报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][12] 核心观点 - 2025年第四季度业绩表现良好，收入增长环比提速，超出市场预期 [1][9] - 公司主业经营稳健，国际份额扩张及入境游、银发经济等结构性增量清晰，有望支撑业绩稳步增长 [3][11] - 公司全面的供应链整合与优质客户服务的平台履约壁垒是价值根基，叠加充裕回购额度下的股东回报支撑 [4][12] - 短期估值因监管及AI冲击担忧回调至历史中枢下限水平 [4][12] 2025年第四季度及全年业绩总结 - **第四季度收入**：154亿元人民币，同比增长20.8%，高于彭博一致预期的16.7%，环比上季度的15.5%增速有所提升 [1][9] - **第四季度利润**：Non-GAAP归母净利润34.8亿元人民币，同比增长14.7%；经调整EBITDA为34.2亿元人民币，同比增长14.6%，高于彭博一致预期的12.0% [1][9] - **第四季度利润率**：经调整EBITDA利润率为22.2%，同比下降1.2个百分点，主要因海外Trip.com平台结构性占比提升所致 [1][9] - **2025年全年收入**：624亿元人民币，同比增长17.1% [1][9] - **2025年全年利润**：Non-GAAP归母净利润318.4亿元人民币，其中包括出售Makemytrip股权在内的非经常性投资利得199亿元人民币 [1][9] 分业务及区域收入表现 - **住宿预订收入**：62.9亿元人民币，同比增长21.4% [2][10] - **交通票务收入**：53.7亿元人民币，同比增长12.3% [2][10] - **旅游度假收入**：10.6亿元人民币，同比增长21.4% [2][10] - **商旅管理收入**：8.1亿元人民币，同比增长15.1% [2][10] - **其他收入**：19.1亿元人民币，同比增长54.3% [2][10] - **国内业务**：估算第四季度国内收入同比增长约高个位数，其中酒店间夜增速10-15%，高于行业约7%的增速，国内酒店份额继续提升；国内酒店价格同比预计已止跌；国内机票预订增长平稳，但公司适度降低交通业务变现力度以优化用户体验对收入端有所扰动 [2][10] - **出境业务**：估算第四季度出境收入实现双位数增长，其中机票受区域事件扰动增速相对放缓，酒店维持积极态势 [2][10] - **海外Trip.com平台**：机酒预定量增长约60%，预计其旺季结构性占比进一步增加至约18%，带动公司第四季度销售费用率提升至28.1% [2][10] 对市场核心分歧的解读 - **关于反垄断调查**：估算携程住宿业务佣金率为9.3%，显著低于国际同行，预计具备安全边际；调查更多指向定价工具和流量分配机制的合规性，实际影响需待监管落地，但上游供给竞争下平台价值仍在 [3][11] - **关于AI技术冲击**：旅游消费的强履约属性（如机酒库存实时确认、退改签、突发响应等）构筑了壁垒；公司正积极接入外部智能体获取流量，同时依托供应链整合与履约能力把控核心交易与服务环节 [3][11] 未来展望与股东回报 - **业绩预测调整**：考虑到出境游市场略受扰动及Trip.com增长对利润率的结构性影响，报告下调了2026-2027年预测并新增2028年预测，预计Non-GAAP净利润分别为200亿、230亿、265亿元人民币（此前为212亿、245亿、-亿元） [4][12] - **估值水平**：对应2026-2028年预测净利润的动态市盈率（PE）分别为13倍、11倍、10倍 [4][12] - **股东回报**：公司拥有50亿美元的回购额度，为股东回报提供基础 [3][11] 财务预测与关键指标 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为711.98亿、822.49亿、947.86亿元人民币，同比增长14.1%、15.5%、15.2% [5][13] - **经调整净利润预测**：预计2026-2028年经调整净利润分别为200.03亿、230.16亿、264.65亿元人民币 [8][13] - **利润率预测**：预计2026-2028年EBIT Margin分别为24.5%、24.7%、25.2% [8][13] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为28.75元、33.08元、38.04元人民币 [8][13]

行业投资评级 - 报告对消费者服务行业给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] 核心观点 - 2026年春节假期出行与消费数据表现亮眼，总量与微观层面均实现稳健增长，印证了行业结构性复苏趋势，下沉市场与体验式消费成为拉动增长的核心动力 [4] - 宏观出行与消费意愿强劲：春节期间全社会跨区域人员流动量达28.08亿人次，同比增长8.2%；全国消费相关行业日均收入较去年春节假期增长13.7% [4] - 出入境与核心旅游目的地热度空前：春节假期全国出入境日均197.7万人次，同比增长10.1%；澳门春节日均入境旅客量达17.3万人次，超越2019年同期水平；海南春节接待游客量及总花费分别同比增长28.9%和30.7%，离岛免税购物日均金额同比增长16.5% [4] - 酒店量价稳步回暖，龙头经营数据亮眼：华住集团假期总接待人次及总间夜数同比提升约20%，年初四出租率达峰值91%；锦江酒店整体客房入住率同比增长14%，创近三年新高；如家酒店RevPAR、出租率和平均房价三大核心指标均实现稳步增长 [4] - 餐饮消费稳中有进，下沉市场释放巨大潜力：商务部重点监测的零售和餐饮企业日均销售额同比增长5.7%；海底捞9天假期全国门店接待顾客超1400万人次，其河南省内周口、南阳等下沉城市门店日均接待量超2000人次；呷哺呷哺全国门店总营收超7000万元 [4][36] 一、社会服务行业涨跌幅及成交额 - **板块涨跌幅**：本周社会服务行业涨跌幅为1.68%，表现优于沪深300（1.08%），但跑输同花顺全A（2.73%）；中信消费者服务指数涨跌幅为1.67%；港股方面，恒生指数涨跌幅为-2.41%，恒生大湾消费服务涨跌幅为-2.68% [7] - **细分板块表现**：本周A股社服相关板块中，酒店餐饮（3.87%）、专业连锁（4.90%）、贸易（5.65%）涨幅居前；旅游及景区（-1.81%）、互联网电商（-1.19%）表现较弱 [12] - **商社板块周度表现**：从行业细分看，酒店板块周涨跌幅为3.66%，年初至今涨12.39%；餐饮板块周跌0.60%，但年初至今涨7.57%；旅游及景区板块周跌1.68% [18] - **个股涨跌幅**： - **餐饮板块**：涨幅前五为绿茶集团（+6.86%）、霸王茶姬（+5.71%）、海底捞（+4.45%）、百胜中国（+3.04%）、茶百道（+1.26%）；跌幅前五为蜜雪集团（-9.07%）、九毛九（-8.48%）等 [17] - **酒店板块**：涨幅前五为万达酒店发展（+7.95%）、锦江酒店（+6.24%）、首旅酒店（+5.69%）、华住集团-S（+5.20%）、美丽华酒店（+1.17%） [19] - **旅游及景区板块**：涨幅前五为三特索道（+9.95%）、ST张家界（+2.48%）等；跌幅前五为凯撒旅业（-6.84%）、香港中旅（-5.00%）等 [19][21] - **教育板块**：涨幅前五为中国东方教育（+8.33%）、*ST传智（+4.96%）、卓越教育集团（+3.95%）、科德教育（+3.25%）；跌幅前五为粉笔（-13.71%）、天立国际控股（-7.75%）等 [23] - **专业服务板块**：涨幅前五为安邦护卫（+8.18%）、ST联合（+5.37%）等；跌幅前五为方直科技（-3.05%）、科锐国际（-3.05%）等 [24] - **板块成交额**： - **A股**：全A成交额从周二22153.36亿元提升至周五25005.77亿元，相比上周五增幅25.36%；沪深300成交额增幅为27.81%；中信消费者服务指数成交额相比上周五增幅为0.58% [25] - **港股**：恒生指数成交额相比上周五增幅11.97%；恒生大湾消费服务成交额相比上周五增幅33.60%，热度增加 [26] 二、本周重要公告 - **绿茶集团**：预期2025年利润介乎约4.6亿元至5.08亿元，同比增加约31.4%至45.1%；经调整净利润介乎约4.81亿元至5.32亿元，同比增加约33.2%至47.4% [31] - **粉笔**：预期2025年度收入不少于26.56亿元，同比减少不多于4.8%；净利润不少于1.85亿元，同比减少不多于22.8%；经调整净利润不少于2.70亿元，同比减少不多于25.5% [31] - **携程**：2025年营收624亿元，归母净利润333亿元，分别同比上升17%、95%；联合创始人范敏辞任董事兼总裁，季琦辞任董事 [31] - **卓越教育集团**：预计2025年收入18.0亿元至20.0亿元，同比增长约63.3%至81.5%；净利润2.6亿元至3.4亿元，同比增长约35.2%至76.8% [31] - **科锐国际**：2025年营收145.44亿元，归母净利润3.04亿元，分别同比上升23.4%、48.1% [31] - **瑞幸咖啡**：2025年第四季度总净收入达127.77亿元，较2024年同期增长32.9%；商品交易总额（GMV）增长至148亿元 [31] 三、未来一月内股东大会整理 - **首旅酒店**：将于2026-03-05召开临时股东大会 [33] - **曲江文旅**：将于2026-03-03召开临时股东大会 [33] - **安邦护卫**：将于2026-03-02召开临时股东大会 [33] 四、本周行业资讯 - **餐茶饮**： - 蜜雪冰城计划在郑州打造雪王城市主题乐园 [35] - 海底捞春节9天假期全国门店接待顾客超1400万人次 [36] - 呷哺呷哺春节全国门店总营收超7000万元 [36] - 商务部数据显示春节餐饮日均销售额同比增长5.7% [36] - **旅游及免税**： - 国家移民管理局数据显示春节假期全国出入境日均197.7万人次，同比增长10.1% [37] - 国家税务总局数据显示春节假期全国消费相关行业日均收入同比增长13.7%，旅游相关服务收入同比增长39.6% [37] - 交通运输部数据显示春节期间全社会跨区域人员流动量28.08亿人次，同比增长8.2% [37] - 海南春节接待游客1232.05万人次，游客总花费183.66亿元，分别同比增长28.9%、30.7%；离岛免税购物日均金额同比增长16.5% [37] - 澳门春节日均入境旅客17.3万人次，超越2019年同期水平 [37] - **酒店**： - 锦江酒店假期前8天累计接待住客人次同比增长超43%，整体客房入住率同比增长14%，创近三年新高 [38] - 如家酒店集团春节假期RevPAR、出租率和平均房价三大核心指标均实现稳步增长，农历初三满房率突破41% [38] - 华住集团春节假期总接待人次及总间夜数较2025年春节均提升约20%，年初四出租率达峰值91% [39] - **服务互联网平台**： - 京东上线“百亿超市”频道，计划未来3年投入超200亿元商品补贴 [39] - 美团申请注册“美团拼好房”商标 [39] - 企查查数据显示我国跨境旅游相关企业现存11.5万家，2025年注册1.25万家 [39] - **教育**： - 教育部发布意见，将面向低空经济、人工智能等新兴产业增设新专业，推动产教融合 [40] - **专业服务**： - 科锐国际2025年归母净利润同比增长48.1% [40]

晨会纪要核心观点 本次晨会纪要涵盖了多个行业与公司的研究报告，核心观点聚焦于**AI算力、半导体国产化、新能源（储能/锂电/风电/光伏）、机器人、磷化工、煤炭、新材料、旅游及可转债市场**等领域的投资机会。报告普遍认为，在AI需求大周期、国产替代深化及部分行业供需格局改善的背景下，相关板块和龙头公司具备增长潜力 [2]。 按报告目录分别总结 1.1 海光信息 (688041) 科创板公司动态研究 - **业绩高速增长**：公司2025年营收143.76亿元，同比增长56.91%；归母净利润25.42亿元，同比增长31.66% [3]。2026年第一季度预计营收39.10~42.20亿元，同比增长62.91%~75.82% [3]。 - **增长驱动因素**：增长主要源于国产高端芯片市场需求攀升，公司通过深化与生态伙伴合作，推动高端处理器市场版图扩展 [4]。 - **“双芯战略”与AI布局**：公司正式推出以“海光DCU+海光CPU”为核心的“双芯战略”，向上搭建AI工程化平台 [6]。其DCU服务于国家智算中心、互联网等客户，需求有望进一步放量 [7]。CPU是国内唯一拥有完整X86架构授权并实现本地自研的通用CPU，随着HSL总线协议推广，市场影响力将提升 [8]。 - **盈利预测**：预计公司2026-2027年营收分别为257.55亿元、400.85亿元，归母净利润分别为54.85亿元、99.53亿元 [9]。 1.2 可转债市场机构行为全景与策略启示 - **市场格局**：当前可转债市场形成“公募主导、长期稳定、交易活跃、结构多元”的立体化投资格局，沪深两市风格分化显著 [10]。 - **机构行为特征**：在供给收缩背景下，呈现“总量约束下的结构博弈”，保险资金战略性收缩，固收+基金体现防御属性，可转债基金展现顺周期进攻特性 [10]。 - **估值与展望**：估值体系呈结构性分层，“平衡型”区间（100-200元）为估值锚，高价品种面临估值压缩，低价品种进入债性主导定价区间 [11]。未来市场将延续“精细化、结构化”模式，投资者需加强对机构行为的预判并构建动态交易体系 [11]。 1.3 磷化工行业动态研究 - **资源属性凸显**：全球磷矿石资源分布集中，摩洛哥储量占全球68% [12]。中国是全球最大生产国（2025年产量1.21亿吨，占全球49%），但储量仅占5%，且平均品位（16.85%）远低于摩洛哥（33%）和美国（30%） [13]。 - **需求双轮驱动**：磷矿石需求正从传统农业驱动转向“农业+新能源”双轮驱动。2025年磷肥需求占比55.46%，磷酸铁锂对磷矿石需求达1544万吨，占比提升至11.75% [14]。 - **供给紧张与政策影响**：美国将磷列为国防关键物资，其国内磷矿供应也在收紧，进口依赖度提升 [12][13]。国内黄磷产能受政策限制，除符合规定的搬迁和转型升级外，不再新增产能 [16]。 - **投资观点**：看好具备磷矿石资源及一体化产业链的磷化工公司，行业评级为“推荐” [18]。建议关注云天化、兴发集团、川恒股份等 [19]。 1.4 百度集团-SW (09888) 点评报告 - **AI业务成为新引擎**：2025年，百度核心AI新业务收入约400亿元，同比增长48%，在百度一般性业务中收入占比约39%，同比提升13个百分点 [23]。其中，AI原生营销服务收入同比增长301% [23]。 - **一般性业务环比改善**：2025年第四季度，百度一般性业务收入261亿元，环比增长6%，主要依靠AI新业务增长 [22]。 - **Robotaxi高速增长**：2025年第四季度，萝卜快跑订单量达340万单，同比增长超200%，累计服务订单超2000万单，全球覆盖26个城市 [24]。 - **股东回报**：公司授权新的股份回购计划，规模最高50亿美元，并首次批准股息政策 [24]。 1.5 携程集团-S (09961) 点评报告 - **业绩高质量增长**：2025年第四季度净营业收入154亿元，同比增长21%；归母净利润43亿元，同比增长98% [26]。2025年核心OTA业务总预订额约1.1万亿元 [26]。 - **入境游成为强劲引擎**：2025年服务约2000万人次入境旅客，国际业务贡献全年40%的收入和预订量 [28]。公司投入10亿元助力入境游生态建设 [28]。 - **国内业务多点开花**：2025年私家团业务同比增长超20%，“演出+旅游”业务实现三位数增长，银发市场GMV同比增长超100% [27]。 - **拥抱AI Agent**：公司视AI为催化剂，积极塑造在AI Agent发展浪潮下的OTA新角色，凭借供应链和数据优势提升AI能力 [29]。 1.6 储能、新能源与电力设备行业周报 - **储能需求超预期**：国内政策推动独立储能发展，青海省拟对新型储能电站给予容量补偿，内蒙古公示42个独立储能电站补偿标准，预计2026年总补偿额最高约67亿元 [36][37]。海外储能需求（欧洲/澳大利亚/新兴市场）持续增长 [37]。 - **锂电优质产能将供不应求**：预计2026年锂电池及核心材料领域供需格局改善，优质产能有望供不应求 [37]。锂电铜箔超薄化（5或4.5μm）产品占比2025年已提升至25%，预计2026年市场占比将翻倍 [38]。 - **AIDC液冷方案起量**：英伟达2026财年第四季度营收681亿美元，同比增长73% [39]。其即将销售的Rubin架构芯片拟采用100%全液冷设计，有望驱动液冷产业链受益 [39]。 - **风电海内外共振**：国内海风项目密集核准，2026年目标并网项目或迎管桩招标高峰 [34]。欧洲北海9国承诺共同开发100GW海上风电，中欧海风共振持续 [34]。 - **光伏与电网**：特斯拉计划在美国扩产光伏，目标未来三年实现年100GW制造能力 [31]。英国拟建数据中心电力需求激增，合计寻求电力容量高达50GW，已超过英国当前全国峰值用电需求 [40]。 1.7 机器人行业周报 - **融资事件频发**：机器人领域融资活跃，例如PNDbotics完成数亿元融资，中科第五纪累计融资数亿元，具微科技完成超亿美金A++轮融资，千寻智能融资近20亿元估值破百亿 [44][45][46][47]。 - **产品迭代上新**：宇树科技上新四足机器人Unitree As2 [47]。绿的谐波2025年归母净利润1.25亿元，同比增长122.40% [49]。 - **行业观点**：人形机器人产业或迎来“ChatGPT时刻”，产业链将迎来“从0至1”的投资机遇，维持行业“推荐”评级 [50]。 1.8 中航产融固定收益点评 - **建立沟通机制稳定估值**：公司建立“债券专项投资者沟通机制”，并如期足额兑付到期境内债券及债务融资工具123.25亿元，以缓解市场情绪、稳定债券估值 [53][55]。 - **看好理由**：报告看好中航产融的四个理由包括：专项沟通机制建立；国务院46号令对“逃废债”追责形成兜底；集团资金支持力度大（2025年1-11月拆入77.27亿元）；公司仍有可变现资产（如洛轴股份、中航证券等股权）提供腾挪空间 [55][56][57][58]。 1.9 A股策略周报 - **近期行情观点**：2月份涨价是A股定价主题，涨幅靠前的板块如玻璃纤维、稀土、覆铜板等均与涨价相关，但持续性需需求端验证，外需涨价逻辑更顺畅 [61]。 - **3-4月布局思路**：3月下旬至4月，市场风格可能由“主题博弈”向“业绩定价”切换，大盘价值与大盘成长风格历史表现优异 [61]。配置可关注大盘成长（储能/电池材料、光模块）、出口链以及大盘价值（大金融、白色家电等）方向 [62]。 1.10 新材料行业周报 - **核心逻辑**：新材料是化工行业发展重要方向，处于下游需求迅速增长阶段，重点关注电子信息、航空航天、新能源、生物技术、节能环保等领域 [64]。 - **板块动态**： - **电子信息**：AMD与Meta达成600亿美元协议，为Meta AI基础设施提供多代GPU支持 [66]。 - **航空航天**：2026年中国计划实施2次载人飞行、1次货运飞船补给任务，港澳地区航天员有望最早于今年执行任务 [68]。 - **新能源**：辽宁省朝阳市启动100MW/200MWh独立储能电站项目 [70]。 - **生物技术**：北京大学团队在酰胺键生物合成领域取得重大突破，成果发表于《科学》杂志 [72]。 - **行业评级**：维持新材料行业“推荐”评级 [75]。 1.11 煤炭行业周报 - **海外煤价攀升，进口倒挂扩大**：因印尼RKAB审批慢、斋月、雨季及电厂低库存（平均可用天数仅10天），海外煤价持续攀升，导致进口煤较国内煤价倒挂幅度走阔，动力煤Q5500国内与澳洲价差扩大至-14元/吨 [76][77]。 - **国内煤价上涨**：截至2月27日，北方港口动力煤价格745元/吨，周环比上涨27元/吨 [76]。需求端电厂日耗上升，非电需求较节前上升 [77]。 - **长期观点**：煤炭行业供应端约束逻辑未变，头部煤企具备“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”特征，维持行业“推荐”评级 [79]。 1.12 化工行业周报 - **核心观点**：看好全球化工反内卷大周期与AI需求大周期叠加，化工旺季到来，需求向上成为重点边际变量 [81][82]。 - **投资建议**：重点关注价值驱动（潜在分红率提升，如煤化工、石油炼化、磷肥等）和供给驱动（国内反内卷加码、欧洲产能退出，如PTA/涤纶长丝、草甘膦、轮胎等）的投资机会 [82]。

核心观点 - 报告认为，中东地缘政治局势恶化是当前市场核心变量，预计将进一步驱动原油和贵金属价格上涨，并提升短期市场避险情绪 [5][6][15] - 报告策略观点认为，A股短期受外部事件冲击，但幅度有限，中期将回归国内基本面和政策预期，一季度内外因素催化下，周期资源品配置正当时 [3][7][15] - 报告指出，国内AI产业竞争进入应用生态争夺与用户习惯培养新阶段，行业向“通用大模型”与“垂直行业应用”双线发展，国产大模型在性能和用量上加速追赶 [3][9][12] - 报告建议3月份关注地缘政治对资源品价格的影响、低估值龙头、“反内卷”政策下的涨价行情，以及下游需求旺盛的电子和新能源材料公司 [4][28][33] 宏观经济与策略 - 中东局势恶化，伊朗宣布禁止船只通过霍尔木兹海峡，该海峡承载全球约30%海运石油和20%液化天然气贸易，航运已陷入停滞 [5][29] - 预计军事行动的强度和持续时间将强于2025年6月，可能推动布伦特原油价格上涨至80美元/桶以上，极端情况下或挑战2022年3月俄乌冲突时的高点 [5] - 避险情绪叠加贸易不确定性预计将推动金价上涨，但油价上涨可能推升美国通胀并打压降息预期，金价能否突破前期高点尚需观察 [6] - 2026年在全球财政货币宽松、供应链问题、美元弱势及中国“反内卷”政策驱动下，大宗商品市场机会值得关注，贵金属、有色和原油相关化工品是重点 [2][6] - A股短期或受地缘政治及避险情绪干扰，但外部冲击幅度有限，中期聚焦国内基本面和两会政策预期，节后复工情况及两会政策释放是关注重点 [3][7][15] - 本周（2月24日-3月1日）A股市场整体上涨，钢铁、有色金属、基础化工等行业领涨，受大宗商品和海外股市映射及对美伊局势的提前交易影响 [16][19][21] 行业与公司研究 计算机/AI - 国内互联网大厂于春节期间投入超45亿元推广AI应用，如字节跳动豆包App除夕互动总数达19亿次，阿里巴巴通义千问联动超30万家茶饮店，腾讯元宝分10亿元现金红包，旨在培养用户习惯 [9] - 国内大模型能力持续进化，阿里巴巴通义千问3.5总参数3970亿，API价格低至每百万Token输入0.8元；MiniMax文本模型M2.5在编程榜单得分达80.2% [10] - OpenRouter平台最新周度数据显示，前十模型总token量约8.7万亿，中国模型独占5.3万亿，占比61%，当周调用量前三均为国产模型（Minimax M2.5、Kimi K2.5、GLM-5） [10] - 行业转向理性务实，未来将向“通用大模型”与“垂直行业应用”双线发展，建议关注智谱、MINIMAX-WP、科大讯飞、金山办公等大模型及细分行业AI Agent领域企业 [12][13] 基础化工 - 3月份建议关注：1) 地缘政治对原油及石化产品价格影响；2) 低估值行业龙头；3) “反内卷”背景下子行业涨价行情；4) 需求旺盛的电子材料与新能源材料公司 [28][33] - 本周（2月24日-3月1日）跟踪的100个化工品种中，43个价格上涨，10个下跌；WTI原油期货收盘价周涨幅1.07%至67.02美元/桶，布伦特原油周涨幅1.38%至72.48美元/桶 [28][29] - 伊朗是重要化工品出口国，冲突可能影响甲醇、LPG、乙二醇、乙烯等产品供应与成本；OPEC+拟自4月起增产13.7万桶/日，可能部分对冲供给冲击 [29] - 本周TDI市场均价为15081元/吨，较上周上涨3.47%，毛利润为3720.71元/吨，同比提升260.58%；黄磷净磷出厂均价为24370元/吨，较上周上涨4.90% [30][31] - 截至2月27日，SW基础化工市盈率（TTM）为30.87倍，处于历史87.20%分位数；SW石油石化市盈率为15.58倍，处于历史47.72%分位数 [33] - 化工行业推荐关注中国石油、浙江龙盛、雅克科技等公司；3月金股包括浙江龙盛和雅克科技 [33][34] 金融工程与市场数据 - A股风格方面，本周红利较成长占优，小盘较大盘占优；小盘风格当前具有较高的配置性价比，而微盘股风格需注意配置风险 [20] - 本周领涨行业为钢铁（涨3.37%）、有色金属（涨3.10%）、基础化工；领跌行业为传媒、消费者服务、食品饮料 [1][21] - A股当前PE_TTM处于历史极高分位，股债性价比（ERP）处于均衡水平；近1月股票主动型基金发行规模485.2亿元，处于历史较高分位（75%） [22][23] - 本周中国国债利率下跌，美国国债利率下跌，中美利差处于历史高位；在岸与离岸人民币对美元均升值 [24][25] 3月金股组合 - 报告给出的2026年3月金股组合包括：保利置业集团、中信海直、招商轮船、浙江龙盛、雅克科技、天赐材料、迈瑞医疗、巴比食品、颐海国际、中国中免、九号公司-WD、芯碁微装 [1][7]

文章核心观点 - 展望2026年，促消费政策导向预计保持稳定，但受居民资产负债表调整影响，基本面复苏仍需时间，上半年社会服务板块预计以结构性机会为主 [1] - 建议关注三条主线：受益于政策催化与消费信心回暖的出行链公司、处于规模化扩张阶段的连锁餐饮龙头、以及体育赛事和演唱会等新兴体验业态的早期布局价值 [1] 行业整体业绩概览 (截至2026年2月15日) - 社会服务行业共有85家A股公司，其中42家已发布2025年业绩预告，行业披露率为49%，在消费八大行业中位列第四 [2] - 在已发布预告的公司中，预计2025年盈利的公司数量为19家，行业预盈率为45%，在消费八大行业中排行第六 [1][2] - 行业业绩整体承压且分化明显：归母净利润预计同比增长的公司占比仅14%，较2024年同期下降4个百分点；扭亏为盈及持续亏损的公司占比分别为10%和48%，续亏公司接近半数 [2] 子板块业绩表现分析 - **披露情况**：除专业服务板块外，其他子板块披露率均过半，体育板块2家上市公司已全部披露 [3] - **旅游及景区板块**：业绩呈现回暖积极信号，在13家已披露公司中有8家预计盈利；扭亏为盈的公司占比从8%大幅提升至23% [3] - **酒店餐饮板块**：业绩向好，有2家公司预告业绩增长，亏损公司占比下降 [3] - **专业服务板块**：表现稳健，预盈率过半，业绩稳中向好，略增公司占比提升 [3] - **教育板块**：业绩表现不佳，10家已披露公司中有7家持续亏损，1家首次亏损 [3] - **体育板块**：已披露的2家上市公司均预计亏损 [3] 行业发展趋势与投资主线 - 我国消费结构正从商品消费主导转向商品与服务消费并重，以体验为核心的服务消费有望成为主要增长引擎 [1] - 投资主线一：关注受益于春秋假制度落地等政策催化与消费信心逐步回暖的出行链相关公司 [1] - 投资主线二：关注正处于规模化扩张与市场份额提升关键阶段的连锁餐饮龙头 [1] - 投资主线三：关注体育赛事、演唱会等新兴体验业态的早期布局价值 [1]

市场与行业概览 - 2026年2月24日，A股市场全线上涨，上证指数收于4117.41点，上涨0.87%，深证成指上涨1.36%，创业板指上涨0.99% [2] - 沪深两市A股成交额约为2.20万亿元人民币，超过3700只股票上涨 [2] - 行业板块方面，石油石化、建筑材料领涨，传媒行业领跌 [2] - 概念板块方面，可燃冰、培育钻石概念涨幅居前 [2] - 港股市场下跌，恒生指数收盘下跌1.82%，恒生科技指数下跌2.13% [2] - 美股市场收涨，道琼斯指数上涨0.76%，标普500指数上涨0.77%，纳斯达克指数上涨1.04% [2] - 我国商务部将20家日本实体列入出口管制管控名单，另将20家日本实体列入关注名单 [3] 社会服务行业业绩预告分析 - 截至2026年2月15日，社会服务行业（共85家A股公司）有42家发布2025年业绩预告，行业披露率为49% [9] - 在已发布业绩预告的公司中，预计2025年盈利的公司为19家，行业预盈率为45% [9] - 归母净利润预计同比增长的公司占比仅为14%，较2024年同期下降4个百分点 [10] - 扭亏为盈的公司占比为10%，持续亏损的公司占比为48% [10] - 我国消费结构正从商品消费主导转向商品与服务消费并重，以体验为核心的服务消费有望成为主要增长引擎 [9] - 2026年上半年，社会服务板块预计以结构性机会为主，基本面复苏仍需时间 [9] 社会服务子板块表现 - **旅游及景区板块**：业绩逐渐回暖，在13家已披露业绩预告的公司中有8家预计盈利；扭亏为盈的公司占比从8%大幅提升至23% [10][12] - **酒店餐饮板块**：业绩向好，有2家公司预告业绩增长，亏损公司占比下降 [12] - **专业服务板块**：表现稳健，预盈率过半，业绩稳中向好 [10][12] - **体育板块**：2家上市公司均已披露业绩预告，均预计亏损 [10] - **教育板块**：业绩表现不佳，在10家公司中，有7家持续亏损，1家首次亏损 [12] 投资建议与关注方向 - 建议关注受益于春秋假制度落地等政策催化与消费信心逐步回暖的出行链相关公司 [9] - 建议关注正处于规模化扩张与市场份额提升关键阶段的连锁餐饮龙头 [9] - 建议关注体育赛事、演唱会等新兴体验业态的早期布局价值 [9]

涉及的行业与公司 * **行业**：消费服务、酒店、餐饮、免税、珠宝零售、医美、化妆品、景区旅游、职业教育 * **公司**： * **酒店**：华住集团、锦江酒店、首旅酒店、亚朵[3] * **餐饮**：海底捞[2][15][17] * **免税**：中国中免[17] * **珠宝**：潮宏基、周大福、老铺黄金、老庙、老凤祥[1][7][11] * **医美/美护**：锦波生物、四环、乐普、巨子生物、创建、毛戈平、林清轩、贝泰妮、珀莱雅、嘉化尚美[1][8][9][20][21][24] * **景区旅游**：九华旅游、长白山、祥源文旅（齐云山景区）、三峡旅游[14][17] * **职业教育**：中国东方教育[3][16][17] 核心观点与论据 1. 整体消费趋势：高端消费复苏与出行相关消费受益 * 消费市场呈现K型分化，高端消费复苏明显[2] * 高端酒店、旅游、奢侈品及高端珠宝需求超预期[1][2] * 出行相关消费显著受益于较长春节假期，带动酒店和家庭旅游需求增长[1][2] * 一线城市反向过年及景区餐饮表现良好[2] 2. 酒店行业：表现超预期，价格为主要驱动力 * 头部酒店集团RevPAR大幅提升，表现超预期[1][3] * **华住**：初一到初五RevPAR同比提升6个百分点，价格贡献17个百分点[3] * **锦江**：RevPAR同比提升31个百分点，价格贡献21个百分点[4] * **首旅**：RevPAR同比提升24个百分点，价格贡献15个百分点[4] * 看好全年酒店板块发展，推荐首旅酒店、锦江酒店、华住集团[15][17] 3. 餐饮行业：持续升温，外出就餐比例增加 * 全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6%[1][5] * 火锅龙头企业（如海底捞）数据亮眼： * 初一到初六翻台率达5.37次，同比（5.1次）增加[5] * 客单价98元，同比持平[5] * 接待量约1000万人次，同比增长20%[5] * 预定量从去年4万桌增长至今年5.5万桌[5] * 传统龙头经过调整后展现稳健态势，客流量与翻台率均提升[15] * 同店茶饮品牌维持增长状态[15][17] 4. 免税板块：总体符合预期，区域存在差异 * 海南离岛免税市场表现符合预期[1][13] * 海南地区初一到初六免税销售额同比增速约22%-23%[6] * 三亚增速约25%-26%[1][6] * 海口增速约8%[6] * 政府消费券有效拉动增长，预计全年海南离岛免税销售增速维持在20%左右[1][13] * 头部免税运营商投入或补贴力度不大，侧面提升公司盈利能力和利润率[13] * 龙头企业整体销售增速应优于大盘[13] * 推荐标的：中国中免[17] 5. 珠宝零售市场：呈现分化态势，高端与特定品牌表现强劲 * 市场分化：高端奢侈品珠宝消费较好，但金价高位未直接拉动投资金需求，首饰消费需求集中释放[1][7] * 部分品牌在高金价背景下表现强劲： * **周大福**：华东区域除夕到初五实现18%增速[11] * **潮宏基**：华东区域除夕到初五实现16%增速[11] * 普通品牌如老庙、老凤祥销售增速较低[11] * 小克重、高工艺产品及高净值人群需求依然强劲[11] * 未来增长预期乐观，会员增速仍在20%左右[18] * 高净值客户群体快速扩张： * 2025年消费100万以上人群约1600-1700人，同比增长120%[18] * 全年消费30-100万人群约6900人，实现快速翻倍增长[19] 6. 医美行业：客流增长但单价下降，新技术与成分是亮点 * 整体营收增长约7%，客流量增加10%，但客单价下降3%-4%[20] * 非手术轻医美占比约70%（光电皮肤类40%-45%，注射类25%左右）[20] * **重组胶原蛋白类产品增速亮眼**：以锦波生物为代表，一月份增速翻倍，二月预计60%，平均增速达70%-80%[1][20] * **童颜水光类产品**：终端价格较低，利润空间大，通过走量模式销售，增速可观[1][20][23] * **复配型动能素类产品**：改善肤质效果明显，定价合理，实现显著增长[20] * 光电设备类别保持平稳，但设备单价略有下降，黄金微针热度上升[24] * 预计2026年医美行业将比2025年更乐观，头部机构集团营收目标预期8%-10%[1][25] * 增长动力：下沉至二三线城市、大众化平价产品增长、新技术与新成分（如PDRN及重组胶原蛋白）加快获批[25][26] 7. 化妆品市场：布局备战“三八”节，景气度即将上行 * 行业景气度即将上行，可布局备战“三八”节[3][9] * 推荐关注势能品种及份额改善标的：毛戈平、林清轩、贝泰妮、珀莱雅、嘉化尚美[3][9] 8. 景区旅游：表现出色，多地限流 * 多地景区发布限流公告，表现超预期[2][14] * **九华旅游**：初二至初五进山游客同比增长24%[14] * **长白山**：假期9天同比去年8天增长约20%[14] * **祥源文旅**：旗下齐云山景区有亮眼表现，多个景区项目超预期[14] * 推荐标的：九华旅游、祥源文旅、三峡旅游[17] 9. 职业教育：中国东方教育业绩超预期，前景看好 * 公司预计2025年全年业绩增速为46%-51%，打破市场悲观预期，实现接近8亿最高指引[3][16] * 增强了市场对2026年信心[3][16] * 布局全国烹饪、汽修、IT、美业等职教领域，并积极扩展海外业务，预计2026年将取得重大突破[16] * 2026年预计维持20%业绩增速，对应利润9.6亿[16] * 目前估值13倍，对应股息率5%，估值相对便宜[16] * 推荐关注该职教龙头[17] 其他重要但可能被忽略的内容 1. 手机限购政策的影响 * 手机限购政策从一人可买4台限制到仅能买1台，对整体销售额产生显著影响[10] * 手机和黄金的销售占比从去年12月下旬到元旦的20%多下降至春节期间的12%左右，直接压制了销量[10] * 随着新机型上市，库存积压问题可能导致限制放宽，从而缓解压力[10] 2. 香化与精品类商品表现 * 香化品类销售增速由负转正，并且毛利率触底回升[12] * 精品类商品毛利率稳定在40%左右，销量增速从去年的5%提升至今年元旦前后的20%[12] * 免税运营商传统品类香化和精品继续保持向上趋势[12] 3. 珠宝行业渠道与海外扩张 * 渠道扩张：成都国金、深圳万象、澳门威尼斯等地有门店扩张计划，太古汇和上海恒隆可能会开设二店或分店[19] * 海外市场：新加坡单月店效有望突破1亿，非华裔和非大陆人群占比超过两成[19] * 未来对标全球顶奢品牌，老铺等品牌门店数有望实现翻倍以上增长[19] 4. 医美行业市场格局与新品动态 * 重组胶原蛋白市场依靠低价引流和多支套餐搭配销售，4毫克单价逐步降低，大规格（如10毫克、12毫克）创新产品增速更快[21] * **巨子生物**的冻干纤维预计在2026年第一季度末或第二季度初上市销售，复合溶液也将陆续推出[8][21] * 其他厂商如创建也将在2026年陆续获批，推动市场竞争格局发展[21][22] * PDRN（聚脱氧核苷酸）因其修复抗炎效果好且性价比高，有望成为新的增长点[24]

行业投资评级 - 报告对社会服务行业的投资评级为“强于大市”（维持）[5] 报告核心观点 - 我国消费结构正从商品消费主导转向商品与服务消费并重，以体验为核心的服务消费有望成为主要增长引擎[2] - 展望2026年，预计促消费政策导向将保持稳定，但受居民资产负债表调整影响，基本面复苏仍需时间，上半年社会服务板块预计以结构性机会为主[2] - 投资建议关注三个方向：受益于春秋假制度落地等政策催化与消费信心逐步回暖的出行链相关公司；正处于规模化扩张与市场份额提升关键阶段的连锁餐饮龙头；体育赛事、演唱会等新兴体验业态的早期布局价值[2][30] 根据目录总结 1 披露率近半，业绩整体承压 - 截至2026年2月15日，社会服务行业（共85家A股公司）有42家发布2025年业绩预告，行业披露率为49%，在消费八大行业中位列第四/第五[3][10] - 在已发布预告的公司中，预计盈利的公司数量为19家，行业预盈率为45%，在消费八大行业中排行第六[3][11] - 2025年行业业绩承压，分化加剧。归母净利润预计同比增长的公司占比仅**14%**，较2024年下降**4%**；扭亏为盈及持续亏损的公司占比分别为**10%**和**48%**，续亏公司接近半数[3][11] 2 多数板块过半披露，旅游景区业绩回暖 - **披露率**：除专业服务板块外，其他子板块披露率过半，体育板块（2家公司）已全部披露[4][15] - **预盈率**：旅游及景区板块业绩逐渐回暖，13家已披露公司中有**8家**预计盈利；专业服务板块预盈率过半；体育板块上市公司均预计亏损[4][15] - **子板块业绩预告类型变化**： - **旅游及景区**：扭亏为盈的公司占比由**8%**大幅提升至**23%**，呈现积极回暖信号[4][16] - **酒店餐饮**：业绩向好，有2家公司预增，亏损占比下降[4][16] - **专业服务**：稳中向好，略增占比提升[4][16] - **教育**：业绩表现不佳，10家已披露公司中，**7家**持续亏损，**1家**首次亏损[4][16] 3 社会服务个股业绩披露情况 - 报告以表格形式详细列出了社会服务行业各上市公司2025年的业绩预告情况，包括证券名称、预告类型、净利润区间及同比变动幅度等关键财务数据[25][29] - 具体案例显示业绩分化，例如： - **专业服务**：北京人力预告净利润**1.05亿至1.3亿元**，同比增长**32.68%至64.26%**；科锐国际预告净利润**2.67亿至3.34亿元**，同比增长**30%至62.5%**[25] - **旅游及景区**：大连圣亚、凯撒旅业、桂林旅游实现扭亏；宋城演艺预告净利润**7.11亿至9.15亿元**，同比下滑**12.75%至32.21%**[25] - **酒店餐饮**：金陵饭店预告净利润**5500万至6350万元**，同比增长**65.37%至90.93%**[29] - **教育**：昂立教育扭亏，预告净利润**8000万元**；中公教育预告净利润**4250万至5500万元**，同比下滑**70.06%至76.86%**[29]

市场整体表现 - A股三大指数集体走高，沪指收盘报4117.41点，上涨0.87%，深证成指上涨1.36%，创业板指上涨0.99% [1] - 全市场成交额达到2.22万亿元，较前一交易日增加2192亿元 [1] - 市场呈现普涨格局，超过4000只个股上涨，超过100只个股涨停 [1] 领涨行业与板块 - 石油和采掘板块大涨，通源石油、中海油服等多股涨停 [1] - 玻璃纤维行业因制造商将掀起第二轮涨价潮，概念股大涨，山东玻纤涨停 [1] - 贵金属板块走强，四川黄金涨停，因国际金银价格重拾涨势 [1] - MLCC、磷化工、钛白粉及输变电设备等板块涨幅居前 [1] - 能源设备板块单日涨幅高达7.82%，石油天然气板块涨幅为5.64% [2] - 化肥农药板块上涨5.01%，贵金属板块上涨4.72% [2] - 海运板块5日涨幅达5.079%，工程机械板块5日涨幅达4.399% [2] 领跌行业与板块 - 影视院线、短剧、传媒板块大跌，光线传媒、博纳影业等多股跌停 [1] - AI应用股普遍下跌，Kimi概念、Sora概念等方向领跌，视觉中国等多股跌停 [1] - 旅游及景区板块走弱，长白山领跌 [1] - 腾讯云、数字阅读及谷子经济等板块跌幅居前 [1]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8][86] 报告核心观点 - 陕西旅游是“演艺+索道”双轮驱动的A股稀缺文旅融合标的，依托《长恨歌》实景演艺与华山西峰索道等核心资产，形成业务闭环与品牌壁垒 [2][13] - 公司核心项目运营效率领先，成熟的“优质资源+运营+标准”模式具备可复制性，正推动演艺和索道业务的异地扩张 [3][13][44] - 控股股东陕旅集团作为陕西省重要国资文旅平台，资产规模雄厚，业务覆盖文旅全产业链，能为上市公司提供全面协同与资源赋能 [8][60] 业务板块与运营分析 - **演艺业务是主要收入与利润来源**：2024年旅游演艺业务收入7.39亿元，同比增长23%，占主营业务收入的59%；毛利润5.87亿元，占公司总毛利润的近七成 [19] - **标杆项目《长恨歌》盈利能力强**：2024年收入6.81亿元，上座率88%，客单价273元，对应子公司净利润4.67亿元，净利率高达69% [8][36][42][45] - **成功复制演艺模式**：《12·12西安事变》项目2024年上座率85%，收入5370万元，净利率40%；公司正将模式复制至山东泰安，募投项目泰山秀城二期预计建成后第三年收入2.65亿元，净利润0.78亿元 [8][44][46][47] - **索道业务运营效率领先**：2024年旅游索道业务收入4.73亿元，同比增长10% [19][27] - **华山西峰索道是核心资产**：2024年乘索率104%，客单价105元，收入3.90亿元，对应子公司净利润1.93亿元，净利率50% [8][51][54][55][56] - **推进索道网络扩张**：已收购的少华山索道资产组2024年净利率51%；募投的少华山南线索道建成后第五年预计收入9366万元，净利润2826万元 [8][56] - **旅游餐饮业务构成特色补充**：2024年收入0.42亿元，公司通过西安唐乐宫运营“仿唐乐舞+宫廷宴”主题餐饮 [22][34] 财务数据与预测 - **历史业绩**：2024年公司实现营业总收入12.63亿元，同比增长16.03%；归母净利润5.12亿元，同比增长19.72% [1][2] - **盈利预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为10.52亿元、11.74亿元、13.08亿元；归母净利润分别为3.94亿元、5.14亿元、5.89亿元 [1][85][86] - **估值比较**：报告预计公司2025-2027年对应PE分别为30倍、23倍、20倍，低于选取的可比公司（长白山、西域旅游等）2026年39倍的平均PE估值 [86][88] 控股股东与行业背景 - **陕旅集团实力雄厚**：截至2025年9月，集团资产规模超540亿元；2024年集团营收93.1亿元，其中旅游业务收入58.1亿元，是主要增长引擎 [8][60][62][68] - **集团全面赋能**：陕旅集团业务覆盖景区、演艺、索道、主题乐园、数字科技等文旅全产业链，能为上市公司整合优质资源，支持其发展 [8][60][61] - **行业政策支持**：自2023年以来，国家层面高频发布多项支持服务消费、文旅产业发展的政策，为行业发展提供了有利环境 [2][16][18]