报告行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”，并予以维持 [4] 报告核心观点 - 医药生物行业2025年前三季度业绩整体承压但呈现分化，第三季度单季业绩有所改善，收入端同比转正，医疗器械板块显现拐点信号 [1][29][33][74] - 2025年前三季度全行业营收17876.4亿元，同比降低2%，归母净利润1435.7亿元，同比降低6.43%；单第三季度营收5936.9亿元，同比增长0.51%，归母净利润419.4亿元，同比降低0.95% [29][33] - 子板块表现分化，医药商业和医疗服务是前三季度唯一实现收入和利润双正增长的板块；第三季度化学制剂、医药商业、医疗器械、医疗服务收入均实现同比正增长 [29][33][86] - 创新药行业迎来重大发展，政策支持、研发落地、国际化加速及资本认可推动行业进入管线密集收获期 [47] - 医疗器械板块受设备更新需求释放带动呈现修复迹象，第三季度公开招中标市场规模同比增长29.8% [74][77] 按目录结构总结 行情回顾 - 2025年初至10月31日，医药生物指数上涨21.1%，跑赢沪深300指数3.17个百分点 [17] - 医疗服务子板块涨幅最大，达40.25%，中药子板块涨幅最小，为0.99% [17][23] - 截至2025年10月31日，行业估值水平为30.62倍，接近近10年34倍的历史平均水平 [19][23] 行业表现 - 前三季度医药商业营收7723.1亿元，同比增长0.56%，医疗服务营收1374.9亿元，同比增长3.99% [29] - 前三季度医药商业归母净利润同比增长4.94%，医疗服务归母净利润同比增长35.11% [29] - 第三季度化学制剂归母净利润同比增长10.43%，医疗服务归母净利润同比增长25.80% [33] 原辅料药 - 前三季度营收670.65亿元，同比降低7.56%，归母净利润61.01亿元，同比降低11.18% [35] - 绝大部分原料药品种价格处于历史低位，行业处于优胜劣汰阶段，中长期看好合规产能和国际认证带来的机会 [42] 化学制剂&创新药 - 第三季度营收1005.94亿元，同比增长0.48%，归母净利润97.62亿元，同比增长10.43%，呈现逐季改善趋势 [43] - 2025年上半年国内43款创新药获批，同比增加59%，其中国产药物占比超90%；截至6月底达成52项出海交易，总金额超647亿美元 [47] - 百济神州第三季度产品收入99.54亿元，同比增长40.6%；艾力斯第三季度营收13.59亿元，同比增长42.03% [48] 中药 - 前三季度营收2512.22亿元，同比降低3.84%，归母净利润292.63亿元，同比降低1.16% [49] - 行业向质量导向发展，消费需求分层，健康养生类产品需求旺盛，线上渠道购买成新趋势 [57] 生物制品 - 前三季度营收802.59亿元，同比降低15.34%，归母净利润123.48亿元，同比降低28.73%，但呈现逐季改善趋势 [58] 医药商业 - 前三季度营收7723.15亿元，同比增长0.56%，归母净利润160.9亿元，同比增长4.94% [63] - 政策支持药店多元化发展和处方外流，行业集中度提升，2025年前两季度全国药店净减少超7000家 [67][68] 医疗服务 - 前三季度营收1374.85亿元，同比增长3.99%，归母净利润215.52亿元，同比增长35.11%，利润端改善明显 [69] - 药明康德截至2025年9月末在手订单598.8亿元，同比增长41.2%；前三季度营收328.6亿元，同比增长18.61%，归母净利润120.8亿元，同比增长84.84% [73] 医疗器械 - 第三季度营收587.14亿元，同比增长2.36%，归母净利润78.5亿元，同比降低4.95%，降幅明显收窄 [74] - 2025年第三季度医疗器械公开招中标市场规模同比增长29.8%，其中8月同比增幅达47% [77] - 三级医院采购规模同比增长28.35%，设备更新政策与资金落地持续驱动需求释放 [83][85] 配置建议 - 原料药领域建议关注山河药辅、威尔药业等优质原辅料企业 [42][89] - 化学制剂及创新药领域建议关注百济神州、艾力斯、三生国健、和黄医药等企业 [48][89] - 中药领域建议关注达仁堂、佐力药业等企业 [57][89] - 生物制品领域建议关注国际化推进较好的康泰生物等企业 [62][90] - 医药商业领域建议关注益丰药房、大参林等头部药房企业 [68][90] - 医疗服务领域建议关注CXO龙头企业药明康德等 [73][90] - 医疗器械领域建议关注迈瑞医疗、开立医疗、海泰新光、祥生医疗、美好医疗、伟思医疗等企业 [85][90]

行业整体表现 - 创新药龙头企业在2025年前三季度已率先实现盈利 [1] - 多家创新药企业核心产品持续商业化放量，驱动业绩增长并伴随利润端边际改善 [1] - 创新大单品如泽布替尼、伏美替尼销量超预期 [1] 行业驱动因素 - 创新药产业链支持政策在支付端和进院环节持续优化，进一步完善 [1] - 产业发展瓶颈有望解决 [1] - 全球主要央行利率呈降息趋势，利于创新药企业长期估值提升 [1] 相关指数与产品 - 生物医药ETF（512290）跟踪CS生医指数（930726） [1] - CS生医指数从沪深市场选取涉及生物科技、制药、医疗设备与服务等业务的上市公司证券作为样本 [1] - 该指数旨在反映生物医药相关上市公司证券的整体表现 [1]

投资评级 - 报告对艾力斯维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入为13.6亿元，同比增长42.0%，环比增长6.6% [5][6] - 2025年第三季度归母净利润为5.6亿元，同比增长38.8% [5] - 2025年第三季度扣非归母净利润为5.5亿元，同比增长50.2% [5] - 2025年第一季度至第三季度累计收入为37.3亿元，同比增长47.3%，累计归母净利润为16.2亿元，同比增长52.0% [5] - 公司盈利能力强劲，2025年第一季度至第三季度毛利率为96.8%，净利率为43.3% [6] - 伏美替尼用于经治20外插非小细胞肺癌的II期试验数据显示，在240mg剂量下，70例可评估患者的客观缓解率为44.3%，中位无进展生存期为8.3个月，中位总生存期为21.2个月，≥3级治疗相关不良事件发生率为25.4% [7] - 该适应症的新药上市申请已于2025年7月获受理并纳入优先审评 [7] 财务表现与预测 - 公司最新收盘价为109.99元，总市值为495亿元 [4] - 预计公司2025年/2026年/2027年收入分别为48.2亿元/58.7亿元/70.7亿元，同比增长35.3%/22.0%/20.5% [8] - 预计公司2025年/2026年/2027年归母净利润分别为19.9亿元/23.0亿元/28.0亿元，同比增长38.8%/16.0%/21.8% [8] - 对应2025年/2026年/2027年市盈率分别为24倍/21倍/17倍 [8] - 2025年第一季度至第三季度销售费用率为39.5%，研发费用率为8.4% [6]

评级与核心观点 - 中国银河给予艾力斯推荐评级 [1] 产品商业化进展 - 伏美替尼销售实现稳步增长且临床价值提升 [1] - 戈来雷塞已启动商业化进程 [1] - 普拉替尼转为本地化生产 [1]

市场资金动向 - 2025年10月31日科技板块出现深度调整，资金向创新药领域转移 [1] - 联环药业早盘快速涨停，舒泰神午后十分钟内实现20%大幅上涨，益方生物、广生堂等企业股价走强 [1] - 创新药板块指数逆势大涨3.91%，突破20日均线，成交量显著放大 [3] 多发性硬化症（MS）市场分析 - 2024年全球多发性硬化症上市药物销售额约185亿美元，市场空间广阔 [3] - CD20单抗为第三代疗法核心，2024年销售占比超60%，其中奥瑞利珠单抗2024年销售额达76.4亿美元，同比增长7.4% [3] - 全球MS已上市产品市场规模约200亿美元，主要涵盖单抗类与口服类产品 [6] - 赛诺菲、渤健、罗氏、诺华4家跨国药企在MS领域布局最为完善，拥有CD20单抗和S1PR调节剂等产品 [6] 化学制药行业概况 - 化学药品生产流程分为原料药生产与药物制剂生产两部分 [7] - 2023年中国原料药和化学药品制剂的市场份额分别为34.43%和65.57% [7] - 全球化学药市场规模从2019年的10380亿美元增长至2023年的11277亿美元，预计2024年将达11556亿美元 [10] - 2022年中国化学药市场规模为8839亿元人民币，同比增长4.4%，预计2024年将增至9450亿元人民币 [10] 行业研发投入 - 化学制药行业研发人均研发费用达53万元人民币 [10] - 恒瑞医药研发人均研发费用高达123万元人民币，同比增长25.6% [10] - 复星医药、哈药股份的研发费用同比增速均超过20% [10] 创新药板块业绩 - 21家A股创新药上市公司2025年上半年实现营业收入286.9亿元人民币，同比增长42% [11] - 2025年上半年归母净利润为-11.2亿元人民币，亏损规模同比收窄81% [11] - 2025年第二季度实现营业收入153.4亿元人民币，同比增长39%，归母净利润为-0.9亿元人民币，同比收窄97% [11] - 百济神州2025年第二季度实现净利润5.3亿元人民币，同比增幅约156% [12] 创新药增长驱动因素 - 业绩增长核心驱动为重磅品种持续放量，如艾力斯的伏美替尼、百济神州的泽布替尼等产品快速渗透 [11] - 新品种获批上市持续贡献增量，智翔金泰、海创药业等企业的新获批产品丰富收入来源 [11] - 收入高速增长推动板块整体费用率大幅改善，亏损规模快速收窄 [11] - 2025年上半年国内创新药领域BD交易活跃度显著提升，直接增厚相关公司表观业绩 [15]

市场资金动向 - 2025年10月31日科技板块深度调整，资金向创新药领域转移 [2][3] - 创新药板块逆势大涨3.91%，突破20日均线并伴随成交量显著放大 [6] - 联环药业快速涨停，舒泰神十分钟内实现20cm大幅上涨，益方生物、广生堂等股价走强 [3] 多发性硬化症（MS）市场格局 - 2024年全球多发性硬化症（MS）上市药物销售额约185亿美元，市场空间约200亿美元 [9][11] - CD20单抗为第三代疗法核心，2024年销售占比超60% [9][11] - 赛诺菲、渤健、罗氏、诺华4家跨国药企布局最完善，覆盖CD20单抗及S1PR调节剂等产品 [11] 化学制药行业规模与增长 - 全球化学药市场规模从2019年10380亿美元增长至2023年11277亿美元，预计2024年达11556亿美元 [14][17] - 中国化学药市场规模2022年为8839亿元人民币，同比增长4.4%，预计2024年增至9450亿元 [19] - 化学制药行业研发人均研发费用达53万元，头部企业如恒瑞医药人均研发费用高达123万元，同比增长25.6% [19] 创新药板块业绩表现 - 21家A股创新药上市公司2025年上半年营业收入286.9亿元，同比增长42%，归母净利润亏损收窄81%至-11.2亿元 [20] - 2025年第二季度营业收入153.4亿元，同比增长39%，归母净利润亏损同比收窄97%至-0.9亿元 [20] - 百济神州2025年第二季度实现净利润扭亏为盈，达5.3亿元，同比增幅约156% [20] 创新药行业前景与驱动力 - 重磅品种如艾力斯的伏美替尼、百济神州的泽布替尼持续放量，新品种获批贡献增量收入 [20] - 2025年上半年国内创新药BD交易活跃度显著提升，海外MNC购买行为验证国内企业研发实力 [25] - 政策支持力度持续，产品放量节奏有望加速，推动板块业绩提升并实现整体扭亏为盈 [24]

公司概况 - 公司是国内创新药领域的佼佼者，专注于创新药物的研发、生产和销售 [1] - 自主研发的伏美替尼具有显著的技术优势 [1] - 所属申万行业为医药生物 - 化学制药 - 化学制剂 [1] 经营业绩 - 2025年三季度营业收入为37.33亿元，在行业中排名第20位（共110家公司），高于行业平均数28亿元和中位数8.38亿元 [2] - 2025年三季度净利润为16.16亿元，在行业中排名第7位（共110家公司），远高于行业平均数2.99亿元和中位数7829.08万元 [2] - 行业领先企业包括华东医药（营收326.64亿元）和恒瑞医药（净利润57.6亿元） [2] 财务指标 - 2025年三季度资产负债率为10.48%，低于行业平均水平35.26% [3] - 2025年三季度毛利率为96.79%，高于行业平均水平57.17% [3] 股东结构 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.91万，较上期增加46.82% [5] - 户均持有流通A股数量为2.36万，较上期减少31.89% [5] - 香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股2094.71万股，较上期增加1056.93万股 [5] 机构评级与业绩预测 - 海通国际维持“优于大市”评级，预测2025-2027年归母净利润为19.29/21.98/25.50亿元，同比增长34.9%/13.9%/16.0% [6] - 海通国际给予公司2025年30倍PE，目标价128.60元 [6] - 甬兴证券维持“买入”评级，预测2025-2027年收入为50.2/60.2/70.4亿元，归母净利润为18.6/21.6/25.8亿元 [7] 核心产品与研发进展 - 伏美替尼国内新适应症拓展顺利，海外第二项III期临床即将开启 [6] - 新增年产1.5亿片伏美替尼片固体制剂生产线项目于2025年7月投产 [7] - 戈来雷塞2L NSCLC适应症获批上市，多瘤种研究和联合用药临床试验顺利推进 [6][7] - RET抑制剂普吉华境内生产申请已获批准，预计2026年起实现本地化生产 [7]

投资评级 - 报告对艾力斯的投资评级为“买入”，并予以维持 [2] 核心观点 - 报告认为艾力斯核心产品伏美替尼销售收入稳步增长，并获得专家共识推荐，临床价值提升 [5][8] - 公司肺癌产品组合商业推广深化，普吉华有望进入国家医保目录，进一步扩大市场 [9][10] - 公司财务表现强劲，2025年三季度营收和利润均实现高速增长，现金流状况良好 [5][7] - 基于公司在肺癌大适应症领域的优势，报告看好其未来增长，并给出了2025至2027年的盈利预测 [10] 公司业绩表现 - 2025年前三季度营业收入37.33亿元，同比增长47.35%；归母净利润16.16亿元，同比增长52.01% [5] - 2025年第三季度单季营业收入13.59亿元，同比增长42.03%；归母净利润5.65亿元，同比增长38.77% [5] - 前三季度整体毛利率为96.79%，同比提升1.03个百分点 [7] - 前三季度经营性现金流净额为17.30亿元，同比增长39.94% [7] 产品进展与市场推广 - 伏美替尼获《EGFR PACC突变晚期NSCLC诊疗专家共识》推荐，该突变占EGFR突变谱的12.5% [6][8] - 公司营销团队挖掘RET抑制剂普吉华与伏美替尼的协同效应，积极推进普拉替尼胶囊市场推广 [9] - 普吉华由境外转移至境内生产的申请已获批，预计2026年起实现完全本地化生产，并即将参与医保谈判 [9][10] 财务预测与估值 - 预计公司2025年收入45.2亿元（同比增长27.0%），归母净利润15.9亿元（同比增长11.4%） [10] - 预计2026年收入53.8亿元（同比增长19.0%），归母净利润19.0亿元（同比增长19.4%） [10] - 预计2027年收入61.2亿元（同比增长13.7%），归母净利润21.7亿元（同比增长14.1%） [10] - 对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为31倍、26倍、23倍 [10]

宏观经济表现 - 前三季度上海地区生产总值达40721.17亿元，按不变价格计算同比增长5.5%，增速较上半年提高0.4个百分点，并高于全国5.2%的增速水平 [2] - 三季度多数行业指标较上半年出现边际改善，带动经济逆势而进，包括工业、金融业、信息服务业、租赁商务服务业、科技服务业、批发零售业、住宿餐饮业、文体娱乐业等 [2] 工业与新动能发展 - 前三季度三大先导产业制造业产值增长8.5%，增速快于全市规上工业总产值2.8个百分点，其中人工智能、集成电路、生物医药分别增长12.8%、11.3%、3.6% [4] - 工业战略性新兴产业产值增长7.3%，占全市工业总产值比重提高至44.1%，其中新能源、新一代信息技术、高端装备产值分别增长19.6%、10.9%和10.3% [4] - 高技术制造业产值同比增长10.3%，增速快于全市规模以上工业总产值4.6个百分点，其中航空航天器及设备制造业、电子及通信设备制造业产值同比分别增长20.6%和13.4% [5] - 风力发电机组、储能用锂电池产量同比分别增长1.0倍、27.9倍，截至9月底全市有效发明专利拥有量30.6万件，同比增长12.7% [5] - 前三季度全市规上工业增加值同比增长5.3%，较上半年提高0.2个百分点，规上工业总产值同比增长5.7%，比上半年提高0.1个百分点 [5] - 工业投资增长20.3%，快于全市固定资产投资增速（6.0%）14.3个百分点，1-8月全市工业企业利润增长16.3%，工业产品销售率为99.1% [6] 服务业与金融业表现 - 前三季度第三产业增加值8448.67亿元，同比增长5.9%，其中金融业增加值6965.27亿元，增长9.8% [7] - 截至9月末全市各项存款、贷款余额分别同比增长8.4%和7.1%，前三季度上海证券营业部成交额增长95.2%，原保险保费收入增长10.1%，较上半年提高3.9个百分点 [7] - 信息传输、软件和信息技术服务业增加值5277.42亿元，同比增长15.5%，超过上半年的14.6% [7] - 规上服务业营收同比增长7.7%，其中信息服务业营收增长22.8%，较上半年提高2.4个百分点，人工智能算力需求旺盛，大模型加速应用 [7] 消费市场与旅游业 - 前三季度社会消费品零售总额12302.77亿元，同比增长4.3%，实现逐季增长，一季度同比下降1.1%，上半年同比增长1.7% [10] - 三季度7-9月份社零分别增长7.8%、13%和9.2%，消费品以旧换新政策累计带动社会消费近1100亿元 [11] - 限额以上单位中，体育和娱乐用品类、家具类、家用电器和音像器材类零售额同比分别增长27.7%、22.1%和28.2% [11] - 住宿业、餐饮业营业额增速较上半年分别提升2.6和1.5个百分点，其中9月份分别增长9.1%和2.6% [11] - 前三季度旅游入境人数636.6万人次，同比增长37%，国庆中秋假期接待游客2548.5万人次，增长19.7%，宾馆客房出租率达到63.7%，同比提高3.9个百分点 [11]

文章核心观点 - 前三季度上海地区生产总值同比增长5.5%，增速较上半年提高0.4个百分点，并跑赢全国增速（5.2%）[3] - 经济增长的韧性源于新产业新业态新模式所形成的新动能的持续壮大，多数行业指标在三季度出现边际改善[3][5] - 上海经济的增长得益于消费的韧性以及需求侧的稳定性作用，作为全国最大消费城市和新消费策源地，其消费潜力被持续激活[17] 新动能加速壮大 - 三大先导产业制造业产值增长8.5%，其中人工智能、集成电路、生物医药分别增长12.8%、11.3%、3.6%[6] - 工业战略性新兴产业产值增长7.3%，占全市工业总产值比重提高至44.1%，其中新能源、新一代信息技术、高端装备产值分别增长19.6%、10.9%和10.3%[6] - 高技术制造业产值同比增长10.3%，其中航空航天器及设备制造业、电子及通信设备制造业产值同比分别增长20.6%和13.4%[6] - 风力发电机组、储能用锂电池产量同比分别增长1.0倍、27.9倍，截至9月底全市有效发明专利拥有量30.6万件，同比增长12.7%[6] - 规上工业增加值同比增长5.3%，规上工业总产值同比增长5.7%，均较上半年有所提高[7] - 工业投资增长20.3%，快于全市固定资产投资增速14.3个百分点，1-8月工业企业利润增长16.3%[9] 金融、信息服务业引领增长 - 金融业增加值6965.27亿元，增长9.8%，截至9月末全市各项存款、贷款余额分别同比增长8.4%和7.1%[11] - 前三季度上海证券营业部成交额增长95.2%，原保险保费收入增长10.1%[11] - 信息传输、软件和信息技术服务业增加值5277.42亿元，同比增长15.5%[11] - 规上服务业营收同比增长7.7%，其中信息服务业营收增长22.8%，人工智能算力需求旺盛，大模型加速应用[11] 社零逐季增长 - 社会消费品零售总额12302.77亿元，同比增长4.3%，实现逐季增长（一季度同比下降1.1%，上半年同比增长1.7%）[15] - 三季度7-9月社零分别增长7.8%、13%和9.2%，消费品以旧换新政策带动社会消费近1100亿元[16] - 限额以上单位中，体育和娱乐用品类、家具类、家用电器和音像器材类零售额同比分别增长27.7%、22.1%和28.2%[16] - 住宿业、餐饮业营业额增速较上半年分别提升2.6和1.5个百分点，9月份分别增长9.1%和2.6%[16] - 前三季度旅游入境人数636.6万人次，同比增长37%，国庆中秋假期接待游客2548.5万人次，增长19.7%[16]