股价与市值表现 - 截至2026年2月13日收盘，公司股价报收于94.42元，较上周的91.43元上涨3.27% [1] - 本周股价最高触及98.42元，最低为91.2元 [1] - 公司当前最新总市值为249.94亿元，在化学制药板块市值排名16/150，在两市A股市值排名850/5189 [1] 核心产品ZG006的全球合作与临床进展 - 公司与艾伯维就ZG006的全球开发及商业化达成战略合作与许可选择权协议，艾伯维获得大中华区以外地区的独家权利，公司保留大中华区内权利 [1] - 公司已收到1亿美元首付款，并有资格获得最高达10.75亿美元的里程碑付款，以及从高个位数到中双位数的阶梯式特许权使用费 [1] - 在广泛期小细胞肺癌三线及以上治疗的II期试验中，推荐剂量10mg每两周一次组的最佳客观缓解率(ORR)为60.0%，确认ORR为53.3%，中位无进展生存期(mPFS)达7.03个月，6个月及12个月总生存率(OS率)分别为83.2%及69.1% [1] - 在DLL3阳性神经内分泌癌患者中，ZG006的确认ORR达66.7% [1] 核心产品ZG005的临床数据 - ZG005在二线及以上宫颈癌患者的20 mg/kg Q3W方案中，确认ORR为40.9%，疾病控制率(DCR)为68.2%，mPFS超过11个月，耐受性良好 [2] - 联合紫杉醇+铂类±贝伐珠单抗的一线晚期宫颈癌研究早期数据显示良好疗效与安全性 [2] - ZG005在肝癌、神经内分泌癌等领域也显示出抗肿瘤活性 [2] 已上市产品进展 - 注射用人促甲状腺素β（泽速宁）于2026年1月8日获批，用于分化型甲状腺癌术后随访中的协同诊断 [2] - 公司已与德国默克合作，由其作为独家市场推广服务商，共同推动该产品在中国市场的应用 [2] - 盐酸吉卡昔替尼片于2025年12月纳入国家医保目录，自2026年1月1日起执行，该药被纳入《CSCO恶性血液病诊疗指南2024》骨髓纤维化治疗多个层级的推荐，其中一线贫血治疗为I级首选，纳入医保后销售推广进展良好 [2] - 重组人凝血酶与远大生命科学的合作顺利推进，自2025年初纳入国家医保目录后销量增长明显，该产品已纳入《髋膝关节置换手术止血中国专家共识》和《成人腹部外科围手术期患者血液管理指南（2026版）》 [2] 2025年度业绩预告 - 公司预计2025年度营业收入为79,649.00万元至82,899.00万元，同比增长49.45%至55.55% [3] - 收入增长主要得益于重组人凝血酶销量上升及吉卡昔替尼片上市销售 [3] - 扣除非经常性损益前后净利润仍为亏损，且亏损较上年同期扩大，主要原因为销售费用和研发费用增加 [3] 重要股东减持计划 - 控股股东、实际控制人之一、董事长兼总经理盛泽林持有公司股份49,910,527股，占总股本18.8549%，其一致行动人陆惠萍持股12,631,644股，占比4.7719%，宁波泽奥持股16,500,600股，占比6.2335% [3] - 因资金需求，盛泽林拟减持不超过273,907股（占总股本0.1035%），来源为二级市场增持股份 [3] - 宁波泽奥拟减持不超过2,475,090股（占总股本0.9350%），来源为首发前股份 [3] - 减持期间为2026年3月17日至6月16日，方式为集中竞价或大宗交易，价格按市场定价 [3]

核心交易与合作 - 公司与艾伯维就ZG006达成全球战略合作与许可选择权协议，首付款为1亿美元 [1][2][3] - 交易总包最高可达12.35亿美元，包括基于临床进展的近期里程碑付款最高6000万美元，以及若艾伯维行使许可选择权，公司有资格获得最高达10.75亿美元的里程碑付款 [1][2][3] - 若艾伯维行使许可选择权，公司还将获得高个位数到中双位数比例的销售分成 [3] - 此次合作旨在加速ZG006在海外肿瘤适应症上的开发，最大化产品管线价值 [1][3] ZG006临床数据与进展 - ZG006是全球首个CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体，已获FDA孤儿药资格及NMPA突破性治疗品种认定 [7] - 在ESMO Asia会议中，ZG006在小细胞肺癌（SCLC）中展现了优异的临床数据：10 mg Q2W组（30例）和30 mg Q2W组（30例）的最佳缓解率（ORR）分别为60.0%和66.7%，确认的缓解率分别为53.3%和56.7% [4] - 两组疾病控制率（DCR）均为73.3%，中位无进展生存期（mPFS）分别为7.03月和5.59月 [4] - 持续缓解与生存数据积极：6个月的持续缓解率（DoR率）分别为71.8%和69.5%，9个月的DoR率分别为61.6%和55.6%；6个月的总生存率（OS率）分别为83.2%和76.7%，12个月的OS率分别为69.1%和58.2% [4] - 公司正推进ZG006在SCLC三线及以上、神经内分泌癌二线及以上的注册临床 [7] 已上市产品商业化进展 - 盐酸吉卡昔替尼片于2025年5月获批上市，用于治疗中、高危骨髓纤维化，成为国内首个获批的国产JAK抑制剂 [5] - 该产品于2025年6月启动销售后快速起量，已纳入《CSCO恶性血液病诊疗指南2025》I级推荐，并于2025年12月成功纳入国家医保目录 [5] - 注射用重组人凝血酶于2024年上市，2025年初纳入国家医保目录，临床数据显示其30秒内即可起效，止血率显著优于安慰剂组 [5] - 该产品借助合作方推广资源，医院准入增量迅速，医保驱动下销量增长明显，已成为营收核心增长支柱之一 [5] 在研管线进展与市场潜力 - 盐酸吉卡昔替尼片适应症拓展：治疗重症斑秃的新药上市申请（NDA）已获受理，治疗强直性脊柱炎的III期临床达到主要疗效终点，中重度特应性皮炎III期及白癜风II/III期临床均在推进中 [5] - 注射用重组人促甲状腺激素：术后辅助诊断适应症的III期临床达到终点，已于2024年6月递交上市许可申请并获得受理，目前已完成临床核查和二合一检查 [6] - 根据弗若斯特沙利文数据，预计2028年中国重组人促甲状腺激素市场规模将达5.71亿元，公司该产品有望填补国内术后精准诊断药物空白 [6] - 公司已与德国默克就该产品达成合作，授权其独家推广，最高可获得2.5亿元授权款 [6] - ZG005（抗PD-1/TIGIT双特异性抗体）：2025年ESMO大会公布的I/II期数据显示其联合化疗在一线晚期神经内分泌癌患者中疗效优异 [7] - ZG005单药治疗二线宫颈癌、联合贝伐珠单抗治疗一线肝癌的临床均在推进，近期还获批与ZGGS18、吉卡昔替尼联用开展晚期实体瘤试验 [7] 2026年发展催化剂 - 重组人凝血酶和盐酸吉卡昔替尼的医保政策持续落地，医院准入数量预计进一步增加，销量有望实现进一步增长 [8] - ZG005和ZG006的单药和联用临床数据有望在2026年进一步读出 [8] - ZG006与艾伯维达成合作后，其海外临床预计将持续推进 [8] 财务预测 - 预计公司2025-2027年收入分别为7.12亿元、15.40亿元、25.00亿元 [9] - 预计公司2025-2027年净利润分别为-1.27亿元、-0.77亿元和1.47亿元 [9]

行业动态与市场表现 - 在经历了近4个月的阴跌后，创新药板块于今日爆发，港股创新药ETF涨超5%，昭衍新药、三生制药、信达生物、百济神州等个股大涨 [1] - 马斯克表示其脑机接口公司Neuralink将于2026年开始“大规模生产”脑机接口设备，A股上演映射行情，三博脑科、美好医疗、翔宇医疗、伟思医疗、爱朋医疗等纷纷录得20cm涨停 [1] - 次新股英硅智能与全球独立制药公司施维雅达成一项总金额达8.88亿美元的研发合作 [2] 公司核心业务与战略 - 泽璟制药是一家综合生物制药企业，策略聚焦于肿瘤学、自身免疫性疾病、止血/血液病领域 [9] - 公司的业务由双创新引擎驱动，整合两大自创技术平台：小分子药物研发平台，以及双特异性/三特异性抗体及复杂重组蛋白研发平台 [9] - 公司产品组合及管线涵盖已上市药物、后期临床候选药物及处于创新前沿的早期发现项目 [10] 已上市产品 - 公司拥有三款已上市药物：泽普生、泽普平、泽普凝 [11] - 泽普生（甲苯磺酸多纳非尼片）于2021年6月在中国获批，为中国首款本土研发用于晚期肝癌一线治疗的小分子多靶点药物，并于2022年8月获批用于放射性碘难治性分化型甲状腺癌治疗，两项适应症均已纳入国家医保 [11] - 泽普平（盐酸吉卡昔替尼片）于2025年5月获批，是中国首款获批用于治疗骨髓纤维化的国产JAK抑制剂，并于2025年12月获准纳入国家医保，生效日期为2026年1月1日，其还在推进重度斑秃、强直性脊柱炎、中重度特应性皮炎等自身免疫性适应症的临床开发 [11][12] - 泽普凝（重组人凝血酶）为中国唯一采用重组DNA技术研发并成功商业化的重组人凝血酶，于2024年1月获批上市并于当年纳入国家医保 [12] 在研管线与研发进展 - 候选药物管线包含11款候选药物（包括泽普平及其自身免疫性疾病相关临床项目），合计28项临床项目 [12] - 已有3款候选药物的7项适应症进入BLA/NDA或关键/III期注册临床试验阶段 [12] - 泽速宁（注射用人促甲状腺素beta）目前处于BLA审评最后阶段，有望填补中国甲状腺癌术后诊断市场的重大空白，公司已与德国默克的瑞士附属公司签署独家推广合作 [14][15] - ZG006（Alveltamig）为全球首款DLL3靶向三特异性抗体，已获中国国家药监局突破性疗法认定，美国FDA已授予其治疗小细胞肺癌及神经内分泌肿瘤的孤儿药资格 [16][17] - ZG005（Nilvanstomig）为靶向PD-1/TIGIT的重组人源化双特异性抗体，在二线及以上宫颈癌患者的20 mg/kg Q3W给药方案中，实现了40.9%的确认ORR、68.2%的疾病控制率，mPFS超过11个月 [19] - 其他创新候选药物包括ZGGS18、ZGGS34、ZGGS15、ZG2001、ZG0895、ZG016、ZG2273等，其中多款已在中国完成I期剂量递增临床试验或进入I期临床试验，并在美国获得IND批准 [22] 业务发展与合作授权 - 泽璟制药于2025年12月31日公告，将其CD3×DLL3三特异性抗体（ZG006）授权给艾伯维，公司将获得1亿美元的首付款，以及最高可超11亿美元的里程碑付款 [2][18] - 公司已与几家CSO达成推广合作，推广部分产品，如远大生命科学及默克 [23] 公司财务表现 - 报告期内（2022年、2023年、2024年、2025年1-9月），公司收入分别为3.2亿元、3.84亿元、5.32亿元、5.93亿元 [23] - 报告期内，公司毛利率分别为91.5%、92.6%、93.6%、89.8% [23] - 公司尚未盈利，报告期内净利润分别录得亏损4.86亿元、2.95亿元、1.5亿元、9560万元，累计亏损10.27亿元 [23] - 报告期内，公司的研发开支分别为4.98亿元、4.96亿元、3.88亿元、3.03亿元 [25] - 报告期内，公司的销售及分销开支分别为2.28亿元、2.5亿元、2.71亿元、3.32亿元 [26] - 报告期内，公司的经营活动现金净额分别为-3.91亿元、-2.9亿元、4230万元、-2240万元 [29] - 截至2025年9月底，公司账上现金及现金等价物约1.33亿元，较2024年底的2.17亿元有所下降 [29] 公司治理与资本运作 - 公司成立于2009年，总部位于江苏昆山，已于2020年1月登陆科创板（688266.SH），截至1月5日收盘，股价为96.99元/股，市值为256.7亿元 [3] - 公司于2025年12月19日向港交所递交上市申请，由中金公司担任保荐人 [3] - 根据一致行动协议，截至2025年12月15日，盛泽林博士及陆惠萍女士合计持有公司23.63%的投票权 [6] - 截至2025年9月底，研发部门共有309名全职员工 [24] - 此次港股上市募集资金主要计划用于ZG006、ZG005、ZGGS34、ZGGS18等管线的研发活动 [30]

1-3Q25 业绩概览 - 公司1-3Q25总收入为5.93亿元，同比增长54.49% [1] - 1-3Q25归母净亏损为9342万元 [1] - 第三季度单季收入为2.18亿元，同比增长51.85% [1] 收入增长驱动因素 - 收入增长主要得益于重组人凝血酶纳入医保后快速放量以及吉卡昔替尼片于2025年6月启动商业化 [2] - 分季度看，公司1Q25/2Q25/3Q25收入分别为1.68亿元/2.08亿元/2.18亿元，同比增长54.9%/57.0%/51.9% [2] - 除多纳非尼保持稳健增长外，吉卡昔替尼依靠公司自建销售团队，销售额已超千万元，并将于2025年参加医保目录谈判 [2] 产品管线与研发进展 - 潜在重磅产品ZG006和ZG005在2025年多个学术大会上展示了亮眼临床数据，并在ESMO会议上入选口头报告 [3] - ZG006在ESMO公布了I期更长时间随访数据，ORR和PFS表现亮眼，其II期临床数据已入选ESMO Asia口头报告 [3] - ZG006单药治疗三线及以上SCLC的关键注册性临床已于2025年9月开始入组 [3] - ZG006对比化疗用于治疗二线SCLC的III期临床已获监管批准，公司预计将于2025年底前启动患者入组 [3] 盈利预测与估值 - 研究机构维持公司2025年和2026年盈利预测不变 [4] - 基于DCF估值法，研究机构维持公司目标价145.0元不变，较当前股价有39.6%上行空间 [4]

核心观点 - 中国创新药行业已进入高速发展阶段 依托高级工程师红利和人才优势 在研发效率和管线推进速度上形成国际竞争力 多个细分领域已位居全球前列[11][16][22] - 全球创新药市场面临迭代窗口期 重磅IO产品专利陆续到期 中国资产在二代IO和自免领域性价比优势显著 市场规模分别有望达到1968亿美元和2000亿美元[33][36][38][40][43] - BD出海成为重要趋势 2024年交易总额达519亿美元 2025年上半年已超484亿美元 造船出海和借船出海两种模式并行 NewCo模式提供新范式[70][71][74] - 政策、产业、业绩三因素共振推动行业估值重塑 合理P/Peak sales倍数提升至5.0 行业迎来盈利拐点[100][104][108][116][130] 中国创新药发展现状 - 研发人员数量从2015年15万人增至2023年45万人 人才储备推动行业量质齐升[11] - 2025年AACR大会126家中国药企亮相 展示近300项研究成果 包括80项ADC和40项双抗研究[16][18] - 2015-2024年中国进入临床阶段原研创新药累计数量跃居全球首位 全球FIC新药占比达24%[16][18] - 多个FIC/BIC潜力产品涌现 包括信达生物IBI363、泽璟制药ZG005/ZG006、康诺亚CM313等[22][23] 全球创新药市场格局 - IO疗法2024年全球市场规模562.68亿美元 其中帕博利珠单抗销售额达294.82亿美元[33] - 核心专利陆续到期 帕博利珠单抗美国专利2028-2029年到期 纳武利尤单抗中国专利2026年到期[36] - 二代IO市场规模测算1968亿美元 包括替代一代市场738亿、耐药市场492亿和冷肿瘤市场738亿[40] - 自免靶向药市场规模约1500亿美元 预计未来逼近2000亿美元 艾伯维2024年自免药物收入266.82亿美元[43] 中国资产性价比优势 - 中国在二代IO领域产品数量领先 覆盖PD-1/VEGF双抗、PD-1/IL-2等多个方向[38] - MNC收购订单显示中国资产定价较低 同类产品中国授权金额显著低于海外Biotech[52][53][55] - 普米斯PM8002授权给BioNTech交易额10亿美元 BioNTech转卖BMS后超100亿美元[57][59] - 中国自免领域双抗和小分子迭代加速 已抹平技术代差[48][50] BD出海趋势与模式 - 2024年中国药企对外授权总额519亿美元 2025年上半年披露金额484.48亿美元[70][71] - 造船出海代表：百济神州泽布替尼2024年全球销售额26亿美元 传奇生物西达基奥仑赛2024年销售额9.63亿美元[69] - 借船出海通过授权合作实现国际化 2025年大额交易包括三生制药SSGJ-707授权辉瑞61.5亿美元[71][72] - NewCo模式整合资源 2024年以来恒瑞、康诺亚、嘉和生物等通过该模式出海[74][75] 估值体系重塑 - 创新药估值采用r-NPV和P/Peak sales方法 影响因子包括利润率、风险调整因子、达峰速度等[81][82][94] - 当前合理估值假设：8年达峰、折现率8%、利润率40%、永续增长率3% 对应P/Peak sales倍数5.0[97][116][117] - 政策支持力度加大 2018-2024年医保谈判新增药品销售额超5400亿元 基金支出占比仅2%[119] - 行业盈利明显改善 2024年A/H创新药公司合计净利润116.7亿元 同比增长1634%[130][131]

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为"强于大市" [1][17] 核心观点 - 国内生物医药底层创新有望加速 国务院常务会议审议通过《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例（草案）》 推动生物医学技术创新发展 加快技术研发和成果转化应用 促进生物医药产业提质升级 [2] - 条例将临床研究机构限定于具备资质、设备和制度保障的三甲医院 二类新技术审批下放省级 在合规安全前提下提升审批灵活性 加速临床转化应用 [2] - 看好基因编辑、细胞治疗、干细胞等生物医学新技术方向的医药公司发展前景 [2] 市场周度回顾 - 医药生物板块周度收跌0.36% 跑输Wind全A（2.12%）和沪深300（1.38%） [7] - 医疗设备（3.02%）、体外诊断（2.0%）和医药流通（1.44%）涨幅居前 化学制剂（-2.83%）、原料药（-1.06%）和血液制品（-0.72%）跌幅居前 [7][8] - 振德医疗（41.3%）、浩欧博（28.0%）和济民健康（25.9%）涨幅居前 悦康药业（-18.4%）、迈威生物-U（-14.4%）和易瑞生物（-14.0%）跌幅居前 [7][10] 行业要闻及重点公司公告 行业重要事件 - 美国商务部将3家中国生命科学企业列入实体清单 包括北京天一辉远生物科技、北京擎科生物科技、生工生物工程（上海）股份有限公司 [12] 行业要闻 - 石药集团与康宁杰瑞合作开发的HER2双抗KN026新药上市申请获中国国家药监局受理 适应症为HER2阳性胃/胃食管结合部腺癌 [12] - 智翔金泰1类新药泰利奇拜单抗注射液申报上市 适应症为中重度特应性皮炎 [12] 公司公告 - 强生创新药物Inlexzo获美国FDA批准 用于治疗非肌层浸润性膀胱癌患者 [14] - BioNTech与百时美施贵宝联合开发的双特异性抗体pumitamig联合化疗 在广泛期小细胞肺癌临床试验中确认客观缓解率达76.3% 疾病控制率达100% [14] - 泽璟制药ZG006在临床研究中显示ORR最高达46.2% DCR最高达65.4% [14] - 贝达药业注射用MCLA-129与恩沙替尼联用治疗晚期实体瘤获临床试验批准 并筹划发行H股股票在香港上市 [14] - 智翔金泰GR1803注射液（靶向BCMA和CD3的双特异性抗体）获系统性红斑狼疮适应症临床试验批准 [14] - 百利天恒注射用iza-bren（EGFR×HER3双抗ADC）纳入突破性治疗品种名单 用于铂耐药复发卵巢癌等适应症 [15] - 迪哲医药舒沃哲®（舒沃替尼片）和高瑞哲®（戈利昔替尼胶囊）在非小细胞肺癌领域发布11项最新研究 [15] - 智翔金泰GR2303注射液（抗TL1A单克隆抗体）获药物临床试验批准 [15]

行业与公司概述 - 行业：生物制药（双抗药物、小细胞肺癌治疗、自免疾病治疗）[1] - 公司：泽璟制药，专注于双抗平台及成熟品种研发，产品管线差异化显著[4] 核心产品与平台 **1 双抗平台** - **ZG006**（DLL3-CD3双表位三抗） - 小细胞肺癌三线及以上治疗客观缓解率（ORR）接近60%，显著优于Taletmap的40%[2][5][8] - 高剂量组三级以上不良反应率20.8%，安全性可控[6][8] - 计划2025年底前完成BD交易，2026Q1达成[2][11][16] - **ZG005**（PD-1-TIGIT双抗） - 旨在突破TIGIT单抗局限性，疗效潜力受海外药企关注[2][7] - 泛实体瘤适应症（如肝癌、肺癌）数据待公布，国际化潜力大[10][15] **2 成熟品种** - **多纳非尼**：2024年收入5-6亿元，2025年预计同比增长10%+[12] - **重组人凝血酶**：2025年首次进入医保，收入增长可期[3][12] - **吉卡西替尼**（范杰克抑制剂）： - 骨髓纤维化、斑秃、白癜风治疗潜力显著，或替代卢可替尼[12][13] - 自免疾病领域差异化优势突出[13] 临床进展与数据亮点 - **宫颈癌**：二线治疗无进展生存期（PFS）超11个月，优于竞品（康方AK104 3.75个月、O+Y组合4.7个月）[9] - **肝癌**：ZG005一线治疗ORR数据待公布，疗效直接指标[15] - **小细胞肺癌**：ZG006中位PFS若达7-9个月，将显著优于Taletmap的4.9个月[15] 国际化潜力与战略 - 双抗平台适应症覆盖宫颈癌、肝癌、肺癌等，但需拓展西方高发病种（如肺癌）以增强国际化[10] - ZG006与ZG005的BD交易为海外合作关键，2025-2026年为重点推进期[11][16] 研发重点与市场前景 - 聚焦肝癌、出血性疾病、免疫炎症领域，双抗平台为核心驱动力[14] - 小细胞肺癌治疗或进军国际一线市场[14] - 商业化品种持续贡献现金流，支撑研发投入[14] 风险与竞争 - TIGIT单抗疗效未达预期，ZG005需验证突破性[7] - 小细胞肺癌长期缓解数据待成熟[8] - 双抗领域竞争激烈（阿斯利康、泽井制药等）[9] 未来计划 - 2025年：ZG006 BD交易、后线肝癌/肺炎数据公布[11][15] - 2026年：ZG005数据更新与国际化推进[16] 注：所有数据及百分比均引用自原文，未作单位换算。

行业与公司 - 行业：生物制药/肿瘤治疗领域 - 公司：泽璟制药（A股上市） 核心产品进展 ZG006（TCE类分子） - **适应症**：小细胞肺癌、神经内分泌瘤[2][3] - **临床数据**： - 低中表达患者中，10mg/30mg剂量组总体响应率（ORR）达79%，显著优于现有方案[2][3] - PFS（无进展生存期）和OS（总生存期）数据验证TCE类分子有效性[2][3] - **竞争优势**： - 在高质量组中表现与ADC药物相当[2][3] - 设计采用双表位DalCD四形式，提升低中表达患者响应[3] - **BD预期**： - 参考Darzalex ADC药物首付款水平（大几千万美元），因积累更多临床数据，授权金额预期较高[2][3][6] ZG005（双抗/免疫治疗） - **适应症**：宫颈癌、肝癌、新增非小细胞肺癌[2][4][9] - **临床数据**： - 宫颈癌领域ORR和DCR（疾病控制率）优于AK104[2][4] - 肝癌数据预计2023年下半年读出[4] - **联合疗法潜力**： - 免疫药物联合Jack抑制剂在非小细胞肺癌中疗效显著（KAYO024实验）： - 单药ORR 44.8% vs 联合ORR 62%[5] - 单药PFS 10.3个月 vs 联合PFS 23.4个月[5] 其他研发动态 - **一线初治联用研究**： - 抑制特定通路可延长用药时间，ORR提升约50%，PFS改善明确[8][10] - 与TGF Beta联用实验数据预计2025-2026年披露[8][10] - **平台储备**： - 国内小分子平台+海外抗体平台，多品种联合研究推进中[11] 商业化与财务 - **收入梯队**： - 已上市产品：多纳非尼、磷雪梅（刚进医保）、吉卡西替尼、促甲状腺激素（在审）[11] - **盈亏平衡**：公司已进入该阶段，收入产品形成接替[11] - **长期价值**： - 创新品种（如ZG006/ZG005）具备出海前景[11] - 平台价值+临床数据推进支撑估值空间[11] 关键风险与对比 - **BD金额影响因素**： - 产品疗效、适应症市场规模、临床数据积累量（数据越多风险越低）[6][7] - 同靶点不同类型药物（如ADC vs TCE）数据对比可参考[6][7] - **竞争格局**： - 小细胞肺癌领域开发密集，但ZG006因分子形式独特具优势[9] - 罗氏停掉部分肝癌项目，但AZ的PD-1抗体双抗/TIGIT单抗仍在开发[4] 数据披露时间线 - ZG005/ZG006联用数据：2025年3月启动，预计2025-2026年披露[8][9][10]

商业化进展 - 公司已实现三款重点药物上市销售，包括甲苯磺酸多纳非尼片、重组人凝血酶和盐酸吉卡昔替尼片 [2] - 注射用重组人促甲状腺激素处于申请上市阶段，有望近期上市销售 [2] 核心研发管线 - ZG006为全球首个CD3/DLL3/DLL3三抗药物，处于2期临床阶段，全球研发进度靠前 [3] - ZG006在2025年ASCO会议上展示的10mg Q2W和30mg Q2W剂量在三线及以上小细胞肺癌患者中展现出显著抗肿瘤活性和良好安全性 [3] - ZG005作为PD-1/TIGIT双抗药物，在中国内地已推进至临床2期，全球研发进度居于前列 [4] - ZG005在宫颈癌治疗中显示优异疗效：20mg/kg组客观缓解率达40.9%，疾病控制率达68.2%，中位无进展生存期超过11个月 [4] 财务业绩预测 - 天风证券预计公司2025至2027年营业收入分别为8.20亿、12.01亿、16.03亿元人民币 [5] - 预计同期归母净利润分别为-0.20亿、1.21亿、2.82亿元人民币 [5] - 华源证券预测2025年度归属净利润为亏损1100万元 [5] - 最近90天内共有8家机构给予买入评级，机构目标均价为77.18元 [6]

核心观点 - 城市更新“十五五”期间预计至少完成4.48万亿元总投资，资金来源有望获更多地方债支持；下半年经济在需求端和政策端存在变数，货币政策宽松处于观察期；债市受股市影响收益率或上行但幅度有限，建议提高转债欠配资金配置比例；多只推荐个股因不同原因调整盈利预测，但多数维持买入评级 [1][2][6][10] 宏观策略 城市更新相关 - 2025年7月中央城市工作会议指出以城市更新推动城市结构优化等工作，“十五五”期间城市更新预计总投资至少4.48万亿元，每年近9000亿元，需求来自城中村、老旧小区及基础设施改造 [1][18] - 老旧小区与基础设施改造“十五五”预计至少贡献2.35万亿元新增投资；城中村改造预计贡献2.13万亿元新增投资 [1][18] - 近年城市更新加速推进或因国内投资结构转变，其资金来源未来有望获更多地方债支持 [18] 经济数据相关 - 二季度经济实际增速较高但名义增速有待提高，需求端三大领域好于去年，收入增速居民>企业>政府，下半年“反内卷”推进平减指数降幅有望收窄 [20] - 6月外需带动工业生产走强但产销衔接不通畅，内需边际走弱但下半年政策有望支撑，供需平衡压力加大“反内卷”将推进再平衡 [20] - 下半年经济变数在需求端消费、出口、房地产销售演变，政策端政策性金融工具落地、消费政策增量、“反内卷”演进 [2][21] 金融数据相关 - 6月新增社融和贷款恢复季节性投放，政府债券融资和本外币贷款支撑社融，企业短贷冲量，外币贷款连续增长 [22][23] - M1与M2同比增速回升，M2 - M1剪刀差收窄，财政存款向居民和企业存款“搬家”，部分理财产品“回表” [23] - 5月初降准降息后货币政策进入观察期，宽松短期加码概率低，7月或加大流动性投放 [3][23] 固收金工 债市影响相关 - 本周10年期国债活跃券收益率上行，债券收益率受股市牵动明显，后续需观察股市上涨持续性，债市预计窄幅波动，收益率上行至1.7%可配置 [6][24] - 美国相关数据公布后，原油库存激增或压制油价，批发库存环比下降，中小企业乐观指数小幅下降，失业救济金数据显示劳动力市场有韧性，美联储对降息分歧明显 [25] 转债配置相关 - 从评级、风格、生命周期三个维度寻找下半年转债机会，建议提高欠配资金配置比例，注意风格高低切换 [7][27] 债券数据跟踪相关 - 本周绿色债券一级市场发行规模减少，二级市场成交额增加，成交均价估值偏离幅度不大 [7][28] - 本周二级资本债一级市场发行2只规模530亿元，二级市场成交量减少，成交均价估值偏离幅度不大 [7][30] 广核转债相关 - 预计广核转债上市首日价格在126.83 - 140.94元之间，中签率为0.0140%，建议积极申购 [9][31] 行业 中矿资源 - 25H1业绩预告基本符合预期，25Q2锂盐销量环比持平但因锂价下跌及库存减值亏损，铯铷毛利同增，铜冶炼Q3有望减亏 [33] - 下调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [10][33] 李宁 - 25Q2全渠道零售流水同比低单位数增长，店铺数量基本符合预期，跑步、健身品类表现好，篮球承压 [35] - 预计下半年加大奥运+科技投入，折扣加深库存降低，下调25 - 27年归母净利润，维持“买入”评级 [10][35] 361度 - 25Q2主品牌线下、童装线下、电商流水分别同比约10%、约10%、约20%增长，超品店拓展顺利 [36] - 跑步、篮球等品类增长快，维持25 - 27年归母净利润预测，维持“买入”评级 [11][38] 中熔电气 - 25Q2业绩亮眼超预期，受益于国内电动车和储能市场高增，新能源熔断器销量增势稳健 [38] - 上调25 - 27年归母净利预测，给予26年25倍PE目标价122元，维持“买入”评级 [12][38] 震裕科技 - 25Q2业绩亮眼超预期，主业稳健增长，机器人业务客户持续推进 [39] - 上修2025 - 2027年归母净利，给予目标价147元，维持“买入”评级 [13][39] 瀚蓝环境 - 25H1业绩超预期，因粤丰并表、降本增效和业绩赔偿，粤丰整合单月利润贡献超24年水平，内生提效增长强劲 [40] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [14][40] 华新水泥 - 2025年半年度业绩预增，Q2盈利超预期，得益于国内水泥盈利改善、海外盈利提升和汇兑损益影响减小 [41] - 海外布局完善形成新增长极，“反内卷”下国内水泥盈利中枢有望回升，上调2025 - 2027年归母净利润，维持“增持”评级 [15][41] 泽璟制药 - U - ZG006疗效数据优异，有望成小细胞肺癌基石疗法，ZG005初步疗效验证，泛瘤种潜力大 [42][43] - 公司多款产品上市进入商业化新阶段，预计公司市值可支撑530亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [43] 亨通光电 - 公司光通信与能源主业双轮驱动，建立长期激励机制，彰显发展信心 [44] - 海风开发潜力大，海缆市场规模增长，光通信国内需求稳定海外有增量，智能电网用电需求升占比提升 [44][45] - 公司跻身海缆龙头，拓展海工业务，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“买入”评级 [45]