文章核心观点 - 2026年居民部门面临约70万亿定期存款到期，但存款到期不等于“存款搬家”，历史续作率约90%，预计大部分资金仍将续存，仅部分资金可能因利率大幅下滑而流向其他金融产品 [11][15][35][36] - “存款搬家”的主要资金流向是“类存款”的低风险资产，如银行理财和货币基金，流向股票、基金等风险资产的比例很小且主要受市场行情驱动，与存款搬家本身关联度低 [18][19][20][37][38] - 居民资产配置行为显示其高度风险厌恶，2019-2024年新增金融资产中，无风险与低风险资产合计占比达96%，这决定了存款搬家资金的主要去向 [18][58] 存款搬家的背景与规模 - **超额储蓄的形成**：2022-2023年居民部门积攒了约7万亿“超额存款”，主要源于消费意愿回落、地产下行资金转向金融投资、以及赎回理财增配存款 [3][4][44][45] - **存款配置意愿转变**：2024年起存款利率下行，居民配置存款意愿回落，2024、2025年新增定期存款约12万亿/年，占新增金融资产比重降至68%，显著低于2022年的89%和2023年的79% [6][48] - **到期存款规模巨大**：2026年居民部门定期存款到期规模估算为71-76万亿，其中一季度是到期高峰期，1-5年期存款到期规模约48万亿 [11][12][51][52] - **实际搬家规模有限**：基于约90%的存款续作率，预计可能搬家的存款规模约7万亿；若续作率因利率下滑而降至80%，则搬家规模可能达14万亿 [15][16][55][56] 资金流向分析：低风险资产 - **主要受益者：理财与货币基金** - 银行理财是主要去向，2024年、2025年个人分别增持理财2.7万亿、2.8万亿，预计2026年新增规模或继续在3万亿左右 [9][24][27][64][67] - 理财资产配置以债券和存款为主（占比约80%），且中低风险理财（R1-R2）占比从2022年的83%升至2025年中的96% [28][31][68][71] - 货币基金同样受益，2025年上半年居民持有货基10.6万亿，较2024年增长近8000亿，因其收益率通常高于1年期及以内定存 [28][68] - **保险配置行为独立**：保险是居民持续稳定增配的低风险资产，2025年增持约4.1万亿，其配置行为与存款搬家关联度不高，但存款利率下行可能提升储蓄型保险的吸引力 [24][27][64][67] 资金流向分析：风险资产 - **配置取决于市场行情**：居民对股票、基金等风险资产的配置与存款搬家无关，主要受市场行情驱动 [20][38][60] - 例如，2021年股票牛市带动居民增持股票型和混合型基金1.7万亿，随后2022-2023年连续负增长；2025年A股走牛，预计居民增持超万亿相关基金 [20][60] - 债牛行情也驱动配置，个人持有债券型基金净值从2020年的3990亿增至2024年的1.8万亿，但2025年债市震荡，上半年仅增持424亿 [20][60] - **预计流向风险资产的比例有限**：基于历史平均，预计约13%的搬家资金可能流向风险资产；在行情较好阶段，该比例可能达16-20% [21][61] 其他相关事实 - **与提前还贷关联度低**：提前还贷群体与定存到期群体重叠度低，2025年提前还贷规模估算为3.1-4.4万亿，其资金并非主要来自到期存款，两者是独立叙事 [33][34][73][74]

文：国金宏观宋雪涛/联系人孙永乐 2026年，在存款利率大幅下行的背景下，随着此前高息的三、五年期定期存款到期，居民部门"存款搬家"再度成为市场的关注焦点。在分析"存款搬 家"时，我们需要先说清楚以下几点事实。 事实一：当前市场讨论的"存款搬家"话题，恰好对应的是三年前市场讨论的"超额储蓄"问题。 当时受地产下行、消费意愿回落等因素影响，居民部门开始大幅增配定期存款。2022年新增住户存款17.8万亿，其中定期存款13.7万亿。2023年虽然 新增住户存款下滑至16.6万亿，但定期存款新增16万亿，占新增住户存款的比重达到了96%。简单估算，2022年-2023年居民部门积攒了7万亿左右 的"超额存款"。 从居民现金流量表来看，当时 超额存款的形成有三个来源： 一是居民消费意愿回落，总储蓄率在22年上行2个百分点，总储蓄规模相比21年提高3万 亿；二是随着地产下行，居民用于购房的资金（体现为资金流量表中的资本形成总额）转为金融投资，2022年净金融投资规模接近20万亿，相比2021 年多增4万亿；三是金融资产重新配置，居民部门赎回理财增配存款，2022、2023年居民部门连续两年赎回理财等其他金融资产，居民资 ...

公司信息披露 - 国寿安保基金管理有限公司旗下108只证券投资基金的2025年第四季度报告全文已于2026年1月22日完成披露 [1] - 季度报告披露的官方渠道为公司网站（http://www.gsfunds.com.cn）和中国证监会基金电子披露网站（http://eid.csrc.gov.cn/fund） [1] - 公司董事会及董事对季度报告内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任 [1]

公司公告 - 金元顺安基金管理有限公司旗下证券投资基金2025年第四季度报告已于2026年1月22日在其官网及中国证监会基金电子披露网站公布 [1][1] - 公司董事会及董事保证该季度报告内容真实、准确、完整，并承担相应责任 [1] - 公司承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理基金资产 [1] 报告披露 - 投资者可通过公司网站（www.jysa99.com）或中国证监会基金电子披露网站（http://eid.csrc.gov.cn/fund）查阅报告全文 [1] - 投资者如有疑问可拨打公司客服电话400-666-0666进行咨询 [1]

估值方法变更 - 景顺长城基金管理有限公司自2025年12月26日起，对旗下证券投资基金（ETF除外）持有的“中微公司”（688012.SH）股票，按照指数收益法进行估值 [1] - 对于ETF联接基金持有的标的ETF，将在当日份额净值的基础上考虑上述股票的调整因素进行估值 [1] - 待“中微公司”股票复牌且其交易体现活跃市场交易特征后，将恢复采用当日收盘价进行估值，ETF联接基金持有的相关标的ETF将恢复采用当日份额净值进行估值 [1] 相关背景与依据 - 本次估值方法调整是根据中国证监会《关于证券投资基金估值业务的指导意见》（公告[2017]13号）等有关法律法规规定执行 [1] - 估值方法的调整是基金管理人与托管行协商一致后作出的决定 [1] - 基金管理人将密切关注“中微公司”的后续经营情况及其他重大事项，并进行合理评估 [1]

政策方向与措施 - 政策引导大型国有保险公司增加A股投资，并实行三年以上长周期考核，净资产收益率年度考核权重不高于30%，三至五年周期指标权重不低于60%[1][8] - 保险资金长期投资试点已扩大至三批，合计金额达2220亿元人民币[1][9] - 监管优化包括调降股票投资风险因子10%，调整权益类资产监管比例，并扩大投资股权范围至科技、大数据等产业[1][9] 市场现状与影响 - 截至2025年三季度，保险资金权益类资产规模达8.4万亿元人民币，占比22.5%，较2022年底增长2.7万亿元[12] - 2025年新规将权益类资产投资上限30%所要求的综合偿付能力充足率从200%调降至150%，使绝大多数保险公司符合要求[16][18] - 风险因子调整后，持仓超三年的沪深300及中证红利低波动100成分股风险因子从0.3降至0.27，科创板持仓超两年股票从0.4降至0.36[10][20] 未来资金估算 - 估算2025年至2027年保险行业新增现金流分别为3.0万亿、3.3万亿和3.6万亿元人民币[26] - 中性情景预测（权益资产占比每年上升1%），2026年和2027年保险资金新增权益投资分别为1.15万亿元和1.45万亿元人民币[2][28][33] - 预测至2026年和2027年，保险资金权益类资产占比将分别提升至23.6%和24.6%[2][28][33] 配置建议与风险 - 保险资金股票投资主要方向预计为沪深300成分股中的高股息率股票（如银行股）及部分中证红利低波动100指数成分股[2][38] - 风险提示包括保费收入增长不及预期导致新增资金不足，以及资本市场大幅波动影响投资回报和入市节奏[4][39]

监管政策更新 - 上海证券交易所修订并发布《上海证券交易所基金业务指南第1号——业务办理》新规自发布之日起施行并取代2024年7月26日的旧版文件[1] - 新规要求基金管理人及相关市场参与机构需严格按照修订后的指南办理基金业务[1] 行业运营规范 - 针对存量ETF基金若其扩位简称未包含基金管理人简称需统一增加管理人标识[1] - 基金管理人需在2026年3月31日前有序完成产品更名工作以确保业务平稳过渡[1]

保险资金运用总体情况 - 截至三季度末保险公司资金运用余额超37万亿元 [1] - 人身险公司和财险公司对股票和证券投资基金等权益类资产配置占比环比二季度末进一步提升 [1] 财险公司资产配置 - 财险公司资金运用余额为23875亿元 [2] - 债券和银行存款为主要配置资产，账面余额分别为9699亿元和3742亿元，占比分别为40.62%和15.67% [2] - 股票、证券投资基金和长期股权投资账面余额分别为2086亿元、1964亿元和1471亿元，占比分别为8.74%、8.23%和6.16% [2] - 三季度末股票、证券投资基金和长期股权投资配置占比均较二季度末环比增长，其中股票配置占比增长最多，达0.41个百分点 [3] 人身险公司资产配置 - 人身险公司资金运用余额为33.73万亿元 [2] - 债券和股票为主要配置资产，账面余额分别为17.21万亿元和3.41万亿元，占比分别为51.02%和10.12% [2] - 银行存款、证券投资基金和长期股权投资账面余额分别为2.49万亿元、1.78万亿元和2.70万亿元，占比分别为7.37%、5.26%和8.00% [2] - 三季度末对股票和证券投资基金的配置占比各增加1.31个百分点和0.73个百分点，同时债券配置比例下降了0.88个百分点 [3] 险资加大权益配置的原因 - 利率中枢持续下行导致传统固收类资产收益走低，覆盖保险负债成本难度增加，利差损压力加剧 [3] - 一季度以来权益市场呈现结构性稳步上行态势 [3] - 监管政策上调权益资产配置比例上限，拓宽险资权益投资空间 [3] - 保险负债成本具有黏性，利率下降速度超过负债成本下降速度，权益市场吸引力相对更强 [4] - 保险预定利率调降为非对称调降，消费者购买需求更多向分红险倾斜，筹措资金对权益市场布局力度更大 [4] 险资持股偏好与行业倾向 - 险资持有较多银行股，并对基建、能源、物流等行业个股较为青睐 [5] - 保险机构持股数量排名前10位的A股股票包括多家银行及中国联通、京沪高铁、金地集团等 [5] - 三季度险资增持股份数量较多的个股为邮储银行、华菱钢铁、兴业银行和中国外运等 [5] - 险资普遍青睐经营稳健、流动性好、股息率较高、分红稳定且具升值空间的个股 [5] - 除银行股外，环保、公用事业、医药、高科技等符合国家发展战略方向的行业也是险资举牌重点 [5] 未来权益投资方向展望 - 预计险资权益投资规模和比例会持续提升，投资渠道更加丰富 [6] - 投资策略上将加大稳定分红类股票配置，同时增加对科技成长类股票配置 [6] - 随着股权投资经验丰富，预计险资会加大对港股等权益类资产配置 [6]

行业整体配置情况 - 截至三季度末，保险资金运用余额超37万亿元 [1] - 人身险公司和财险公司对股票和证券投资基金等权益类资产配置占比环比二季度末进一步提升 [1] 财险公司资产配置 - 财险公司资金运用余额为23875亿元 [2] - 债券和银行存款为主要配置资产，账面余额分别为9699亿元和3742亿元，占比40.62%和15.67% [2] - 股票、证券投资基金和长期股权投资账面余额分别为2086亿元、1964亿元和1471亿元，占比8.74%、8.23%和6.16% [2] - 三季度末股票、证券投资基金和长期股权投资配置占比均较二季度末环比增长，其中股票配置占比增长最多，达0.41个百分点 [3] 人身险公司资产配置 - 人身险公司资金运用余额为33.73万亿元 [2] - 债券和股票为主要配置资产，账面余额分别为17.21万亿元和3.41万亿元，占比51.02%和10.12% [2] - 银行存款、证券投资基金和长期股权投资账面余额分别为2.49万亿元、1.78万亿元和2.70万亿元，占比7.37%、5.26%和8.00% [2] - 三季度末股票和证券投资基金配置占比各增加1.31个百分点和0.73个百分点，债券配置比例下降了0.88个百分点 [3] 权益资产配置增加动因 - 利率中枢持续下行，传统固收类资产收益走低，覆盖保险负债成本难度增加，利差损压力加剧 [3] - 一季度以来权益市场呈现结构性稳步上行态势 [3] - 监管政策上调权益资产配置比例上限，拓宽险资权益投资空间 [3] - 保险负债成本具有黏性，利率下降速度超过负债成本下降速度，权益市场吸引力相对更强 [4] - 保险预定利率调降为非对称调降，消费者购买需求更多向分红险倾斜，筹措资金对权益市场布局力度或更大 [4] 险资持股偏好与行业分布 - 险资持有较多银行股，并对基建、能源、物流等行业个股较为青睐 [5] - 保险机构持股数量排名前10位的A股股票包括民生银行、浦发银行、农业银行、邮储银行等 [5] - 三季度险资增持股份数量较多的个股为邮储银行、华菱钢铁、兴业银行和中国外运等 [5] - 险资普遍青睐经营稳健，流动性好，股息率较高，分红稳定且具有升值空间的个股 [5] - 除银行股外，环保、公用事业、医药、高科技等符合国家发展战略方向的行业也是险资举牌重点行业 [5] 未来投资方向展望 - 预计险资权益投资规模和比例会持续提升，投资渠道更加丰富 [6] - 投资策略上会加大稳定分红类股票配置，同时增加对科技成长类股票配置 [6] - 随着股权投资经验丰富，预计险资会加大对港股等权益类资产配置 [6]

险资运用总规模 - 截至2025年9月底，险资运用余额突破37万亿元，较2024年底增长12.6% [1] - 财产险公司和人身险公司合计运用余额超36万亿元，达361,167亿元，较2024年底增长12.26% [2][3] 大类资产配置结构 - 债券配置余额为181,775亿元，占比50.33%，较2024年底余额增长14.15%，但环比出现自2022年第二季度以来首次占比下降 [1][2][3] - 股票投资余额为36,210亿元，占比10.03%，较2024年底增加近1.2万亿元，增幅为49.14%，占比提升约2.5个百分点 [1][2][3] - 银行存款余额为28,607亿元，占比7.92%，较2024年底余额增长49.92% [2][3] - 证券投资基金余额为19,720亿元，占比5.46%，较2024年底增长17.47% [2][3] - 长期股权投资余额为28,263亿元，占比7.83%，较2024年底增长14.66% [2][3] 股票配置分析 - 股票配置比例连续环比改善，2025年第三季度余额环比增长18%，同期沪深300指数上涨约18% [8] - 增配动因包括中央利好政策频出、投资人信心恢复推动股市估值修复，以及险资为增厚收益、缓解偿付能力压力而侧重权益资产配置 [1][8][9] - 增量资金侧重权益资产配置，叠加股票资产升值，共同推动配置占比明显上升 [1][8] 债券配置分析 - 债券配置占比环比下降主要系人身险公司配置占比下降所致，受险企配置策略调整和债市调整的综合影响 [1][3] - 债券配置是匹配资产负债、拉长久期缩小利率风险敞口的必要措施，也是应对资产荒和信用出清的选择 [4] 财产险公司配置 - 财产险公司运用余额为2.4万亿元，较2024年末增长7.52% [4] - 主要配置中，债券占比40.62%，股票占比8.74%，银行存款占比15.67% [4] - 与2024年末相比，债券、股票占比提升，银行存款、证券投资基金、长期股权投资占比下降 [4] 人身险公司配置 - 人身险公司运用余额为33.7万亿元，较2024年末增长12.6% [5] - 主要配置中，债券占比51.02%，股票占比10.12%，银行存款占比7.37% [5] - 与2024年末相比，债券、股票、证券投资基金、长期股权投资占比均提升，仅银行存款占比下降 [5]