2025年业绩与经营总结 - 2025年公司坚持“创新驱动、内外融合、产业协同、营销转型、数智推进”的经营思路，经营总体保持稳健，但受市场竞争加剧、需求疲软及材料价格波动影响，净利润有所下滑 [2] - 2025年公司研发费用合计为 **7.28亿元** [10][11] - 2025年公司海外营业收入占总营业收入的 **37.3%**，产品出口欧洲、拉美等多个国家和地区 [7] 2026年目标与核心举措 - 2026年公司将继续坚持“创新驱动、内外融合、产业协同、营销转型与数智推进”五大核心举措，加速实现高质量发展，力争实现规模和利润双增长 [2][3] 股东回报与公司治理 - 2025年度利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利 **2.1元**（含税），不送红股，不以公积金转增股本 [4] - 为提升B股估值，公司制定了《B股估值提升计划》，将通过提升经营能力、健全激励机制、强化现金分红、加强投资者关系等六方面措施推进 [5] - 截至2026年3月31日，公司累计回购约 **2120万股**，占总股本 **2.06%**，投入资金约 **1.42亿元** [11] 各业务板块发展策略 - **空调业务**：国内市场围绕“产品第一、品牌优先、渠道共建、用户直达”开展工作；海外市场践行“三增一强化”（增加产品阵列、增加核心客户份额、增加新市场订单，强化腰部客户支持） [8] - **洗衣机业务**：滚筒产品拓展12KG大容量及超薄平嵌、AI洗护等高端技术；波轮产品向上布局“大力神PRO”技术；聚焦根据地市场提升份额，目标打造全球滚筒洗衣机领先品牌 [9] 对市场关切的回应 - 公司始终聚焦家电主业，正通过高端化、智能化转型以及全球化市场拓展实现业务升级，构建多品类协同发展新格局 [11] - 2025年业绩受宏观经济、行业周期、市场竞争加剧及毛利率受压等多重因素影响 [11] - 公司应收账款保理业务主要基于转移信用风险考虑，保理成本随行就市，不存在承担过高利息成本的情况 [11] - 四川长虹为公司控股股东，始终支持公司发展，公司也将积极优化经营管理，探索战略协同 [11]

总体经营计划 - 2026年公司坚持创新驱动、内外融合、产业协同、营销转型与数智推进五大核心举措，力争实现规模和利润双增长 [1] 冰箱柜产业策略 - 市场策略围绕“1+3+4”核心策略展开，即以用户为中心，围绕“人、货、场”三大要素，做好“上平台、下三进、创价值、推精品”四大动作 [1] - 渠道方面推进冰厨融合、根据地深耕，加强品牌投入及专卖店建设，并发力线上线下一体化 [1] - 线上强化抖音、小红书、直播，搭建私域用户池，实现“内容场”和“生意场”的深度融合 [1] - 品牌定位聚焦“保鲜”方向，在新媒体做场景化深度种草，强化用户保鲜心智 [2] - 产品顺应“大容积、变频化、AI化”趋势，中端突出差异化，低端优化成本 [2] 空调产业策略 - 国内市场围绕“产品第一、品牌优先、渠道共建、用户直达”经营思路开展工作 [3] - 产品端以技术创新驱动迭代升级，强化智能化产品标签 [3] - 渠道端坚持多元化协同发展，深化线上线下融合运营 [3] - 海外市场践行“三增一强化”：增加产品阵列（如窗机与移动空调），增加核心客户市场份额，增加新市场新客户开拓订单，同时强化腰部客户支持 [3] 洗衣机产业策略 - 滚筒产品围绕“如手洗”系列拓展12KG大容量，提升腰部产品竞争力 [4] - 高端产品以超薄平嵌技术为依托，扩展纯平全嵌、AI洗护等，打造一体化解决方案 [4] - 开发多筒分区洗、热泵洗烘一体、集成式分区洗等细分市场产品和技术，拓展高端阵容 [4] - 波轮产品依托“大力神”技术向上布局“大力神 PRO”，打造竞争优势 [4] - 聚焦安徽、川渝等根据地市场，围绕核心门店构建零售能力，提升市场份额 [4]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告核心观点 - 公司产品结构持续优化，经营高质量发展 高档产品与线上渠道表现亮眼 毛利率稳步提升 合同负债（预收款）增长显著 为未来业绩提供蓄水池 公司正推进省内市场精细化运营和西北一体化 以实现良性增长 [4][5][6][7] 2025年业绩表现总结 - 2025年全年营收29.18亿元 同比下降3% 归母净利润3.54亿元 同比下降9% 扣非净利润3.48亿元 同比下降10% [4] - 2025年第四季度营收6.13亿元 同比下降12% 归母净利润0.31亿元 同比下降44% 扣非净利润0.30亿元 同比下降42% [4] 盈利能力与财务状况 - 2025年全年毛利率同比提升2个百分点至63.2% 其中第四季度毛利率同比大幅提升7.5个百分点至57.6% 主要得益于产品结构优化 [5] - 2025年第四季度销售费用率同比提升10.7个百分点至28.3% 管理费用率同比提升3.5个百分点至12.0% 公司推行精准费用管理 尝试以利润为中心的考核 [5] - 2025年第四季度净利率同比下降3个百分点至4.0% 主要受所得税影响 [5] - 截至2025年末 公司合同负债（主要为预收货款）达8.20亿元 同比增长28.4% 显示渠道蓄水池充足 [5] 产品结构分析 - 分产品看 2025年300元以上/100-300元/100元以下产品收入分别为7.1亿元/15.3亿元/5.4亿元 分别同比增长25.2%/3.1%/下降36.9% 高档产品增长强劲 [6] - 2025年第四季度 300元以上产品收入达1.72亿元 同比大幅增长82.9% 显示产品结构升级趋势显著 [6] 区域与渠道表现 - 分区域看 2025年省内/省外营收分别为21.1亿元/6.7亿元 分别同比下降5.3%/0.8% 省外市场表现相对稳健 [6] - 2025年第四季度 省外收入1.32亿元 同比增长6.5% 表现优于省内 主要得益于公司在新疆 陕西等西北市场的营销转型 [6] - 分渠道看 2025年经销商/直销/线上渠道营收分别为25.8亿元/0.77亿元/1.18亿元 分别同比变化-5.9%/+4.4%/+40.3% 线上渠道高速增长 [6] - 2025年第四季度 线上渠道营收0.45亿元 同比大幅增长74.3% [6] 未来盈利预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为30.26亿元/32.54亿元/35.58亿元 同比增长3.7%/7.5%/9.4% [10] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.62亿元/4.03亿元/4.53亿元 同比增长2.2%/11.2%/12.4% [10] - 预计公司2026-2028年摊薄每股收益（EPS）分别为0.71元/0.79元/0.89元 [7][10] - 以当前股价17.76元计算 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为25倍/22倍/20倍 [7] - 预计公司2026-2028年毛利率将持续优化 分别为64.0%/64.7%/65.0% [11]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 公司产品结构持续优化，经营呈现高质量发展态势，高档产品与线上渠道表现亮眼，尽管短期业绩承压，但蓄水池充足，未来增长趋势良好 [1][5][6][7] 财务表现总结 - **2025全年业绩**：营业收入29.18亿元，同比下降3%；归母净利润3.54亿元，同比下降9%；扣非净利润3.48亿元，同比下降10% [4] - **2025第四季度业绩**：营业收入6.13亿元，同比下降12%；归母净利润0.31亿元，同比下降44%；扣非净利润0.30亿元，同比下降42% [4] - **盈利能力**：2025年毛利率同比提升2个百分点至63.2%，其中2025Q4毛利率同比大幅提升7.5个百分点至57.6% [5] - **费用率**：2025Q4销售/管理费用率分别同比增加10.7/3.5个百分点至28.3%/12.0% [5] - **净利率与蓄水池**：2025Q4净利率同比下降3个百分点至4.0%，主要受所得税影响；截至2025年末，合同负债达8.20亿元，同比增长28.4%，蓄水池效应明显 [5] 业务结构分析 - **分产品档次**： - 2025年，300元以上/100-300元/100元以下产品收入分别为7.1亿/15.3亿/5.4亿元，同比分别增长25.2%/增长3.1%/下降36.9% [6] - 2025Q4，300元以上产品收入为1.72亿元，同比大幅增长82.9%，显示高档产品持续发力 [6] - **分销售区域**： - 2025年，省内/省外营收分别为21.1亿/6.7亿元，同比分别下降5.3%/下降0.8% [6] - 2025Q4，省外收入1.32亿元，同比增长6.5%，表现优于省内，得益于公司在西北市场的聚焦及新疆、陕西等地的营销转型 [6] - **分销售渠道**： - 2025年，经销商/直销/线上渠道营收分别为25.8亿/0.77亿/1.18亿元，同比分别下降5.9%/增长4.4%/增长40.3% [6] - 2025Q4，线上渠道营收为0.45亿元，同比大幅增长74.3% [6] 未来盈利预测 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为30.26亿/32.54亿/35.58亿元，同比增长3.7%/7.5%/9.4% [10] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.62亿/4.03亿/4.53亿元，同比增长2.2%/11.2%/12.4% [10] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年EPS分别为0.71/0.79/0.89元 [7][10] - **估值水平**：当前股价对应20261-2028年预测市盈率（PE）分别为25/22/20倍 [7]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 贵州茅台正通过非标产品全面推行代售模式，步入2C新时代，此举是公司彻底转向2C营销思维的体现，商业模式变化意义深远[7] - 改革将缩短2C链条，强化价格掌控，并驱动经销商转型，为公司持续成长奠定基础[7] 财务预测与估值总结 - **盈利预测**：报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为901.07亿元、901.39亿元、939.80亿元，同比增速分别为+4.50%、+0.04%、+4.26%[1][7] - **收入预测**：报告预测公司2025年至2027年营业总收入分别为1830.22亿元、1851.25亿元、1944.93亿元，同比增速分别为+5.10%、+1.15%、+5.06%[1] - **每股收益（EPS）**：报告预测公司2025年至2027年EPS（最新摊薄）分别为71.96元、71.98元、75.05元[1] - **估值水平**：以当前股价1460.18元计算，对应2025年至2027年预测市盈率（P/E）分别为20.29倍、20.29倍、19.46倍[1][5] 营销改革与商业模式分析 - **改革举措**：自2026年3月起，包括陈年茅台酒（15）、精品、生肖、公斤茅台、100ml小茅台在内的多款非标产品全面采用代售模式[7] - **2C转型**：通过i茅台平台广泛对接C端消费者，旨在更全面触达民间消费客群，并借助平台功能实现从“卖酒”到“卖生活方式”的转型[7] - **渠道变革**：代售模式下产品物权不转移，根据C端订单直接出货，减轻经销商库存压力，并压缩黄牛和二批商空间，实现“能者多卖、平者少卖、庸者不卖”[7] - **厂商关系重塑**：固定佣金模式（专卖店经销商获5%佣金）取代顺价经销，驱动经销商专注于长期客户培育与品牌服务，厂商关系发生根本性转变[7] - **价格掌控强化**：以统一零售价进行2C销售，有助于公司建立平稳、动态调整的价格机制，短期对报表吨价有积极影响[7] 财务与市场数据摘要 - **当前股价**：1460.18元[5] - **市值**：总市值与流通A股市值均为1.8285万亿元[5] - **市净率（P/B）**：7.11倍（基于每股净资产205.28元）[5][6] - **历史股价区间**：一年内最低价1322.01元，最高价1652.00元[5] - **财务比率**：最新报告期资产负债率为12.81%，预测期归母净利率维持在49%以上[6][8] - **股东回报指标**：预测期净资产收益率（ROE）从36.42%逐步降至32.56%，投资资本回报率（ROIC）从36.71%降至32.69%[8]

业绩预告核心信息 - 公司预计2025年度归属于上市公司股东的净利润为正值，且同比上升幅度超过50% [1] - 业绩预告期间为2025年1月1日至2025年12月31日 [1] - 预告数据为公司财务部门初步测算结果，未经会计师事务所审计 [1] 业绩变动原因分析 - 业绩增长是营销转型深化、品牌战略推进与产品复苏共同作用的结果 [1] - 核心产品销量回升与营销渠道优化共同推动公司营业收入及综合毛利率呈现较好恢复 [1] - 尽管品牌建设投入短期内对利润有影响，但公司整体营业利润仍实现积极改善，反映营销变革与品牌建设已取得较好成效 [1] 公告程序与沟通情况 - 公司已就2025年度业绩预告有关事项与会计师事务所进行了预沟通，双方在业绩预告方面不存在分歧 [1] - 具体财务数据将在2025年度报告中详细披露 [2]

公司业绩预告 - 特一药业预计2025年度归属于上市公司股东的净利润为7000万元至9000万元 [1] - 预计净利润同比增长幅度为241.55%至339.13% [1] 业绩驱动因素 - 业绩变化是营销转型深化、品牌战略推进与产品复苏共同作用的结果 [1] - 核心产品销量回升、营销渠道优化共同推动公司营业收入及综合毛利率呈现较好恢复 [1] - 公司整体营业利润实现积极改善，反映出营销变革与品牌建设已取得较好成效 [1] 短期影响与成效 - 品牌建设投入短期内对利润带来一定影响 [1] - 尽管有短期投入影响，公司整体营业利润仍实现积极改善 [1]

公司业绩预告 - 公司预计2025年度净利润为7000万元至9000万元，同比增长241.55%至339.13% [1] - 业绩增长是营销转型深化、品牌战略推进与产品复苏共同作用的结果 [1] 业绩驱动因素 - 核心产品销量回升，营销渠道优化，共同推动公司营业收入及综合毛利率呈现较好恢复 [1] - 公司整体营业利润实现积极改善，反映出营销变革与品牌建设已取得较好成效 [1] - 品牌建设投入短期内对利润带来一定影响，但整体营业利润仍实现积极改善 [1]

公司业绩预告 - 公司预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润为7000万元至9000万元，同比预增241.55%至339.13% [1] - 公司预计2025年全年扣除非经常性损益的净利润为6750万元至8750万元，同比预增263.83%至371.64% [1] 业绩驱动因素 - 业绩变化是营销转型深化、品牌战略推进与产品复苏共同作用的结果 [1] - 核心产品销量回升、营销渠道优化共同推动公司营业收入及综合毛利率呈现较好恢复 [1] 经营状况与成效 - 尽管品牌建设投入短期内对利润带来一定影响，但公司整体营业利润仍实现积极改善 [1] - 营销变革与品牌建设已取得较好成效 [1]

核心观点 - 贵州茅台据传已明确2026年部分产品合同价并对多款产品出厂价进行下调 此举被视为其市场化改革的延续和深化 核心逻辑是让产品价格“随行就市” 推动价格市场化[3][4] - 公司通过i茅台等渠道改革 旨在直接触达真实消费者 构建线上线下融合的渠道生态 推动经销商转型 并意在掌控定价权[5][6] - 从地方政府、投资机构和股民的角度 存在希望公司做大规模、放量以提升业绩的期望 这可能推动茅台酒从奢侈品属性向高频消费品属性转变[6] 2026年产品价格调整传闻 - 精品茅台出厂价拟从2969元/瓶下调至1859元/瓶 降幅约37% 其最新零售价为2299元/瓶[3] - 陈年贵州茅台酒（15）出厂价拟从5399元/瓶下调至3409元/瓶 降幅约37% 零售价从5999元/瓶下调至4199元/瓶 降幅约30%[3] - 43度贵州茅台酒出厂价定为739元/瓶 2025年计划内价格为798元/瓶 计划外为989元/瓶 其最新零售价为829元/瓶[3] - 茅台1935出厂价从原打款价798元/瓶调整为668元/瓶 降幅约16% 其最新零售价为738元/瓶[3] - 按传闻的668元/瓶出厂价计算 茅台1935留给经销商的毛利率约为10.48% 精品茅台和陈年贵州茅台酒（15）给经销商的毛利率则大概在23%左右[4] 渠道改革与i茅台战略 - i茅台的根本目的是解决触达和效率 摸清真实消费边界 在防止炒作、供需适配、市场稳定三条原则下动态投放 让产品直达消费端[5] - 53%vol 500ml贵州茅台酒上线i茅台第9日 新增用户已超270万 成交用户已超40万 其触达的用户大部分不是原有渠道中的核心客户 而是过去渠道难以覆盖的真实消费者[5] - i茅台可以促进构建一个线上线下融合的渠道生态 线上激发“新需求” 线下承担“转化和服务”[5] - i茅台可促进经销商转型发展 被淘汰的不是“经销商” 而是跟不上时代的经营方式 没有客户、不做服务、只靠甩单的经销商终会被市场淘汰[5] - 营销转型意在直接面向消费者 掌控定价权 转型后代理商和终端可能主要赚取配送费和服务费 茅台酒代理商的暴利时代一去不复返[6] 市场背景与行业观点 - 2026年1月12日 第三方平台披露的2025年53度/500ml飞天茅台原箱最新行情价为1525元/瓶 散瓶行情价为1520元/瓶 均较前一日下跌10元/瓶 茅台1935价格则为650元/瓶 与前一日持平[7] - 有观点认为 从地方政府角度看 希望贵州茅台能够做大规模、大量生产和销售 以获取最大的销售业绩和利润[6] - 从投资机构和股民的角度 也希望贵州茅台能做大规模 而做大规模需要放量 放量则需要培养更广泛的消费人群和消费场景 让茅台酒从奢侈品属性进入高频消费品属性[6]