行业趋势 - 高端白酒市场遇冷 茅台股价下跌 渠道库存积压 年轻人消费习惯改变导致"茅五洋"光环失效 [1][18] - 新消费品牌逆势崛起 泡泡玛特 蜜雪冰城 老铺黄金形成"新消费三姐妹"阵营 分别代表潮玩 茶饮 黄金珠宝三大赛道 [1][2] - 消费市场结构性变化 年轻人偏好转向具有情绪价值 社交属性 文化叙事的商品 传统炫耀性消费模式式微 [18][19] 泡泡玛特 - 商业模式从盲盒公司升级为IP生态运营商 构建包含30+自有IP 产品矩阵涵盖盲盒 毛绒 手办等全品类 海外收入占比达38.9% [3][14] - 2024年市值逼近3000亿港元 LABUBU等头部IP形成全球影响力 被泰国公主 韩国明星 Rihanna等名人带货 [3] - 采用内容工业化打法 建立IP生命周期管理体系 通过MEGA系列 城市限定等策略强化话题性 单月新品开发周期压缩至45天 [14] 蜜雪冰城 - 全球门店突破4.6万家 2024年营收248亿元 净利润44亿元 毛利率保持行业领先 单店平均3个月回本 [3][4] - 极致性价比战略 核心产品定价4元 通过自建供应链实现原料统一配送 加盟商单店投资门槛仅3万元 [3][7] - 全球化布局加速 在印尼 越南等东南亚市场快速复制 形成类似可口可乐的国民品牌渗透率 [10][14] 老铺黄金 - 2024年业绩爆发式增长 销售额98亿元(+166%) 营收85亿元(+167.5%) 净利润14.7亿元(+254%) 单店平均销售额超3亿元 [5] - 产品策略融合古法工艺与现代设计 采用明代花丝镶嵌 珐琅等工艺 将黄金首饰溢价率提升至奢侈品水平 [4][15] - 渠道布局聚焦高端商场 北京国贸 上海恒隆等标杆项目坪效达行业均值3倍 客群中年轻女性占比超65% [1][16] 增长逻辑 - 三家企业均建立系统化运营模型：泡泡玛特重IP矩阵 蜜雪冰城强供应链 老铺黄金打造文化溢价 摆脱单一爆品依赖 [7][13] - 精准捕捉Z世代核心需求：蜜雪满足"便宜高频" 泡泡玛特提供"微炫耀场景" 老铺黄金打造"文化资产" [9] - 渠道策略差异化：泡泡玛特线下店+抽签App 蜜雪冰城万店覆盖 老铺黄金高端商圈+私域闭环 [10][15] 未来方向 - 泡泡玛特加速IP周边全栈开发 重点拓展毛绒化 互动化产品线 降低盲盒收入占比至60%以下 [14] - 蜜雪冰城继续深耕供应链效率 计划将海外门店占比提升至15% 同步开发预包装食品业务 [10][14] - 老铺黄金瞄准本土奢侈品定位 通过文博联名 限量发行等策略强化收藏属性 客单价目标突破5万元 [16][17]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年618大促电商高质量增长，国际品牌回暖，强品牌力美妆龙头和新锐功效品牌脱颖而出，建议关注情绪消费主题下高景气赛道优质公司 [3] 根据相关目录分别进行总结 零售行情回顾 - 本周（6月16日 - 6月20日），商贸零售指数报收2062.20点，下跌2.75%，跑输上证综指2.24个百分点，板块表现在31个一级行业中位居第24位；2025年年初至今，零售行业指数下跌7.89%，表现弱于大盘 [5][14] - 零售各细分板块中，本周商业物业经营板块跌幅最小，为1.11%；2025年年初至今，钟表珠宝板块涨幅最大，为23.29% [16] - 个股方面，本周浙江东日（+48.2%）、翠微股份（+5.8%）、友阿股份（+3.9%）涨幅靠前 [5] 零售观点：618大促收官，电商高质量增长、国际品牌回暖 行业动态：618大促收官，美妆类目稳健、高端国际品牌回暖 - 2025年618大促全网GMV实现高质量增长，综合电商销售总额为8556亿元，同比增长15.2%；各电商平台以官方立减替代复杂满减，提高大促增长质量 [23] - 618大促线上美妆大盘稳健增长，四大平台美妆类目总GMV达659.09亿元，同比增长超10%，淘系以41.3%的份额位居线上第一渠道 [29] - 国际高端美妆回暖，兰蔻、欧莱雅等在天猫、抖音平台稳居前列；国货品牌珀莱雅和韩束分别稳居天猫及抖音美妆第一，毛戈平、双妹等增长显著 [32] 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 - 黄金珠宝：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等 [35] - 线下零售：关注顺应趋势积极变革探索的企业，重点推荐永辉超市、爱婴室等 [35] - 化妆品：关注具备差异化且能力持续迭代的国货美妆品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份等 [36] - 医美：关注具备差异化管线的医美产品厂商，重点推荐爱美客、科笛 - B等 [36] 零售行业动态追踪 行业关键词 - 美团闪购启动水果闪电仓招商；全国首家七鲜美食MALL开业；橘宜集团收购科学护肤品牌百植萃；天猫618真实GMV增长10%；润辉生物首款Ⅲ类“水光针”获NMPA受理 [4] 大事提醒 - 关注多家公司股东大会召开等 [13]

黄金价格与市场表现 - 全球政局不稳定推动黄金价格持续上涨，2022至2024年上海黄金交易所Au9999品种收盘价均值同比分别增长5%、15%和24% [2][4] - 黄金首饰消费量呈现波动，2023年上升8%后2024年下滑24.7%，显示金价过高抑制消费 [5] - 2024年4月以来黄金首饰企业股价大幅反弹，A股潮宏基上涨近100%，港股周大福上涨30%，六福珠宝、周生生上涨超20% [9][10] 周大福经营动态 - 2024年公司股价下跌超30%，市值蒸发约800亿港元，净利润低于预期且毛利率降至2009年以来最低 [7][8] - 2025财年营收同比下降17.5%至896.6亿港元，归母净利润下滑9%至59.2亿港元，主因黄金借贷公允价值变动导致61.8亿港元账面亏损 [13][19] - 经营策略转向高质量门店，2025财年净关闭906家门店至6644家，但经营利润率提升4个百分点至16.4%，经营利润同比增长9.8%至147.5亿港元 [16][17][20] 行业竞争与产品结构 - 老铺黄金毛利率达41.2%，周大福通过"一口价"模式（古法黄金、故宫系列）推动毛利率逆势增长5.5个百分点至29.5%，固定价格黄金产品销售额占比从7.1%跃升至19.2% [23][24][25] - 新兴品牌冲击下，周大福启动五年品牌转型计划，引入前Tiffany设计总监并计划开设20家新形象店 [26] 消费者行为与市场趋势 - 中国大陆和印度占全球黄金需求超50%，2021年以来中国大陆黄金饰品消费占比提升至25%-30%，2024年黄金首饰占珠宝零售额59% [31][32] - 年轻消费者（25-34岁）占比从16%跃升至59%，偏好轻量化（<10克）、设计感强的产品，推动深圳水贝市场轻量金饰贡献超35%销售额 [36][38][39] - 消费场景从婚庆转向日常佩戴（40%自戴），线上渠道（直播、微商城）和分众化定制产品崛起 [34][35][42][43] 行业长期展望 - 黄金首饰行业品牌壁垒高，周大福等龙头分红稳定（股利支付率超80%，股息率3.92%），加盟模式资本效率优势显著 [46][48] - 年轻消费偏好持续重塑市场，设计创新与文化属性成为关键竞争要素 [41][44][45]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升；中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力；关税政策缓和信号或利好板块公司估值提升[3][4] 根据相关目录分别进行总结 本周专题 - Zara母公司Inditex发布FY2025Q1季报，营收同比增长1.5%至83亿欧元，毛利率同比基本持平为60.6%，毛利同比增长1.5%至50亿欧元，净利润同比增长0.8%至13亿欧元；5月1日至6月9日全渠道销售额同比增长6%；截止4月末库存金额为37.91亿欧元，同比增长6%，库存质量健康；预计2025 - 2026年店均毛销售面积同比增长5%，销售面积扩张将带来正向销售贡献，同时持续推动电商业务运营[1][15][20] 本周观点 - 服装家纺关注基本面稳健品牌公司，2025年运动鞋服品牌增长稳健，库存和终端折扣健康，户外运动及跑步需求等新消费赛道规模扩张可期[3] - 黄金珠宝关注产品力和渠道效率提升的公司，如周大福、潮宏基，2025年有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业[4] - 服饰制造关税政策缓和利好板块公司估值提升，具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计持续享受份额提升，推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等[4][24] - 运动鞋服板块推荐安踏体育、特步国际，关注滔搏；品牌服饰推荐海澜之家、稳健医疗、波司登，关注比音勒芬、森马服饰；家纺板块关注罗莱生活[6][25] 本周行情 - 沪深300指数 - 0.45%，纺织制造板块 - 4.9%，品牌服饰板块 - 3.42%；A股周涨跌幅前三为日播时尚、美邦服饰、*ST爱迪，后三为锦泓集团、明牌珠宝、潮宏基；H股周涨跌幅前三为维珍妮、李宁、波司登，后三为滔搏、晶苑国际、中国利郎[28] 近期报告 海澜之家 - 男装主业稳扎稳打，2024年末主品牌线下门店近6000家，预计2025 - 2027年HLA品牌收入分别为158.0/161.2/165.3亿元，同比分别 + 3%/+2%/+3%；团购定制系列预计2025 - 2027年收入分别为24.2/25.4/26.7亿元，同比分别 + 9%/+5%/+5%[33] - 京东奥莱业务盈利模式优越，预计2025 - 2027年门店分别达80家/150家/200家，净利润分别为1.67/4.88/7.77亿元，归母净利润分别为1.08/3.17/5.05亿元[34] - 斯搏兹业务独家代理阿迪达斯FCC系列产品，截至2024年末门店433家，预计2025 - 2027年Adidas FCC项目净利润分别为0/0.71/1.35亿元，归母净利润分别为0/0.46/0.88亿元[35] - 预计2025 - 2027年收入分别为222.7/244.8/264.6亿元，同比分别 + 6.3%/+9.9%/+8.1%；归母净利润分别为25.4/28.9/32.5亿元，同比分别 + 17.7%/+13.9%/+12.1%；2021 - 2024年股利支付率均为85%+[35] - 维持“买入”评级，当前股价对应2025年PE为13x，当前总市值347亿元；目标市值430亿元，对应2026年PE为15倍，空间20%以上[36] 周大福 - FY2025营收同比下降17.5%至896.56亿港元，经营利润同比增长9.8%至147.46亿港元，归母净利润同比下降9%至59.16亿港元；董事会建议派发末期股息每股0.32港元，全年股息每股共0.52港元，2025财政年度全年派息率约为87.8%[9][37] - 内地营收下降17%，渠道端净关店，聚焦单店运营，预计FY2026仍谨慎运营；产品端定价黄金销售收入翻倍增长，带动利润率改善[37][38][39] - 港澳及其他地区营收同比下降20.6%，加大海外市场拓展力度，港澳线上RSV同比增长91%，其他市场RSV同比增长9.4%[39] - 预计FY2026营收增长4%，经营利润略降1%，归母净利润同比增长28%至75亿港元；预计FY2026 - 2028归母净利润为75.46/85.32/95.30亿港元，对应FY2026PE为17倍，维持“买入”评级[40] 重点公司近期公告 - 新澳股份2025年6月17日召开会议审议通过2025年度“提质增效重回报”行动方案[41] - 周大福2025年6月16日与经办人订立认购协议，将发行本金总额88亿港元的0.375%可换股债券[41] 本周行业要闻 - BROOKS在中国市场2025年第一季度营收同比增长超200%，已进入中国市场2年，在上海开店、北京开展快闪活动[42] - 2025天猫618运动户外全面增长，行业规模占比全网第一，36个品牌成交破亿，2196个品牌同比翻倍增长[42] - 6月15日李宁集团与北京体育大学达成战略合作，围绕多方面开展合作[42] 本周原材料走势 - 截至2025/06/17末国棉237价格同比 - 18%至21820元/吨，截至2025/06/20末长绒棉328价格同比 - 6%至14879元/吨；截至2025/06/13末内棉价格高于人民币计价的外棉价格1441元/吨[43]

行业变化 - 5月综合天猫+抖音，国货品牌斐萃在低基数下延续高增长，GMV超6000w，绽家、PA、newpage、科兰黎、珂蔓朵、拉芳、创福康增速均超100%，毛戈平、RV、六神、完美日记增速超50% [1] - 海外品牌中SKII、后、雅漾增长亮眼，抖音TOP10国货占比30%，天猫TOP10国货占比20% [1] - 若羽臣回购价格上限由30.22元/股上调至88.4元/股，已累计回购942万，剩余回购金额约0.9-1.9亿元 [1] - 颖通集团通过港交所上市聆讯，2025财年收入20.83亿同比+11.8%，净利润2.27亿同比+9.96% [2] - 巨子生物控股股东计划增持不低于2亿港元股份 [2] - 5月化妆品进口金额101.9亿元同比下滑4.9%，1-5月进口金额503.7亿元同比下滑0.2% [2] - 周大福FY25收入896.6亿港元同比-17.5%，归母净利润59.2亿港元同比-9.0%，4-5月零售额同比-1.7% [4] - 老凤祥推出AI智能眼镜，定位老年消费群体 [4][5] - 永辉超市完成全国100店调改，计划2026年春节前完成300家门店调改 [5] 核心观点 - 美妆个护行业关注国货龙头结构性超预期表现，重点公司包括若羽臣、水羊股份、上美股份等 [3] - 医美行业关注再生胶原新品放量及25H2医美新品商业化落地，重点公司包括锦波生物、爱美客等 [3] - 黄金珠宝板块推荐周大福，同时关注六福集团、周生生等低估值港资企业 [6][14] - 零售板块建议关注基本面强且估值低的龙头标的 [6] - 中美脱钩趋势下推荐小商品城 [7] 行业趋势 - 黄金珠宝行业消费趋势向高端化、轻量化、差异化转变 [8][9] - 新消费黄金珠宝客群年轻化，悦己属性增强，定价模式以一口价为主 [10][11] - 新消费黄金珠宝估值区间30-45x，传统黄金珠宝估值区间10-20x [13] - 黄金珠宝行业3-5年远期PE预计在10-15x左右 [13]

黄金价格波动 - 国际现货黄金价格4天内从3440美元/盎司跌至3360美元/盎司以下，跌幅超80美元/盎司 [1] - 国内金饰价格同步下跌，周生生足金饰品5天内从1038元/克跌至1020元/克，跌幅18元/克 [3] - 老庙黄金、周大福、老凤祥金价分别较16日下跌19元/克、15元/克、17元/克 [3] 品牌金价表现 - 6月20日周大福报价1020元/克（日跌幅0%），老凤祥1018元/克（-0.2%），周生生1020元/克（-0.29%） [4] - 六福珠宝、老庙黄金当日报价分别为1020元/克（-0.49%）、1012元/克（-0.39%） [4] 机构观点 - 专家认为美元信用下降和央行增持黄金将支撑金价，下半年大幅调整概率低 [4] - 国际黄金长期上涨趋势未改，3500美元阻力位突破概率较高，新兴市场官方增持是关键变量 [4] - 欧洲央行报告指出黄金供给变化是未来价格走势的重要影响因素 [5]

新消费板块效应 - 关税扰动、外围市场震荡、内需顺周期低迷及优质消费资产稀缺等多因素催生"新消费"板块效应 [1] - 结构化机会集中在优质新消费品牌产品上行周期、IP+/AI+产业机遇、低估值的线下零售/服务公司 [1] - 建议关注商超调改龙头和会展龙头 [1] 珠宝美护行业 - "新消费"行情本质是脱离宏观扰动的强alpha行情，优质品牌逆势增长源于结构性红利与产品周期共振 [2] - 美容护理、黄金珠宝等可选消费板块呈现大行业小公司格局，国货品牌通过细分红利和供给侧创新实现突破性增长 [2] - 2024Q2-Q3化妆品与珠宝类可选消费处于低基数，企稳回升趋势延续，差异化明显的品牌有望逆势增长 [2] IP+与AI+产业 - 国内IP产业链从内容生产、授权运营到消费变现已形成完备基础，2025年将更积极拥抱资本市场 [3] - 三丽鸥中国等显示IP行业景气度高，持续看好IP+产业链黄金发展期 [3] - AI+消费在招聘、跨境电商等场景实现应用落地及C端付费转化 [3] 线下零售与服务 - 2024年/2025Q1线下零售/服务行业收入增速承压，但低位蕴含政策托底和低基数带来的改善机会 [4] - 中观层面2025Q2以来酒店、人服等顺周期行业同比增速企稳并上行 [4] - 微观层面如锅圈等企业同店数据已现好转，政策提振+低基数下改善趋势有望延续 [4]

新消费行业概况 - 泡泡玛特推出的"LABUBU"系列产品成为全球爆款，老铺黄金凭借精湛工艺在黄金品牌中占据一席之地，胖东来以极致服务和独特经营理念成为零售行业标杆 [1] - 新消费正成为推动经济增长的重要力量，为经济发展持续注入活力 [1] - 服务消费作为消费升级的重要组成部分实现快速增长，今年前5个月服务零售额累计同比增长5.2%，通信信息服务类零售额增长超10% [1] - 5月份限额以上体育娱乐用品类、金银珠宝类商品零售额保持同比两位数增长 [1] 新消费特征 - 新消费顺应消费升级大势，突破传统消费边界，直播带货、即时零售等新业态新模式日益成熟 [2] - 银发经济、首发经济、低空经济等快速发展，不断涌现新的消费增长点 [2] - 新消费追求价值共鸣，消费者更注重消费背后的文化、情感体验，推动消费从物质层面向精神层面跃升 [2] - 新消费呈现多元化、品质化、科技化特征，线上线下融合、沉浸互动的消费生态满足多样化需求 [2] - 消费者愿意为高品质消费体验支付溢价，5G、大数据、人工智能等技术应用为新消费提供强大动力 [2] 新消费发展建议 - 需求端需提高居民收入水平，增强消费能力和信心，完善社会保障体系 [2] - 供给端需全面提升产品质量和服务水平，完善服务平台，培育打造新业态 [3] - 增强政策协同性，加快建设全国统一大市场，强化部门协同和上下联动 [3] - 加强信息网络、商贸流通基础设施建设，加大新型基础设施建设力度 [3] - 建立健全数字化商品流通体系，推进新兴技术融合发展，打造新型消费网络节点 [3] - 加强法律法规制度和标准体系建设，加大对违法违规行为的打击力度 [3]

6月19日，港股低开低走，恒生指数收跌1.99%，报23237.74点；恒生科技指数跌2.42%， 报 5088.32点；恒生中国企业指数跌 2.13%，报8410.94点。全日大市成交额 为 2201亿港元，南向资金净买入额 为 14.27亿港元。 | 恒生指数 | 恒生国企 | 恒生科技 | | --- | --- | --- | | 23237.74 8410.94 | | 5088.32 | | -472.95 -1.99% -183.25 -2.13% -126.09 -2.42% | | | 石药集团跌6.40%，中升控股跌5.94%，阿里健康跌5.26%，领跌蓝筹。 | 序号 | 名称 | 代码 | 现价 | 涨跌 | 涨跌幅 ^ | 成交额 | 年初至今 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 石约集团 | 1093 | 7.610 c | -0.520 | -6.40% | 24.60亿 | 61.26% | | 2 | 中升控股 | 0881 | 11.720 c | -0.740 | -5.94% | 1.03亿 ...

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：黄金珠宝行业 - **公司**：周大福、老凤祥、老庙、潮宏基、长虹佳华、长虹贵金属制品、老铺黄金、周大生 纪要提到的核心观点和论据 品牌销售情况 - 2024 年上半年，周大福和老凤祥整体增速约 5%，老庙增长 5 - 6%，潮宏基增长约 30%；5 - 6 月华东地区周大福增长约 10%，老庙增长 5 - 6%，潮宏基增长约 30%[1][2] - 剔除金价上涨因素（约十几%），各品牌销量大多下滑，仅潮宏基保持平稳增长；周大福和老凤祥同店销售与整体销售相似，潮宏基同店销售增速约 20%[1][3][6] 门店规划与调整 - 2025 年周大福和老凤祥力求维持现有门店数量，潮宏基计划撤掉部分绩效差的门店，全年预计增速 25%，同店增速预计 20%左右[1][7] - 新开门店主要集中在华东、华南、东北地区，有向西部、中部地区扩展计划，但加盟商较谨慎；长虹佳华新开门店面积 60 - 80 平米，前期投入 700 - 900 万元，需铺设 8 - 10 公斤黄金，单店年流水平均 600 - 800 万元，回本周期约三年[9] - 头部品牌周大福全国范围大规模调整，预计撤店 5000 - 6000 家，评估佐丹奴卡营业额低于 80 万的门店并逐步撤掉；预计 2026 年珠宝行业门店调整基本完成[1][11][12] 产品结构与利润 - 克重黄金占比约 60 - 65%，一口价黄金占比约 30 - 35%，镶嵌类和 18K 金产品占比不到 5%；克重黄金纯利率约 5 - 8%，一口价黄金纯利率约 15%[1][16][17] - 金价高位卖货不亏，当前金价 1030 元/克，加 120 - 130 元/克工费，客户折扣 80 - 100 元，若金价上涨，涨幅有限以保利润[14][15][17] 热销产品与增长 - 热销系列有黄财神、泛华及黄财神饰品，一口价产品中串珠、真金真钻受欢迎；串珠占整体销售约 17 - 18%，增长速度约 20%；真金饰品和克重黄金总占比约 7 - 8%，黄财神重点渠道销售增速达一两百个百分点[19][20][21] 品牌发展与破圈 - 长虹贵金属制品通过炒作线上新媒体流量、开发大量 SKU、借助老铺古法镶嵌工艺提高客单价，实现持续破圈[4][23] - 老铺黄金因高工艺、创新、一口价销售方式吸引高端消费者而崛起[24] 行业其他情况 - 疫情期间黄金珠宝行业进行数字化转型，包括产品数字化展示、员工管理数字化、优化会员管理[29][30] - 各品牌处理加盟商与品牌方会员体系方式不同，如大福发福利，老凤祥和老庙加盟商自行维护，长虹佳华有小平台，激励加盟商完成任务可免礼品费[31] - 一代加盟商面临退休，二代部分继承家业，部分创业；新加盟商多为“宝二代”[32][33] - 除老铺外多数珠宝品牌二手市场保值能力弱，老铺限量款或限定款可溢价 20 - 30%[34] 其他重要但可能被忽略的内容 - 加盟商撤店前提前半年清货，减少新货进货，品牌方通常不回收库存，加盟商将未售库存卖到水贝二级市场[13] - 长虹贵金属制品消费者分一般消费者和高端客群，通过线上平台搜索后线下比较购买或线下逛店选择[22] - 潮宏基客群年龄 25 - 40 岁，以悦己型消费为主；老庙黄金礼赠型消费者多，低端消费人群与潮宏基高端消费人群重叠；周大福顾客年龄 25 - 45 岁，与潮宏基顾客交集多[39][40] - 黄金消费税对经营不规范加盟商打击大，国家倒查营业额核算使部分店铺面临补缴税款问题[4][41] - 非头部品牌周大生国家宝藏系列有一定市场竞争力，商场销售情况较好[42]