市场活跃度与金融数据 - A股市场活跃度维持高位 26年1月万得全A日均成交额达3.04万亿元 显著高于前月[1] - 市场情绪在月中后因监管趋严略有降温 但整体依旧维持在较高水平[1] - 25年12月新增人民币贷款与社会融资规模均超市场预期[1] 非银金融行业特征 - 非银金融领域呈现结构性特征 市场交易活跃与保险保费增长承压并存[1] 证券ETF与相关指数 - 证券ETF（512880）跟踪的是证券公司指数（399975）[1] - 该指数主要覆盖A股市场中业务涉及证券服务的上市公司[1] - 指数成分股具有较强的行业代表性与市场影响力 旨在反映证券行业相关上市公司的整体表现[1]

核心观点 - 摩根士丹利预期港交所2025年第四季收入及盈利将从第三季的历史高位回落，但认为2025年1月的活跃市场活动对全年走势构成支持，并预计下半年将形成利好格局 [1] - 评级为“增持”，目标价508港元 [1] 财务表现预期 - 预计港交所2025年第四季盈利将同比下跌2%，主要受成本同比上升7%以及最低税率要求导致税率上升的影响 [1] - 预计第四季收入将同比增长4%，主要由核心业务约12%的同比增长带动，但部分被疲弱的净投资收益所抵消 [1] - 预计第四季净投资收益将同比及按季均录得下跌，主要由于保证金资金规模缩减所致 [1] 市场活动数据 - 预计港交所2025年第四季日均成交额为2,300亿港元，同比上升23%，但按季下跌20% [1] - 预计第四季期货日均成交量同比下跌16% [1] - 预计第四季期权日均成交量同比上升8% [1] 前景展望 - 2025年1月市场活动相对活跃，对全年走势构成支持 [1] - 预计踏入2025年下半年将形成利好格局，受惠于市场活动活跃及PPI压力趋缓的迹象日趋明确 [1]

2026年1月A股市场新开户数据与市场表现 - 2026年1月A股新开户491.58万户，环比去年12月的259.67万户增长89%，同比2025年1月的157.0万户增长213% [1] - 其中个人投资者开户490.53万户，机构投资者开户1.0554万户 [1] - 该数据为近十年次高、历史第五高位，前四名分别是2015年4月的720万、2015年6月的712万、2024年10月的685万以及2015年5月的674万 [1] A股市场行情与成交量 - 2026年1月A股市场主要指数全线收涨：上证指数报4117.95点，全月累计上涨3.76%；深证成指报14205.89点，月涨幅5.03%；创业板指报3346.36点，月涨4.47%；科创50以12.29%的涨幅领跑 [2] - 2026年1月沪深北三市合计成交约3.47万亿股，创历史月度成交股数第二高；合计成交额超过60万亿元，创历史新高 [2] 机构后市观点 - 主流卖方机构对后续市场走势普遍持乐观预期，认为市场正处于牛市第二阶段，增量资金的持续流入是关键驱动力量 [3][4] - 兴业证券认为，支撑春季行情的核心逻辑（国内向好的基本面、政策“开门红”与充裕的流动性）未变，充裕的增量资金有望继续推动行情向纵深演绎 [4] - 招商证券策略观点认为，2月在春节长假前市场活跃度可能下降，春节后由于临近两会，政策催化加速，指数有望有更好表现 [4][5]

市场行情回顾与核心观点 - A股市场冲高回落，受政策指导适时降温整固，短线题材有所调整，市场回归理性 [1][4] - 中长期视角下，市场整固后更益于慢牛上行，高景气板块具备投资价值 [1][4] - 短期内市场或许面临一定波动，建议优选景气度向上的行业，待权重抛压减弱后继续布局 [1][4] 股票市场因子跟踪 - 市场风格保持偏向小盘和成长，趋势方向不变 [1][6] - 大小盘风格波动和价值成长风格波动水平均上升至近一年高点，风格间收益差的波动有所放大 [1][6] - 行业超额收益离散度出现反弹上升，行业轮动速度则继续在低位下降 [1][6] - 成分股上涨比例方面，沪深300和中证500指数出现明显下滑 [1][6] - 交易集中度方面，前100个股成交额基本持平，前5行业成交额占比小幅上升 [1][6] - 市场波动率除中证1000外均呈下降，而市场换手率保持上升趋势 [1][7] 商品市场因子跟踪 - 能化板块和贵金属板块趋势强度上升，其他板块趋势强度有所下降 [2][21] - 基差动量方面，贵金属和农产品板块基差动量上升，其他板块均呈下降趋势 [2][21] - 波动率方面，贵金属和有色波动率维持高位，黑色和能化板块波动率小幅下降 [2][21] - 流动性方面，贵金属和能化板块流动性下降，其他板块均上升 [2][21] 期权市场因子跟踪 - 上证50与中证1000的隐含波动率从高点开始回落 [3][28] - 波动率偏度上，看涨期权偏度下降而看跌期权偏度上升，亢奋的市场情绪有所缓解 [3][28] - 中证1000的看跌期权偏度仍处于负值区间且变化不明显，说明市场参与者认为短期内小盘风格大跌的风险较小 [4][28] 可转债市场因子跟踪 - 转债市场宽幅震荡 [4][29] - 估值端来看，百元转股溢价率止住上升势头出现小幅调整，偏债型分组的纯债溢价率则继续上升 [4][29] - 低转股溢价率转债的占比重新抬升 [4][29] - 市场成交额方面并未减弱，继续保持较高水平 [4][29]

企业注册总体增长 - 2025-2026财年上半年（2025年7月至12月），巴基斯坦新增注册企业21668家，较上一财年同期增长约29% [1] - 新增注册企业贡献的实缴资本约307亿巴基斯坦卢比（约合人民币7.7亿元），同比增长近三成 [1] - 截至目前，巴基斯坦证券交易委员会登记在册的企业总数约28万家 [1] 行业注册分布 - 信息技术与电子商务行业新增企业数量最多，上半年新增4277家企业 [1] - 贸易行业新增2997家企业 [1] - 服务行业新增2686家企业 [1] - 房地产开发及建筑行业新增2031家企业 [1] 外资来源构成 - 上半年共有524家新增企业获得外资注入，注资总额达12.6亿巴基斯坦卢比 [1] - 中国是巴基斯坦新增企业海外投资的最大来源国，占外资总额的71% [1] - 阿富汗与美国分别以8%和2%的占比位列第二、三位 [1] - 英国、德国、南非、韩国、挪威、越南、尼日利亚、孟加拉国等国家各贡献1% [1]

链上市场状况 - 多项链上指标正逐渐接近2022年初熊市的水平，市场顶级买家的压力明显增加，同时亏损中的比特币供应量也在快速上升[1] - 自11月中旬以来，比特币现货价格跌至顶级买家成本基准的0.75分位附近，目前价格约为96100美元，导致超过25%的比特币供应处于亏损状态[1] - 2022年初的熊市也是在类似的成本基准下开始的，显示市场顶部买家承受的压力可能会引发短期抛售，从而加剧市场波动[1] 链下市场需求与资金流 - ETF资金流连续六周流出，总计超过27亿美元，这是自2024年1月相关ETF产品上线以来最长的负流出周期[2][4] - 现货交易量出现下降趋势，Binance的累计成交量差持续为负，Coinbase溢价虽近期短暂转正，但仍可能回落至负值区域[2][4] - 市场整体活跃度下降，投资者对短期上涨缺乏信心，市场情绪趋于谨慎[2][4] 期权市场与衍生品表现 - 市场参与者在期权市场中表现出观望态度，更多选择卖出上涨期权而非追高买入，显示投资者对近期大幅上涨的预期有限[2][5] - 衍生品市场数据显示风险偏好下降：未平仓合约持续下降，永续合约资金费率总体中性且波动幅度缩小，资金费率溢价明显降温，意味着市场投机行为正在收敛[3][5] 资本流入与市场展望 - 尽管市场存在压力，但资本仍在持续流入比特币，按已实现市值净变化计算，月均资金流入约为86.9亿美元，但远低于2025年夏季峰值643亿美元[3][5] - 在风险情绪收敛和市场结构趋于稳定的背景下，比特币短期可能延续震荡格局[3][5] - 投资者应关注未来关键事件对市场的影响，例如即将召开的FOMC会议[3][5]

根据研报内容，本报告主要涉及对多个市场（股票、商品、期权、可转债）中观因子的跟踪和描述，并未详细阐述具体的量化模型或量化因子的构建过程、公式及回测效果。报告的核心是对现有因子状态的周度跟踪和定性评论。因此，以下总结将重点放在报告中明确提及的因子名称、构建思路（根据上下文推断）和跟踪评论上。 量化因子与构建方式 1. **因子名称**： 大小盘风格因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量市场风格是偏向大盘股还是小盘股 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周风格偏向小盘 [12][14] 2. **因子名称**： 价值成长风格因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量市场风格是偏向价值股还是成长股 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周风格偏向价值 [12][14] 3. **因子名称**： 大小盘风格波动因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量大小盘风格因子的波动程度 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周大小盘风格波动下降 [12][14] 4. **因子名称**： 价值成长风格波动因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量价值成长风格因子的波动程度 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周价值成长风格波动下降 [12][14] 5. **因子名称**： 行业指数超额收益离散度因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量不同行业指数超额收益的分散程度 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周行业收益离散度上升 [12][14] 6. **因子名称**： 行业轮动度量因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量行业轮换的速度 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周行业轮动速度上升 [12][14] 7. **因子名称**： 成分股上涨比例因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量市场成分股中上涨股票的比例 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周成分股上涨比例上升 [12][14] 8. **因子名称**： 前100个股成交额占比因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量成交额向头部个股集中的程度 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周个股成交集中度下降 [12][14] 9. **因子名称**： 前5行业成交额占比因子 [12][14] * **因子构建思路**： 用于衡量成交额向头部行业集中的程度 [12][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周行业成交集中度下降 [12][14] 10. **因子名称**： 指数波动率因子 [13][14] * **因子构建思路**： 用于衡量市场整体的波动水平 [13][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周市场波动率下降 [13][14] 11. **因子名称**： 指数换手率因子 [13][14] * **因子构建思路**： 用于衡量市场整体的交易活跃度 [13][14] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周市场换手率表现下降 [13][14] 12. **因子名称**： 商品期货趋势强度因子 [24][31] * **因子构建思路**： 用于衡量商品期货各板块的价格趋势强弱 [24][31] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周农产品板块趋势强度下降，其余板块趋势强度变化较小 [24][31] 13. **因子名称**： 商品期货市场波动水平因子 [24][31] * **因子构建思路**： 用于衡量商品期货各板块的波动率水平 [24][31] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周除农产品板块外各板块波动率均下降 [24][31] 14. **因子名称**： 商品期货市场流动性因子 [24][31] * **因子构建思路**： 用于衡量商品期货各板块的流动性水平 [24][31] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周各板块流动性均下降 [24][31] 15. **因子名称**： 商品期货期限结构（基差动量）因子 [24][31] * **因子构建思路**： 用于衡量商品期货各板块的基差动量变化 [24][31] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周各板块基差动量均有所上升 [24][31] 16. **因子名称**： 期权隐含波动率因子 [35] * **因子构建思路**： 用于衡量期权市场对标的指数未来波动率的预期 [35] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周上证50与中证1000的隐含波动率水平逐渐下降 [35] 17. **因子名称**： 期权偏度因子 [35] * **因子构建思路**： 用于衡量期权市场对标的指数未来收益率分布不对称性的预期 [35] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上证50的看跌期权偏度与看涨期权偏度上升明显 [35] 18. **因子名称**： 百元转股溢价率因子 [37] * **因子构建思路**： 用于衡量可转债市场整体的估值水平 [37] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周明显上涨，当前接近历史一年90%分位数水平 [37] 19. **因子名称**： 纯债溢价率因子 [37] * **因子构建思路**： 用于衡量偏债型可转债的债性估值水平 [37] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周略微增加 [37] 20. **因子名称**： 低转股溢价率转债占比因子 [37] * **因子构建思路**： 用于衡量可转债市场中股性较强的转债比例 [37] * **因子具体构建过程**： 报告中未提供具体构建方法和公式 * **因子评价**： 上周保持稳定 [37] 模型的回测效果 （报告中未涉及具体的量化模型及其回测效果指标） 因子的回测效果 （报告中未提供因子的历史回测效果指标，如IC、IR、多空收益等，仅提供了当周的定性状态评论）

市场情绪与投资者信心 - 9月份市场新开两融账户20.54万户，创今年以来单月最高纪录，环比8月份增长12.24%，同比去年9月份大幅增长288% [1] - 两融新开户数自5月份以来呈现逐步升温趋势，从5月的8.87万户持续增长至9月的20.54万户 [1] - 新开户数增加反映高风险偏好投资者对后市走势抱有乐观预期，是基于宏观经济企稳、政策支持及市场估值处于历史相对低位等因素的综合判断 [1] 增量资金与市场流动性 - 新开立的两融账户代表潜在的增量资金，其建仓、加仓行为将为市场带来新的买盘力量 [2] - 增量资金有助于提升市场活跃度和流动性，为A股市场行情提供重要的资金支撑 [2] 政策影响与市场改革 - 今年以来一系列旨在维护资本市场稳定的支持举措成效显著，通过投资端、融资端及交易端协同发力的一揽子改革政策提振了市场信心 [3] - 政策推动投资者情绪由谨慎观望转向积极布局，推动A股市场展开估值修复行情，并促进资本市场改革向质量提升转型 [3]

两融余额规模与市场活跃度 - A股市场两融余额持续突破前期高位，创下历史新高并站稳2.4万亿元关口 [1] - 截至9月17日，两融余额合计为24054.44亿元，较前一交易日增加127.92亿元 [2] - 两融余额占A股交易额比重为11.83% [2] 两融余额历史轨迹与结构分析 - 两融余额呈现波动回升态势，从2021年初的1.64万亿元增长至2025年初的1.86万亿元 [2] - 融资余额是增长核心力量，9月17日融资余额为23885.22亿元，较前日增加127.11亿元，融券余额为169.22亿元，增加0.81亿元 [2] - 当前两融余额绝对规模超过2015年前高，但占流通市值及成交比重仍处于2016年以来的历史中枢水平 [2] 投资者参与度与市场情绪 - 截至9月17日，两融市场个人投资者数量为766.11万名，较2024年末的722.78万名有所增加 [2] - 参与交易的投资者数量为54.97万名，较2024年末的33.52万名显著提升 [2] - 平均维持担保比例为287.01% [2] - 两融余额续创新高反映市场风险偏好提升，A股市场流动环境整体较为宽松 [3] 融资资金行业与个股偏好 - 9月份以来融资资金锚定高景气赛道，电力设备、电子、非银金融、有色金属、通信等行业位居融资净买入额前列 [3] - 融资净买入额前十名个股包括阳光电源、胜宏科技、先导智能、宁德时代、中际旭创、寒武纪、新易盛、中信证券、东山精密、立讯精密 [3] 券商业务收入与战略调整 - 两融余额持续高位运行为证券行业带来业绩增量，上半年全行业实现利息净收入262.38亿元，占营业总收入比重达10.45%，为券商第三大收入来源 [4] - 多家券商通过优化服务流程、下调费率加速获客，并启动信用业务规模上限调整以提升业务承接能力 [4] - 华林证券在半年内两次上调信用业务总规模上限，从62亿元调整为80亿元 [4] 券商风险控制与差异化竞争 - 券商在扩大业务规模的同时重视风险控制，例如华林证券上半年开展了风险控制指标专项压力测试 [5] - 行业进入费率竞争阶段，头部券商凭借资金、客户、渠道优势占据主导，中小券商则打造差异化竞争力 [6] - 国元证券计划建立客户分层与综合服务体系，长城证券通过精细化运维和客户闭环管理提升服务体验 [6]

公司经营业绩 - 2025年前8个月新签合同总额28799亿元人民币 同比增长1.0% [1] - 建筑业务新签合同额26644亿元人民币 同比增长1.8% [1] - 房屋建筑业务新签合同额17606亿元人民币 同比增长0.2% [1] - 基础设施业务新签合同额8954亿元人民币 同比增长5.0% [1] - 境内业务新签合同额25306亿元人民币 同比增长2.2% [1] - 房屋建筑施工面积155615万平方米 新开工面积18041万平方米 竣工面积12479万平方米 [1] - 地产业务合约销售额2155亿元人民币 合约销售面积812万平方米 [1] - 新购置土地储备576万平方米 期末土地储备7473万平方米 [1] 重大项目进展 - 近期获得重大项目合计85.9亿元人民币 [2] - 沙特阿拉伯德拉伊耶二期歌剧院街区项目 浙江金华金东区金漪湖未来产业科技园配套基础设施建设项目 上海浦东新区张家浜楔形绿地住宅项目等3项房屋建筑类项目稳步推进 [2] - 各地工程建设进度基本符合预期 [2] 行业政策环境 - 2025年8月份楼市以公积金政策和松绑政策为主 [2] - 政策通过扩大公积金使用范围 放开限购 减轻租购负担等方式激发市场活力 [2] - 核心一线城市放宽限购利好政策出台 [2] - 预计9月将迎来传统营销旺季 市场活跃度有望阶段性回升 [2] 公司竞争优势 - 建筑地产行业领军者 依托强大建造实力 技术创新能力和优质地产项目储备 [2] - 未来将保持强大发展韧性 [2]