核心观点 - 所谓股市春季行情依赖于流动性改善与政策面扶持两个关键因素，而非固定规律[1] - 与其预测春季行情，不如重点关注流动性和政策面变化[1] 流动性视角下的投资关注点 - 建议重点关注业绩有明显改善且有现金流支持的个股[1] - 建议重点关注销售毛利率在30%以上的个股[1] - 在复杂形势下，上述两类个股获得超预期流动性的概率远高于普通公司和个股[1] 政策面视角下的投资关注点 - 需关注后续重要会议给出的政策方向，国家重点扶持的行业是春季值得重点布局的行业[1] - 根据以往政策连贯性推测，政策支持大概率集中在拥有核心科技、具备出海能力的工业科技企业[1] - 根据以往政策连贯性推测，政策支持大概率集中在与国计民生、消费密切相关的内需基建个股上[1]

行业/公司 * A股市场 [1][3] * 宽基指数ETF（特别是沪深300ETF） [4] * 国家队（监管/主管部门） [1][3][4][8] 核心观点与论据 * **监管调控行为通常伴随市场下跌或风格切换** 基于A股历史经验 主管部门以平抑投机控制风险为初心的调控 例外可能性不大 [1][3] * **宽基ETF减持将影响整体市场流动性** 市场认为小微盘股不会受影响是对流动性概念的认知缺乏 抽水机启动后游泳池整体水位都会下降 [1][2][3] * **ETF减持操作正在给市场降温** 国家队正积极通过ETF作为逆周期工具给市场降温 过去两周主要A股宽基ETF出现巨量交易 单周权益类ETF资金净流出规模突破4000亿元人民币 其中沪深300ETF上周流出额达到2377亿元 [4] * **市场呈现分化与结构性脆弱** 当前市场呈现权重股承压 主题股过热 杠杆率攀升的分化状态 宽基ETF减持给蓝筹股带来即时上方阻力 资金向高贝塔投机性主题板块转移维持小盘股热度 [4] 融资余额持续走高反映风险偏好上升 也预示结构性脆弱性累积 [5] * **市场投机热情仍未消退** 当月期指目前处于显著升水状态 通常高升水会引发现金套利 但当前高升水说明市场投机热情仍未消退 [6][7] * **监管工具箱可能从市场操作转向行政手段** 若国家队耗尽ETF持仓 监管工具箱可能从市场操作转向行政手段 过往手段包括进一步上调保证金比例 加速IPO以稀释过剩流动性 打击过度投机与市场操纵行为 [8] * **市场展望为宽幅震荡与风格转向** 慢牛的长期愿景仍是监管与市场的共识 核心是降低市场风险偏好 市场大概率将进入宽幅震荡整理阶段 呈现结构性机会 核心指数将难以上涨 结构性机会集中在具备真实增长潜力的板块 市场可能从流动性驱动转向基本面驱动 尤其是随着财报季临近 [8] * **最关键风险是杠杆风险的非线性爆发** 由于融资余额处于历史极值 即使是小幅的非理性回调 也可能引发连锁的强制平仓反应 [9][10] 其他重要内容 * **国家队操作历史背景** 国家队从2023年7月开始买入宽基指数ETF以托底市场 持续到2024年9・24行情 2025年4月受贸易紧张局势影响再次大规模增持 [4] * **近期监管动作** 交易所已在2026年1月14日上调了融资保证金比例 [8] * **当前市场核心疑问** 谁在接盘这些天量的ETF [10]

以下文章来源于阿基米德Biotech ，作者阿基米德君 1月2 0日，历史上一个平淡的日子，唯一的热闹，可能是大寒之日上海飘雪。同日，另 一 场 寒 潮 却 无 声 无 息 ， 恒 生 生 物 科 技 指 数 （ HSHKBIO ） 成 交 额 跌 破 1 0 0 亿 港 币 ， 与 2 0 2 5年最高点相比下降近8 0 %，1 5家港股1 8A公司日成交额不足1 0 0万港币。 创新药在研发主战场外，正在开辟争夺流动性的第二战场。 技术和资本，一体两面，是创新药企的两大属性。早期生物科技没有自我造血功能，全 靠资本输血。成熟创新药企在每一个重要节点，跃升到更高发展阶段，也靠资本支持。 当前，通过港股1 8A通道上市的生物科技企业已达8 5家(含摘B)，还有超过8 0家递表排 队，而流动性却在指缝间溜走。自研能力不够硬，又不做市值管理的公司，等于自动退 出流动性争夺战，被边缘化，被遗忘，直至丧失融资能力。 阿基米德Biotech . 生物科技第三方独立观察，提前感知行业边际变化，客观中立，深入浅出，松弛愉悦 流动性。 作者 / 阿基米德君 来源 / 阿基米德Biotech （ID：ArchimedesBio ...

流动性 - BCI中小企业融资环境指数2026年1月值为50.27，环比上月上升6.62% [3] - M1和M2增速差在2025年12月为-4.7个百分点，环比下降1.60个百分点 [3] - 本周伦敦金现价格为4981美元/盎司，创历史新高水平 [3] 基建和地产链条 - 本周主要原材料价格变动：螺纹钢价格环比下降1.81%，水泥价格指数环比下降0.87%，橡胶价格环比下降0.32%，焦炭价格环比持平，焦煤价格环比上涨1.07%，铁矿石价格环比下降2.92% [4] - 本周全国高炉产能利用率、水泥开工率、沥青开工率环比分别变化+0.36个百分点、-4.30个百分点、+3.7个百分点 [4] - 1月高炉产能利用率或将处于5年同期最高水平 [4] 地产竣工链条 - 本周钛白粉价格环比上涨0.76%，玻璃价格环比下降0.73% [5] - 钛白粉毛利润为-1740元/吨，平板玻璃本周开工率为73.89% [5] - 钛白粉、玻璃价格处于低位水平 [5] 工业品链条 - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧价格环比下降1.55%，铜价环比下降0.71%，铝价环比上涨0.54% [6] - 对应产品的毛利变化：冷轧毛利扭亏为盈，铜的亏损环比扩大9.29%，铝的利润环比增长1.83% [6] - 本周全国半钢胎开工率为74.56%，环比上升1.12个百分点，处于五年同期中位水平 [6] 细分品种 - 石墨电极：超高功率价格为19000元/吨，环比持平，综合毛利润为2001.58元/吨，环比持平 [7] - 电解铝价格为24130元/吨，环比上涨0.54%，测算利润为6911元/吨（不含税），环比增长1.83% [7] - 本周电解铜价格为101100元/吨，环比下降0.71% [7] - 钨精矿价格为543000元/吨，环比上周上涨6.37% [7] - 取向硅钢价格创2018年以来新低水平 [7] 比价关系 - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.01 [8] - 本周五热卷和螺纹钢的价差为70元/吨 [8] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达330元/吨，环比缩小20元/吨 [8] - 不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.09 [8] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达150元/吨，环比上周缩小25.00% [8] - 中厚板和螺纹钢的价差本周五为30元/吨 [8] - 伦敦现货金银价格比值创2013年以来新低水平 [8] 出口链条 - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1208.75点，环比微降0.09% [9] - 本周美国粗钢产能利用率为75.90%，环比上升0.20个百分点 [9] - 2025年12月，中国PMI新出口订单为49.00%，环比上升1.4个百分点 [9] - 自2026年1月1日起，对部分钢铁产品实施出口许可证管理，钢铁产品出口行为有望进一步规范 [9] 估值分位 - 本周沪深300指数下跌0.62%，周期板块中石油石化表现最佳，上涨7.71% [10] - 普钢板块的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）为34.11%，工业金属板块为100.00% [10] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.51，2013年以来的最高值为0.82（2017年8月达到） [10]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业评级为“增持”（维持）[5] 核心观点 - 报告认为，2025年12月底发改委强调继续实施粗钢产量调控，中长期来看钢铁板块供给或将得到合理约束，板块盈利有望修复到历史均值水平[4][199] 流动性分析 - 黄金价格创历史新高，本周伦敦金现价格为4981美元/盎司，环比上周+8.31%[1][11] - BCI中小企业融资环境指数2026年1月值为50.27，环比上月+6.62%[1][17][19] - M1和M2增速差在2025年12月为-4.7个百分点，环比-1.60个百分点[1][19] - 美联储总负债本周值为6.54万亿美元，环比+0.04%[11] 基建与地产新开工链条 - 1月高炉产能利用率或将处于5年同期最高水平，本周全国高炉产能利用率为85.51%，环比+0.03个百分点[1][39] - 房地产新开工面积2025年1-12月累计同比为-20.40%[20] - 全国商品房销售面积2025年1-12月累计同比为-8.70%[20] - 本周螺纹钢价格环比-1.81%至3260元/吨，钢铁行业综合毛利为149元/吨，环比-8.8%[1][9][39] - 本周水泥价格指数环比-0.87%，水泥开工率环比-4.30个百分点[1] - 全国基建投资额（不含电力）2025年1-12月累计同比为-2.20%[30] 地产竣工链条 - 钛白粉、玻璃价格处于低位水平，本周钛白粉价格环比+0.76%至13300元/吨，毛利润为-1740元/吨[1][76] - 平板玻璃价格环比-0.73%至1124元/吨，开工率为73.89%[1][76] - 全国商品房竣工面积2025年1-12月累计同比为-18.10%[74] 工业品链条 - 半钢胎开工率处于五年同期中位，本周全国半钢胎开工率为74.56%，环比+1.12个百分点[2][94] - 本周主要工业品价格表现：冷轧价格环比-1.55%，铜价环比-0.71%，铝价环比+0.54%[2] - 2025年12月全国PMI新订单指数为50.80%，环比+1.6个百分点[91] 细分品种表现 - 取向硅钢价格创2018年以来新低水平[2] - 电解铝价格为24130元/吨，测算利润为6911元/吨（不含税），环比+1.83%[2][113] - 电解铜价格为101100元/吨，测算利润为-3940.59元/吨（不含税），亏损环比+9.29%[2][113] - 钨精矿价格环比上周+6.37%至543000元/吨[2][133] - 石墨电极超高功率价格为19000元/吨，综合毛利润为2001.58元/吨[2][101] 比价关系 - 伦敦现货金银价格比值创2013年以来新低水平，本周五比值为50倍[3][156] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达150元/吨，环比上周-25.00%[3][153] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.01，较上周+0.61%[3][154] 出口链条 - 2025年12月，中国PMI新出口订单为49.00%，环比+1.4个百分点[3][181] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1208.75点，环比-0.09%[3][181] - 美国粗钢产能利用率为75.90%，环比+0.20个百分点[3][182] 股票市场与估值 - 本周沪深300指数-0.62%，周期板块中表现最佳的是石油石化（+7.71%）[4][191] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.51，其比值分位（2013年以来）为34.11%[4][195] - 工业金属板块PB相对于沪深两市PB的比值分位（2013年以来）为100.00%[4][195] - 有色金属板块周涨幅前五包括：*ST金贵（+47.44%）、白银有色（+42.45%）、盛达资源（+27.35%）[191] - 钢铁板块周涨幅前五包括：大中矿业（+21.88%）、酒钢宏兴（+16.95%）、常宝股份（+14.17%）[191]

公开市场操作与流动性管理 - 1月26日，人民银行开展1505亿元7天期逆回购操作，利率1.40%与此前持平[1] - 鉴于当日有2000亿元MLF和1583亿元逆回购到期，公开市场实现净回笼2078亿元[1] - 上周（1月19日-23日）央行逆回购合计净投放2295亿元，并于23日开展9000亿元1年期MLF操作，超额续作7000亿元[1] - 央行已通过MLF净投放7000亿元、买断式逆回购净投放3000亿元，合计释放1万亿元中长期资金，体量相当于降准0.5个百分点[3] 资金利率与市场表现 - 上周税期期间（1月20-22日），资金面压力加大，隔夜利率R001累计上行11BP至1.48%，而7天资金R007仅微升2BP至1.55%[2] - 税期结束后，流动性转松叠加央行MLF续作落地，资金价格回落，R001与R007分别收于1.47%与1.54%[2] - 随着周五9000亿元MLF落地，DR001再度回到1.4%下方[1] - 季初月跨月压力通常不大，参考2025年季初月（剔除1月）R007变动，资金最大升幅基本在20BP以内[3] 未来流动性展望与影响因素 - 本周（1月26日-31日）资金面临较大外生扰动，7天逆回购到期规模合计11810亿元，周一有2000亿MLF到期，政府债净缴款规模将上升至5150亿元[2] - 考虑央行呵护资金态度明确，通过长期工具大规模净投放补充银行短期资金缺口，预计资金利率难以继续显著上行[2] - 本周资金大概率借助逆回购续滚，便可实现平稳跨月[3] 货币政策与利率环境 - 1月20日公布的新年第一期LPR，1年期品种报3.0%，5年期以上品种报3.5%，均与上月保持一致，LPR已连续第8个月保持不变[3] - 业内表示，LPR连续持平的根本原因受出口持续偏强、新质生产力领域较快发展等因素影响[3] - 央行行长潘功胜表示，将灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，保持流动性充裕，今年降准降息还有一定的空间[4] - 东方金诚宏观首席分析师王青预计，2026年一季度GDP同比增速会回升至4.7%左右，短期内货币政策将处于观察期，政策利率和LPR报价有望保持稳定[3] 宏观经济与政策导向 - 中央经济工作会议已将“持续扩大内需”置于首位，明确2026年实施积极的财政政策并适度加力[4] - 政策关键在于存量政策的落实效率以及居民增收、稳定房地产市场等增量举措能否有效改善微观主体预期[4] - 物价水平的合理回升将是观察内需实质性改善的关键信号[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周债券市场运行受宏观经济数据公布与央行流动性操作双重牵引，呈现结构性分化特征，“宽货币”预期升温或成短期交易重心 [2] - 银行“稳定器”作用持续生效，10年期内国债表现或更稳定，超长利率虽理论空间大但稳定性弱 [2] - 流动性充裕有望支撑债市企稳，一季度超长债波动率降低关键在于供需关系匹配和股债跷跷板效应 [2] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 2025年GDP全年实际增速达5%，四季度实际GDP同比增长4.5%，名义GDP同比增长3.85%，两者增速差额收敛 [5] - 2026年1月MLF净投放7000亿元，1月存续规模达6.95万亿元 [8] - 六大行集体公告个人消费贷财政贴息政策优化，延长实施期限、扩大支持范围等 [12] - 央行表示2026年将实施适度宽松货币政策，降准降息仍有空间 [14] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 1月19 - 23日央行通过7天逆回购操作净投放资金2295亿元，1月26 - 30日预计基础货币到期回笼资金13810亿元 [16] - 临近1月末资金面边际收紧，DR001短暂突破运行区间，各资金利率较1月16日收盘有变化，利率中枢也有变化 [18] 存单利率走势及回购成交情况 - 上周同业存单发行规模5894.90亿元，到期规模7063.90亿元，净融资规模 -1169.00亿元 [24] - 城商行发行规模最大，净融资727.20亿元，各类型银行发行和净融资情况不同 [28] - 发行利率较前一周有变化，二级市场利率整体下行 [30][34] 债券市场 一级市场 - 2026年初国债发行节奏较2025年同期提升，各类国债和地方债累计净融资规模有变化 [36] - 长期国债净融资高于2023 - 2025年同期，地方债发行节奏后置 [39] - 上周利率债供给规模环比大幅提升，特殊再融资债已发行0.25万亿元 [43][45] 二级市场 - 大型银行偏好10年期以内国债，央行投放流动性使做多情绪修复，期限利差压缩 [36][48] - 各期限国债和国开债收益率有变化，隐含税率降低 [48] - 10年国债和10年国开债活跃券日均换手率降低，国债活跃券与次活跃券利差有变化 [50][52] - 10 - 1年和30 - 1年国债期限利差收窄，长期及超长期国地利差收窄 [56][57] 机构行为跟踪 - 2025年12月机构杠杆率季节性环比回升，银行和其他机构回升，券商去杠杆 [63] - 上周银行间质押式回购单日交易量20日移动平均值约7.87万亿元，周内先升后降 [65] - 现券市场成交中，大行、中小行、保险、券商、基金等机构买卖情况不同，中小银行等补仓意愿弱 [63][72] - 主要交易盘加仓10年国债成本有差异，配置盘投资地方债收益相对更高 [75][84] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢等期货结算价格、水泥价格指数、南华玻璃指数等环比下跌，BDI指数环比上涨 [88] - 猪肉和蔬菜批发价环比上涨，原油期货结算价格环比下跌，美元兑人民币中间价录得6.99 [88] 后市展望 - 银行“稳定器”作用使10年期内国债表现更稳定，超长利率稳定性弱 [90] - 流动性充裕有望支撑债市企稳，一季度超长债波动率关键在供需和股债跷跷板效应 [91] - 短期内债市以修复行情为主，推荐10年以内国债，250016或具更高投资价值 [91]

春季行情资金流动分析 - 2026年开年A股市场呈现结构性分化，AI相关ETF年内涨幅可达20%，而地产股等资产表现相对滞后 [1] - 近期股市流动性出现关键变化，直接影响后续ETF选择和资产配置方向 [3] - 本轮春季行情由三波资金接力推动：第一波是12月下旬的宽基ETF，特别是中证A500指数ETF贡献了绝大多数申购规模；第二波是12月以来的灵活型外资，受益于人民币汇率走强；第三波是年初以来的杠杆资金，成为加仓主力并推动指数创新高 [4] 近期流动性变化信号 - 变化一：ETF出现“净赎回潮”，部分宽基ETF压力较大，其中沪深300、科创50指数ETF的净赎回规模最大 [5] - 变化二：灵活型外资流入已明显放缓，且由于其“快进快出”的特点，后续可能继续流出 [6] - 变化三：交易所上调融资保证金最低比例，对前期流入过快的杠杆资金进行“降温”，短期其流入将承压，市场波动可能加大 [7] - 总结而言，短期资金面存在压力，市场可能出现阶段性波动，但这并非春季行情的终点，反而可能是布局机会 [8] 春季行情性质与展望 - 当前春季行情本质是自2024年9月24日以来的A股牛市在纵深推进，政策宽松环境未变，牛市上涨时空尚未走完 [9] - 行情是可交易度很高的明显上涨行情，阶段性波动或是布局良机，投资者更应关注“该买什么” [9] ETF配置策略建议 - 应避开近期净赎回压力大的品种，如沪深300、科创50指数ETF [11] - 可关注前期资金青睐、机构认可度高的方向，如中证A500指数ETF，因中小盘成长股在春季行情中往往表现不弱 [11] - 应紧扣科技成长主线选择行业ETF，特别是AI应用落地的细分板块（如AI+医疗、AI+教育、AI+工业）相关ETF可长期布局，同时上游周期品（如有色金属）的阶段性机会也值得重视 [11] - 核心配置建议：主线抓科技应用类ETF长期持有，阶段性配置上游周期ETF和地产、白酒等价值板块做波段，并用宽基ETF打底以平衡风险 [14] “老登资产”（价值板块）配置价值 - “老登资产”指地产、白酒等传统行业，特点为估值低、分红稳 [12] - 地产行业有阶段性机会，原因在于政策宽松环境不变、支持力度加大，行业基本面正逐步改善，且市场风格偏向均衡时，资金可能流向估值较低的传统板块 [12] - 除地产外，非银金融、白酒、资源品等价值板块也可适当配置，例如白酒板块业绩稳定、现金流充足，适合作为资产组合的“压舱石” [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周央行OMO净投放规模不大，税期对资金面影响低于预期，周五MLF落地使资金转松；预计下周资金外生扰动大，但央行呵护下利率难显著上行；1月政府债发行和净融资低于预期，预计2-3月发行和净融资规模有变化，一季度累计净融资或低于2025年同期；同业存单、票据利率有相应变动，债市交易情绪各机构表现不同 [3][11][58][62] 根据相关目录分别进行总结 1 货币市场 1.1 本周资金面回顾 - 本周OMO合计净投放2295亿，周五1500亿国库现金定存到期，同日央行开展9000亿1年期MLF，较本月到期超额续作7000亿；周中税期影响低于预期，下半周资金一度收紧，周五MLF落地使DR001回到1.4%下方 [3][18] - 质押式回购成交量上半周窄幅震荡下半周回落，日均成交量从上周8.62万亿降至8.57万亿，整体规模震荡下行，周五降至12.35万亿；银行整体净融出震荡回落，降幅不足4000亿；非银刚性融出先降后升略高于上周，刚性融入规模略低于上周；资金缺口指数周五降至 -4961，高于上周但仍低于中性水平 [4][24] - 银行间和交易所市场1月跨月进度均慢，全市场机构资金跨月进度9.4%，低于20 - 25年同期均值15.8pct，处于近年同期最低水平且差距扩大 [4][32] - 1月税期走款规模大、央行投放有限但资金宽松，居民结汇对资金面影响有限；外生扰动与央行投放变化大致能解释资金波动，上周投放使上周末超储率达1.1%，本周初政府债净缴款近0，OMO净投放，周五MLF投放后超储率回到1%附近，资金转松 [5][37][41] - 历史上存在低超储下资金持续宽松情况，央行可调控资金利率，1月银行融出维持偏高水平，资金面无需过度担忧 [42] 1.2 下周资金展望 - 下周一3Y、5Y国债缴款约3150亿，13个地区地方债发行4393亿，考虑时滞实际缴款3831亿，政府债净缴款规模升至5150亿 [45] - 下周7天逆回购到期11810亿，周一2000亿MLF到期，下周一为下旬缴准日；本周两只新股冻结资金创新高，暂无下周北交所新股发行信息；虽外生扰动大，但央行呵护下资金利率难显著上行 [6][11][68] - 1月21个地区地方债规模8633亿，新增专项债发行超预期，一般债与再融资债发行慢，或受偿还节奏影响，净融资约7500亿，平均发行期限17.7年；1月国债发行约1.22万亿，净融资约4300亿；1月政府债发行2.08万亿，净融资1.18万亿，低于预期 [7][56][58] - 本周8个区域上修2月地方债发行计划，预计2月发行9800亿，净融资8400亿；预计3月发行1.16万亿，净融资7400亿；下调2 - 3月单只贴现国债发行规模，预计2 - 3月国债发行分别为1.14万亿和1.47万亿，净融资分别为5200亿和3900亿；2 - 3月政府债发行分别为2.12万亿、2.63万亿，净融资分别为1.36万亿、1.13万亿，一季度累计净融资约3.67万亿，或低于2025年同期 [10][62] 2 同业存单 - 本周1Y期Shibor利率较1月16日下行0.6BP至1.64%，1年期AAA级同业存单二级利率较上周下行3.0BP至1.60% [69] - 本周同业存单发行规模上升、到期规模下降，净偿还规模906亿，较上周下降1904亿；国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为 -1045亿、 -272亿、371亿、52亿；6M期存单发行量占比34%，1Y期发行占比降至16%；下周存单到期规模约4670亿，较本周下降2132亿 [12][74] - 本周各类银行存单发行成功率均上升，位于近年均值附近；城商行 - 股份行1Y存单发行利差扩大4.3BP至14.4BP [75] - 本周货基二级市场减持意愿上升，其他机构一级市场增持意愿下降，基金公司增持意愿上升，理财平稳；存单相对强弱指数降至23.0%，较上周降5.7pct，处于往年同期中性水平；1M、3M供需指数上升，其余期限下降 [85] 3 票据市场 本周票据利率窄幅震荡，国股3M期票据利率较1月16日上行2BP至1.45%，6M期票据利率持平于1.13% [93] 4 债券交易情绪跟踪 - 上周债市回暖，利率曲线陡峭化下行，3 - 7Y信用利差全线压缩 [13][96] - 大行倾向减持债券，对二永债、短融券减持意愿上升等；交易型机构整体倾向增持，基金公司增持意愿上升等；配置型机构整体增持意愿大幅下降，中小型银行倾向减持等 [13][96]

流动性回顾 - 1月19-23日税期扰动下，资金面压力加大，隔夜利率R001累计上行11个基点至1.48%[1] - 税期结束后流动性自发转松，叠加央行9000亿元MLF续作，R001与R007分别回落至1.47%和1.54%[1] - 1月19-23日银行体系日均净融出小幅降至4.85万亿元，但仍处于2025年以来88%的高分位数水平[14] - 票据利率上行，1个月期票据利率较前一周上升8个基点至1.70%，大行在1月19-22日期间转为净卖出217亿元票据[4] 央行操作与市场供给 - 1月央行通过MLF净投放7000亿元和买断式逆回购净投放3000亿元，合计释放1万亿元中长期资金，规模相当于降准0.5个百分点[2] - 下周（1月26-30日）公开市场到期压力为13810亿元，其中逆回购到期11810亿元，MLF到期2000亿元[3] - 下周政府债净缴款规模预计为5150亿元，显著高于前一周的2465亿元，创2025年下半年以来周度最高点[2][5] - 下周同业存单到期规模为4317亿元，较前一周的6799亿元有所回落，到期压力减轻[6] 市场展望与风险 - 展望下周，跨月与大规模政府债缴款可能引发资金面小幅波动，但季初月跨月压力通常不大，参考历史R007最大升幅基本在20个基点以内[2] - 报告提示风险包括流动性出现超预期变化以及货币政策出现超预期调整[7]