行业投资评级 - 报告对计算机行业维持“推荐”评级 [5] 报告核心观点 - **核心主线**：Token需求“通胀”有望成为今年AI投资的核心主线，相关投资机会或将围绕推理Token需求快速展开 [8a] - **政策与产业双重驱动**：政府工作报告将算力作为新型基础设施核心抓手，为产业规模化、商业化落地筑牢算力底座；同时，国产算力技术不断取得新进展，有望在政策支持下加速发展，成为双重受益的“大国重器” [3][4][8a] 政策与行业动态总结 - **政策指引明确**：2026年政府工作报告提出实施超大规模智算集群、算电协同等新基建工程，加强全国一体化算力监测调度，支持公共云发展，凸显算力对数字经济与人工智能的底层支撑地位，并强调集约化、协同化发展 [3][7] - **行业事件印证需求**：阿里云因Coding Plan订阅与模型API调用量快速提升，对首购优惠活动进行阶段性限量调整；火山引擎公布Seedance2.0价格，其中不含视频输入的纯生视频服务价格为46元/百万tokens，生成一条15秒视频需消耗30.888万tokens，对应价格约15元 [4] 技术与产品进展总结 - **国产算力突破**：华为在MWC26发布业界首创的通用计算超节点TaiShan 950 SuperPoD，采用创新的超节点架构与灵衢互联协议，实现百纳秒级节点间通信时延、约Tb级超大带宽，并支持最大48TB的内存池化，显著提升算力效率与系统可靠性 [4] 投资建议与关注方向 - **建议关注五大方向**： 1) **芯片设计**：如寒武纪、海光信息等 [8a] 2) **先进晶圆制造**：如中芯国际等 [8a] 3) **国产AI算力液冷**：如高澜股份、英维克等 [8a] 4) **电源、电感**：如欧陆通、麦捷科技等 [8a] 5) **国产AI服务器及其他环节**：如浪潮信息、中科曙光、工业富联等 [8a]

市场表现与资金流向 - 3月5日，亚太股市强势反弹，美股亦全面反弹，AI算力板块大涨，“算力ETF”云计算ETF汇添富（159273）大涨超2% [1] - 云计算ETF汇添富（159273）近20日资金净流入超4500万元 [1] - 该ETF标的指数权重股多数上涨，其中新易盛涨超10%，中际旭创涨超5%，中科曙光、紫光股份涨超3%，浪潮信息涨超2%，润泽科技涨超1%，腾讯控股、金山办公微涨 [3] 产业巨头动态与投资 - 英伟达于当地时间3月2日宣布，将在多年期协议中向光学技术公司Lumentum和Coherent分别投资20亿美元 [3] - 英伟达与Coherent的协议包括数十亿美元的采购承诺以及未来先进激光组件的产能使用权，同时将支持Lumentum的研发、未来产能和运营，助力其在美国新建晶圆厂 [3] - Coherent和Lumentum均为全球AI数据中心基础设施建设中的关键光学组件供应商 [3] 券商核心观点：算力链通胀与行业趋势 - 中信证券指出，2月科技板块叙事和估值重心向算力、先进制程、设备、存储、CPO、液冷等环节上移 [5] - 在海外与国内算力需求均持续超预期的背景下，上游环节景气度与涨价有望持续，是科技板块配置“景气成长”方向最确定的主线 [6] - 海外OpenAI和Anthropic的最新消息继续推动云算力与Token需求超预期，大模型竞技带动推理与训练双线增长，CSP（云服务提供商）持续上修投资，但ROI和现金流存在变量，上游环节业绩增长更具确定性 [6] - 国产大模型（如GLM-5、KIMI K2.5、Seedance2.0等）加速迭代，逐步缩小与海外差距，部分模型在coding、视频生成等应用领域实现可用和涨价，体现算力极度紧张 [6] - 全产业链从云、Token/API、到存储、先进制造、光通信、液冷、电力等环节价格普遍上升 [6] - 英伟达GTC和OFC大会等事件或将验证CPO/NPO、LPU等新技术趋势，3月起海外下一代大模型进入密集发布期，国内DeepSeek V4有望推出 [7] - 市场对于“AI吞噬软件”的叙事存在过度担忧，当下模型和软件之间体现出来的关系更多是融合而非替代，建议关注被错杀的头部应用软件企业 [7] 云服务行业涨价逻辑与市场变化 - 中信建投认为，春节期间大模型密集迭代，驱动能力跨越式发展，近期国内外云厂商涨价函频发，AI推理需求拉动行业进入向上拐点 [7] - 云服务同质化竞争及价格战阶段结束，云资源定价模式从“以价换量”全面转向“溢价变现” [8] - 以阿里云为例，其增速自24Q2以来持续上涨，25Q3增速创下近三年34%的季度新高，其中公共云业务收入增长带动高增，AI相关产品收入连续九个季度实现三位数的同比增长 [8] - 云涨价逻辑下的核心方向包括：1）边缘云/CDN：AI推理将大规模向边缘侧下沉，建议关注CDN涨价带来利润弹性及卡位边缘AI推理市场；2）云回迁：中心云成本增加促使企业选择混合云或私有云，超融合/存储将承接需求；3）拥有AI云服务定价权的头部CSP（云服务提供商）迎来价值重估机遇 [8] 具体云服务与AI产品涨价案例 - 亚马逊于1月23日上调EC2机器学习容量块价格约15%，例如p5e.48xlarge实例每小时费用从34.61美元涨至39.80美元，同时上调了北美、欧洲、亚洲的数据传输服务价格 [9] - 谷歌自2026年5月1日起，将北美、欧洲、亚洲的数据传输服务价格分别上调100%、60%、42% [9] - 网宿科技自2026年2月1日起，将CDN标准流量、快速回源、对象存储服务价格分别上调35%、40%、40% [9] - 优刻得自2026年3月1日起，对续签及新签用户的全线产品与服务进行价格上浮调整 [9] - 智谱于2026年2月12日，对GLM Coding Plan产品套餐价格体系进行结构性调整，价格上调30% [9] 相关金融产品概况 - 云计算ETF汇添富（159273）标的指数涵盖硬件设备、云计算服务、IT服务、应用软件、数据中心运营、平台软件等领域，软硬件比例约为6:4，指数港股权重超26% [9]

英伟达投资光通信领域 - 全球AI芯片龙头英伟达计划向光通信巨头Coherent和Lumentum合计投资40亿美元[1] - 此举旨在巩固研发管线与供应链，以支撑其大规模人工智能基础设施建设[1] - 投资动作印证了“算力未动，光模先行”的产业逻辑[1] 光通信的战略重要性 - 随着大模型参数指数级增长，GPU间数据传输速度成为制约算力效率的关键瓶颈[2] - 光模块被比喻为连接AI服务器“大脑”（GPU）的“神经血管”[2] - 英伟达通过资本绑定，意在确保800G、1.6T等高速光模块的稳定供应，并推动CPO等前沿技术落地[2] - 在AI军备竞赛下半场，光通信产业链战略地位已提升至与芯片同等高度[2] 光模块与算力投资逻辑 - 投资确定性基于三点：配比提升导致量价齐升、技术壁垒形成强者恒强格局、算力国产化与全球化共振[3] - AI集群规模扩大，GPU与光模块配比从传统1:2提升至1:4甚至更高[3] - 产品速率从400G向800G、1.6T快速迭代，推动产品单价与毛利率双升[3] - 高速光模块研发难度大、认证周期长，头部企业进入巨头供应链后护城河深厚[3] - 海外巨头扩建数据中心与国内“东数西算”及智算中心建设，共同推动需求爆发[3] 市场表现与行业前景 - 光模块含量超50%的创业板人工智能ETF（159243）当日上涨3.17%[1] - 相关公司股价表现强劲：新易盛涨超10%，中际旭创、联特科技、北京君正涨超5%[1] - 光通信作为算力的“卖水人”，其价值重估才刚刚开始[4] - 创业板人工智能指数覆盖AI全产业链，2025年归母净利润增速有望达127.36%[5]

核心观点 - 在海外与国内算力需求持续超预期的背景下，上游供应链环节（如存储、光通信、液冷等）的景气度与涨价趋势有望持续，是科技板块配置“景气成长”方向最确定的主线 [1] - 市场行情出现显著分化，云服务提供商和软件股因资本开支可持续性与回报路径的疑虑而承压，而业绩增长确定性强的上游供应链受到市场青睐 [1][2] - 建议关注“训练+推理”双轮驱动下的高景气算力需求、上游元器件普遍涨价趋势，以及即将到来的GTC、OFC大会和昇腾950发布等关键行业事件 [1][3][4][5] 行情回顾与市场分化 - 2026年1月至2月27日期间，亚马逊、微软、谷歌累计跌幅分别为-17%、-9%、-2%，反映市场对云服务提供商资本开支可持续性与回报路径的预期已有明显折价 [1] - 同期，IGV软件指数下跌21.8%，部分代表性个股如Salesforce、APPLOVIN最大跌幅超过30%，中信传媒指数2月跌幅5%，恒生科技指数2月下跌10.6% [1] - 2026年初美国科技股显著波动，市场开始对AI投资过热产生担忧，年初以来IGV跌幅达23% [6] 市场分化的驱动因素 - 2025年第四季度财报季中，企业虽普遍给出AI投入和收入的正向指引，但尚难化解中长期“AI重构应用层、压缩传统SaaS价值捕获空间”的疑虑 [2] - Anthropic新版Claude展示出“自主操作复杂软件界面”的能力，叠加Claude Cowork、OpenClaw等事件，使“Agent加速”、“模型吞噬应用”等叙事集中爆发，市场对SaaS长期席位与定价权可持续性的担忧显著抬升 [2] - OpenClaw、Claude Cowork等系列AI Agent产品使得市场开始预期“AI吞噬软件”时代的到来 [6] 上游供应链景气度与投资机会 - 云服务提供商持续上修AI资本开支，对GPU/TPU、HBM、CPO光模块、PCB、高速互联、电源与液冷系统等全链条形成强劲需求牵引 [2] - 业绩增长确定性强的上游供应链受到市场青睐，美光在2月月度股价涨幅达到45.36%，A股方面，半导体设备指数、液冷服务器指数涨幅领先 [2] - 台积电将2026年资本开支上调至520–560亿美元区间，叠加存储、先进封装及混合键合需求抬升，推动全球半导体设备龙头股价上行 [2] - 随着AI需求的持续繁荣和产能挤占，上游元器件环节普遍涨价，推荐存储、PCB上游、光纤光缆，建议关注被动元件 [4] 算力需求高景气 - 训练侧，中美大模型持续迭代竞争，Doubao-Seed-2.0、Qwen3.5、Kimi K2.5、GLM-5、Minimax M2.5等模型在春节前后密集发布，训练算力需求旺盛 [3] - 推理侧，Agent、Coding、多模态等应用场景渗透带动Token消耗量指数级增长，根据OpenRouter数据，自2026年1月起，主流模型Token调用量已连续数周保持高速增长，其中国产模型Token调用量占比约40% [3] - 以字节跳动为例，根据火山引擎大会数据，2025年末日均Token消耗量相比2024年初增长400倍以上 [3] - 智谱GLM 5因Coding、Agent场景需求爆发，上调套餐价格30%以上且调价后迅速售罄，进一步验证当前算力供需格局偏紧 [3] 前瞻性行业事件与趋势 - 2026年3月，算力产业链主要有GTC大会、OFC大会、昇腾950PR发布三大事件 [5] - GTC大会核心看点为Feynman架构基于LPU的3D堆叠，A16工艺与HBM4，Rubin Ultra正交背板 [5] - OFC大会核心看点为CPO进展，呼应近期阿里云NPO方案及其国产交换芯片路线 [5] - 昇腾950PR核心看点为Prefill能力，收入预期展望 [5] - 建议关注SRAM、PCB、CPO及NPO、国产交换芯片 [5] 对软件板块的长期观点 - 立足中长期产业视角，当前美股软件板块正处于结构性超跌与错杀之中，短期替代担忧更多停留在叙事层面 [6] - 长期来看，Agent和SaaS的关系有望迎来再平衡，SaaS厂商有望交付“上层Agent调度，底层SaaS作为基础设施”的企业级解决方案 [6] - 承载Agent运行所需的数据库、网络安全等底层基础设施软件，也将充分受益于Agent产业的快速发展，迎来业绩增长机遇 [6]

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * **行业**：人工智能(AI)算力、光通信、光芯片、光模块、AI服务器技术路线[1][3][4][5][6] * **公司**： * **芯片/云厂商**：英伟达、谷歌、AWS、Meta[1][4][6][7][9] * **光芯片/模块厂商**：Lumentum、Coherent、中际旭创、新易盛[1][4][8][9][10] * **其他**：英特尔[8] 二、 核心观点与论据 算力需求与投资趋势 * **算力需求加速扩张，天花板未现**：AI在军事及各行各业深度渗透，应用侧token数呈现爆发式增长，国内2026年1-2月出现爆炸式增长，海外周度维度持续上行，算力供给端仍处于紧缺状态[3] * **北美云厂商资本开支(CAPEX)指引强劲**：2024年同比增长55%，2025年同比增长65%，2026年当前指引为同比增长65%-75%[1][3] * **未来增速有望进一步加快**：产业链调研反馈显示，2027年增速可能较2026年更快，算力投资趋势弹性尚未被充分封顶[1][3] 光通信产业链动态 * **英伟达重金投资锁定光芯片产能**：2026年3月2日，英伟达对Lumentum与Coherent分别投资20亿美元，合计40亿美元，并搭配数十亿美元级别订单承诺，旨在解决AI算力集群中GPU约40%时间处于空闲等待数据的瓶颈[4] * **光芯片是产业链关键瓶颈**：Lumentum与Coherent合计占全球光芯片份额约50%或更高，过去三年产能卡点主要集中在上游光芯片及部分器件端[4] * **光相关投入占比与增速将大幅提升**：光在整体CAPEX中的占比预计将从当前约3%-4%提升至15%-20%，在整体CAPEX高增长背景下，光相关投入的增速测算有望“不止翻一倍”[4] * **投资服务于CPO战略布局**：两家公司可提供功率达400毫瓦以上的全球顶级CW高功率激光器，更匹配未来CPO应用需求，英伟达通过此举为后续CPO路线奠定供给基础[4] 技术路线分歧与展望 * **CPO与NPO路线存在明确分歧**： * **CPO**：由芯片厂推崇，优势在于极致功耗(约10W)与带宽提升，面向3.2T及更高速率可实现约5-10倍带宽提升，但存在维修成本高、良率低、系统封闭的约束[1][5] * **NPO**：云厂商更倾向，功耗约10-15W，具备socket与热插拔特性，维护成本更低，可复用现有生态，成本与可插拔相当或略高，且强调开放与解耦[1][5] * **产业终局可能呈现阵营分化**：芯片厂商更倾向CPO作为终极方案；云厂商更倾向NPO作为终极方案，预计NPO将占据更大市场比例[1][5][7] * **AI服务器方案：NPU阵营占优**：谷歌、AWS、Meta等头部云厂商属于坚定的NPU阵营，考虑到英伟达客户结构中50%以上集中在头部云厂商，芯片厂商在产品规划上大概率会更多向NPU相关方案倾斜[6][7] 产品发布与市场预期 * **2026年GTC大会预期**：Blackwell与1.6T已进入出货期，大会重点可能在Rubin/Feynman相关方案，并展示包括正交背板、铜连接等不同路径的服务器方案[1][7] * **关注面向推理革命的新路径**：LPU、LPX等新技术路线主要面向“推理革命”，未来可能发布专门面向推理的产品，从而显著提升token对应的流量与算力水平[1][7] * **光模块龙头技术领先**：中际旭创是英伟达与谷歌1.6T光模块的第一大供应商，具备全球唯一批量量产能力，在NPO/CPO领域均有技术储备[1][9] 市场表现与投资机会 * **美股与A股市场表现背离**：2026年以来，美股光通信板块大幅上涨，Lumentum股价翻倍，Coherent上涨约60%-70%；而A股龙头中际旭创、新易盛受地缘扰动影响回调约10%[2][10] * **资金风格可能切换**：随着3月后进入年报、一季报等密集披露期，资金风格可能从主题交易逐步回到与业绩更强相关的公司上[8] * **龙头公司具备多路径技术储备**：以中际旭创为代表的龙头公司通常具备多路径技术与产品储备，能够提供多元化的一揽子解决方案，历史上曾是推动硅光的重要力量[8] 三、 其他重要内容 * **推荐逻辑与个股排序**：首推中际旭创，核心逻辑包括其作为全球光通信龙头的领先地位、1.6T全球唯一批量量产能力、英伟达与谷歌第一大供应商地位、业绩进入加速释放期，以及估值具备吸引力[9][10] * **后续关注节点**：重点关注中际旭创是否在GTC同期的OFC大会发布相关新产品[8] * **业绩信心**：对光模块龙头公司后续年报、一季报及中报的业绩兑现保持较强信心[10]

报告投资评级 - **增持（首次）**：报告首次覆盖荣亿精密，给予“增持”评级 [1][71] 报告核心观点 - **深耕精密零部件，液冷打开新增长曲线**：报告认为，荣亿精密在3C业务稳健增长的基础上，正积极向汽车和液冷等高增长领域拓展，特别是液冷业务有望成为新的增长驱动力 [1][8][71] - **盈利有望迎来拐点**：报告预测公司归母净利润将于2026年转正，达到0.3874亿元，并在2027年大幅增长至0.8798亿元，同比增速分别为304.78%和127.10% [1][8] - **下游需求强劲，支撑业务扩张**：全球PC市场复苏、新能源汽车销量高增长以及AI驱动算力规模扩张带来的液冷需求，为公司各业务线提供了广阔的市场空间 [8][36][42][46] 公司概况与业务分析 - **长期深耕精密制造**：公司成立于2002年，主营业务为精密紧固件、连接件、结构件等精密零部件的研发、制造和销售，拥有超过23年车削经验，产品应用于3C、汽车、通讯电力设备及液冷等领域 [13] - **业务处于转型期，盈利承压但有望改善**：2023年和2024年公司归母净利润分别为-0.3118亿元和-0.3072亿元，主要因汽车业务前期投入大及3C产品销售下滑 [21] 2025年预计归母净利润为-0.1892亿元，同比减亏38.43%，主要得益于营收增长及规模效应下单位制造成本下降 [21] - **业务结构多元，3C仍为核心**：2025年上半年，3C类精密金属零部件营收占比为50%，汽车类占比为37.83% [25][32] 3C类业务毛利率保持在20%以上，是主要利润来源 [59] 下游行业需求分析 - **全球PC市场复苏，AI PC成新引擎**：根据IDC预测，2025年全球PC出货量将达到2.74亿台，同比增长4.3% [8][36] AI PC的爆发式增长将驱动行业结构性调整，利好公司3C业务 [8][36] - **新能源汽车市场高速增长**：报告预计2025年全球新能源车销量为2142万辆，同比增长25% [8] 2026-2030年销量增速预计维持在10%以上，2030年可达4125万辆 [8][42] - **AI算力需求推动液冷市场爆发**：2024年全球算力规模达2207 EFLOPS，同比增长58% [46] 随着AI发展，算力能耗增长，液冷成为必选方案 [8][46] 据中商产业研究院预测，2030年全球液冷机柜出货量预计达47万台 [46][52] 英伟达GB300芯片（预计单卡功耗1200-1500W）的高散热需求将强力带动液冷快接头市场 [53] 业务拓展与产能规划 - **3C业务稳健，核心产品市占率高**：公司3C业务核心产品笔记本螺母加工精度领先，市占率已超过50% [59] 2025年上半年，3C类产品营收96.7百万元，同比增长31%，毛利率为25.60% [59] - **汽车业务快速放量，有望扭亏**：2025年上半年汽车类产品营收72.89百万元，同比增长99% [62] 随着量产进程加速和产能利用率优化，预计2026年该业务将扭亏为盈 [8][62] - **切入液冷新赛道，价值量有望提升**：公司2024年切入液冷领域，主要负责快接头的部分金属零部件生产，价值量约为5美元/对，毛利率预计高于30% [63] 目前该业务已进入量产阶段，约1/3设备用于此业务 [63] - **积极扩张液冷产能**：公司现有约120台机加工设备 [64] 2025年12月，公司公告拟投资1亿元自有资金用于“服务器液冷快速接头精密零部件”扩产项目，计划购入约100台设备 [64][67] 扩产后，预计2026年用于液冷业务的有效机加工产能可达130-140台 [8][66] 盈利预测与估值 - **营收与利润预测**：报告预测公司2025E、2026E、2027E营业总收入分别为4.4247亿元、6.0842亿元、8.6243亿元，同比增速分别为53.52%、37.51%、41.75% [1][68] 同期归母净利润分别为-0.1892亿元、0.3874亿元、0.8798亿元 [1] - **分业务预测**： - **3C业务**：预计2025-2027年营收增速为30%/10%/10%，毛利率分别为26%/26%/25% [68] - **汽车业务**：预计2025-2027年营收增速为100%/20%/20%，毛利率分别为-3.5%/15%/20% [68][69] - **其他类业务**：预计2025-2027年营收增速为50%/300%/130%，毛利率分别为18%/34%/32% [68] - **估值比较**：截至2026年3月3日，公司总市值为28.44亿元，对应2026E和2027E的市盈率（P/E）分别为73.41倍和32.32倍 [1][72] 报告选取的同业可比公司（福立旺、丰光精密、超捷股份）2026E平均市盈率为159.10倍 [72]

文章核心观点 文章分析了在高达6000亿元市场空间的国产算力风口下，三家主要的国产AI芯片公司——寒武纪、沐曦、摩尔线程的业绩表现、市场反应及未来发展挑战。核心观点认为，尽管三家公司2025年业绩在营收增长或减亏方面表现亮眼，但市场对它们的预期更高，且当前面临增长持续性、产能瓶颈、客户自研替代、竞争格局变化以及即将到来的价格战等多重压力，真正的行业拐点尚未到来[1][4][5][26]。 寒武纪：率先盈利但市场预期更高，增长持续性面临压力 业绩表现 - 2025年实现营业总收入64.97亿元，同比增长453.21%；归母净利润20.59亿元，实现上市五年后首次扭亏为盈[5][6]。 - 盈利得益于与字节等头部互联网公司的合作，产品兼容性和稳定性提升，以及ASIC架构在推理场景的效率优势[7]。 市场反应与预期落差 - 业绩发布后，二级市场反应平淡，实际数据远低于市场此前预期。分析师指出，市场通过供应链测算的寒武纪出货量和营收是其披露数据的三四倍[4][9][12]。 - 市场预期公司年内营收有望达到一两百亿元，对应万亿市值空间，但公司官方预计全年营收在50亿至70亿元区间[12]。 增长压力与风险 - 盈利势头放缓：2025年Q2净利润6.83亿元，Q3降至约5.67亿元，Q4降至约4.54亿元，连续两个季度环比递减[12]。 - 产能制约：供应链波动及下一代产品思元690可能推迟量产，产能是决定其收入上限的关键[18][19]。 - 客户自研替代：字节、阿里等大厂自研芯片逐渐成熟，市场担忧其对寒武纪营收造成冲击。传闻字节自研芯片可能在2025年Q2回片[14][15][16]。 - 竞争加剧：头部大厂加速测试其他国产芯片，外部竞争格局生变[13][17]。 沐曦与摩尔线程：营收高增但距行业拐点尚远 业绩表现对比 - **沐曦**：2025年营业总收入16.44亿元，同比增长121.26%；归母净利润亏损7.81亿元，亏损收窄44.53%[5][22]。 - **摩尔线程**：2025年营业总收入15.06亿元，同比增长243.37%；归母净利润亏损10.24亿元，亏损收窄36.70%[5][22]。 市场地位与挑战 - 两家公司营收体量仅为寒武纪的1/4左右，市场关注度偏低。当前更多是切入次要场景、依靠政企渠道，进入互联网大厂核心集群的机会有限[22]。 - 市场认为，下一个盈利的国产GPU公司需跨过三道门槛：拿到云厂商级别大单、营收突破50亿、经营性现金流转正[23]。 公司战略与商业化差异 - **沐曦**：聚焦AI赛道的GPGPU路线。调整销售体系，主攻大项目、大B与政府客户，减少零散小订单[23][24]。截至2025年三季度末，资产负债率较低，为5.95%[23]。 - **摩尔线程**：布局全功能GPU，产品线覆盖数据中心、消费级、车载和具身智能。研发投入巨大，2022年至2025年上半年累计超过43亿元[23]。 - 当前订单以运营商散单为主，体量有限且有垫资压力，但凭借地理优势有望获得更多政企订单[24]。 - “做大做全”的路线可能导致研发产品线分散，影响盈利节奏[23]。截至2025年三季度末，资产负债率约为41.6%[23]。 关键瓶颈 - 两家公司均未获得互联网云厂商级别的决定性大订单。分析师认为，绑定一家云厂商对保证订单量级、持续性和锤炼软件能力至关重要[24]。 行业趋势与未来挑战 竞争焦点转移 - 行业竞争正从比拼单卡算力转向比拼综合能力，包括显存、互联带宽、存算协同、集群调度、系统软件与生态适配[26]。 - 随着多家GPU公司上市，行业价格战步伐临近，可能冲击全行业毛利率[26]。 格局松动与新进入者 - 国产算力格局进一步松动，海光、天数智芯等公司市场声量提升，杀入大厂采购视野[26]。 - 下一阶段的竞争将转向产能、交付、放量和场景落地的持久战[26]。 市场空间与需求 - 受行政主导因素影响，2025年字节、阿里等大厂在国产算力上的支出有望增长40%-50%甚至翻倍[7]。 - 据分析师测算，国内头部五家互联网公司一年内对AI芯片的采购空间高达6000亿元，为国产芯片带来巨大行业红利[7]。

文章核心观点 - AI产业链的竞争逻辑正从单纯的芯片性能竞赛，演变为对上游核心供应链的资本绑定与产能锁定，光互联（特别是CPO技术）成为关键战场 [3] - 英伟达向Lumentum和Coherent各注资20亿美元，并非简单的财务投资，而是为确保未来高端光互联组件产能与供应链安全的战略性“锁仓”行动，旨在避免重蹈HBM缺货和利润侵蚀的覆辙 [2][3][6][10] - 这一事件标志着AI算力战争进入“下半场”，竞争焦点从芯片算力转向系统效率，光模块从边缘配件升级为决定算力集群效率的核心枢纽 [23][24] 英伟达的战略动机与行业逻辑转变 - 英伟达的举动是对HBM（高带宽内存）瓶颈的应激反应，HBM曾因存储巨头垄断导致价格上涨、侵蚀GPU利润甚至造成缺货，公司决心避免在数据传输环节重蹈覆辙 [6][7][25] - 随着AI集群从万卡级向十万卡级演进，传统电互连在功耗和信号完整性上逼近物理极限，光互连（尤其是CPO技术）成为支撑下一代“吉瓦级AI工厂”能耗解法的必选项 [8] - 公司通过资本纽带将商业合作升级为“产能共同体”，在光模块需求爆发前锁定优质产能，确保其算力集群在未来拥有优先供应权，这是一种“防御性进攻” [10][11] 对Lumentum (LITE) 的深度影响 - 在2024财年，NVIDIA已贡献Lumentum约35%的营收，双方关系已非常紧密 [13] - 此次20亿美元股权注入及数十亿美元采购承诺，将双方关系从“重要客户”升级为“战略共生” [13] - 假设未来四年采购承诺与新增订单总规模超50亿美元，年均新增收入约12.5亿美元，结合Lumentum当前约20亿美元的年营收，其理论营收上限可触及40亿美元区间，接近翻倍增长 [13] - 来自英伟达的AI光模块订单单价和毛利率远优于传统电信市场产品，将显著拉升Lumentum的整体盈利质量 [14] - CPO技术门槛高、供给弹性受限，作为核心供应商的Lumentum将拥有更强的议价能力 [15] - 英伟达新一代Rubin架构与CPO部署节奏高度重合，进一步强化了订单的确定性 [15] - Lumentum的业绩波动将直接挂钩全球AI算力建设进度，而非传统电信市场周期 [15] 光互联行业的未来前景与潜在冲突 - 市场对光模块预期出现分化：一方认为CPO技术导入期长，短期难贡献显著利润；另一方则认为其需求弹性可能复制甚至超越HBM的爆发路径 [17] - 关键变量在于AI集群规模的指数级扩张（从万卡级迈向十万卡级），以及英伟达投资改变了高端组件的供需结构 [17] - 英伟达提前锁定产能可能导致其他GPU厂商（如AMD、英特尔）未来面临高端光模块“有钱买不到货”或需支付更高溢价的困境，这种供需错配可能推高行业整体景气度 [18] - 产业链利润中心正在移动：从早期的GPU芯片设计，到HBM存储环节，如今光互连正成为新的价值高地 [20] - 一旦行业进入供不应求的“卖方市场”，拥有产能锁定优势的企业估值逻辑可能从“制造业”切换为“资源业” [21]

纪要涉及的行业或公司 - **行业**：AI一体机、算力、化肥、大飞机 - **公司**：中国移动、上海海曦技术有限公司、恒为科技、长城、华为、中国电信、拓维信息、浪潮信息、京东云、超讯通信、禾盛新材、烽火通信、中国长城、科大讯飞、润建股份、中科曙光、紫光股份、华胜天成、亚康股份、优刻得、云从科技、软通动力、天融信、中国联通、中国电新、威腾电气、美格智能、腾景科技、德科立、润泽科技、万国数据、数据港、光环新网、奥飞数据、网宿科技、云天化、兴发集团、湖北宜化、云图控股、中国商飞、中航西飞、洪都航空、航天环宇、安达维尔、火炬电子、宝钛股份 纪要提到的核心观点和论据 1. **AI一体机** - **核心观点**：2025年将是国产AI一体机应用元年，产业链有望持续放量[1][3] - **论据**：2月28日中国移动拿下海外DeepSeek一体机私有化部署第一单；多家公司已开发DeepSeek一体机，如上海海曦技术有限公司新推三款一体机，恒为科技推出昇腾DeepSeek一体机等；2025年2月至少20家国产芯片厂商宣布与DeepSeek展开合作，推动“国产算力 + 国产大模型”生态系统建设[3][4][6][7] 2. **算力** - **核心观点**：本次算力回落受全球宏观经济对高风险资产的冲击及GPT4.5不及预期等因素共振导致短期跌幅较大，但算力需求释放逻辑未动摇，海外需突破性创新撬动需求，国内应关注算力产业链边际变化[1][10] - **论据**：美国经济活动回落，2月消费者信心指数等数据不佳，关税政策使通胀问题复杂；英伟达财报虽超预期但股价跌8.5%，且业绩超出预期幅度及盈利上涨幅度变小；GPT4.5无突破性创新，在部分测试中表现逊色；Deep Seek推动推理端算力需求激增，美国加强芯片封锁将加速国产算力崛起，数据中心需求抬升、企业落地大模型等将使相关企业受益[11][12][13] 3. **化肥** - **核心观点**：春耕临近，化肥刚需逐步释放，磷矿石资源稀缺属性日益凸显[17] - **论据**：2025年2月SW磷肥与磷化工指数跑输SW基础化工指数、沪深300指数；2月份磷酸一铵与磷酸氢钙价格上涨，磷矿石与磷酸二铵价格持平，六氟磷酸锂价格下跌；冬储春肥市场稳步推进，一铵价格上涨、二铵价格平稳，产销逐渐恢复，受硫磺及合成氨涨价影响，一铵和二铵生产成本提升[19][20][21] 4. **大飞机** - **核心观点**：我国大飞机订单交付开始提速，国产大飞机赛道广阔，行业发展具备较强确定性，后续国产化率提高将提升国内产业链附加值[23] - **论据**：中国商飞累计获得C929订单1500架，截至25年2月已累计交付16架，预计2025年C919产能达50架，下线30架，未来20年有9323架飞机交付中国市场，价值量约1.4万亿；C919具备千亿美元量级订单，24H2起订单交付提速；C919采用“主制造商 - 供应商”模式，机体结构基本国产化，材料端先进材料广泛运用，机载设备国产化率低，发动机采用国外合资公司产品，中国商发正推进国产发动机研制[23][24][27][28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **AI一体机相关个股**：美格智能等[5] - **算力相关标的**：威腾电气、美格智能、腾景科技、德科立等[16] - **化肥相关标的**：云天化、兴发集团、湖北宜化、云图控股[23] - **大飞机相关标的**：中航西飞、洪都航空、航天环宇、安达维尔、火炬电子、宝钛股份[29]

报告投资评级 - 行业投资评级：增持 [1] 报告核心观点 - AI大战火热，算力依旧景气，行业巨头在大模型和算力领域持续加码，推动技术迭代与商业化加速 [2][4][5] 市场回顾总结 - 过去一周（2026年2月23日至2月27日），计算机（申万）指数上涨0.62%，跑输上证综指1.36个百分点，跑输创业板指0.43个百分点，跑输沪深300指数0.46个百分点，在申万行业中位列第23名 [2] 大模型进展总结 - **谷歌**：于2月20日正式推出升级核心模型Gemini 3.1 Pro，在ARC-AGI-2基准测试中取得77.1%的实测得分，推理性能是上一代3 Pro的两倍以上 [4] - **阿里**：丰富开源模型矩阵，包括Qwen3.5-122B-A10B、Qwen3.5-35B-A3B和Qwen3.5-27B（Dense）等，在复杂Agent任务和架构效率上表现亮眼 [4] - **DeepSeek**：计划发布新一代旗舰大模型DeepSeek V4，原生支持多模态，上下文窗口提升至100万+Token（是上一代的近8倍），上下文记忆准确率达98.2% [4] - **MiniMax**：于2月12日上线最新旗舰编程模型MiniMax M2.5，激活参数量为10B，在编程与智能体性能上对标国际顶尖模型，上线不到一周内迅速登顶OpenRouter Token调用榜首，在2月9日至15日统计周期内，OpenRouter的Token周调用量激增3.19T Tokens，其中仅MiniMax M2.5就贡献了1.44T Tokens [4] 算力领域动态总结 - **英伟达**：2026财年第四财季营收同比增长73%至681.27亿美元，数据中心业务营收同比增长75%至623.14亿美元，非GAAP口径下毛利率为75.2%，同比提升1.7个百分点，公司预计下一季度营收将达780亿美元（上下浮动2%），并上调芯片收入预期至超越5000亿美元 [4][5] - **国产算力龙头**： - 摩尔线程2025年营收为15.05亿元，较2024年同期增长243.37%，净亏损为10.24亿元，亏损收窄幅度为36.70% [5] - 海光信息预计2026年第一季度营业收入将同比增加15.10亿元到18.20亿元，同比增长62.91%到75.82%，归母净利润将同比增加1.14亿元到2.14亿元，同比增长22.56%到42.32% [5] 投资建议总结 - **算力**：建议关注寒武纪、海光信息、中科曙光、华丰科技、申菱环境、英维克、欧陆通、中恒电气等 [6] - **AIDC（AI数据中心）**：建议关注科华数据、云赛智联、弘信电子、润建股份、润泽科技、数据港等 [6] - **AI应用**：建议关注金山办公、科大讯飞、福昕软件、万兴科技、鼎捷数智、汉得信息、能科科技、卓易信息等 [6]