欧盟与阿尔及利亚能源伙伴关系 - 欧盟能源委员访问阿尔及利亚以推动巩固双边能源伙伴关系 [1] - 此访背景是欧盟计划在2027年底前全面摆脱俄罗斯天然气 [1] - 欧盟豁免了阿尔及利亚液化天然气的“原产地申报”审查，凸显其作为可靠战略伙伴的地位 [1] 阿尔及利亚对欧洲的天然气出口情况 - 2025年，欧洲接收了阿尔及利亚95%的液化天然气出口 [1] - 主要出口目的地及数量为：土耳其314万吨、法国231万吨、意大利162万吨、西班牙144万吨、英国64万吨 [1] - 阿尔及利亚取代美国成为西班牙第一大液化天然气来源国 [1] - 管道气通过Medgaz和Transmed管道输往欧洲 [1] - 对意大利的管道气输送量为201亿立方米，同时供应了47船液化天然气，占意大利液化天然气到港量的21%，同比增加了16船 [1] 欧盟液化天然气进口总体格局 - 2025年欧盟液化天然气进口总量为1.0344亿吨，同比增长24% [1] - 阿尔及利亚与美国、俄罗斯、卡塔尔合计占欧盟液化天然气供应量的90% [1]

2025年度业绩预告核心数据 - 预计实现归属于上市公司股东的净利润2.26亿元至2.56亿元，同比预增51.51%至71.62% [1] - 预计实现归属于上市公司股东的扣非净利润2.15亿元至2.45亿元，同比预增49.80%至70.71% [1] - 报告期内非经常性损益对净利润的影响金额预计为1100万元 [1] 业绩增长驱动因素 - 气体业务规模持续扩大，产能逐步释放，带动产销量同步攀升，推动营业收入稳步增长 [1] - 电力成本有所下降，有效提升了公司整体毛利率水平 [1] - 2024年同期计提了大额长期资产减值损失，基数较低形成同比增幅支撑 [1] - 产能集中释放，适配钢铁绿改、锂电光伏等赛道需求爆发，叠加电耗下降提升毛利率，形成“量价齐升”良性态势 [1] - 产能释放与电力成本下降的双重红利构筑核心竞争力，使其增速领跑行业 [3] 公司业务与产品概况 - 公司是一家深耕行业二十余年的综合气体供应商，专注于高纯度气体的研发、生产、销售及配套服务 [1] - 已构建起品类齐全、品质优良、布局合理、响应高效且配送可靠的气体供应与服务网络 [1] - 产品矩阵丰富，涵盖高纯氧气、高纯氮气、高纯氩气、医用氧气、食品氮气、工业氧气、二氧化碳、氢气、各类电子气及混合气等 [1] - 产品既能满足冶金、化工、军工、医疗、食品等传统行业需求，也可适配新能源、半导体、电子信息、生物医药、新材料等新兴产业的发展诉求 [1] 区域布局与产能 - 在四川地区拥有西南地区规模最大的全液态空分气体生产线，原有都江堰、汶川两大生产基地，并陆续推进眉山、金堂、德阳三大基地建设，其中德阳基地在建 [2] - 产品以液态气、管道气、瓶装气为主，核心服务于川渝经济圈及周边西南地区客户 [2] - 在福建地区布局两套空分气体生产线，产能分别为25000Nm³/h和40000Nm³/h [2] - 福建产能主要通过管道气模式为核心客户供能，并将富余液态产能在福建及周边区域进行市场化销售，实现产能高效利用 [2] 技术、质量与竞争壁垒 - 通过空气分离、物理提纯、气瓶充装、气体混配等核心工艺，为客户提供定制化、多样化气体解决方案 [2] - 严格遵循国家标准，建立了全流程质量控制与管理体系，确保产品质量稳定达标 [2] - 在西南地区形成区域壁垒 [3] - 产能节奏精准契合新能源、半导体等高端领域需求，实现“需求增长-产能释放-收入提升”的正向循环 [3] - 叠加“成本优势-市场份额扩大-规模效应强化”的闭环，为其在新兴领域快速建立“技术+规模”双重壁垒奠定了基础 [3]

文章核心观点 美国在全球天然气市场占据主导地位，既是最大的生产国和消费国，也是最大的液化天然气出口国 页岩气革命彻底改变了其供需格局，使其从净进口国转变为净出口国 产量持续增长、消费缓慢增加以及LNG出口快速扩张是当前市场的主要特征 [1][2][12] 产量稳步上升 - 美国自2011年起成为全球最大天然气生产国，2024年产量占全球总产量约25% [2] - 2014年至2023年，美国天然气产量从27.1万亿立方英尺增长至37.8万亿立方英尺，年复合增长率为3.4% [2] - 页岩气是主要来源，2024年占美国天然气开采量的77% 水平井技术贡献显著，截至2024年12月，水平井贡献了美国本土48州92%的天然气产量 [2][3] - 主产区集中在阿巴拉契亚、二叠纪和海恩斯维尔地区，2025年上半年这三个地区产量合计占全美产量的68% 2023年，阿巴拉契亚地区产量为330亿立方英尺/天，二叠纪地区为210亿立方英尺/天，海恩斯维尔地区为150亿立方英尺/天 [4] - 2024年，得克萨斯州是美国最大天然气生产州，产量占比达27%，前八州产量合计占比约90% [4] 进口依存度较低 - 2015—2024年，美国天然气进口依存度稳定在7%～11% [5] - 进口以管道气为主，占比超过96%，主要来源国是加拿大，占美国总进口量的96%以上 [5][6] - 尽管自2017年起产量超过消费量，美国仍从加拿大进口天然气以稳定市场、降低季节性波动，例如在2021年2月冬季风暴期间，日进口量增至95亿立方英尺 [6] 消费量缓慢增加 - 美国是全球最大天然气消费国，2024年消费量占全球总消费量的21.9% [7] - 2015年至2024年，美国天然气消费量从27.2万亿立方英尺增长至33.1万亿立方英尺，年复合增长率为2% [8] - 消费增长主要受发电需求推动，2024年天然气发电量占美国总发电量的43.4%，远高于22.4%的全球平均水平 [8] - 从消费领域看，2024年电力部门占45.2%，工业部门占28.7%，居民部门占14.7%，商业部门占11.2%，交通运输部门占0.2% [9] - 从消费区域看，2024年消费量前五大州为得克萨斯州(16%)、路易斯安那州(8%)、加利福尼亚州(6%)、宾夕法尼亚州(6%)和佛罗里达州(5%)，合计占比约41% [9] LNG出口量增长较快 - 自2017年美国成为天然气净出口国，外需占比从2010年的4.5%升至2024年的18.9% [12] - 2024年美国天然气出口量创7.7万亿立方英尺纪录，约为2015年的4.3倍，其中LNG出口量占比57% [12] - 美国LNG出口量从2015年的167亿立方英尺飙升至2023年的4.37万亿立方英尺，年复合增长率高达74.4% 2023年美国超越卡塔尔和澳大利亚，成为全球最大LNG出口国 [13] - 管道气出口年复合增长率为6.6%，主要增量来自对墨西哥的出口，以满足其用电需求 [12] - 2024年，欧洲是美国LNG主要出口目的地，占比53%，但出口量同比下降19% 亚洲占比33%，日本、韩国、印度和中国是主要买家，合计占亚洲进口量的76% [14][15] - 2024年，印度自美LNG进口增长显著，同比增加2亿立方英尺/天 埃及也自2018年以来首次恢复自美进口，日进口量为3亿立方英尺 [15][17]

核心观点 - 公司作为中国工业气体龙头，兼具“周期”与“成长”双重属性，是纯内需标的 [1] - 公司成长属性加速凸显，正通过布局可控核聚变、量子计算、商业航天等前沿领域，打开第二成长曲线 [1] - 工业气体行业当前处于周期底部，公司未来业绩有望迎来拐点向上 [1] 业务板块与市场地位 - 公司是中国的工业气体龙头 [1] - 管道气业务是公司的“防御”属性，受宏观经济波动小，能提供稳定增长 [2] - 在国产替代大趋势下，预计公司远期在第三方存量市场的份额将是2021年的3-4倍，达到30-40%的市占率，贡献长期业绩增量 [2] - 零售气业务是公司的“进攻”属性，当前气价处于历史底部，若未来经济复苏带动工业气体气价上涨，该业务将带来较大的潜在业绩弹性 [2] - 公司正培育电子特气等新增长点，并实现氖氦氪氙制取储运应用一体化，以打开成长空间 [2] 新兴成长领域布局 - **可控核聚变**：公司基于在气体设备的积累，切入可控核聚变低温系统领域，该领域国产替代空间较大 [1] - 公司已与安徽聚变新能等头部企业紧密合作，并已连续中标订单，例如2025年10月中标安徽聚变新能低温氮系统 [1][2] - 低温系统是保障核聚变装置中超导磁场运行的核心，具有价值量高、技术壁垒强的特点 [2] - **量子计算**：公司与浙江大学举行“新质生产力发展联合研发中心”签约仪式，将合作聚焦“深低温+先进计算”、“工业气体+AI大模型”等前沿领域 [1][2] - **商业航天**：公司中标某发射场大型液氧球罐建设项目，这是继为航天发射场提供液氢储罐后，又一次研发建设核心高精尖低温存储装备 [1] - 此前在2023年，公司生产的液氧及宇航级氪氙气体为朱雀二号遥二运载火箭发射提供了动力保障 [1][2] - 这些新兴领域未来市场空间大，旨在打造公司的第二增长极 [2] 行业周期与战略机遇 - 工业气体行业目前处于周期底部 [1] - 在行业周期底部阶段，龙头公司具备一定的项目收并购机会，例如此前盈德气体的案例，这带来了更大的成长潜力 [2] 财务预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.7亿元、13.0亿元、15.1亿元 [3] - 对应同比增速分别为16%、22%、17% [3] - 对应市盈率分别为26倍、21倍、18倍 [3]

公司概况与业务结构 * 杭氧股份是中国工业气体行业的龙头企业[1] * 公司核心业务分为三块：工业气体设备、管道气和零售气[10] * 设备业务每年营收稳定在40亿人民币左右[10] * 公司收入结构中管道气占比70%，零售气占比30%[2] * 公司的核心增长点在于管道气和零售气业务[10] 核心业务属性与业绩表现 * 公司具备显著的防御属性，主要来自管道气业务[11] * 管道气项目签订15到20年的长期合同，价格基本锁定，客户需保证至少80%的用量[11] * 预计2025年公司业绩约10亿元人民币，大部分由管道气贡献[2][12] * 公司的进攻属性主要来自零售气业务，该业务完全随行就市，可实现量价齐升[13] * 2025年零售气业务已表现出较强弹性[13] 成长动力与新兴领域布局 * 公司成长属性表现在工业气体行业整合能力和核聚变领域布局[14] * 公司积极布局可控核聚变领域，已多次中标相关项目，如安徽合肥聚变新人项目[2][7] * 可控核聚变项目中的低温系统价值量约占5%至16%[7] * 公司设立产业基金，为在核聚变领域的进一步布局奠定基础[2][14] * 公司还积极拓展商业航天（液态推进剂供应商）和氢能等新兴领域[2][8] * 这些新兴领域符合国家"十四五"规划重点发展方向[2][8] 行业格局与竞争态势 * 中国工业气体市场集中度高，前五大企业占据70%以上份额[2][6] * 主要参与者包括德国林德、法国法液空、美国空气化工产品（AP）以及国内的盈德气体和杭氧股份[6] * 若杭氧股份与盈德气体整合成功，将形成接近40%的市场份额，大幅增强定价权和话语权[2][6] 财务预测与增长潜力 * 公司2025年业绩预计增长15%以上[5] * 预计未来三年业绩有望实现20%左右的复合年增长率（CAGR）[2][5] * 若经济周期反转，国内需求上升，气体价格上涨，增速可能超过30%甚至50%[2][9] * 未来三年内公司市值有翻一番的潜力[2][9] 估值分析 * 杭氧股份目前估值约为20倍市盈率[3][4] * 海外同行如林德、法液空的估值在25至30倍左右[3][9] * 随着公司在核聚变领域布局及行业整合推进，估值有望向国际同行靠拢[3][15] * 当前杭氧股份市值约为270多亿元人民币，相较于德国林德最高时超过1,500亿人民币的市值，未来增长空间巨大[4][9] 未来战略方向 * 公司将逐步提升零售气业务比例，以增强盈利能力[2][5] * 国际龙头如林德、法液空的收入结构中零售气占比70%[5] * 公司积极布局电子特种气体等高附加值领域[2][5]

公司定位与行业状况 - 公司是中国工业气体龙头，属于“周期+成长”兼备的纯内需标的 [1] - 气体行业当前处于周期底部，未来业绩有望拐点向上 [1] 业务驱动因素与业绩展望 - 2024年公司总制氧量累计签单量达350万Nm³/h，同比增长8.6%（30万Nm³/h），保障未来管道气量稳步增长 [1] - 未来业绩基本盘依靠管道气量投放及设备业务（新疆煤化工+海外需求）实现稳步向上 [1] - 若宏观经济复苏，零售气业务带来的潜在业绩弹性较大 [1] 新业务与增长曲线 - 公司加速布局可控核聚变领域，以打开第二成长曲线 [1] - 公司培育电子特气等新增长点，并实现氖氦氪氙制取储运应用一体化，进一步打开成长空间 [1]

财务业绩 - 上半年销气业务收入同比增长12.8%至36.4亿元 其中零售销气收入25.6亿元 批发销气收入10.8亿元 [1] - 零售业务平均售气价格2.91元/方 零售业务综合销气价差0.41元/方 较同期增长0.01元/方 [1] - 预计2025全年零售业务销气毛差将达到0.47-0.50元/方 销气业务具备长期增长动力 [1] 气源管理战略 - 持续优化气源结构 实现气源多元化供给是管理核心 [1] - 加强与国家管网及"三桶油"合作 减少资源代输层级 [1] - 加大区域成员公司及周边管道互联互通力度 实现多通道资源串换和补充 [1] - 利用储气调峰设施拓展管道气及LNG贸易渠道 提升冬季调峰时段气源保障能力 [1]

**工业气体行业研究电话会议纪要关键要点** **一 涉及的行业与公司** * 行业为工业气体行业 主要产品包括液氧 液氮 液氩等液态气体以及管道气 瓶装气[2] * 提及的公司包括杭氧股份 金宏气体 陕鼓动力 广钢气体等[24] **二 核心观点与论据：历史回顾与模式分析** * 上一轮供给侧改革（2016-2018年）是供需共振的典型案例 供给端钢铁产能压缩13%（从11.3亿吨降至9.8亿吨）导致工业气体供应收缩 需求端受棚改货币化等经济刺激政策推动增长约15%-16% 共同推动气体价格大幅上涨[3][13] * 工业气体商业模式主要分管道气和零售气 管道气供应稳定 合同期长 有“照付不议”机制（通常保证最低75%用气量）抗风险能力强 零售气分为液化气（液氧 液氮 液氩）和瓶装气（特种气体）价格波动大[2][21] * 市场上大部分液化气供应是钢铁 化工等行业24小时运营空分设备的附加产品[2] **三 核心观点与论据：当前市场状况与价格走势** * 当前零售气价格处于十年低位 2024年下半年至2025年一季度液氧价格曾低至350元/吨 无法覆盖现金成本 市场经历自动清退后 目前价格略高于现金成本（约400元/吨） 液氩成本线在550-600元/吨 价格已基本触底[18][19] * 2023-2024年经济下行主因是第三方气体厂商增加液体供应 导致市场供应过剩[17] * 未来零售气价格预计将温和回升 全年涨幅若达5%-10% 对杭氧等公司而言 以300万吨销量计算可增加约1.5亿元利润 业绩弹性可能增加15%-20%[20][23] **四 核心观点与论据：不同气体的需求结构与价格弹性** * 液氧主要用于钢铁冶炼（2017年占比超50%） 受供给侧影响大 价格弹性大 上一轮价格从500元/吨涨至1600元/吨[4][6] * 液氩主要用于光伏和不锈钢 光伏行业贝塔减弱导致其价格骤降 上一轮因光伏驱动价格从600-700元/吨涨至3500-3600元/吨[6][10][11][14] * 液氮下游需求分散（化工 油气 食品 医药等） 支撑力度弱 价格弹性较小[7] **五 核心观点与论据：反内卷政策的影响与行业展望** * 反内卷政策有助于工业气体行业去化过剩产能 但其效果取决于需求端的支撑力度[1][24][25] * 与钢铁 化工关联度高的公司（如杭氧 陕鼓 金宏 广钢气体）将受益于供给端修复[1][24] * 当前与上一轮的主要差异在于：供给端收缩程度不如上一轮严苛 是自律性自动去化 需求端中国经济动能切换 复苏温和 支撑相对减弱[14][16] * 气体需求结构发生变化 液氧在冶金环节比例下降 新兴产业（如锂电池材料）需求增加 液氮在消费级领域占比增大 液氩受光伏影响大 下游越分散的产品价格弹性越小[14][15] **六 其他重要内容：产能利用率与管道气市场** * 工业气体产能利用率在2016-2018年从60%提升至64%-65% 但2021-2023年受疫情和经济影响逐步下降[8] * 管道气新增市场依赖钢铁 化工等行业资本开支 存量市场利用率与下游产能相关 目前钢铁资本开支在2024年上半年有修复迹象 若盈利能力提升将带动新签合同增加[9][21] * 管道气项目有照付不议协议保护 即使产能利用率下降 只要客户存续 营收仍能保持稳定 冲击有限[21][25]

核心财务表现 - 收入同比下滑17%至29.31亿港元，归母净利润逆势增长3%至1.73亿港元，每股基本收益提升1%至12.54港仙 [1] - 通过成本控制、毛差修复及财务优化抵消收入端压力，实现盈利质量提升 [1] 毛差改善与气源优化 - 城镇燃气平均毛差同比上升0.07元人民币/立方米至0.50元人民币/立方米 [1] - 顺价机制推进有效改善民用气价倒挂问题，如浏阳、昌乐、淄博等地已落地调价政策 [1] - 气源结构优化通过多元化采购策略（包括与中石化合作）降低采购成本，上游气价下行进一步支撑毛差提升 [1] 融资成本与财务优化 - 综合融资利率降至4.67%，同比大幅下降82个基点，融资成本节约达2,914万港元 [2] - 附属公司获得多家银行低息贷款（利率低于1年期LPR），反映融资能力与信用水平获市场认可 [2] 业务结构与发展策略 - 管道气销售占收入94%，第二季度销气量同比反弹13%，工业用户用气量达6.42亿立方米为主导 [2] - 增值服务占收入1%，收入与毛利均同比增长7%，自有品牌“泰悦佳”燃气具销售收入及毛利分别大增39%与91% [2] - 保险服务与非居维保收入增长分别为20%及31%，转型综合服务商成效显著 [2] 政策环境与行业机遇 - 受益于“十四五”规划与《油气增储上产七年行动计划》收官年政策支持，上游供应持续增长 [3] - 国内经济复苏带动终端需求改善，城燃行业长期增长逻辑不变 [3] - 公司深化与“三桶油”等上游企业合作，加速综合能源项目（如分布式能源、冷热电联供）落地 [3] 未来展望与增长驱动 - 预计下半年销气量重回双位数增长，毛差进一步修复至0.55元/立方米以上 [3] - 顺价机制推进、上游气价下行及增值服务扩张将驱动新一轮成长周期 [4] - 短期目标价1.3港元，长期目标价1.5港元 [4]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：工业气体行业、空分设备行业、钢铁行业、煤化工行业 [2][7][11][10] - 公司：杭氧股份 纪要提到的核心观点和论据 1. **2025年业绩增长预期** - 核心观点：2025年道气收入显著增长，二、三季度业绩可能超出市场预期 [2][4] - 论据：2024年新增65万方项目投产，设备固定量增速接近30%；汽车、家电等行业国家补贴刺激钢铁需求，维持高水平铁水产量和高炉开工率；零售气体业务液体产能增加约30%，三季度氮气、氧气和氩气价格预计同比增长，供给端检修力度加大，储罐库容率较低，小龙虾加工环节液氮需求旺盛 [2][4][5] 2. **零售业务发展前景** - 核心观点：未来在零售业务上发展前景乐观 [6] - 论据：计划扩展现有管道气项目并新增项目增加液体产能；预计2025年销售量接近30%增长；价格因供给端检修、库容率低及小龙虾加工需求带动而同比增长 [6] 3. **2024年空分设备行业表现** - 核心观点：2024年空分设备行业毛利率超出预期 [2][8] - 论据：上半年市场预期悲观，一、二季度毛利率约25%，全年报表毛利率达29.9%，海外市场贡献7.5亿元收入，毛利率31.6% [7][8] 4. **空分设备行业收入和毛利率增长原因** - 核心观点：2024 - 2025年空分设备行业收入和毛利率保持增长 [9] - 论据：内蒙古宝丰6套11万方大型空分项目贡献约20亿元收入，6万方以上大型空分项目市占率达90%，定价权较强；大型煤化工项目对空分设备订单需求增加 [9] 5. **未来两年业绩展望** - 核心观点：未来两年业绩将持续稳定增长 [2][10] - 论据：新签项目贡献业绩；现有产能和管道项目可加工；大型煤化工投资带来空分设备需求增量，假设市占率不变，每年毛利弹性可达20% [10] 6. **钢铁行业反倾销政策影响** - 核心观点：钢铁反倾销政策间接促进工业气体及相关设备更新需求，公司有望受益 [2][11] - 论据：政策改善钢铁行业盈利能力，钢价提升加速设备更新，提高产能利用率，公司管道气客户质量高，新签客户盈利能力强，风控敏感性高 [11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司应对市场环境策略：保持高市占率、优化定价权、专注大型煤化工项目，积极参与新建大型空分设备项目，确保新签客户盈利能力，关注钢铁行业政策变化，与优质客户合作 [3][12] - 氮气库容率情况：2025年5月底氮气库容率为32%左右，同比低10个百分点 [4][6] - 小龙虾加工环节情况：小龙虾加工环节液氮需求旺盛，比去年更早且出口量翻倍 [5][6] - 煤化工项目对空分设备需求：规划中的煤化工项目五年内全部投产，每年对空分设备需求不少于187万方，相当于2022年的40% [10]