文章核心观点 中央经济工作会议为2026年经济工作定调，强调坚持稳中求进、提质增效，通过实施更加积极有为的宏观政策、扩大内需、优化供给、发展新质生产力来推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，并为“十五五”时期实现良好开局奠定基础 [1][2] 宏观经济政策与调控 - 2026年宏观政策将发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，以提升宏观经济治理效能 [3] - 货币政策将灵活高效运用降准降息等多种政策工具，重点在于畅通传导机制，让资金流向扩大内需、科技创新及中小微企业等领域，同时保持人民币汇率稳定 [4][5] - 财政政策将保持必要的支出强度和债务规模，赤字安排预计与2025年总体相当，并重点投向科技创新、产业融合及民生项目 [4] 内需与消费市场 - 坚持内需主导、建设强大国内市场是2026年经济工作的首要重点任务，旨在激发14亿多人口、4亿多中等收入群体的巨大消费潜力 [5] - 将深入实施提振消费专项行动，并制定实施城乡居民增收计划，通过提高居民收入来增强消费能力和信心 [5][6] - 高质量推进城市更新被列为扩大内需的任务之一，旨在通过带动固定资产投资和住房相关消费为经济增长作贡献 [6] 创新驱动与产业发展 - 坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能是2026年重点任务之一，将制定一体推进教育科技人才发展方案 [6] - 将建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心，以推动国家整体创新动能培育 [6][7] - 强化企业创新主体地位，完善新兴领域知识产权保护制度，以鼓励企业进行高风险、高价值的创新投入 [7] - 明年将深化拓展“人工智能+”，同时完善人工智能治理体系与规则 [7][8] 深化改革与市场建设 - 明年将纵深推进全国统一大市场建设，制定全国统一大市场建设条例，并深入整治“内卷式”竞争，以打破地方保护、提高市场效率 [2][9][10] - 将推动平台企业和平台内经营者、劳动者共赢发展，在激发平台经济活力与守住公平底线间找平衡 [10] - 清理拖欠企业账款问题被强调为破解“内卷式”竞争、营造平等竞争环境的关键配套措施 [10][11] 对外开放与自贸港建设 - 将优化自由贸易试验区布局范围，扎实推进海南自由贸易港建设，将其打造成为引领新时代对外开放的重要门户 [11] - 海南自贸港全岛封关运作后，将落实“一线放开、二管住”的货物进出口管理制度及以“零关税、低税率、简税制”为特征的特殊税收制度 [12] - 海南将重点发展旅游业、现代服务业、高新技术产业和热带特色高效农业，并加速布局航天、数字经济等未来产业 [12] 民生保障与教育发展 - 推进教育资源布局结构调整，增加普通高中学位供给和优质高校本科招生，以解决区域、城乡、校际间的教育结构失衡问题 [13] - 2024年全国普通高中招生1036.20万人，首次突破千万大关，但资源布局错位、分布不均等问题凸显 [13] - 教育事业要服务于国民经济和社会发展需求，推动更多专业与人工智能深度融合，培养经济社会发展急需的人才 [14] 区域协调与城乡融合 - 坚持协调发展，统筹推进以县城为重要载体的城镇化建设和乡村全面振兴，推动县域经济高质量发展 [14][15] - 促进县域经济高质量发展需提高县城综合承载能力，构建特色产业体系，并深化城乡要素改革 [15] - 持续巩固拓展脱贫攻坚成果，建立常态化防止返贫致贫机制，对农村低收入人口、欠发达地区实行分层分类帮扶 [16] 海洋经济与绿色发展 - 将加强主要海湾整体规划，推动海洋经济高质量发展，2024年全国海洋生产总值已达到10.5万亿元 [17] - 坚持“双碳”引领，制定能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设，扩大绿电应用 [18] - 能源在整个碳排放中占比超过80%，建设新型能源体系需统筹非化石能源基地与分布式能源发展，并保障新能源关键矿产资源供给安全 [18] 风险防范与房地产 - 着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，并鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房 [18][19] - 深化住房公积金制度改革，有序推动“好房子”建设，并加快构建房地产发展新模式 [18][19] - 积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务，并优化债务重组和置换办法以化解融资平台经营性债务风险 [20]

核心观点 - 会议认为中国经济发展面临外部环境变化影响加深、国内供强需弱矛盾突出、重点领域风险隐患较多等老问题与新挑战，但这些都是发展转型中的问题，可以解决，经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变 [1][7] - 政策取向突出“稳中求进、提质增效”，强调发挥存量政策和增量政策集成效应，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，传递出明年经济工作将更注重结构优化、风险化解与民生实质改善的信号 [1][8] - 2025年经济工作要坚持稳中求进工作总基调，更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争、统筹发展和安全，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，保持社会和谐稳定，实现“十五五”良好开局 [2][9] 宏观政策 - 实施更加积极有为的宏观政策，增强政策前瞻性、针对性、协同性，持续扩大内需、优化供给，做优增量、盘活存量 [2][9] - 加强财政、货币、就业、产业、区域、贸易、环保、监管等政策和改革开放举措的协调配合，打好政策“组合拳”，完善部门间沟通协商反馈机制，增强政策合力 [2][9] 新质生产力与科技创新 - 因地制宜发展新质生产力，纵深推进全国统一大市场建设 [2][9] - 以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系，加强基础研究和关键核心技术攻关，超前布局重大科技项目 [4][11] - 制定一体推进教育科技人才发展方案，建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心 [4][11] - 强化企业创新主体地位，完善新兴领域知识产权保护制度 [3][9] - 深化拓展“人工智能+”，完善人工智能治理，创新科技金融服务 [3][4][11] 深化改革 - 制定和实施进一步深化国资国企改革方案，完善民营经济促进法配套法规政策 [2][9] - 加紧清理拖欠企业账款，推动平台企业和平台内经营者、劳动者共赢发展 [2][9] - 拓展要素市场化改革试点，健全地方税体系 [2][9] - 制定全国统一大市场建设条例，深入整治“内卷式”竞争 [6][12] 扩大内需与消费 - 深入实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划，扩大优质商品和服务供给 [3][4][10] - 优化“两新”（新消费、新投资）政策实施，清理消费领域不合理限制措施，释放服务消费潜力 [3][4][6][10] - 积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济，促进文化旅游业发展 [3][10] 投资 - 推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，优化实施“两重”（重大工程、重大项目）项目 [4][5][11] - 优化地方政府专项债券用途管理，继续发挥新型政策性金融工具作用，有效激发民间投资活力 [4][5][11] - 高质量推进城市更新，实施降低全社会物流成本专项行动 [5][11] 防范化解风险 - 持续防范化解重点领域风险，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期 [2][9] - 深入推进中小金融机构减量提质，持续深化资本市场投融资综合改革 [2][4][9][10] - 积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务 [7][13] 房地产市场 - 着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等 [4][10][11] - 深化住房公积金制度改革，有序推动“好房子”建设，加快构建房地产发展新模式 [4][7][11][13] 对外开放 - 坚持对外开放，稳步推进制度型开放，有序扩大服务领域自主开放 [5][11] - 优化自由贸易试验区布局范围，扎实推进海南自由贸易港建设 [5][11] - 推进贸易投资一体化、内外贸一体化发展，积极发展数字贸易、绿色贸易 [5][6][11][12] 区域发展 - 促进城乡融合和区域联动，统筹推进以县城为重要载体的城镇化建设和乡村全面振兴，推动县域经济高质量发展 [5][11][12] 绿色发展 - 坚持“双碳”引领，推动全面绿色转型，深入推进重点行业节能降碳改造 [5][6][12][13] - 制定能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设，扩大绿电应用 [5][12] 就业与社会保障 - 实施稳岗扩容提质行动，稳定高校毕业生、农民工等重点群体就业，鼓励支持灵活就业人员、新就业形态人员参加职工保险 [5][6][12] - 倡导积极婚育观，努力稳定新出生人口规模 [6][12] - 适当提高退休人员基本养老金、城乡居民基础养老金和城乡居民医保财政补助标准 [3][6][10][12] - 实施康复护理扩容提升工程，推行长期护理保险制度 [7][13] 农业 - 毫不放松抓好粮食生产，促进粮食等重要农产品价格保持在合理水平 [6][12]

中央经济工作会议核心观点 - 会议总结2025年经济工作并部署2026年经济工作 核心目标是推动经济实现质的有效提升和量的合理增长 实现“十五五”良好开局 [1] - 会议强调实施更加积极有为的宏观政策 增强政策前瞻性针对性协同性 持续扩大内需、优化供给 并明确了八大重点任务 [1] 当前经济形势与2025年回顾 - 我国经济长期向好的基本趋势没有改变 但面临外部环境变化影响加深、国内供强需弱矛盾突出、重点领域风险隐患较多等挑战 [2] - 2025年1-11月出口以人民币计价同比增长6.2% 1-10月规模以上工业增加值同比增长6.1% 服务业生产指数同比增长5.7% 但1-10月社会消费品零售总额同比增长4.3% 固定资产投资同比下降1.7% 呈现供强需弱状况 [2] - 2025年前三季度GDP同比增长5.2% 其中一、二、三季度分别增长5.4%、5.2%、4.8% 四季度面临压力但全年将顺利完成5%左右的增长目标 [3] - 2025年财政赤字率从2024年的3%提升至4% 并安排了5000亿元新型政策性金融工具和5000亿元地方债结存限额以应对下行压力 [3][7] 2026年宏观政策基调 - 财政政策将继续保持更加积极 保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量 赤字率预计维持在4%左右 对应财政赤字规模提升至约6万亿元 [7][8] - 货币政策将维持适度宽松 灵活高效运用降准降息等多种政策工具 把促进经济稳定增长和物价合理回升作为重要考量 [7][9] - 专家预计2026年一季度或有一次降准降息落地 以推动物价合理回升并降低政府债务成本 [9] - 预计人民币汇率中枢或温和升至6.9-7.0左右 [8] 扩大内需与投资政策 - 2026年将坚持内需主导 深入实施提振消费专项行动和城乡居民增收计划 优化“两新”（大规模设备更新和消费品以旧换新）政策实施 清理消费领域不合理限制措施 [10] - 2025年发行1.3万亿元超长期特别国债 其中5000亿元用于“两新” 8000亿元用于“两重” 3000亿元用于消费品以旧换新 带动1-10月通讯器材类和家用电器类商品零售额同比分别增长20.9%和20.1% [10] - 2026年将推动投资止跌回稳 适当增加中央预算内投资规模（2025年为7350亿元 较上年增350亿元） 优化实施“两重”项目 继续发挥新型政策性金融工具作用 并有效激发民间投资活力 [10][12] - 1-10月设备工器具购置投资同比增长13% 但受房地产市场调整等因素影响 整体投资增速转负 [12] 重点领域改革与风险化解 - 2026年将加紧清理拖欠企业账款 截至2025年11月底 约有1.27万亿元新增专项债用于化债 各地还发行了2300亿元“特殊”再融资债券用于偿还拖欠账款 [13][14] - 将制定全国统一大市场建设条例 深入整治“内卷式”竞争 2025年“反内卷”在光伏等行业已取得一定进展 [13] - 将健全地方税体系 可能推进相关税费简并 并将部分消费税目下划地方 [14][15] - 着力稳定房地产市场 因城施策控增量、去库存、优供给 鼓励收购存量商品房用于保障性住房 1-10月房地产开发投资同比下降14.7% [16] - 积极有序化解地方政府债务风险 不得违规新增隐性债务 并优化办法以化解融资平台经营性债务风险 截至2025年11月底 地方已发行各类化债债券资金规模约3.5万亿元 超年初既定的2.8万亿元 [16][17][18]

市场整体表现 - 2025年12月11日市场全天震荡走弱，三大指数集体收跌，沪指跌0.70%，深成指跌1.27%，创业板指跌1.41% [1] - 题材方面，超导概念、可控核聚变、非金属材料等板块涨幅居前，房地产服务、房地产开发、商业百货等板块跌幅居前 [1] - 主力资金流向可控核聚变、超导概念、风电设备等行业概念 [1] 商业航天行业 - 全球商业航天投融资与产业化节奏明显加快，中国正处于类似SpaceX在2018-2020年的组网前夜 [1] - 随着G60千帆与GW国网进入密集发射期，卫星制造正从实验室定制向汽车流水线式生产转型，能提供通用化电源、通信、姿控系统的配套商将率先兑现业绩 [1] - 文昌超级卫星工厂即将投产，叠加SpaceX计划于2026年下半年上市，进一步推动行业加速发展 [1] - 火箭可复用技术进步将显著降低发射成本，推动星座组网与卫星应用加速发展 [1] - 相关ETF包括卫星ETF易方达(563530)、卫星ETF(563230)、卫星ETF广发(512630)、卫星产业ETF(159218)、卫星ETF(159206) [2] 消费行业 - 多地出台政策推动消费，例如江苏“十五五”规划建议提出推动商品消费扩容升级，持续提振汽车、家电家居、智能终端等消费 [2] - 石家庄“十五五”规划建议提出大力培育特色消费和新型消费，推进直播电商、电子竞技等新业态发展 [2] - 2025年新旧消费延续分化表现，“人货场”变革与科技进步正推动消费行业快速迭代创新，潮玩IP、美妆个护、现制饮品等新消费赛道涌现一批优秀龙头 [2] - 展望2026年，促消费政策持续发力有望激发供需潜力，内需有望延续稳健复苏态势，行业延续景气分化，龙头凭借领先与创新优势以及整合能力实现持续成长 [2] - 相关ETF包括港股通消费ETF(520620)、港股通消费ETF(159245)、恒生消费ETF华泰柏瑞(520520)、恒生消费ETF(159699)、港股消费50ETF(159265) [2] 创新药行业 - 看好中国创新药出海的产业趋势，在经历阶段性调整后，A/H创新药企业估值已回到合理区间 [2] - 展望2026年，行业将继续重点跟踪ADC、双抗、小核酸、减肥药等核心优势赛道的投资机会，期待JPM大会、ASCO等带来数据更新和BD催化 [2] - 考虑到2026年产业景气预期，创新药有望成为跨年行情主要上涨方向 [3] - 中长期逻辑上，中国医药产业已迈入“创新兑现+全球布局”的关键阶段，人口与内需基数、全产业链制造能力构成核心支撑，创新药长期产业趋势具备高度确定性 [3] - 相关ETF包括科创创新药ETF国泰(589720)、科创创新药ETF汇添富(589120)、创新药ETF华泰柏瑞(517120)、创新药ETF国泰(517110)、创新药ETF富国(159748) [3]

全球市场表现与驱动因素 - 美国11月PMI为48.2，低于预期的49，ADP新增就业减少3.2万人，低于预期的增加1万人，巩固了美联储降息预期[3][6] - 10年期美债收益率上升12个基点至4.14%，美元指数下跌0.46%至99.0，呈现弱美元格局[3][6][9] - 全球权益与商品普涨，韩国KOSPI 200指数领涨全球，涨幅为4.8%，布伦特原油因俄乌谈判上涨2.37%[3][6][8] 中国股市资金流向 - 过去一周，中国权益市场资金净流出25.2亿美元，其中外资流出5.02亿美元，内资流出20.15亿美元[3][15][21] - 海外主动基金流入中国股市0.65亿美元，而海外被动基金流出5.67亿美元[3][21] - 富时三倍做空中国ETF出现明显资金流出，近一周流出0.8%[3][18] 资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达84.3%，仅次于标普500(92.4%)和法国CAC40(88.7%)，但绝对估值水平仍大幅低于美股[3][32] - 从股权风险溢价(ERP)看，沪深300和上证指数的ERP分位数分别为51.5%和41.4%，显示中国股市相比全球仍有较好的配置价值[3][32] - 标普500的风险调整后收益分位数由44%微降至43%，而沪深300的该分位数从88%下降至80%[3][28] 市场风险情绪与分歧 - 沪深300期权市场资金分歧加大，12月到期看涨期权在4600点价位的持仓量环比大幅增加，而4800-4900点价位减仓量边际减少[3][60] - 沪深300期权的隐含波动率出现断层和右侧上行叠加状态，预示后续市场波动可能加大[3][60] - 标普500认沽认购比例为1.07，与上周的1.06相比基本保持稳定[3][42] 经济数据与政策预期 - 美国10月制造业PMI走弱至48.7，1年和5年通胀预期下行，显示经济出现降温[3][62] - 中国10月CPI同比转正至0.2%，PPI同比为-2.1%，继续边际回暖，复苏信号进一步确认[3][63] - 市场预期美联储在12月降息25个基点的概率为86.20%，2026年1月降息至3.5%-3.75%及以下的概率为90.20%[3][64]

公募基金年末业绩与操作分化 - 截至12月3日，已有数据的4686只主动权益基金11月以来平均收益率为-2.67%，区间首尾业绩差距仅26个百分点，较10月的31.48个百分点及前三季度每月平均近50个百分点的涨跌幅显著收窄 [3] - 多只年内收益率超50%的绩优产品单月振幅环比明显收窄，市场推测基金经理已实施调仓操作 [3] - 以11月21日为例，当日上证指数下跌2.45%，申万电子指数跌4.58%，而年内回报超53%的汇安行业龙头A仅下跌0.72%，其前十大重仓股中有8只当日跌幅超3%，净值与持仓表现偏离印证了四季度仓位调整 [4] 绩优基金防御操作与次新基金积极建仓 - 部分基金经理在四季度启动防御性操作，包括适度降低股票仓位、进行高切低的结构调整，并减持短期估值偏高的成长板块以加强回撤控制 [4] - 截至12月4日，有223只主动权益类基金处于暂停大额申购状态，其中28只单日申购限额不超过1万元 [5] - 具体案例：年内业绩翻倍的景顺长城稳健回报自11月17日起暂停500万元以上申购；平安匠心优选A、南方核心科技一年持有A等年内回报约40%的产品近一月内相继限购；中欧红利优享A等产品将单日限额从50万元进一步降至1万元 [5] - 四季度以来成立的69只主动权益类产品中，近九成出现净值波动，表明已进入实质性建仓阶段，但节奏差异导致业绩分化 [5] - 具体案例：平安资源精选A（10月13日成立）建仓迅速，累计回报达8.49%；而中金进取回报A与平安新能源精选A受11月市场震荡影响，累计跌幅分别为8.89%和9.12% [6] 机构对跨年市场走势与布局方向的展望 - 多家机构认为短期震荡不改上行趋势，下跌空间相对有限，跨年布局窗口正在打开 [7] - 招商证券分析师认为，市场在经历三个月震荡蓄势后，选择向上突破发动跨年行情的概率较高，12月容易形成各路增量资金共振 [7] - 南方基金宏观策略部对权益市场维持战略性看好，认为估值水平中性、基本面修复、流动性良好及政策呵护均有助于A股走强 [8] - 在科技制造方向，有观点认为当前科技板块行情或已进入调整中后段，20%的回调幅度已具备一定配置性价比，中期趋势向上需等待产业端进展缓解对AI投资回报率的担忧 [9] - 配置策略上，机构重点关注高景气的泛科技行业、供需格局改善的材料和中游制造环节，同时认为部分消费品估值消化较充分或出现左侧布局机会，红利风格在绝对收益角度有较高胜率 [8] - 价值风格方面，因年末资金介入意愿相对平淡，配置上需兼顾价值板块以平衡波动，同时关注国内政策加码 [8] - 对于消费行业，有观点认为短期仍在业绩磨底期，但股价已较多反映悲观预期，部分如休闲食品、白电等传统消费品种的股息率体现出性价比，在年末估值切换行情背景下或呈现超额收益 [9]

全球机构对2026年宏观经济与资产配置观点 - 摩根士丹利将2026年12月沪深300指数目标点位定为4840点，认为中国股市重新被定义为“有成长性的市场”，明晟中国指数12个月前瞻市盈率在12至13倍之间合理 [1] - 巴克莱银行对全球和欧洲股市持乐观态度，预计欧洲斯托克600指数目标价为620点（约9%的上涨空间），预计明年欧洲每股收益将增长8% [3] - 野村证券预计MSCI亚洲（除日本）指数在2026年将实现十几个百分点的回报，两大首选市场是韩国和印度 [8] - 荷兰国际集团预计韩元兑美元可能在2026年走强，预测美元兑韩元将在2026年年中交易至1,375，年底回到1,400（近期交易价约为1,470） [6][7] 大宗商品价格前景分析 - 高盛认为铜价突破每吨11000美元的涨势将是短暂的，基于对未来紧张的预期而非当前基本面，预计今年全球需求将比供应少约50万吨，全球铜市场到2029年才会出现短缺 [1][2] - 高盛对2026年铝、锂和铁矿石的前景持悲观态度，认为供应充裕将影响价格 [2] - 惠誉下调布伦特和WTI原油中短期（2025-2027年）价格预期，反映市场供应严重过剩，同时上调2026年欧洲TTF天然气价格预测至9美元/立方英尺 [4] 人工智能（AI）与科技产业趋势 - 德意志银行认为全球AI投资主题对亚洲倾向积极，但估值和所有权争论可能增加市场波动，指出动态随机存取存储器价格上涨、科技生产商订单强劲及科技密集型经济体出口加速是支撑信号 [5] - 中信证券认为AI产业正走向规模化落地阶段，商业模式逐步演进，海外市场在技术、付费环境等方面领先，重视AI应用公司海外收入增长带来的投资机遇，例如海外收入占比10%以上的公司若海外收入增长50%以上，可将整体收入增速提升约5个百分点 [9] - 野村证券看好AI股票，认为该行业供应仍落后于强劲需求 [8] 半导体与存储行业展望 - 中信证券看好主流存储DRAM/NAND以及利基存储价格在2026年上半年保持上涨，合约价格有望快速上涨追赶现货价，行业供不应求至少将持续至2026年底 [10] 消费行业投资主线 - 华泰证券建议2026年聚焦四大投资主线：国货崛起（潮玩、美护、黄金珠宝）、AI赋能下的科技消费、情绪消费（服务消费、现制饮品、宠物、新型烟草）、低估值高股息白马龙头 [11][13][14] - 开源证券指出黄金珠宝行业逻辑变化，情绪消费兴起，建议关注高端中式黄金和年轻时尚黄金等细分赛道，看好具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌 [12] 风电与化工行业动态 - 开源证券称国内风电需求稳固，2025年1至10月陆风含塔筒中标价较2024年均价提升9%，价格回升订单将从2025年四季度陆续交付，有望对产业链利润形成修复，“十五五”期间国内风电装机有望维持高位 [14] - 中信证券指出MDI和TDI行业短期供给收紧，产品价格已呈现上涨态势且后续仍有上行空间，龙头企业有望充分受益于价格上涨获得显著业绩弹性 [15] 快递物流行业展望 - 银河证券指出快递板块新业态驱动呈现轻小件化趋势，反内卷政策成效释放，行业格局优化，2026年头部公司市场份额或进一步稳中有升，业绩潜力释放可期 [16]

市场整体表现 - 市场震荡调整，沪深两市成交额达1.67万亿元，较前一交易日放量765亿元 [1] - 主要股指普遍下跌，沪指跌0.51%，深成指跌0.78%，创业板指跌1.12% [1] - 板块表现分化，培育钻石、煤炭、风电设备等板块涨幅居前，AI应用、锂矿等板块跌幅居前 [1] 储能行业观点 - 储能投资积极性旺盛，蒙东、蒙西明年规划投资项目均较今年翻倍以上增长 [2] - 负荷高增速与新能源持续发展确定储能需求将继续高增长 [2] - 电池环节为当前紧张环节，各锂电材料具备持续涨价潜力，看好正极、负极、电解液、隔膜、铜铝箔及6F、VC等添加剂 [2] - 看好电池与集成环节，AIDC配储为海外市场高增长提供确定性 [2] 水泥行业观点 - 北方大部分省份已执行采暖季错峰生产，85%以上的熟料线处于停窑状态 [3] - 各省陆续公布12月停窑计划，长三角地区停窑13至15天，湖南计划在12月停窑一个月，整体错峰力度加强 [3] - 短期来看，水泥行业底部盈利支撑较强 [3] - 2025年头部企业开始针对超产产能补齐指标，截至11月合计置换补增产能5250万吨，退出产能8359万吨 [3] - 2025年政策端主要为超产水泥企业留有补指标窗口期，实际超产治理效果有望在2026年开始显现 [3] 2026年内需与消费投资展望 - 展望2026年，促消费政策持续发力有望激发供需潜力，内需有望延续稳健复苏态势 [4] - 行业延续景气分化，龙头凭借领先与创新优势以及整合能力实现持续成长 [4] - 建议聚焦四大投资主线：国货崛起、AI赋能下的科技消费、情绪消费、低估值高股息白马龙头 [4] - 国货崛起主线关注潮玩、美护、黄金珠宝等国货品牌在海内外市场的竞争新格局 [4] - AI赋能下的科技消费主线重视技术产品创新带来的智能产品渗透率快速提升红利 [4] - 情绪消费主线关注服务消费、现制饮品、宠物、新型烟草等龙头成长势能 [4] - 低估值高股息白马龙头主线攻守兼备，关注边际修复机遇 [4]

市场近期表现与原因 - 市场过去两个月震荡纠结、缺乏方向，恒生科技指数从高点一度最多回调约16.6% [1] - 科技成长板块预期和仓位均较高，投资者对利空敏感，叠加美股AI泡沫担忧及美联储降息预期降温放大波动 [1] - 内需消费与地产链板块估值和仓位划算，但基本面加速弱化难以形成投资共识 [1] - 在此背景下红利资产成为首选，内银板块9月底至今反弹近10% [1] 市场行为的本质与驱动框架 - 市场纠结及板块轮动的本质是基本面与预期青黄不接，也是国内信用周期震荡走弱的直接体现 [1] - 私人社融脉冲在6月先行见顶，国内M1增速10月边际回落验证信用周期走弱 [1] - 过去两年中国资产轮动特征可概括为“过剩流动性”对“稀缺资产”的追逐，共识形成后流动性涌入导致资产价格短期迅速上涨并透支 [2] - 信用周期可作为指引宏观走向和选择配置方向的有效比较框架 [1] 具体板块配置分析 - 科技板块仍是持续景气方向，A股硬件弹性大，港股软件韧性强，但需产业进展或流动性催化以克服高估值、高仓位、高预期的问题 [3] - 内需消费与地产链预期、仓位和估值较低，但基本面加速走弱难以形成持续共识，政策催化可能带来短暂交易性机会，需警惕静态估值陷阱 [3] - 内需信用收缩背景下，分红资产是对冲的较好选择 [3] - 外需链条可关注强周期和早周期，催化因素包括美国财政因中期选举前置发力加大实物投资力度、美联储降息超预期，可跟踪美国制造业PMI和成屋销售作为信号 [3] - 一季度国内PPI受益于低基数和前期M1走高滞后效果将持续上行，例如近期铜价上行，可结合产能供给寻找弹性 [3] 综合配置策略 - 建议延续“哑铃型”组合，即以红利+科技互联网作为配置底仓，并结合拥挤度动态调整组合权重以实现对冲和平衡 [4] - 外需拉动的顺周期板块和创新药可作为组合弹性选择，顺周期板块包括铜铝等有色、化工、工程机械甚至地产链，尤其在一季度 [4] - 内需消费板块依然会受基本面拖累 [4] - 四类投资方向对比为科技、外需顺周期、内需消费、红利 [4]

2025年经济回顾 - 2025年中国经济表现出两个“高于预期”和两个“低于预期”的特点，全年增速呈“前高后低”走势，预计全年能实现5%的增长目标[2] - 出口表现好于预期，1—10月中国出口同比增长5.3%，韧性源自市场布局多元化和产业结构升级[3] - 资本市场表现好于预期，制度改革和风险偏好提升带动股市显著走强，尤其是科技股涨幅明显，本轮牛市可称为“科技重估牛”[4][5] - 房地产市场回暖进程低于预期，1—10月房地产投资累计同比下降14.7%，降幅大于2024全年的10.6%[5] - 提振消费成效近期低于预期，7—10月家电音像零售额同比分别为28.7%、14.3%、3.3%和-14.6%，持续回落[6] - 2025年经济前三季度同比增长5.2%，预计四季度GDP同比增长4.6%，财政政策靠前发力主导了上半年经济走势[7] 2026年经济运行主线与驱动力 - 2026年经济运行主线仍然是房地产和地方政府债务这两个核心问题，两者相互交织[8] - 地方政府居于关键地位，其积极性和能力直接影响企业和居民的积极性，妥善处置地方政府债务是维系经济平稳运行的前提[9][10] - 预计2026年GDP增速仍保持在5%左右，全年或呈“U型”走势[11] - 经济增长动力结构将发生变化：居民消费有望边际回暖，房地产对经济的拖累减弱，制造业投资回归中速增长，基建投资有望提速，出口将保持较强韧性[12] - 在一系列供需关系调整下，2026年物价将温和回升，缩小经济名义增速与实际增速的差距[13] 2026年经济增长目标与宏观调控建议 - 建议确立“双5”经济增长目标，即在实现实际GDP增长5%的基础上同时实现名义GDP增长5%，将价格目标内嵌于增长之中[18] - 宏观调控思路需实现三个转变：化债从防风险转向促发展，逆周期政策从弥补需求转向激发微观主体积极性，同时推出短期政策和中长期改革[19] - 财政政策力度要充分考虑化债和房地产的抵消效应，建议2026年财政赤字率不低于4%，并优化支出结构和化债方式[20] - 货币政策建议充分利用美联储降息的时间窗口进一步降准降息，降低实体经济融资成本[21] - 房地产政策建议采取超常规、系统性组合拳，包括探索设立2万亿元规模的“房地产稳定基金”，优化核心城市限制性政策，降低交易成本等[22][23] - 提振消费方面建议构建消费导向型制度体系，优化“以旧换新”政策，提高居民收入占比，完善社会保障，放宽服务业市场准入等[24]