安踏体育拟收购PUMA股权 - 安踏体育公告拟以**15亿欧元**收购全球领先运动品牌**PUMA**的**29.06%**股权，交易完成后将成为其少数股东 [2][3] - 此次收购是公司多品牌、全球化战略的又一里程碑 [2][4] - 研究机构暂维持公司2025-2027年EPS预测为**4.69/5.10/5.67元人民币**，对应PE为**15/13/12倍** [4] 新东方-S FY26Q2业绩 - 公司FY26Q2实现净营收**11.91亿美元**，同比增长**14.7%** [9] - 实现归母净利润**4545万美元**，同比增长**42.3%**；Non-GAAP归母净利润**7290万美元**，同比增长**68.6%** [9] - 鉴于各业务发展势头向好，降本增效持续推进，研究机构上调2026-2028财年归母净利润预测至**4.97/5.85/6.80亿美元**，分别上调**13%/14%/17%** [9][10] 2025年Q4基金持有可转债行为 - 2025年Q4末基金持有可转债规模为**3082.56亿元**，较Q3末减持**83.62亿元** [13] - 基金持仓主要集中在银行业转债，其余仓位集中在电力设备、基础化工、电子和农林牧渔等行业 [13] - 有色金属行业的转债被减持最多，银行行业转债被增持规模相对较大 [13] 中国石化集团战略更新 - 中国石化集团召开2026年工作会议，总结2025年工作，研究提出“十五五”发展思路和目标任务，部署2026年重点工作 [19] - 公司开启二次创业新征程，致力于构建“一基两翼三链四新”产业新格局 [19] - 受益于集团一体化全产业链优势，研究机构建议关注中国石化、石化油服、中石化炼化工程、上海石化等关联公司 [19] 2025年12月工业企业盈利 - 2025年12月工业企业利润同比增速显著回正，量、价、利润率迎来回升 [21] - 结构上，上游有色金属、中游装备制造业盈利增长，主要与全球关键矿产资源博弈趋紧、国内“反内卷”政策显效及新动能发展质效提升有关 [21] - 展望2026年，PPI读数回升以及投资端回稳有望带动工业企业盈利继续回暖，利润分配或更多向中上游行业集中 [21] 青岛银行2025年业绩 - 青岛银行2025年全年实现营收**146亿元**，同比增长**8%**；归母净利润**52亿元**，同比增长**21.7%** [22] - 公司资产扩张强度提升，贷款保持双位数高增长，不良“双降”，风险抵补能力强 [22] - 公司三年战略规划圆满收官，后续将延续“提能力、增敏捷、强数智、优客基、调结构”战略主线 [22] 2025年Q4央行贷款投向 - 2025年四季度对公贷款发挥“压舱石”作用，科技等领域维持双位数高增长 [25] - 房地产领域贷款延续负增长，按揭投放持续承压；经营类贷款支撑居民信用扩张，非房消费贷增长相对缓慢 [25] - 预计2026年对公主导、零售承压态势将延续，企业贷款获项目释放及财政贴息等因素支撑，零售贷款需求修复或相对缓慢 [25]

核心财务表现 - FY26Q3实现收入7.702亿美元，同比增长27.0% [4] - FY26Q3实现归母净利润1.306亿美元，同比增长466.1% [4] - FY26Q3实现Non-GAAP归母净利润1.414亿美元，同比增长266.6% [4] - FY26Q3毛利率为56.1%，同比提升3.3个百分点 [7] - FY26Q3归母净利率为17.0%，同比提升13.2个百分点；Non-GAAP归母净利率为18.4%，同比提升12.0个百分点 [8] 学习服务及其他业务 - FY26Q3学习服务业务收入同比增长，线下小班课增长主要系招生人数增加，客单价基本稳定 [5] - 线下小班课增长得益于市场对高质量素养课程的需求，以及公司标准化教学、优质服务和与业务增速匹配的审慎学习中心网络扩张 [5] - FY26Q3线上素养课程收入同比增长，主要系市场对高质量线上素养课程需求持续释放 [5] - 线上业务增长得益于公司以技术驱动创新，推出沉浸式课堂、融入游戏化机制并新增科技主题课程，优化了学习体验与成效 [5] 内容解决方案业务 - FY26Q3学习设备业务收入与销量均实现同比增长 [6] - 单季度收入增速环比放缓，主要由于产品发布周期差异导致FY26Q3销量基数较高，以及业务从快速扩张阶段进入稳健增长阶段 [6] - 该业务在“双十一”大促市场份额符合预期，用户粘性强，FY26Q3周活跃率约80%，日均使用时长约1小时 [6] - 学习机产品平均客单价低于4000元，但目前该业务仍处于亏损阶段 [6] - 公司于26年1月推出两款学习机新品，包括经典款X5及基于华为擎云C5e定制的机型，通过产品矩阵扩容有望进一步扩大用户覆盖、提升使用率 [6] 费用控制与盈利改善 - FY26Q3销售费用率为28.6%，同比下降8.8个百分点，原因包括学习设备业务线上营销及品牌推广费用同比减少，以及该季度非线上素养课程的获客旺季导致相应线上营销支出环比减少 [7] - FY26Q3管理费用率为15.4%，同比下降2.9个百分点，主要得益于收入规模扩大带来的规模效应，以及基于股份的薪酬费用总额同比下降30.2%至1.08亿美元 [7]

二级市场表现 - 核心指数整体上行：中证REITs（收盘）和中证REITs全收益指数本周分别收于809.56和1052.42，回报率分别为0.35%和0.47% [4] - 资产类别回报排序：本周回报率由高至低排序为原油 > REITs > 纯债 > 美股 > A股 > 黄金 > 可转债 [4] - 项目属性表现分化：产权类REITs回报率为0.27%，特许经营权类REITs回报率为0.68% [4] - 底层资产类型表现：水利设施类REITs涨幅最大，回报率排名前三的底层资产类型分别为水利设施类、能源类和交通基础设施类 [4] - 单只REIT涨跌互现：有41只REITs上涨，1只REIT与上周持平，36只REITs下跌，涨幅排名前三的分别是博时津开产园REIT、工银蒙能清洁能源REIT和华夏中海商业REIT [4] 市场交易活跃度 - 整体成交规模：本周公募REITs总成交额为31.8亿元，期内区间日均换手率均值为0.68% [5] - 单只REIT成交量：期内成交量前三的是华夏合肥高新REIT（0.41亿份）、博时蛇口产园REIT（0.36亿份）、嘉实京东仓储基础设施REIT（0.30亿份） [5] - 单只REIT成交额：期内成交额前三的是华夏华润商业REIT、南方润泽科技数据中心REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT [5] - 主力资金流向：本周主力净流入总额为14910万元，市场交投热情较上周有所下降 [5] - 分类主力净流入：期内主力净流入额前三的底层资产类别是消费基础设施类、园区基础设施类、能源基础设施类 [5] - 单只REIT主力净流入：期内主力净流入额前三的REITs是华夏华润商业REIT、中金亦庄产业园REIT、中金印力消费REIT [5] 大宗交易情况 - 大宗交易总额：本周大宗交易总成交额为3.66亿元，较上周有所下降 [6] - 单日交易峰值：星期三（2026年1月28日）大宗交易成交额为10806万元，为期内单日最高 [6] - 单只REIT大宗交易：期内大宗交易成交额前三的是平安宁波交投REIT、华泰宝湾物流REIT、嘉实京东仓储基础设施REIT [7] 一级市场动态 - 新增上市情况：本周无REITs产品新增上市 [8] - 项目状态更新：本周有10只REITs产品的项目状态得到更新 [8]

点击注册小程序 综合沃什在近期的表态，其支持进一步降息，但对美联储扩表持谨慎态度，绝非纯粹"鸽派"。简言之，沃 什虽然支持降息，但认为应该通过缩表来压制通胀，不希望美联储顺周期扩表，也即沃什倾向于通过缩减 资产负债表（QT）来控制通胀，从而为降低名义利率创造空间。在沃什的引导下，美联储后续或呈现"降 息与缩表并行"的政策组合。 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 核心观点： 1月30日，特朗普正式提名凯文·沃什（Kevin Warsh）为新一届美联储主席。围绕这一事件，我们进行三个 方面的回答： 问题一：为什么是沃什？ 问题二：沃什将如何引领美联储的政策走向？ 沃什在美联储与华尔街均有长期工作经历，双重任职背景让他在其他候选人中"脱颖而出"，更能获得国会 和华尔街的认可，并以与 ...

市场行情 - 本周（2026年1月26日至1月30日）中证转债指数下跌2.61%，中证全指下跌1.54% [7] - 年初至今（截至报告期），中证转债指数累计上涨5.82%，中证全指累计上涨5.75% [7] - 按债项评级划分，高评级（AAA）转债跌幅最小，为-0.81%，而低评级（AA-及以下）跌幅最大，为-2.81% [7] - 按转债规模划分，大规模转债（债券余额大于20亿元）跌幅最小，为-1.42%，小规模转债（余额小于5亿元）跌幅较大，为-2.49% [8] - 按平价划分，低平价券（转股价值在80至90元之间）涨幅最高，为+5.97%，而中高平价券（转股价值在110至120元之间）跌幅较大，为-2.91% [8] 市场数据概览 - 截至2026年1月30日，存量可转债共392只，总余额为5480.15亿元 [9] - 可转债价格均值为140.56元，处于自2023年初以来99.33%的历史分位 [9] - 可转债平价均值为109.04元，同样处于99.33%的历史分位 [9] - 可转债转股溢价率均值为34.49%，处于52.08%的历史分位 [9] 表现分析与配置建议 - 本周转债市场与权益市场同步下跌 [10] - 当前建议采取精细化择券策略，结合转债条款和正股基本面进行综合判断 [10] - 需关注个券的强制赎回风险 [10]

核心事件与市场反应 - 微软于美国东部时间2026年1月28日盘后发布FY26Q2业绩公告 [4] - 次日（1月29日）盘后，公司股价收跌9.99% [4] FY26Q2整体财务表现 - 实现营业收入813亿美元，同比增长17%，略超市场预期 [5] - 实现营业利润383亿美元，同比增长21%，营业利润率达47.1% [5] - GAAP口径下净利润385亿美元，同比增长60%，主要受OpenAI投资重估收益拉动 [5] - 剔除OpenAI投资影响后的non-GAAP净利润为309亿美元，同比增长23% [5] 智能云业务表现 - 智能云部门实现收入约329亿美元，同比增长29% [6] - 其中Azure及其他云服务收入同比增长39%，增速与FY26Q1基本持平 [6] - 公司指引FY26Q3 Azure收入在固定汇率口径下同比增长37%-38% [6] - AI工作负载对Azure形成支撑，但算力资源配置、商业化节奏与内部优先级调整等因素，对短期云收入释放节奏构成约束 [6] 生产力与企业流程业务表现 - 生产力和企业流程部门实现收入341亿美元，同比增长16% [7] - Microsoft 365商业云收入同比增长17%，消费者云收入同比增长29% [7] - Dynamics 365收入同比增长19%，Copilot等AI功能对企业与个人用户ARPU形成持续拉动 [7] - LinkedIn收入同比增长11%，在宏观环境偏谨慎背景下表现稳健 [7] 更多个人计算业务表现 - 更多个人计算部门收入143亿美元，同比下降3% [7] - Windows OEM与设备收入小幅增长1% [7] - Xbox内容与服务收入同比下降5% [7] - 搜索与新闻广告（不含TAC）收入同比增长10% [7] - 整体业务仍受硬件周期与游戏内容节奏影响 [7] 资本开支与AI基础设施投入 - FY26Q2资本开支（含融资租赁）继续维持高位，固定资产与设备投入显著提升 [8] - 数据中心与算力相关支出成为主要方向 [8] - 管理层重申，FY26全年资本开支增速将高于FY25 [8] - AI相关总产能预计同比提升80%以上，未来两年全球数据中心总面积有望接近翻倍 [8][9] - 短期资本开支对自由现金流形成压制，但有助于稳固公司在AI基础设施层面的长期领先优势 [9]

一级市场发行概况 - 本周（2026年1月26日至1月30日）信用债共发行445只，发行规模总计4703.74亿元，环比增加21.90% [4] - 产业债发行197只，规模达2401.77亿元，环比增加17.79%，占信用债总发行规模的51.06% [4] - 城投债发行202只，规模达1182.97亿元，环比增加28.38%，占信用债总发行规模的25.15% [4] - 金融债发行46只，规模达1119.00亿元，环比增加24.58%，占信用债总发行规模的23.79% [4] - 本周仅1只信用债取消发行 [5] 一级市场发行特征 - 信用债整体平均发行期限为2.63年，其中产业债为2.28年，城投债为3.25年，金融债为1.80年 [4] - 信用债整体平均发行票面利率为2.09%，其中产业债为2.01%，城投债为2.23%，金融债为1.83% [4] 二级市场利差变动 - AAA级行业信用利差变动：汽车行业利差上行幅度最大，为3.6BP；轻工制造行业利差下行幅度最大，为9.7BP [7] - AA+级行业信用利差变动：建筑材料行业利差上行幅度最大，为2.9BP；食品饮料行业利差下行幅度最大，为5.7BP [7] - AA级行业信用利差变动：传媒行业利差上行幅度最大，为20.8BP；农林牧渔行业利差下行幅度最大，为5.6BP [7] - AAA级城投债区域利差变动：广东利差上行最多，为2.8BP；云南利差下行最多，为7.9BP [7] - AA+级城投债区域利差变动：甘肃利差上行最多，为1.6BP；陕西利差下行最多，为6.7BP [7] - AA级城投债区域利差变动：上海利差上行最多，为1.3BP；山东利差下行最多，为3.9BP [7] 二级市场交易情况 - 本周信用债总成交量为16013.02亿元，环比下降5.09% [8] - 商业银行债成交量最大，为5459.25亿元，环比减少5.96%，占总成交量的34.09% [8] - 公司债成交量排名第二，为4554.39亿元，环比增加2.46%，占总成交量的28.44% [8] - 中期票据成交量排名第三，为3382.76亿元，环比减少6.63%，占总成交量的21.13% [8]

核心观点 - 青岛银行2025年业绩表现亮眼，营收与净利润增长提速，第四季度尤为强劲，三年战略规划圆满收官 [4][5] - 公司资产扩张强度提升，贷款保持双位数高增长，在融资需求不足背景下投放力度维持高位 [6] - 存款稳步增长，负债来源多元化，存贷款增长匹配度较好 [7] - 资产质量显著改善，不良贷款实现“双降”，不良率创历史新低，风险抵补能力强 [8][9] 营收与盈利表现 - 2025年全年实现营收146亿元，同比增长8%，归母净利润52亿元，同比增长21.7% [4] - 全年营收和归母净利润增速较前三季度分别提升3个百分点和6.2个百分点 [5] - 第四季度单季营收和归母净利润增速分别为18.2%和47.8%，环比第三季度分别大幅提升18.4个百分点和33.9个百分点 [5] - 加权平均净资产收益率（ROAE）为12.68%，同比上行1.2个百分点 [4] 资产与贷款增长 - 年末总资产同比增长18.1%，贷款同比增长16.5%，增速较第三季度末分别提升3.7个百分点和3.2个百分点 [6] - 全年贷款新增规模563亿元，较2024年同比多增157亿元 [6] - 第四季度单季新增贷款217亿元，同比多增121亿元，显示贷款投放力度维持较高水平 [6] 负债与存款情况 - 年末总负债同比增长18.5%，存款同比增长16.4%，增速较第三季度末分别提升3.7个百分点和3.9个百分点 [7] - 年末存贷比为78.9%，环比上季末提升1个百分点，与2024年末持平 [7] - 年末市场类负债（如同业负债、应付债券）同比增长22.9%，增速环比上季末提升2.9个百分点，有效补充了负债资金 [7] 资产质量 - 年末不良贷款率为0.97%，环比第三季度末下降13个基点，较年初下降17个基点，降至1%以内并创历史新低 [9] - 年末不良贷款余额为38.4亿元，第四季度内减少2.9亿元，实现不良贷款余额与比率“双降” [9]

1月市场表现回顾 - 1月A股主要指数普遍上涨 科创50涨幅最大为15.8% 上证50涨幅最小为0.7% [4] - 1月A股行业端大多上涨 有色金属、传媒、综合涨幅居前 [4] - 1月港股市场震荡上行 恒生香港35、恒生综合指数、恒生指数、恒生科技、恒生中国企业指数涨幅分别为10.2%、6.8%、5.8%、4.3%、3.7% [4] A股市场观点与配置建议 - 春节前建议以稳为主并持股过节 春节后市场可能迎来新的上行行情 [5] - 春季行情值得期待 未来几个月在政策和基本面层面有利好消息逐步验证 [5] - 结构上建议聚焦成长与顺周期两条主线 [5] - 成长主线受益于产业热度高涨和风险偏好提升 建议关注人形机器人、AI产业链、游戏、影视等方向 [5] - 顺周期主线受益于商品价格强势和政策支持 建议关注资源品及线下服务相关领域 [5] 港股市场观点与配置建议 - 港股市场在盈利修复、流动性改善、估值低位及政策支持下整体趋势向好 [6] - 市场格局为基本面温和修复、流动性内外共振、情绪中性偏暖 正从资金推动向业绩驱动切换 [6] - 一季度结构性反弹可期 需关注业绩兑现与资金接力的持续性 [6] - 配置上建议在波动中把握结构性机会 [7] - 一端聚焦AI全产业链的成长性机遇 包括算力、模型、云计算、机器人 [7] - 另一端配置防御性资产如有色、化工、保险以获取稳定收益 并关注创新药等盈利预期上修的细分领域 [7]

美联储1月议息会议核心观点 - 美联储于美东时间1月29日决定暂缓降息，将联邦基金利率目标区间维持在3.50%-3.75%不变，符合市场预期 [4] - 暂缓降息的原因在于：经过2025年累计三次降息后，利率水平已接近中性利率区间，就业市场逐步企稳，金融市场流动性紧张缓解，但通胀尚未迎来下行拐点 [5] - 美联储主席鲍威尔选择放慢降息节奏以观察形势，防止较大的通胀反弹风险 [5] 未来降息路径展望 - 2026年一季度，在基数效应、政府预算集中支出和税收返还的利好下，美国经济数据或显著上行，进一步降息的必要性不强 [5] - 即使2月出现美国政府部分停摆，由于已有6个部门获得新财年拨款，其对消费与经济的影响将小于2025年政府停摆时 [5] - 待2026年5月鲍威尔任期届满后，新任美联储主席预计将维持鸽派立场，重新加快降息节奏，择机在年内降息2-3次 [5] - 若关税通胀在2026年年中迎来拐点，美联储也将更有信心进行降息 [5] 市场反应 - 截至美东时间1月28日收盘，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数较上一交易日分别变动+0.02%、-0.01%、+0.17% [6] - 10年期美债收益率上行2个基点至4.26%，2年期美债收益率上行3个基点至3.56% [6] - 美元指数收于96.35 [6]