文章核心观点 - 景顺长城研究部基金经理张欢指出，2026年新消费投资或将往“两端”迁移 [1] 2026年新消费投资迁移方向一：早期阶段品类 - 投资将迁移至市场需求刚起步、尚处于早期阶段的品类 [1] - 具体包括新功效成分的保健品和口服养生品 [1] - 具体包括医美创新材料 [1] - 具体包括宠物保健品 [1] 2026年新消费投资迁移方向二：供需平衡品类 - 投资将迁移至供给释放相对有序，甚至有望出清，供需相对平衡的品类 [1] - 具体包括功能性饮料 [1] - 具体包括低糖健康食饮 [1] - 具体包括古法黄金 [1] - 具体包括零食量贩和高端美容服务，其中中小企业有望出清 [1] - 在这些品类中，应优选成长确定性高的单品牌或平台型公司 [1]

投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级，但给出了盈利预测和估值倍数 [1][3] 核心观点 - 源飞宠物与潮玩品牌Heyone黑玩达成战略合作，是基于其制造与供应链管理能力在相关消费领域的能力延展型探索 [1] - 公司自主品牌发展趋势向好，匹卡噗品牌爆款产品销售靓丽，哈乐威及传奇精灵系列产品营收亦实现显著增长 [2] - 公司海外代工业务表现良好，全球化产能布局持续推进，美国关税调整对产品利润影响有限 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.7亿元、2.2亿元、2.8亿元，对应市盈率（PE）分别为27.1倍、21.0倍、16.5倍 [3] 战略合作与业务拓展 - 与潮玩品牌Heyone黑玩的合作预计以代工为主，旨在发挥公司在制造与供应链管理方面的优势，促进产能释放与新领域探索 [2] - 公司成熟的制造与供应链管理体系，在对品质、安全与细节要求较高的潮玩产品中具备高度适配性 [2] 自主品牌发展 - 2025年中旬公司开始发力宠物主粮，通过广告投放、社媒营销等方式精准触达客户 [2] - 2025年第三季度（25Q3）自有品牌营收逐步提升 [2] - 匹卡噗品牌主打全品类高性价比，旗下爆款产品多次居销售排行榜前三 [2] - 公司通过自建销售渠道与本地化运营团队，在品牌塑造、市场反馈与产品优化方面形成良性循环 [2] 海外业务与产能布局 - 公司持续推进全球化产能布局，深耕柬埔寨多年，当地已组建成熟管理团队 [3] - 柬埔寨已投产的基地基本处于满产状态，新建产能预计将在2026年正式释放 [3] - 孟加拉生产基地建设工作也在稳步推进中，建成后有望进一步增强全球供应链韧性 [3] - 对美订单主要由柬埔寨工厂生产交付，境外客户以国际知名的专业宠物连锁店和大型连锁零售商为主，合作关系长期稳定，预计关税调整对公司产品利润影响有限 [3] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业总收入分别为17.00亿元、21.43亿元、26.31亿元，同比增长率分别为29.8%、26.1%、22.7% [5] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为1.72亿元、2.21亿元、2.83亿元，同比增长率分别为4.5%、29.0%、27.8% [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为22.8%、22.5%、22.5% [5] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为11.8%、13.5%、15.1% [5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.90元、1.16元、1.48元 [5] - 基于2025年12月22日收盘价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为27.12倍、21.03倍、16.45倍 [5]

报告核心观点 - 公募基金周报核心观点：上周权益市场主要指数多数下跌，债券类基金表现较好，ETF市场整体资金大幅净流入，其中中证A500ETF流入规模显著[1][2][3] - 行业周报核心观点：“犒赏经济”作为一种新兴消费模式正在兴起，有望成为拉动内需的新引擎，建议关注潮玩、宠物、国潮服饰等直接受益领域[5][7] 基金研究：公募基金周报 市场回顾 - 上周（2025年12月15日至12月19日）权益市场主要指数多数下跌，科创50指数跌幅最大，为2.99%[2] - 申万一级行业中，19个行业上涨，涨幅前五为商业贸易、非银金融、美容护理、休闲服务和化工；跌幅前五为电子、电气设备、机械设备、综合和通信[2] 公募基金市场概况与表现 - 私募基金管理规模达到22.09万亿元[2] - 中证指数有限公司发布了中证东盟数字经济主题指数[2] - 债券类基金表现较好：固收+基金平均上涨0.10%，正收益占比76.57%；纯债型基金平均上涨0.08%，正收益占比97.77%[3] - 权益类基金表现较弱：偏股型基金平均下跌0.57%，正收益占比39.09%；养老目标FOF平均下跌0.27%，正收益占比6.83%；QDII基金平均下跌1.52%，正收益占比16.21%[3] - 主动权益基金行业仓位变动：上周加仓幅度靠前的是通信、电力设备和非银金融；减仓幅度靠前的是国防军工、医药生物和煤炭[3] - 主动权益基金整体仓位测算：截至2025/12/19仓位为79.84%，较上期下降0.52个百分点[3] ETF市场概况 - 上周ETF市场整体资金净流入871.36亿元[3] - 股票型ETF净流入规模最大，为552.23亿元[3] - 流动性方面：整体ETF市场日均成交额达4,596.24亿元，日均成交量达1,630.00亿份，日均换手率达7.17%[3] - 个券资金流向：科创债、恒生科技等板块为主要资金流入品种；宽基指数中，中证A500、创业板、中证小盘500指数为主要流入标的，其中中证A500流入规模超300亿元[4] - 主要资金流出板块包括短融指数、军工、可转债和可交换债等[4] 基金发行情况 - 上周新发行基金共22只，较前期减少16只[4] - 新成立基金共34只，较前期增加11只[4] - 新基金共募集183.21亿元，较前期增加1.03亿元[4] 行业研究：轻工制造&纺织服饰行业周报 行业要闻与公司公告 - 行业要闻包括“犒赏经济”概念的阐述，以及岁末年初造纸行业上演“停机潮”与“涨价潮”[5] - 重要公司公告：华源控股全资子公司拟以5,100万元收购无锡暖芯半导体51%股权；英联股份设立俄罗斯全资子公司开展易开盖业务[7] 行情回顾 - 12月15日至12月19日，SW轻工制造指数上涨1.80%，跑赢沪深300指数（-0.28%）2.08个百分点[7] - SW纺织服饰指数上涨2.18%，跑赢沪深300指数2.46个百分点[7] 本周策略与投资观点 - “犒赏经济”定义为消费者为应对压力或特定心理需求，购买可承受范围内的非必需品或体验服务，以获取愉悦感、自我确认感和心理疗愈的经济活动[7] - 该消费模式在年轻群体中兴起并迅速发展，被视作拉动内需、扩大消费的新引擎，与“十五五”规划中促进供需良性互动的要求相契合[7] - “犒赏经济”作为情绪消费的重要表现，能推动产业结构转型升级并激发市场活力[7] - 我国情绪消费市场发展前景广阔，建议继续关注直接受益领域，如潮玩盲盒、宠物消费、国潮服饰等[7] - 维持轻工制造与纺织服饰行业“中性”评级[8] - 维持对具体公司的“增持”评级，包括：欧派家居（603833）、索菲亚（002572）、探路者（300005）、森马服饰（002563）、乖宝宠物（301498）、中宠股份（002891）[8]

报告行业投资评级 - 维持农林牧渔行业“推荐”评级 [1][8][66] 报告核心观点 - 生猪板块去产能迎来加速阶段，建议布局生猪底部，投资机会更多来自于低成本带来的业绩兑现以及分红提升带来的价值重估 [3][8][15] - 禽板块基本面有望改善，后续关注周期边际变化 [4][8][28] - 动保板块需关注非洲猪瘟疫苗临床试验进展，其上市概率有望提升 [5][8][38] - 宠物板块仍处于品牌快速发展阶段，行业盈利能力持续改善 [8][60] - 种植板块受益于转基因种子商业化进程持续推进 [6][48] - 饲料行业集中度有望持续提升 [7][50] 按目录分项总结 生猪 - 行业进入调控期，政策通过减少产能调控猪价，预计调控具有持续性，但过程可能为“调控-加码-修正”而非激烈手段 [3][15] - 短期猪价仍面临下行压力，因下半年生猪出栏量可能增加及大猪库存有待消化 [3][15] - 2025年10月末能繁殖母猪存栏3990万头，环比下降1.1%，同比下降2.1%，显示去产能进行中 [14] - 2025年10月规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量为3834万头，同比增加26.2% [14] - 本周（12月18日）生猪均价11.53元/公斤，周环比上涨0.26元/公斤；15公斤仔猪价格306元/头，周环比上涨1元/头 [14] - 首推牧原股份、温氏股份，建议关注德康农牧、神农集团、巨星农牧 [3][15] 家禽 - 禽价格较为低迷，后续关注周期边际变化 [4][28] - 白羽鸡产业链盈利分化：祖代场约22元/套（周环比下降6元/套），父母代场约1元/羽，养殖户约亏损1.4元/只，屠宰厂约亏损34元/吨 [27] - 2025年10月，祖代更新12.5万套；2025年1-10月累计祖代更新107.21万套 [4][28] - 2024年祖代雏鸡更新150.07万套，进口占比45%，自繁占比55%；2025年1-10月进口占比45.6%，自繁占比54.4% [4][28] - 推荐圣农发展、立华股份 [4][28] 动保 - 生猪养殖行业持续亏损已超3个月，预计猪价短期维持低位震荡，可能对动保企业业绩产生不利影响，但头部企业凭借业务布局及大客户资源有望展现更强韧性 [5][38] - 非洲猪瘟亚单位疫苗已进入临床试验阶段，是商业化进程的关键一环，其上市概率有望提升 [5][38] - 建议关注生物股份、科前生物、瑞普生物、回盛生物等 [5][38] 种植 - 粮价震荡，猪粮比走低，2025年12月19日全国猪粮比价为5.03 [44] - 2025年12月19日全国玉米现货价为2244元/吨，周环比上涨0.3%；全国小麦现货均价为2515元/吨，周环比持平 [44] - 2025年11月进口谷物及谷物粉247万吨，同比增长20.5%；其中进口玉米56万吨，同比增长86.7% [44] - 转基因种子商业化进程持续推进，利好转基因研发布局早、储备多的公司 [6][48] - 建议关注苏垦农发、隆平高科、登海种业 [6][48] 饲料 - 饲料价格震荡，2025年12月19日育肥猪配合饲料价格为3.33元/公斤，月环比上涨10元/吨 [49] - 2025年10月，全国工业饲料产量2907万吨，环比减少4.2%，同比增长3.6% [49] - 饲料企业生产的配合饲料中玉米用量占比为38.0%，同比下降2.7个百分点；豆粕用量占比为13.9%，环比下降0.4个百分点 [49] - 饲料行业集中度有望持续提升 [7][50] - 推荐海大集团，关注禾丰股份 [7][50] 宠物 - 2024年中国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3002亿元，同比增长7.5% [59] - 2024年宠物犬消费市场规模为1557亿元，同比增长4.6%；宠物猫消费市场规模为1445亿元，同比增长10.7% [59] - 2024年宠物犬猫数量1.24亿只，单只犬年消费2961元（同比上升3%），单只猫年消费2020元（同比上升8%） [59] - 2025年11月头部宠物品牌增速分化，如乖宝宠物旗下麦富迪同比增长11%，弗列加特同比增长55%；中宠股份旗下顽皮同比增长46% [60] - 2025年11月，天猫、京东、抖音三大电商平台宠物食品品类合计销售额同比增长15% [60] - 推荐宠物食品板块的乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份，以及宠物医疗板块的瑞普生物 [8][60] 大宗农副产品 - 2025年12月19日，自繁自育养殖盈利为亏损130.88元/头，外购仔猪养殖盈利为亏损189.50元/头 [65] - 同期，白羽肉鸡价格7.35元/千克，肉鸡苗价格3.53元/羽 [65] - 农产品批发价格总指数为130.52，月环比上涨4.01%，同比上涨6.78% [67]

公司战略合作 - 源飞宠物与潮玩品牌Heyone黑玩达成战略合作，标志着其业务边界正式向潮玩赛道延伸 [1] - 此次合作是公司基于自身成熟的制造与供应链管理能力，在相关消费领域开展的能力延展型探索，而非单纯的财务布局或盲目跨界扩张 [1] - 合作将首先聚焦于IP产品开发、生产等供应链环节 [2] 公司核心能力与协同基础 - 源飞宠物长期深耕宠物食品及用品领域，已构建起一套完善的制造与供应链管理体系 [1] - 公司在牵引绳、毛绒玩具等核心产品线中，积累了环保安全材料应用、复杂工艺控制、批量生产一致性保障、品质稳定性把控及可靠交付等多方面成熟经验 [1] - 公司的核心能力被认为与对产品品质、安全与细节要求严苛的潮玩赛道具有高度适配性，合作核心在于供应链管控能力的输出与复用 [1] 合作方概况 - 合作方Heyone黑玩是一家以原创IP为核心的潮玩品牌，已成功孵化“哦崽”、“MIMI”、“R3NA”等多个热门IP [2] - 品牌以强调情绪表达与个体感受为核心特质，在年轻消费群体中逐步建立起较高辨识度 [2] - 品牌通过持续的内容输出与深度社群互动强化用户连接，不断完善IP生态体系，近期官宣侯明昊为代言人，提升了市场关注度与品牌影响力 [2] 公司未来发展规划 - 此次战略合作成为源飞宠物探索新消费场景的重要契机 [2] - 未来公司将在稳固宠物食品与宠物用品核心业务稳健发展的前提下，依托现有产业能力，持续深化对潮玩等相关消费领域产品与市场需求的理解，稳步推进产业协同工作 [2] - 公司将持续关注新消费市场中的结构性机会，围绕产品力提升与产业协同，审慎探索具备长期价值的发展方向 [2]

公司战略合作 - 源飞宠物与潮玩品牌Heyone黑玩达成战略合作 [1] - 合作旨在围绕公司既有的制造与供应链管理能力，在相关消费产品场景中进行协同探索 [1] - 公司将在保持核心业务稳健发展的同时，依托现有产业能力推进协同工作 [1] 公司发展策略 - 公司未来将持续深化对产品与市场需求的理解 [1] - 公司计划稳步推进与潮玩品牌合作相关的协同工作 [1]

核心观点 - 居民收入信心与预期上升 就业情绪改善 通胀预期平稳且食品通胀降幅收窄 房价信心有所回升 黄金投资热度回落 A股投资偏好小幅上涨 [1] - 短期消费整体beta性机会可关注财政刺激类政策的可能性 [1] - 基于当前产业观察 2026年建议重点关注财富效应传导 供给端优化推动的经营拐点机会 [1] - 长期配置再次强调重视消费结构的变化 在新产品/品类 新技术 新渠道 新市场四大方向长期布局 [1] 消费者情绪与市场偏好 - 根据11月底对全国1600位消费者问卷调查结果 居民收入信心与预期上升 [1] - 就业情绪改善 [1] - 通胀预期平稳 食品通胀降幅收窄 [1] - 房价信心有所回升 [1] - 黄金投资热度回落 A股投资偏好小幅上涨 [1] 短期投资机会 - 短期消费整体beta性机会可关注财政刺激类政策的可能性 [1] 中期产业观察与机会 - 基于当前产业观察 2026年建议重点关注财富效应传导 供给端优化推动的经营拐点机会 [1] 长期配置方向与重点子行业 - 长期配置重视消费结构的变化 围绕四大新方向布局：新产品/品类（情绪和健康两大高确定性需求） 新技术（AI+和生物技术） 新渠道（性价比需求下的渠道变革） 新市场（国际化和下沉） [1] - 长期重点布局的子行业包括IP产业链 宠物 美妆香氛 旅游 户外 健康饮料 AI+等 [1]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：宏观经济、消费行业、家电行业、商社板块、新消费、食品饮料、大健康、餐饮链、白酒、交通运输、轻工制造、农业、养殖业 [1][2][3] * 公司：美的集团、海尔智家、TCL电子、海信视像、格力电器、海信家电、老板电器、中国东方教育、三峡旅游、若羽臣、青木股份、毛戈平、尚美股份、上海家化、老铺黄金、潮宏基、古茗、仙乐健康、西麦食品、晨光生物、新乳业、利高股份、芭比堂、锅圈食品、万城万店、安井食品、安琪酵母、立高食品、保利发展、千味央厨、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、金徽酒、顺丰同城、中通快递、圆通速递、9号公司、雅迪控股、爱玛科技、登康口腔、顾家家居、慕思股份、我乐家居、志邦家居、中宠股份、佩蒂股份、观保股份、百隆创园 [3][15][16][18][19][20][21][22][23][24][25][26][28][29][30][31] 核心观点和论据 * **扩大内需战略定位**：扩大内需是应对人口红利减少和全球化挑战的中长期结构性改革，旨在从供给主导转向需求驱动，补充产业链下游消费环节 [1][4][5] * **扩大内需关键路径**：提高居民收入是关键，应侧重提高工资性收入和财产性收入，并通过财税体制改革（如房地产税、遗产税、资本利得税）实现普惠性红利，短期补贴政策（如以旧换新）存在透支效应 [1][6][7][8] * **2026年消费展望**：预计服务消费（如旅游餐饮）、高端消费（受益于楼市下行、股市慢牛）、新兴悦己型消费（受益于房价降低提升年轻人购买力）将表现良好 [1][9] * **有效投资方向**：集中于水利、能源、市政及新型基础设施等短板领域，以及人工智能、生物医药、量子通信、未来能源等核心技术补短板领域 [1][11] * **绿色转型消费潜能**：围绕碳达峰碳中和目标，生态旅游、节能节水家电、有机食品等领域值得关注 [1][11] * **家电行业前景**：2025年下半年受以旧换新政策影响下滑，四季度空调整体出货量下降超过20% [12]；预计2026年初国补更新后将迎来补库周期，全年有望在平稳基础上实现增长，更新换代需求将逐步上升 [1][12][13] * **2026年家电补贴预期**：对于空调、冰箱、洗衣机、烟灶热等大家电，国家补贴力度预计将与2025年持平甚至略有增加 [14] * **商社板块投资机会**：包括政策导向（职业教育、养老概念）、供给端（品牌消费、景区出行）和周期消费（免税、酒店） [3][16][17] * **新消费核心方向**：0~1的新消费及规模以上品牌壁垒的新消费，涉及个护保健品、珠宝、茶饮等领域 [3][18] * **大健康产业前景**：在食品饮料领域前景广阔，看好保健品赛道 [19] * **顺周期板块前景**：餐饮链进入环比改善趋势，竞争环境边际好转，推荐安井食品、安琪酵母等 [25]；白酒行业进入价值配置区间，核心推荐贵州茅台，并关注区域品牌 [25][26] * **交通运输受益领域**：航空业将直接受益于需求增加和票价弹性；航运业（油运、干散货、内贸集装箱）将间接受益于内需拉动的货物流动；同城即时配送也将受益于消费升级 [28] * **轻工行业内销推荐**：两轮车行业（9号公司、雅迪控股、爱玛科技）处于低库存且产品智能化升级；新消费类目（登康口腔）；地产链相关（软体家具优于定制家具） [29][30] * **农业板块推荐方向**：宠物行业（中宠股份、佩蒂股份、观保股份）和功能配料（百隆创园） [31] * **养殖行业走势**：目前处于周期下行阶段，预计2026年上半年进入深度亏损状态，行业将进行去产能调整 [32] 其他重要内容 * **全球产业链格局变化**：未来至少需要两条产业链，中国需补充上游研发和下游消费环节，因此大力推进新质生产力和扩大内需 [5] * **消费结构升级参考**：在GDP突破1万美元后，消费结构将明显升级，参考日本第三消费社会，精神、服务相关消费（卫生健康、文化娱乐、交通通信）占比提升 [10] * **AI端侧消费潜力**：AI端侧是被低估的方向，随着AI手机应用发展及需求端场景落地，消费潜力有望释放 [10] * **投资于人的方向**：包括教育、人力资源服务、中年群体平台经济、老年群体养老经济（如老旧电梯更换及养老服务） [11] * **家电需求透支评估**：家电向前透支需求最长约为三个月，因渠道仓储成本和安装要求限制 [13] * **食品饮料具体机会**：代工领域看好仙乐健康，食品端推荐西麦食品（预计2026年收入增长超15%），上游添加剂推荐晨光生物（预计2026年利润4.5亿元） [20][21][22] * **新品新渠道机会**：包括山姆会员店主导的食品料、新乳业低温酸奶、利高股份蛋挞产品，以及连锁业态如芭比堂、锅圈食品、万城万店 [23][24] * **总结投资建议**：重点关注大健康（仙乐健康、西麦食品、晨光生物）、新品新渠道（芭比堂、锅圈食品、新乳业等）、顺周期板块（餐饮供应链、白酒），以及底部反转标的 [26][27]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价为17.00港元，对应现价13.45港元有约26%的上涨空间 [1][2][7] - 报告核心观点认为H&H国际控股是高端家庭营养与健康产品的领先企业，其三大业务板块在2025年前三季度均呈现复苏与增长态势，特别是婴幼儿配方奶粉业务增长强劲，公司盈利有望从2024年的亏损中显著修复 [1][3][7] 公司概况与财务表现 - H&H国际控股是一家业务覆盖婴幼儿营养与护理、成人自然健康营养与护理及宠物营养与护理三大领域的全球性企业，旗下拥有合生元、Swisse、SolidGold等知名品牌，产品行销全球20多个国家和地区 [3][9] - 2025年前三季度集团总营收达108.1亿元人民币，同比增长12.3%，扭转了2024年全年营收下滑6.3%的态势，中国市场贡献了71.0%的收入，同比增长20.6%，是核心增长引擎 [12] - 2024年公司归母净利润为亏损0.54亿元人民币，但预计2025年将大幅扭亏为盈至4.15亿元，同比增长873%，2026-27年预计净利润分别为6.41亿和8.18亿元 [2][7] - 截至2025年第三季度，公司现金储备达17.4亿元人民币，债务结构持续优化，人民币相关负债占比近80%，有效匹配收入以降低汇率风险 [58] 成人营养与护理业务 - ANC业务在2025年前三季度实现收入52.4亿元人民币，同比增长6.0%，其中第三季度单季收入18.0亿元，同比增长6.3% [4][12] - 核心品牌Swisse在中国维生素市场占有率第一，25Q1-Q3中国区收入同比增长15.7%，跨境电商和抖音渠道收入分别同比增长23.1%和77.7% [12][43] - 在澳洲VHMS市场，Swisse继续保持市场份额第一的地位，尽管25Q1-Q3澳新市场收入因代购业务调整同比下滑19.4% [47] 婴幼儿营养与护理业务 - BNC业务在2025年前三季度实现营收39.7亿元人民币，同比大幅增长24.0%，其中第三季度单季收入14.7亿元，同比激增90.6% [5][12] - 婴幼儿配方奶粉是最大增长引擎，25Q1-Q3收入同比增长33.3%，25Q3单季收入同比增幅高达104.0% [5][48] - 合生元品牌在中国超高端婴配粉市场份额持续提升，从2024年同期的12.9%上升至25Q1-Q3的16.4%，并在25Q3进一步提升至17.3% [48] 宠物营养与护理业务 - PNC业务在2025年前三季度表现稳健，实现营收15.9亿元人民币，同比增长8.2%，其中第三季度单季营收5.1亿元，同比增长7.2% [6][52] - 高端化产品占比提升至25.3%，电商渠道贡献了82.3%的销售额 [52] - 旗下品牌SolidGold在中国区通过渠道转型与产品高端化调整，全渠道电商销售额同比增长11.0%，ZestyPaws在北美市场收入同比增长12.4% [52] 行业分析 - 中国经济增长、城市化及可支配收入提升共同推动高端营养与健康消费品行业繁荣，为H&H所在赛道提供了广阔的市场基础 [19][23][25] - 成人营养及护理行业正经历政策强监管与消费理性化的深度变革，私域电商渠道份额（23%）已超越传统医药连锁（15%），成为重要增长点，益生菌、体重管理及睡眠健康是增长核心驱动力 [27][28] - 婴幼儿营养品市场持续增长，预计2024年市场规模达1114亿元人民币，行业正向分龄精细化、产品零食化及即食化方向转型 [32][34] - 宠物营养及护理行业处于高速发展期，预计2024年中国宠物市场规模达3453亿元，宠物食品是最大细分市场（1668亿元），但宠物家庭渗透率（犬17.8%，猫16.4%）远低于成熟市场，未来增长空间广阔 [36][37] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为141.29亿、150.93亿和160.38亿元人民币，同比增速分别为8.26%、6.82%和6.26% [59] - 预计同期归母净利润分别为4.15亿、6.41亿和8.18亿元人民币，每股收益分别为0.64、0.99和1.27元人民币 [7][61] - 采用可比公司估值法，选取汤臣倍健、仙乐健康、中国飞鹤、中宠股份、乖宝宠物作为可比公司，给予公司2026年17倍市盈率估值，得出目标价 [7][61]

行业投资评级 - 报告对农林牧渔行业给予“优于大市”评级 [1][4] 核心观点 - 核心观点为“掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换” [3] - 看好国内牧业大周期反转，海内外肉牛及原奶景气有望共振上行 [3] - 生猪行业反内卷有望支撑猪价中长期表现，官方产能调控将加速头部企业现金流好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩背景下，龙头成本优势有望明显提高 [1][3] - 禽类供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报 [3] - 饲料行业因畜禽养殖工业化加深、产业分工明确，龙头凭借技术和服务优势有望进一步拉大竞争优势 [3] - 宠物行业作为稀缺消费成长行业，有望持续受益人口变化趋势 [3] 基本面跟踪总结 生猪 - 12月19日生猪价格11.57元/公斤，周环比上涨2.03% [1][13][19] - 12月19日7kg仔猪价格约218.57元/头，周环比微跌0.43% [1][13] - 行业反内卷有序推进，有望托底行业盈利，全国天气转凉猪肉消费进入旺季，猪价或震荡企稳 [19] - 2025年10月末农业农村部监测能繁母猪存栏为3990万头，环比下降1.12%，同比下降2.04%，为正常保有量（3900万头）的102.3%，生猪产能综合调控稳步推进 [13][19] 白羽肉鸡 - 12月19日鸡苗价格3.37元/羽，周环比下跌0.30%，同比下跌9.41% [1][14][35] - 12月19日毛鸡价格7.28元/公斤，周环比上涨0.55%，同比下跌2.15% [1][14][35] - 短期冬季鸡病扰动供给，叠加肉类消费旺季，预计支撑年前毛鸡价格 [35] - 中期受前期祖代引种增量释放影响，国内父母代存栏维持扩张，2026年供给侧预计保持温和增长，但需求侧有望随内需企稳改善，价格景气仍具备较大修复潜力 [35] 黄羽肉鸡 - 12月18日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为5.0/5.9/7.5元，周环比分别+8.70%/+5.36%/-8.54% [1][14] - 短期行业供给有所恢复，但春节前受消费旺季支撑，价格预计维持坚挺 [39] - 中期上游补栏谨慎，截至2025年11月末父母代存栏环比减少2.1%，同比仅增1.6%，产能仍处于历史底部区间 [39] - 黄鸡作为中式餐饮消费品种，明年需求有望率先受益内需刺激政策及宏观景气改善，价格预计具备更大修复弹性 [39] 鸡蛋 - 12月19日鸡蛋主产区价格3.07元/斤，周环比下跌0.65%，同比下跌5.98% [1][14][50] - 短期淘鸡情绪有所降温，本周淘汰鸡出栏量周环比微降0.08% [50] - 中期后续鸡蛋供应压力仍大，在产父母代存栏维持增长，鸡蛋市场后续供应将保持充足，价格或延续弱势表现 [1][50] 肉牛 - 12月12日国内育肥公牛出栏价为25.40元/kg，周环比上涨0.79%，同比上涨7.17% [2][14][58] - 12月12日牛肉市场价为61.06元/kg，同比上涨21.51% [2][14][58] - 消费旺季即将到来，国内肉牛行情有望再度上行 [58] - 国内牛肉价格自2023年6月已连续下跌近20个月，累计跌幅接近25% [58] - 2024年末国内牛存栏结束连续五年增势，同比调减4%以上，基础母牛产能自2023年下半年呈调减趋势并于2024年明显加速 [60] - 受海外牛肉价格回暖及国内进口政策调整影响，2025年牛肉进口预计量减价增，来自低价进口牛肉的压力或边际趋弱 [60] - 在产能去化以及进口缩量涨价影响下，国内牛周期有望于2025年迎来拐点，牛肉价格后续或维持筑底上行走势 [60] 原奶 - 12月12日国内主产区原奶均价为3.02元/kg，周度环比持平，同比下跌2.89% [2][62] - 现有原奶价格下行业普遍处于现金亏损状态，后续叠加肉价上涨刺激淘汰，产能预计加速去化，且会涉及规模产能 [62] - 原奶价格有望在2026年迎来价格向上拐点 [62] - 全球主要大包粉出口国新西兰2024年奶牛存栏较2019年减少6%以上，全球大包粉价格持续上涨，目前国内大包粉进口价格已持续高于国内原奶价格 [62] - 海外价格的持续上涨有助于提升2026年与2027年国内原奶价格的周期反转高度 [62] 饲料原料（豆粕、玉米） - **豆粕**：12月19日国内豆粕现货价为3118元/吨，周环比下跌0.51% [2][68] - **大豆**：12月19日国内大豆现货价为4015元/吨，周环比持平 [2][68] - 10月30日中美谈判达成一致，中国开始恢复美豆进口，贸易乐观情绪支撑美豆价格反弹，成本传导下利好国内粕价 [68] - **玉米**：12月19日国内玉米现货价2301元/吨，周环比下跌0.52%，同比上涨9.05% [2][16] - 玉米国内供需平衡趋于收紧，价格有望维持温和上涨 [2] 其他农产品 - **橡胶**：12月19日泰标现货价为1845美元/吨，周环比上涨1.10%，国产全乳胶山东市价为14750元/吨，周环比下跌0.67% [2][17] - 橡胶短期价格预计趋稳，中期看好景气向上 [2] - **白糖、棕榈油、棉花、红枣**：报告亦对白糖、棕榈油、棉花、红枣等品种进行了基本面数据跟踪与简要分析 [16][17][18] 投资建议 - 推荐牧业、猪禽龙头、宠物板块 [3] - **牧业**推荐：优然牧业、现代牧业等 [3] - **生猪**推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等 [3] - **禽**推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等 [3] - **饲料**推荐：海大集团 [3] - **宠物**推荐：乖宝宠物等 [3]