稀土这东西听着高大上，其实就是17种金属元素，手机、电动车、风电、导弹都离不开它。中国占了全球七成产量，出口量一变，全球供应链就抖三抖。 2022年出口4.87万吨，2023年5.23万吨，大家都盯着2024年到底多少。答案已经出来了，海关总署数据，2024全年55431吨，又涨了6%。别看只涨了3000多 吨，这里面门道可不少。 先说2022年那4.87万吨，其实准确数字是48728吨，比2021年还略降0.4%。那年全球刚从疫情里缓过劲，新能源车销量刚过千万辆，中国故意把配额收紧， 把更多高纯产品留给自己用。 北方稀土、广晟有色这些企业那几年都在扩深加工线，出口的不再是低价氧化物，而是直接能装车的磁材，均价涨了15%。 2023年直接跳到52307吨，多了将近3600吨。原因很简单，全球新能源车卖疯了，中国自己产的比亚迪、特斯拉上海工厂订单爆棚，国外也得排队买中国的 钕铁硼。 现在国外想翻盘，美国芒廷帕斯矿2024年才产1300吨钕普合金，重稀土还是得从中国买。澳大利亚莱纳斯在马来西亚的厂子因为废水辐射被当地抗议好几 次，2024年又停产整改。 5月单月就出了6217吨，创了好几年新高。日本、美国、德国那 ...

宏观策略 - 美国联邦政府停摆时间已达40天，超越2018-2019年停摆35天的历史记录，导致关键经济数据缺失并对经济产生负面影响，如公务员欠薪压制居民消费以及TGA余额增至1万亿美元引发货币市场流动性收紧 [1][10] - 市场避险情绪因AI泡沫担忧、政府停摆及IEEPA关税判决不确定性而大幅走高，美股标普500指数周跌1.63%，纳斯达克指数周跌3.04%，美债利率震荡，10年期美债利率升1.91bps至4.096% [1][10] - 预期美国政府将于11月结束停摆，TGA泄洪将改善12月经济数据与美元流动性，同时美联储12月再度降息仍是大概率事件，因11月经济数据恶化及流动性问题 [1][10] - 2026年海外政策交易主线将围绕特朗普备战中期选举，核心包括升级关税冲突、美联储新主席上任后超预期降息以及出台宽财政政策，形成财政货币双宽组合，利好全球风险资产但增加通胀上行风险 [2][15][16] 宏观经济 - 四季度中国出口同比增速或有转负可能，10月出口超预期下行至3053.5亿美元，同比-1.1%，环比动能减弱，但大幅下行可能性较小 [12][14] - 11月初ECI供给指数为49.98%，较10月回落0.02个百分点，需求指数为49.89%，回落0.01个百分点，经济供需两端延续小幅走弱，有效需求不足为核心症结 [12] - 预计10月新增人民币贷款4000-4900亿元，同比少增1000-100亿元，社融新增0.8-1.0万亿元，低于去年同期1.41万亿元，主因政府债融资同比少增约4000亿元 [12][14] - 10月乘用车零售增速转正，10月27-31日同比增长47%，但地产销售明显走弱，11月初30大中城市商品房成交面积同比回落47.3% [12][14] A股市场与基金配置 - 11月万得全A指数可能进入短期调整但空间有限，小微盘表现相对较好，宏观择时模型月度评分为-5分，而历史日历效应显示11月指数上涨概率较大 [4][18] - A股市场成交量保持在2万亿元附近，呈现趋势端行情与情绪端行情的跷跷板效应，指数持续震荡，结构性机会变化较大，推荐成长红利均衡配置，成长方向关注新能源，红利方向关注煤炭和银行 [4][18] - 港股整体节奏与A股类似，呈震荡走势，若美国政府停止停摆，将受益于流动性恢复而重新上行 [4][18] - 基金配置建议进行均衡型ETF配置，以应对宽幅震荡行情和持续涌现的结构性机会 [4][18] 固收与债券市场 - 债券市场维持箱体震荡格局，10年期国债收益率周上行1.35bp至1.8060%，央行10月净买入国债200亿元低于预期，但通过买断式逆回购等工具维持流动性稳定 [5][19][20] - 赎回费率新规落地后预计设置过渡期，银行理财赎回债基后自身买入债券将引导利率下行，债市逻辑回归基本面与政策面，10年期国债收益率年内延续窄幅震荡 [5][19][20] - 绿色债券本周新发行17只，规模412.19亿元，较上周增加319.83亿元，周成交额713亿元，增加44亿元，二级资本债新发行2只规模150.00亿元，周成交量1860亿元，减少138亿元 [7][24][25] - 转债四季度建议围绕供给侧布局，关注供给弹性偏弱的上游及中上游板块，如化工、有色等，提供较好配置窗口 [6][22][23] 个股公司点评 - 横店东磁2025年Q1-Q3营收175.6亿元，同比+29.3%，归母净利润14.5亿元，同比+56.8%，磁材锂电稳健发展，光伏受印尼双反调查影响Q3出货环比下降，维持2025-2027年归母净利润预测19.1/22.1/25.0亿元，PE 19/17/15倍 [8][27] - 天合光能2025年Q1-Q3营收499.7亿元，同比-20.9%，归母净利润-42亿元，同比-396.2%，Q3组件出货约19-20GW，储能出货约1GWh+且保持正盈利，下调2025年归母净利润至-41亿元，上调2026年至7.2亿元，同比+118% [8][29] - 百胜中国2025年Q3系统销售额同增4%，同店销售额增长1%，净新增门店536家创季度新高，经营利润同增8%，餐厅利润率同增0.3pct至17.3%，调整2025-2027年收入预测至117/124/131亿美元，归母净利润9.18/9.89/10.59亿美元 [9][30][31]

投资评级 - 对横店东磁维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩表现强劲，前三季度营收175.6亿元，同比增长29.3%，归母净利润14.5亿元，同比增长56.8% [8] - 锂电和磁材业务稳健发展，磁材产业龙头地位稳固，市占率持续提升，锂电聚焦小动力多领域应用市场并保持高稼动率 [8] - 光伏业务受印尼双反调查影响，第三季度出货量环比下降，但海外电池产能仍相对紧缺，公司或有望获得较低税率 [8] - 公司费用控制良好，前三季度期间费用率同比下降3.6个百分点，经营性现金流大幅改善，同比增长147.3% [8] - 基于业务稳中向好的判断，维持公司2025-2027年归母净利润预测为19.1亿元、22.1亿元、25.0亿元 [8] 财务表现与预测 - 2025年第三季度单季营收56.3亿元，同比增长40.1%，环比下降16.2%；归母净利润4.3亿元，同比增长52.0%，环比下降23.1% [8] - 2025年第三季度毛利率为17.5%，同比提升0.7个百分点，环比下降1.8个百分点 [8] - 盈利预测显示，2025年至2027年营业总收入预计分别为246.28亿元、293.92亿元、343.07亿元，同比增长32.71%、19.34%、16.72% [1] - 对应年份的归母净利润预计分别为19.11亿元、22.09亿元、25.00亿元，同比增长4.59%、15.63%、13.16% [1] - 预计每股收益（EPS）2025年至2027年分别为1.17元、1.36元、1.54元 [1] 业务板块分析 - 磁材业务：在家电和汽车领域市占率持续提升，并成功拓展车载充电机（OBC）、AI服务器用PSU电源等新品，出货高速增长 [8] - 锂电业务：聚焦小动力多领域应用市场，在高稼动率下保持了较好的市场拓展 [8] - 光伏业务：受2025年7月美国对印尼等地的双反调查申请影响，第三季度光伏出货环比下降，印尼电池出货量略受冲击 [8] 财务状况与现金流 - 2025年前三季度公司经营现金流为29.9亿元，同比大幅增长147.3%；其中第三季度经营性现金流为12.9亿元，同比增长1034.1%，环比增长10.2% [8] - 2025年前三季度资本开支为11.4亿元，同比增长27.9%；第三季度资本开支为3.3亿元，同比增长35.1%，环比下降33.4% [8] - 截至2025年第三季度末，公司存货为49.7亿元，较年初增加32.5% [8]

投资者关系活动概况 - 公司于2025年11月4日在北京接待了中信证券、大道寰球、彼立弗投资等3家机构的特定对象调研 [1] 原材料库存管理 - 公司目前持有约2个月左右的稀土原材料库存，该库存水平能够支撑短期生产需求，有助于应对原材料价格波动风险 [1] 生产运营与产能利用 - 今年前三季度整体开工率为七成左右，产能利用处于合理区间，生产安排与市场需求基本匹配 [2] - 产能扩张计划将严格根据订单情况和市场需求动态调整，秉持不盲目扩产的原则，确保产能与市场需求相匹配 [3] 资源循环与成本控制 - 公司高度重视资源循环利用，目前主要通过与外部原材料厂商进行置换等方式处理磁材边角料，此举有助于降低原材料成本 [4] 产品销售与市场需求 - 2024年度出口收入占比为56%左右，2025年前三季度出口占比同比略有下降，公司表示将持续关注海外市场需求变化 [5]

运营与生产 - 公司目前有2个月左右的稀土原材料库存 [2] - 今年前三季度公司整体开工率为70%左右 [2] 市场与销售 - 2024年度公司出口收入占比为56%左右 [2] - 今年前三季度公司出口占比同比略有下降 [2] 战略与发展 - 公司产能扩张计划根据订单和市场需求安排，不会盲目扩产 [2] - 公司主要通过与外部原材料厂商置换等方式进行磁材边角料回收 [2]

投资评级 - 报告对横店东磁维持“买入”评级 [7][8] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入175.62亿元，同比增长29.31%；实现归母净利润14.52亿元，同比增长56.8% [2][5] - 2025年第三季度单季实现营业收入56.26亿元，同比增长40.14%；实现归母净利润4.32亿元，同比增长50.42% [2][5] - 前三季度利润位于业绩预告区间 [2][5] - 预计2025年全年归母净利润为18.5亿元，对应市盈率（PE）为19.4倍 [7] - 前三季度经营性现金流净额约29.9亿元，同比大幅增长147.3%，主要得益于业绩增长及加强流动现金管理 [13] 分业务板块分析 磁材业务 - 在家电和汽车领域市占率持续提升 [13] - 在新能源汽车的车载充电机（OBC）、充电桩充电模块、热管理系统，以及AI服务器的PSU电源、芯片电感等领域出货量高速增长 [13] - 龙头地位稳固，铁氧体永磁市占率超过20% [13] - 受益于AI数据中心发展，软磁在AI服务器用PSU电源、二次模块电源、芯片电感等领域出货高速增长，预计盈利水平持续提升 [13] 光伏业务 - 预计第三季度电池组件出货量环比下降 [13] - 面对上游原材料价格上涨，公司通过前瞻性供应链布局，预计单位盈利保持良好 [13] - 印尼电池业务受“大美丽法案”影响，预计出货和盈利均有所波动 [13] - 公司强化差异化战略，聚焦高盈利市场，并受益于光伏行业反内卷的积极推进 [13] 锂电业务 - 公司持续聚焦小动力多领域市场 [13] - 凭借高稼动率、领先的产品技术和品质稳定性，毛利率得到进一步提升 [13] - 受益于电动工具产业的复苏和电动二轮车、智能家居等行业渗透率的持续提升 [13] - 未来有望受益于eVTOL（电动垂直起降飞行器）、人型机器人、数据中心等市场的爆发 [13] 其他财务指标 - 2025年第三季度期间费用率为7.6%，环比上升5.3个百分点，主要受财务费用（汇兑损益波动）和研发费用增加影响，但期间费用绝对金额保持在合理水平 [13] - 第三季度资产减值冲回0.25亿元，预计受光伏主材涨价影响，预计后续减值压力不大 [13]

核心业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入175.62亿元，同比增长29.31% [1][4] - 2025年前三季度归母净利润达14.52亿元，同比增长56.80% [1][4] - 2025年前三季度扣非净利润为14.66亿元，同比增长65.64% [4] - 公司业绩从2024年前三季度的营收净利双降（营收同比下降13.85%，归母净利润同比下降43.89%）逆转为2025年前三季度的大幅增长 [2][4] 分季度业绩 - 2025年第一、二、三季度营业收入分别为72.06亿元、85.56亿元、74.27亿元，同比增速分别为20.14%、12.53%、12.72% [4] - 2025年第一、二、三季度归母净利润分别为18.74亿元、25.76亿元、13.01亿元，同比增速分别为36.90%、24.88%、9.53% [4] - 第三季度扣非净利润13.17亿元，同比增长16.89% [5] 财务状况 - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为29.91亿元，同比大幅增长147.29% [3][8] - 截至2025年三季度末，公司有息负债合计8.38亿元，较上年同期的12.58亿元进一步减少 [3][8] - 2025年前三季度财务费用为-3.20亿元，同比增长94.49%，主要因汇兑损益波动 [3][8][9] - 期末货币资金84.46亿元，为有息负债的10倍，显示流动性充足 [8][9] 业务驱动因素 - 磁材产业龙头地位稳固，在家电和汽车领域市占率持续提升，新能源汽车车载充电机、充电桩模块、AI服务器电源等新品出货高速增长 [7] - 光伏产业强化差异化战略，通过研发投入和工艺优化推出超高功率产品，海内外优质市场出货量同比提升 [7] - 锂电产业通过标准化和精细化管理保障品质稳定，聚焦小动力多领域应用市场，保持高稼动率 [7] - 公司通过前瞻性供应链布局、先进产能释放和严控制造成本等措施提升产品竞争力 [2][7] 研发与创新 - 2025年前三季度研发投入为4.44亿元 [9] - 公司采用自主研发为主、合作研发为辅的模式，与中科院宁波材料所、浙江大学等多所高校院所共建研发创新平台 [9] - 公司形成“三级协同创新”体系，保持“量产一代、研发一代、探索一代”的优势 [9]

中国稀土产业的主导地位 - 全球稀土精炼能力中国占比高达90% [5] - 中国稀土产量占全球总量的60% [5] - 中国高端磁材出口价格在一年内上涨20%且订单量同步上升 [7] 稀土管控策略的演变与影响 - 稀土管控范围从出口限制扩展至“境外使用中国稀土也需许可” [3][7] - 策略目标被解读为通过供应链优势推动全球产业来华设厂与合作 [9] - 2010年对日稀土限制后 日本对中国稀土的依赖度从90%升至98% [3] 全产业链能力与技术进步 - 中国稀土优势涵盖从开采、分离到磁材、电机的完整产业链 [5] - 分离纯度达到4N、5N、6N级别 体现了数十年的产业技术积累 [5] - 分离技术使稀土纯度从65%提升至99.99% 形成显著技术壁垒 [9] 全球依赖与市场逻辑 - 日本、韩国、澳大利亚等国的磁材、催化剂、芯片封装材料依赖中国高纯稀土 [7] - 美国芒廷帕斯矿曾因污染和成本问题关闭 凸显中国在成本和污染控制上的优势 [5] - 市场逻辑表明 缺乏中国磁材将导致新能源车、导弹、风电等产业受阻 [7] 体系优势与长期积累 - 中国稀土产业优势源于组织、生态、效率及长期工业习惯的体系化能力 [11] - 通过六大稀土集团整合等举措 持续强化产业控制力与规则制定权 [3][11] - 稀土管控被视为“供应链牌” 其效力随每次运用而增强 并非一次性工具 [13]

行业与公司 * 行业为稀土行业，涉及上游稀土开采、分离、回收以及下游磁材等环节 [1] * 涉及的公司包括广晟、中国稀土、包钢、北方稀土、正海磁材等 [1][6] 核心观点与论据 **1 中国稀土出口管制升级，旨在增强供应链话语权** * 中国对稀土出口实施更严格管制，新增了上游开采和二次资源回收利用技术，并首次将所有中重稀土元素纳入管制范围 [1][2][3] * 管制措施涵盖技术、设计图纸、工艺参数及相关设备催化剂，旨在提升中国在全球供应链中的话语权，可能延长海外供应链建设周期 [1][3] **2 管制对出口量和需求端影响有限** * 出口管制并非禁止出口，合规材料仍可出口 [1][4] * 4月份管制初期出口量下降，但6月后迅速恢复，部分公司通过合规流程将出口收入占比从20%提升至40%以上，因此对需求端影响有限 [1][4] **3 稀土价格未来上涨具有确定性** * 近期稀土价格从高位65-66万元/吨回调至53-54万元/吨，主因企业提前甩货 [1][5] * 当前价格仍处于相对低位，海外价格保持90万元/吨左右，存在较大价差 [1][5] * 下游应用成本占比较低，对价格敏感度低，未来价格上涨具有确定性，上周回调后基本调整到位 [1][5] **4 投资重点关注中重稀土及磁材标的** * 本轮行情中，中重稀土及磁材标的是重点关注对象，如广晟、中国稀土等因明确标签色彩而领涨 [1][6] * 包钢近期调价幅度超出市场预期，其弹性可能大于北方稀土 [1][6] * 在磁材环节，从估值性价比角度推荐正海磁材作为首推标的 [1][6] 其他重要内容 * 新规对稀土下游产品出口也有限制，要求产品中磁材含量比例不得超过1/1,000，否则需申请出口许可，影响空调等多种下游产品 [1][2] * 此规定不仅适用于中国境内制造，也适用于全球制造的产品，只要使用了受控元素或材料 [1][2]

地缘政治与反制措施 - 中美关系在半年后再次紧张，双方均有动作，此次更多表现为主动防御 [3] - 反制措施的关键焦点在稀土，相关措施的升级对对方造成实质性困扰 [4] - 反制措施覆盖多个领域，从稀土到磁材再到关键元素，显示打法成熟有效 [5] 产业自主与国产替代 - 高端制造等领域可能已取得实质性突破，国产替代进入实质推进阶段 [5] - 多数在美上市企业已完成港股第二上市或转为主要上市地 [5] - 通过构建自主产业体系和扩大政策空间，在应对外部压力时愈发从容 [6] 市场影响与前景 - 市场情绪杀跌不可避免，主要打击前期出海链条，但情绪面与4月份相比有巨大差别 [5] - 市场存在出现转机的可能性，相关资金运作比以前更加从容 [5] - 长期看主动权在转换，中国企业的全球竞争力持续上升，而外部施压空间缩小 [6]