美股上市公司海外业务画像 - 标普500指数中非美收入占比约30%，而罗素2000小型企业非美收入占比约20%，大企业海外业务敞口显著高于小企业[6][18] - 科技行业海外收入占比达51%，材料38%，医疗35%，通讯34%，其中科技与通讯业合计市值占标普500近一半[7][21] - 权重股海外业务占比普遍高于行业均值：苹果57% vs 行业51%，英伟达56%，博通75%；通讯业中Meta 56%，奈飞43%均高于行业34%[10][26] 区域市场结构特征 - 亚洲和欧洲是主要海外收入来源，分别占非美收入的45%和40%，重要性接近[12][40] - 科技和能源行业亚洲收入占比突出（59%和60%），而消费和金融行业欧洲收入占比更高（必选消费56%，非必选64%，金融65%）[12][40] - 披露中国业务的企业中，科技与通讯业中国收入占比25%高于整体17%，但近两年增速放缓，英伟达中国收入占比下降显著[3][57] 海外业务质量分析 - 通讯业海外收入增速持续高于总收入（2020年除外），材料业2023-2024年海外增速也高于整体[14][47] - 必选消费海外利润率37%，非必选23%，材料25%，科技33%，均高于本土业务利润率（16-20%）[15][50] - 苹果海外利润率42% vs 整体32%，亚马逊海外17% vs 整体11%，权重股海外盈利能力普遍更强[2][55] 行业龙头动态变化 - 工业龙头海外占比普遍高于行业均值（通用电气49%，波音44%），但较2016年呈下降趋势[26] - 必选消费龙头海外占比显著：宝洁52%，可口可乐46%，菲利普莫里斯88%[28] - 英伟达海外收入占比从2016年79%降至2024年56%，博通从92%降至75%，科技管制影响显现[26]

港股市场表现 - 2025年以来港股持续跑赢全球主要市场 恒生指数和恒生科技指数累计涨幅均超21% 恒生中国企业指数涨幅达22% [1] - 恒生指数成分股中近八成股票上涨 比亚迪股份累计涨幅超60% 腾讯控股涨逾25% 阿里巴巴-W涨超46% [1] - 医疗保健业涨幅高达50.54% 原材料业涨36.41% 资讯科技业涨28.32% 金融业和非必需性消费板块涨幅均超22% [1] 南向资金动态 - 南向资金年内净流入额超6700亿港元 创历史同期新高 截至6月11日累计净流入达6755.53亿港元 [1][3] - 机构预测下半年南向增量资金在2000亿-3000亿港元左右 全年累计流入可能超万亿港元 [3] 机构观点与驱动因素 - 中国宏观与市场环境中的结构亮点如稳定分红回报以及新消费 AI科技 创新药等成长主线使港股更具优势 [3] - 企业盈利韧性 港股上市制度改革深化以及南向资金持续流入将支撑港股三季度震荡向上 四季度或迎来估值和盈利双重修复 [3] - 国内政策发力将驱动基本面修复 港股市场有望继续上行 下半年驱动主要来自盈利增长 [3] 投资方向建议 - 关注稳定回报（存款 国债 红利资产）和成长性回报（科技 新消费 创新药） [4] - 消费和科技为配置主线 看好互联网消费 医药 个人护理等大众消费品 以及港股硬科技 互联网及AI [4] - 红利板块被视为底仓配置 特别是有AI逻辑支撑的通信方向和大金融标的 [4] 一级市场动态 - 港股一级市场呈现回暖迹象 中资券商服务港股交易与香港财富管理需求有望提升 跨境理财通2.0升级将释放投资需求 [4]

报告核心观点 - 本周中美关税摩擦缓和，结合政策加力预期，港股市场反弹，恒生综指/恒生指数/恒生科技分别+2.20%/+2.16%/+2.25%，一级行业板块多数收涨，原材料业涨幅第一，医疗保健业第二 [5][15] - 截至本周末，恒生综指5年PE（TTM）估值分位点升至72.3%，估值略超5年均值 [5] - 基本面央行开展1万亿元买断式逆回购操作释放宽松信号，资金面美联储降息预期承压，南向资金净流入下滑，市场整体偏观望 [5][47] - 板块配置看好汽车、消费等行业，低估值国央企红利板块，香港本地银行等红利股，回避对美业务敞口大的行业及公司 [5][47] 港股市场表现回顾 港股市场本周走势回顾 - 本周中美关税摩擦缓和，政策加力预期下港股市场反弹，恒生综指/恒生指数/恒生科技分别+2.20%/+2.16%/+2.25%，大盘价值风格表现较强 [15] 行业本周走势回顾 - 本周市场一级行业板块多数收涨，原材料业涨幅第一超5.5%，医疗保健业第二超4.0%，仅工业和电讯业收跌且跌幅在1%以内 [15] 港股市场估值水平 - 截至本周末，恒生综指的5年PE（TTM）估值分位点升至72.3%，估值水平略超5年均值 [5] 港股市场回购统计 周回购数据总汇 - 本周回购市场热度下降，回购公司数量58家较上周62家小幅下降，总回购金额52.3亿港元较上周62.0亿港元下降 [29] 回购金额前十大公司统计 - 本周腾讯控股回购25.0亿港元排第一，友邦保险回购14.1亿港元排第二，汇丰控股回购5.5亿港元排第三 [29] 分行业周回购统计数据 - 回购金额主要集中在金融和信息技术行业，其余行业分散；信息技术行业回购公司数量最多有16家，医疗保健行业第二有11家，工业行业第三有9家 [32] 南向资金走向统计 港股通本周前十大净买入公司 - 美团-W净买入56.20亿元，建设银行32.44亿元，石药集团25.61亿元等 [36] 港股通本周前十大净卖出公司 - 腾讯控股净卖出31.26亿元，盈富基金30.94亿元，小米集团-W23.74亿元等 [37] 港股市场宏观环境跟踪与展望 基本面 - 港股市场整体盈利超80%来自中资股，与中国经济景气高度同步；5月财新中国制造业PMI降至48.3，服务业PMI录得51.1，央行开展1万亿元买断式逆回购操作等 [41] 资金面 - 港股资金面由机构和外资主导，需关注美国经济数据和美联储动态；美国多项经济数据有变化，多位美联储官员表态，5月非农就业数据超预期使降息预期承压 [42][47] 港股市场展望 - 基本面经济复苏内生动能弱，内需待政策托举；政策面货币政策宽松加码；资金面美联储降息预期承压，南向资金净流入下滑；情绪面市场偏观望；板块配置看好汽车、消费等行业及相关红利股，回避对美业务敞口大的行业及公司 [5][47]

海外收入占比 - 标普500指数中非美收入占比约30%，罗素2000代表的美国小型企业非美收入占比约20%[21] 高海外收入敞口行业 - 科技、材料、医疗、通讯业海外业务敞口大，科技行业非美收入占比超50%，后三者超30%[27] - 科技与通讯业市值占标普500近一半，关键行业海外业务依赖度高[27] 权重股海外业务情况 - 标普500主要行业前5大市值公司中半数以上海外业务占比高于行业均值[32] - 苹果、亚马逊等权重股海外业务占比和利润率均高于美国本土[11] 海外市场结构 - 亚洲、欧洲收入占非美收入比重分别约45%、40%，是主要海外收入来源[49] - 科技、能源行业亚洲收入占比高，必选消费、非必选消费、金融行业欧洲收入占比高[49] 收入增长情况 - 标普500近2年收入增长更依赖海外，2023 - 2024年非美收入增长普遍高于总收入增长[52] - 通讯业海外收入增速持续高于总收入（2020年除外），材料业2023 - 2024年非美收入增速高于总收入[57] 海外业务利润率 - 必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业海外业务利润率高于本土[61] 中国业务情况 - 科技与通讯业营业收入来自中国的比例（25.1%）高于整体均值（16.5%），但近2年来自中国收入增长慢[75] - Mag7成分股中特斯拉、苹果、英伟达2024年来自中国营业收入增速慢于整体，占比下滑[82]

海外收入占比 - 标普500指数中非美收入占比约30%，美国小型企业非美收入占比约20%[3] - 科技、材料、医疗、通讯业海外业务敞口最大，占比分别为51%、38%、35%、34%[22] 权重股情况 - 标普500权重股海外收入占比普遍高于行业均值，海外业务利润率也高于本土[22] - 科技业苹果、英伟达等，通讯业alphabet、Meta等海外业务占比高于行业均值[5] 海外市场结构 - 亚洲、欧洲收入占非美收入比重分别为45%、40%，是主要海外收入来源[47] - 科技、能源行业亚洲收入占比高，消费、金融行业欧洲收入占比高[47] 收入增长情况 - 2023 - 2024年标普500非美收入增长普遍高于总收入增长[8] - 通讯业海外收入增速持续高于总收入增速（2020年除外）[8] 海外业务利润 - 必选消费品、非必选消费品、材料、科技行业海外业务利润率高于本土[56] 中国业务情况 - 科技与通讯业中国营业收入比重高于整体均值，但近2年来自中国收入增长慢于整体[22] - Mag7成分股中特斯拉、苹果、英伟达2024年中国营业收入增速慢于整体，占比下滑[10]

美国5月就业市场表现 - 5月新增非农就业13.9万人，高于预期的12.6万人，失业率持平于4.2%，前两月数据共下修9.5万人，但修正后4月新增14.7万人仍略高于市场预期13.8万人，显示就业市场短期韧性 [1][6] - 过去3个月平均月新增非农就业13.5万人，私人部门新增就业14万人（预期12万人），3个月均值13.3万人 [7] 行业结构性特征 - 医疗保健（+7.8万人）和休闲酒店业（+4.8万人）贡献总新增就业的90%，反映服务消费是主要支撑 [1][7] - 制造业（-0.8万人）、零售贸易（-0.6万人）、专业商业服务（-1.8万人）和政府就业（联邦减少0.1万人）构成拖累，其中DOGE裁员导致联邦政府就业减少2.2万人 [7][8] - 贸易和交通运输业新增0.4万人，可能对应行业趁贸易平静期加快库存回补 [1] 薪资与劳动力市场指标 - 时薪同比增3.9%（预期3.7%），环比增0.4%（预期0.3%），工资总额指数同比5%（前值5.3%），仍高于24年月均4.8%，显示薪资粘性支撑消费 [2][8][10] - 失业率微升0.05pct至4.24%，永久失业比例不变，初请失业金人数回升但符合季节性 [2][8] - 劳动参与率降至62.4%（预期62.6%），16-24岁人群参与率降幅显著（56.3%→55.5%） [13] 潜在放缓信号 - 就业扩散指数从56降至54.2，制造业扩散指数41.7为2024年8月以来最低 [3][11] - 全职就业人口比例降至49.3%（前值49.6%），总就业人口比例59.7%为疫情以来最低 [3][12] - 就业转非劳动力人口激增至541万人（前值444万人），主因联邦行政休假和延期离职计划 [3][12] 移民政策影响 - 外国出生人口劳动参与率从66.5%降至65.9%，与终止委内瑞拉TPS政策相关，约27万在岗员工将在未来6-12个月内逐步退出劳动力市场，每月减少2-5万个岗位 [4][14][15] 市场反应与政策预期 - Fed Watch显示9月降息概率51.8%（前值54.3%），6-7月大概率不降息，10年期美债收益率反弹11bp至4.5% [5][17] - 三大股指当日上涨（道指+1.05%，纳指+1.2%），反映市场消化就业韧性及特朗普与马斯克关系未恶化 [5][17]

就业市场现状 - 美国5月新增就业13 9万个略高于市场预期但低于4月的14 7万个失业率维持在4 2%就业不足比例维持在7 8% [1] - 过去一年美国月均新增就业仅为14 4万个为2011年以来最低水平 [1] - 就业市场勉强维持现状基础出现裂痕未来可能面临重大挑战 [1] 行业就业支撑与风险 - 医疗保健休闲与酒店业社会援助行业是当前新增岗位主要来源 [2] - 医疗行业过去三年贡献约30%的新增就业若联邦医疗补助支出削减7000亿美元将限制行业增长 [2] - 休闲与酒店行业受新关税政策威胁企业可能转嫁成本导致消费支出下滑影响就业 [2] - 仓储与零售业岗位增长已开始放缓未来就业增长依赖医疗行业单一引擎 [2] 就业信心与结构性问题 - 40%求职者对职位数量缺乏信心近三分之一预计未来六个月就业机会减少 [2] - 金融市场营销销售软件开发等知识型岗位增长疲弱专业与商业服务类行业正在削减职位 [3] - 应届生和入门岗位求职难度加大蓝领工种越来越难填补 [3] 经济环境与政策影响 - 美联储《褐皮书》显示美国经济出现收缩趋势企业与家庭决策趋于谨慎 [3] - 招聘基本持平部分地区候选人数量上升但员工流动率偏低企业增加岗位态度谨慎 [3]

市场表现 - 上周发达市场表现优于新兴市场 MSCI全球指数上涨1.4% 其中发达市场涨1.7% 新兴市场跌0.9% [1][3] - 发达市场中日经225指数表现最强 上涨2.2% 法国CAC40指数表现最弱 仅涨0.2% [3] - 新兴市场中韩国综合指数表现最优 上涨4.1% 台湾加权指数表现最差 下跌1.4% [3] 板块表现 - 港股医疗保健业和地产建筑业表现领先 涨幅分别为3.4%和1.4% 资讯科技业和非必需性消费表现落后 跌幅分别为3.6%和2.9% [9] - 美股房地产和信息技术板块表现突出 涨幅分别为2.7%和2.4% 能源和材料板块表现较弱 涨跌幅分别为-0.4%和0.8% [9] - 欧股能源和信息技术板块领涨 涨幅均为1.4% 原材料和通讯服务板块表现落后 跌幅分别为0.6%和0.5% [9] 成交与情绪 - 港股成交额达6768亿美元 标普500成交额达49650亿美元 欧洲Stoxx50成交额降至4604亿美元 [12] - 港股卖空占比环比下降至14.7% 处于滚动三年32%分位数 投资情绪处于历史偏高位置 [12] - 美股NAAIM经理人持仓指数升至88.4% 处于滚动三年84%分位数 北美投资情绪处于历史高位 [12] 估值水平 - 发达市场整体PE为22.3倍 PB为3.6倍 处于2010年以来88%和99%分位数 [23] - 纳斯达克指数PE估值最高达39.7倍 道琼斯工业指数PE为28.8倍 [23] - 新兴市场整体PE为14.9倍 PB为1.9倍 处于2010年以来70%和83%分位数 [24] - 恒生指数PE估值最低仅10.4倍 创业板指PE最高达30.2倍 [24] 盈利预期 - 港股资讯科技业盈利预期上修幅度最大达7.2 必需性消费下修最多达3.5 [31] - 美股信息技术板块盈利预期上修0.5 能源板块下修0.2 [31] - 欧股公用事业板块盈利预期上修0.2 材料板块下修最多达1.8 [31] 流动性环境 - 美联储年内降息预期升至2.2次 欧央行降息预期降至2.3次 日央行加息预期降至0.7次 [34] - 法国德国美国长端利率降幅均超过10BP 中国10Y国债收益率上行0.7BP [34] - 3月全球共同基金净流入中国香港25亿美元 日本38亿美元 印度43亿美元 美国净流出476亿美元 [36] 经济指标 - 美国4月CPI降至2.3% 核心CPI维持2.8% 非农就业新增17.7万人高于预期的13.8万人 [39] - 欧元区4月制造业PMI为49% 连续4个月改善 服务业PMI为50.1% 连续5个月处于扩张区间 [41] - 花旗美国经济意外指数从6.0升至11.5 欧洲从12.5升至17.7 中国从45.9降至43仍处历史较高水平 [43]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：港股精选组合 - **模型构建思路**：基于分析师推荐事件（盈利预测上调、首次关注、研报标题超预期）构建股票池，再通过基本面和技术面双重筛选选出超预期股票[16] - **模型具体构建过程**： 1. 事件筛选：捕捉分析师上调盈利预测、首次覆盖或标题含“超预期”的研报事件 2. 基本面筛选：要求过去6个月至少有5份买入/增持评级研报 3. 技术面筛选：过去250日涨跌幅位于全市场前20%，且通过价格路径平滑性（位移路程比）和趋势延续性（新高距离均值）指标综合排序[22] - **模型评价**：兼顾基本面逻辑与技术面动量效应，长期超额收益显著[16] 2. **因子名称**：250日新高距离 - **因子构建思路**：量化股价接近历史高点的程度，反映趋势延续潜力[21] - **因子具体构建过程**： $$250日新高距离 = 1 - \frac{Closet}{ts\_max(Close, 250)}$$ 其中`Closet`为最新收盘价，`ts_max(Close, 250)`为过去250日最高价。取值为0表示创历史新高，正值越大表示回落幅度越大[21] 3. **复合因子名称**：平稳创新高筛选体系 - **构建思路**：结合新高距离、分析师覆盖、价格路径平滑性等多维度筛选动量股[22] - **具体构建过程**： 1. 初筛：过去20个交易日内创250日新高 2. 分析师覆盖：过去6个月买入/增持研报≥5份 3. 动量强度：过去250日涨跌幅前20% 4. 路径平滑性：位移路程比（过去120日涨跌幅绝对值/日涨跌幅绝对值加总）排名前50%[22] --- 模型的回测效果 1. **港股精选组合** - 年化收益：17.02%（2010-2024） - 超额收益：17.60%（vs恒生指数） - 最大回撤：23.73% - IR：1.19 - 跟踪误差：14.45%[18] 2. **2024年表现** - 绝对收益：31.17% - 超额收益：15.07%（vs恒生指数）[17] --- 量化因子与构建方式 1. **辅助因子名称**：股价位移路程比 - **构建思路**：衡量价格路径的平滑性，过滤波动过大个股[22] - **计算公式**： $$\frac{\text{过去120日涨跌幅绝对值}}{\text{过去120日日涨跌幅绝对值加总}}$$ 2. **衍生因子名称**：创新高持续性 - **构建思路**：评估新高趋势的稳定性[22] - **计算方式**：过去120日250日新高距离的时间序列均值 --- 因子的回测效果 1. **平稳创新高股票筛选** - 医药板块占比最高（10只），其次为消费/科技板块（各10/8只）[21] - 典型案例：先声药业（医药）250日涨幅127.3%，泡泡玛特（消费）537.9%[27] 2. **250日新高距离因子** - 创新高个股（距离=0）平均250日涨幅达137.5%，显著跑赢市场[27] --- 其他量化指标 1. **南向资金监控** - 2025年累计净流入：6509亿港元 - 本周净流入前三：美团-W（66.4亿）、建设银行（27亿）、中国移动（19.1亿）[36] 2. **港股ETF规模** - 总规模3435亿元，前三大：富国港股通互联网ETF（449.7亿）、华夏恒生科技ETF（264.9亿）[48]

全球并购活动下滑 - 4月全球宣布的并购合同数量降至20多年来的最低水平，仅2330笔，比历史月平均水平低34% [1] - 美国市场4月仅达成555笔交易，为2009年5月以来最低水平 [1] - 全球并购活动价值下滑至2330亿美元，较3月份低54%，较过去20年月平均水平低20% [4] 行业影响与交易结构变化 - 科技行业交易占美国近6000亿美元交易总额的近40%，交易价值更多集中于知识产权而非受关税影响的实物商品 [7] - 电信、媒体、服务、油气和公用事业等行业受关税影响较小，而工业、医疗保健和科技领域商业模式因关税面临更大变化 [7] - 依赖进出口的制造商受关税政策冲击显著 [7] 市场反应与银行策略调整 - 银行家建议客户暂停并购和IPO活动，直至美国政策更明确 [4] - 企业高管因关税影响不确定性选择保留现金，推迟交易决策 [4] - 大型交易如Global Payments以242.5亿美元收购信用卡处理公司未能扭转市场颓势 [4] 政策与市场波动关联 - 特朗普关税政策及威胁解雇美联储主席鲍威尔加剧市场波动，4月波动率飙升至历史性水平 [7] - 尽职调查的连锁反应进一步抑制交易活跃度 [4]