务的55%，这一占比高于绝大多数房地产企业 [2] - 重组完成后，公司整体债务规模将大幅下降，流动性压力显著缓解，资本结构持续改善 [2] 发展战略转型 - 公司董事局主席林中展望称，2025年中国房地产市场将加速转向高质量发展，将成为公司战略转型关键年 [2] - 公司将全面转向"轻资产、低负债、高质量"的发展模式 [2] - 依托"房地产新发展模式"政策机遇及公司近20年形成的"全链条、全业态、全国化布局"，积极寻求轻资产业务转型 [2]

财务表现 - 2024年营业收入6.92亿元，同比减少11.81%，归母净利润1.75亿元，同比减少31.34% [1] - 2025Q1营收1.71亿元，同比减少22.68%，归母净利润5837.40万元，同比减少24.32% [1] - 灵芝孢子粉类产品2024年销售收入4.46亿元，同比减少16.46%，其中破壁灵芝孢子粉收入2.21亿元（-9.46%），颗粒收入1.04亿元（-24.46%），片收入1862.75万元（-21.53%） [2] - 铁皮石斛类产品收入1.13亿元，同比减少11%，其他类产品收入1.19亿元，同比增长8.48% [2] 产品量价分析 - 灵芝孢子粉类产品销量25.72吨，同比下降13.84%，均价17.33元/克，同比下降3.04%，收入下滑主要来自销量减少 [3] - 铁皮石斛类产品销量13.91吨，同比增长7.33%，均价8.11元/克，同比下降17.08%，收入下滑主要来自价格下降 [3] 区域市场表现 - 2024年浙江省内收入4.42亿元（占比65.23%），同比减少7.52%，省外收入6517.22万元（占比9.61%），同比减少18.81%，互联网收入1.71亿元（占比25.16%），同比减少19.51% [3][4] - 已完成广东、安徽、湖北、郑州等地经销商改制，2025年将通过传统业务板块、OTC市场和旗舰店板块拓展省外市场 [4] 核心竞争力 - 全产业链模式覆盖"品种选育→仿野生栽培→有效成分提取→临床应用"，自主选育10个优势品种（含3个灵芝品种、3个铁皮石斛品种） [5] - 独家灵芝孢子粉低温超音速气流破壁和去壁技术，去壁产品有效成分吸收率较破壁产品提高13-50倍，总三萜含量达5.5倍 [5] 未来展望 - 预计2025-2027年营收分别为7.32亿元（+5.9%）、8.15亿元（+11.4%）、8.99亿元（+10.2%），归母净利润分别为1.91亿元（+9.3%）、2.19亿元（+14.8%）、2.44亿元（+11.4%） [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 公司2025年第一季度业绩基本符合预期，营收和利润同环比回落，产品价差底部震荡，成本端压力缓解，费用端平稳但减值及奖金计提拖累业绩，低成本核心优势巩固，维持盈利预测和“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为342.26亿、359.24亿、375.85亿、393.14亿元，同比增长率分别为25.6%、5.0%、4.6%、4.6% [2] - 2024 - 2027E归母净利润分别为39.03亿、39.71亿、46.41亿、54.90亿元，同比增长率分别为9.1%、1.7%、16.9%、18.3% [2] - 2024 - 2027E每股收益分别为1.84、1.87、2.19、2.59元/股，毛利率分别为18.7%、18.7%、19.9%、21.6%，ROE分别为12.6%、11.8%、12.6%、13.6%，市盈率分别为11、11、10、8 [2] 市场数据 - 2025年4月25日收盘价20.97元，一年内最高/最低为31.90/19.73元，市净率1.4，息率4.29，流通A股市值444.39亿元 [3] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产14.95元，资产负债率30.07%，总股本/流通A股为21.23/21.19亿股 [3] 业绩情况 - 2025年第一季度营业总收入77.72亿元（YoY -2.59%，QoQ -14.09%），归母净利润7.07亿元（YoY -33.65%，QoQ -17.2%），扣非归母净利润7.03亿元（YoY -34.18%，QoQ -13.32%） [6] 产品出货情况 - 25Q1肥料、有机胺、醋酸及衍生品、新能源新材料相关产品销量环比分别变动-3.9%、-11.1%、-20.7%、+1.9%，肥料、新材料相关产品Q1销量同比分别增长36.7%、22.7% [6] 成本及产品价差情况 - 25Q1原料煤、燃料煤市场均价环比分别下滑12%、13.2%至670、520元/吨，主要产品平均价差位数底部震荡，4月尿素平均价差分位数约25% [6] 费用情况 - Q1销售、管理、研发、财务费用分别环比变动+129、-690、-4887、-417万元，Q1支付给职工以及为职工支付的现金环比增加3965万元，叠加资产减值及信用减值合计计提2212万元 [6] 项目进展情况 - 荆州基地已全面开车生产，16万吨/年密胺树脂（配套52万吨/年尿素）已于2024年四季度建成投产，20万吨/年BDO、30万吨/年TDI项目预计2024 - 2027年分批次陆续投产 [6] - 德州基地20万吨/年己二酸项目预计2024年陆续投产，20万吨/年草酸项目预计25Q2陆续投产，后续德州第一、二套合成气老装置将陆续技改优化 [6]

中美贸易关系动态 - 中国财政部长蓝佛安在G20会议期间与9个国家和国际组织进行会晤，但明确拒绝与美国进行双边对话 [5] - 中方发言直指美国对中国征收的145%关税对全球经济造成破坏性影响，强调维护多边贸易体系 [5][7] - 特朗普声称接到北京电话讨论关税调整，但中国外交部明确否认存在任何磋商 [10][12] 美国经济影响 - 美国国内通胀压力上升至4.2%，民生商品价格上涨30%，预计延续关税战将导致120万个就业岗位损失 [26] - 美国农业州受到中国取消大豆订单冲击，中国转而与巴西签订40艘大豆船运订单 [18] - 美国能源企业因中国转向加拿大石油供应而受挫，影响特朗普在能源州支持率 [18] 中国反制措施 - 中国实施稀土出口管制，直接影响美国高科技和军工企业的芯片、高端设备生产 [20] - 微软、惠普、戴尔等美国科技公司开始囤积中国零部件应对供应链中断风险 [20] - 特斯拉CEO马斯克公开呼吁建立欧美零关税区，反对贸易保护主义 [21] 全球贸易格局变化 - 欧盟27国集体拒绝加入美国主导的对华关税联盟，保持对华政策稳定 [24] - 中国构建内外双循环发展模式，降低对美依赖度，增强经济抗风险能力 [24] - 中国与加拿大签署长期石油供应协议，减少对美国原油进口 [18]

产业发展模式 - 古障镇形成茶果"联姻"、互助互补的绿色发展模式，利用茶叶和砂糖橘采收时间差实现产业互补 [1] - 农户在山脚种植砂糖橘，缓坡山腰种植生态茶叶，通过"每天一结"采摘茶叶的零散收入投入水果产业管护 [1] - 该模式解决农户资金不足问题，实现"四季有活干、年年有收获、月月有收入" [1] 产业规模 - 古障镇砂糖橘种植面积达7.13万亩，茶叶种植面积达6.5万亩 [1] - 农户黄林种植20亩砂糖橘和5亩茶园，去年仅砂糖橘收入27万元 [1] - 油茶、油桐、板栗、八角等经济林面积达1.8万亩 [2] 产业多元化 - 在巩固水果和茶叶产业基础上，推进油茶、杉木、火姜、茯苓、咖啡等种植，促进林业产业多元化 [2] - 调整林业产业结构作为促进农民增收致富的重要举措 [2]

安踏集团业绩表现 - 2024年全年收入同比增长13.6%达708.26亿元，首次突破700亿大关，连续三年中国市场全行业首位 [11] - 净利润同比增长52.4%至155.96亿元，叠加亚玛芬体育372.60亿元收入后集团总营收达1080.86亿元，成为全球第三家千亿级体育用品集团 [11] - 主品牌安踏贡献335.22亿元收入，FILA中国区营收达266亿元，多品牌矩阵支撑业绩增长 [20] 多品牌并购战略 - 通过并购构建三大品牌群：安踏主品牌（专业运动）、FILA（时尚运动）、迪桑特/始祖鸟（户外运动），形成独立增长曲线 [52][54] - 2009年收购FILA中国运营权，2015-2017年陆续收购Sprandi、Kolon Sport、迪桑特中国控股权 [18][20] - 控股亚玛芬体育（持股57.85%）获得始祖鸟、Salomon、Wilson等高端品牌，补足户外与专业运动领域 [23][24] 并购后管理策略 - 主动舍弃非核心业务：出售亚玛芬旗下健身器材品牌必确和运动测量品牌SUUNTO，聚焦服饰类优势领域 [39][40] - 采用品牌自治模式：保留收购品牌原有调性，仅通过中台提供物流等基础设施支持 [49][51] - 研发投入持续加码：2024年研发支出20亿元，过去十年创新相关投入累计200亿元，计划未来五年再投200亿 [59] 行业竞争格局 - 中国市场连续三年超越耐克、阿迪达斯，全球市场营收规模仅次于这两大巨头 [13] - 专业装备突破：为28个国家队提供比赛装备，自主研发的速干衣、短道速滑服等产品达到国际竞技标准 [60][66] 商业发展模式启示 - 借鉴国际集团并购扩张路径（如雀巢、LVMH），通过收购实现品类拓展与风险对冲 [29][34] - 区别于互联网企业内生增长模式，体育用品行业更依赖并购整合与品牌矩阵运营 [28][32]