行业与公司 - 白酒行业正经历从价格逻辑向份额逻辑的转变，从成长型资产过渡到红利资产[1] - 茅台等头部品牌抗风险能力更强，库存周期相对较好[1][11] - 白酒行业的底层逻辑已变，投资和奢侈品属性减弱，快消品属性强化[1][13] 核心观点与论据 行业趋势与逻辑演变 - 长期来看，白酒行业将从价格逻辑转向份额逻辑，从成长型资产过渡到红利资产[1][3] - 白酒商品属性会随着社会及人口结构变化而演变，快消属性强化，高端消费属性弱化[5] - 未来五到十年内，白酒行业的估值体系可能从PE、PEG转向PBR，向类债资产演变[2][15] 中期维度关注点 - 白酒行业需重点关注需求侧因素，包括信用扩张和人均收入等[4] - 业绩波动呈现渠道底、业绩底和库存底三个层次，投资者应重点关注渠道底和业绩底[1][4] - 当前白酒市场处于渠道利润触底但业绩尚未触底的阶段，构成左侧投资机会[1][6] 当前市场表现与投资机会 - 2022年至今，高端消费限制政策导致渠道利润下降，预计2026年上半年动销与收入匹配[1][9] - 当前周期呈现价格出清和头部化特征，茅台等头部品牌抗风险能力更强[11] - 建议关注高频信号如茅台单品成交价，其波动代表供需表现[10] 历史周期参考 - 2013年至2015年期间，白酒行业渠道利润转负，业绩进入低谷，板块收入增速探底[7][8] - 2022年至2025年，经济体处于去杠杆区间，需求侧尚未彻底见底[9] 其他重要内容 企业策略与条件 - 企业需通过提升市场占有率来实现增长，而非依赖价格上涨[1] - 企业要通过品牌基础、组织架构和产品产能布局来实现份额提升[17][18] - 白酒行业向类债资产转型需满足增长预期稳定性、自由现金流稳定性及维持较高ROE[19] 短期市场看法 - 白酒板块具有一定绝对收益空间，但更多的是阶段性的反弹机会，而非长期趋势性机会[16] 未来长周期趋势 - 本轮调整将优先于需求侧，可能在2026上半年出现股价或业绩底[12] - 大型品牌企业将在调整过程中展现更强抗性，更值得关注与投资[12]

机构指出，今日市场再度回归"成长—价值"哑铃效应，从最新的PB-ROE数据来看：下图中红框为代表的成长类行业ROE较 高、但是近5年PB分位数也较高，蓝框为代表的偏价值类风格行业PB分位数较低、意味着尚有一定安全边际，同时这些行 业在近一年年化收益上也有补涨需求；中间位置的有色、非银和银行的估值分位数更合理而ROE也相对较高。 成长和价值均衡型配置，"反内卷"行情下、平安基金红利ETF三兄弟备受关注。 1.自由现金流ETF基金（159233）：在红利价值类基金中，唯一不含金融和地产的； 2.平安上证红利低波指数A（020456）：样本外实盘业绩显著好于红利低波和中证红利、月月分红、低波因子可控制回撤； 3.国企共赢ETF（159719）：包含15%港股，持仓稳定、轮动慢、纯国企、集中度高。 | 指数代码 | 指數名称 | PB (LF) | 沂5年PB 分析数 | ROE | 近年 | 沂3年 | 消年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | (ITTM) | 年化收益率 | 年代收益率 | 年份收益率 | | | | | ( ...

核心观点 - 建议以PB-ROE框架展望券商后续表现 市场成交量放大 两融余额增长 主要股指持续上行等因素将驱动券商估值与盈利双击 [1][3][4] 行业基本面改善 - 市场稳中向好 重要指数频频创下年内新高 市场赚钱效应推动成交放量 两融余额扩张 [3] - 证券公司收入端 费用端及利润段均呈改善态势 推动ROE持续上行 [3] - 管理费用率自2024年初延续下行趋势 管理费用为证券公司最大支出项 管理费用率下降直接有利于自由现金流改善 [3] - 增量资金入市 市场交易量改善 两融持续扩张 券商行业减员增效有利于减少行业成本收入比 带动行业留存现金流提升 [2] 业绩预期 - 3家券商净利润增速中位数为44.9% [3] - 29家券商净利润增速中位数下限80.1% 上限98.0% [3] - 证券公司后续业绩有充足支撑 [3] 估值水平 - 截至7月28日 证券公司PB(MRQ)估值为1.58倍 略高于近5年平均值 处于近5年66%分位 [4] - 距离平均值+1x标准差尚有0.20倍差距 距离近5年高点尚有0.62倍差距 [4] 投资建议 - 重点推荐低估值 业绩稳健的龙头券商 如华泰证券(601688SH) 中信证券(600030SH) [1] - 重点推荐权益弹性突出 业绩有望充分释放的高弹性标的 如兴业证券(601377SH) 东方证券(600958SH) [1] - 重点推荐经纪&两融市占率持续提升 流量变现能力强大的东方财富(300059SZ) [1] - 维持行业"优于大市"评级 [4]

AI基金华安国企改革主题灵活配置混合A（001445）披露2025年二季报，第二季度基金利润937.1万元，加权平均基金份额本期利润0.0691元。报告期内，基 金净值增长率为2.77%，截至二季度末，基金规模为3.55亿元。 该基金属于灵活配置型基金。截至7月18日，单位净值为2.722元。基金经理是陈媛和关鹏。 基金管理人在二季报中表示，2025年国有企业投资机会主要包括两方面：第一，国家反内卷背景下，将有一批国有企业凭借过去持续的能效提升和精细化管 理，在落后产能淘汰政策下脱颖而出。形成高效产能-充沛现金流的良性循环。非常符合PB-ROE框架中低估值且ROE改善的筛选要求，这其中包括钢铁，化 工等多个领域。第二，国企改革和市值管理被放在更重要的位置，能充分释放国企治理和成本红利。通过市场化激励，激活国企经营并通过盈利释放和分红 提升改善投资者回报。行业供给格局和公司治理双重优化下，我们努力通过研究甄别，选取能够充分受益于此的国企优质标的，让投资者享受到国企改革的 红利。 截至7月18日，华安国企改革主题灵活配置混合A近三个月复权单位净值增长率为8.32%，位于同类可比基金517/880；近半年复权单位净 ...

一周回顾 - 支持的共振已经形成 [4] 专题研究 - 人工智能等重点产业趋势方向政策支持全面布局 [8] - 重视民营经济，强调落实促进民营经济发展的政策措施 [8] - 资本市场发展受到政策关注，强调更大力度促进楼市股市 [8] - 民营100指数与创业板指分别上涨47.7%、43.8%，座谈会是加强民企信心的标志时点 [14] PB-ROE框架分析 - 采用PB-ROE框架挖掘当年涨幅最强行业特征，结合基本面和估值因素 [9] - 高ROE&低PB行业在历史上表现突出，如2013年传媒（涨幅107%）、2014年非银金融（涨幅121%）[10] - 低ROE&低PB行业中，2017年食品饮料涨幅47% [10] - 低ROE&高PB行业中，2021年电力设备涨幅48% [10] - 高ROE&高PB行业中，2015年计算机涨幅100% [10] 制造业与新能源 - 光伏行业反内卷推进，2025上半年抢装机预期发酵，产业链价格跌幅收窄 [12] - 光伏级多晶硅酸培价同比-41%，组件价格跌幅收窄至-1% [13] - 风电新增设备容量累计同比6%，光伏新增设备容量累计同比29% [13] - 新能源汽车领域，电解液价格同比-16%，六氟磷酸锂价格同比-2% [13] - 新能源车出口量累计同比49%，内销量累计同比26% [13] 工程机械 - 挖掘机出口量累计同比12%，内销量累计同比-4% [13] - 叉车出口量累计同比17%，内销量累计同比-5% [13] - 工业机器人产量累计同比30% [13] 电话会议与路演 - 2025年3月6日电话会议主题为金融地产链投资机会，主讲人包括策略、房地产、建筑、银行、非银金融首席分析师 [16] - 3月4日路演主题为PB-ROE框架下看行业反转，主讲人为策略首席分析师林丽梅 [17] - 每周论势5分钟系列专题聚焦科技强、市场强，涉及低空经济、数字经济、人工智能 [18]