A股市场表现 - 上证指数微涨0.01%报3510.18点，深证成指上涨0.61%，创业板指上涨0.80%，科创综指上涨1.27% [1] - 沪深两市成交额1.71万亿，较上个交易日放量2180亿 [1] - 证券、有色、医药、钢铁等板块领涨，金融、通信、光伏、红利领跌 [1] - 全市场超2900只个股上涨，小盘强于大盘，成长强于价值，双创强于主板 [1] "反内卷"政策主线 - 政策强调治理企业低价无序竞争，推动落后产能退出，类似2015年供给侧改革 [3] - 政策对象包括钢铁、水泥、煤炭等上游资源品和汽车等下游消费品 [4] - 上游资源品因同质化严重面临产能过剩，厂商通过低价博弈导致价格快速下降 [4] - 螺纹钢与焦煤价格已企稳回升，此轮政策效果可能比去年更明显 [6] - 消费品"以价换量"趋势强化，25年1-5月食品、汽车等行业量增价降 [6] - 家电置换空间大于汽车，22-24年家电实际报废率约40-46%，汽车为79-102% [7] 历史供给侧改革案例 - 2010年拉闸限电导致螺纹钢价格半年涨幅超30%，但工业增加值与PMI下行 [9] - 2016-17年供给侧改革涉及煤炭、钢铁等，工业品走出2年大牛市 [9] - 2021年"双碳"政策限产钢铁、电解铝等，但需求不足导致行情辐射有限 [11][12] 美国降息与关税影响 - 美国6月新增非农就业14.7万人超预期，失业率降至4.1%，降息预期降温 [12][13] - 特朗普政府分两批向22国寄送关税信函，税率多数持平或下调，8月1日生效 [15][16] - 首批涉及日韩等14国，第二批含文莱等8国，巴西税率从10%大幅调至50% [16]

有色金属行业近期动态 - 本月有色金属价格呈现先扬后抑走势，政策释放"反内卷"信号推动铝、钢铁、煤炭等传统工业赛道价格上涨，但随后因美国拟对进口铜征收50%关税导致沪铜承压下跌 [1] - 中证有色金属指数在供给侧改革催化下8个交易日收7条阳线，但关税消息后单日大阴线回吐涨幅 [1] - 美国铜关税政策将于2025年8月1日生效，市场担忧全球铜需求下降导致非美电解铜供应增加 [1] 市场资金动向 - 7月9日有色金属行业融资余额增加9.64亿元，环比增幅1.22%，增幅居全行业第二 [4][6] - 建筑材料行业融资余额环比增幅最高达1.43%，国防军工、基础化工分别增长0.75%和0.66% [6] - 电子、医药生物、汽车行业融资余额分别增加8.69亿、6.22亿和5.66亿元 [6] 铜价走势分析 - 短期受美国关税政策及消费淡季影响，沪铜价格可能走弱 [6] - 中期供给约束仍支撑铜价，预计维持震荡走势，需关注政策落地节奏及需求变化 [7] - 新兴需求在铜下游结构占比提升，长期价格中枢有望抬升 [19] 主要有色金属ETF - 南方中证申万有色金属ETF规模超50亿，覆盖铜铝锂及16.6%黄金权重，走势相对稳健 [8][12][13] - 大成有色金属期货ETF直接跟踪SHFE六种期货合约，铜占比近50%，对价格波动最敏感 [10][11] - 万家中证工业有色金属主题ETF聚焦铜铝铅锌稀土，铜铝占比超50%，是供给侧改革最大受益者 [16][18] 行业供需格局 - 供给侧改革推动铝、铜等产能出清，工业有色金属营收增长率呈现向好趋势 [16][19] - 铝和铜供应刚性特征明显，价格下行空间有限，新兴需求占比提升带来长期支撑 [19] - 中证工业有色金属指数成分企业有望率先受益于产能出清政策红利 [16][19]

报告核心观点 - 上月权益、商品和债券上涨，黄金下跌；上月未加入货币资产的策略收益 0.48%，表现差于风险平价和等权配置策略；最新建议增配权益和商品，平配债券和黄金，调整后权益、国债、商品、黄金权重分别为 7.01%、75.01%、10.90%、7.08% [2][3][4] 上一期各资产表现 - 上月权益、商品和债券净价上涨，涨幅分别为 2.50%、4.03%，黄金下跌 0.57% [2][10] - 报告使用的 ETF 中，沪深 300ETF、有色 ETF 和能源化工 ETF 分别上涨 2.85%、3.08%和 4.37%，黄金 ETF 下跌 0.75% [2][13] 宏观经济指标走势 - 从经济增长、通货膨胀、信用和货币四个大类选取 18 个因子对宏观资产配置进行指引，展示了季调后指标走势 [17] 大类资产配置策略表现 - 根据经济指标走势决策大类资产配置，融入风险预算模型，用下行波动率计算风险权重 [25] - 2014 年 1 月 1 日到上月末，策略年化收益 7.71%，年化波动率 3.53%，最大回撤 3.17%，夏普比率和卡玛比率分别为 2.19 和 2.44，优于风险平价和等权配置策略；加入货币资产可使回撤更低，夏普比率和卡玛比率提升 [3][25] - 上月未加入货币资产的策略收益 0.48%，表现差于风险平价和等权配置策略 [3][27] 最新配置建议 - 权益经济因子 1 分，信用因子 3 分，建议增配；债券货币因子宽松，但经济、通胀上行，建议平配；商品通胀因子总分 4 分，建议增配；黄金经济和通胀因子得分大于 0，建议平配 [4] - 调整后权益、国债、商品、黄金的风险权重分别为 7.01%、75.01%、10.90%、7.08% [4][32]

流动性 - 5月央行先降准后降息，通过多种货币政策工具净投放5998亿元，资金面进一步宽松[44] 权益市场 - 5月宽基ETF净流出347亿元，科创板宽基ETF净流入50亿元，行业ETF净流出34.8亿元，科技ETF流入23.5亿元，红利ETF净流出32亿元[4][9][16] - 5月两融余额月度变化额达229亿元，整体保持平稳；南向成交净买入环比下降至420亿元[19][23] 债券市场 - 5月大行和农商行开始净买入老券，银行配置盘逐渐回归；保险维持增配长债，配置力度或受销售制约；证券自营盘净流出；债基对利率债买短卖长，仍为信用债主要买入力量；银行理财规模增长或回暖，同业存单配置意愿环比提振[4][29][32][36][37][38] 商品市场 - 5月黄金ETF净流出44亿元，有色ETF、能源化工ETF分别净流出1.13亿元、0.17亿元，豆粕ETF净流入0.44亿元[4][40] 风险提示 - 存在地缘政治风险加剧、国内宏观经济政策不及预期等风险[47]

资产配置思维 - 配置思维是稳健投资的起点，与交易型思维不同，通过建立资产配置思维，组建关联度较低、攻守平衡的投资组合，能降低市场情绪干扰 [3] - 基于大类资产配置思路可进行周期再平衡，有效提升长期收益率 [3] - 大类资产配置包括股债平衡（如年龄法）和权益资产攻守平衡（如足球阵型） [3] 商品型ETF概述 - 商品型ETF跟踪特定大宗商品价格或商品指数表现，通过投资实物商品、商品期货合约或其他衍生品间接参与大宗商品市场 [4] - 商品型ETF分为实物支持型（如黄金ETF）和非实物支持型（如豆粕ETF、能源化工ETF） [5][6] - 实物支持型ETF透明度高但需承担存储成本和潜在流动性风险 [6] - 非实物支持型ETF投资期货合约等衍生品，覆盖能源、农产品、工业金属等大宗商品 [6] 商品型ETF分类 - 贵金属类：以黄金、白银为主，黄金ETF占商品型ETF总规模90%以上 [8] - 能源类：如原油、天然气ETF，近年新品增加但波动大（如2020年4月WTI原油期货价格跌至负数） [8] - 农产品类：目前国内仅有豆粕ETF（跟踪大商豆粕期货价格指数） [8] - 工业金属类：如铜、铝ETF，目前仅有有色ETF（跟踪上期有色金属指数） [8] 商品型ETF作用与风险 - 大宗商品与权益资产、债券相关性较低甚至为负，加入商品型ETF可降低组合整体波动 [8] - 大宗商品价格与通胀指标高度相关，商品ETF可对冲通胀风险，黄金是主要选择 [9] - 不同大类商品型ETF组合可分散单一商品价格波动风险，适应不同经济周期 [9] - 商品型ETF无标准估值衡量标准，部分存在期货特定风险因子及溢价风险 [9] - 商品型ETF投资难度高于股票型、债券型产品，需丰富经验且波动较大 [9] 雪球三分法 - 雪球三分法基于长期投资+资产配置理念，通过资产分散、市场分散、时机分散实现收益多元化和风险分散化 [10]