报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工业硅现货价格持稳，西南减产，供需格局或好转，目前估值偏低，若有政策推动，盘面或有上涨空间；多晶硅供需基本面表现一般，整体库存压力较大，近期产量开始降低，11月产量或环比降低，下游排产后续也有走弱可能，盘面受反内卷政策及弱现实共同影响，波动较大，向上空间预计有限 [3][7] 工业硅市场分析 - 2025年11月5日，工业硅期货主力合约2601开于8900元/吨，收于9020元/吨，较前一日结算变化（-5）元/吨，变化（-0.06）%；2511主力合约持仓232849手，仓单总数为46195手，较前一日变化372手 [1] - 工业硅现货价格持稳，华东通氧553硅在9400 - 9500元/吨，421硅在9600 - 9800元/吨，新疆通氧553价格8700 - 8900元/吨，99硅价格在8700 - 8900元/吨，多地硅价持稳 [1] - 2025年10月国内工业硅产量45.22万吨，环比增加3.14万吨，增幅7.5%，同比减少1.76万吨，降幅4%；1 - 10月累计产量346.99万吨，同比减少16.6%；预计11月川滇工业硅合计产量降幅超50%，全国总供应量降至40万吨下方，降幅12% [1] - 有机硅DMC报价11000 - 11300元/吨，受山东某单体厂报价跳涨影响，部分单体厂报价上调100 - 300元/吨，但实际成交价格仍锚定低位区间 [2] 工业硅策略 - 单边短期区间操作，枯水期合约可逢低做多；跨期、跨品种、期现、期权暂无策略 [3] 多晶硅市场分析 - 2025年11月5日，多晶硅期货主力合约2601开于53500元/吨，收于53355元/吨，收盘价较上一交易日变化 - 2.44%；主力合约持仓125062手，当日成交175236手 [4] - 多晶硅现货价格小幅走弱，N型料49.40 - 55.00元/千克，n型颗粒硅50.00 - 51.00元/千克 [4] - 多晶硅厂家库存增加，最新统计库存26.10，环比变化1.16%，硅片库存18.93GW，环比2.49%；多晶硅周度产量28200.00吨，环比变化 - 4.41%，硅片产量14.24GW，环比变化 - 3.32% [4][5] - 硅片方面，国内N型18Xmm硅片1.34元/片，N型210mm价格1.69元/片，N型210R硅片价格1.34(-0.02)元/片 [5] - 电池片方面，高效PERC182电池片价格0.27元/W，PERC210电池片价格0.28元/W左右，TopconM10电池片价格0.31元/W左右，Topcon G12电池片0.31元/w，Topcon210RN电池片0.28元/W，HJT210半片电池0.37元/W [5] - 组件方面，PERC182mm主流成交价0.67 - 0.74元/W，PERC210mm主流成交价0.69 - 0.73元/W，N型182mm主流成交价格0.66 - 0.68元/W，N型210mm主流成交价格0.68 - 0.69元/W [6] 多晶硅策略 - 单边短期区间操作，12合约预计在5.0 - 5.7万元/吨区间震荡；跨期、跨品种、期现、期权暂无策略 [7][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，股指延续震荡走势，为下一轮上行积蓄动能，且在政策护盘和宏观流动性充裕背景下，股指下方有较强支撑，各品种受不同因素影响呈现震荡、上涨或下跌趋势 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指延续震荡走势，为下一轮上行积蓄动能，下方有较强支撑 [1] - 国债受资产荒和弱经济利好，但短期央行提示利率风险压制上涨空间 [1] - 黄金和日银因美元流动性偏紧缓解企稳震荡 [1] 有色金属 - 铜价因美元流动性偏紧格局缓解、市场风险偏好回升止跌 [1] - 铝价因近期产业面驱动有限、宏观利好消化震荡运行 [1] - 氧化铝因产能持续释放、产量及库存双增，基本面偏弱施压现货价格 [1] - 锌价因LME锌库存持续去化、挤仓带动走强，预计维持高位，但国内基本面过剩追高需谨慎 [1] - 镍价短期受宏观主导震荡运行，高库存压制仍存，中长期一级镍延续过剩格局 [1] - 不锈钢期货底部震荡，操作建议短线为主，关注逢高卖套机会 [1] - 锡中长期建议关注逢低做多机会 [1] - 工业硅西北产能复产、西南开工弱于往年，枯水期影响削弱 [1] - 多晶硅产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升 [1] - 碳酸锂受新能源车旺季和储能需求旺盛影响，但套保压力大 [1] 黑色金属 - 螺纹钢产业需求在淡季有转弱担忧，关注上行压力，可参与虚值累沽策略 [1] - 热卷产业淡季效应不明显，但产业结构宽松，关注价格上行压力 [1] - 铁矿石近月受限产压制，远月有向上机会 [1] - 锰硅直接需求好、成本支撑，但供给高、库存累积，价格反弹空间有限 [1] - 硅铁生产利润不佳、成本支撑走强，供给高，价格反弹有限 [1] - 锁墙供需有支撑、估值偏低，但短期情绪主导价格波动走强 [1] - 纯碱跟随玻璃，供需一般，价格向上阻力大 [1] - 煤焦供给偏紧表现较强，但下游钢材价格走弱，盘面可能重回震荡区间，单边短期观望，中长低多，产业客户可卖出套保 [1] 农产品 - 棕榈油短期面临增产与出口疲软压力，11月马来西亚减产，出口改善或触发反弹 [1] - 豆油因中美谈判协定采购美国大豆有宽松预期，反弹动能不足 [1] - 菜油受中加缓和预期和加拿大菜籽丰收影响盘面承压 [1] - 棉花新年度用棉需求不确定，盘面下方空间有限，但新作产量高基差和盘面承压 [1] - 白糖短期有季节性偏强动力，中期新糖上市反弹空间有限 [1] - 玉米期现货面临卖压，短期反弹空间有限，后期震荡筑底 [1] - 豆粕内盘估值低，跟随美盘反弹修复榨利，但供应宽松限制反弹高度 [1] - 纸浆11合约交易老仓单，下游需求弱盘面压力大，建议11 - 1反套 [1] - 原木基本面回落，现货价格坚挺，追空盈亏比低，建议观望 [1] - 生猪11月出栏有压力，期货跟随现货企稳转弱 [1] 能源化工 - 原油和燃料油因OPEC+增产、地缘局势炒作降温、中美关税政策暂缓情绪缓和 [1] - 沥青看空，短期跟随原油，十四五赶工需求可能证伪，供给不缺且利润高 [1] - 沪胶受原料成本支撑、中游库存下降和商品市场氛围偏多影响 [1] - BR橡胶因原油转弱、成本支撑下滑和合成胶供给宽松价格下调 [1] - PTA因“反内卷”政策消息、海外装置故障和国内装置轮检价格拉升 [1] - 乙二醇因原油价格下跌、煤炭价格上涨和聚酯需求未明显下滑 [1] - 短纤因PTA价格回升基差走强，价格跟随成本波动 [1] - 苯乙烯因亚洲苯价疲软、套利窗口关闭和装置检修增加价格下跌 [1] - 尿素出口情绪缓和、内需不足，上方空间有限，下方有支撑 [1] - PE高供应下库存压力大、检修力度减弱、需求提升缓慢 [1] - PP检修支撑有限、新装置投产，供应压力大，下游改善不及预期 [1] - PVC供应压力大、成本支撑增强 [1] - 烧碱广西氧化铝计划投产多、检修集中度下降，易发生挤仓风险 [1] - LPG国际油气基本面宽松，国内现货基本面维稳运行 [1] - 集运航线宏观利好消化、旺季预期计价、11月运力供给宽松 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 双粕上涨盘面保持强势，油脂中棕油和菜油震荡偏弱，玉米及淀粉盘面震荡运行，生猪价格震荡，天然橡胶盘面震荡调整，合成橡胶触底反弹，棉花主力合约偏震荡，白糖维持逢高做空思路，纸浆盘面放量上涨，双胶纸现货持稳盘面震荡，原木基本面转弱近期底部区间震荡 [1][8] 各品种总结 蛋白粕 - 2025年11月5日，美湾豆、美西豆贸易升贴水报价环比上涨，南美豆持平；11月4日，中国进口大豆压榨利润均值环比变化+39.91元/吨或-33.56% [2][8] - 连粕因中国保留对美豆加征关税税率上涨，菜粕跟涨；国际上，中国采购提振美豆出口，美豆单产或下调，巴西豆旧作10月出口下调但贴水有优势，11月进入关键生长期；国内短期1月盘面进口榨利亏损，四季度消费旺季期现联动上涨预期增长，中期采购美豆数量、南美天气和消费旺季成色决定豆粕上涨高度，长期2025年四季度和2026年一季度大豆供需无缺口；需求端豆粕消费刚需或稳中有增，菜粕受资金影响大，澳菜籽到港增加回调概率 [3][8] - 美豆震荡、连粕震荡偏多，豆粕1 - 5反套止损，看跌买权止损 [3][8] 油脂 - 美豆价格上涨后市场担心出口需求，美豆类下跌，国内油脂走势分化，棕油和菜油震荡偏弱 [7] - 宏观上，美国政府“停摆”，市场对美联储降息存疑，原油库存增加，美元走强原油下跌；产业端，美豆数据暂停更新，收获临近尾声，单产下调概率大，巴西大豆种植顺利，国内进口大豆到港量或处同期较高水平，豆油去库慢；棕油10月继续累库概率大，印尼棕油库存低，印度植物油进口或季节性下降；菜油后期供应预期回升 [7] - 棕油、菜油震荡偏弱，豆油震荡 [7] 玉米及淀粉 - 锦州港平舱价为2165元/吨，主力合约收盘价2134元/吨，环比-0.23% [9] - 国内玉米价格大体稳定，东北产区农户惜售，基层粮源流通放缓，供应压力缓解，但运费增加，销区短缺问题难解决；后续需关注铁皮紧张问题和粮农售粮情绪；11月新粮上市卖压冲击市场，东北丰产、单产抬升、销区建库不足使价格向上驱动不足 [9][10] - 震荡，短期观望为主 [10] 生猪 - 11月5日，河南生猪（外三元）价格11.85元/千克，环比变化-0.92%；生猪期货收盘价(活跃合约)11945元/吨，环比变化2.23% [10] - 期货主力减仓反弹，现货在出栏压力下偏弱；供应上，短期二育情绪受猪价反弹抑制，集团场出栏快，中期出栏量预计增加，长期能繁母猪产能去化；需求上，气温下降肉猪比价增加；库存上，集团场出栏均重下降，二育补栏情绪减弱；节奏上，短期供应充裕，长期若减产落实2026年下半年供应压力减轻 [10] - 震荡偏弱，近月端价格弱势运行，远月端受去产能预期支撑，关注反套策略机会 [10] 天然橡胶 - 青岛保税区人民币泰混、国产全乳老胶价格有变化，泰国合艾原料市场部分报价有变动 [11] - 天胶盘面偏弱横盘调整，RU仓单注销且新胶注册慢，估值低于NR，11月进口压力或使NR上方承压，RU - NR价差或修复；若无宏观带动，胶价或继续向下调整 [11][12] - 胶价维持底部震荡高弹性走势，关注做扩RU - NR价差 [12] 合成橡胶 - 丁二烯橡胶两油标准交割品、丁二烯国内现货价格有变化 [13] - BR主力合约下探后反弹，因绝对价格低下游采购意愿提升，丁二烯企稳成交转暖；原料丁二烯上周价格加速下跌，市场供需矛盾激化，虽下游买盘跟进但心态谨慎，中期供需依旧偏过剩 [14] - 基本面与原料端压力大，在丁二烯出现明显供需矛盾前，盘面逢高布空 [14] 棉花 - 11.5，郑棉01合约收于13615元/吨，环比+80元/吨；24/25年度仓单2322张，环比-17张，25/26年度仓单430张，环比+199张 [14] - 新年度新疆棉花产量增产不及预期，收购成本提高支撑棉价；宏观利好促进美棉出口和我国服装出口，但短期影响有限；新棉上市供应增多且棉价上涨套保利润显现，棉价上行动力减弱但成本支撑下回调空间受限 [14] - 短期01合约区间震荡，长期25/26年度中国棉花年度平衡表可能去库带动棉价上行 [14] 白糖 - 11.5，郑糖01合约收于5441元/吨，环比-40元/吨 [15] - 国际上，巴西双周糖产量高峰期结束，10月出口下滑，但北半球开榨新糖供应增多，巴西中南部增产，泰国、印度新榨季预期增产；国内8 - 9月需求一般，库存同比增加，近期反弹因进口管控和预期进口数量难增，但南方糖开榨供应量增多内盘也有下行压力 [15] - 中长期震荡偏弱，维持逢高空思路 [15] 纸浆 - 山东针叶俄针、太平洋、银星等价格无变化 [16] - 期货放量上行，期现采购好转，上涨因下游纸张有上涨预期和木片价格上涨；中期来看，此前交易的利空未结束，针叶浆需求低、供应有出口压力，阔叶浆过剩，期货升水难，仓单压力大，但包装纸系上涨、阔叶进口成本上升、文化纸预期好转 [17] - 震荡，布针仓单及弱供需主导市场，废纸浆变化或带来异动，期货偏向观望 [17] 双胶纸 - 11月5日，山东本白双胶纸天阳、牡丹低端价4400，高端价4500，价格环比持平，主力盘面收于4288元/吨，环比-0.09% [18] - 新增装置生产趋稳，纸张供应过剩，需求端出版招标开始但社会面订单未提振，下游消费平淡，部分工厂产销压力大；部分纸企发布涨价计划但市场观望，月末结算稳定 [18] - 单边策略维持观望，关注新驱动对资金情绪影响 [19] 原木 - 11月5日，太仓港、新民洲港辐射松原木价格持稳 [21] - 贸易商出库和集成材销售下降使现货有下行压力，新西兰原木外商报价有调整，夏季到船蓝变材压力大；原木旺季转淡，后期港口出库量回落或累库，但目前估值不高且江苏库存偏低，下探空间有限 [21] - 基本面转弱，现货存下跌，信息面博弈反复，近期底部区间震荡 [21] 商品指数 - 中信期货商品综合指数、特色指数（商品20指数、工业品指数、PPI商品指数）有涨跌幅变化 [179] - 农产品指数2025 - 11 - 05日涨跌幅+0.89%，近5日涨跌幅+0.52%，近1月涨跌幅 - 1.01%，年初至今涨跌幅 - 2.44% [180]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 玻璃供给下滑至同期较低水平，近期供给端扰动增多，但终端需求复苏乏力，预期玻璃震荡运行为主 [7] 各部分总结 每日观点 - 基本面：供给低位企稳回升，沙河地区“煤改气”等供应端扰动因素多；下游深加工订单整体偏弱，不及往年同期，地产终端需求疲弱，库存高位，偏空 [3] - 基差：浮法玻璃河北沙河大板现货1048元/吨，FG2601收盘价为1097元/吨，基差为 -49元，期货升水现货，偏空 [3] - 库存：全国浮法玻璃企业库存6579万重量箱，较前一周减少1.24%，库存在5年均值上方运行，偏空 [3][45] - 盘面：价格在20日线下方运行，20日线向下，偏空 [3] - 主力持仓：主力持仓净空，空增，偏空 [3] - 预期：玻璃供给端扰动刺激，短期预计震荡运行为主 [3] 影响因素总结 - 利多：“反内卷”政策影响下，浮法玻璃行业存产能出清预期；沙河地区部分产线“煤改气”，供给端扰动增加 [5] - 利空：地产终端需求依然疲弱，玻璃深加工企业订单数量历史同期低位；深加工行业资金回款不乐观，贸易商、加工厂心态谨慎，消化原片库存为主 [6] 玻璃期货行情 | 项目 | 前值 | 现值 | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | --- | | 主力合约收盘价（元/吨） | 1105 | 1097 | -0.72% | | 沙河安全大板现货价（元/吨） | 1048 | 1048 | 0.00% | | 主力基差（元/吨） | -57 | -49 | -14.04% | [8] 玻璃现货行情 现货基准地河北沙河5mm白玻大板市场价1048元/吨，较前一日持平 [13] 基本面——成本端 未提及有效内容 基本面——产线与产量 - 全国浮法玻璃生产线开工226条，开工率76.35%，玻璃产线开工数处于同期历史低位 [24] - 全国浮法玻璃日熔量16.13万吨，产能处于历史同期最低位，企稳回升 [26] 基本面——需求 - 2025年8月，浮法玻璃表观消费量为486.02万吨 [30] - 房屋销售情况、房屋新开工施工和竣工面积、下游加工厂开工及订单情况未提及有效数据 基本面——库存 全国浮法玻璃企业库存6579万重量箱，较前一周减少1.24%，库存在5年均值上方运行 [3][45] 基本面——供需平衡表 | 年份 | 产量（万吨） | 产量增速 | 消费量（万吨） | 消费增速 | 净进口占比 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2017 | 5354 | | 5229 | | -1.734 | | 2018 | 5162 | -3.59% | 5091 | -2.64% | -1.26% | | 2019 | 5052 | -2.13% | 5061 | -0.59% | -0.50% | | 2020 | 5000 | -1.03% | 5064 | 0.06% | 0.289 | | 2021 | 5494 | 9.88% | 5412 | 6.87% | 0.244 | | 2022 | 5463 | -0.56% | 5327 | -1.57% | -0.834 | | 2023 | 5301 | -2.97% | 5372 | 0.84% | -0.934 | | 2024E | 5510 | 3.94% | 5310 | -1.15% | -0.90% | [46]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国经济数据好于预期，提振全球风险偏好，但国内经济增长放缓，市场关注国内增量刺激政策及经济增长成色，资产表现不一，各板块短期多震荡，需关注后续经济和政策情况 [2] 各板块总结 宏观金融 - 海外美国“小非农”就业、服务业PMI超预期，支撑美元走强，全球风险偏好升温；国内10月制造业景气回落，经济增长放缓，人民币汇率短期走弱，政策刺激预期增强；市场聚焦国内政策和经济增长，短期宏观向上驱动减弱；股指、国债短期震荡，谨慎做多；商品板块各品种短期震荡，谨慎观望 [2] 股指 - 国内股市在电网等板块带动下小幅上涨，基本面经济增长放缓、人民币走弱打压预期，政策刺激预期增强；市场关注国内政策和经济，短期宏观驱动减弱，操作短期谨慎做多 [3] 贵金属 - 贵金属夜盘上涨，虽美国ADP就业数据强于预期，但市场仍避险；短期震荡，中长期向上格局未改，操作短期观望，中长期逢低买入 [3] 黑色金属 钢材 - 周三钢材期现货跌幅扩大，成交量低，贸易谈判和规划利好消化，焦点转向基本面；本周建筑钢材及热卷需求见顶回落，11 - 12月需求或进一步下降；供应因亏损和环保限产或收缩，本周建筑钢材产量小增、热卷下降；短期市场回归基本面，预计震荡偏弱 [4][5] 铁矿石 - 周三铁矿石期现货价格走弱但跌幅放缓，钢厂亏损、环保限产升级，铁水产量和矿石库存下降；本周全球铁矿石到港量大幅回升，港口库存增加，供应压力大，价格预计进一步下跌 [5] 硅锰/硅铁 - 周三硅铁、硅锰现货价格持平，盘面小幅反弹；锰矿市场震荡；硅锰开工率微降、日均产量增加；硅铁价格有区间，原料兰炭价格平稳；河钢硅铁招标定价下跌；盘面预计区间震荡 [6] 纯碱 - 周三纯碱主力合约区间震荡，本周供应环比增加，四季度有产能投放计划，供给宽松；需求刚需环比持稳；反内卷政策无明确文件，供应压力是压制价格核心，偏空思路对待 [7] 玻璃 - 周三玻璃主力合约震荡，受沙河消息支撑；供应产量和开工条数环比持稳，需求同比偏弱，库存同比偏高；有政策支撑但需求疲软，关注年底竣工需求，前期跌幅大估值低，短期预计偏强运行 [7] 有色新能源 铜 - 受避险和美联储降息预期影响，美元指数突破100且后期偏强；美国铜库存超35万短吨，制约进口；需警惕巴拿马铜矿重启；国内精炼铜去库不及预期，库存处三年高位；印尼铜矿停产支撑期价，短期高位震荡 [8][9] 铝 - 周三沪铝先抑后扬，收盘价微跌，大宗情绪弱，美元走强打压风险偏好；宏观偏多氛围消退，国内外供应和库存情况不佳，需求边际走弱，去库不畅；短期价格震荡，冲高至21800一线阻力上方可尝试做空 [9] 锡 - 隔夜费城半导体指数回升；供应端冶炼开工率虽小幅下降但仍处高位，预计11月缅甸佤邦锡矿产出增加；需求端锡焊料开工率低，下游订单改善有限，传统和新兴行业需求疲软，高价抑制需求，部分企业刚需补库致库存下降；中短期价格下方有支撑但上方空间承压，预计高位震荡 [10] 碳酸锂 - 周三主力合约下跌，加权合约增仓；钢联报价电池级碳酸锂和澳洲锂辉石价格环比下降；外购锂辉石有生产利润；建议轻仓观望，关注下方支撑，等待“情绪底” [11] 工业硅 - 周三主力合约下跌，加权合约减仓；华东通氧553报价持平，期货贴水；需求平稳，社会库存高位小幅累库；预计行情区间震荡，关注大厂现金流成本支撑 [11] 多晶硅 - 周三主力合约下跌，加权合约减仓；相关报价持平，仓单数量持平；强政策预期与弱现实博弈，现货价格有支撑但终端需求疲软；预计高位区间震荡，区间操作 [12][13] 能源化工 原油 - 市场评估美国库存和供应过剩前景，油价低迷；EIA数据显示原油库存增加、成品油库存下降，需求有韧性；进口反弹和炼厂开工低致原油库存增加，市场担忧OPEC+加剧过剩，明年或达200万桶/天；油价长期压力大，中短期关注基本面和地缘风险矛盾 [14] 沥青 - 原油回落致成本支撑走低，沥青盘面低位，基差低迷，成交有限；社库和厂库有累库压力，需求淡季，现货偏向低价货源；原油下跌使利润小幅走高，开工因部分厂复产提升，供应压力增大；后期需关注原油波动，沥青抛压大 [14] PX - 原油回落，聚酯板块低迷，PX震荡；PTA开工高，PX有需求支撑；PXN价差回升，外盘价格波动，PX偏紧；海外成品油强势或提供成本支撑，短期关注成本变化 [15] PTA - PTA小幅反弹，下游开工回升，冬织需求放量，采购增加，基差稳定；头部厂商减停产协议无成果，中短期低加工费难降供应，新装置置换使供应偏高，11月下游开工或走低，累库压力大，油价走低，明年无新装置投产，短期承压 [15] 乙二醇 - 乙二醇增仓下压，价格维持前低；港口库存累积，下游开工中性，发货量不高，到港量偏多；11月累库压力大，下游开工有下行风险，进场需谨慎 [16] 短纤 - 短纤短期跟随聚酯板块震荡，后期压力大；终端订单季节性回落，开工部分走低，库存有限累积，去化需观察终端订单；中期跟随聚酯端可逢高空 [16] 甲醇 - 港口现货先跌后涨，基差走强；各地市场价格有变动；港口库存高位小幅去库，内地企业库存累积、价格走弱，对市场支撑减弱；短期市场情绪偏空，价格或下探，但冬季限气临近供应收缩预期显现，预计下行空间有限，后市或震荡整理 [17][18] PP - 市场报盘多数下移；供应增速高于需求恢复，产业链库存偏高，基本面有压力；需求端有改善迹象，下游部分行业补库意愿增强，原油反弹支撑成本；盘面破位后预计短期惯性下跌，未止跌 [19] LLDPE - 聚乙烯市场价格下跌；供应压力累积，新增产能释放，检修装置重启；需求旺季效应见顶回落，支撑减弱；成本端原油走势弱，支撑不足；预计价格承压下探 [19] 尿素 - 国内价格小幅波动；供应端日产预计回20万吨以上，供应趋于宽松；需求端下游补仓放缓，农业刚需收尾，储备按需跟进，工业需求偏弱持稳，复合肥行业开工有上升预期；出口政策不明，价格预计偏低震荡 [20] 农产品 美豆 - 隔夜CBOT市场大豆收涨；中国调整对美进口商品关税措施，市场对中美大豆贸易关系修复乐观；若USDA后续报告下调单产，美豆期末库存收缩将增强成本修复逻辑 [21] 豆菜粕 - 国内大豆到港压力增加，油厂高开机，豆粕供应充足，供需宽松；中美贸易关系修复使进口大豆定价成本走高、缺口风险降低，豆粕近期累库或成压力，限制上方空间；菜粕风险买盘回归支撑上涨，豆菜粕价差有望走缩；若完成美豆采购，春节前豆粕累库压力或持续；美豆进口性价比不高，到港后大概率进储备 [21][22] 棕榈油 - 棕榈油连续探底；马来西亚10月毛棕榈油产量环比大增创八年最高，增产引发调整压力，但外围行情有支撑；现阶段进入减产周期，季节性去库趋势不变；国内现货基差稳中有跌，跟随BMD棕榈油下跌维持偏弱 [22] 豆菜油 - 豆油窄幅偏弱调整，供强需弱，受进口大豆定价成本上涨支撑，相对抗跌；菜油库存高位，但菜籽库存见底，中加贸易不确定风险抬升，贸易惜售挺价情绪浓，支撑基差走强 [22] 玉米 - 今日玉米市场价格平稳，潮粮销售压力减弱，产区价格稳定，部分贸易商收购干粮但量有限；今年丰产上市承压行情已稳定；期货端阶段性底部区间或有支撑 [23] 生猪 - 11月以来全国生猪价格普跌，供应压力大；预计11月出栏供应环比增加，养殖利润亏损难修复，去产去存栏主导，冬至腌腊消费小高峰前猪价难大反弹 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 钢材需求进入淡季，热卷库存有累库风险，未来关注减产节奏，随着政策落实和宏观环境变化，需求有望出现拐点，对黑色板块后市不悲观，寻找回调位置做反弹性价比更高 [2][10] - 铁矿石基本面走弱，短期价格震荡偏弱，若美国流动性紧张问题缓解，矿价有望短期企稳 [5] - 锰硅基本面不理想，潜在驱动可能在锰矿端；硅铁供需无明显矛盾，大概率跟随黑色板块行情 [10] - 工业硅短期价格震荡运行，多晶硅供需格局或边际好转，但短期去库幅度有限 [13][16] - 玻璃价格上行受下游采购和库存制约，纯碱短期价格延续弱势震荡格局 [19][21] 各品种总结 螺纹钢 - 行情资讯：主力合约下午收盘价3024元/吨，较上一交易日跌20元/吨（-0.65%），注册仓单118534吨，环比减少2708吨，持仓量203.1781万手，环比增加65237手；天津汇总价格3180元/吨，环比减少10元/吨，上海汇总价格3180元/吨，环比减少30元/吨 [1] - 策略观点：供需双增，库存持续去化，整体表现中性，钢材需求进入淡季，未来关注减产节奏，随着政策落实和宏观环境变化，需求有望出现拐点 [2] 热轧板卷 - 行情资讯：主力合约收盘价3253元/吨，较上一交易日跌12元/吨（-0.36%），注册仓单100301吨，环比减少0吨，持仓量137.3091万手，环比减少23039手；乐从汇总价格3270元/吨，环比减少10元/吨，上海汇总价格3270元/吨，环比减少20元/吨 [1] - 策略观点：需求持续回升，但产量仍偏高，库存虽有所下降，但整体水平仍然偏高，钢材需求进入淡季，热卷库存有累库风险，未来关注减产节奏 [2] 铁矿石 - 行情资讯：主力合约（I2601）收至776.00元/吨，涨跌幅+0.06%（+0.50），持仓变化-3095手，变化至54.47万手，加权持仓量94.35万手；现货青岛港PB粉782元/湿吨，折盘面基差55.23元/吨，基差率6.64% [4] - 策略观点：供给端海外发运量环比下降但仍处高位，需求端铁水产量下滑，库存端港口库存增长、钢厂库存下滑，基本面走弱，宏观兑现后整体震荡偏弱，若美国流动性紧张问题缓解，矿价有望短期企稳 [5] 锰硅硅铁 - 行情资讯：11月5日，锰硅主力（SM601合约）收涨0.38%，收盘报5776元/吨，天津6517锰硅现货市场报价5680元/吨，折盘面5870元/吨，环比下调20元/吨，升水盘面116元/吨；硅铁主力（SF601合约）收涨0.91%，收盘报5560元/吨，天津72硅铁现货市场报价5550元/吨，环比上调50元/吨，贴水盘面10元/吨 [7][8] - 策略观点：10月底宏观事件未给市场提供商品估值驱动，黑色板块反弹调整；锰硅基本面不理想，潜在驱动可能在锰矿端；硅铁供需无明显矛盾，大概率跟随黑色板块行情 [9][10] 工业硅、多晶硅 工业硅 - 行情资讯：主力（SI2601合约）收盘价报9020元/吨，涨跌幅+1.52%（+135），加权合约持仓变化-13071手，变化至398388手；华东不通氧553市场报价9300元/吨，环比持平，主力合约基差280元/吨；421市场报价9700元/吨，环比持平，折合盘面价格后主力合约基差-120元/吨 [12] - 策略观点：受消息传闻影响价格午后拉升，供给端压力持续，需求端支撑减弱，短期价格震荡运行，注意临近到期期权博弈 [13][14] 多晶硅 - 行情资讯：主力（PS2601合约）收盘价报53355元/吨，涨跌幅-0.67%（-360），加权合约持仓变化-7354手，变化至230402手；SMM口径N型颗粒硅平均价50.5元/千克，环比持平；N型致密料平均价51元/千克，环比持平；N型复投料平均价52.2元/千克，环比持平，主力合约基差-1155元/吨 [15] - 策略观点：部分产能检修，11月排产降至12万吨，最后两月产量预期回落，下游硅片开工率预计下滑，供需格局或边际好转，但短期去库幅度有限，关注平台公司进展 [16] 玻璃纯碱 玻璃 - 行情资讯：周三下午15：00主力合约收1097元/吨，当日-0.72%（-8），华北大板报价1130元，较前日持平，华中报价1120元，较前日持平，浮法玻璃样本企业周度库存6579万箱，环比-82.30万箱（-1.24%）；持买单前20家增仓27375手多单，持卖单前20家增仓45091手空单 [18] - 策略观点：受生产线冷修计划和反内卷政策情绪提振，但下游采购积极性不足，高库存制约价格上行，行情持续性需观察现货成交和库存去化情况 [19] 纯碱 - 行情资讯：周三下午15：00主力合约收1195元/吨，当日+0.50%（+6），沙河重碱报价1145元，较前日-4；纯碱样本企业周度库存170.2万吨，环比-0.01万吨（-1.24%），其中重质纯碱库存88.64万吨，环比-4.81万吨，轻质纯碱库存81.56万吨，环比+4.80万吨；持买单前20家减仓16327手多单，持卖单前20家减仓16452手空单 [20] - 策略观点：行业开工率高位，企业亏损扩大，下游需求刚性补库，去库乏力，缺乏利好驱动，短期价格延续弱势震荡格局 [21]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但重点推荐关注"科技制造景气延续"和"反内卷行业盈利修复"两大方向 [1] 报告核心观点 - 北交所2025年三季报显示整体盈利仍处磨底期，但结构性亮点突出，科技制造景气延续，反内卷政策推动上游周期和中游制造行业盈利修复 [1][3] - 建议聚焦"景气成长"和"周期反转"两条主线筛选个股，重点关注ROE改善、盈利预测上修及合同负债高增的企业 [3] 总量：盈利仍处磨底期，关注结构性亮点 - 截至25Q3，北证单季营收增速+5.3%，连续四个季度正增长，环比回升+0.6pct；单季归母净利润增速-5.0%，环比修复+12.3pct，但仍处负增长区间 [3][11][30] - ROE-TTM小幅改善至+6.1%，环比+0.1pct，主要压力源于资产周转率下降（固定资产周转率承压） [3][63] - 固定资产增速高位徘徊（+31.5%），但资本开支、在建工程等前瞻指标已收缩至各板块最低，转固压力回落可期 [3][50] - 出口压力集中显现在高出口比例企业，出口50%以上企业单季扣非净利润增速大幅下行至-17.2%，环比-12.8pct [3][44] - 现金流状况改善，经营活动现金净流量增速达+11.6%，筹资活动现金净流量增速环比+43.4pct [51] 结构：科技制造景气延续，重视反内卷行业盈利修复 - **上游周期品**：反内卷政策带动全A基础化工、有色金属等行业盈利修复，北证基础化工企业单Q3扣非净利润增速转正，关注吉林碳谷（单季扣非盈利增速+450.8%）、禾昌聚合（+83.5%）、瑞华技术（+76.3%）等 [3][69][76] - **中游制造**：北证优势板块，军工和机械设备兼具alpha和beta - 军工关注十五五规划订单拉动，如富士达、万通液压、星图测控 [3] - 机器人景气复苏（工业机器人产量累计同比+29.8%），关注万通液压、开特股份、机科股份 [3][98][99] - 反内卷政策初见成效，全A电力设备连续两个季度盈利双位数增长，北证光伏/锂电企业如贝特瑞（单季扣非盈利增速+48.2%）、安达科技盈利修复显现 [3][79][81] - 细分赛道亮点：工程机械（同力股份）、特高压（广信科技）、新型储能（昆工科技） [3] - **TMT**：全A电子/计算机/传媒高景气（全A电子单季扣非盈利增速+44.0%），但北证TMT整体偏弱，关注AI+服务器（曙光数创、海达尔）、电子产业链（戈碧迦、雅葆轩）等结构性机会 [3][68][88][89] - **消费**：板块承压，北证医药alpha突出，三季报盈利修复如海能技术、德源药业、星昊医药 [3][69] 个股：寻找"景气成长"+"周期反转" - **景气持续向上**：盈利增速持续上行个股如广信科技（单季扣非盈利增速+78.5%）、开特股份，或刚"走出泥沼"个股如富士达、无锡晶海 [3] - **景气持续高增**：盈利增速维持高增个股如一诺威、德源药业、林泰新材 [3] - **远期盈利预测上修**：Wind一致预测值边际上修个股如吉林碳谷、星图测控、纳科诺尔 [3] - **合同负债&预收账款高增**：关注康农种业、众诚科技等 [3] - **周期反转**：基于PB-ROE框架，关注贝特瑞、吉林碳谷、连城数控、颖泰生物等 [3]

核心观点 - 报告认为市场处于牛市中的阶段性震荡整固期，沪指触及4000点后短期缺乏利好催化，风格将暂时回归均衡，但科技成长仍是中长期主线，预计12月市场有望再回科技成长主线 [1][7] - 对A股整体观点由上期的相对乐观下调至中性，建议配置暂回均衡，关注红利、小微盘等防御性机会，并耐心等待AI、半导体等科技方向的下一轮机会 [7][8][97] - 海外方面，美联储12月大概率继续降息25个基点，中美经贸关系出现阶段性缓和，但未来一两年博弈仍将持续 [6][26][29][34] 市场回顾 - 2025年10月A股市场整体小幅调整，Wind全A下跌0.04%，主要股指除上证指数上涨1.85%外普遍收跌，创业板指下跌1.56%，市场情绪趋于谨慎 [11] - 港股市场回落调整，恒生指数下跌3.53%，恒生科技指数下跌8.62%，受美元指数走强及部分科技股AI商业化进度不及预期影响 [11][12] - 海外主要股市多数收涨，日经225指数表现亮眼，月度涨幅达16.64%，美股标普500上涨2.27%，纳斯达克指数上涨4.70% [11][12] - 10月市场风格趋于防御，成长板块悉数下跌，价值板块悉数上涨，资金从科技板块切换至高股息防御板块，煤炭、石油石化、有色金属、公用事业领涨 [13][14] 海外经济环境及政策影响 - 美国9月CPI同比增速为3.0%，核心CPI同比增速为3.0%，均低于市场预期，通胀上行势头缓和，未来或将维持平稳 [20] - 美联储10月30日降息25个基点至3.75%-4.00%，尽管鲍威尔表态偏鹰，但报告认为在就业市场疲弱、通胀可控前提下，12月大概率继续降息25个基点 [26][29] - 中美吉隆坡经贸磋商后，美国对华普遍关税税率从30%回落至20%左右，但措施多为"暂停一年"安排，显示博弈将持续，未来合作细节值得关注 [31][34] 国内经济环境及政策影响 - 前三季度经济增速5.2%，全年达成增长目标难度不大，但内需下行压力上升，9月社零增速回落至3.0%，固定资产投资累计增速回落至-0.5% [42][43][50] - 外需韧性偏强，9月出口同比增速8.4%，是生产的主要支撑，9月工业增加值走强至6.5% [42][43][55] - 物价指数低位企稳，9月CPI同比-0.3%，PPI同比-2.3%，政策总体保持稳定，新推出的5000亿新型政策工具或将主要在基建投资领域发力 [60][63][6] 股债策略与市场结构特征 - A股行业轮动速度维持低位，行业间收益差异维持高位，交易拥挤度明显提升的方向主要集中在煤炭、石油石化等防御板块 [69][74] - 市场风险偏好维持不变，万得全A风险溢价率为2.63，处于5年滚动均值以下，上证红利股债性价比下降至2.44 [76][79] - 主要股指估值涨跌分化，创业板指估值处于中位数以上区间，其他指数如沪深300、中证500等均处于3/4以上区间 [81][83] - 债市情绪压力最大时刻已过，进入理性修复阶段，十年期国债收益率预计在1.75%-1.85%区间震荡，建议积极持有等待契机 [90][92] 资产配置观点展望 - A股大盘配置建议为中性，风格暂回均衡，可关注沪深300、中证500等宽基指数或红利策略，等待12月科技成长主线机会 [7][97] - 全球资产中，对美债观点为相对乐观，美股、港股、日股、黄金均为中性，美元为相对谨慎，原油维持中性 [8][95][96] - 国内宏观多资产组合今年以来收益率16.85%，夏普比率3.0274，本期根据月报观点下调A股权重，上调国债权重 [102][103] - 全球多元资产平衡组合今年以来收益率13.12%，夏普比率2.7861，本期下调美股及A股权重，上调国债权重 [107][109]

业绩：环比继续改善，同比扭亏为盈 展望：供给与成本有望共振，看好钢铁行业明年年度级别的机会 供给方面，钢铁产能产量退出预期提升。基本面上，随着钢厂盈利改善，生产动力增强，近期铁水维持高位运行，目前供给减量偏弱。《钢铁行业稳增长工 作方案（2025—2026年）》公开，明确提到要继续实施产量压减政策，按照支持先进企业发展、倒逼落后低效产能退出的原则落实年度产量调控任务，促进 供需动态平衡，为钢铁行业限产提出了较为实质性的目标。 预计行业将加速进入优胜劣汰阶段。相关部门将推进钢铁企业分级分类管理，全面开展钢铁企业分类评价，按照引领型规范企业、规范企业、不符合规范条 件企业实施三级管理，引导资源要素向优势企业集聚。预计2026年相关政策将逐步落地，落后产能逐步退出。 成本方面，铁矿有望逐步让利钢铁行业。随着西芒杜铁矿投产，铁矿石供给宽松的确定性较强。据报道，预计西芒杜铁矿石将于11月11日启动装船作业，铁 矿远期年产目标达1.2亿吨。虽然钢价中枢可能随成本下降而下移，但若叠加钢铁减产、钢铁自身供需格局改善，预计铁矿环节利润有望向钢铁及钢铁下游 行业转移。根据长江证券测算钢铁产业链利润分配，2025年前8个月铁矿、焦 ...

业绩表现 - 2025年第三季度钢铁板块实现营业收入4834亿元，与第二季度基本持平 [1] - 2025年第三季度实现归母净利润90亿元，环比第二季度增长11% [1] - 行业盈利自2024年第四季度起已连续4个季度环比改善，并在2025年第三季度实现同比扭亏为盈 [1] 盈利改善驱动因素 - “反内卷”政策强化了供给侧退出预期，推动三季度钢铁价格快速上涨 [3] - 较低的原材料库存成本共同促使钢厂利润明显改善 [3] - 三季度钢厂盈利率平均为62%，较二季度提升4.5个百分点，其中6月底至8月底从59%上行至64% [3] - 2025年第三季度行业吨净利达到92元/吨，环比增加14元/吨，处于2021年以来的68%分位数水平 [3] 行业未来展望：供给端 - 《钢铁行业稳增长工作方案（2025—2026年）》明确将继续实施产量压减政策，以促进供需动态平衡 [4] - 政策将通过支持先进企业、倒逼落后低效产能退出的原则落实年度产量调控任务 [4] - 相关部门将推进钢铁企业分级分类管理，预计2026年相关政策落地将引导资源要素向优势企业集聚，加速落后产能退出 [4] 行业未来展望：成本端 - 西芒杜铁矿预计于11月11日启动装船，远期年产目标达1.2亿吨，铁矿石供给宽松确定性较强 [5] - 若叠加钢铁减产，铁矿环节利润有望向钢铁及下游行业转移 [5] - 2025年前8个月产业链利润分配中，铁矿占比高达72%，成材占比22%，铁矿让利空间巨大 [5] 投资观点 - 截至2025年11月4日，中证钢铁指数市净率为1.13，处于过去10年56.56%分位数，估值不高 [6] - 临近年末，资金可能布局估值偏低、明年有改善预期的板块 [6] - 建议关注钢铁ETF（515210）以布局行业明年年度级别的投资机会 [6]