文章核心观点 - 当前商品市场整体回暖，但农产品板块走势将严重分化，不能简单套用工业品或宏观资产的“底部走强”逻辑 [4][7] - 2026年农产品市场的核心主线集中在植物油和纸浆，其驱动力源于美国生物燃料政策的革命性变化和产业内部的出清 [7] - 多数品种如玉米、蛋白粕及糖仍处于全球或国内供给宽松的环境中，处于漫长的“寻底”过程 [7] - 对于处于产能去化周期的品种（如生猪、鸡蛋），交易策略应侧重于寻找“极致安全的赔率”，进行左侧布局，警惕基于“抄底共识”的乐观情绪 [8] 棕榈油与生物燃料政策 - 棕榈油短期受到印度补库需求、美豆油涨势外溢、马来西亚季节性减产引发的库存回落三重利好共振 [9] - 中长期逻辑取决于结构性变量：印尼的新政（种植园国有化、潜在的出口税上调）将对长期供应构成实质性约束，这部分溢价尚未被市场充分定价 [9] - 美国生物燃料政策（45Z提案）的核心是通过税收优惠强烈激励企业使用源自美国、加拿大、墨西哥的原料来生产生物燃料 [9] - 政策关键点在于模型选择与碳强度值（CI）的更新，新规可能取消或削弱对作物基原料（如豆油）的间接土地利用变化（ILUC）评估，这将显著降低其计算的碳强度值，提升竞争力 [10] - 此前预期的税收抵免额为：豆油0.52美元/加仑，菜油0.24美元/加仑，本土UCO0.66美元/加仑，牛油0.65美元/加仑，玉米油0.75美元/加仑 [10] - 小型炼油厂豁免（SREs）是最大的不确定性来源，若广泛批准豁免将削弱生物燃料的实际需求 [10] - 2026年可再生燃料义务（RVO）目标（提案为56亿加仑）可能使产量比2025年（33.5亿加仑）增加约22.5亿加仑（约合700万吨） [11] - 考虑填补义务缺口及重新分配豁免，可能还需要约10.6-12.5亿加仑的生物柴油，对应约450万吨的投料需求，预计豆油和菜油的总空间有望达到40%~60%，即180-270万吨 [11] - 美豆油价格升至60美分/磅时，生柴厂商大概率维持利润，按此定价，目前连豆油8000估值偏低，按过去的定价相关性国内盘面大致8700-9200 [11] - 最强势的情形是细则宽松（如放宽原料认证、取消ILUC）增加豆油的抵免水平，并与强有力的RVO目标相配合，且严格控制豁免，将对美国本土植物油需求产生巨大拉动，并向全球棕榈油定价形成传导 [12] 纸浆市场 - 纸浆市场矛盾从需求侧转向供给侧的主动收缩 [13] - 产能实质性出清：北美与北欧掀起停产潮，如加拿大Domtar关闭38万吨产能，北欧厂商累计削减超50万吨供应 [13] - 原料木片供应链紧张：北美锯木厂减产导致纸浆原料短缺，使用原木削片替代将增加现金成本50-85美元/吨，形成坚实的成本支撑 [13] - 在针叶浆新增产能有限的背景下，供给收缩构筑了价格的底部韧性，一旦需求出现边际改善，价格具备较强的向上弹性 [13] 玉米市场 - 当前玉米市场呈现“紧平衡”特征：产区库存快速转移，但渠道建库意愿谨慎 [14] - 现实支撑：东北售粮进度同比偏快，深加工企业库存天数降至极低的2.8天，北港下海量强劲及政策拍卖溢价成交，印证节前补库需求 [14] - 上方存在明确的“政策顶”约束：一是替代品压力（小麦、稻谷、进口谷物）；二是国家储备资源充裕，具备平抑价格的能力 [14] - 预计北港价格难以有效突破2350元/吨的政策顶，二季度后将面临国内增产带来的压力考验 [14] 白糖市场 - 当前白糖市场的供应压力是全局性的 [15] - 国际层面：2025/26榨季主要生产国普遍保持增产预期，例如印度马哈拉施特拉邦的食糖产量截至1月8日已达563万吨，远超去年同期的378万吨，全球食糖供需格局整体趋于宽松 [15] - 国内层面：广西73家糖厂已全部开榨，新糖集中上市，同时12月食糖进口量同比、环比均大幅增加，创下近年同期新高，加剧供应压力 [15] - 糖价未单边下跌的核心在于成本线附近的强烈支撑及由此引发的博弈，现货价格已跌破多数糖厂的完全成本，激发惜售情绪 [15] - 需求端成为短期价格的摇摆变量，随着春节备货接近尾声，支撑作用正在减弱，市场成交清淡，库存累积明显 [16] - 政策层面释放明确信号，新一年进口原则强调“以国产糖为主，进口糖为补充”，并实施“按紧平衡原则根据实际需求进口”的策略，为国内糖价提供缓冲 [16] - 市场预计短期缺乏强势单边驱动，将延续震荡磨底，长期来看，2026年国际原糖可能持续处于探底过程，国内郑糖则会反复在成本区间下沿试探 [16]

商品市场环境与趋势 - 市场对商品的关注度提升，存在商品市场可能迎来牛市的推测[4][5] - 商品市场已出现明显的趋势苗头，例如自去年7月起由“反内卷”带动的黑色、能化品种上涨，全年地缘冲突推升黄金，以及在10-11月美联储降息预期下黄金再度走强，近期有色板块表现活跃[7][8] - 从宏微观角度看，商品价格趋势上涨，整体波动率明显上升，趋势动能在积累[10][11][12] 中长周期趋势CTA策略 - 在当前的商品市场环境中，中长周期趋势CTA策略被认为是更容易抓住机会的策略之一[13] - 该策略天然带有Beta敞口，适合单边行情，能获取趋势收益，因其交易频率较低，一旦抓住主趋势更容易从头吃到尾，盈利幅度往往更大[13] - 该策略赚取波动率溢价，在牛市行情中波动越大、趋势越强，盈利空间越大[14] - 该策略在趋势明确时表现突出，但在市场高位震荡或趋势反转初期，容易遭遇连续回撤[14] - 选择该策略需关注其在历史大趋势中是否抓住机会，在无趋势时能否稳住，以及评估其最大回撤的修复能力和风控水平[14][15] - 宏观上，全球尤其美联储进入降息周期，流动性宽松对商品整体有利；微观上，需求端有望逐步回暖，例如中美库存周期可能切换，部分行业“反内卷”政策可能带来供给收缩，供需格局改善对相关商品长期利好[16] - 代表性管理人为草本CTA，其采用主观趋势策略，以产业数据为基础，从供给、需求、盘面三个维度判断品种趋势，捕捉供需矛盾带来的方向性机会，同时辅以跨品种、跨期套利，持仓周期通常在2周到3个月，不参与日内交易[17] 多策略CTA - 多策略CTA是另一类在商品牛市中值得关注的策略，其收益来源更多元，能捕捉更多机会[18] - 与中长周期趋势策略不同，多策略CTA更注重广度覆盖，仓位相对分散，而非集中加仓[18] - 其底层策略包括长、中、短不同周期的趋势策略以捕捉Beta机会，还会加入截面多空等策略，使得在牛市周期中遇到阶段性震荡行情时也能有其他收益来源，整体持仓体验更好[18][19] - 评估该类产品需重点关注月度胜率、盈亏分布，表现好的多策略CTA净值曲线往往更平滑，同时需关注其在震荡行情中的回撤控制，是否小于纯趋势型产品[19] - 代表性产品为博衍量化多策略CTA，其策略覆盖商品、股指和国债期货约40个品种，包含多个子策略：以中长周期趋势为主、截面为辅的传统量价策略，基本面多因子策略，以及博弈另类策略[20][21] - 其中博弈另类策略是其特色策略，该策略因子具有明显差异，且与其他管理人普遍使用的因子低相关，有利于整体组合实现更好的夏普比率[21] 策略选择与配置价值 - 若投资者追求高弹性并愿意承受较大波动，中长周期趋势CTA可能更合适[22] - 若投资者更看重稳健性，希望在抓住机会的同时平滑波动，那么多策略CTA值得关注[23] - CTA策略的价值并不仅仅依附于商品牛市，因其与股债资产策略低相关，无论在商品趋势行情中捕捉机会，还是在震荡市里平滑波动，都能为投资组合提供独特的配置意义[24]

文章核心观点 - 2025年至2026年，有色金属板块的上涨由多重结构性因素驱动，包括美联储降息预期下的美元走软、实物资产受追捧、供应增长受限、以及AI与新能源等新需求强劲，行业正经历商品与股票的戴维斯双击[5][8][9] 2025年有色板块上涨回顾 - 2025年有色板块整体表现强劲，全年涨幅接近100%，领跑众多行业[3] - 上涨核心驱动是美联储降息预期与实物资产供需紧张：COMEX黄金价格一年上涨64%，各国央行持续增持；工业金属中铜价上涨44%，锡价上涨43%[5][6] - 供需层面，LME铜库存大幅减少45%，而新铜矿供应增长缓慢；同时新能源与AI数据中心对铜、铝、锡等金属的需求激增[6] 2026年有色板块四大底层逻辑 - **美元信用弱化与货币宽松**：美联储进入降息周期，预计2026年还将降息两次，美元走弱推升以美元计价的大宗商品价格；美国债务规模扩大及财政货币化趋势削弱美元信用，凸显金属等实物资产价值[10][11] - **供应增长长期受限**：全球矿企资本开支长期不足，从发现矿藏到投产平均需15.7年；铜矿供应增速逐年下降，中国电解铝产能触及4500万吨天花板，供应紧张支撑价格[12][14] - **新需求引擎动力强劲**：AI数据中心、新能源汽车、光伏及全球电网改造，对铜、铝、锡、锂等金属形成刚性且高速增长的需求，替代了以往房地产的需求主导地位[15][16][17] - **大国博弈与资源战略化**：中美博弈背景下，稀土、钨、锑、锡等关键矿产资源成为战略筹码；供应链转向“安全优先”，资源国话语权增强，可能导致贸易壁垒和价格波动，拥有资源的公司价值面临重估[19][21] 有色金属重点投资方向 - **金银（货币之锚）**：黄金价格趋势向上，核心在于把握美联储降息节奏；白银因高位的金银比而具备补涨潜力，同时兼具工业需求弹性；关注山东黄金、招金矿业等拥有资源且正在扩产的公司[22] - **铜铝锡（工业脊梁）**：铜的金融与商品属性形成双击，供需缺口逻辑顺畅，关注有矿龙头如紫金矿业、洛阳钼业；铝受产能天花板限制，新能源用铝是最大增量，关注天山铝业、中孚实业、中国铝业；锡因缅甸供给受挫及光伏、半导体需求爆发，关注兴业银锡、华锡有色[23][24] - **稀土与小金属（战略王牌）**：作为中美科技战的关键资源，中国拥有供应链优势，价格易涨难跌，关注北方稀土、广晟有色[25] - **锂（周期反转型机会）**：2025年碳酸锂价格从底部反弹近60%，反内卷政策可能出清过剩产能，若新能源汽车需求超预期，周期反转力度大，关注赣锋锂业、中矿资源等龙头[25]

行业与公司 * 报告主要涉及**大宗商品行业**，特别是**贵金属**，核心分析对象是**白银**[1][3] * 报告提及了**黄金**、**黄金矿业股（GDX）**、**石油**、**铜**、**天然气**、**农产品**等其他大宗商品[14][21][26][29][32] * 报告提及了**白银ETF（SLV）** 作为交易标的[74] 核心观点与论据 * **宏观背景：结构性商品牛市** * 世界正处于结构性商品牛市，由全球宽松的货币与财政政策、全球经济同步扩张、美国历史性的工业建设（无放缓迹象且可能加速）、中国经济新上行周期、全球国防开支增加以及潜在的乌克兰战后重建支出所支撑[8][9] * **当前阶段：贵金属处于抛物线式上涨的加速与高风险阶段** * 商品牛市的加速阶段始于2025年8月美联储杰克森霍尔讲话后，该讲话标志着美联储政策立场的重大转变[9][11][12] * 自2025年8月以来，白银、黄金、黄金矿业股大幅上涨：白银从38美元涨至54美元（+42%），黄金从3350美元涨至4380美元（+31%），黄金矿业股（GDX）从58美元涨至84美元（+55%）[14][15] * 当前白银的涨势已呈现**抛物线式延伸**，并正在发出**极为罕见且具有历史性的不稳定信号**，与2025年10月及历史上多个大顶前的状况相似[15][16] * **历史模式：商品周期与白银价格行为规律** * 商品牛市周期通常持续约2年，伴随持续6-12个月的大幅修正/波动盘整，即使是1999-2008年的10年结构性牛市也每两年出现一次大修正[19][33] * 所有商品周期最终都以对“无尽短缺”的恐惧、恐慌性飙升和高波动性见顶[34] * **白银价格在抛物线式上涨后，反转时遵循一个明确的警示序列**：1) 跌破10日移动平均线（10dma）；2) 5日移动平均线（5dma）下穿10日移动平均线；3) 10日移动平均线转向下行。这一模式在1974、1980、2006、2008、1987、2011年的顶部均得到验证[52][54][55][57][58][59][60][61] * 历史上，白银从50日均线启动的最后冲刺性反弹，持续时间平均约为**61天**（剔除1980年异常值）。按此推算，当前周期（假设始于2025年11月29日）白银的潜在顶部日期可能在**2026年1月28日**左右[61] * **当前状况：多项指标显示极端超买与高风险** * **价格动能极端**：过去两个月白银涨幅超过100%，过去三个月涨幅超过120%，其上涨速度（velocity）在历史上仅被1974年和1980年的顶部超越[37][39][46][48] * **波动率指标极端**：风险逆转（Risk reversals）的看涨期权侧溢价达到10-12个波动率点，为过去20年来最昂贵；白银整体波动率曲线高于过去20年所有主要顶部[78][80] * **比率指标极端**：白银/黄金比率高于其200日均线1.68倍，处于过去60年所有交易日中**前99.5%** 的极端水平，历史上仅1974年（维持2天）和1980年（维持4天）在此水平后崩溃[82][83] * **超买指标极端**：白银/黄金比率处于过去60年**前99.25%** 最超买的日子；白银价格高于其200日均线2.19倍，处于过去60年**前99.75%** 的极端水平；白银自身处于过去60年**前99.45%** 最超买的日子[85][87][89] * 历史上几乎所有主要顶部都是在这些指标处于类似极端水平时形成的[82][87][91] 其他重要内容 * **交易计划与风险管理建议** * 报告强调不参与抛物线式运动的市场，但若满足明确的顶部反转信号条件，应执行计划并严格控制风险[35][36][69] * 对于持有多头头寸者，建议使用上述关键警示信号（10dma跌破、5/10dma死叉、10dma转跌）作为移动止损（trailing stops）的依据[70] * 对于考虑做空或对冲的交易，报告倾向于使用**看跌期权价差（Put Spreads）** 而非直接做空，以限制下行风险并利用潜在的不对称回报[72][74] * 提供了基于SLV（92.91美元）的具体看跌价差策略示例，例如：3月到期、行权价74-69美元（预期下跌20-25%）的价差成本1.00美元，潜在回报5倍；4月到期、行权价74-64美元（预期下跌20-30%）的价差成本2.11美元，潜在回报4.74倍[74][77] * 建议仓位较小（例如占资本的1.00%），以在2026年第一季度获取潜在巨大回报的同时控制风险[75][76] * **对历史信号的补充说明** * 2010年11月和2025年10月的超买信号曾失败，但随后市场经过盘整或回撤后再次上涨，并形成了第二次顶部信号，最终导致市场转向（如2011年）[89][90] * 报告承认“这次可能不同”，但强调无论结果如何，都将依据信号行动[49][50][65][67][68] * **报告背景与作者观点** * 这是一份**高优先级特别报告**，认为2026年1月可能是白银最关键时刻，机会可能只有一次[3][4][6][71] * 作者有超过30年的市场经验，经历了四个商品周期（1999-2008, 2009-2011, 2016-2018, 2020-2022）[17] * 作者对2025年8月未果断行动表示遗憾，认为若当时行动，FY25回报本可高出约9-10个百分点，但庆幸读者因关注贵金属与矿业股而获利[14]

核心观点 - 流动性是2026年股票市场最具确定性的利好因素，由国内资金配置意愿提升、外资态度升温及人民币升值共同支撑 [1][3] - 投资机会将聚焦于存在“预期差”的低关注度资产、全球科技创新（尤其是AI产业链）以及具有确定性能力的新消费企业 [1][4] - 拥挤或高度共识本身就是风险，需保持高度警觉，但市场波动也蕴含潜在再平衡机会 [1][8] 2026年市场特征展望 - 投资者对中国资产的情绪普遍升温，市场对宏观经济与地缘冲突脱敏 [2] - 围绕“中国资产”的新叙事正在形成，市场开始期待更可持续的“慢牛”行情 [2] - 市场逻辑可能从估值修复转向更关注盈利驱动，需更细致甄别不同行业发展情况 [2] 流动性利好分析 - 国内保险等大型机构及个人投资者在股票资产上的配置意愿和能力均有提升空间 [3] - 过去两三年大量居民资金以定期存款形式存放，随着风险偏好回升，部分资金有望流入股市 [3] - 全球型基金及新兴市场基金对中国资本市场态度变得乐观，其配置水平未来有提升空间 [3] - 人民币升值趋势进一步增强了中国资产对外资的吸引力 [3] 投资机会：预期差与科技创新 - 未来6～12个月，核心机会在于发现各行各业低关注度资产中未被市场充分认知的“预期差” [4] - 以两家传统工业自动化公司为例，其当前因行业景气下行承压，但未来AI应用与所服务企业资本开支的乐观前景构成“预期差” [4] - 未来三五年最令人振奋的机会来自新一轮科技创新为各行各业带来的机会，以及中国企业全球化运营带来的新成长空间 [4] - AI相关机会是全球共振式的，过去三年已看到由头部云厂商大规模“前置投资”驱动的机会 [4] AI产业链具体方向 - 关注国内市场变化：中国在电力、制造力、人力方面有优势，随着先进制程扩产弥补短板，可更乐观看待中国算力基建机会 [5] - 关注AI应用落地机会：中美在应用层面各有解决方案，目前最具代表性的两大应用领域是自动驾驶和机器人 [5] - 各行各业都有机会与AI深度融合，创造新的商业前景 [5] 创新药与新消费行业机会 - 创新药行业展现出较好机会，中国拥有人才红利、临床研发超高效率及成本优势，构建了“断代式”竞争优势，大量研发成果在全球获得BD合作交易 [6] - 新消费领域需区分可持续的结构性机会与阶段性窗口，关注在“人、货、场”方面有可持续驱动力量的企业 [6] - “悦己”消费是长期趋势，其机会天花板更高、级别够大 [6] - 超越市场认知的关键在于寻找企业能力的确定性，看似偶然的爆款背后可能有更多确定性和必然 [6] “商品牛市”下的投资思考 - 商品市场经历多轮驱动：货币叙事下的贵金属涨价、AI科技浪潮催生的工业金属价格上涨、各类细分稀有小金属价格牛市 [7] - AI在当前的商品牛市叙事中发挥了关键的推动与催化作用 [7] - 投资解决方案并非直接跟随主流投资商品，而是关注更有确定性、性价比更好的方向 [7] - 思考方向一：本轮商品牛市背后材料领域的替代效应可能隐含潜在机会 [7] - 思考方向二：体量更大的机会可能在商品景气之后的后周期投资上，如矿山开采、勘探，预计未来几年会产生确定性较大的投资机会，许多优秀中国企业在此有强大竞争力 [7] - 跟踪企业基本面数据显示，去年下半年以来该领域有明显的景气加强状态，而市场挖掘并不充分 [7] 风险认知与投资应对 - 拥挤或高度共识就是风险，例如AI投资、全球风险资产因宏观因素形成的共识 [8] - 如果市场普遍预期的事件（如美联储降息）变得不确定，可能引发资本市场波动，但波动背后也蕴含潜在再平衡机会 [8] - 需适应市场变化给基本面投资带来的挑战，市场越来越多采用偏短期视角定价，机构、个人、ETF、量化策略参与影响了股票市场定价 [8] - 应对风险最重要的是做好投资预案，对未来不确定性做好各种情景假设及对应预案，应对比预测更重要，且应对需前置 [9] - 在投资心态上，要避免骄傲，保持敬畏和专注，以增强应对未来不确定性的信心 [9] 逆向投资实践 - 作为坚定的逆向投资信仰者和践行者，在市场尚未挖掘机会并着手布局时感到兴奋，市场越不看好越敢于下重注 [10] - 挑战在于布局完成后，期待市场给出正向反馈却迟迟得不到回应时的等待 [10] - 提高逆向投资胜率的方法一：优化时机把握，在左侧布局时需加强对机会的认知迭代，重点研究促使机会被市场认知的催化剂（如公司财报、头部公司事件、产业信息），并在机会被市场确定性认知后，于右侧开始阶段放大布局收益 [11] - 提高逆向投资胜率的方法二：依靠团队制，由志同道合的人构成的投研组织可以适应更复杂市场情景 [11] - 公司形成“1+1+1”机制：首席投资官在投委会及宏观主题组协助下确定市场机会方向并进行比较；各产业组在产业信息跟踪与研究方面做到市场领先；具有丰富经验和不同投资风格的基金经理与产业组协同，将产业研究表达成机会并不断迭代 [11]

2026年中国资本市场展望与投资策略核心观点 - 市场逻辑将从估值修复转向盈利驱动，捕捉未被充分认知的“预期差”是全年最核心的机会 [1][2] - 流动性是2026年股市最有确定性的友好因素，国内投资者配置意愿与能力及外资配置水平均有提升空间，居民储蓄有望随风险偏好回升流入股市 [2] - 长期（三五年维度）最令人振奋的机会来自新一轮科技创新带来的机会以及中国企业全球化运营带来的新成长空间 [3] 市场特征与核心机会 - 投资者对中国资产情绪普遍升温，股票市场对宏观经济与地缘冲突脱敏，形成全球新共识 [2] - 随着风险偏好抬升，一种围绕“中国资产”的新叙事正在形成 [2] - 未来6-12个月的核心机会在于发现各行各业低关注度资产中未被市场充分认知的“预期差” [3] - 以调研的两家传统工业自动化公司为例，其当前基本面承压，但未来AI应用与所服务企业资本开支的乐观前景构成了“预期差” [3] AI领域的投资方向 - 投资逻辑应从总量投资转向结构逻辑，寻找供给最紧张、约束最明显而市场认知尚不充分的环节，例如过去半年表现突出的存储及先进制程扩产带来的设备机会 [1][4] - 2026年AI应用领域聚焦两大方向：一是更关注国内市场，中国在电力、制造力、人力有优势，随着先进制程扩产弥补短板，可更乐观看待中国算力基建机会；二是关注AI应用，如自动驾驶和机器人 [4] - 中国在AI应用上才刚刚开始，中国企业展现出的竞争优势是重点挖掘方向 [4][5] - AI与材料伴生，商品牛市中淡水泉的关注点不在直接投资商品，而是寻找更有确定性、性价比更好的解决方案，关注材料领域的替代效应以及商品景气后的后周期投资机会（如矿山开采、勘探） [5] - 跟踪企业基本面数据显示，去年下半年以来，后周期投资领域有明显的景气加强状态，而市场挖掘并不充分 [5] 其他优势行业机会 - 创新药行业在2026年依然能展现较好机会，源于中国在该领域的强劲竞争优势、人才红利以及在新药研发及临床上的巨大效率和成本优势，大量中国研发成果开始在全球获得BD合作交易 [1][6] - 应继续沿着中国竞争优势在千行百业中寻找机会 [6] 新消费领域的投资思路 - 过去消费行业的大牛股源于经济总量逻辑，当前趋势已变化，新消费更多体现非总量的结构性逻辑 [7] - 需区分可持续的结构性机会与企业阶段性窗口机会，在全球不确定性环境下，“悦己”消费是长期趋势，其机会天花板更高、级别更大 [7] - 在新消费这类高关注度领域，除了利用高频数据、另类数据跟踪企业基本面，更需深入了解数据背后企业的能力，寻找爆款产品或潮流背后确定性的企业能力是超越市场认知的关键 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 当前大宗商品行情由资金行为驱动而非基本面显著改善主导类似2015 - 2016年模式短期内市场或延续强势但上涨节奏将趋于平缓波动加剧长期来看不同板块表现各异 [2] 各目录总结 金融期货 - 市场资讯包括中国央行增持黄金、上期所调整白银期货相关参数、美国经济数据公布、地缘政治事件等 [1][4] - 核心研判认为当前商品普涨由资金行为驱动基本面更多界定品种是否偏紧资金将紧张程度放大驱动价格上行类似2015 - 2016年模式商品牛市或沿特定路径轮动当前格局已部分印证 [2] - 人民币汇率方面美国经济数据喜忧参半、地缘政治风险高企人民币对美元或仍偏强但升值趋势边际放缓建议出口企业在7.02附近择机结汇进口企业在6.96关口附近滚动购汇 [5] - 股指上行动能边际减弱短期或迎来调整但本月整体偏强趋势不变 [6] - 国债短期仍需寻底中期多单继续持有短线逢低分批做多 [7] - 集运欧线现货报价现松动迹象期价冲高回落短期预计转为震荡偏弱格局 [9][11] 新能源 - 碳酸锂近期持仓量下降警惕回调风险中长期需求增长逻辑未变具备逢低布多机会 [14] - 工业硅或因焦煤涨价带动成本上涨短期需观察焦煤涨幅警惕回调风险多晶硅产业链现货价格上扬关注价格持续性和终端中标情况 [16] 有色金属 - 铜资金获利了结铜价高位回落建议90000 - 100000区间多单持有10W上方暂不建议新建多单 [20] - 锌技术面回落风险较大短期维持高位震荡 [21] - 镍 - 不锈钢主力尾盘触及涨停短期或偏强运行但需警惕印尼配额发放情况 [23] - 锡日内冲高夜盘小幅调整预计短期维持高位震荡回调做多 [24] - 铅资金外溢后夜盘回落预计震荡 [25] 油脂饲料 - 油料外盘关键位置止跌内盘因美豆到港延迟问题反弹明年巴西供应压力压制盘面主力反弹高度近月或因供应缺口出现阶段性反弹建议35正套持有 [26][27] - 油脂短期宽幅震荡运行棕榈油市场情绪回暖关注MPOB数据和1月高频数据菜油关注加拿大总理访华结果 [28] 能源油气 - 沥青供给扰动短期裂解或偏强美国对委内瑞拉制裁导致重质原油供应受阻影响沥青原料端 [30][31] 贵金属 - 铂金&钯金大跌中长期牛市基础仍在1月中上旬指数调参有抛压短期警惕回调风险 [33][34] - 黄金&白银高位震荡关注非农短期处于高位区间震荡中长期看涨回调视为补多机会 [35][36] 化工 - 纸浆 - 胶版纸胶版纸上涨趋势中继纸浆行情中性偏多两者均可先观望纸浆可轻仓低多 [38][39] - LPG地缘提供短期支持关注需求端装置变动供应端偏紧需求端持稳短期关注海外事件和国内PDH检修 [40][41] - PTA - PX宏观氛围偏暖偏强震荡PX供应后续预期高位维持PTA加工费预期中枢上移但空间有限回调布多更合适 [42][45] - MEG - 瓶片煤价企稳短期难破位下跌库存增加部分装置变动基本面供应油平煤升需求聚酯负荷下调 [46][47] - 甲醇低位买入累库预期转变大概率开启震荡上行阶段 [49] - PP短期基本面转好供应端装置检修量上升需求端下游补库意愿增强 [51][52] - PE底部回升供应端装置检修增加需求端下游补库意愿增强但春节临近需求增量空间有限 [54][55] - 尿素远月买入2026年价格中枢下移上半年靠需求节奏涨跌下半年靠出口政策支撑05合约有涨价预期 [57] - 玻纯&烧碱情绪推升纯碱上中游库存高位限制价格玻璃中游高库存待消化烧碱宽幅震荡基本面驱动不强 [58][61] - 丙烯成本提供支持关注装置变动供应端产量增加需求端变动不大短期受成本影响价格有抬升预期 [61] 黑色 - 螺纹&热卷低估值原料上涨钢材价格维持震荡短期内震荡偏强 [63][64] - 铁矿石有色外溢多头强势基本面中性短期技术面超涨多单建议逢高减仓 [65] - 焦煤焦炭情绪发酵关注冬储库存转移焦煤关注JM05合约突破情况回调布局多单焦炭关注下游钢厂复产弹性 [67][68] - 硅铁&硅锰短期受消息面影响震荡偏强受差别电价和榆林减产消息影响 [70] 农副软商品 - 生猪供需僵持猪价窄幅震荡未来1 - 2周预计震荡关注出栏节奏和体重 [73] - 棉花关注政策调整新年度供需偏紧关注本周五新疆棉花种植产业链大会谨防回调建议逢低布局多单 [75][76] - 白糖低位盘整短期走势偏强关注原糖动向 [77][78] - 鸡蛋备货提振蛋价稳中有升短期受春节备货需求支撑预计偏强震荡 [79][80] - 红枣低位震荡短期维持低位震荡中长期供需偏松价格承压 [81] - 原木区间操作现货端低库存见底期货端参考760 - 790区间低买高卖 [82][83]

外盘贵金属市场剧烈波动 - 核心观点：外盘贵金属市场出现集体大幅跳水，白银期货单日振幅巨大，行情由极端炒作驱动，短期内预计将持续大幅震荡，需保持高度警惕，不宜轻易抄底 [1][3][4] 市场表现与价格变动 - 白银期货在凌晨3点时最大跌幅达到9%，而早盘最大涨幅为7%，单日振幅达到16%，盘中最低触及70美元 [1] - 纽约黄金期货收盘下跌4.6%，盘中最低至4316美元，其大阴线吞没了过去十个交易日的涨幅 [1] - 铜期货大跌幅度达到5% [1] - 白银期货在64美元之后开启的行情被描述为“博傻”状态，完全是炒作资金的疯狂行为 [4] 市场动态与驱动因素分析 - 白银此前上涨时，黄金属于被动式跟涨，而当白银大跌时，黄金跌幅也相应较大 [1] - 白银价格大涨的根本属性主要是工业需求增加以及保值增值的作用，但仅工业需求不足以演化到当前地步 [4] - 当前市场波动被解读为可能出现了“多杀多”的情形 [3] - 面对急涨行情，需要警惕“事出反常必有妖”，并考虑如何应对或退出 [4] 后市展望与投资者行为警示 - 面对白银近期超大幅度的波动，对后市行情必须保持高度警示心理 [4] - 尽管早盘白银期货一度反弹上涨2%，但短期内预计还将出现大幅震荡，行情似乎尚未结束 [4] - 在单日振幅16%的情况下，高位买入白银期货意味着在不带杠杆的情况下单日亏损16% [3] - 建议面对此类极端现象保持高度警惕，不可轻易去抄底 [4]

白银市场分析 - 核心观点：黄金因政策管制而流动性受限，白银作为更市场化的品种，接替并放大了对货币信用和通胀的宏观押注逻辑[3][4] - 底层逻辑变化：金银比走低不再仅代表市场乐观，新增两层含义：一是黄金因政策管理（如收紧民间黄金增值税抵扣）而表达受限；二是白银因投资性买盘锁定实物导致现货紧张[4] - 现货市场紧张：价格上涨引发投资买盘锁定实物库存，抽干现货流动性，全球库存“搬家”，伦敦出现“挤仓”，国内期货近月合约出现升水[4] - 未来展望：由金银比驱动的白银行情通常持续一年左右，当前行情自年中开始仍在进程中，金银比可能向50或更低方向移动，相对于当前金价，白银仍有想象空间[5] 多晶硅市场分析 - 前期上涨原因：11月底以来，因仓单不足引发“挤仓行情”，11月28日后可用仓单仅1330手（约3990吨），相对于期货持仓量非常少，导致期货相对现货出现明显升水[7][8] - 近期下跌原因：进入12月后，新注册仓单增加990手（2970吨），且交易所新增两个品牌作为交割品，增加了可供交割的现货和品牌选择，导致“仓单紧缺”逻辑瓦解，市场重心回归现货基本面[10] 玻璃市场分析 - 核心困局：供应端虽在减产（日熔量从11月初的16万吨以上降至15.5万吨左右），但需求端持续疲软，地产预期悲观且缺乏强刺激政策，导致供需矛盾依然突出[12] - 市场实况：价格低位震荡，缺乏持续反弹动力，例如2601合约在11月底跌至970元/吨低点后反弹，但因现货未跟进又跌回980元/吨附近，期货呈贴水状态，市场情绪偏弱[13] 商品牛市结构性分析 - 明星商品特质：金、银、铜具备“供给有刚性”与“需求有弹性”两大核心特质，供给增长缓慢或面临瓶颈，而需求端分别受避险、光伏及电气化（电网、新能源车、AI数据中心）驱动[14][15][16] - 非明星商品困境：原油供给响应机制有效，地缘溢价易被新供应平抑；螺纹钢需求仍系于疲软的房地产和基建；化工品面临全球产能过剩和下游消费乏力，行业陷入内卷[18][20] - 总体判断：当前大宗商品牛市是由金、银、铜等少数品种驱动的“局部牛市”，不能代表全局，许多其他商品实际上处于“局部熊市”，反映了资金在不确定中涌向叙事最强的标的[20] 大宗商品“逼仓”行情分析 - 现象概述：2025年期货市场“逼仓”事件频发且花样翻新，从七八月的焦煤、多晶硅，到九十月铜铝金银，年底演变为多板块同时上演“逼多”和“逼空”的双重奏[24] - 第一类：规则驱动型。利用交割制度设计进行博弈，如焦煤中蒙古煤因成本低和交割便利掌握定价权，多晶硅因“品牌交割”限制导致现货库存高但交割库存少，引发多空博弈[27][28][30] - 第二类：基本面驱动型。源于现货市场供应过剩，空头利用期货升水做空以弥补现货亏损，例如甲醇因8月超量进口数十万吨形成持续库存压力，氧化铝因交割地升水导致期货价格长期脱离沿海现货[32][33] - 第三类：稀缺与资本共振型。由真实或预期供应短缺引发，叠加投机资金推动，形成强劲单边行情，例如铜因供应脆弱与新能源需求故事吸引全球资本集中配置，白银因被赋予战略意义及工业需求故事从黄金的“影子”变为资金主动攻击的对象[35][36][37] 焦煤市场分析 - 长期看多逻辑：供应端受国内煤矿年度任务完成、保安全、环保限产（如临汾洗煤厂停产）及进口利润窗口关闭等因素制约，难以大幅放松；需求端短期疲软源于钢厂亏损减产和季节性检修，但宏观暖风（美联储降息、稳增长政策）及后续“冬储”补库需求将提供支撑[42][43] - 当前市场观点：价格下跌使得性价比显现，已有下游开始小批量“抄底”采购，市场悲观预期在期货盘面上已体现较充分，短期下跌被视为“黄金坑”，为下一波上涨积蓄能量[44][45][46] 期货品种属性与市场状态摘要 - 贵金属板块：黄金、白银市场状态为“多头”，价格处于极高位，核心逻辑受避险情绪与通胀预期支撑[48][49][52] - 有色金属板块：铜、铝为“多头”，市场强度极高，核心逻辑受益于新能源与电网投资；锌、镍、锡市场状态分别为“可能曲线多头”或“可能曲线空头”[53][54][57] - 黑色金属板块：铁矿石为“好曲线多头”，螺纹钢为“可能曲线空头”，热卷为“盘整”，铁矿石逻辑受供给端与钢厂补库支撑，螺纹钢受制于需求疲软[58][62] - 化工板块：原油、低硫燃料油、沥青为“曲线多头”，橡胶为“好曲线空头”，能源化工品受原油成本支撑，橡胶受供需宽松压制[63][67] - 农产品板块：豆油、棕榈油、白糖为“可能曲线多头”或“曲线多头”，豆粕为“空头”，油脂受消费回暖与生物柴油政策支撑，豆粕受供给宽松压制[68][72]

白银市场强劲表现 - 白银表现显著超越黄金，现货白银在2025年飙升超过85%，从每盎司30美元以下涨至10月的54美元以上 [1] - 价格上涨信号表明大宗商品牛市的第二阶段可能正在形成 [1] - iShares Silver Trust (SLV) 年内涨幅达83.82% [11] 价格上涨驱动因素 - 价格上涨由库存紧张、持续的资金流入以及结构性供应短缺共同驱动 [3] - 伦敦库存因印度需求、ETF增持和美国预防性囤积导致的持续大量提取而维持枯竭状态 [3] - 研究机构Metal Focus预计白银明年将达到60美元 [3] 工业需求与前景 - 白银具有双重属性，既是传统价值储存手段，也是关键工业材料，尤其在可再生能源技术领域 [4] - 2024年工业需求增至6.89亿盎司，其中光伏应用达2.44亿盎司，较2020年增长超过150% [5] - 国际能源署预计2024年至2030年全球新增太阳能装机容量4000吉瓦，到2030年底可能使白银年需求增加约1.5亿盎司 [5] 供应短缺与约束 - 白银协会预计将出现连续第五年年度供应短缺，缺口约为9500万盎司 [6] - 超过70%的白银开采是铜、铅、锌或黄金生产的副产品，限制了生产商对价格上涨的快速反应能力 [7] - Metal Focus警告称多座矿山计划在2030年前关闭，可能进一步收紧产量 [7][8] 技术分析与价格目标 - 白银在创下54.49美元的历史新高后，回调及随后的反弹形成了杯柄形持续形态 [9][11] - 根据传统技术分析，突破杯沿后的价格目标等于“杯身”的垂直高度 [11] - 技术面显示白银在2025年可能仍有上涨空间 [11]