1月市场表现回顾 - 1月A股主要指数普遍上涨 科创50涨幅最大为15.8% 上证50涨幅最小为0.7% [4] - 1月A股行业端大多上涨 有色金属、传媒、综合涨幅居前 [4] - 1月港股市场震荡上行 恒生香港35、恒生综合指数、恒生指数、恒生科技、恒生中国企业指数涨幅分别为10.2%、6.8%、5.8%、4.3%、3.7% [4] A股市场观点与配置建议 - 春节前建议以稳为主并持股过节 春节后市场可能迎来新的上行行情 [5] - 春季行情值得期待 未来几个月在政策和基本面层面有利好消息逐步验证 [5] - 结构上建议聚焦成长与顺周期两条主线 [5] - 成长主线受益于产业热度高涨和风险偏好提升 建议关注人形机器人、AI产业链、游戏、影视等方向 [5] - 顺周期主线受益于商品价格强势和政策支持 建议关注资源品及线下服务相关领域 [5] 港股市场观点与配置建议 - 港股市场在盈利修复、流动性改善、估值低位及政策支持下整体趋势向好 [6] - 市场格局为基本面温和修复、流动性内外共振、情绪中性偏暖 正从资金推动向业绩驱动切换 [6] - 一季度结构性反弹可期 需关注业绩兑现与资金接力的持续性 [6] - 配置上建议在波动中把握结构性机会 [7] - 一端聚焦AI全产业链的成长性机遇 包括算力、模型、云计算、机器人 [7] - 另一端配置防御性资产如有色、化工、保险以获取稳定收益 并关注创新药等盈利预期上修的细分领域 [7]

美联储1月议息会议核心观点 - 美联储于美东时间1月29日决定暂缓降息，将联邦基金利率目标区间维持在3.50%-3.75%不变，符合市场预期 [4] - 暂缓降息的原因在于：经过2025年累计三次降息后，利率水平已接近中性利率区间，就业市场逐步企稳，金融市场流动性紧张缓解，但通胀尚未迎来下行拐点 [5] - 美联储主席鲍威尔选择放慢降息节奏以观察形势，防止较大的通胀反弹风险 [5] 未来降息路径展望 - 2026年一季度，在基数效应、政府预算集中支出和税收返还的利好下，美国经济数据或显著上行，进一步降息的必要性不强 [5] - 即使2月出现美国政府部分停摆，由于已有6个部门获得新财年拨款，其对消费与经济的影响将小于2025年政府停摆时 [5] - 待2026年5月鲍威尔任期届满后，新任美联储主席预计将维持鸽派立场，重新加快降息节奏，择机在年内降息2-3次 [5] - 若关税通胀在2026年年中迎来拐点，美联储也将更有信心进行降息 [5] 市场反应 - 截至美东时间1月28日收盘，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数较上一交易日分别变动+0.02%、-0.01%、+0.17% [6] - 10年期美债收益率上行2个基点至4.26%，2年期美债收益率上行3个基点至3.56% [6] - 美元指数收于96.35 [6]

文章核心观点 - 市场近期关于央行可能创设新的、用于精准调控货币市场利率的工具的猜测，其必要性不大，且即使创设对债券市场利率影响也有限 [4][5] - 市场讨论的触发点可能是央行“创新丰富政策工具箱”的表述，但更可能指向的是在特定情景下、从宏观审慎角度出发的、向非银机构提供流动性的机制性安排，而非日常的利率调控工具 [5][6] 对“新设货币政策工具”猜想的分析与反驳 - 当前货币市场利率运行稳健，创设新工具的必要性不大 [4] - 利率水平：2025年下半年至2026年1月28日，DR001均值为1.35%，接近7天OMO政策利率（1.4%）[4] - 利率波动：2025年DR001标准差为0.20，处于2019年以来较低水平 [4] - 我国已有类似工具，无需重复创设 [4] - 人民银行于2024年7月8日设立了隔夜期限的临时正、逆回购操作，操作利率为7天OMO利率减点20bp和加点50bp [4] - 如需强化该工具对DR001的“框定”作用，可直接压缩上述加减点幅度 [4] - 即便创设新工具，对债券市场利率亦无明显影响 [5] - DR利率（或7天OMO利率）是债券市场估值的锚，新工具既不会改变锚定方式，也不会明显改变DR001的运行特征 [5] - 创设类似美联储ON RRP工具的迫切性不足 [5] - 美联储创设ON RRP是为解决流动性过于充裕导致利率走廊下廊失效的问题 [5] - 中国利率走廊下廊为超额准备金利率，近年DR001从未“击穿”该下廊 [5] 对“创新丰富政策工具箱”的解读 - 市场讨论的触发点可能源于人民银行2026年宏观审慎工作会议提出的“创新丰富政策工具箱” [5] - 央行更可能探索的是在特定情景下向非银机构提供流动性的宏观审慎机制，而非用于日常精准调控货币市场利率的工具 [5][6] - 央行行长潘功胜曾在2025金融街论坛年会上表示，正在考虑探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排 [5] - 该机制旨在应对金融市场失灵阶段，具有特定性和宏观审慎性 [6] - 操作方式：可通过SPV等间接向非银金融机构提供资金支持（如申购资管产品份额）或购买其持有的债券 [6] - 救助范围：可针对个别机构或整个市场 [6] - 资金性质：可无追索权，也可有追索权 [6] - 建立此类机制的必要性大于市场热议的利率调控工具 [6] - 非银金融部门（特别是资管类主体）在风险传染中角色愈发重要，且更易受债券市场利率、流动性和信用风险影响 [6]

宏观与货币政策 - 2026年1月FOMC会议决定暂缓降息，符合市场预期，主要因美国就业市场企稳、金融市场流动性紧张缓解，但通胀尚未迎来下行拐点[5] - 美联储主席鲍威尔选择放慢降息节奏以防范通胀反弹风险，预计降息将前紧后松，待新任主席上台后重新加快节奏[5] - 若关税通胀在2026年年中迎来拐点，美联储将更有信心进行降息[5] - 中国近期建立针对非银金融部门的宏观审慎机制的必要性，大于市场热议的用于精准调控货币市场利率的新货币政策工具[5] A股及港股市场策略 - 2026年1月A股主要指数普遍上涨，行业端大多上涨，其中有色金属、传媒、综合涨幅居前[5] - 2026年1月港股市场震荡上行，受A股表现较好、市场情绪积极等因素影响[5] - 2026年2月的策略建议为“以稳驭势，持股过节”[5] 青岛银行 (002948.SZ) 业绩点评 - 公司2025年全年实现营收146亿元，同比增长8%，归母净利润52亿元，同比增长21.7%，营收盈利增长提速[7] - 公司资产扩张强度提升，贷款保持双位数高增长，不良贷款实现“双降”，风险抵补能力强[7] - 公司三年战略规划圆满收官，后续将延续“提能力、增敏捷、强数智、优客基、调结构”战略主线，全力打造区域价值领先银行[7] 新东方-S (9901.HK) 业绩点评 - 公司FY26Q2实现净营收11.91亿美元，同比增长14.7%，实现归母净利润4545万美元，同比增长42.3%[8] - 公司FY26Q2实现Non-GAAP归母净利润7290万美元，同比增长68.6%[8] - 公司FY26Q2核心业务多点开花，并上调了全年收入指引，彰显管理层信心[8]

FY26Q2业绩表现 - FY26Q2公司实现净营收11.91亿美元，同比增长14.7% [4] - FY26Q2公司实现归母净利润4545万美元，同比增长42.3% [4] - FY26Q2公司实现Non-GAAP归母净利润7290万美元，同比增长68.6% [4] - FY26Q2公司Non-GAAP经营利润为8913万美元，同比增长206.9% [7] - FY26Q2公司Non-GAAP经营利润率为7.5%，同比提升4.7个百分点 [7] 分业务营收情况 - 出国考试准备业务营收同比增长4.1% [5] - 成人及大学生的国内考试准备业务营收同比增长12.8% [5] - 教育新业务营收同比增长21.6% [5] - 教育新业务中，非学科类辅导业务在约60个城市开展，报名人次约105.8万 [5] - 教育新业务中，智能学习系统及设备在约60个城市采用，活跃付费用户约35.2万人 [5] - 东方甄选在截至25年11月30日止的六个月实现营收23亿人民币，同比增长5.7% [5] - 东方甄选在同期实现净利润2.39亿人民币，同比扭亏为盈 [5] - 东方甄选私域产品拓展至801个SKU，线下智慧贩卖机盈利模式已验证并启动全国性布局 [5] 业绩指引与股东回报 - 公司预计FY26Q3整体净营收将在13.1-13.49亿美元之间，同比增长11%-14% [5] - 公司上调FY26全年净营收指引至52.92-54.88亿美元，同比增长8%-12%，原指引为同比增长5%-10% [5] - 董事会已批准派发每股0.12美元现金股息（以ADS计为每股1.20美元，分两期发放） [5] - 公司启动3亿美元的股份回购计划，截至2026年1月27日已回购约8630万美元ADS [5] 经营效率与成本优化 - 利润率提升得益于聚焦核心经营，未盲目扩张教学点，重点强化教学质量管控、优化市场费用投放 [7] - 降本增效第一阶段通过削减非必要市场开支、压降房租、人员末位淘汰等举措精简冗余成本 [7] - 降本增效第二阶段主要通过组织架构调整实现规模效应，并依托AI技术推进人机替代 [7] - 随着收入持续增长及公司持续推进降本增效措施，预计经营利润将继续保持良好改善态势 [7]

2025年第四季度市场回顾 - 2025年第四季度，上证指数上涨2.22%，万得全A指数上涨0.97%，深证成指下跌0.01%，创业板指下跌1.08% [4] - 中证转债指数涨幅为1.32%，权益市场和转债市场高位震荡，整体涨幅表现弱于三季度 [4] - 转股溢价率由9月30日的44.73%上升至12月31日的46.57% [4] 基金持有转债行为分析 - 2025年第四季度末，基金持有转债规模为3082.56亿元，较上季度末减持83.62亿元 [5] - 基金持有转债市值占转债市场余额比例为55.74%，较2025年第三季度末提高3.71个百分点 [5] - 混合债券型二级基金增持转债39.28亿元，被动指数型债券基金减持转债90.87亿元 [5] - 基金持有银行业转债规模为550.14亿元，较上季度末减持28.71亿元，其余仓位集中在电力设备、基础化工、电子和农林牧渔等行业 [5] - 兴业转债为基金增持规模最大的个券，其次为上银转债和重银转债，被基金持有的转债中AA-级占比较高 [5] 转债基金持仓行为分析 - 2025年第四季度，转债基金持有规模最大的行业是电力设备，持仓市值达73.31亿元，银行、基础化工、农林牧渔和电子行业持仓市值分别为64.99亿元、43.57亿元、33.10亿元和32.65亿元 [6] - 同期，银行行业转债被增持规模相对较大，其次是国防军工、钢铁、机械设备和基础化工行业，有色金属行业转债被减持最多，较上季度减持15.53亿元，其次是汽车、交通运输和电力设备行业 [6] - 2025年第四季度可转债基金平均收益率为0.86%，收益率中位数为1.09%，排名前十转债基金收益率均值为2.79% [6] - 转债基金表现弱于中证转债指数（涨幅1.32%）和万得全A指数（涨幅0.97%） [6][7]

文章核心观点 - 中国石油集团在2026年工作会议上总结“十四五”成就并部署“十五五”战略 公司“十四五”期间经营业绩优异且转型加速 计划到2030年基本建成世界一流企业 并通过深化油气增产、炼化升级及新材料布局来推动高质量发展 [4][5][6][7] “十四五”期间成就总结 - 公司经营业绩连续四年利润位居央企第一方阵前列 [5] - 能源保供“顶梁柱”作用充分彰显 转型发展驶入快车道 [5] - 实现高水平科技自立自强 勇当国家战略科技力量 [5] - 深化改革强化管理成效显著 公司治理实现系统性提升 [5] - 平安、健康、绿色企业建设迈上新台阶 员工获得感增强 [5] - 服务国家重大战略贡献突出 大国重器挺膺担当 [5] “十五五”战略目标与方向 - 战略目标：到2030年全面实现高质量发展 基本建成世界一流企业 [6] - 具体目标包括价值创造行业先进、能源供给安全高效、产业体系转型升级、科技创新自立自强等 [6] - 发展方向：坚持智能化、绿色化、融合化 加快建设现代化能源与化工产业体系 [6] - 着力高水平科技自立自强 基本建成国家战略科技力量 [6] - 持续推进公司治理体系和治理能力现代化 [6] 各业务领域进展与规划 - **油气和新能源领域**：大力加强“增储上产” 2024年国内原油产量10615万吨 同比增长0.3% 国内天然气产量1586亿立方米 同比增长3.8% 海外油气权益产量10708万吨油当量 同比增长2.5% 推动非常规油气勘探开发 天然气销量持续增长且终端市场扩充 [7] - **炼化销售和新材料领域**：推动化工产品结构优化 加大新材料规划布局 着力增产高端高效产品 2024年公司炼厂29项主要技术经济指标中25项优于2023年 2024年生产新材料产品超过200万吨 形成ABS、丁腈橡胶、溶聚丁苯橡胶、乙丙橡胶、α-烯烃、PETG、石蜡、润滑油及添加剂等一批“巨人”产品 [7] - **支持和服务领域**：油田技术服务、油气工程建设、装备制造等业务为公司发展提供有力支撑 [7]

文章核心观点 - 2025年全年新增人民币贷款16.27万亿元，同比少增1.82万亿元，年末贷款余额同比增速为6.4%，较三季度末和年初均有所下降 [6] - 对公贷款是信贷增长的“压舱石”，科技、普惠、绿色等重点领域维持双位数高增长，而房地产贷款持续负增长，住户贷款增长乏力 [7][8][9] 对公贷款 - 2025年末对公贷款余额同比增长8.9%，增速较三季度末上升0.7个百分点，其中对公短期贷款及票据融资、中长期贷款同比增速分别为11%和7.9% [7] - 全年对公贷款新增15.2万亿元，同比多增1.3万亿元，其中中长期贷款新增8.7万亿元（同比少增1.3万亿元），短贷及票据贴现新增6.4万亿元（同比多增2.5万亿元） [7] - 年末对公中长期贷款在企事业单位贷款中占比63.6%，环比和较年初均有所下降 [7] - 科技、普惠、绿色等重点领域信贷投放维持较高增速，预计2026年“开门红”阶段及科创、普惠、绿色等领域增长有望延续 [7] 房地产贷款 - 2025年末房地产贷款余额同比负增长1.6%，余额降至52万亿元以下，增速较上季末下降1.5个百分点 [8] - 全年房地产贷款余额下降0.96万亿元，降幅同比多增0.86万亿元，其中四季度单季减少0.88万亿元，同比多减0.78万亿元 [8] - 预计2026年涉房贷款增长仍承压，对公端因销售平淡、库存高企、房企经营压力及部分政策到期面临压力，零售端因居民预期和“负财富效应”导致需求偏弱 [8] 住户贷款 - 2025年末住户贷款余额同比增长0.5%，增速较三季度末下降1.8个百分点，较年初下降2.9个百分点 [10] - 全年住户贷款累计增长0.44万亿元，同比少增2.3万亿元，其中四季度单季余额减少0.66万亿元，同比少增1.44万亿元 [10] - 经营类贷款支撑居民信用扩张，而非房消费贷增长相对缓慢 [9] - 2026年政策重心转向巩固居民消费能力和优化供给，一揽子财政贴息政策有望加大力度，但零售贷款需求修复预计相对缓慢 [10]

固收：2025年第四季度基金持有可转债行为分析 - 2025年第四季度，上证指数上涨2.22%，万得全A指数上涨0.97%，深证成指下跌0.01%，创业板指下跌1.08%，中证转债指数上涨1.32%，权益市场和转债市场高位震荡，整体涨幅弱于三季度 [5] - 转股溢价率从9月30日的44.73%上升至12月31日的46.57% [5] - 基金持有可转债规模下降，有色金属行业可转债被减持较多 [5] 银行：2025年四季度央行贷款投向点评 - 对公贷款发挥“压舱石”作用，科技等领域贷款维持双位数高增长 [5] - 房地产领域贷款延续负增长，按揭投放持续承压 [5] - 经营类贷款支撑居民信用扩张，非房消费贷增长相对缓慢 [5] - 预计2026年对公主导、零售承压态势延续，“开门红”阶段企业贷款获项目释放、中小微企业贷款财政贴息等因素支撑，零售贷款需求修复或相对缓慢 [5] 有色金属：金属新材料高频数据周报（20260119-20260125） - 碳酸锂价格一周上涨8.4% [6] - 新能源车新材料领域，氢氧化锂价格上涨 [6] - 军工新材料领域，电解钴价格下跌 [6] - 核电新材料领域，铀价上涨 [6] - 消费电子新材料领域，碳化硅价格上涨 [6] - 其他材料领域，铂价格上涨 [6] 石油化工：中国石油集团跟踪报告 - 中国石油集团公司于2026年1月27日召开2026年工作会议，总结2025年及“十四五”工作，部署当前及今后重点任务 [7] - 会议主题报告为《锚定战略目标，踔厉奋发前行，为建设能源强国赋能美好生活而努力奋斗》，强调发挥能源保供“顶梁柱”作用，为建设能源强国努力奋斗 [7]

军工新材料 - 电解钴价格43.50万元/吨，环比下跌3.5% [3] - 电解钴与钴粉价格比值为0.76，环比下跌4.5% [3] - 电解钴与硫酸钴价格比值为4.43，环比下跌3.5% [3] - 碳纤维价格83.8元/千克，环比持平，毛利为-9.19元/千克 [3] 新能源车新材料 - 碳酸锂价格17.11万元/吨，环比上涨8.4% [4] - 氢氧化锂价格16.11万元/吨，环比上涨8.2% [4] - 硫酸钴价格9.53万元/吨，环比微涨0.21% [4] - 磷酸铁锂价格5.24万元/吨，环比持平 [4] - 523型正极材料价格20.02万元/吨，环比上涨4.6% [4] - 氧化镨钕价格672.66元/公斤，环比微跌0.3% [4] 光伏新材料 - 光伏级多晶硅价格7.88美元/千克，环比持平 [5] - EVA价格9650元/吨，环比上涨3.8%，处于2013年以来较低位置 [5] - 3.2mm光伏玻璃镀膜价格24.0元/平米，环比持平 [5] 核电新材料 - 铀价（2025年12月）为63.51美元/磅，环比上涨2.0% [6] - 氧氯化锆、海绵锆、氧化铪、硅酸锆、锆英砂价格环比均持平 [6] 消费电子新材料 - 四氧化三钴价格36.30万元/吨，环比持平 [7] - 钴酸锂价格402.0元/千克，环比上涨0.5% [7] - 碳化硅价格5600.00元/吨，环比上涨9.8% [7] - 高纯镓价格1840.00元/千克，环比上涨1.4%，其下游80%用于半导体 [7] - 粗铟价格3450.00元/千克，环比下跌4.2% [7] - 精铟价格3550.00元/千克，环比下跌4.1% [7] - 二氧化锗价格8950元/千克，环比持平，其下游50%用于光纤，15%用于电子和太阳能器件 [7] 其他材料 - 99.95%铂价格672.50元/克，环比上涨11.5% [8] - 铑价格2715.00元/克，环比上涨5.0% [8] - 铱价格1675.00元/克，环比上涨1.8% [8]