报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 看好公司基于转换器和墙开产品积累的民用电工市场份额与渠道，推动电连接业务与智能照明业务稳健增长 [7] - 伴随LED照明业务进一步的渠道变革与拓展，智能家居生态与无主灯业务有望向好，积极推动国际化战略与拓展新能源市场，有望带来中长期业绩增长 [7] - 预计公司2025 - 2027年实现收入182.97/200.45/218.12亿元，分别同比增长8.7%/9.6%/8.8%；实现归母净利润45.21/49.17/53.28亿元，分别同比增长5.8%/8.7%/8.4% [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 收盘价71.06元，近12个月最高/最低131.59/61.01元，总股本1292百万股，流通股本1286百万股，流通股比例99.56%，总市值918亿元，流通市值914亿元 [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入168.31亿元，同比增长7.24%；实现归母净利润42.72亿元，同比增长10.39% [4] - 2024年第四季度实现营业收入42.27亿元，同比增长3.41%；实现归母净利润10.09亿元，同比下降4.55% [4] - 2025年第一季度实现营业收入39.22亿元，同比增长3.14%；实现归母净利润9.75亿元，同比增长4.91% [4] 分业务情况 - 电连接产品/智能电工照明产品/新能源产品分别实现营业收入76.83/83.31/7.77亿元，分别同比增长4.01%/5.42%/104.75%；毛利率分别为40.97%/46.18%/34.81%，分别同比提升0.08/0.37/0.65pct [5] 费用率与净利率情况 - 2024年公司毛利率为43.25%，同比+0.04pct；销售/管理/研发/财务费用率为8.14%/4.35%/4.43%/-0.7%，同比+1.32/+0.36/+0.14/-0.01pct；归母净利率为25.38%，同比+0.72pct [6] - 2024年第四季度公司毛利率为43.62%，同比-3.15pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.35%/5.78%/5.42%/-0.75%，同比+0.4/+1.3/-0.6/-0.12pct；归母净利率为23.86%，同比-1.99pct [6] - 2025年第一季度公司毛利率为41.04%，同比-1.12pct；销售/管理/研发/财务费用率为6.57%/4.7%/4%/-0.69%，同比-0.85/+0.51/-0.54/+0.01pct；归母净利率为24.86%，同比+0.42pct [6] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16831|18297|20045|21812| |收入同比（%）|7.2|8.7|9.6|8.8| |归属母公司净利润（百万元）|4272|4521|4917|5328| |净利润同比（%）|10.4|5.8|8.7|8.4| |毛利率（%）|43.2|43.3|43.3|43.4| |ROE（%）|26.9|26.4|26.6|26.7| |每股收益（元）|3.31|3.50|3.81|4.12| |P/E|21.22|20.31|18.68|17.23| |P/B|5.72|5.36|4.97|4.60| |EV/EBITDA|18.14|15.74|14.53|13.10| [9] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，如流动资产、现金、应收账款等，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司25Q1扭亏为盈，三大事业部持续深挖潜能，预计2025 - 2027年收入和归母净利润均实现增长 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入12.47亿元，同比下降22.34%；归母净利润 - 1.89亿元，同比下降694.08%；2024Q4营收2.15亿元，同比下降29.39%；归母净利润 - 1.61亿元 [4] - 2025年第一季度实现营业收入3.49亿元，同比增长24.8%；归母净利润0.01亿元，同比增长118%，实现扭亏为盈 [4] 各业务领域情况 - 海洋工程领域，全资子公司建峰索具是行业标杆，“建峰”品牌声誉卓越，产品达相关标准并获证书；锐谱检测为海上风电钢丝绳提供方案带来新增长点；在港口领域与国内重要港口建立长期合作 [5] - 工业机器人领域，凭借钢丝绳核心技术突破传统业务边界，为仓储智能机器人企业提供解决方案，将深化布局开拓应用场景，向智能装备系统解决方案提供商转型升级 [6] - 光伏制造领域，2024年有5GW全N型电池产线，电池产品出货2.78GW，同比增长60.96%，但业务收入6.44亿元，毛利率 - 17.38%，同比下降26.79pct；2025年盈利能力有望提升 [7] 投资建议及财务预测 - 预计公司2025 - 2027年实现收入15.02/17.33/19.46亿元，分别同比增长20.5%/15.3%/12.3%；实现归母净利润0.15/0.24/0.32亿元，分别同比增长108.1%/58.1%/32.7%；截至2025年4月24日，对应EPS分别为0.05/0.08/0.11元，对应PE分别为110/70/52倍 [8] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1247|1502|1733|1946| |收入同比（%）|-22.3|20.5|15.3|12.3| |归属母公司净利润（百万元）|-189|15|24|32| |净利润同比（%）|/|108.1|58.1|32.7| |毛利率（%）|-1.6|10.5|10.8|10.9| |ROE（%）|-37.0|2.7|3.9|4.6| |每股收益（元）|-0.66|0.05|0.08|0.11| |P/E|—|110.06|69.60|52.45| |P/B|3.40|3.02|2.68|2.39| |EV/EBITDA|-22.87|16.98|14.62|12.30| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入20.66亿元，同比+25.18%；归母净利润6.73亿元，同比+26.08%；扣非归母净利润6.43亿元，同比+37.29%；2025年第一季度，营业收入5.64亿元，同比+23.93%，归母净利润1.83亿元，同比+30.69% [4] - 2024年电生理业务拓展顺利，国内电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超1360家，完成三维电生理手术15000余例，手术量较2023年增长50%，可调弯十极冠状窦导管年使用量超十万根，可调弯鞘管入院数量同比增长率超100%；12月，电生理产品AForcePlusTM导管、PulstamperTM导管、心脏脉冲电场消融仪获批上市，公司成为全球首个拥有三维脉冲消融整体解决方案的企业 [5] - 2024年核心业务高速增长，冠脉通路收入10.54亿（同比+33.30%）、电生理收入4.40亿（同比+19.73%）、介入类收入3.51亿（同比+37.09%）、OEM收入1.65亿（同比下滑21.67%）、非血管治疗类收入0.39亿（同比+135.05%）；海外市场稳步拓展，海外收入2.80亿元（yoy+19.75%），自主品牌同期增长45.88%，在中东、非洲、欧洲等区域市场表现突出，在多个高端市场实现入院突破，还设立海外子公司深耕重要海外市场 [6] - 预计2025 - 2027年公司收入分别为27.41亿元、35.80亿元和46.64亿元，收入增速分别为32.7%、30.6%和30.3%；归母净利润分别实现9.07亿元、11.97亿元和15.72亿元，增速分别为34.8%、32.0%和31.3%；EPS预计分别为9.34元、12.33元和16.19元，对应2025 - 2027年的PE分别为46x、35x和27x，维持“买入”评级 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为2066、2741、3580、4664百万元，收入同比分别为25.2%、32.7%、30.6%、30.3%；归属母公司净利润分别为673、907、1197、1572百万元，净利润同比分别为26.1%、34.8%、32.0%、31.3%；毛利率分别为72.3%、72.6%、72.8%、73.0%；ROE分别为26.8%、26.5%、25.9%、25.4%；每股收益分别为6.96、9.34、12.33、16.19元；P/E分别为53.50、46.34、35.12、26.74；P/B分别为14.41、12.28、9.10、6.79；EV/EBITDA分别为42.12、36.54、27.43、20.54 [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表：2024 - 2027年预计现金分别为1081、1700、2441、3663百万元，应收账款分别为83、66、135、128百万元等；负债合计分别为426、689、853、1080百万元；归属母公司股东权益分别为2516、3424、4621、6193百万元 [11] - 利润表：2024 - 2027年预计营业成本分别为572、750、975、1260百万元，销售费用分别为373、493、644、839百万元等；净利润分别为658、907、1197、1572百万元；归属母公司净利润分别为673、907、1197、1572百万元 [11] - 现金流量表：2024 - 2027年预计经营活动现金流分别为743、1118、1243、1740百万元，投资活动现金流分别为 - 618、 - 499、 - 502、 - 518百万元，筹资活动现金流分别为0、 - 308、0、0百万元；现金净增加额分别为 - 195、619、741、1222百万元 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年在零食内需大单品+性价比逻辑之上，重点提示“零食产业链出海”增量逻辑，回答出海背后的增量空间、市场选择、打法选择三大问题 [3] - 东南亚零食属1500亿成长型市场，格局分散、开放，为中国零食出海必争之地，中国零食在东南亚单品牌份额空间可看3 - 5%，合计份额空间可看15 - 20%，对应增量市场超200亿元 [3] - 出海首选越南、马来、印尼市场，适度参与泰国、菲律宾市场，中国品牌可利用供应链、产品创新等优势破局 [3] - 出海初期企业选择内生搭建“品牌 - 渠道 - 产能”+专设组织“本地运营”模式，对标全球零食巨头，海外贡献远期平均可期25 - 50% [3] - 零食全产业链出海空间广阔、势在必行，品牌端优选盐津铺子、甘源食品、三只松鼠、卫龙美味，产业链优选关注万辰集团 [3] 根据相关目录分别进行总结 东南亚零食市场的特征刻画 - **市场规模与增速**：东南亚零食市场容量达中国体量1/3且成长性高于中国，2024年终端208.3亿美元，中国为658.3亿美元；印尼、菲律宾、泰国、越南、马来5国合计占92%；整体过去5年Cagr2.1%>中国同期Cagr0.5%，越南成长最为领先（Cagr5.8%） [8] - **量价拆分**：核心5国人均消费量/额普遍低于中国，越南有渗透提升潜力，泰国、马来ASP高于中国，有性价比抢占格局机会 [12] - **品类拆分**：风味零食持续替代传统糖巧，健康升级+风味创新为零食出海提供格局窗口，核心5国2024年风味零食、糖巧占比37.3%、25.5%，相较2010年提升2.8pct、下降8pct [17] - **渠道拆分**：CVS和线上持续替代杂货渠道，渠道变革为零食出海创造格局机会，核心5国以线下主导（2024年占比97.6%），线上自2018年0.6%至2024年2.4%，线下传统杂货占比53.2%（下降），KA商超占比26%（稳定），CVS占比17.8%（快速下沉） [21] - **整体格局**：极其分散，CR5仅30.6%/CR10仅44.4%，形成“本土品牌基地拓展/国际品牌全面布局”局面，第一梯队迈大、顶峰、亿滋、联合利华份额5 - 8%，第二梯队雀巢、百事等份额1 - 3% [24] - **各国市场情况** - **印尼**：市场容量居首，79亿美元占东南亚4成，5年Cagr1.9%；风味零食+甜饼干替代传统糖巧，CVS持续扩容；格局“一超多强+本土强势”，CR3为31.6%/CR5为42.2%，中国企业可发挥风味零食创新优势 [27][30] - **菲律宾**：容量40亿美元占东南亚2成，5年Cagr2.2%；风味零食为核心，占比49.0%，商超抢占杂货店份额；格局“一超多强+本土强势”，更趋集中，CR3为44.3%/CR5为56.4%，中国企业出海需突出创新优势 [35][38] - **泰国**：市场容量32亿美元但增长慢，5年Cagr - 0.6%；甜饼干增长相对最快，CVS扩容替代商超；格局“高度分散+高度开放”，CR3为25.2%/CR5为34.6%，中国企业可凭借性价比抢占国际品牌份额 [43][47] - **越南**：为第一引擎市场，容量25亿美元，5年Cagr5.8%；风味零食引领品类扩容，商超抢占杂货份额；格局“高度分散+高度开放”，CR3为26.9%/CR5为34.3%，中国企业可把握品类扩容和渠道变革机会 [53][56] - **马来**：新兴成长市场，当前容量15亿美元，5年Cagr2.1%；风味零食增速引领，多品类增长齐发，商超&CVS替代传统杂货；格局“相对分散+高度开放”，CR3为35.3%/CR5为44.9%，中国企业有产品差异化和性价比抢占机遇 [61][64] 如何看待中国零食品牌出海 - **增量空间**：东南亚为成长型市场，格局分散开放，是中国零食出海必争之地，中国品牌可抓“品类升级+渠道变革”窗口，头部单体份额空间3 - 5%，合计份额空间有望15 - 20%，对应增量空间超200亿元 [72] - **市场选择**：出海首选越南、马来、印尼市场，适度参与泰国、菲律宾市场；越南、马来、印尼规模高增、格局分散，有渗透+格局双重空间；泰国格局开放、ASP高，有性价比机会；菲律宾规模大且增长，需以创新破局本土品牌壁垒 [77] - **打法选择**：多数中国品牌出海初期选择内生搭建“品牌 - 渠道 - 产能”+成立海外组织“本地运营”模式，对标国际成熟品牌，海外收入贡献远期平均达25 - 50%；初期锚定核心市场，主打优势品类并本土化调整，开辟渠道，规划供应链出海，借力新媒体新渠道影响海外用户 [90] - **成熟品牌出海借鉴** - **迈大集团**：品类区域稳健扩张，2023年海外营收占比43.6%，经历“甜饼干 - 糖巧 - 风味零食 - 饮料/咖啡”品类扩张和“印尼 - 东南亚 - 中东非 - 欧美”区域扩张 [94] - **卡乐比**：持续发力渠道 - 产能 - 品牌打造，渠道上初期贸易出口搭建经销网络，后期设子公司或收购本地公司；产能上核心区域工厂本土化；品牌上持续教育市场提升认知 [100] - **亿滋国际**：更重外延扩张，2023年海外营收占比69.2%，频繁并购扩充矩阵和市场，并购后推进产品渠道本地运营 [104] - **全文总结**：2025年提示“零食产业链出海”增量逻辑，东南亚增量空间超200亿元，中国品牌份额空间15 - 20%，成熟品牌海外贡献远期25 - 50%；基于出海进展+弹性，品牌端推荐盐津铺子、甘源食品、三只松鼠、卫龙美味，产业链关注万辰集团 [111]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 报告的核心观点 - 2025年4月22日康哲药业发布公告建议分拆德镁医药并于港交所主板独立上市 拟通过实物分派方式实施 [5] - 分拆使皮肤健康业务子公司德镁医药释放增长潜力 康哲药业股东将直接持股德镁医药 享受潜在收益 分拆后余下集团和分拆集团都将受益 [6] - 介绍上市方式不稀释股东股权 德镁医药上市后提高运营及财务透明度 投资者可基于更高透明度作投资决策 分拆集团能直接从资本市场融资 加速扩张 改善业绩 [7] - 皮肤医美业务公司“康哲美丽”自2021年独立运营 布局创新产品 2024年收入6.73亿元 同比增长18.2% 占公司收入比7.8% 截至2024年末团队规模超750人 公司有多款产品处于不同研发阶段 [8] - 预计2025 - 2027年康哲药业营业收入分别为83.20/94.54/110.43亿元 同比增长分别为11%/14%/17% 预计归母净利润为16.28/18.95/22.55亿元 同比增长分别为0%/16%/19% 对应估值分别为13X/11X/9X 看好公司商业化平台 创新产品上市后业绩修复有望带来价值重估 海外东南亚业务即将收获 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年4月25日 收盘价8.71港元 近12个月最高/最低为10.28/6.07港元 总股本2440百万股 流通股本2440百万股 流通股比例100% 总市值212亿港元 流通市值212亿港元 [2] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|7469|8320|9454|11043| |收入同比（%）|-7|11|14|17| |归属母公司净利润（百万元）|1620|1628|1895|2255| |净利润同比（%）|-33|0|16|19| |毛利率（%）|72.60|73.00|74.00|74.50| |ROE（%）|9.93|9.07|9.55|10.20| |每股收益（元）|0.67|0.67|0.78|0.92| |P/E|11.31|13.05|11.21|9.42| |P/B|1.13|1.18|1.07|0.96| |EV/EBITDA|6.73|8.48|6.90|5.40| [12] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E的相关数据 包括流动资产、现金、应收账款及票据等资产项目 营业收入、营业成本、销售费用等利润项目 以及经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目 还给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等数据 [13] 分析师与研究助理简介 - 分析师谭国超是医药首席分析师 所长助理 有丰富医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验 [15] - 联系人任婉莹是研究助理 负责创新药及制剂 有6年心血管药理科研经历 曾任医药行业一级投资经理及产业BD战略经理 [15]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2025年第一季度扭亏为盈，三大事业部持续深挖潜能，预计2025 - 2027年收入和归母净利润均实现增长 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入12.47亿元，同比下降22.34%；归母净利润 - 1.89亿元，同比下降694.08%；第四季度营收2.15亿元，同比降29.39%；归母净利润 - 1.61亿元 [4] - 2025年第一季度营收3.49亿元，同比增长24.8%；归母净利润0.01亿元，同比增长118%，实现扭亏为盈 [4] 海洋工程领域 - 全资子公司建峰索具是行业标杆，“建峰”品牌声誉卓越，获高端客户信赖，钢丝绳产品达相关标准，2024年获中国船级社工厂和船用产品认可证书 [5] - 全资子公司锐谱检测为海上风电钢丝绳领域提供专业方案，成新业务增长点 [5] - 公司与国内重要港口建立长期稳定合作关系 [5] 工业机器人领域 - 公司凭借钢丝绳核心技术创新应用，为仓储智能机器人企业提供升降配件方案，实现向高端智能装备领域跨越 [6] - 公司将深化布局，开拓应用场景，推动业务转型升级 [6] 光伏制造领域 - 公司有5GW全N型电池产线，2024年电池产品出货2.78GW，同比增长60.96% [7] - 2024年光伏电池片业务收入6.44亿元，毛利率 - 17.38%，同比下降26.79pct，2025年盈利能力有望提升 [7] 投资建议及财务预测 - 预计2025 - 2027年实现收入15.02/17.33/19.46亿元，分别同比增长20.5%/15.3%/12.3%；归母净利润0.15/0.24/0.32亿元，分别同比增长108.1%/58.1%/32.7% [8] - 截至2025年4月24日，对应EPS分别为0.05/0.08/0.11元，对应PE分别为110/70/52倍 [8] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1247|1502|1733|1946| |收入同比（%）|-22.3|20.5|15.3|12.3| |归属母公司净利润（百万元）|-189|15|24|32| |净利润同比（%）|/|108.1|58.1|32.7| |毛利率（%）|-1.6|10.5|10.8|10.9| |ROE（%）|-37.0|2.7|3.9|4.6| |每股收益（元）|-0.66|0.05|0.08|0.11| |P/E|—|110.06|69.60|52.45| |P/B|3.40|3.02|2.68|2.39| |EV/EBITDA|-22.87|16.98|14.62|12.30| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标及变化 [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入20.66亿元，同比+25.18%；归母净利润6.73亿元，同比+26.08%；扣非归母净利润6.43亿元，同比+37.29%；2025年第一季度，营业收入5.64亿元，同比+23.93%，归母净利润1.83亿元，同比+30.69% [4] - 2024年电生理业务拓展顺利，房颤解决方案完善，国内电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超1360家，完成三维电生理手术15000余例，手术量较2023年增长50%，可调弯十极冠状窦导管年使用量超十万根，可调弯鞘管入院数量同比增长率超100%，2024年12月多款电生理产品获批上市，公司成为全球首个拥有相关整体解决方案的企业 [5] - 2024年核心业务高速增长，海外市场自主品牌亮眼，冠脉通路收入10.54亿（同比+33.30%）、电生理收入4.40亿（同比+19.73%）、介入类收入3.51亿（同比+37.09%）、OEM收入1.65亿（同比下滑21.67%）、非血管治疗类收入0.39亿（同比+135.05%）；海外收入2.80亿元（yoy+19.75%），国际业务自主品牌同期增长45.88%，在多个区域市场表现突出并实现入院突破 [6] - 预计2025 - 2027年公司收入分别为27.41亿元、35.80亿元和46.64亿元，收入增速分别为32.7%、30.6%和30.3%，归母净利润分别实现9.07亿元、11.97亿元和15.72亿元，增速分别为34.8%、32.0%和31.3%，2025 - 2027年EPS预计分别为9.34元、12.33元和16.19元，对应PE分别为46x、35x和27x，维持“买入”评级 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2066|2741|3580|4664| |收入同比（%）|25.2%|32.7%|30.6%|30.3%| |归属母公司净利润（百万元）|673|907|1197|1572| |净利润同比（%）|26.1%|34.8%|32.0%|31.3%| |毛利率（%）|72.3%|72.6%|72.8%|73.0%| |ROE（%）|26.8%|26.5%|25.9%|25.4%| |每股收益（元）|6.96|9.34|12.33|16.19| |P/E|53.50|46.34|35.12|26.74| |P/B|14.41|12.28|9.10|6.79| |EV/EBITDA|42.12|36.54|27.43|20.54| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金|1081|1700|2441|3663| |应收账款|83|66|135|128| |存货|399|549|708|903| |非流动资产|1364|1763|2137|2508| |资产总计|2981|4151|5513|7312| |流动负债|406|669|834|1061| |负债合计|426|689|853|1080| |归属母公司股东权益|2516|3424|4621|6193| [11] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业成本|572|750|975|1260| |销售费用|373|493|644|839| |管理费用|92|121|158|205| |营业利润|754|1036|1367|1796| |净利润|658|907|1197|1572| |归属母公司净利润|673|907|1197|1572| |EBITDA|835|1104|1444|1869| [11] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|743|1118|1243|1740| |投资活动现金流|-618|-499|-502|-518| |筹资活动现金流|0|-308|0|0| |现金净增加额|-195|619|741|1222| [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司业绩稳健增长，2024年实现营业收入164.86亿元，同比增长1.15%；利润总额达24.44亿元，同比增长17.09%；归母净利润20.22亿元，同比增长17.86%。2025年一季度，营收45.06亿元（+8.02%），归母净利润4.36亿元（+15.18%） [4] - 深化拓展海外市场，海外营业收入占比约42%，2024年海外营收合计68.46亿元，同比增长4.75%，未来出海有望持续为公司注入增长动力 [4][5] - 新能源产品具备领先优势，构建了完整的新能源叉车产品谱系，智能物流加速发展，形成了智能物流整体解决方案，有望成为新增长曲线 [6] - 修改盈利预测，2025 - 2027年预测营业收入为180.35/202.14/230.83亿元；预测归母净利润为22.35/25.57/29.63亿元；对应的EPS为1.71/1.95/2.26元，维持“买入”投资评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|16486|18035|20214|23083| |收入同比（%）|1.1|9.4|12.1|14.2| |归属母公司净利润（百万元）|2022|2235|2557|2963| |净利润同比（%）|17.9|10.5|14.4|15.9| |毛利率（%）|23.6|25.0|26.0|26.9| |ROE（%）|19.9|19.2|19.1|19.3| |每股收益（元）|1.54|1.71|1.95|2.26| |P/E|11.62|11.43|9.99|8.62| |P/B|2.31|2.19|1.91|1.66| |EV/EBITDA|8.46|6.53|5.36|4.28| [10] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|10311|11947|14279|17121| |非流动资产（百万元）|6051|6269|6385|6389| |资产总计（百万元）|16363|18215|20664|23510| |流动负债（百万元）|5180|5374|5916|6550| |非流动负债（百万元）|297|297|297|297| |负债和股东权益（百万元）|16363|18215|20664|23510| [12] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|16486|18035|20214|23083| |营业成本（百万元）|12603|13519|14949|16884| |营业利润（百万元）|2442|2695|3094|3590| |利润总额（百万元）|2444|2696|3095|3590| |所得税（百万元）|283|296|360|418| |净利润（百万元）|2161|2400|2735|3172| |归属母公司净利润（百万元）|2022|2235|2557|2963| |EPS（元）|1.54|1.71|1.95|2.26| [12] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|1337|3134|2785|3031| |投资活动现金流（百万元）|-528|-539|-469|-359| |筹资活动现金流（百万元）|-523|-769|-855|-987| |现金净增加额（百万元）|302|1822|1461|1685| [14] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|1.1|9.4|12.1|14.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|17.1|10.3|14.8|16.0| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|17.9|10.5|14.4|15.9| |获利能力 - 毛利率（%）|23.6|25.0|26.0|26.9| |获利能力 - 净利率（%）|12.3|12.4|12.6|12.8| |获利能力 - ROE（%）|19.9|19.2|19.1|19.3| |获利能力 - ROIC（%）|14.8|17.2|17.1|17.3| |偿债能力 - 资产负债率（%）|33.5|31.1|30.1|29.1| |偿债能力 - 净负债比率（%）|50.3|45.2|43.0|41.1| |偿债能力 - 流动比率|1.99|2.22|2.41|2.61| |偿债能力 - 速动比率|1.40|1.62|1.81|2.00| |营运能力 - 总资产周转率|1.09|1.04|1.04|1.05| |营运能力 - 应收账款周转率|8.07|7.93|8.92|8.51| |营运能力 - 应付账款周转率|5.46|5.09|5.16|5.21| |每股指标 - 每股收益（元）|1.54|1.71|1.95|2.26| |每股指标 - 每股经营现金流（摊薄）（元）|1.02|2.39|2.13|2.31| |每股指标 - 每股净资产（元）|7.76|8.90|10.22|11.75| |估值比率 - P/E|11.62|11.43|9.99|8.62| |估值比率 - P/B|2.31|2.19|1.91|1.66| |估值比率 - EV/EBITDA|8.46|6.53|5.36|4.28| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 报告的核心观点 - 云铝股份25Q1实现营业总收入144.11亿元，较24Q1同比+26.89%，较24Q4环比-5.59%；实现归母净利润9.74亿元，同比-12.26%，环比+64.66%；销售毛利率9.96%，同比-4.38pcts，环比+0.36pct [7] - 2025年一季度氧化铝均价3863.5元/吨，较24Q1同比+15.44%，较24Q4环比-27.35%，公司利润同比下滑、环比提升符合原材料价格变动影响成本的预期；氧化铝价格延续下行趋势，当前价格下公司利润有望持续修复 [8] - 25Q1云南电解铝平均产能利用率达99%，上年同期仅81%左右，今年云南整体电力供应情况好，电解铝几乎满产运营，带动公司销量提升；25Q1国内铝现货均价20455元/吨，较上年同期+7.22%，4月以来铝价下行后逐步回升，4月23日国内现货铝价为19923元/吨，目前内需充足，政策利好地产和制造业需求，特朗普也表示愿意缓解贸易紧张局势，看好后续铝价回升 [9] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为62.18/73.06/82.14亿元（前值为2025 - 2026年分别为57.1/69.7亿元），对应PE分别为8/7/6倍 [10] 相关目录总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|54450|55149|56078|56737| |收入同比（%）|27.6|1.3|1.7|1.2| |归属母公司净利润（百万元）|4412|6218|7306|8214| |净利润同比（%）|11.5|40.9|17.5|12.4| |毛利率（%）|13.2|17.3|19.4|21.2| |ROE（%）|15.6|19.1|19.5|19.1| |每股收益（元）|1.27|1.79|2.11|2.37| |P/E|10.65|8.45|7.20|6.40| |P/B|1.66|1.62|1.40|1.22| |EV/EBITDA|5.53|4.12|2.96|2.02| [12] 财务报表与盈利预测 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|14432|21296|28805|37315| |现金（百万元）|6277|13367|20900|29457| |应收账款（百万元）|344|426|370|393| |存货（百万元）|5320|5008|5024|4959| |非流动资产（百万元）|27469|26032|24454|22856| |资产总计（百万元）|41902|47328|53259|60171| |流动负债（百万元）|7114|7322|7165|7100| |非流动负债（百万元）|2640|2584|2495|2456| |负债合计（百万元）|9754|9906|9661|9557| |少数股东权益（百万元）|3827|4868|6093|7542| |归属母公司股东权益（百万元）|28320|32554|37505|43072| [14] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|54450|55149|56078|56737| |营业成本（百万元）|47244|45635|45181|44694| |营业利润（百万元）|5968|8446|9963|11277| |利润总额（百万元）|5972|8448|9966|11280| |所得税（百万元）|873|1189|1434|1616| |净利润（百万元）|5099|7259|8531|9664| |少数股东损益（百万元）|687|1041|1225|1450| |归属母公司净利润（百万元）|4412|6218|7306|8214| |EBITDA（百万元）|7885|10232|11631|12808| [14] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|6947|9511|10240|11480| |投资活动现金流（百万元）|-2341|-305|-160|-137| |筹资活动现金流（百万元）|-3552|-2117|-2547|-2786| |现金净增加额（百万元）|1055|7089|7533|8556| [14] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|27.6|1.3|1.7|1.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|7.7|41.5|18.0|13.2| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|11.5|40.9|17.5|12.4| |获利能力 - 毛利率（%）|13.2|17.3|19.4|21.2| |获利能力 - 净利率（%）|8.1|11.3|13.0|14.5| |获利能力 - ROE（%）|15.6|19.1|19.5|19.1| |获利能力 - ROIC（%）|14.8|18.0|18.1|17.6| |偿债能力 - 资产负债率（%）|23.3|20.9|18.1|15.9| |偿债能力 - 净负债比率（%）|30.3|26.5|22.2|18.9| |偿债能力 - 流动比率|2.03|2.91|4.02|5.26| |偿债能力 - 速动比率|1.25|2.20|3.29|4.53| |营运能力 - 总资产周转率|1.34|1.24|1.12|1.00| |营运能力 - 应收账款周转率|215.06|143.22|140.81|148.61| |营运能力 - 应付账款周转率|19.34|15.79|15.64|15.95| |每股指标 - 每股收益（元）|1.27|1.79|2.11|2.37| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|2.00|2.74|2.95|3.31| |每股指标 - 每股净资产（元）|8.17|9.39|10.81|12.42| |估值比率 - P/E|10.65|8.45|7.20|6.40| |估值比率 - P/B|1.66|1.62|1.40|1.22| |估值比率 - EV/EBITDA|5.53|4.12|2.96|2.02| [14]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司业绩稳健增长，2024年实现营业收入164.86亿元，同比增长1.15%；利润总额达24.44亿元，同比增长17.09%；归母净利润20.22亿元，同比增长17.86%。2025年一季度，营收45.06亿元（+8.02%），归母净利润4.36亿元（+15.18%） [4] - 深化拓展海外市场，海外营业收入占比约42%，2024年海外营收合计68.46亿元，同比增长4.75%，未来出海有望持续为公司注入增长动力 [4][5] - 新能源产品具备领先优势，构建了完整的新能源叉车产品谱系，建立了自主可控的关键核心零部件产业生态链；智能物流加速发展，形成了智能物流整体解决方案，实现1000余个项目落地应用，有望成为新增长曲线 [6] - 修改盈利预测，2025 - 2027年预测营业收入为180.35/202.14/230.83亿元；预测归母净利润为22.35/25.57/29.63亿元；对应的EPS为1.71/1.95/2.26元，维持“买入”投资评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|16486|18035|20214|23083| |收入同比（%）|1.1|9.4|12.1|14.2| |归属母公司净利润（百万元）|2022|2235|2557|2963| |净利润同比（%）|17.9|10.5|14.4|15.9| |毛利率（%）|23.6|25.0|26.0|26.9| |ROE（%）|19.9|19.2|19.1|19.3| |每股收益（元）|1.54|1.71|1.95|2.26| |P/E|11.62|11.43|9.99|8.62| |P/B|2.31|2.19|1.91|1.66| |EV/EBITDA|8.46|6.53|5.36|4.28| [10] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|10311|11947|14279|17121| |现金（百万元）|4108|5930|7391|9075| |应收账款（百万元）|2466|2080|2455|2973| |存货（百万元）|2306|2316|2624|2982| |非流动资产（百万元）|6051|6269|6385|6389| |资产总计（百万元）|16363|18215|20664|23510| |流动负债（百万元）|5180|5374|5916|6550| |非流动负债（百万元）|297|297|297|297| |负债和股东权益（百万元）|16363|18215|20664|23510| [12] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|16486|18035|20214|23083| |营业成本（百万元）|12603|13519|14949|16884| |营业利润（百万元）|2442|2695|3094|3590| |利润总额（百万元）|2444|2696|3095|3590| |所得税（百万元）|283|296|360|418| |净利润（百万元）|2161|2400|2735|3172| |归属母公司净利润（百万元）|2022|2235|2557|2963| |EPS（元）|1.54|1.71|1.95|2.26| [12] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|1337|3134|2785|3031| |投资活动现金流（百万元）|-528|-539|-469|-359| |筹资活动现金流（百万元）|-523|-769|-855|-987| |现金净增加额（百万元）|302|1822|1461|1685| [14] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|1.1|9.4|12.1|14.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|17.1|10.3|14.8|16.0| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|17.9|10.5|14.4|15.9| |获利能力 - 毛利率（%）|23.6|25.0|26.0|26.9| |获利能力 - 净利率（%）|12.3|12.4|12.6|12.8| |获利能力 - ROE（%）|19.9|19.2|19.1|19.3| |获利能力 - ROIC（%）|14.8|17.2|17.1|17.3| |偿债能力 - 资产负债率（%）|33.5|31.1|30.1|29.1| |偿债能力 - 净负债比率（%）|50.3|45.2|43.0|41.1| |偿债能力 - 流动比率|1.99|2.22|2.41|2.61| |偿债能力 - 速动比率|1.40|1.62|1.81|2.00| |营运能力 - 总资产周转率|1.09|1.04|1.04|1.05| |营运能力 - 应收账款周转率|8.07|7.93|8.92|8.51| |营运能力 - 应付账款周转率|5.46|5.09|5.16|5.21| |每股指标 - 每股收益（元）|1.54|1.71|1.95|2.26| |每股指标 - 每股经营现金流（摊薄）（元）|1.02|2.39|2.13|2.31| |每股指标 - 每股净资产（元）|7.76|8.90|10.22|11.75| |估值比率 - P/E|11.62|11.43|9.99|8.62| |估值比率 - P/B|2.31|2.19|1.91|1.66| |估值比率 - EV/EBITDA|8.46|6.53|5.36|4.28| [14]