行业投资评级 - 报告对煤炭行业维持“推荐”评级 [4] 核心观点 - 寒潮来袭叠加节前补库，动力煤价或震荡偏强运行，回调空间有限 [1][12] - 供给端存在收缩预期，产能核减已开启，进口有望进一步下降，煤价有望回升至750-1000元/吨区间季节性震荡 [12] - 下游补库开启，焦煤价格或稳中偏强运行 [10][14] - 成本支撑增强，焦炭首轮提涨落地预期较强 [10][15] - 国际局势不确定性增强，煤炭板块稳定高股息的投资价值提升 [13] - 板块投资建议关注三条主线：高现货比例弹性标的、行业龙头业绩稳健标的、受益核电增长的稀缺天然铀标的 [10][16] 本周市场行情回顾 - 截至1月16日当周，中信煤炭板块周跌幅3.3%，跑输沪深300指数（周跌幅0.6%）[18] - 子板块中，无烟煤子板块涨幅最大，为0.8%；焦炭子板块跌幅最大，为4.4% [21] - 个股方面，云维股份周涨幅最大，上涨7.18%；大有能源周跌幅最大，下跌21.11% [24] 行业动态与数据 - **动力煤市场**：截至1月16日，秦皇岛港Q5500动力煤市场价报收697元/吨，周环比上涨1元/吨 [13] - **产地价格**：山西大同Q5500周环比下跌12元/吨至569元/吨；陕西榆林Q5800周环比上涨1元/吨至596元/吨；内蒙古鄂尔多斯Q5500周环比上涨3元/吨至537元/吨 [13] - **运输与库存**：大秦线周内日均运量环比上升12.7%至105.8万吨；北方港口库存2640万吨，周环比减少12万吨(-0.5%) [14] - **下游需求**：1月15日二十五省电厂日耗630.0万吨，周环比微降0.1万吨；周均日耗620.3万吨，周环比下降19.1万吨；可用天数20.1天，周环比减少0.3天 [14] - **焦煤市场**：截至1月16日，京唐港主焦煤价格1770元/吨，周环比大幅上涨150元/吨 [15] - **国际煤价**：澳大利亚峰景矿硬焦煤现货指数为240.60美元/吨，周环比上涨9.0美元/吨 [15][78] 重点公司观点 - **高现货比例弹性标的**：建议关注晋控煤业、山煤国际、潞安环能、华阳股份、兖矿能源 [10][16] - **行业龙头业绩稳健标的**：建议关注中国神华、陕西煤业、中煤能源 [10][16] - **强α稀缺天然铀标的**：建议关注中广核矿业 [10][16] - 山西省2024年已完成超产治理，受本轮“限超产”政策影响最小，建议关注山西标的 [12]

报告行业投资评级 - 对银行业维持“推荐”评级 [4] 报告核心观点 - 2025年12月金融数据显示宏观流动性收敛 主要特征为财政力度同比收敛与居民部门持续降杠杆 社融与M1增速下行 但M2因非银存款基数效应反弹 [5] - 预计社融与货币仍处下行周期 宏观流动性收敛 但权益市场存在来自险资与居民存款溢出的增量资金 债市流动性可能在税期后阶段性收敛 银行基本面趋势稳定略向好 长期绝对收益可期 [5][6] 全年信贷与社融 - **2025年全年信贷增量**：全年新增人民币贷款16.3万亿元 同比少增1.8万亿元 少增量级大体对应2025年地方化债形成的贷款缺口 预计2026年全年新增信贷14.5至16万亿元 [5] - **2025年12月社融增速**：12月社融增速继续下行0.2个百分点至8.3% 主要源自财政同比收敛 [5] - **12月社融增量结构**：12月社融增量同比少增0.65万亿元 其中政府债券融资同比少增1.07万亿元 基本贡献了全部社融降幅 [5] 财政力度与货币供应 - **财政力度收敛**：通过“政府债-财政存款”构建的财政力度指标显示 12月同比少增1.36万亿元 财政同比收敛明显 同时12月财政存款同比少投放0.29万亿元 [5] - **M1增速下行**：12月M1增速继续下行1.1个百分点至3.8% 单月M1增量同比少增1.04万亿元 少增幅度与财政力度收敛量级相当 表明M1下行也主要受财政收敛影响 [5] - **M2增速反弹**：12月M2增速反弹0.5个百分点至8.5% 与社融和M1趋势相反 主要源自非银存款同比明显多增 该多增主要由2024年同业存款自律政策形成的极低基数导致 与资本市场关系不大 [5] 信贷结构分析 1. **对公部门信贷**：12月社融口径信贷同比多增0.13万亿元 多增主要由对公部门贡献 部分原因是2024年12月基数偏低 另一部分可能源自2025年6月起施行的《保障中小企业款项支付条例》 该条例严格账期 促使大型企业减少账款占用并通过短期贷款和发债补充流动性 导致票据少增、对公短期贷款和债券融资多增 [5] 2. **居民部门信贷**：12月居民中长期贷款少增0.29万亿元 居民短期贷款少增0.16万亿元 同时居民存款同比多增0.39万亿元 居民部门继续呈现“少贷多存”现象 与地产和消费需求偏弱相印证 [5] 3. **委托与信托贷款**：12月委托贷款和信托贷款均同比多增 委托贷款多增可能是年末政策性开放性金融工具投放带动 信托贷款多增脉冲可能是机构在《资产管理信托管理办法》正式稿落地前抢跑政策所致 预计2026年相关脉冲或将消退 [5][6] 流动性展望 - **宏观流动性**：财政仍在收敛 居民部门仍在降杠杆 预计社融与货币仍处下行周期 宏观流动性收敛 [6] - **权益市场流动性**：增量资金预计源自险资和居民 背后是居民部门高价定期存款到期溢出 据测算2026年上半年是高峰 [6] - **债券市场流动性**：资本市场活跃而货币未降准 预计1月税期开启后 债市流动性可能会阶段性收敛 [6] 银行股投资观点 - 银行基本面趋势稳定略向好 长期绝对收益可期 短期相对收益回归等待资本市场热度自发降温 [6]

行业投资评级 - 维持行业“推荐”评级 [3] 核心观点 - 在供应过剩担忧的背景下，美伊地缘局势发酵是驱动本周油价窄幅震荡的主线，油价先扬后抑，最终小幅收涨 [1][7][10] - 短期来看，在供应过剩预期较为一致的基本面下，地缘局势仍是主导油价的主要因素 [7][10] 市场行情回顾 - **板块表现**：截至1月16日当周，中信石油石化板块下跌0.4%，跑赢沪深300指数（下跌0.6%）[15][17] - **子板块表现**：其他石化子板块周涨幅最大，为0.7%；炼油子板块周跌幅最大，为-4.6% [17][19] - **个股表现**： - 涨幅前五：渤海化学 (+15.54%)、和顺石油 (+14.99%)、海利得 (+6.31%)、*ST新潮 (+4.81%)、桐昆股份 (+4.19%) [21][22] - 跌幅前五：胜通能源 (-14.94%)、蒙泰高新 (-7.42%)、中国石化 (-5.19%)、洲际油气 (-4.27%)、岳阳兴长 (-4.12%) [21][22] 行业动态与数据追踪 - **油气价格**： - 原油：截至1月16日，布伦特原油期货结算价64.13美元/桶，周环比+1.25%；WTI期货结算价59.44美元/桶，周环比+0.54% [7][11] - 天然气：NYMEX天然气期货收盘价3.11美元/百万英热单位，周环比-1.02%；东北亚LNG到岸价10.33美元/百万英热，周环比+10.10% [7][11] - **供给端**： - 美国原油产量：截至1月9日，为1375万桶/日，周环比下降6万桶/日 [7][11][59] - OPEC产量：2025年12月OPEC原油产量为2848.0万桶/日，月环比略降0.1万桶/日，其中沙特产量1007.8万桶/日，委内瑞拉产量下降6万桶/日至89.6万桶/日 [62][29] - **需求端**： - 美国炼厂需求：截至1月9日，炼油厂日加工量1696万桶/日，周环比+5万桶/日；炼厂开工率95.3%，周环比+0.5个百分点 [7][11][66] - 美国石油产品消费：截至1月9日当周，石油产品总消费量2101万桶/天，周环比大幅增加178万桶/天 [76] - **库存端**： - 美国原油库存：截至1月9日，商业原油库存42245万桶，周环比+339万桶；战略原油储备41368万桶，周环比+21万桶 [7][12][84] - 美国成品油库存：车用汽油库存25101万桶，周环比+898万桶；航空煤油库存4314万桶，周环比-89万桶 [7][12][84] - 欧盟储气率：截至1月15日，为51.34%，周环比下降4.87个百分点 [12][86] - **产品价差**： - 炼油板块：美国期货汽油-原油价差为16.59美元/桶，周环比+5.92%；取暖油-原油价差为33.31美元/桶，周环比+9.03% [13][89] - 化工板块：截至1月15日，乙烯-石脑油价差164美元/吨，周环比-15.70%；丙烯-石脑油价差249美元/吨，周环比+16.10% [7][13][97] - 聚酯板块：截至1月16日，FDY/POY/DTY价差分别为1394/1194/2394元/吨，周环比分别+16.30%/+25.87%/+8.88% [7][13][100] 投资建议 报告推荐三条投资主线 [7][13]： 1. **关注行业龙头与高分红**：受益于石化行业“反内卷”政策，建议关注业绩稳定、持续高分红的中国石油、中国石化 2. **关注高确定性石油企业**：油价有底，石油企业业绩确定性高，叠加高分红特点，估值有望提升，建议关注产量持续增长且桶油成本低的中国海油 3. **关注成长期油气公司**：国内鼓励油气增储上产，建议关注产量处于成长期的新天然气、中曼石油 重点公司估值 基于2026年1月16日收盘价及国联民生证券研究所预测 [2]： - **中国石油 (601857.SH)**：股价9.80元，2025/2026年预测EPS为0.87/0.89元，对应PE为11/11倍，评级“推荐” - **中国海油 (600938.SH)**：股价29.33元，2025/2026年预测EPS为2.60/2.68元，对应PE为11/11倍，评级“推荐” - **中国石化 (600028.SH)**：股价5.84元，2025/2026年预测EPS为0.31/0.34元，对应PE为19/17倍，评级“推荐” - **中曼石油 (603619.SH)**：股价25.18元，2025/2026年预测EPS为1.48/1.99元，对应PE为17/13倍，评级“推荐” - **新天然气 (603393.SH)**：股价27.80元，2025/2026年预测EPS为2.81/3.06元，对应PE为10/9倍，评级“推荐”

量化模型与构建方式 1. 三维择时框架 * **模型名称**：三维择时框架[8] * **模型构建思路**：通过监测市场分歧度、流动性和景气度三个维度的变化趋势，综合判断市场整体走势[8] * **模型具体构建过程**：模型基于三个独立的指数进行判断[12] 1. **市场分歧度指数**：衡量市场参与者观点的离散程度，下行趋势表示市场观点趋于一致[12][17] 2. **市场流动性指数**：衡量市场资金面的宽松程度，上行表示流动性改善[12][19] 3. **A股景气度指数2.0**：衡量上市公司整体盈利增长趋势，上行表示景气度提升[12][22] 当三个维度（分歧度下行、流动性上行、景气度上行）的趋势判断一致时，给出明确的看涨或看跌信号[8] 2. 热点趋势ETF策略 * **模型名称**：热点趋势ETF策略[29] * **模型构建思路**：结合价格形态（支撑阻力）与市场短期关注度（换手率变化）筛选ETF，构建组合[29] * **模型具体构建过程**： 1. **初筛形态**：根据K线的最高价与最低价的上涨或下跌形态，先选出最高价与最低价同时为上涨形态的ETF[29] 2. **计算支撑阻力因子**：根据最高价与最低价近20日回归系数的相对陡峭程度，构建支撑阻力因子[29] 3. **筛选高关注度标的**：在支撑阻力因子的多头组中，选择近5日换手率/近20日换手率最高的10只ETF，即短期市场关注度明显提升的标的[29] 4. **组合构建**：对最终选出的10只ETF构建风险平价组合[29] 3. ETF三策略融合模型 * **模型名称**：ETF三策略融合轮动模型[32] * **模型构建思路**：将基于基本面、质量低波、困境反转三种不同逻辑的行业轮动策略进行等权融合，实现因子与风格互补，降低单一策略风险[32] * **模型具体构建过程**： 1. **策略一：行业轮动策略**：核心因子包括超预期景气度、行业龙头效应、行业动量、拥挤度、通胀beta，旨在覆盖行业多维度特性，宏观适配性强[33] 2. **策略二：个股风格驱动策略**：核心因子包括个股动量、个股质量、个股波动率，聚焦个股质量与低波，防御性突出[33] 3. **策略三：困境反转策略**：核心因子包括PB_zscore、分析师长期预期、短期筹码交换，旨在捕捉估值修复与业绩反转机会[33] 4. **策略融合**：将上述三个策略的选股结果进行等权组合，形成最终的ETF轮动组合[32] 4. 资金流共振策略 * **模型名称**：融资-主动大单资金流共振策略[44] * **模型构建思路**：利用融资融券资金流与主动大单资金流两个维度，寻找资金形成共振效应的行业进行推荐[44][47] * **模型具体构建过程**： 1. **构建行业融资融券资金因子**：计算个股融资净买入-融券净卖出（即两融资金流）并在行业层面加总[41][44]。对该行业资金流进行barra市值因子中性化处理，然后计算其最近50日均值，最后计算该均值近两周的环比变化率[44] 2. **构建行业主动大单资金因子**：计算行业主动大单资金净流入，并对其进行最近一年成交量的时序中性化处理，得到排序分位值，最后取最近10日均值[44] 3. **策略逻辑**：研究发现，融资融券因子的多头端在不同市场状态下有稳定的负向超额收益，而主动大单因子剔除极端多头行业后有稳定正向超额收益[45]。因此，策略在主动大单因子的头部打分行业内，剔除融资融券因子得分也较高的行业，以提高策略稳定性[45]。进一步剔除大金融板块后构建最终组合[45] 5. 多风格增强策略 * **模型名称**：多风格增强策略[59] * **模型构建思路**：在基础的多风格策略之上，叠加额外的增强因子，以在其他风格端增厚收益，抑制单一风格波动，实现在不同市场周期下的稳定超额收益[59] * **模型具体构建过程**：报告提及了多种具体的风格增强策略，包括质量增强、红利增强、长期成长增强、价值增强、低波增强、短期动量增强、长期动量增强策略[63]。这些策略均在对应的风格基准（如中证红利全收益、中证全指等）上，通过叠加增强因子进行优化[63] 量化因子与构建方式 1. 支撑阻力因子 * **因子名称**：支撑阻力因子[29] * **因子构建思路**：根据价格高点与低点的回归趋势陡峭程度，判断价格的支撑或阻力强度[29] * **因子具体构建过程**：分别对ETF的最高价和最低价序列计算近20日的线性回归系数，根据这两个回归系数的相对陡峭程度构建因子[29] 2. 短期关注度因子 * **因子名称**：短期关注度因子（换手率变化）[29] * **因子构建思路**：用短期换手率相对于中长期换手率的提升幅度，衡量市场关注度的短期变化[29] * **因子具体构建过程**：计算ETF的近5日平均换手率与近20日平均换手率的比值[29] 3. 行业融资融券资金因子 * **因子名称**：行业融资融券资金因子[44] * **因子构建思路**：衡量经市值调整后的行业层面两融资金流的近期变化趋势[44] * **因子具体构建过程**： 1. 计算个股的两融资金流：融资净买入 - 融券净卖出[41][44] 2. 在行业层面将个股资金流加总[44] 3. 对行业资金流进行barra市值因子中性化处理[44] 4. 计算中性化后资金流的最近50日移动平均值[44] 5. 计算该50日均值近两周的环比变化率作为最终因子值[44] 4. 行业主动大单资金因子 * **因子名称**：行业主动大单资金因子[44] * **因子构建思路**：衡量经成交量调整后的行业大单资金净流入的近期强度[44] * **因子具体构建过程**： 1. 计算行业的主动大单资金净流入[44] 2. 对该净流入进行最近一年成交量序列的时序中性化处理，并转换为排序分位值[44] 3. 取该分位值的最近10日移动平均值作为最终因子值[44] 5. 风格因子 报告跟踪了多种市场风格因子，包括： * **市值因子**[51] * **贝塔因子**[50][51] * **动量因子**[51] * **波动率因子**[51] * **非线性市值因子**[51] * **价值因子**[55] * **流动性因子**[50][55] * **盈利收益率因子**[55] * **成长因子**[50][55] * **杠杆因子**[55] 6. Alpha因子（选股因子） 报告从不同维度列举了多个Alpha因子，部分因子构建过程如下： * **3个月成交量均值因子 (ln_volume_mean_3m)**：过去3个月成交量的自然对数均值[56] * **3个月成交量标准差因子 (ln_volume_std_3m)**：过去3个月成交量的自然对数的标准差[56] * **单季度净利润同比增长（考虑快报、预告）因子 (yoy_np_q_adv)**：$$ yoy\_np\_q\_adv = \frac{NP_{q} - NP_{q-4}}{|NP_{q-4}|} $$，其中NP为单季度净利润，考虑快报和预告数据[58] * **单季度ROA同比差值（考虑快报、预告）因子 (roa_q_delta_adv)**：$$ roa\_q\_delta\_adv = ROA_{q} - ROA_{q-4} $$，其中ROA为单季度总资产收益率，考虑快报和预告数据[58] * **一致预期净利润变化（FY1）因子 (mom1_np_fy1)**：$$ mom1\_np\_fy1 = \frac{NP_{FY1}^{current} - NP_{FY1}^{1m\ ago}}{|NP_{FY1}^{1m\ ago}|} $$，其中NP_FY1为未来一年一致预测净利润[58] * **研发总资产占比因子 (tot_rd_ttm_to_assets)**：$$ tot\_rd\_ttm\_to\_assets = \frac{研发支出_{TTM}}{总资产} $$[58] * **SUE因子 (sue1)**：$$ sue1 = \frac{(NI_{q} - NI_{q-4}) - mean(NI_{t} - NI_{t-4}, t=q-7:q)}{std(NI_{t} - NI_{t-4}, t=q-7:q)} $$，其中NI为净利润，计算过去八个季度的标准化未预期盈余[58] 模型的回测效果 1. 热点趋势ETF策略 * **测试周期**：2025年以来[29] * **组合收益率**：43.6%[29] * **超额收益率（相对沪深300）**：22.4%[29] 2. ETF三策略融合轮动模型 * **测试周期**：2017年4月10日至2025年12月31日[34][37] * **全周期表现**[38]： * **组合收益率**：12.18% * **基准收益率**：2.08% * **超额收益率**：10.10% * **组合波动率**：16.54% * **信息比率(IR)**：1.07 * **最大回撤**：-24.55% * **夏普比率**：0.74 * **2025年表现**[38]： * **组合收益率**：27.29% * **基准收益率**：24.60% * **超额收益率**：2.69% 3. 融资-主动大单资金流共振策略 * **测试周期**：2018年以来[45] * **年化超额收益（费后）**：14.3%[45] * **信息比率(IR)**：1.4[45] * **近期表现（上周）**[45]： * **绝对收益率**：-0.94% * **超额收益率（相对行业等权）**：-0.95% 因子的回测效果 1. 风格因子近期表现（截至2025年12月31日） * **测试周期**：最近一周[51][55] * **市值因子收益**：-0.09%[51] * **贝塔因子收益**：1.47%[51] * **动量因子收益**：0.12%[51] * **波动率因子收益**：-0.71%[51] * **非线性市值因子收益**：0.01%[51] * **价值因子收益**：-0.89%[55] * **流动性因子收益**：0.16%[55] * **盈利收益率因子收益**：-0.78%[55] * **成长因子收益**：0.26%[55] * **杠杆因子收益**：-1.30%[55] 2. Alpha因子多头超额收益（截至2025年12月31日） * **测试周期**：近一周[56] * **3个月成交量均值因子 (ln_volume_mean_3m)**：0.68%[56] * **3个月成交量标准差因子 (ln_volume_std_3m)**：0.65%[56] * **6个月成交量均值因子 (ln_volume_mean_6m)**：0.61%[56] * **1个月与12个月成交量差值因子 (volume_1m_minus_12m)**：0.57%[56] * **1个月与12个月成交量比值因子 (volume_1m_div_12m)**：0.56%[56] * **3个月动量因子 (mom_3m)**：0.56%[56] 3. 分指数Alpha因子多头超额收益（上周，截至2025年12月31日） * **单季度ROA同比差值（考虑快报、预告）因子 (roa_q_delta_adv)**[58]： * **沪深300中超额**：28.46% * **中证500中超额**：5.09% * **中证800中超额**：18.15% * **中证1000中超额**：18.69% * **单季度净利润同比增长（考虑快报、预告）因子 (yoy_np_q_adv)**[58]： * **沪深300中超额**：24.46% * **中证500中超额**：8.23% * **中证800中超额**：17.73% * **中证1000中超额**：20.81% * **一致预期净利润变化（FY1）因子 (mom1_np_fy1)**[58]： * **沪深300中超额**：13.97% * **中证500中超额**：17.03% * **中证800中超额**：21.95% * **中证1000中超额**：9.30% * **研发总资产占比因子 (tot_rd_ttm_to_assets)**[58]： * **沪深300中超额**：11.80% * **中证500中超额**：18.21% * **中证800中超额**：20.87% * **中证1000中超额**：16.47% 4. 风格增强策略绩效（截至2025年12月31日） * **红利增强策略 (GL888002)**[63]： * **本周超额收益率（相对中证红利全收益）**：0.68% * **本年超额收益率**：14.44% * **最近一年年化收益率**：22.12% * **最近一年年化超额收益**：15.35% * **夏普比率**：1.92 * **区间最大回撤**：-5.40% * **低波增强策略 (GL888005)**[63]： * **本周超额收益率（相对中证全指）**：0.65% * **本年超额收益率**：4.37% * **最近一年年化收益率**：33.57% * **最近一年年化超额收益**：2.70% * **夏普比率**：2.67 * **区间最大回撤**：-8.73% * **长期成长增强策略 (GL888003)**[63]： * **本周超额收益率（相对中证全指）**：-0.13% * **本年超额收益率**：3.47% * **最近一年年化收益率**：34.66% * **最近一年年化超额收益**：3.80% * **夏普比率**：2.09 * **区间最大回撤**：-11.44%

量化模型与构建方式 1. **模型名称：量化大势研判行业配置策略**[1][6] * **模型构建思路**：该模型是一个自下而上的风格轮动与行业配置框架。其核心思想是，风格是资产的内在属性，通过全局比较不同风格资产的优势，可以判断未来市场的主流风格，并据此选择最具优势的细分行业进行配置[1][6]。 * **模型具体构建过程**： 1. **风格定义与分类**：根据产业生命周期理论，将股票资产划分为五种风格阶段：外延成长、质量成长、质量红利、价值红利、破产价值[6]。 2. **资产比较框架**：建立“主流资产”与“次级资产”的比较优先级。主流资产包括实际增速资产（g）、预期增速资产（gf）、盈利资产（ROE），三者中只要有一个具备优势，市场资金就会主要配置。只有当主流资产均无机会时，市场才会转向次级资产（质量红利、价值红利、破产价值），次级资产的优先级由拥挤度等因素决定[10]。 3. **优势判断逻辑**： * 对于**预期成长（gf）**，主要看分析师预期增速的高低[7]。 * 对于**实际成长（g）**，主要看业绩动量（Δg）的高低，适用于转型期和成长期[7]。 * 对于**盈利能力（ROE）**，主要看PB-ROE框架下的估值水平高低，适用于成熟期[7]。 * 对于**质量红利**，核心看股息率（DP）和盈利能力（ROE）的综合打分[45]。 * 对于**价值红利**，核心看股息率（DP）和市净率（BP）的综合打分[48]。 * 对于**破产价值**，核心看市净率（PB）和规模（SIZE）的综合打分，选取打分最低的[52]。 4. **优势差计算**：采用类似于因子择时中的Spread方法，计算各风格头部资产的优势差（如Δgf, Δg, ΔROE），用以刻画头部资产的趋势变化。优势差扩张表明该风格资产趋势转好[23]。 5. **行业选择与配置**：以中信二三级行业（整理合并后为202个）为标的，每月根据上述框架判断占优风格，并在该风格下选取排名靠前的细分行业（每期每个策略选5个行业）进行等权重配置[17]。 2. **因子名称：预期净利润增速（gf）**[7][25] * **因子构建思路**：基于分析师对未来盈利的一致预期，衡量资产的预期成长性[7]。 * **因子具体构建过程**：使用行业的预期净利润增速（g_fttm）作为因子值。通过计算该因子值的优势差（Δgf）来观察预期成长风格的趋势变化[25]。 3. **因子名称：净利润增速（g）**[7][28] * **因子构建思路**：基于历史财务数据，衡量资产的实际成长性[7]。 * **因子具体构建过程**：使用行业的净利润增速（g_ttm）作为因子值。通过计算该因子值的优势差（Δg）来观察实际成长风格的趋势变化[28]。 4. **因子名称：盈利能力（ROE）**[7][31] * **因子构建思路**：衡量资产的盈利能力和资本运用效率[7]。 * **因子具体构建过程**：使用行业的净资产收益率（ROE）作为因子值。通过计算该因子值的优势差（ΔROE）来观察盈利能力风格的趋势变化[31]。 5. **因子名称：股息率（DP）**[35][45][48] * **因子构建思路**：衡量资产的现金分红回报率，是高股息策略的核心[7]。 * **因子具体构建过程**：使用行业的股息率（DP）作为因子值。报告中也通过观察DP资产的拥挤度变化来判断高股息策略的配置时机[35]。 6. **因子名称：市净率（PB/BP）**[42][48][52] * **因子构建思路**：衡量资产价格相对于其净资产的估值水平[42][48][52]。 * **因子具体构建过程**：在盈利能力策略中，使用PB-ROE回归残差作为估值因子[42]。在价值红利策略中，直接使用市净率（BP）作为打分因子之一[48]。在破产价值策略中，使用市净率（PB）作为打分因子之一[52]。 7. **因子名称：规模（SIZE）**[52] * **因子构建思路**：衡量公司的市值大小，在破产价值策略中通常与小市值特征相关联[52]。 * **因子具体构建过程**：在破产价值策略中，使用规模（SIZE）作为打分因子之一，通常选取打分最低（即市值较小）的行业[52]。 8. **因子名称：超预期因子（sue, sur, jor）**[39] * **因子构建思路**：衡量公司业绩超出市场预期的程度，是实际成长策略的核心[39]。 * **因子具体构建过程**：在实际成长策略中，具体采用行业的标准化未预期盈余（sue）、盈余惊喜（sur）和业绩超预期（jor）等因子来筛选行业[39]。 9. **因子名称：PB-ROE回归残差**[42] * **因子构建思路**：在PB-ROE估值框架下，寻找盈利能力（ROE）较高但估值（PB）相对较低的资产，即“性价比”高的资产[42]。 * **因子具体构建过程**：对行业进行PB对ROE的横截面回归，取回归残差作为因子值。残差为负表示相对于其ROE水平，该行业的PB估值较低[42]。 模型的回测效果 1. **量化大势研判行业配置策略**，年化收益27.45%（2009年以来）[17]，2009年超额收益51%[20]，2010年超额收益14%[20]，2011年超额收益-11%[20]，2012年超额收益0%[20]，2013年超额收益36%[20]，2014年超额收益-4%[20]，2015年超额收益16%[20]，2016年超额收益-1%[20]，2017年超额收益27%[20]，2018年超额收益7%[20]，2019年超额收益8%[20]，2020年超额收益44%[20]，2021年超额收益38%[20]，2022年超额收益62%[20]，2023年超额收益10%[20]，2024年超额收益52%[20]，2025年超额收益14%[20] 因子的回测效果 *注：报告中未提供各因子的独立回测指标（如IC、IR等），而是展示了基于各因子构建的六类策略的历史表现概览。因此，此处总结各策略的整体表现特征。* 1. **预期成长策略**，在2019年以来以及2014-2015年期间超额收益显著[37] 2. **实际成长策略**，长期超额收益较为显著，在成长风格占优环境下表现尤佳[39] 3. **盈利能力策略**，在2016年-2020年期间超额收益较为显著，2021年以来持续较弱[42] 4. **质量红利策略**，在2016年、2017年、2023年超额收益较为显著[45] 5. **价值红利策略**，在2009年、2017年、2021-2023年超额收益较为显著[48] 6. **破产价值策略**，在2015-2016年、2021-2023年超额收益较为显著[52]

核心观点 - 报告构建了转债跟涨比、跟跌比、涨跌比指标，以跟踪转债相对股票的配置性价比 [12] - 分析认为，当前转债估值虽处历史高位，但在增量资金支撑下下跌空间有限，转债仍具备“跟涨强、跟跌弱”的特性，整体配置性价比较高 [4][23] - 具体到转换价值区间，70元至130元的平衡型转债（特别是130元-100元区间）在当前展现出更强的配置性价比 [3][13] 策略分析：如何跟踪转债相对股票的性价比 - 为评估高估值下转债的赔率，报告构建了日频的跟涨比（正股涨幅大于2%时转债/正股涨幅均值）和跟跌比（正股跌幅小于-2%时转债/正股跌幅均值）指标，并汇总为月频数据进行分析 [12] - 转换价值大于等于130元的股性转债，其涨跌与正股相关性最高，但仍存在一定的价格“钝化” [2][14] - 转债估值上升影响了性价比，例如，转换价值≥130元及130元-100元区间的转债，第三季度的跟涨比高于第四季度；而130元-100元及100元-70元区间的转债，第三季度的跟跌比小于第四季度 [2][14] - 从涨跌比（跟涨比/跟跌比）时序看，7-8月所有转换价值区间月涨跌比大于1，转债配置性价比高；9-10月，部分区间（如≥130元、≤70元）涨跌比小于1，性价比弱于股票；11-12月，除12月≥130元区间外，其余区间涨跌比均大于1，转债仍具性价比 [2][14] - 综合下半年数据，130元-100元转换价值区间涨跌比持续大于1，100元-70元区间除10月外也大于1，因此当前70元-130元的平衡转债相对其他区间性价比更强 [3][13] 周度转债策略与市场展望 - 报告预计2026年增量资金入市进程将持续，年初市场大概率演绎“春季躁动”行情，投资线索应主要关注科技与高端制造方向 [4][23] - 由于投资者对股市中长期走势乐观，机构对权益资产的配置需求旺盛，资金面稳定对转债估值形成支撑，预计转债估值中短期下跌空间不大 [4][23] - 在估值稳定的前提下，转债相对正股仍能体现“跟涨强、跟跌弱”的特性，具备较强的配置性价比 [4][23] - 具体赛道及标的建议关注：1）科技成长（AI产业化、半导体国产替代）：关注瑞可、环旭等转债；2）高端制造：关注亚科、岱美、崧盛、兴瑞等转债；3）“反内卷”驱动供需格局优化的行业：关注友发、福22、和邦等转债 [4][23] 市场跟踪摘要 - 报告发布当周，大部分股票指数调整，中证转债指数涨跌幅为-0.27% [23] - 行业表现方面，石油石化、国防军工、传媒行业涨跌幅排名靠前 [23] - 各平价区间转债价格中位数走势出现分化，但从价格中位数对应的历史分位数看，转债估值仍位于历史相对高位 [23]

报告行业投资评级 - 对钢铁行业维持“推荐”评级 [4] 报告核心观点 - 核心观点：铁矿补库预期增强，钢材出口短期承压 [1][8] - 短期逻辑：本周铁水、钢材产量小幅回升，市场对1月铁水回升和钢厂铁矿补库预期增强，带动铁矿价格短期偏强及钢材价格上涨，但钢厂利润小幅收缩 [8] - 政策影响：海关总署和税务总局决定对《出口货物已补税/未退税证明》实施电子数据联网核查，与出口许可证管理一起于2026年元旦开始执行，预计低附加值钢材出口短期将趋严 [8] - 长期趋势：高端产品出口比例将进一步提升，引导行业从规模扩张转向质量效益提升，龙头企业将受益 [8] 根据相关目录分别总结 主要数据和事件 - 发改委安排2026年提前批“两重”项目约2200亿元，支持城市地下管网等281个项目 [12] - 多部门印发《再生材料应用推广行动方案》，目标到2030年废钢铁年回收利用量超过3亿吨 [12] - 中信特钢全资子公司拟以15.1亿元收购全球三大独立钢铁贸易商之一的富景特100%股权 [13] - 中钢协数据显示，2025年1-11月主要用钢行业中建筑业持续收缩，制造业平稳增长，汽车产量保持较快增长 [13] - 2025年1-11月，黑色金属冶炼和压延加工业实现利润总额1115亿元，同比增长1752.2%，但单月利润呈现逐月减少态势 [13] 国内钢材市场 - 价格：截至2025年12月31日，上海螺纹钢（20mm HRB400）价格为3320元/吨，较上周上涨40元/吨（1.2%）；高线（8.0mm）价格为3490元/吨，较上周上涨40元/吨（1.2%）；热轧、冷轧、普中板价格较上周持平 [14][15] - 价差与成交：热轧与螺纹钢价差收窄；本周建筑钢材成交日均值9.79万吨，环比增长3.06% [8][24] 国际钢材市场 - 美国市场：截至12月31日，中西部钢厂热卷出厂价995美元/吨，冷卷1170美元/吨，价格均较上周持平 [25] - 欧洲市场：截至12月31日，欧盟钢厂热卷报价735美元/吨，螺纹钢报价685美元/吨，价格均较上周持平 [25] - 价格对比：过去一年，美国热卷价格上涨29.2%，欧盟热卷价格上涨25.6%，而中国市场热卷价格微跌0.2% [27] 原材料和海运市场 - 铁矿石：国产及进口矿市场价格稳中有升，例如青岛港巴西粉矿884元/吨，较上周升10元/吨（1.1%）；日照港澳大利亚粉矿802元/吨，较上周升5元/吨（0.6%） [30][39] - 海运：铁矿石海运费下跌，巴西图巴朗-青岛运费为22.66美元/吨，较上周下降3.3% [39] - 焦煤与废钢：华北主焦煤价格1331元/吨，较上周降8元/吨（-0.6%）；废钢（张家港）价格2050元/吨，较上周降10元/吨（-0.5%） [30][39] 国内钢厂生产情况 - 高炉运行：Mysteel调研247家钢厂高炉开工率78.94%，环比增加0.62个百分点；日均铁水产量227.43万吨，环比增加0.85万吨 [40] - 钢厂盈利：钢厂盈利率为38.1%，环比增加0.87个百分点 [40] - 钢材产量：本周五大钢材品种产量815万吨，环比上升18.36万吨，其中建筑钢材产量环比增7.6万吨，板材产量环比升10.76万吨 [8] 库存 - 总库存：本周五大钢材品种社会总库存849.76万吨，环比下降21.85万吨（-2.5%）；钢厂总库存381.37万吨，环比下降4.06万吨 [8] - 分品种库存：螺纹钢社会库存下降11.53万吨至282.66万吨；热轧总库存下降8.06万吨至288.64万吨 [43] - 表观消费：测算本周螺纹钢表观消费量200.44万吨，环比下降2.24万吨 [8] 利润情况测算 - 本周钢材利润下降：长流程螺纹钢、热轧和冷轧周均毛利分别环比前一周变化-16元/吨、-3元/吨和-34元/吨；短流程电炉钢周均毛利环比变化-3元/吨 [8] 钢铁下游行业 - 固定资产投资：2025年1-11月城镇固定资产投资累计完成额44.4万亿元，同比下降2.6%；其中房地产开发投资完成额7.86万亿元，同比下降15.9% [62] - 制造业：2025年11月工业增加值同比增长4.8%；汽车产量351.9万辆，同比增长2.4%；家用电冰箱、洗衣机产量同比分别增长5.6%和5.5% [62] 主要钢铁公司估值及股价表现 - 重点公司推荐：报告推荐了四类标的，包括普钢龙头（华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份）、特钢板块（翔楼新材、中信特钢、方大特钢）、管材标的（久立特材、友发集团、常宝股份）及原料板块中增量明确的标的（大中矿业、方大炭素） [2][8] - 股价表现：截至2025年12月31日，部分公司近一年股价涨幅显著，如首钢股份（61.7%）、华菱钢铁（37.6%）、方大特钢（46.6%） [68] - 板块估值：普钢板块PB（市净率）处于历史相对低位 [63][64]

核心观点 - 报告认为，2026年摩托车行业投资主线聚焦于“高端化”与“出海”双轮驱动，自主品牌摩企凭借显著提升的产品力、丰富的车型矩阵及性价比优势，有望在全球中大排量市场实现份额的快速扩张，行业整体将维持高景气度 [1][5][9] 2025年行业回顾总结 - **内销总量与渗透率**：2025年1-10月，国内中大排量（>250cc）摩托车内销达37.4万辆，同比增长6.2%，渗透率提升至11.1%，创历史新高 [5][14][23] - **内销结构升级**：排量结构持续向大排量升级，450cc车型占比显著提升并稳定在34%左右，500cc-800cc车型占比自2024年第四季度起跃升至19%以上 [5][24] - **出口高速增长**：2025年1-10月，中大排量摩托车出口达44.9万辆，同比大幅增长59.1%，增速显著提升 [5][55] - **出口结构变化**：250cc-400cc排量段是出口主力，800cc排量车型实现从0到1的突破，主要由隆鑫通用的DS900车型引领，远销欧洲 [5][62][78] - **内销竞争格局**：行业集中度高，春风动力、钱江摩托、隆鑫通用（自主三强）内销市占率合计（CR3）达53.6%，其中春风动力增势迅猛，市占率同比提升2.5个百分点 [5][47] - **出口竞争格局**：出口市场呈现多元化竞争，自主三强（春风、隆鑫、钱江）出口市占率合计为42.6%，较2024年略有下降，百花齐放态势明显 [5][85] 2026年行业展望总结 - **内销空间与预测**：对标海外，中国中大排摩托车渗透率与发达国家存在数倍差距，成长空间广阔。预计2025/2026年内销销量分别为43.2万/47.7万辆，同比增长8.8%/10.5%，渗透率将分别达到10.5%/12.0% [5][12][114] - **出口空间与预测**：测算海外中大排摩托车市场空间巨大，2024年约为372万辆（若含250cc系列则约559万辆），是中国内销市场的10倍。预计2025/2026年出口销量分别为54.0万/71.8万辆，同比增长58.4%/33.0%，在海外市场份额将分别提升至9.3%/12.0% [5][122][127][130] - **内销结构趋势**：自主摩企高端化提速，预计500cc-800cc排量车型在国内内销中的占比将持续提升，2025/2026年占比将分别达到22%/25% [5][119] - **出口结构趋势**：出口排量结构预计保持稳定，250cc-400cc仍为主体，500cc-800cc排量段占比将略有提升，预计2025/2026年分别为17.4%/19.5% [5][131] - **区域市场展望**：欧洲和北美是主要出口市场，其中欧洲市场份额稳定在四成以上，北美份额逐年攀升；南美市场（如墨西哥、哥伦比亚）潜力不容忽视 [5][89][135] 区别于市场的观点 - **行业空间测算**：报告通过详细测算全球重点区域市场，认为海外中大排摩托车市场空间巨大，尤其看好欧洲、拉美地区对自主龙头摩企的增长潜力，这与市场普遍认为该市场分散难测的观点不同 [7][13] - **销量与结构研判方法**：报告结合中国摩托车商会数据、工信部公告，并从需求端（渗透率、人均保有量）和供给端（头部企业新品节奏）进行综合研判，以判断增速与结构趋势，区别于市场认为数据难追踪的观点 [7][13] - **自主摩企竞争力**：报告认为以春风动力、隆鑫通用、钱江摩托为代表的龙头摩企，经过多年竞争，已在产品力、制造品控、品牌力方面显著进步，并推出了DS900、800MT等高端车型，具备强劲的综合竞争力，而不仅仅是依靠低价策略 [7][13] 重点公司分析与投资建议 - **春风动力**：产品定位中高端，聚焦运动、竞技、休闲，车型矩阵覆盖街车、巡航、摩旅、仿赛等，2025年1-10月内销市占率达23.6%，同比提升2.5个百分点，增势迅猛。预计2025/2026年EPS分别为12.19元/15.61元 [2][5][41][47] - **隆鑫通用**：注重无极品牌产品与渠道双重发展，产品线覆盖广泛。其DS900车型成功打开欧洲高端市场，引领品牌向上。预计2025/2026年EPS分别为0.96元/1.13元 [2][5][42][78] - **钱江摩托**：坚持全排量全品类发展，产品覆盖50cc-1200cc，2025年推出多款新车型。预计2025/2026年EPS分别为1.22元/1.44元 [2][5][42] - **投资建议**：报告推荐春风动力、隆鑫通用、钱江摩托，认为自主龙头摩企在产品力与性价比上优势突出，后续品牌力建设与全球化战略是突围关键，有望在全球化浪潮中驱动新一轮成长 [5][9]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6][31] 报告核心观点 - 蓝思科技拟通过收购PMG 100%股权，间接获得元拾科技控制权，旨在快速切入AI算力基础设施赛道，与公司现有精密结构件制造及垂直整合能力形成强力互补和高度协同，从而增强在AI算力硬件方案的核心竞争力，加速向全球AI硬件创新平台转型 [2][4][13][28] - 标的公司元拾科技及其关联方品达科技在AI服务器机柜与液冷散热领域技术壁垒深厚、认证稀缺，已深度绑定英伟达核心供应链，有望受益于AI算力需求高增长，为蓝思科技带来新的业绩增长动能 [2][3][17][20][27][28] 收购方案与战略意义 - 蓝思科技于2025年12月10日公告，拟以现金及其他合法方式收购PMG International Co.,LTD. 100%股权，从而间接获得元拾科技的实际控制权（元拾科技由PMG持股95.1%、中国台湾品达科技持股4.9%）[2][13] - 通过此次收购，蓝思科技有望快速获得国内外特定客户（如英伟达）服务器机柜业务的成熟技术与客户认证，以及先进的液冷散热系统集成能力 [4][13][28] 标的公司业务与技术优势：机柜业务 - 元拾科技是全球仅5家持有英伟达机柜RVL（推荐供应商名单）认证的企业之一，具备稀缺资质，其他四家为富士康、中国台湾光宝、Interplex、Lead Wealth [2][17] - 元拾科技是英伟达服务器机柜三大官方供应商之一（仅次于富士康、Interplex），其产品已直接适配英伟达GB200/GB300系列，提供MGX Rack机架、滑轨系统等核心组件 [2][17] - 元拾科技已正式切入英伟达下一代主力服务器Vera Rubin平台开发团队，担任核心开发角色，深度参与关键硬件研发与落地 [2][18] - Vera Rubin平台作为英伟达Blackwell架构的继任者，计划于2026年下半年量产，其NVL144型号算力达前代产品（GB300 NVL72）的3.3倍，单台机柜产值实现倍增 [2][18][20] - 元拾科技借助“计算—供电—冷却”三位一体的集成解决方案，使服务器部署效率提升4.1倍 [2] - 元拾科技是镁合金在服务器领域应用的开拓者，其产品借助镁合金实现“轻量化（减重35%）+ 高导热（效率提升40%）+ 成本优化（降低20%）”的三重优势 [15] - 元拾科技核心产品（如机架）承重可达1200kg，精度达±0.02mm [15][20] 标的公司业务与技术优势：液冷业务 - 品达科技（持有元拾科技4.9%股份）与元拾科技形成“散热模组+算力机柜”协同优势，二者共享镁合金技术平台，成为英伟达“热管理+结构承载”一体化方案核心供应商 [3][20][28] - 冷板与Manifold是AI服务器的“热管理双核心”，面对英伟达GB200服务器中单GPU超1000W的功耗，品达科技的镁合金冷板较传统铝合金具有“轻量化、高导热”核心优势 [23][26] - 品达科技的Manifold产品需为42U机架内16-24个冷板均匀分配冷却液，流量偏差≤5%，该产品在液冷系统中成本占比达8%-12% [23] - 品达科技拥有自主“Uni Forge锻造技术”用于轻金属精密成型，并提供“散热模组+结构设计”集成方案 [26] - 品达科技已位列英伟达披露的散热模组及组件合作厂商名单，是英伟达液冷模组的直接供应商（AVL），产品已批量适配GB200/GB300系列，并为下一代Rubin平台提供预研支持 [27] 协同效应与公司转型前景 - 收购完成后，元拾科技和品达科技的技术及认证将与蓝思科技强大的精密结构件制造及“材料-模组-整机”垂直整合能力形成强力互补和高度协同 [4][28] - 此举将大幅增强蓝思科技在AI算力硬件解决方案的核心竞争力，为公司开拓AI算力基础设施新赛道、加速向全球AI硬件创新平台转型增添强劲动力 [4][28][31] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为850.67亿元、1028.95亿元、1192.23亿元，同比增长率分别为21.7%、21.0%、15.9% [4][5][31][32] - 预计公司2025-2027年归属母公司股东净利润分别为49.08亿元、63.02亿元、73.85亿元，同比增长率分别为35.4%、28.4%、17.2% [4][5][31][32] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.93元、1.19元、1.40元 [5][32] - 对应2025年12月31日收盘价（30.27元）的市盈率（PE）分别为33倍、25倍、22倍 [4][5][6][31][32]

核心观点 - 报告认为，2026年工业金属价格中枢有望加速上移，核心驱动在于宏观流动性宽松与供需基本面共振[7][39] 具体来看，美国降息周期延续提供宽松的货币环境，而供给端约束持续且出现矿山减停产事件，需求端传统领域保持韧性，新兴的AI与储能领域则贡献显著的边际增量[7][39][44] 2025年市场回顾 - **价格表现**：2025年工业金属价格整体上行，供给约束强的品种表现突出，其中LME铜、铝、锡价格较年初分别上涨34.46%、14.47%、47.15%[14][15][16] 国内SHFE铜、铝价格较年初分别上涨25.89%、10.58%[15][16] - **库存变化**：截至2025年12月11日，LME铜、铝、锌库存分别下降38.88%、18.26%、74.22%，而国内上期所锌库存大幅增长284.39%，铝库存下降36.02%[15][16] - **板块行情**：2025年有色金属板块表现亮眼，SW有色金属行业指数上涨78.51%，跑赢大盘，在申万31个子行业中按市值加权平均涨幅排名第3[26] 子板块中，铜板块上涨113.79%，表现最好[33] 2026年宏观与行业展望 - **宏观环境**：预计美国降息周期在2026年将持续，为全球提供宽松货币环境，利好工业金属价格[7][39] 国内将迎来“十五五”开局之年，政策重心向内需倾斜，有望提振工业金属需求[39] - **铜市场展望**：金融属性与商品属性共振，铜价中枢上涨或迎来加速[7][42] 供给端，长期资本开支不足、矿石品位下滑、矿山减停产事件频发导致供应难以放量，矿端紧张正向冶炼端传导，2026年长单冶炼加工费已降至0美元/吨[7][42][119] 需求端，国内“以旧换新”政策有望延续，风光、新能源车稳健增长，AI与储能构建边际需求增量，叠加美国关税预期带来的囤货需求，全球铜结构性紧缺加剧[7][42] - **铝市场展望**：紧平衡格局持续且缺口扩大，看好铝价中枢上行[7][43] 供给端，国内产能面临天花板刚性约束，海外印尼等国新增产能释放受电力瓶颈制约，行业供给低增速[7][43] 需求端，国内“十五五”政策利好内需，新能源车保持增势，储能铝需求高速增长，预计2025-2027年国内铝短缺量分别为15万吨、65万吨、107万吨[7][43] 原料端，氧化铝新增产能较大导致价格回落，但成本支撑下进一步下跌空间有限[7][43] 新兴领域需求测算：AI与储能 - **AI数据中心需求**： - **铜需求**：预计2026年AI数据中心用铜需求的增量将达到26.8万吨，约占全球铜总需求的1%，其中美国和中国分别贡献17.1万吨和4万吨[58] 按用途分，电力分配、电缆连接、冷却系统分别带来铜边际增量16万吨、4.7万吨、0.6万吨[58] - **铝需求**：预计2026年全球数据中心铝需求约78万吨，其中国内需求约20万吨，到2030年全球需求预计增至134万吨[64][65] - **储能领域需求**： - **铝需求**：预计2025年全球储能铝需求为72万吨，2026年增至115万吨，2030年将达377万吨[71][72] 单耗约为0.23万吨/GWh[71][72] - **铜需求**：预计2025年全球储能铜需求为19万吨，2026年增至30万吨，2030年将达97万吨[71][73] 单耗约为0.06万吨/GWh[71][73] 铜市场深度分析 - **供给端长期约束**：全球铜矿资本开支于2013年见顶后持续低迷，尽管铜价上涨，但受矿石品位下滑、成本上行及单吨投资额提升影响，头部矿企缺乏快速放大资本开支的动力，限制了新增供应[87][89][94] 2025年再次出现全球前十大矿山（如卡莫阿-卡库拉、Grasberg）的减停产事故，进一步加剧供应紧张[110][111] - **供需平衡预测**：综合考虑新增产量、矿山衰减及事故影响，预计2025-2030年全球矿产铜新增产量分别为10万吨、32万吨、110万吨、32万吨、48万吨、55万吨[112][113] 2026年精炼铜产量增长或受限于冶炼厂联合减产及极低的加工费[119] 铝市场深度分析 - **供给端约束**：国内电解铝产能已临近4500万吨天花板，供给增量有限[7][43] 海外新增产能（如印尼）因电力瓶颈释放缓慢，存量产能则因高电力成本面临停产风险[7][43] - **原料与资源端**：氧化铝因新增产能较大而面临过剩压力，价格已明显回落，但成本支撑下续跌空间有限[7][43] 铝土矿供给高度依赖几内亚，需关注资源民族主义带来的供应链风险[7][43] 投资建议 - **重点推荐铜板块公司**：包括盛屯矿业、藏格矿业、洛阳钼业、紫金矿业、五矿资源、中国有色矿业、金诚信，建议关注西部矿业、铜陵有色、江西铜业[7][11] - **重点推荐电解铝板块公司**：包括创新实业、中国铝业、中孚实业、中国宏桥、天山铝业，建议关注云铝股份、神火股份[7][11] - **重点公司盈利预测**：报告对12家重点公司给出了2024-2026年的EPS预测及基于2025年末股价的PE估值，例如紫金矿业2026年EPS预测为2.71元，对应PE为13倍；中国铝业2026年EPS预测为0.97元，对应PE为13倍[2]