报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 介绍美国主动基金业绩比较基准政策、行业自律协会指引及基金选择基准特征 [84] - 分析不同类型基金基准设置情况，如股票型、债券型、混合型基金 [85] - 对比美国以S&P 500为基准的股票型基金与国内以沪深300为主基准的股票型基金表现 [86] - 分析Capital Group和Fidelity旗下股票型基金基准设置及超额收益情况 [87] 各部分总结 美国主动基金业绩比较基准概况 - 政策上，SEC确立宽基为主、窄基为辅的业绩比较基准设立要求，1993年修正法规明确业绩比较规定，2022年修正宽基指数定义 [9][10] - CFA协会给出基准设立指引，总结7类常见业绩比较基准及设置基准需考虑因素 [13] - 美国主动型共同基金以股票型基金为主，单基准是基金主要使用的基准类型 [4] - 样本中，56.3%为股票型基金，32.4%为债券型基金，63.4%的基金使用单基准，31.6%使用多基准，5.0%使用复合基准 [19][22] 股票型基金基准分析 - 单基准：指数集中度高且选择多元，主要使用S&P 500，7只指数使用次数超100次，合计占比61.8% [26] - 多基准：较多使用宽基 - 窄基组合，如S&P 500搭配Russell 1000 Growth，规模较大的基金主要使用宽基 + 风格指数 [30][33][35] 混合型基金基准分析 - 大部分基金使用2个指数组成的复合基准，股指权重范围为5 - 85%，基准通常为宽基股指 + 宽基债指组合，使用最多的是S&P 500*60%+Bloomberg US Agggregate*40% [37][40] - 规模较大的基金使用最多的复合基准股指权重范围在50% - 70% [42] 债券型基金基准分析 - 单基准：以Bloomberg US Aggregate和Bloomberg Municipal作为基准的数量最多，基准集中度高 [46] - 多基准：基准组合类型丰富，反映基金在区域、券种、久期及信用等级等维度的投资特征，规模较大的基金基准组合类型多元 [48][50] 美国主动基金收益与基准对比 - 以S&P 500为单基准的股票型基金收益率走势与指数走势重合度高，近3年平均相关系数为0.91，跟踪误差低于国内以沪深300为主基准的普通股票型基金 [53][54] - 美国基金更不容易大幅跑输基准，近3年不到10%的基金大幅跑输基准，而国内同期比例达32.1% [59] 头部主动权益基金公司的基准设置概况 - Capital Group：旗下产品均为主动管理，股票型基金占比高，主要使用S&P 500或MSCI ACWI的单基准，近年以S&P 500为基准的基金超额收益分化大 [64][68][70] - Fidelity：主被动规模相当，以股票型基金为主，单基准和多基准基金分布均衡，单基准主要使用S&P 500，多基准通常使用宽基 + 行业/风格指数组合，旗下以S&P 500为基准的单基准股票型基金有相对稳定的超额收益 [73][76][80] 总结 - 介绍美国主动基金业绩比较基准政策、行业自律协会指引及基金选择基准特征 [84] - 分析不同类型基金基准设置情况及美国主动基金收益与基准对比情况 [85][86] - 分析Capital Group和Fidelity旗下股票型基金基准设置及超额收益情况 [87]

中长期资金内涵与规模 - 中长期资金包括保险、社保、年金等，具长期性等特征，政策推动其入市[25][26] - 保险、社保、公募基金三类中长期资金保守估计每年为股市提供2.1万亿增量[40] 美国养老金投资经验 - 401（K）计划以股票为核心配置，权益投资集中于医疗、金融、信息技术行业[3][4] - 共同基金管理401（K）计划60%资产，目标日期基金规模达1.33万亿美元，占DC计划资产68%[5][7] - 自动加入和默认投资机制降低决策门槛，吸引增量资金[6][53] 韩国国民养老金计划 - 韩国国民养老金以“权益化、全球化、多元化”为配置模式，投资收益远超养老支出[8] - 投资遵循自上而下流程，“海外权益+国内固收”组合占比63.3%，权益类占比47.9%[87] 对我国启示与建议 - 战略上增配权益资产，战术上采取“哑铃策略”，兼顾价值与成长资产[116][122] - 强化专业机构作用，建立逆周期投资机制，发挥中长期资金“类平准基金”作用[123][124] - 建议配置宽基指数、金融、科技行业及并购重组概念[17]

超额收益，一直都是各类投资者不懈追求的核心目标。哪怕在复制指数的被动投资中世界，亦不例外。 1976年，先锋集团推出全球第一只指数共同基金。随后80年代，随着计算机技术的初步应用，富达等资 管机构尝试通过基本面分析或简单量化模型对指数成分股进行权重调整（如超配低估值股票），形成了 早期的"增强"概念。 到了90年代，多因子模型和统计套利策略兴起，巴克莱全球投资者公司推出首只基于量化模型等增强型 指数基金。之后，指数增强产品开始获得长足发展。 指数增强型基金于2002年首次在国内落地，如今已经成了投资者的重要选择之一。优势显而易见：指数 增强产品在保持与基准指数相近风险收益特征的基础上，通过相关的增强策略，在指数整体表现的基础 上，再多赚一些收益。 在科创板综指中寻求超额收益 近几年指数基金在我国发展如火如荼，成为了众多投资者的重要选择，其中据万得数据显示，ETF基金 规模在今年4月一度突破4万亿元。 在指数基金发展的进程中，宽基指数始终是兵家争夺的战略高地。科创板综指作为众多高成长、高潜力 科创企业的汇聚地，符合未来发展方向，因此备受各方重视。 科创板诞生于2019年，定位于服务符合国家战略、突破关键核心技术 ...

资金流向 - 欧洲和亚洲投资者向排除美国市场的全球股票基金注入了创纪录的25亿美元资金 其中超21亿美元集中在过去三个月流入 并创下历史最高单月流入量 标志着3年净流出趋势逆转 [1] - 2022年至2024年投资者从非美全球股票基金净撤出25亿美元 同期明晟非美全球指数仅上涨7% 而标普500指数涨幅达25% 但资金在特朗普当选后五个月内迅速回流 [4] 市场反应 - 贝莱德 DWS和Amundi等机构已发行剔除美股的ETF 以满足投资者对非美股票基金飙升的需求 [3] - 晨星研究负责人指出美国市场多年来首次出现持续外流 投资者正在质疑美国作为全球主要投资目的地的地位 [3] - 部分资金流入源于欧洲投资者的"爱国再平衡" 与华盛顿政治行动的影响相关 而非美股估值因素 [6] 投资策略 - Amundi在特朗普连任前就推出剔除美股的ETF 认为吸引力来自投资组合再平衡需求 而非政治因素 [6] - 欧洲投资者此前过度集中于标普500和明晟全球指数(美国占比超70%) 现寻求通过增加非美风险敞口实现多元化 尤其针对"七巨头"科技股的高权重和波动性 [6] 指数表现 - 明晟非美全球指数过去三年涨幅(7%)显著落后于标普500指数(25%) 但资金流向出现逆转 [4]

核心观点 - 价值投资经典《安全边际》强调个人投资者若无法亲自进行投资判断，则需学会挑选值得信赖的专业管理人[3][4] - 挑选管理人比挑选股票更具挑战性，需评估其思维结构、策略自洽性和长期动机[9][15][23] - 投资托付并非终点，而是更复杂的判断形式，需持续监督和理念契合[30][36][37] - 安全边际的最终保障在于投资者自身的判断力，而非市场或他人[39][42][43] 投资路径选择 - 个人投资者可选的优质投资路径有限，需付出大量时间精力或托付给专业管理人[5][6] - 托付方式包括共同基金、全权委托证券经纪人和资产管理人[10] 挑选管理人的关键问题 1. 管理人是否自食其策，将自有资金投入其策略[16] 2. 管理人对客户是否一视同仁，确保公平性[16] 3. 管理资产规模是否过大影响灵活性和回报[17] 4. 过往业绩中能力与运气的区分[18][19] 5. 是否追求绝对回报而非短期相对排名[20][21] 6. 投资方法是否明晰且可持续[21] 7. 投资者是否真正理解并认同管理人的投资理念[22] 业绩评估要点 - 短期高回报可能受运气影响，需辨别能力与运气的占比[25][26] - 不同投资策略存在周期性，需关注管理人穿越周期的能力[27][28] 托付后的持续责任 - 托付后仍需持续监督管理人是否坚持原有策略和理念[36][37] - 投资者需与管理人保持理念契合，避免因风格差异导致关系破裂[33][35] 译者视角 - 《安全边际》强调理性判断和风险边界识别，不提供确定性答案[45] - 书中传递的克制现实感对当前碎片化、情绪化的投资环境具有指导意义[46]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 未来业绩比较基准将成基金行业重要标尺，如何选择合适基准及获超额收益是公募基金探索重点，报告梳理美国共同基金业绩比较基准规定，为行业制度设计和应用规范提供思考[1] - 我国过去对基金业绩比较基准重视不足，本次改革思路与海外成熟市场接近，旨在发挥其“锚”和“尺”的作用，需关注监管指引落地情况及政策引导效果[3] 根据相关目录分别进行总结 美国对于业绩比较基准监管要求及规定 共同基金信息披露主要规定 - 1993 年 SEC 要求共同基金在招募说明书和年度股东报告披露业绩影响因素、策略技术讨论及与宽基指数业绩对比线图，还鼓励与更窄范围指数比较[10] - 1998 年修订的 Form N - 1A 要求在“风险/回报摘要”展示与业绩比较基准对比，招募说明书柱状图所附表格对比基金与宽基指数平均年回报[11] - 2001 年 SEC 允许共同基金使用多个业绩比较基准并要求披露选择合理性[11] - 2022 年 SEC 修订 Form N - 1A，明确“宽基指数”定义，允许含窄基指数，展示业绩时需展示宽基指数平均年度总回报及基金不含销售费用平均总回报[12] - 现行 Form N - 1A 要求共同基金在招募说明书比较自身业绩与宽基指数表现，鼓励与窄基指数比较，额外指数比较需披露相关信息[13] 投顾业绩比较基准披露规定 - 2020 年 12 月美国证监会修订《1940 年投资顾问法》，投资顾问仅展示收益无视指数基准表现有虚假陈述嫌疑，推荐用相关指数或基准披露投资业绩[2][14] 行业自律规则 - GIPS 是广泛使用和接受的投资业绩标准，提出业绩基准应具备预先指定等特征，能发挥多种作用[15] - GIPS 规定业绩比较基准设定原则，如反映投资策略目标、可量化等[16] - GIPS 规定业绩比较基准披露内容及方法，资产所有人按要求披露相关信息，变更基准等情况需说明原因[17] 投资者视角：业绩比较基准重要性如何 - 美国投资者普遍重视基金与市场指数对比，2020 年 89%有共同基金家庭会比较，2024 年该比例达 93%[19] - 研究发现美国共同基金二级基准在提供比较方面不比一级基准优，多数行业拟合效果差[24] - 许多基金不选展示第二个业绩比较基准，同一投资部门基金基准业绩差异大，基准选择多样，标普 500 全收益指数常用但仅约一半基金展示高相关性基准[25] - 业绩比较基准显著影响投资者评价和决策，成熟度高投资者反应更敏感，投资者更关注相对表现而非基准类型[25][26] 美国主动权益型基金跑赢业绩比较基准了吗 - 筛选 4160 只美国主动管理型权益基金分析，其主要业绩比较基准集中度不高，权益类基金选标普 500 指数（价格指数）最多，占比 17.9%[27][29] - 截至 2025/5/11，近 1/3/5 年跑赢业绩比较基准的基金比例为 32%/37%/39%，随考察时间延长比例上升，但 5 年期仍超 50%基金未跑赢基准指数[30] 什么因素影响了基金经理薪酬及基金管理费率 基金经理薪酬：要求充分披露，衡量标准多样 - 美国规定基金在《补充信息声明》披露基金经理薪酬结构及各类型薪酬依据标准[34] - 样本选取经多步骤处理后得 4597 只共同基金研究样本[35] - 大部分投资组合经理薪酬与业绩明确挂钩，79.04%的基金经理薪酬与投资业绩挂钩，评估期平均 3 年，约 50.89%样本中奖金与基金公司盈利能力相关，仅 19.61%考虑资产管理规模，近 30%样本基金有递延薪酬[38] - 奖金构成多元，基于不同因素激励不排斥，奖金与工资比例差异大，经理与投顾薪酬合同差异显著，SEC 对薪酬合同监管宽松，薪酬合同设计符合均衡理论但有需改进处[41] 管理费率：基于业绩比较基准对称浮动 - 共同基金采用“支点费”模式，管理费率围绕支点费率上下对称浮动，业绩比较基准是制定费率浮动机制重要因素[40] - 以富达基金为例，某基金年管理费率 0.65%，依过去 36 个月相对于基准指数表现调整，最大上下浮动 0.20%[40]

贝克理解人们看好房地产和黄金的原因：与股票相比，这两者都是有形资产。 CNBC金融顾问委员会成员贝克表示："你购买一套房子，你可以看到它、触摸到它。而拥有股票的感 觉可能不那么真实。" 全球分析和咨询公司盖洛普（Gallup）在4月初对1006名成年人进行了民意调查，结果表明一些美国人 认为房地产和黄金是最佳的长期投资。但财务顾问认为这种观点有误。 报告显示，约37%的美国成年受访者认为房地产是最佳的长期投资，这一比例与去年的36%大致持平。 黄金是第二受欢迎的选择，有23%的受访者选择了它，这一比例比去年高出5个百分点。相比之下，盖 洛普发现，只有16%的人相信股票或共同基金是最佳的长期投资，这一比例比2024年的报告下降了6个 百分点。 财务顾问提醒，这种投资偏好可能更多是受市场炒作的影响，而非基于基本面。亚特兰大克拉里斯金融 顾问公司（Claris Financial Advisors）的创始人、所有者兼总裁、注册财务规划师李・贝克（Lee Baker）表示，要小心掉入炒作的陷阱。 佛罗里达州杰克逊维尔市生活规划伙伴公司（Life Planning Partners）的注册财务规划师、创始人卡罗 琳・麦 ...

据晨星的最新数据，今年一季度，全球投资者持续抛售ESG可持续基金，净流出额高达86亿美 元（约合人民币627亿元），远超历史上任何时期。其中，欧洲投资者更是首次成为净卖家， 为2018年有数据记录以来的首次。 有分析认为，特朗普政府推动的反对ESG和多元化、公平、包容政策的浪潮正在影响全球资产 管理公司，使他们在全球范围内更加谨慎。 今年以来，美国新能源与ESG政策都在发生重大转变。美国总统特朗普此前明确表示，要取消 与清洁能源相关的补贴和激励政策。他反对强制性碳排放披露的规定，他认为这类规定会增加 企业的合规成本，尤其是对能源、制造业等传统行业的负担，可能会削弱美国企业的国际竞争 力。 根据晨星的最新数据，美国投资者连续第十个季度减少对可持续共同基金和交易所交易基金的 敞口，而欧洲投资者则首次成为净卖家，为2018年有数据记录以来的首次，撤资金额达12亿美 元（约合人民币87亿元）。加上亚洲投资者也在减少敞口，全球ESG可持续基金一季度净流出 额达86亿美元（约合人民币627亿元），远超历史上任何时期。 晨星Sustainalytics可持续投资研究主管Hortense Bioy表示："本季度标志着一个转变 ...

摩根大通的报告显示，今年迄今，对冲基金净套现1万亿美元，与此同时，散户每月净购买股票500亿美 元，而且"几乎没有中断"。这一动态颠覆了华尔街关于投资者在市场动荡期间的行为的传统观念。 华尔街长期以来一直称散户是"傻钱"（dumb money），因为散户倾向于根据恐惧和贪婪做出决定。相比 之下，对冲基金和机构投资者被称为"聪明钱"（smart money），因为他们历来能够依靠大量数据和分 析，忽视情绪驱动的波动。今年以来的数据显示，关于这些群体行为的流行观念越来越与现实脱节。 事实上，近年来大型基金在经济衰退时更有可能逃离市场，以避免潜在损失。散户也改变了他们的投资方 式。被动管理的指数基金以及401(k)计划多年来从每次下跌都能获得回报，这意味着，当市场变得疯狂 时，很多散户不再争相退出，而是持有或者继续加仓。 对冲基金长期资本（Long-Term capital）前合伙人Victor Haghani表示："散户投资者充斥着这些庞大的资 本池，他们的行为非常明智"。Victor Haghani现在经营着管理Elm Market Navigator ETF的咨询公司Elm Wealth。 Wind 数据显示 ...