以下文章来源于债券人 ，作者光大证券固收研究 债券人 . 唯有进行扎实的基本面研究，方能行稳致远。 报告摘要 1、市场行情 本周（2025年12月15日至2025年12月19日，共5个交易日）中证转债指数涨跌幅为+0.48%（上周涨跌幅为 +0.20%），中证全指变动为-0.18%（上周涨跌幅为+0.19%）。2025年以来中证转债涨跌幅为+17.06%，中 证全指涨跌幅为+21.62%。 分评级来看，债项评级高评级券（评级为AAA）、中高评级券（评级为AA+）、中评级券（评级为 AA）、中低评级券（评级为AA-）和低评级券（评级为AA-及以下）本周涨跌幅分别为+0.14%、 +0.26%、+1.18%、+0.83%和+1.16%，中评级券涨幅最高。 分转债规模看，大规模转债（债券余额大于20亿元）、中大规模转债（余额在15至20亿元之间）、中规模 转债（余额在10至15亿元之间）、中小规模转债（余额在5至10亿元之间）、小规模转债（余额小于5亿 元）本周涨跌幅分别为+0.39%、+0.28%、+0.33%、+1.40%和+1.40%，中小规模转债和小规模转债涨幅较 高。 分平价来看，超高平价券（转股价值大于 ...

事件概述 - 12月15日，蚂蚁集团将原AI健康应用“AQ”正式更名为“蚂蚁阿福”[3] - 产品发布后下载量激增，12月16日跃升至苹果应用商店总榜Top 3[3] - 月活用户突破1500万，位居国内AI健康管理类APP首位[3] - 产品接入了500多位国家级院士及名医的“AI分身”，将顶级专家资源转化为24小时在线的“平民化服务”[3] 产品模式与价值 - AI降低了健康咨询门槛，将医疗从“低频”咨询拉向“高频”健康管理，成为链接患者与药品、服务的入口[4] - AI陪伴模式有望显著提升用户活跃度与留存率[4] - AI能在用户需求早期完成精准识别与分流，为后端的高毛利药品销售及专业医疗服务实现高效导流[4] - 蚂蚁依托支付生态、保险与AI能力，实现了从“产生症状”到“AI咨询”再到“在线购药/挂号”的无缝对接[4] - 全链路无缝对接显著降低了跨环节的交易摩擦成本，为用户提供一站式“医+药+险”体验，为平台构建了较高的生态壁垒，实现了从“工具价值”向“生态价值”的跨越[4] 技术与行业影响 - “阿福”是国内首个通过国家通信院医疗健康行业大模型双领域可信评估的大模型，标志着行业从“实验室验证”进入“产业级应用”临界点[5] - 权威认证有望消除B端机构对大模型可靠性的疑虑，降低商业推广阻力[5] - 大模型在医学文献处理、个性化诊疗方案辅助、保险精算等核心场景展现出显著的降本增效潜力[5]

点击注册小程序 查看完整报告 盐津铺子发布2025年限制性股票激励计划（草案），此次股票激励计划涉及300万股，占当前公司股本总 额的1.10%，本次激励计划为一次性授予，不设预留权益。授予对象共计157人，包含公司副总经理兰波/ 杨林广/黄敏胜（分别为8/8/5万股）、董事会秘书张杨（3万股）、职工董事汤云峰（1万股）及核心技术 （业务）人员（152人，合计275万股）。授予价格为35.18元/股，是12月16日股票交易均价70.36元的 50%。此次激励计划进一步增加激励人员范围，提升骨干人员整体积极性。 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 风险提示： 原材料成本波动风险；核心产品增长不达预期；渠道拓展不及预期。 报告摘要 发布日期： 2025-12-18 事件： 着重利润端考核，设立分梯度目标 本次股票激励 ...

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 事件 ： 12月17日，小米集团举办2025年"人车家全生态"合作伙伴大会，核心亮点集中于大模型技术突破、全生 态协同深化与开放生态扩容。 软件体系：技术底座+开源生态，打通 AI 协同链路 1)澎湃OS 3: 于2025年8月发布，作为生态协同核心底座，实现四大能力升级。①全生态应用方面，超级 岛功能接入60+应用、适配70+场景，支持一次适配多终端展示，已适配应用安装量达1.28亿；②互联能 力方面，小米已构建日活4.1亿的庞大互联生态，日均互联操作超2.7亿次，实现跨苹果、Windows生态的 无感互联，支持云相册同步、跨设备解锁等刚需功能；③智能体验方面，小米的系统级AI功能渗透率持续 提升，在手机与平板端的月活用户达1.2亿、 ...

发布日期： 2 0 2 5 / 1 2 / 1 6 点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 市场观点纷繁芜杂，光大研究荟萃本周重点报告，涵盖总量、行业、公司研究，为您筛选有价值的 声音。 每周六早8点，"研选"助您快速厘清投资"点线面"！ 公司研究 国产心脏电生理龙头，全矩阵布局筑牢技术壁垒——微电生理（688351.SH）投资价值 分析报告 微电生理是国内电生理龙头企业，提供三维完整解决方案，技术壁垒深厚。 叠加国产替代加速以及政策利好，有望带动业绩高增。同时在脉冲消融等赛 道的布局，有望贡献未来增长潜力。我们看好公司未来的发展。 摘 自 ： 国 产 心 脏 电 生 理 龙 头 ， 全 矩 阵 布 局 筑 牢 技 术 壁 垒 —— 微 电 生 理 （6 8 8 3 5 1 ...

公司整体业绩与盈利 - 公司国内业务稳步推进，国际业务表现亮眼，子公司Lombard预期今年扭亏为盈 [4] - 得益于生产效率提升及原材料国产化率超过85%等降本增效措施，公司盈利能力环比改善，预计全年整体毛利率有望恢复至70%以上 [4] - 25Q3收入同比增长64.68%，主要系上年同期主要产品受价格治理影响基数较低，利润端同比下滑主要受产品价格调整影响 [4] 海外业务表现 - 海外业务成为重要增长引擎，前三季度收入增速超过65%，占总收入比重已提升至18% [4] - 海外业务盈利能力显著改善，整体毛利率已提升至50% [4] 研发管线进展 - 公司持续优化研发投入结构，致力于提高研发投入产出比，各产品管线均取得重要进展 [5] - 主动脉产品管线：Hector（通天戟）胸主动脉多分支覆膜支架系统已于11月成功完成全国首例上市前临床植入；AegisⅡ腹主动脉覆膜支架系统和IBD髂分支支架等产品按计划推进 [5] - 外周产品管线：SunRiver膝下药物球囊扩张导管、SeaNet血栓保护装置、Fishhawk机械血栓切除导管系统、FinderSphere/FluentSphere聚乙烯醇栓塞微球、Tipspear/穿云箭经颈静脉肝内穿刺套件等重点产品预计未来一年内陆续获批上市 [5]

公司概况与业务体系 - 公司是由泰禾集团核心资产整合设立的规范化股份制企业，专注于作物保护及新材料领域，于2025年4月在深交所创业板上市 [4] - 公司形成了以百菌清、2,4-D、嘧菌酯、硫代氨基甲酸酯系列原药为核心的农药产品矩阵，以及四氯丙烯、间苯二甲胺等功能化学品布局 [4] - 公司以高QHSE标准建成南通如东、徐州新沂、苏州相城、江西新干四大生产基地 [4] - 公司在北美、欧洲、南美等核心农化市场设立境外机构并完成自主登记，与先正达、陶氏、安道麦、UPL等跨国巨头建立了长期稳定的战略合作关系 [4] 行业景气与公司业绩 - 2025年全球大部分地区农药渠道库存已回归至2020年之前水平，行业迎来景气复苏拐点 [5] - 2025年前三季度，受益于百菌清、2,4-D等核心产品价格上涨，公司盈利能力显著改善 [5] - 随着公司IPO募投项目的陆续投产，公司产能结构将进一步优化 [5] - 公司拟于埃及建设农药及功能化学品项目，将进一步强化公司的国际竞争力，扩大全球市场份额 [5] 创新研发与新增长点 - 2025年10月，公司自主创制的新型杀虫剂环丙氟虫胺正式通过农业农村部审批并获得农药新产品登记证 [6] - 公司规划有500吨/年环丙氟虫胺产能，已与先正达签订该产品在中国水稻市场的独家战略合作协议，并与UPL达成全球战略合作共同推进国际商业化 [6] - 环丙氟虫胺的成功上市充分验证了公司的创新化合物研发能力，将为公司开辟高附加值的新增长极 [6] 功能化学品与新材料布局 - 公司利用在氨氧化、加氢、氯化等核心技术上的积累，成功布局四氯丙烯、间苯二甲胺(MXDA)、二苯甲酮等功能化学品 [7] - 四氯丙烯作为第四代含氟制冷剂原料，公司现有7000吨/年产能，并与世界五百强霍尼韦尔建立专供关系 [7] - MXDA作为重要精细化工中间体，可应用于聚氨酯树脂原料、环氧树脂固化剂、特种尼龙MXD6等领域，公司现已建成2万吨/年产能 [8] - 二苯甲酮作为重要的精细化学品中间体，可应用于化妆品、涂料、医药等领域，公司已建成1万吨/年产能 [8] - 公司凭借自身核心技术有望陆续开发出新的功能化学品产品，进一步丰富公司产品矩阵 [8]

事件与核心观点 - 2025年11月美国非农就业数据公布：新增非农就业6.4万人，高于预期的5.0万人，前值（10月）为-10.5万人；失业率4.6%，高于预期的4.4%；平均时薪同比上升3.5%，略低于预期的3.6% [4] - 核心观点认为，尽管11月失业率超预期上行至4.6%，但对美国经济无需过度担忧，主要因失业率上升可能是政府停摆带来的“技术性”扰动，且私营部门就业与消费数据仍具韧性 [5] - 从降息角度看，尽管失业率抬升，但美联储短期内或维持谨慎降息节奏不变，预计2026年一季度或暂缓降息，二季度新主席上台后，可能在6月至11月间的4次议息会议上择机降息2-3次 [6][8] 就业市场结构分析 - 新增非农就业高于预期，结构上呈现分化：政府部门就业走弱，但私营部门仍有韧性 [5] - 商品生产部门就业新增1.9万人，为2025年5月以来的最高值 [5] - 建筑业表现突出，11月新增就业2.8万人，是商品生产部门的主要贡献项，主要受美联储9月重启降息后房贷利率下行、拉动地产需求影响 [7] - 专业和商业服务业、教育和保健业表现较好：专业和商业服务业中，临时工服务新增就业从10月的-1.3万人升至-0.5万人，反映兼职市场需求较高；冬季来临也支撑了医疗服务需求 [7] 劳动力市场其他指标 - 劳动参与率与失业率同步抬升：2025年11月劳动参与率录得62.5%，高于9月的62.4%，表明青年群体就业意愿回升 [8] - 失业人口增加驱动失业率上升：11月失业人口增加了22.8万人，驱动U3失业率升至4.6% [8] - 失业结构变化：11月暂时性失业者人数明显增加17.1万人（9月为减少5.3万人），或反映了政府停摆的影响 [8] 消费数据与市场预期 - 同日公布的美国10月零售数据稳健，核心零售增速高于预期，考虑到消费占美国GDP近七成，消费企稳意味着美国经济难以失速 [5] - 根据CME Fedwatch工具显示，非农数据公布后，市场预期2026年降息两次，分别在4月、7月，概率分别为44.1%、34.5%，而2026年1月暂停降息的概率为73.4% [8]

宏观：2025年11月美国非农数据 - 11月美国失业率超预期上行至4.6% 主要原因是政府停摆带来的“技术性”扰动 大量联邦雇员强制休假被计入失业人口 随着政府重新开门 失业率有望回落 [5] - 从就业结构看 政府部门就业走弱 但私营部门仍有韧性 其中11月商品生产部门新增就业1.9万人 为2025年5月以来的最高值 [5] - 尽管失业率超预期抬升 但美联储短期内或维持谨慎降息的节奏不变 不足以支撑1月降息 [5] 汽车：L3级自动驾驶商业化进展 - 国内首批L3级自动驾驶车型获得准入许可 对两款车型的L3级自动驾驶使用功能、区域及主体均做出限制 [6] - L3级与L2级辅助驾驶存在显著差异 高阶智驾商业化或迎来拐点 [6] - 看好高阶智驾增量部件放量机会 以及强业绩兑现的Alpha叠加智驾/机器人的Beta机会 [6] 公司研究：赤子城科技（9911.HK） - 公司是出海社交龙头 以泛人群社交业务为主 为以中东北非地区为主的全球用户提供多样化精细化的社交体验 [7] - 2022年以来通过整合并购与内部孵化双轮驱动 在社交赛道取得显著进展 并进一步拓展游戏等创新业务 [7] - 2025年上半年公司实现营收31.81亿元 同比增长40% 其中SUGO与TopTop收入同比增速均超过100% [7] - 2025年上半年公司实现归母净利润4.89亿元 对应净利率为15.4% 盈利能力同步提升 [7]

公司概况与核心业务 - 公司是中国领先的全球化社交娱乐平台，以泛人群社交业务为主，为全球不同文化背景用户提供社交体验[4] - 2025年上半年公司实现营收31.81亿元，同比增长40%[4] - 2025年上半年公司实现归母净利润4.89亿元，对应净利率15.4%[4] 社交业务分析 - 泛人群社交业务是公司核心主营业务，2024年该业务收入占总收入比重超70%[5] - 公司采用“灌木丛”产品矩阵策略，布局直播社交、语音社交、游戏社交等多元化产品，包括MICO、YoHo、TopTop以及SUGO[5] - 公司通过“产品复制+国家复制”模式推进全球化，形成中东北非与东南亚两大核心市场[5] - 公司在全球20多个国家设立运营中心，本地化团队规模约800人，采取“中方统筹方向、本地驱动执行”的协同模式[5] - 公司通过收购蓝城兄弟强化多元人群社交布局，旗下有Blued、Finka等产品[5] - 截至2024年，蓝城兄弟MAU约为745万，DAU/MAU达47%，次月留存率达74%[5] - 2025年上半年，SUGO与TopTop产品收入同比增速均超过100%[4] 创新业务与增长曲线 - 公司以精品手游为支柱，结合社交电商、AI与短剧赛道，构建协同发展的多元化业务生态[6] - 精品手游以“合成+”为核心策略，成功打造爆款产品《Alice‘s Dream:MergeGames》[6] - 2024年《Alice’s Dream:MergeGames》游戏流水同比增长超过60%，2024年5月流水近千万美元[6] - 公司计划将该游戏的成功经验迁移到新产品，打造长生命周期爆款[6] - 社交电商是公司在“社交+”场景下的重要探索，从收购蓝城大健康到发展荷尔先生，用户群体不断丰富[6] - 公司通过自研布局AIAgent并推出AI内容社区Aippy，积极探索AI驱动的下一代社交娱乐形态[6][7] - 短剧业务已初见成果，初步面向东南亚与美洲市场[7]