核心观点 - 报告认为，5月后市场风险偏好可能回升，但季报后重回成长风格面临挑战，建议季度内偏向大盘价值，Q3再增加弹性 [2] - 行业配置主线为“超配价值和低位成长”，未来1个月建议关注军工、有色金属、国企改革/并购重组、新消费、地产、银行、钢铁、建筑等方向 [2][6] - 成长板块长期产业趋势强劲，但短期面临波动，建议关注前期处于低位的军工等新方向 [2][6][45] 市场主线风格探讨 - **季节性规律**：历史数据显示，2013年以来5月小盘风格胜率为**67%**，成长风格胜率为**67%**，但相较于4月大盘风格胜率**100%**，5月季节性统计规律稳定性减弱 [16][18] - **成长股波动性**：成长股牛市在业绩偏弱阶段（如2014-2015、2019-2020Q1）波动性较大，往往在**2-3个季度**超额收益后出现季度回撤；业绩强劲阶段（如2013年TMT）则波动小 [19][22][23] - **关税政策影响**：中美关税谈判取得进展，但不确定性仍存，可能持续通过风险偏好扰动成长风格，影响时间可能较长，类似2013年钱荒和2020年疫情对板块的影响持续了**3个季度**和**1个季度以上** [28][29][32] - **风格配置建议**：季度内偏向大盘价值，Q3再增加弹性 [15] 行业供需格局与配置建议 - **上游周期**：商品价格受产能周期正面支撑，下一轮上涨需等待需求接力；黄金价格短期高位震荡，中长期支撑仍存；有色金属如稀土受益于地缘格局，产能格局好，或有涨价动力，截至5月1日欧洲镝价涨至**850美元/公斤**，铽价涨至**3000美元/公斤** [2][35][39][40] - **金融地产**：房地产下行风险可能接近尾声，有望带来银行低估后的修复；鼓励ETF发展、市值管理、中长期资金入市等政策天然有利于银行等指数权重板块；5月7日金融监管部门推出降准、降息等一揽子增量政策支持稳增长 [2][41][42][43] - **消费**：传统消费长期逻辑可能变化，政策补贴提振效果不确定，估值上台阶空间不大；新消费（如可选消费）业绩趋势和产业逻辑共振，2025年一季报可选消费板块归母净利润增速较快，有望持续 [2][36][44] - **成长**：AI和机器人长期产业趋势强，国际科技巨头一季度资本开支显著增加；但短期面临扰动，A股历史上不依赖业绩驱动的成长股牛市在**2个季度**超额收益后往往回撤，且美股科技股调整影响全球AI产业链估值；建议关注处于低位的军工，其拥有独立需求周期和主题事件催化 [2][6][45] - **未来1个月配置排序**：军工 > 有色金属 > 国企改革/并购重组 > 新消费、地产 > 银行、钢铁、建筑 [2][35] PB-ROE模型估值性价比分析 - **周期板块**：煤炭低估程度大幅下降；石油石化、有色金属仍低估；钢铁、机械设备存在一定高估 [46] - **成长板块**：大多数行业处于高估状态，如电力设备、军工、计算机ROE处于历史低位而PB估值中等偏上；通信有一定程度低估 [47] - **消费板块**：大多数行业处于低估状态，但部分行业如家电、医药生物因ROE也处于历史低位而存在一定高估 [47] - **金融板块**：非银金融处于低估状态；银行、地产因ROE处于历史低位而PB估值中等，存在一定程度高估 [48] - **稳定类板块**：建筑装饰、环保略有高估；交通运输、公用事业存在一定程度低估 [48] 市场表现与情绪跟踪 - **4月市场回顾**：市场风格偏防御，稳定风格上涨**0.69%**，成长风格下跌**4.89%**；大盘指数下跌**2.76%**，跌幅小于小盘指数（**-4.38%**）；上证指数跌幅**1.7%**，创业板指跌幅**7.4%** [51][55][56] - **行业表现**：4月申万一级行业中农林牧渔、商业贸易、公用事业涨幅居前；电力设备、通信、家用电器表现居后 [57][61] - **市场情绪**：4月一级行业成交量和涨跌幅分化收窄，成交量占比标准差从3月底的**2.31%**降至4月21日的**1.79%**，5月12日回升至**2.12%**；3个月涨跌幅标准差从2月27日高点**8%**降至5月12日的**4.8%** [69][71] - **板块换手率**：截至5月12日，TMT板块换手率较3月底回升，计算机换手率分位达**87.4%**；消费板块换手率小幅上升后下降；周期板块换手率下降；银行换手率上升至**84.0%**分位 [72]

市场环境与宏观背景 - 回顾4月，美国“对等关税”来袭，全球市场剧烈波动，A股和港股主要指数月内收跌[1] - 进入5月，外部不确定性因素依然存在，但中美关税谈判窗口有望来临，国内一揽子增量政策也在加速落地，为国内股市稳定发展带来支撑[1] - 受关税影响，预计5月经济基本面或面临压力，但国内权益资产估值低、金融体系更稳定，市场风险不大[7] 政策影响与市场预期 - 5月份增量政策可能不多但储备政策不少，政策定力强，目标是应对关税冲击[2] - 市场在度过业绩风险后仍会关注科技成长主题，内需相关板块是政策首要着力点[2] - 随着中美释放谈判信号、人民币升值，叠加财报季披露结束，预期5月市场风险偏好将提升[9] 投资机会与行业板块观点 - 关税摩擦长期化概率增加，具备竞争优势、品牌力强、供求格局好、能转嫁关税成本的公司迎来布局良机[1] - 低利率环境下业绩稳定的高股息板块仍有配置价值[2] - 在可能出现的关税缓和过程中，品牌力强、定价能力强、替代难度大的公司有望迎来估值修复[2] - 看好有边际变化的成长股，因国内政策逐步兑现及中美谈判拉开序幕有利于修复市场风险偏好[3] - 随着5月业绩披露期结束，科技风格或迎来修复窗口，当前聚焦AI医疗主线，关注二季度订单回暖、国产替代加速的标的[4] - 市场风格有望阶段性回归均衡式高风险偏好，AI应用、机器人等底部主题有望轮动，需提高对创新药基本面兑现度的要求[5] - 军工板块受事件驱动，市场会认识到驱动景气度的除了内需还有外需，订单和业绩有明显改善的中上游标的有望迎来估值切换[6] - 持续关注稳定资产、自主可控、供给侧改革的机会[7] - 成长类股票有望受益于风险偏好提升，但需关注其估值不低以及谈判、经济基本面改善等不确定性因素[9] - 国内供应链已有足够实力和韧性应对海外不确定性，看好科技成长及新消费相关方向，结构性行情有望延续[10] 市场风格与风险偏好 - 5月进入业绩真空期，市场对指数填补后能否继续上攻存在分歧[3] - 成长风格有望受益于风险偏好提升，但需关注基本面确定性增长、估值较低的优质标的[9]

新消费领域IPO市场动态 - 2025年新消费领域迎来IPO井喷，沪上阿姨获得超额认购509倍，预计5月8日在港交所挂牌[2] - 继布鲁可、蜜雪冰城、霸王茶姬等品牌后，新消费品牌在资本市场表现如脱缰野马一般狂奔[2] - 此轮IPO热潮标志着新消费叙事从“内卷”转向“价值重构”的转折之年到来[3] Z世代消费群体特征与影响力 - Z世代在国内超过2.6亿人，占总人口比重约19%，在全球超过20亿人，约占全球人口的25.2%[3] - Z世代消费决策从“性价比”转向“心价比”，更看重情绪价值与文化认同[4] - 新式茶饮的用户以中青年为主，其中22-40岁用户占比达83.8%[7] 代表性品牌策略与市场表现 - 老铺黄金凭借高品质、高工艺、蕴含独特文化内涵的产品，成功打破传统黄金市场计价逻辑[4] - 霸王茶姬以“东方星巴克”为定位，主打国风奶茶，强化国潮叙事与茶饮“第三空间”概念[7] - 蜜雪冰城通过自建原料基地和分布式仓储网络，实现72小时新品全国铺货，并将新品价格打到10元以内[11] - 泡泡玛特通过RFID技术追踪用户开盒行为，将2.3亿次扫码数据转化为“情绪消费热力图”[10] 新消费品牌的核心能力构建 - 新消费品牌需打造“文化敏感度-数据穿透力-供应链敏捷度”的新价值三角[11] - 品牌对用户行为数据的结构化处理能力是关键，能比市场早预判情绪趋势拐点[10] - 供应链敏捷响应体系与反脆弱的决策架构是维持代际情绪共鸣的系统能力[11] 政策支持与全球化机遇 - 2025年《提振消费专项行动方案》明确提出将中华优秀传统文化融入产品设计，支持开发原创IP品牌[12] - 蜜雪冰城、霸王茶姬、泡泡玛特等品牌依托文化近缘优势，在东亚文化共融圈层掀起出海潮[14] - 中国品牌通过本土化改造与价值升维，正在将“中国式消费哲学”转化为全球市场的黄金密码[14]

港股新消费品牌股价表现 - 截至4月30日，老铺黄金年内股价涨幅超198%，古茗、蜜雪集团较发行价累计涨幅超140%，泡泡玛特涨116%、毛戈平涨83% [1] - 市场认为消费市场呈现两极分化趋势：极致性价比穿透下沉市场或高端化构建壁垒 [1] - 消费板块贝塔属性减弱，基金经理需强化阿尔法捕捉能力 [1] 消费分化现象分析 - 当前消费趋势并非单纯"消费降级"，而是分层化：部分消费者追求性价比，部分追求精神需求 [2] - 港股某彩妆公司单品价格对标国际品牌且持续涨价，2024年毛利率达84%，年内股价涨超80% [2] - 盲盒公司和古法黄金公司年内股价分别涨超110%和190%，商业逻辑与消费降级无关 [2] 黄金消费市场特征 - 古法黄金消费高速增长的同时，梵克雅宝等传统高端珠宝品牌销售保持正增长 [3] - 古法黄金主要吸引传统珠宝品牌入门级客户（客单价1-2万元），高端客群仍保持品牌忠诚度 [3] - 国内金饰消费40%集中在情人节、七夕等特殊节日，与传统奢侈品购买行为差异显著 [3] 消费行业供需变化 - 新一代消费者兴趣消费扩展至黄金饰品，仓储会员、运动户外等新生活方式需求向下线城市渗透 [4] - 供给端涌现折扣零食、会员超市、城市奥莱等新业态，追求"多快好省"的零售效率 [4] 基金经理策略调整 - 消费群体分层明显：大众追求性价比，高净值人群注重情感满足，Z世代偏好国货和新奇事物 [5] - 白酒板块重配躺赢时代结束，需关注通过新产品/渠道满足增量需求的企业 [6] - 投资范围从白酒医药扩展至食品饮料、汽车、家电、医药、农业五大行业，聚焦ROE提升的龙头 [6] 新兴消费机会 - 看好提供情绪价值的细分品类：宠物食品、潮玩、青少年护肤品等 [7] - 国货崛起趋势持续，国产彩妆、卫生巾、牙膏等品牌高速发展 [7] - 港股存在一批低估值但具中长期阿尔法潜力的消费品企业 [7]

黑蚁资本的投资策略与案例 - 黑蚁资本在2020年底因泡泡玛特上市而崭露头角，随后募资40亿人民币和美金新基金，成为当年消费行业最大募资 [1] - 2024年6月老铺黄金登陆港交所，股价上涨20多倍，市值一度逼近1500亿港币，黑蚁是其上市前唯一一轮融资的领投方 [1][3] - 黑蚁在老铺黄金总投资约1.7亿元人民币，属于中上规模投资 [20] - 投资泡泡玛特前后经历四轮，主要通过接盘老股完成，上市前长期存在非共识 [26] - 投资理念强调"让生活更美好"，早期关注一二线市场，2021年后系统调研低线市场并投资鸣鸣很忙、袁记云饺等 [39][40] 老铺黄金的商业模式与品牌建设 - 老铺黄金定位高端，客户群体与卡地亚等奢侈品牌重叠而非传统金店消费者 [4] - 产品采用特殊工艺使金色更暗更厚重，融入中国传统文化元素打造独特品牌辨识度 [5][6] - 坚持只进高端商场，没有合适铺位宁愿等待十多年不开店，体现品牌定力 [6] - 不依赖传统营销，相信优质产品和内容能自传播 [16] - 打破黄金按克卖的传统，创造品牌溢价 [18][19] - 创始人徐高明深耕金制品数十年，将个人对佛学、艺术的研究融入品牌建设 [12] 消费行业趋势与投资理念 - 中国消费者对西方奢侈品牌的文化共情减弱，本土文化驱动的品牌机会显现 [15] - 消费企业估值在2023年回调后出现重要投资机会 [44][45] - 消费投资需要长期主义，行业不需要过多资金涌入，不合理估值对各方都不利 [46] - 消费行业受AI影响滞后，技术难以成为消费公司的持续竞争优势 [47][50] - 消费投资壁垒高，已有百余年历史沉淀，认知、覆盖、交易等环节均可差异化 [54] 黑蚁资本的发展历程 - 2016年成立时募资困难，首支基金目标5亿最终募得3.8亿，创始人卖房维持运营 [31][32] - 早期募资困境反而促成更深入的公司观察，泡泡玛特投资即受益于此 [25][29] - 尝试咖啡行业整合布局但发现时机过早，后调整策略 [39] - 2022年消费低迷期仍坚持投资，认为低谷期机会更明显 [43][44] - 目标成为消费领域的3G资本，改变行业格局 [39]

近期，国内知名创投类节目《预见独角兽》全国海选活动正进行得如火如荼，来自全国各地的创业项目 汇聚一堂，展现出了非凡的创新活力与发展潜力。本次海选吸引了海量创业者踊跃参与，项目涵盖人工 智能、生物医药、新能源、新消费等多个热门领域，竞争异常激烈。经过层层筛选与严格评审，一批极 具潜力的优质项目脱颖而出，成功晋级下一轮，它们将有机会在《预见独角兽》的舞台上大放异彩。 《预见独角兽》是一档由预见独角兽与东方卫视联合打造的创业赋能平台，致力于帮助优秀创业者实现 梦想，挖掘并培育独角兽及潜在独角兽企业，自推出以来便在创业投资领域引发广泛关注。该栏目依托 预见独角兽在创业领域的深厚积累，以及东方卫视强大的媒体影响力，汇聚了行业顶尖的企业家、投资 人、行业专家等丰富资源，为创业者搭建起一个高端且专业的交流平台。 对于创业者而言，登上《预见独角兽》的舞台意味着获得多维度的展示机会。创业者不仅能与业界大咖 面对面交流，获取项目规划、商业模式优化、融资策略等方面的宝贵建议，助力项目快速成长；其创业 项目还将在全国观众面前亮相，吸引潜在合作伙伴与投资人的目光，提升项目知名度与影响力，打开更 广阔的市场空间。更为重要的是，对于具有高 ...

消费基金投资转向新消费领域 - 2025年以来消费基金经理逐渐从传统消费转向新消费领域 富国消费精选30股票基金前两大重仓股为新消费概念股老铺黄金和泡泡玛特 [1] - 申万菱信乐融一年持有混合基金布局中宠股份 泡泡玛特 老铺黄金等新消费个股 [1] - 恒越匠心优选一年持有混合基金前十大重仓股包括泡泡玛特 老铺黄金 毛戈平等新消费概念股 覆盖谷子经济 美容护理 宠物经济等细分赛道 [1] 新消费领域发展潜力 - 新消费概念股频创新高 基金经理积极布局 显示新消费领域正迎来发展机遇 [1] - 年轻一代消费观念转变和消费市场升级 新消费有望持续释放巨大潜力 成为推动经济增长的重要力量 [1] - 申万菱信乐融一年持有混合基金付娟表示 新消费周期根植于年轻化人口代际变化 消费者更重视内心愉悦 付费意愿高 积极拥抱新科技 [1] 券商对新消费的分析 - 券商认为在提振内需 促进消费方向下 消费政策预期持续受关注 市场预期升温已有所体现 [2] - 东吴证券研报指出新消费具有"人传人" "可交易" "易造梗"特点 消费习惯 产品及品牌具备传播性 [2] - 新消费让用户成为营销官 不依赖公司广告投放 用户主动营销 股东也参与营销 形成"圈层群体"整体营销模式 [2] 新消费相关港股企业 - 泡泡玛特（09992） 老铺黄金（06181） 毛戈平（01318） 蜜雪集团（02097） 布鲁可（00325） 古茗（01364） 奈雪的茶（02150） 巨子生物（02367）等 [3]

主要机构持股规模 - 各类型资金持股市值势均力敌约2.5-3万亿 主动权益基金持股市值2.9万亿 股票型ETF持股市值2.8万亿 保险持股市值2.4万亿 外资持股市值2.9万亿 [3] - 市场风格不再由单一资金偏好左右 呈现动态均衡特征 [3] 港股配置情况 - 公募基金港股配置比例创历史新高达到18.9% 恒生科技配置比例显著抬升至10.5% [4] - 主要增持互联网、创新药、新消费、电子、电动车等龙头公司 [4] - 加仓幅度最大的是港股"科技十雄"与新消费公司包括阿里巴巴、腾讯、中芯国际、小米、快手、联通、泡泡玛特等 [4] - 港股重仓持股市值达3175.29亿元 恒生科技仓位从24Q4的6.7%上升3.8pct至10.5% [41] 科技板块配置变化 - 电子行业打破"增持后下季度表现不佳"的魔咒 Q1股价表现排名行业前1/3 [8] - 科技产业潜在景气变化推动TMT板块成交额占比创历史新高 [8] - 电子仓位再创历史新高接近19% 半导体配置比例刷新历史新高 [70] - 23-24年市场主线"海外映射"的AI算力明显减仓 包括光模块、PCB、服务器ODM、电源等 [14] - 转为加仓国内算力环节如IDC、柴发、先进制程、存储模组 以及应用链条如端侧、机器人、智驾等 [14] 其他加仓板块 - 汽车、有色金属、电子成为Q1加仓最多的行业 [53] - 半导体、化学制药、汽车零部件等二级行业仓位处于近10年90%分位数以上 [63] - 内需资产如白酒、建材、钢铁、美容护理、零售板块获得不同程度加仓 [16] - 军工电子、军贸订单改善带动加仓 医药结束减仓趋势 CXO和创新药获持续加仓 [18] - 风电零部件、海风等需求侧复苏确定性强的细分领域获加仓 [18] 减仓板块 - 电力设备、通信、交通运输成为Q1减仓最多的行业 [53] - 新能源车、光伏配置比例下降 逆变器减仓明显 [107] - 红利资产如水电、动力煤、港口、大行、运营商等出现不同程度减持 [136] 基金仓位变化 - 25Q1偏股混合类基金仓位上行 普通股票型仓位上升0.7pct至88.3% 偏股混合型上升0.7pct至87.2% 灵活配置型上升0.9pct至74.9% [22] - 主动偏股基金整体持股市值上升2.0% 但基金份额整体下降2.2% [23][24] - 基金减仓沪深300 5.86pct至58.69% 加仓中证500 1.79pct至20.51% [33] - 创业板配置比例下降1.62pct至16.64% 科创板配置比例上升2.12pct至15.18% [33] 个股配置 - 25Q1基金重仓股top10持股比例约20.8% 集中度较上季度略有上升 [140] - 阿里巴巴-W、腾讯控股和中芯国际成为加仓最多的个股 [146] - 宁德时代、沪电股份、中际旭创等成为减仓最多的个股 [146]

基金业绩表现 - 2025年第一季度基金利润4214.76万元，加权平均基金份额本期利润0.0675元 [2] - 第一季度基金净值增长率为7.97% [2] - 截至4月18日，近三个月复权单位净值增长率为6.87%，同类排名7/74 [3] - 近半年复权单位净值增长率为-6.79%，同类排名60/74 [3] - 近一年复权单位净值增长率为9.37%，同类排名28/74 [3] - 近三年复权单位净值增长率为-7.72%，同类排名40/73 [3] - 截至4月18日单位净值为1.028元 [2] 风险收益指标 - 近三年夏普比率0.3336，同类排名32/73 [8] - 近三年最大回撤43.41%，同类排名19/73 [10] - 单季度最大回撤出现在2022年一季度，为30.1% [10] 资产配置特征 - 近三年平均股票仓位90.35%，高于同类平均的88.69% [13] - 2022年末仓位最高达94.61%，2020年末最低为60.85% [13] - 前十大重仓股集中度长期超过60% [19] - 截至一季度末基金规模6.37亿元 [2][15] 投资策略方向 - 重点配置中国新消费行业，特别是港股新消费板块 [3] - 聚焦消费观念转型中注重生活品质和精神需求的品牌企业 [3] - 重点关注潮流玩具、黄金首饰奢侈品、茶饮、化妆品和医美等突出中国元素的行业 [3] 持仓组合构成 - 一季度十大重仓股为腾讯控股、小米集团-W、阿里巴巴-W、泡泡玛特、老铺黄金、比亚迪股份、毛戈平、巨子生物、TCL电子、九号公司 [19] 基金管理人信息 - 基金经理李耀柱目前管理9只基金 [2] - 其管理的广发港股通成长精选股票A近一年净值增长率达15.32% [2] - 广发聚优灵活配置混合A近一年净值增长率为-7.17% [2]

市场总体判断 - 市场超跌反弹后进入磨底阶段，对基本面压力的反映幅度基本到位，但时间不足[2] - 磨底阶段需要消化三个因素：关税的基本面影响逐步显现、中美在金融和科技领域可能的后续扰动、能够凝聚市场共识的主线仍需等待[2] - 战略上保持乐观，在低位区域应敢于定价长期积极因素[2] 市场磨底阶段的影响因素 - 关税影响体现为美国滞胀交易和国内衰退交易，外需回落压力将在二季度逐步显现，三季度压力可能放大[2] - 中美博弈在关税层面的扰动已接近极限，但后续在金融和科技领域的扰动仍是触发A股脉冲式调整的因素[2] - 市场缺乏进攻方向，消费行情主要由防御和对冲思维主导，科技板块结束调整需要新的产业趋势催化[2] 二季度政策预期与市场条件 - 二季度开始，市场对政策对冲的要求会逐步提高[2] - 市场预期总体平稳需要三个政策条件：保留后续政策适时加码的空间、一季度积累的财政资源在二季度落实实物工作量、5-6月政府债券发行再加速以为三季度储备资源[2] - 若政策验证符合预期，市场预期有望保持平稳；若不及预期，与基本面回落压力叠加，市场调整压力可能阶段性加大[2] 市场结构与行业配置观点 - 在市场有调整压力的窗口，防御资产（如银行、公用事业、高股息）可能有绝对和相对收益[2] - 在市场企稳反弹阶段，对冲资产（新消费）和反击资产（半导体）占优，后续科技主题的权重可能增加，小盘成长风格将重新占优[2] - 中期A股重拾上行趋势大概率需要科技产业趋势重新凝聚共识，中期继续推荐国内AI算力和应用、具身智能、低空经济[2] 行业与市场情绪量化跟踪 - 量化情绪指标显示，截至2025年4月18日，全部A股强势股占比按个数、流通市值、成交额计算分别为26%、42%、45%[3] - 部分行业呈现扩散态势，如银行（强势股占比按个数为76%）、食品饮料（91%）、中证红利（75%）、房地产（54%）[4] - 部分行业呈现收缩或聚焦龙头态势，如农林牧渔、国防军工、机械设备全面收缩，而交通运输、科创板、创业板、电子、汽车则呈现聚焦龙头特征[4] 重点ETF资金流向跟踪 - 部分ETF份额近期出现变化，例如国泰中证煤炭ETF份额为46.25亿份，近5个交易日份额变化-2.6%[5] - 主要宽基ETF中，华泰柏瑞沪深300 ETF份额为971.89亿份，近5个交易日份额增长2.6%；华夏沪深300ETF份额为490.12亿份，近5个交易日份额增长6.4%[5] - 主题ETF中，易方达中证人工智能ETF份额为165.05亿份，今年以来份额增长76.1%；华夏中证新能源汽车ETF份额为36.33亿份，近5个交易日份额变化0.1%[5]