行业与公司概述 - 行业：生物制药（双抗药物、小细胞肺癌治疗、自免疾病治疗）[1] - 公司：泽璟制药，专注于双抗平台及成熟品种研发，产品管线差异化显著[4] 核心产品与平台 **1 双抗平台** - **ZG006**（DLL3-CD3双表位三抗） - 小细胞肺癌三线及以上治疗客观缓解率（ORR）接近60%，显著优于Taletmap的40%[2][5][8] - 高剂量组三级以上不良反应率20.8%，安全性可控[6][8] - 计划2025年底前完成BD交易，2026Q1达成[2][11][16] - **ZG005**（PD-1-TIGIT双抗） - 旨在突破TIGIT单抗局限性，疗效潜力受海外药企关注[2][7] - 泛实体瘤适应症（如肝癌、肺癌）数据待公布，国际化潜力大[10][15] **2 成熟品种** - **多纳非尼**：2024年收入5-6亿元，2025年预计同比增长10%+[12] - **重组人凝血酶**：2025年首次进入医保，收入增长可期[3][12] - **吉卡西替尼**（范杰克抑制剂）： - 骨髓纤维化、斑秃、白癜风治疗潜力显著，或替代卢可替尼[12][13] - 自免疾病领域差异化优势突出[13] 临床进展与数据亮点 - **宫颈癌**：二线治疗无进展生存期（PFS）超11个月，优于竞品（康方AK104 3.75个月、O+Y组合4.7个月）[9] - **肝癌**：ZG005一线治疗ORR数据待公布，疗效直接指标[15] - **小细胞肺癌**：ZG006中位PFS若达7-9个月，将显著优于Taletmap的4.9个月[15] 国际化潜力与战略 - 双抗平台适应症覆盖宫颈癌、肝癌、肺癌等，但需拓展西方高发病种（如肺癌）以增强国际化[10] - ZG006与ZG005的BD交易为海外合作关键，2025-2026年为重点推进期[11][16] 研发重点与市场前景 - 聚焦肝癌、出血性疾病、免疫炎症领域，双抗平台为核心驱动力[14] - 小细胞肺癌治疗或进军国际一线市场[14] - 商业化品种持续贡献现金流，支撑研发投入[14] 风险与竞争 - TIGIT单抗疗效未达预期，ZG005需验证突破性[7] - 小细胞肺癌长期缓解数据待成熟[8] - 双抗领域竞争激烈（阿斯利康、泽井制药等）[9] 未来计划 - 2025年：ZG006 BD交易、后线肝癌/肺炎数据公布[11][15] - 2026年：ZG005数据更新与国际化推进[16] 注：所有数据及百分比均引用自原文，未作单位换算。

行业与公司 - 行业：生物制药/肿瘤治疗领域 - 公司：泽璟制药（A股上市） 核心产品进展 ZG006（TCE类分子） - **适应症**：小细胞肺癌、神经内分泌瘤[2][3] - **临床数据**： - 低中表达患者中，10mg/30mg剂量组总体响应率（ORR）达79%，显著优于现有方案[2][3] - PFS（无进展生存期）和OS（总生存期）数据验证TCE类分子有效性[2][3] - **竞争优势**： - 在高质量组中表现与ADC药物相当[2][3] - 设计采用双表位DalCD四形式，提升低中表达患者响应[3] - **BD预期**： - 参考Darzalex ADC药物首付款水平（大几千万美元），因积累更多临床数据，授权金额预期较高[2][3][6] ZG005（双抗/免疫治疗） - **适应症**：宫颈癌、肝癌、新增非小细胞肺癌[2][4][9] - **临床数据**： - 宫颈癌领域ORR和DCR（疾病控制率）优于AK104[2][4] - 肝癌数据预计2023年下半年读出[4] - **联合疗法潜力**： - 免疫药物联合Jack抑制剂在非小细胞肺癌中疗效显著（KAYO024实验）： - 单药ORR 44.8% vs 联合ORR 62%[5] - 单药PFS 10.3个月 vs 联合PFS 23.4个月[5] 其他研发动态 - **一线初治联用研究**： - 抑制特定通路可延长用药时间，ORR提升约50%，PFS改善明确[8][10] - 与TGF Beta联用实验数据预计2025-2026年披露[8][10] - **平台储备**： - 国内小分子平台+海外抗体平台，多品种联合研究推进中[11] 商业化与财务 - **收入梯队**： - 已上市产品：多纳非尼、磷雪梅（刚进医保）、吉卡西替尼、促甲状腺激素（在审）[11] - **盈亏平衡**：公司已进入该阶段，收入产品形成接替[11] - **长期价值**： - 创新品种（如ZG006/ZG005）具备出海前景[11] - 平台价值+临床数据推进支撑估值空间[11] 关键风险与对比 - **BD金额影响因素**： - 产品疗效、适应症市场规模、临床数据积累量（数据越多风险越低）[6][7] - 同靶点不同类型药物（如ADC vs TCE）数据对比可参考[6][7] - **竞争格局**： - 小细胞肺癌领域开发密集，但ZG006因分子形式独特具优势[9] - 罗氏停掉部分肝癌项目，但AZ的PD-1抗体双抗/TIGIT单抗仍在开发[4] 数据披露时间线 - ZG005/ZG006联用数据：2025年3月启动，预计2025-2026年披露[8][9][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 泽璟制药是兼具销售放量和研发成果兑现的优秀创新药企 已实现三个重点品种商业化 重组人促甲状腺激素有望于近期上市 ZG006是全球首个CD3/DLL3/DLL3三抗 潜在BIC分子 ZG005在宫颈癌临床试验数据亮眼 积极拓展多项适应症 双抗、小分子储备管线充足 打开未来长期发展空间 [1][2][3][67] 根据相关目录分别进行总结 已实现三个重点品种商业化 重组人促甲状腺激素有望于近期上市 - 截至2025年5月 公司已实现甲苯磺酸多纳非尼片、重组人凝血酶、盐酸吉卡昔替尼片3款重点药物上市销售 注射用重组人促甲状腺激素处于申请上市阶段 有望近期上市 [15] - 多纳非尼片已纳入医保目录 进入放量爬坡期 是口服多受体激酶的小分子多激酶抑制剂 能抑制肿瘤细胞增殖和肿瘤血管形成 已获批用于晚期肝细胞癌和放射性碘难治性分化型甲状腺癌 两个适应症均已纳入医保 截至2024年底已进入医院1100余家、覆盖医院2000余家、覆盖药房近1000家 [17][18][20] - 重组人凝血酶外科手术止血市场逐渐扩大 泽普凝临床疗效明确 中国外科手术局部止血药物市场规模与外科手术台数同步增长 预计2030年手术台数达12828.9万台 市场规模达161.6亿元 泽普凝30秒起效、高效止血 安全性好 与远大生命科学达成独家商业化合作 并于2024年11月纳入国家医保药品目录 [21][26][30] - 吉卡昔替尼片骨髓纤维化适应症获批上市 重症斑秃适应症NDA申请已获受理 中国骨髓纤维化每年新发患者约6万人 存量患者达20多万 预计2025年和2030年药物市场规模将增长至29.3亿元和33.0亿元 吉卡昔替尼是新型JAK和ACVR1双抑制剂类药物 治疗骨髓纤维化有效性突出 安全性良好 还在拓展多种免疫炎症性疾病适应症 乳膏剂型也在开展多项自免疾病临床试验 [31][33][34] - 注射用重组人促甲状腺激素已提交BLA申请 默克代理推广 分化型甲状腺癌发病率呈上升趋势 市场空间有望扩大 该药物申报上市适应症为分化型甲状腺癌患者随访检查和检测 还有术后治疗适应症处于3期临床试验阶段 2025年6月与德国默克签署独家推广协议 [37][38][39] ZG006：全球首个CD3/DLL3/DLL3三抗 潜在BIC分子 - 注射用ZG006是三特异性抗体药物 已获美国FDA孤儿药资格认定 是全球同类首创分子形式 具有成为同类最佳分子的潜力 能衔接肿瘤细胞和T细胞 利用T细胞杀伤肿瘤细胞 [40] - CD3/DLL3抗体药物较少 ZG006为研发进度靠前的国产药物 目前靶向CD3/DLL3的双抗和多抗药物少 适应症集中在实体瘤 进展最快的安进公司塔拉妥单抗已获批上市 泽璟制药ZG006处于2期临床阶段 有望成为全球第一个进入临床3期的CD3/DLL3三抗产品 [41] - 多款DLL3 ADC权益已授出 针对DLL3靶点多家企业布局ADC药物 并产生BD交易 如信达生物IBI3009授权给罗氏制药 恒瑞医药SHR4849授权给IDEAYA公司等 [46] - ZG006在小细胞肺癌适应症中表现优异 在2025年ASCO会议公布数据显示 单药10mg Q2W和30mg Q2W剂量在三线及以上小细胞肺癌患者中展现出显著抗肿瘤活性及良好安全性 有效性方面 10mg和30mg组ORR分别为62.5%和58.3% DCR分别为70.8%和66.7% 安全性方面 两组耐受性和安全性良好 常见TRAE为发热、CRS及实验室检查异常 绝大多数为1 - 2级 [49] ZG005：宫颈癌临床试验数据亮眼 积极拓展多项适应症 - ZG005在宫颈癌数据积累充分 积极拓展多项适应症 截至2024年12月5日 55例二线及以上宫颈癌患者接受治疗 20mg/kg组基于IRC评估的确认ORR为40.9% DCR为68.2% 基于研究者评估 mPFS已超过11个月 两组耐受性和安全性良好 公司还在多种适应症中探索该药物疗效 [57] - 免疫抑制剂+JAK抑制剂在NSCLC 1L治疗中取得了积极的临床信号 pembrolizumab和Itacitib联用试验中 ORR为62% mPFS为23.4个月 优于pembrolizumab在KEYNOTE - 024试验的表现 [63] - 活跃研发的PD - 1/TIGIT双抗相对少 具有稀缺性 全球处于活跃研发的PD - 1/TIGIT双抗管线少 阿斯利康的Rilvegostomig进展最快 在中国内地与美国均处于3期临床阶段 泽璟的ZG005临床进度居于全球前列 在中国内地已推进至临床2期 [65] 双抗、小分子储备管线充足 打开未来长期发展空间 - 公司还有ZGGS18、ZGGS15、ZG2001等诸多潜力在研候选药物 ZGGS18是重组人源化抗VEGF/TGF - β的双功能抗体融合蛋白 在中国I期剂量爬坡完成 I/II期临床试验正在开展 ZGGS15是抗LAG - 3和TIGIT的双特异性抗体 在中国I期剂量爬坡完成 I/II期临床试验正在开展 ZG2001片可抑制SOS1 治疗泛KRAS突变肿瘤临床试验已获批 在中国I/II期临床试验正在开展 注射用ZG0895是Toll样受体8激动剂 治疗实体瘤患者临床试验已获批 在中国I/II期临床试验正在开展 ZG19018片是KRASG12C选择性共价抑制剂 治疗携带KRASG12C突变的晚期实体瘤临床试验已获批 在中国I/II期临床试验正在开展 [67][68] 财务预测摘要 - 预计公司2025至2027年营业收入为8.20亿、12.01亿、16.03亿元人民币 实现归母净利润 - 0.20亿、1.21亿、2.82亿元人民币 [4] - 2023 - 2027E年营业收入增长率分别为27.83%、37.91%、53.81%、46.47%、33.53% 归属母公司净利润增长率分别为 - 39.14%、 - 50.52%、 - 85.34%、 - 697.85%、133.33% [6]

核心观点 - 城市更新“十五五”期间预计至少完成4.48万亿元总投资，资金来源有望获更多地方债支持；下半年经济在需求端和政策端存在变数，货币政策宽松处于观察期；债市受股市影响收益率或上行但幅度有限，建议提高转债欠配资金配置比例；多只推荐个股因不同原因调整盈利预测，但多数维持买入评级 [1][2][6][10] 宏观策略 城市更新相关 - 2025年7月中央城市工作会议指出以城市更新推动城市结构优化等工作，“十五五”期间城市更新预计总投资至少4.48万亿元，每年近9000亿元，需求来自城中村、老旧小区及基础设施改造 [1][18] - 老旧小区与基础设施改造“十五五”预计至少贡献2.35万亿元新增投资；城中村改造预计贡献2.13万亿元新增投资 [1][18] - 近年城市更新加速推进或因国内投资结构转变，其资金来源未来有望获更多地方债支持 [18] 经济数据相关 - 二季度经济实际增速较高但名义增速有待提高，需求端三大领域好于去年，收入增速居民>企业>政府，下半年“反内卷”推进平减指数降幅有望收窄 [20] - 6月外需带动工业生产走强但产销衔接不通畅，内需边际走弱但下半年政策有望支撑，供需平衡压力加大“反内卷”将推进再平衡 [20] - 下半年经济变数在需求端消费、出口、房地产销售演变，政策端政策性金融工具落地、消费政策增量、“反内卷”演进 [2][21] 金融数据相关 - 6月新增社融和贷款恢复季节性投放，政府债券融资和本外币贷款支撑社融，企业短贷冲量，外币贷款连续增长 [22][23] - M1与M2同比增速回升，M2 - M1剪刀差收窄，财政存款向居民和企业存款“搬家”，部分理财产品“回表” [23] - 5月初降准降息后货币政策进入观察期，宽松短期加码概率低，7月或加大流动性投放 [3][23] 固收金工 债市影响相关 - 本周10年期国债活跃券收益率上行，债券收益率受股市牵动明显，后续需观察股市上涨持续性，债市预计窄幅波动，收益率上行至1.7%可配置 [6][24] - 美国相关数据公布后，原油库存激增或压制油价，批发库存环比下降，中小企业乐观指数小幅下降，失业救济金数据显示劳动力市场有韧性，美联储对降息分歧明显 [25] 转债配置相关 - 从评级、风格、生命周期三个维度寻找下半年转债机会，建议提高欠配资金配置比例，注意风格高低切换 [7][27] 债券数据跟踪相关 - 本周绿色债券一级市场发行规模减少，二级市场成交额增加，成交均价估值偏离幅度不大 [7][28] - 本周二级资本债一级市场发行2只规模530亿元，二级市场成交量减少，成交均价估值偏离幅度不大 [7][30] 广核转债相关 - 预计广核转债上市首日价格在126.83 - 140.94元之间，中签率为0.0140%，建议积极申购 [9][31] 行业 中矿资源 - 25H1业绩预告基本符合预期，25Q2锂盐销量环比持平但因锂价下跌及库存减值亏损，铯铷毛利同增，铜冶炼Q3有望减亏 [33] - 下调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [10][33] 李宁 - 25Q2全渠道零售流水同比低单位数增长，店铺数量基本符合预期，跑步、健身品类表现好，篮球承压 [35] - 预计下半年加大奥运+科技投入，折扣加深库存降低，下调25 - 27年归母净利润，维持“买入”评级 [10][35] 361度 - 25Q2主品牌线下、童装线下、电商流水分别同比约10%、约10%、约20%增长，超品店拓展顺利 [36] - 跑步、篮球等品类增长快，维持25 - 27年归母净利润预测，维持“买入”评级 [11][38] 中熔电气 - 25Q2业绩亮眼超预期，受益于国内电动车和储能市场高增，新能源熔断器销量增势稳健 [38] - 上调25 - 27年归母净利预测，给予26年25倍PE目标价122元，维持“买入”评级 [12][38] 震裕科技 - 25Q2业绩亮眼超预期，主业稳健增长，机器人业务客户持续推进 [39] - 上修2025 - 2027年归母净利，给予目标价147元，维持“买入”评级 [13][39] 瀚蓝环境 - 25H1业绩超预期，因粤丰并表、降本增效和业绩赔偿，粤丰整合单月利润贡献超24年水平，内生提效增长强劲 [40] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [14][40] 华新水泥 - 2025年半年度业绩预增，Q2盈利超预期，得益于国内水泥盈利改善、海外盈利提升和汇兑损益影响减小 [41] - 海外布局完善形成新增长极，“反内卷”下国内水泥盈利中枢有望回升，上调2025 - 2027年归母净利润，维持“增持”评级 [15][41] 泽璟制药 - U - ZG006疗效数据优异，有望成小细胞肺癌基石疗法，ZG005初步疗效验证，泛瘤种潜力大 [42][43] - 公司多款产品上市进入商业化新阶段，预计公司市值可支撑530亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [43] 亨通光电 - 公司光通信与能源主业双轮驱动，建立长期激励机制，彰显发展信心 [44] - 海风开发潜力大，海缆市场规模增长，光通信国内需求稳定海外有增量，智能电网用电需求升占比提升 [44][45] - 公司跻身海缆龙头，拓展海工业务，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“买入”评级 [45]

报告核心观点 - 短期重视IO2.0确定性，长期关注突破性技术布局，内生外延双重增长逻辑下，海外创新药集中BD out，国内医保与集采政策回暖，可按技术赛道分类关注相关企业，同时对不同盈利情况的药企进行了估值分析，并对部分企业给出投资建议 [3][5] 各部分总结 2024及25Q1制药企业业绩复盘 行业整体情况 - 行业整体一季度暂时承压，毛利率稳步提升，化学制药公司2024年营收增速提升，25Q1因高基数和政策影响暂时承压，归母净利润增速2024年显著增长，25Q1表观降低；其他生物制品公司25Q1收入与利润承压，毛利率提升，费用率因产品商业化投入增加 [12][13] 不同类型药企情况 - A股综合制药企业24FY增收增利，25Q1相对略降，部分企业营收和利润有不同程度变化，研发和销售费用占比也各有差异 [15] - A股创新药企增收增利明显，25Q1中小市值多家扭亏，如百济神州、百利天恒等企业营收和利润表现不同 [18] - 港股综合制药企业24FY业绩分化，数家取得高双位数增长，如翰森制药、三生制药等营收和归母净利润有不同变化 [21] - 港股创新药企24FY整体增收，部分亏损有所扩大，如百济神州、信达生物等营收增长但部分企业亏损增加 [23] 股价及业绩表现 - 2025年至今制药行业股价强势，港股biotech数家股价倍增；头部市值药企Q1营收有所收窄，部分中部市值药企产品放量；头部市值药企Q1利润环比下降，部分中部市值药企亏损减少；25Q1多数药企净利润率环比升高，费用控制增效显著 [25][28][32][36] 2024及25Q1新药审批及医保复盘 新药审批情况 - 2024年获批新药数量创新高，肿瘤及小分子数量居前，完成审评任务类型中多项申请审评完成数量同比增加，新药和仿制药品种数量也有增长；NMPA共批准93款创新药，国产新药崛起，小分子数量最多，肿瘤仍是最大疾病领域，且不乏国产FIC获批 [40][45][51] 医保情况 - 医保基金当期结余24年12月承压严重，2025年初反弹恢复，单月呈现“两头高，中间低”趋势，表明居民住院及用药需求提升使医保支出扩大，DRG等医保控费政策发挥作用 [53] 相关标的分析 君实生物 - IO2.0进展靠前，高潜赛道全面布局，产品管线丰富，推进多条优势管线，加码前沿研发资产；预计2025 - 2027年收入和归母净利润有不同程度增长，维持“买入”评级 [61][62] 泽璟制药 - FIC多抗平台逐步验证，产品密集获批注册，ZG005和ZG006等药物有良好进展和潜力；预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长显著，维持“买入”评级 [68][70] 博安生物 - 潜在FIC黑马，抗体 + ADC平台前途可期，现金流和平台输出良好，布局一线实体瘤大适应症；预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [75][79] 康哲药业 - 产研销综合能力，海内外平台布局，创新价值亟待重估，创新药连年上市，布局多款创新产品，拓展海外业务；预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，维持“买入”评级 [85][92] 亿帆医药 - 亿立舒发货环比持续增长，多个大单品蓄力中，子公司有多个在研产品；预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长，维持“买入”评级 [96][99] 艾迪药业 - Q1扭亏超预期，HIV增长势头回升，HIV领域布局完善，人源蛋白原料业务向制剂升级；预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长，维持“买入”评级 [102][106]

2025 ASCO年会国产创新药展示 - 2025年美国临床肿瘤学会(ASCO)年会于5月30日-6月3日在芝加哥举行 会议展示多个国产创新药高质量研究成果 包括信达生物IBI363 科伦博泰SKB264 百利天恒BL-B01D1 三生制药707 再鼎医药ZL-1301 复宏汉霖HLX43 映恩生物DB-1311等 [1] - 泽璟制药PD-1/TIGIT双抗ZG005两项临床研究入选口头汇报 包括FIH I期临床ZG005-001和多中心I/II期ZG005-003研究 [1][2] ZG005-001临床研究数据 - ZG005-001研究针对二线宫颈癌患者 剂量为10mg/kg或20mg/kg Q3W 截至2024年12月5日入组55名患者 98.2%接受过至少一线治疗 24.7%接受过ICI治疗 [2] - 20mg/kg组未接受ICI治疗的22名患者中 IRC评估ORR达40.9% DCR达68.2% mPFS尚未达到 [2] ZG005-003临床研究进展 - ZG005-003研究Part1已完成 Part2进行中 共入组41名患者(Part1 12名 Part2 29名) 中位年龄54岁 87.8%为鳞状细胞癌 53.7%接受贝伐珠单抗治疗 [3] - 28名可评估疗效患者中 10mg/kg组ORR 69.2% 20mg/kg组ORR 80.0% [3] 宫颈癌治疗现状与药物对比 - 宫颈癌发病率仅次于乳腺癌 NCCN指南推荐含铂双药化疗联合贝伐珠单抗为一线标准疗法 PD-L1阳性患者可采用K药联合方案 CSCO指南中卡度尼利单抗为二线II级推荐 [3] - 非头对头数据显示 ZG005联合方案一线治疗有效性略低于卡度尼利单抗(ORR 80% vs 82.9%) 但单药二线治疗ORR优于卡度尼利单抗(40.9% vs 33%)且≥3级TRAE更低(9.1% vs 27%) [3][4]

报告行业投资评级 - 生物医药行业评级为强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年ASCO摘要全文陆续公布，国产新药表现亮眼，建议关注国内相关企业投资机遇 [5] - 建议关注“创新”“出海”“设备更新”与“消费复苏”四条投资主线 [8] 根据相关目录分别进行总结 行业观点 - 2025年5月30日 - 6月3日，2025年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会将在美国芝加哥举行，多款国产新药披露亮眼临床数据，中国专家发言数量创新高，71项原创性研究成果入选口头发言环节，11项研究将以重磅研究（LBA）形式公布 [5] 部分药物情况 - ZG005（泽璟制药）：I/II期研究中，10mg/kg和20mg/kg剂量组未确认的客观缓解率（ORR）分别为69.2%（9/13）和80.0%（12/15），研究者评估的颅内客观缓解率（iORR）为93.1% [6] - 艾多替尼（TY - 9591，同源康医药）：EGFR敏感突变患者的iORR为92.6%，EGFR耐药突变患者实现颅内部分缓解（iPR），中位颅内缓解持续时间（iDOR）和中位颅内无进展生存期（iPFS）尚未达到，iDOR达到12个月的患者比例为82.8%，iPFS达到12个月的患者比例为96.6%，总人群的中位PFS为13.5个月，EGFR敏感突变患者的中位PFS为15.1个月 [6] - TQB2102（正大天晴）：HER2低表达乳腺癌Ib期研究中，总人群ORR为53.4%（39/73），疾病控制率（DCR）为86.3%（63/73） [6] - 舒瑞基奥仑赛（科济药业）：在ITT人群中，CT041较标准治疗可显著延长PFS（3.25个月 vs 1.77个月，HR = 0.366，p < 0.0001），患者疾病进展/死亡风险显著下降63%，OS示出明显的获益趋势（7.92个月 vs 5.49个月，HR = 0.693，单侧p = 0.0416） [6] - ZG006（泽璟制药）：截至2024年12月31日，总体ORR为66.7%（18/27），DCR为92.6%，10mg剂量组和30mg剂量组ORR分别为53.8%（7/13）和78.6%（11/14），DCR分别为84.6%（11/13）和100.0%（14/14） [6] - SHR - 1501（恒瑞医药）：I期研究未出现DLT，也未达到MTD，队列B可评估疗效患者的3个月或6个月CR率为90.9%（10/11），队列A和队列C的12个月无疾病生存期（DFS）率尚未达到，9个月DFS率分别为94.4%和53.9% [6] 投资策略 - “创新”主线：建议关注百济神州、东诚药业等企业 [8] - “出海”主线：建议关注新产业、迈瑞医疗等企业 [8] - “设备更新”主线：建议关注迈瑞医疗、联影医疗等企业 [8] - “消费复苏”主线：建议关注普瑞眼科、通策医疗等企业 [8] 行业要闻荟萃 - 辉瑞引进三生制药PD - 1/VEGF双抗，三生制药将收到12.5亿美元首付款，并可获得最多48亿美元潜在付款 [15] - 众生睿创甲流新药「昂拉地韦」获批上市，对多种甲型流感病毒抑制能力显著优于奥司他韦和玛巴洛沙韦 [17] - 加科思KRAS G12C抑制剂「艾瑞凯」获批上市，戈来雷塞治疗相关患者的ORR为49.6%，DCR达86.3%，PFS达8.2个月，OS达17.5个月 [19] - 中国生物制药“得福组合”头对头战胜替雷联合化疗一线肺鳞癌，取得mPFS 10.12个月，疾病进展/死亡风险降低36% [20] 行情回顾 - 本周医药板块上涨1.78%，同期沪深300指数下跌0.18%，医药行业在28个行业中涨跌幅排名第1位 [11][23] - 本周医药板块上涨5.54%，同期恒生综指上涨1.13%，医药行业在11个行业中涨跌幅排名第1位 [11][36] 涨跌幅数据 - 本周医药子行业中，化学原料药涨幅最大，为4.03%，中药涨幅最小，为0.19% [28] - 截止2025年5月23日，A股医药板块估值为39.98倍（TTM，整体法剔除负值），对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为110.93% [28] - 截止2025年5月23日，港股医药板块估值为15.24倍（TTM，整体法剔除负值），对于全部H股的估值溢价率为49.12% [36] 上周医药行业涨跌幅靠前个股 - 涨幅TOP3：三生国健（+99.96%）、海辰药业（+51.55%）、舒泰神（+49.23%） [33] - 跌幅TOP3：拱东医疗（-9.90%）、拓新药业（-8.68%）、*ST目药（-8.65%） [33]

ASCO 2025年中国创新药企表现 - 国产创新药研发成果亮眼，多款具有"同类首创"或"同类最佳"潜力的药物入选口头报告，覆盖双抗、ADC、小分子抑制剂等多个技术领域 [1] - 信达生物共有7项研究入选口头报告，包括IBI363（PD1xIL2双抗）、IBI343（CLDN18.2 ADC）、IBI354（HER2 ADC）等分子 [1] - 中国生物制药12项研究入选口头报告，其中4项为"最新突破摘要"，核心管线贝莫苏拜单抗联合安罗替尼一线治疗NSCLC的两项III期临床数据备受关注 [1] ADC药物成为国产药企发力重点 - 科伦博泰将发布6项研究成果，包括SKB264（TROP2 ADC）、A167（PD-L1单抗）和A400（RET抑制剂）三个分子 [2] - 恒瑞医药携多款ADC产品亮相，包括SHR-1826（c-MET ADC）、SHR-A2102（Nectin-4 ADC）、SHR-A1811（HER2 ADC）及SHR-A1912（CD79b ADC）等 [2] - 百利天恒的双抗ADC药物BL-B01D1（EGFRxHER3）将公布I期临床数据 [3] 其他创新药物及疗法进展 - 再鼎医药的DLL3 ADC药物ZL-1301更新后线小细胞肺癌数据 [3] - 复宏汉霖的PD-L1 ADC药物HLX43首次公布晚期实体瘤临床结果 [3] - 泽璟制药的ZG006（DLL3xCD3三抗）将发布SCLC患者的II期剂量拓展数据 [3] - 迪哲医药四代EGFR TKI药物DZD6008首次公布临床数据 [3] 其他公司重要研究成果 - 荣昌生物维迪西妥单抗联合疗法一线治疗HER2阳性胃癌的数据入选快速口头报告 [4] - 康方生物将快速口头报告宫颈癌（CC）适应症的亚组分析数据 [4] - 和黄医药赛沃替尼联合奥希替尼治疗EGFR突变伴MET扩增NSCLC的III期研究（SACHI）入选LBA [3]

上海家化调研纪要 - 核心品牌618期间有望实现高双位数GMV增长 电商方面已完成货盘价盘梳理和组织架构调整 玉泽B5系列将作为京东主推产品线 [1] - 员工持股计划旨在提升竞争力 降低人才流失率 培养主人翁精神 过去半年已完成战略明确和组织设计匹配 [1] - 经营效率显著提升 品效人效电商服务经营质量均有改善 今年目标营收两位数增长 利润扭亏为盈 [1] - 长期规划分三阶段 1-2年聚焦营收增长 2-3年提升盈利水平 3-5年实现目标利润率 [1] - 品牌战略方面 玉泽定位皮肤屏障修护专家 六神正拓展使用场景和人群覆盖 驱蚊蛋产品将加强线上线下渠道布局 [1] 泽璟制药研发进展 - ZG006为全球首个DLL3表达肿瘤三特异性抗体 已获中美监管机构临床试验批准 早期数据显现良好疗效 [2] - ZG005系同靶点药物中全球研发进度领先产品 目前开展多项临床研究 [2] - ZGGS18国内I期剂量爬坡完成 正在推进I/II期临床试验 [2] - 商业化规划包括 深度挖掘已上市产品潜力 拓展适应症覆盖 未来3-5年实现营收持续增长 [2] - 重组人凝血酶销售稳步推进 重组人促甲状腺激素上市审批进展顺利 [2] 中欧瑞博机构背景 - 成立于2007年 中国最早私募机构之一 14年发行50余只阳光私募产品 [3] - 2014年获私募基金管理资格 2016年发行首支海外基金 英文名RabbitFund体现风险管控文化 [3] - 投资理念强调与优秀企业共同成长 采用"春播夏长秋收冬藏"策略周期 [3] - 历史业绩持续优异 荣获晨星奖金牛奖等多项行业权威奖项 [3]

泽璟制药 - 核心在研药物ZG006为全球首个DLL3表达肿瘤三特异性抗体，已获NMPA和FDA批准临床试验，早期数据显示良好疗效 [1] - ZG005为全球同靶点药物中率先进入临床研究的品种之一，正在开展多项临床研究 [1] - ZGGS18在中国的I期剂量爬坡已完成，正在开展I/II期临床试验 [1] - 未来3-5年计划持续挖掘已上市和即将上市产品的商业化潜力，拓展适应症人群以实现营收增长 [1] - 重组人凝血酶销售进展顺利并披露未来销售预期，重组人促甲状腺激素上市审批持续推进 [1] 泰恩康 - CKB软膏白癜风II期临床已完成200例受试者入组，预计2025年7月公布结果 [2] - 和胃整肠丸国产化生产注册申请已获受理，生产线改造完成，争取年内获批 [2] - 米诺地尔搽剂完成上市前准备，预计2024年二季度产生收入 [2] - 盐酸毛果芸香碱滴眼液计划2024年上半年申报注册，目标国内首仿上市 [2] - 未来一年将报批CKB、注射用紫杉醇聚合物胶束、复方硫酸钠片等产品 [2] - 销售团队架构稳定并计划成立品牌运营部，研发团队聚焦核心板块品种 [2] 艾力斯 - 戈来雷塞片进入综合审评阶段，计划参与年度医保谈判并组建营销团队 [3] - 大分子研发部门成立，聚焦肺癌领域，预计2025年有产品进入IND阶段 [3] - 伏美替尼针对PACC突变患者的临床数据良好，计划在国际会议公布更新数据并启动注册临床 [3] - 20外显子插入突变二线治疗适应症计划2024年递交NDA，一线全球性注册临床已完成入组，预计2027年获批 [3] - 伏美替尼加量方案对脑转移患者等特定人群显示更优疗效 [3] - 2024年现金分红总额2.925亿元，2025年上半年拟增加中期分红 [3] 晶瑞电材 - 2025年第一季度毛利率上升得益于优势产品销量扩大及降本增效 [4] - 2024年光刻胶营收1.98亿元，同比增长27.61%，受益于下游复苏和国产替代 [4] - rF光刻胶验证周期2-3年，目前已小批量出货 [4] - 2024年高纯硫酸销售收入增长近2倍，销量增长近3倍，2025年持续验证测试 [4] - 年产1万吨G5级异丙醇投产并批量出货，高纯双氧水营收3.5亿元且市占率超40% [4] - 拟发行股份收购湖北晶瑞76.0951%股权，已通过董事会和监事会审议 [4] 信捷电气 - 2024年毛利率上升2%，计划通过成本优化和费用控制保持稳定 [5] - PLC产品分行业拓展：小型PLC瞄准传统行业，中型PLC进军中高端行业，大型PLC在研 [5] - 推进大客户战略并与行业龙头合作，人形机器人领域已开发零部件并洽谈战略合作 [5] - 工业机器人产品线完善，2024年海外营收4190万元（同比增长39.63%），计划加大东南亚、印度、中东市场投入 [5] - 分红水平大幅提升并将持续加大力度 [5]