货币政策基调 - 当前货币政策状态为“适度宽松”，金融总量指标增速明显快于经济增速 [1][3] - 未来货币政策实施将观察评估国内外经济运行状态，灵活把握 [3] - 央行下阶段将进一步落实好适度宽松的货币政策，提升金融服务实体经济质效 [7] 金融总量指标 - 6月末广义货币（M2）余额330.29万亿元，同比增长8.3%，增速比上月高0.4个百分点，比上年同期高2.1个百分点 [1][6] - 6月末狭义货币（M1）余额113.95万亿元，同比增长4.6%，增速比上月高2.3个百分点 [1][6] - 6月末社会融资规模存量430.22万亿元，同比增长8.9%，增速比上月高0.2个百分点，比上年同期高0.8个百分点 [1] - 6月社会融资规模增量为4.20万亿元，同比多增9008亿元 [1][2] - 上半年社会融资规模增量为22.83万亿元，同比多增4.74万亿元 [1][2] 社会融资结构 - 上半年对实体经济发放的人民币贷款增加12.74万亿元，同比多增2796亿元 [2] - 政府债券净融资是拉动社会融资规模增长主力，上半年净融资7.66万亿元，同比多增4.32万亿元 [2] - 上半年一般国债、新增地方债发行进度基本过半，快于去年同期约10-15个百分点 [2] 信贷状况与结构 - 6月末人民币贷款余额268.56万亿元，同比增长7.1%，还原地方政府债务置换因素后增速约8% [4] - 6月末制造业中长期贷款余额14.84万亿元，同比增长8.7%，增速比各项贷款高1.6个百分点 [5] - 5月末金融“五篇大文章”贷款余额103.3万亿元，占本外币各项贷款38.2%，同比增长14.0%，增速比各项贷款高7.3个百分点 [5] - 5月金融“五篇大文章”新发放贷款加权平均利率为3.69%，比上年同期下降56个基点 [5] 政策工具与未来方向 - 5月降准0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元 [7] - 6月两次开展买断式逆回购操作共1.4万亿元 [7] - 5月下调政策利率0.1个百分点，下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，带动LPR下行0.1个百分点 [7] - 未来总量方面将保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长相匹配 [7] - 未来结构方面将聚焦科技创新、扩大消费、民营小微等重点方向，用好结构性货币政策工具 [7]

核心金融数据表现 - 2025年上半年社会融资规模增量累计22.83万亿元，比上年同期多4.74万亿元 [1] - 上半年新增人民币贷款12.92万亿元，6月份新增人民币贷款近2.24万亿元 [1] - 6月末社会融资规模存量同比增长8.9%，广义货币供应量（M2）同比增长8.3%，人民币贷款余额同比增长7.1% [1] - 还原地方政府专项债券置换影响后，人民币贷款同比增速保持在8%左右 [1][5][8] 货币供应量（M2）分析 - 6月末M2同比增长8.3%，比上月上升0.4个百分点，狭义货币（M1）同比增长4.6%，比上月上升2.3个百分点 [3] - M2增速回升与上年同期低基数效应有较大关系，去年6月M2同比增长6.2%处于历史低位 [3] - 剔除低基数影响后，两年平均M2年均增速在7.2%左右 [3] 社会融资规模结构 - 政府债券净融资是主要增长力量，上半年政府债券累计净融资7.66万亿元，同比多增达4.32万亿元 [3] - 一般国债和新增地方政府债券发行进度快于去年同期约10至15个百分点 [3] - 企（事）业单位贷款增加11.57万亿元，占全部新增贷款的89.5%，其中中长期贷款增加7.17万亿元 [5] 信贷结构特征 - 信贷呈现"总量增长、结构优化"特征，住户贷款增加1.17万亿元，其中经营性贷款增加9239亿元 [5] - 季节性消费需求集中释放对信贷形成支撑，如"618"促销和暑期出行高峰期 [6] - 工业生产、设备更新等领域回暖带动有效信贷需求释放 [6] 货币政策实施效果 - 2020年以来累计降准12次，累计下调政策利率9次，带动1年期和5年期以上LPR分别下降115和130个基点 [8] - 货币政策状态被定义为"适度宽松"，表现为流动性充裕、社会融资条件宽松、综合融资成本较低 [8] - 金融总量指标增速明显快于经济增速，货币政策支持实体经济效果明显 [8] 下半年展望 - 政府债券发行节奏错位效应将逐渐收敛，治理"手工补息"低基数效应会逐步减弱 [3][9] - 金融总量有望继续保持合理增长，经济具备较强内生动力和长期韧性 [9] - 适度宽松货币政策基调未改变，未来实施将观察国内外经济运行状态灵活把握 [9]

社融情况 - 5月新增社融2.29万亿，同比多增2271亿，存量增速持平前值8.7%，政府债券、企业债券和外币贷款同比多增是支撑项，实体信贷持续偏弱是拖累项[1][9] - 新增人民币贷款5960亿，同比少增2237亿，企业有效融资需求未实质好转[12] - 政府债券新增1.46万亿，同比多增2367亿，普通国债叠加超长期特别国债发行支撑社融[12] - 企业债券新增1496亿，同比多增1211亿，产业债为主要贡献，城投债净偿还[13] - 外币贷款新增135亿，同比多增622亿，或因美元走弱和企业外贸预期改善[13] 信贷情况 - 企业部门新增短期贷款1100亿，同比多增2300亿；新增中长期贷款3300亿，同比少增1700亿，企业倾向“保运转”[21] - 居民部门短期贷款减少208亿，同比多减451亿，消费意愿不强；新增中长期贷款746亿，同比多增232亿，与地产销售边际转暖一致，但楼市信心恢复偏缓[2][21] M1与M2情况 - M1增速环比回升0.8个百分点至2.3%，因去年基数低和企业“留现金不投资”[3][35] - M2增速小幅回落0.1个百分点至7.9%，与存款利率调降和财政资金释放慢有关[3][36] 展望与风险 - 下半年金融数据或“结构分化+缓步修复”，社融增速有望在8.5%-9.0%区间波动，需关注地方化债、居民信心和关税风险[6][44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月新增人民币贷款同比少增，新增社融同比多增，考虑化债影响，社融同比多增反映供给端金融对实体经济支持力度不弱，预计受益于低基数，3季度货币、社融增速有望企稳回升 [1] 根据相关目录分别进行总结 信贷数据 - 5月新增人民币贷款6200亿元，低于市场预期，同比少增3300亿元，少增主要来自企业中长期贷款 [1] - 居民短期贷款减少208亿元，同比少增451亿元；居民中长期贷款新增746亿元，同比多增232亿元，连续3个月同比多增 [1] - 企业短期贷款新增1100亿元，同比多增2300亿元；企业中长期贷款新增3300亿元，同比少增1700亿元；企业票据融资新增746亿元，同比少增2826亿元 [1] - 非银机构贷款净新增589亿元，同比多增226亿元 [1] 社融数据 - 5月新增社融2.29万亿元，高于市场预期，同比多增2271亿元，同比多增主要来自政府债券和企业债券 [1] - 政府债券发行达1.46万亿元，同比多增2367亿元，主要来自特别国债和地方政府专项债；表外融资同比稳定，企业债券融资同比多增1211亿元 [1] 货币数据 - 5月M1增速为2.3%，环比显著回升0.8个百分点，因2024年同期规范资金空转形成低基数，预计后续有望延续回升势头 [1] - M2增速为7.9%，环比略降0.1个百分点；社融余额增速为8.7%，环比持平 [1] 存款数据 - 5月新增人民币存款2.18万亿元，同比多增5000亿元，多增主要来自企业存款和财政存款 [1] - 5月居民存款同比多增500亿元，企业存款和财政存款同比分别多增3824和1167亿元，非银机构存款新增1.19万亿元，为近年新高，同比多增300亿元 [1] 交银国际金融行业覆盖公司 - 对中金公司、中信建投、华泰证券、中信证券等多家公司评级为买入，给出收盘价、目标价、潜在涨幅、发表日期和子行业等信息 [14]

核心观点 - 后续政策性金融工具推出或使信贷表现趋于稳定[2] - M1增速回暖一是因去年“资金防空转”政策低基数效应，二是房地产销售边际回暖带动资金注入企业端，5月M1同比回升0.8个百分点至2.3%[2][8] - 信贷持续性偏弱归因于企业部门，企业中长期贷款连续两月同比少增超1500亿元，与PPI同比降幅扩大至-3.3%、企业未来预期不确定性仍存相关[2][10] - 新增社会融资规模同比多增幅度收窄，财政融资“前置”推动社融快速改善阶段或结束，后续社融增速或更趋于平稳[3][13] 常规跟踪 - 5月新增信贷6200亿，同比少增3300亿，拖累源于企业中长贷[4][17] - 5月新增社融22871亿，同比多增2248亿，主要源于政府债券[4][20] - 5月M2同比下行0.1个百分点至7.9%，新口径M1同比上行0.8个百分点至2.3%[5][25] 后市展望 - 货币政策或根据经济金融情况灵活把握实施力度和节奏[3][15] - 后续新型政策性金融工具下达或稳定经济，利于保持社融、M2增长与经济增长、价格总水平预期目标匹配[3][15] 风险提示 - 经济变化超预期，政策超预期[5][29]

报告行业投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 4月信贷读数受需求不足、隐债置换、季节性等因素扰动呈现“小月更小”特征，5月预计贷款投放力度季节性加码但或仍同比少增，社融增长相对稳定，M1、M2增速相对稳定[3] 各部分总结 预计5月人民币贷款新增7000亿左右，同比少增2500亿 - 5月信贷投放强度季节性回升但同比少增，有效融资需求未实质性转暖，“OMO - LPR - 存款”联动降息缓解银行负债端成本压力，预计贷款投放同比少增且节奏为“月初回落、月末冲高”[4] - 5月1M转贴现利率波动下行，3M、6M期转贴利率运行相对稳定，月末票据冲量不明显[4] - 预计5月新增人民币贷款7000亿左右，对应贷款增速7.1%附近，较4月末小幅下行0.1个百分点，后续信贷投放需财政政策加力提效[5] - 对公仍是信用扩张“压舱石”，中长贷为对公贷款增长主要支撑，月末短贷冲量普遍，5月对公短贷读数预计环比改善[5][6] - 零售投放景气度偏弱，居民消费购房需求待改善，按揭新增读数或延续小幅负增，非房消费贷增长疲软，经营贷增长放缓但仍是支撑力量，5月预计环比回升但不及去年同期[7][8] 预计5月新增社融1.9万亿左右，增速维持8.7%附近 - 预计5月社融新增1.9万亿左右，增量同比大体相当，增速维持8.7%，政府债是支撑社融增长主要力量[14] - 预计5月社融口径人民币贷款增量5000亿左右，同比少增3000亿左右[15] - 5月未贴现票据或延续负增，增量与去年同期大体持平[15] - 4月政府债净融资规模同比多增，拉动社融增长，信用债净增同比多增，IPO、定增等延续低增状态[15] 预计5月M1增速小幅上修，M2增速相对稳定 - 预计5月M1增速小幅上修，财政多收少支、理财规模扩容、政府债发行前置、存款降息等因素综合影响下，虽M1或延续季节性负增，但因去年低基数增速较4月小幅上修[18][19] - 预计5月M2增速维持在7.9 - 8%左右，同4月末大体持平，M2 - M1增速差预计在6.2pct附近，环比4月小幅收窄，企业资金活化程度好转，居民端定期化待改善[21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预测2025年5月新增贷款1万亿元，社融2.4万亿元；5月末，M2达326.2万亿，YoY+8.1%；M1（新口径）YoY +1.9%；社融增速8.8% [2] - 预计新增贷款同比小幅多增，政府债券净融资同比明显扩大，社融同比多增，社融增速先回升后回落，年末社融增速8.4%左右 [4] - 债市震荡机会不多，建议关注收益率2%以上的5Y信用债，同时关注股票及可转债投资机会与港股银行 [4] 根据相关目录分别进行总结 新增贷款情况 - 预计5月新增贷款1万亿，同比接近；个贷增量900亿，对公信贷增量8000亿，非银同业贷款+600亿 [4] - 预计5月个贷短期+100亿，个贷中长期+800亿；对公短贷 -500亿，对公中长期+5000亿，票据融资+3500亿 [4] M1与M2增速情况 - 预计5月新口径M1增速1.9%，环比回升；旧口径M1增速+0.2%，环比回升；5月份M2增速8.1%，环比略微上升 [4] 社融情况 - 预测5月社融增量2.4万亿，同比多增，多增主要来自政府债券净融资 [4] - 预计5月对实体经济人民币贷款增量8900亿，未贴现银行承兑汇票 -1200亿，企业债券净融资700亿，政府债券净融资1.4万亿 [4] - 预计5月末社融增速8.8%，环比上升0.1个百分点 [4] 债市投资建议 - 对超长利率债偏空，降准降息已落地，长债利好或已出尽 [4] - 建议关注收益率2%以上的5Y信用债，攻守兼备，利差或进一步压缩 [4]

经济增长 - 预计5月工业增加值同比增长6%，制造业PMI回升至49.5%，产需双双回升但原材料和出厂价格下行 [1] - 5月固定资产投资累计同比增速预计略降至3.9%，基建投资平稳，房地产投资降幅收窄，制造业投资增速下降 [2] - 5月社会消费品零售总额同比增速预计下降至4.7%，服务消费增长较快但乘用车市场观望情绪加重 [3] 贸易表现 - 5月出口同比增速预计为5%，受高基数和关税影响回落，但"抢转口"和"抢出口"行为支撑增速 [4] - 5月进口同比增速预计升至0%，铁矿石价格回落但低基数效应显现，贸易顺差约为965亿美元 [4] 货币信贷 - 5月新增信贷预计约8000亿元，新增社融规模2万亿元，M2增速回落至7.7%，政府债仍是社融主要贡献 [5] - 5月CPI同比增速预计-0.1%，PPI同比增速预计-3%，鲜果和猪肉价格改善但原油价格拖累明显 [5] 历史数据对比 - 2023年GDP同比增速5.4%，工业增加值增速4.6%，社零增速7.2%，固定资产投资增速3.0% [6] - 2023年出口同比增速-4.7%，进口同比增速-5.5%，贸易顺差8221亿美元 [6] - 2023年CPI同比增速0.2%，PPI同比增速-3.0%，M2增速9.7% [6]

居民存款与贷款趋势 - 2024年前四个月人民币存款增加12.55万亿元，同比多增5.23万亿元（增幅超三分之二），为近几年最大增幅 [2] - 住户存款2024年前四个月增加7.83万亿元，同比多增1.1万亿元，反映居民消费热情同比下降 [2] - 住户贷款结构变化：2024年前四个月短期贷款减少2416亿元（可能因小微企业贷款收缩），中长期贷款增加7601亿元（同比少增400亿元），显示房地产需求仍处低位 [2] 非银与企业存款变动 - 非银行业金融机构存款2024年前四个月增加1.88万亿元，同比多增0.65万亿元，可能与股市回暖及"稳市场"政策（如中央汇金干预）相关 [3] - 非金融企业存款2024年前四个月增加4103亿元（去年同期减少1.65万亿元），财政性存款增加1.19万亿元（去年同期减少1874亿元） [3] - 企业贷款结构：2024年前四个月企（事）业单位贷款增加9.27万亿元（短期贷款增3.03万亿元，中长期贷款增5.83万亿元），同比变化不明显 [3] 社会融资与政府债券影响 - 2025年前四个月社会融资规模增量16.34万亿元，同比多3.61万亿元，其中政府债券净融资4.85万亿元（占比超四分之一，同比多3.58万亿元） [4] - 政府债券融资大幅增加推动非金融企业存款和财政性存款增长，成为M2增速回升主因 [4] - 特别国债发行节奏加快（4月底启动），国债发行规模及进度均超去年，支撑政府债融资扩张 [4] M2增速与经济复苏关联 - 2025年4月末M2余额325.17万亿元，同比增长8%（近两年较高水平），主要由政府债券派生财政存款及企业存款驱动 [5] - 未来M2增速可作为经济复苏成效观测指标：若增速不高或反映实体融资需求疲弱 [5] - 居民融资数据仍显示风险偏好收敛，消费信心改善迹象未现，需持续关注其变化 [5]

热点思考 - 金融压力可能是美联储转向鸽派政策的主要矛盾，涉及关税压力测试系列分析[5][6] - 中美关税形势缓和印证中国制造业的"难替代性"，九个行业细分商品具备这一特性，包括机械设备及零部件、橡胶塑料、计算机通信电子设备制造业等[10] - 美英达成《经济繁荣协议》，贸易谈判可能拆分议题推动局部协议，核心利益难以轻易妥协[7][29] - 增量政策可能因时因势推出，关注内外博弈下的政策变局[12][21] 高频跟踪 - 2025年一季度货币政策执行报告强调"灵活把握政策实施的力度和节奏"[14][15] - 4月通胀受关税冲击PPI较大，但消费需求改善支撑核心CPI[17][18] - 美英贸易协议达成后海外资产走势分化，原油价格大幅反弹[19] - 国内港口货物吞吐量明显回升，基建开工边际改善，人流出行强度大幅上行[24] - 一揽子金融政策支持稳市场稳预期，包括降准0.5个百分点释放1万亿元流动性、下调政策利率0.1个百分点、增加3000亿元科技创新再贷款等[26] - 4月M2增速跳升，随政策加力微观主体预期或趋稳[27][28] 电话会议 - "周见"系列第30期讨论关税终局、贸易冲突及稳增长政策路径[33][34] - "洞见"系列第60期聚焦金融压力对美联储转鸽的影响[35][36] - "洞见"系列第61期探讨贸易冲突终局及关税压力测试[37][38]