投资评级 - 报告对安琪酵母维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩显示海外业务延续增长势头，毛利率表现亮眼 [1] - 展望未来，收入端在国内需求恢复及海外产能布局支撑下有望实现稳健增长，利润端在糖蜜成本下行及转固高峰已过的背景下，利润弹性有望持续释放 [4] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入117.9亿元，同比增长8.0%；归母净利润11.2亿元，同比增长17.1% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入38.9亿元，同比增长4.0%；归母净利润3.2亿元，同比增长21.0% [1] - 2025年前三季度公司毛利率为25.5%，同比提升2.3个百分点；第三季度单季毛利率同比提升3.1个百分点 [3] - 2025年前三季度归母净利率为9.5%，同比提升0.7个百分点；第三季度单季归母净利率为8.2%，同比提升1.2个百分点 [3] 分业务与地区表现 - 分产品看，2025年前三季度酵母及深加工业务收入84.0亿元，同比增长8.9%；食品原料及其他业务收入24.4亿元，同比增长26.5%，表现亮眼 [2] - 分地区看，2025年前三季度国内收入65.9亿元，同比微增0.2%；国外收入51.5亿元，同比增长21.0% [2] - 截至2025年第三季度末，公司经销商总数达24,954家，环比净增365家，其中国内净增173家，国外净增192家 [2] 费用与盈利质量 - 2025年前三季度四费比率同比提升1.0个百分点，其中第三季度单季同比提升3.0个百分点，主要因财务费用率提升1.4个百分点（利息支出集中计提） [3] - 第三季度扣非净利率为5.8%，同比下降0.8个百分点，主要剔除了政府补助增加（其他收益同比+313.1%）带来的非经常性影响 [3] 未来业绩预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为167.2亿元、185.5亿元、204.4亿元，同比增速分别为10.0%、11.0%、10.2% [4][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15.5亿元、18.5亿元、22.0亿元，同比增速分别为17.2%、19.4%、18.8% [4][5] - 对应2025-2027年的预测市盈率（PE）分别为22倍、18倍、15倍 [4][5]

投资评级 - 报告对重庆啤酒的投资评级为“推荐”，并予以维持 [4][6] 核心观点 - 报告认为公司渠道策略得当，有效驱动产品结构改善，推动吨价在2025年第三季度实现正增长 [2] - 尽管成本红利延续带动毛利率提升，但销售费用增加及所得税率上升拖累了短期盈利表现 [3] - 公司目标继续扩大市场份额，并积极拥抱非现饮渠道高端化趋势，若后续行业景气复苏将提振其高端大单品势能 [4] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度公司实现总营收42.20亿元，同比增长0.41%；实现归母净利润3.76亿元，同比下降12.71% [1] - 第三季度啤酒营收为41.1亿元，同比增长0.6%，其中销量同比微降0.7%，但吨价同比增长1.3% [2] - 分档次看，第三季度高档/主流/经济啤酒营收分别为24.5亿元/15.4亿元/1.2亿元，同比变化为+3.7%/-3.2%/-10.5%，高档啤酒营收占比提升1.8个百分点 [2] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司吨成本同比下降2.3%，驱动综合毛利率同比提升1.7个百分点 [3] - 第三季度销售费用率同比提升1.9个百分点，管理费用率同比提升0.5个百分点，所得税率同比提升4.8个百分点，导致扣非归母净利率同比下降1.2个百分点至8.7% [3] - 2025年前三季度，公司综合毛利率同比提升1.0个百分点，扣非归母净利率同比下降0.6个百分点至9.4% [3] 未来业绩预测 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为149.37亿元/152.06亿元/154.57亿元，同比增速分别为+2.0%/+1.8%/+1.7% [4] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为12.36亿元/12.85亿元/13.31亿元，同比增速分别为+10.9%/+4.0%/+3.5% [4] - 当前市值对应2025-2027年预测市盈率分别为21倍/20倍/20倍，公司维持高分红政策，2024年分红率达104% [4] 主要财务指标预测 - 预测公司毛利率将从2024年的48.57%稳步提升至2027年的49.45% [9][10] - 预测公司净利润率将从2024年的7.61%提升至2027年的8.61% [9][10] - 预测公司净资产收益率将从2024年的94.04%显著提升至2027年的106.42% [9][10]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩短期承压，营收与利润同比下滑，主要受下游客户预算收紧及交付周期性波动影响 [1] - 公司毛利率同比提升，费用控制稳健，并积极拥抱AI技术，在多个产品线推出AI+产品 [2] - 政务领域AI大模型部署应用指引等重磅政策发布，为AI+政务发展提供强有力支持，公司作为财政IT领域龙头有望受益于数字政府建设浪潮 [3] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营收11.48亿元，同比下滑7.67%；实现归母净利润0.07亿元，同比下滑78.81%；扣非净利润0.03亿元，同比下滑84.88% [1] - 2025年第三季度单季实现营收4.42亿元，同比下滑15.97%；实现归母净利润0.49亿元，同比下滑32.45%；扣非净利润0.47亿元，同比下滑31.92% [1] - 收入端承压主要受下游客户预算收紧以及实施交付周期性波动影响 [1] 盈利能力与费用控制 - 2025年前三季度整体毛利率达到65.9%，同比提升2.1个百分点，得益于公司持续改善收入结构，加强持续性收入占比 [2] - 销售费用为2.31亿元，同比下滑6.9%；管理费用为2.30亿元，同比下滑5.6%；研发费用为2.76亿元，同比下滑8.3%，在收入承压背景下公司持续加强费用管理 [2] AI技术布局与产品进展 - 公司在2025中国国际数字经济博览会上展示多项AI+产品，包括面向行政事业单位的公务支出智能服务平台和AI智能助理 [2] - 在智慧医疗领域推出“AI智能体集群+数字凭证基座”解决方案，覆盖医疗机构收入、支出、资产、往来四大场景的凭证电子化 [2] - 面向中大型集团企业推出“乐享智税”智能税务管理解决方案 [2] 行业政策环境 - 2025年10月，中央网信办、国家发展改革委联合印发《政务领域人工智能大模型部署应用指引》，为各级政务部门AI大模型部署应用提供工作导向和基本参照 [3] - 政策明确AI+政务推行保障措施，并探索多元化商业模式，为行业发展带来强有力的政策推动 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.23亿元、3.80亿元、4.33亿元 [3] - 对应2025/2026/2027年的每股收益分别为0.43元、0.50元、0.57元 [4] - 以当前股价计算，对应2025/2026/2027年的PE估值分别为32倍、27倍、24倍 [3][4] - 预计营业收入将从2024年的21.42亿元增长至2027年的29.05亿元，2025-2027年增长率分别为4.0%、15.8%、12.5% [4][8] 主要财务指标预测 - 预计毛利率将保持在64.5%以上，净利润率将保持在16.1%以上 [8] - 净资产收益率（ROE）预计从2024年的11.45%逐步提升至2027年的12.94% [8] - 应收账款周转天数预计从2024年的159.69天改善至2027年的125天，经营效率有望提升 [8]

行业投资评级 - 报告对汽车和汽车零部件行业维持“推荐”评级 [5] 核心观点 - 汽车智能电动巨变重塑产业秩序 建议关注核心组合【比亚迪、吉利汽车、小鹏汽车、小米集团、伯特利、拓普集团、新泉股份、沪光股份、春风动力】[9] - 智能驾驶催化密集 文远知行与小马智行即将港股挂牌 L3准入试点进入验收阶段 L4运营商进入加速期 [3][11] - 人形机器人产业加速 Optimus预计于2026年一季度发布 看好特斯拉产业链核心主线 [2][10] 本周行情与数据 - A股汽车板块本周上涨2.2% 表现强于沪深300指数（+0.8%）在申万子行业中排名第10位 [1][29] - 细分板块中商用载客车、汽车零部件、摩托车及其他、商用载货车、汽车服务分别上涨7.7%、3.5%、3.4%、2.1%、0.8% 乘用车板块下跌1.0% [1][29] - 2025年9月第4周乘用车销量65.3万辆 同比增长1.5% 环比增长26.6% 新能源乘用车销量37.1万辆 同比增长13.8% 新能源渗透率达56.9% [41] 乘用车板块 - 以旧换新政策延续并扩围 将国四排放标准燃油乘用车纳入报废更新补贴范围 购买新能源车和2.0升及以下排量燃油车单车补贴分别为2万元和1.5万元 [12][38] - 看好智能化、全球化加速突破的优质自主车企 推荐【吉利汽车、小鹏汽车、理想汽车、比亚迪、小米集团、赛力斯】[4][12] 智能电动与零部件 - 零部件估值处于低位 中期成长不断强化 看好新势力产业链和智能电动增量 [13] - 2025年有望成为智驾平权元年 比亚迪全系车型将搭载高阶智驾 20万元价格带成为主要增长区间 [14] - 推荐智能化主线（智能驾驶【伯特利、地平线机器人、科博达】智能座舱【继峰股份】）和新势力产业链（H链【星宇股份、沪光股份】小米链【无锡振华】T链【拓普集团、新泉股份、双环传动】）[4][14] 机器人板块 - 短期催化密集 特斯拉股东大会（11月7日）和小鹏科技日（11月5日）有望带来机器人重要更新 [2][10][15] - 中期看好特斯拉量产进程与技术路线迭代 以及国产机器人主机厂密集进入IPO阶段 [2][10][15] - 产品维度关注灵巧手、PC/ABS机甲、类RV、轻量化、关节精密轴等边际变化大的硬件环节 [2][10][16] - 推荐汽配机器人标的【拓普集团、伯特利、银轮股份、均胜电子、沪光股份、豪能股份、新泉股份、爱柯迪、双环传动、隆盛科技】和汽车机器人主机厂【小鹏汽车、赛力斯】[4][17] 摩托车板块 - 2025年9月250cc以上摩托车销量8.7万辆 同比增长13.1% 1-9月累计销量76.1万辆 同比增长32.9% [21] - 500ml<排量≤800ml细分市场增长强劲 9月销量1.7万辆 同比增长351.5% [21] - 推荐中大排量龙头车企【春风动力、隆鑫通用】[4][22] 重卡板块 - 2025年9月重卡销量再次冲破10万辆 同比增长83% 环比增长15% 1-9月累计销量达82.3万辆 同比增长20.5% [23] - 以旧换新政策支持范围扩大至国四及以下排放标准营运货车 有望有效拉动内需 [23] - 建议关注【中国重汽、潍柴动力】[4][24] 轮胎板块 - 2025年9月27日当周国内PCR开工率67.47% 仍处于近10年高位 TBR开工率59.78% 处于中等水平 [26][51] - 成本端同比显著下滑 2025年9月PCR加权平均成本同比下降11.5% TBR加权平均成本同比下降7.2% [26][55] - 看好研发实力强、海外布局多的轮胎企业 建议重点关注【赛轮轮胎、森麒麟】[4][27] 液冷技术 - AI算力需求推高单机柜功率 液冷成为高密度场景必然选择 预计2024-2030年全球液冷市场年复合增长率达27.6% 2030年规模达213亿美元 [18] - 冷板式液冷为当前主流（占比约90%）浸没式液冷发展潜力强劲 [19] - 建议关注布局服务器液冷赛道的汽车零部件公司【银轮股份、溯联股份、川环科技、飞龙股份】[20]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 深信服已不是一家传统意义上的网络安全公司，而是向着具有安全特色和优势的云和 AI 基础设施公司不断升级 [4] - 积极看待公司云计算业务收入快速增长以及混合云+AI构建安全GPT+订阅服务基座到能力再到商业模式优化的多维共振 [4] 2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度实现营收51.25亿元，同比增长10.62%；归母净利润-0.81亿元，扣非净利润-1.36亿元 [1] - 2025年第三季度单季实现营收21.16亿元，同比增长9.86%；归母净利润1.47亿元，同比大幅增长1097.40%；扣非净利润1.23亿元，同比大幅增长3276.12% [1] - 2025Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为30.93%、3.95%、24.44%，较2024Q3分别下降2.17、1.09、4.19个百分点，降本成效显著 [1] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为0.13亿元，现金流状况大幅改善 [1] 业务战略与转型 - 公司积极调整产品策略，重点发展基于云服务和产品服务化的核心安全能力，并践行渠道化战略 [2] - 集中资源增大关键领域投入，持续提升产品和解决方案竞争力，主动深耕经营价值客户 [2] - 国内行业头部客户和国际市场成为公司营收增长来源的趋势更加明朗 [2] - 受益于信创建设和国产化替代进程持续深入，云计算及IT基础设施业务快速增长，成为驱动公司整体收入增长的核心业务板块 [2] AI技术融合与创新 - 公司以“AI First”为研发创新战略，在安全GPT、AICP、AI PaaS、SAVE 3.0、AIOps等产品中不断落地AI技术和能力 [3] - 将DeepSeek-R1的模型能力深度融入安全GPT的AI工程架构，形成一套在安全领域融合DeepSeek-R1系列模型的完整技术框架 [3] - AI融合实现了钓鱼检测、数据安全、威胁调查和溯源等场景实战效果的进一步突破 [3] 盈利预测与财务指标 - 预计公司2025-2027年营收分别为87.74亿元、105.78亿元、127.90亿元 [4][5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.74元、1.00元、1.24元 [4][5] - 预计2025-2027年归属母公司股东净利润分别为3.12亿元、4.21亿元、5.22亿元 [5][10] - 预计2025-2027年净利润增长率分别为58.62%、34.77%、23.97% [5][10] - 预计毛利率将持续改善，从2024年的61.47%提升至2027年的66.21% [10] - 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的2.15%持续提升至2027年的5.11% [10]

投资评级 - 报告对税友股份维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩显著回暖，归母净利润同比增长42.33% [1] - 公司持续升级AI产品矩阵，发布了业内首个Agentic平台，目标助力5万家财税服务机构实现人效百倍提升 [2] - 政务领域人工智能大模型部署应用指引等重磅政策发布，为AI+政务发展提供强有力的政策推动 [2] - 在数字中国、数字经济背景下，公司于G端和B端均有望实现跃升式成长 [3] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度：公司实现营收14.26亿元，同比增长11.10%；实现归母净利润1.1亿元，同比下滑4.74% [1] - 2025年第三季度：公司实现营收5.04亿元，同比增长7.36%；实现归母净利润0.39亿元，同比增长42.33%；实现扣非净利润0.36亿元，同比增长54.23% [1] - 2025年前三季度费用情况：销售费用2.57亿元（同比+20.1%）、管理费用1.70亿元（同比+13.6%）、研发费用3.37亿元（同比+3.4%） [1] AI产品与战略发展 - 公司于2025年8月28日发布财税行业首个Agentic平台，产品矩阵包括“驾驶舱+数智会计+数智合规顾问”，将幻觉率下降至10%以下 [2] - 该平台旨在打造人机协同的全新作业模式，目标为百万家中小企业搭建AI财务部门 [2] 政策环境 - 中央网信办、国家发展改革委联合印发《政务领域人工智能大模型部署应用指引》，为各级政务部门提供AI大模型部署应用的工作导向 [2] - 政策明确AI+政务推行保障措施，并探索多元化商业模式 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.02亿元、3.00亿元、4.29亿元，同比增速分别为80%、48%、43% [3] - 当前市值对应2025-2027年市盈率（PE）分别为105倍、71倍、50倍 [3] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为22.63亿元、26.55亿元、31.39亿元，增长率分别为16.35%、17.30%、18.24% [6] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.50元、0.74元、1.06元 [6]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4] - 当前价格为17.89元 [6] 核心观点与业绩表现 - 公司正经历战略聚焦与业务转型期，2025年前三季度营业收入为24.46亿元，同比下滑9.38%，归母净利润为1.06亿元，同比下滑33.95% [1] - 公司已完成对电视机顶盒、数字城市等非核心业务的全面剥离和重组，未来将轻装上阵，专注于"能源数智化+能源互联网"双轮战略 [1] - 公司积极拥抱AI技术，自研的朗新九功AI能源大模型在国际评测中斩获全球第一，并推动能源服务场景和电力交易业务快速增长 [2] - 公司与蚂蚁数科合作成立"蚂蚁链信"，布局能源数字资产和通证化技术，旨在构建覆盖资产上链到评级定价的全链条服务平台，开辟新增长曲线 [3] - 公司预计2025/2026/2027年的每股收益（EPS）分别为0.46/0.77/0.92元，对应市盈率（PE）为39/23/20倍 [4] 业务运营亮点 - 在能源互联网领域，生活缴费平台2025年前三季度交易量同比增长超过8% [2] - 新电途聚合充电平台注册用户数突破2500万，累计充电量近50亿度 [2] - 电力市场交易电量超过40亿度，同比增长超过2倍 [2] 财务预测与指标 - 预测公司营业收入将从2025年的50.44亿元增长至2027年的77.56亿元，年均复合增长率显著 [5][11] - 预测归属母公司股东净利润将从2025年的4.93亿元增长至2027年的9.90亿元，盈利能力大幅改善 [5][11] - 预计毛利率将从2025年的41.72%提升至2027年的43.35%，净利润率将从2025年的9.77%提升至2026年的13.37% [11] - 预计净资产收益率（ROE）将从2025年的6.83%显著提升至2027年的11.46% [11]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][4] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩短期承压，但作为证券IT龙头，在信创和金融科技领域持续创新，业绩有望回暖，估值具备提升空间 [1][2][3] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营收34.9亿元，同比下滑16.66%；实现归母净利润4.55亿元，同比增长2.16%；实现扣非净利润2.91亿元，同比增长8.90% [1] - 2025年第三季度单季实现营收10.63亿元，同比下滑21.33%；实现归母净利润1.95亿元，同比下滑53.17%；实现扣非净利润0.99亿元，同比下滑25.05% [1] - 分业务板块看，前三季度财富科技业务营收7.26亿元，同比下降9.6%；资管科技业务营收7.25亿元，同比下降28.2%；运营与机构业务营收7.38亿元，同比下滑6.1% [1] - 业绩承压主要受下游客户预算收紧及实施交付周期拉长影响 [1] 盈利能力与费用控制 - 2025年前三季度公司整体毛利率达到69.0%，同比基本持平 [2] - 费用控制成效显著，前三季度销售、管理、研发费用分别为3.76亿元、4.58亿元、15.18亿元，同比变动分别为-24.99%、-25.69%、-9.90% [2] 信创与金融科技创新进展 - 在信创领域持续推进核心产品UF3.0、O系列替换升级，恒生UF3.0新一代核心业务系统于2025年7月21日在招商证券全面上线，完成千万客户全量切换 [2] - 恒生理财销售5.0系统近期在华林证券、第一创业证券、红塔红土基金成功实现全栈信创上线 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.0亿元、13.4亿元、16.1亿元 [3][6] - 当前市值对应2025/2026/2027年的PE估值分别为50倍、44倍、37倍 [3][6][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为60.48亿元、68.22亿元、77.49亿元，增长率分别为-8.1%、12.8%、13.6% [6][8] - 预计2025-2027年净利润率分别为20.04%、19.86%、21.03% [7][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.63元、0.71元、0.85元 [6][8]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩整体符合预期，前三季度实现营收55.06亿元，同比增长52.09%，实现归母净利润7.11亿元，同比增长23.08% [1] - 公司营收利润预计将保持双增，新产能释放保障未来成长 [3] - 公司研发投入提升显著，聚焦下一代负极材料技术，为高能量密度电池需求提前布局 [2] - 公司产能扩张加速，深化全球化布局，国内外三大核心项目形成协同发力格局 [2] 2025年三季度业绩表现 - 2025年第三季度营收21.18亿元，同比增长38.73%，环比增长20.32% [1] - 2025年第三季度归母净利润2.32亿元，同比增长4.87%，环比下降3.37% [1] - 2025年第三季度毛利率为17.33%，同比下降7.39个百分点，环比下降7.81个百分点 [1] - 2025年第三季度净利率为10.95%，同比下降3.54个百分点，环比下降2.69个百分点 [1] - 2025年第三季度期间费用率为5.29%，同比下降1.09个百分点 [1] 研发与产能布局 - 2025年三季度末研发费用达1.56亿元，较上年同期1.12亿元增长38.35% [2] - 研发投入主要用于新型人造石墨负极材料产品、工艺研究及硅碳负极材料产品开发 [2] - 山西昔阳县“年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目”四期已于8月启动建设，预计建成后该基地年总规模达40万吨 [2] - 公司在马来西亚设立全资孙公司，并于9月签署“年产5万吨锂离子电池负极材料项目”合同 [2] 未来业绩预测 - 预计公司2025年营收77.44亿元，同比增长48.1%，归母净利润10.10亿元，同比增长20.5% [3][5] - 预计公司2026年营收105.38亿元，同比增长36.1%，归母净利润14.56亿元，同比增长44.1% [3][5] - 预计公司2027年营收132.95亿元，同比增长26.2%，归母净利润19.42亿元，同比增长33.4% [3][5] - 以2025年10月31日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为26倍、18倍、13倍 [3][5] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为22.08%、22.43%、23.21% [8]

投资评级 - 报告对浪潮信息维持“推荐”评级 [3][4] 核心观点 - 公司在2024年三季度创下历史新高的业绩基数下，2025年三季度业绩基本保持持平，显示出韧性 [1] - 存货和合同负债等前瞻指标保持高速增长，印证算力行业需求景气度仍保持高位 [2] - 公司发布新一代AI服务器产品，全面拥抱AI时代，巩固服务器领域龙头地位 [3] - 预计AI算力投资保持高景气，公司当前估值仍有提升空间 [3] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营收1206.69亿元，同比增长44.85%；实现归母净利润14.82亿元，同比增长15.35% [1] - 2025年第三季度单季实现营收404.77亿元，同比下滑1.43%；实现归母净利润6.83亿元，同比下滑1.99% [1] - 2025年第三季度单季毛利率为5.6%，前三季度整体毛利率为4.9%，同比下滑1.8个百分点 [2] 财务与运营指标 - 2025年前三季度存货达576.54亿元，同比增长50% [2] - 2025年前三季度合同负债达315.45亿元，同比增长约1083% [2] - 2025年前三季度销售、管理、研发费用分别为9.38亿元、5.91亿元、24.70亿元，同比变动分别为-8.5%、+10.9%、+8.0% [2] 产品与战略发展 - 公司在2025人工智能计算大会（AICC）上发布了元脑SD200超节点AI服务器和元脑HC1000超扩展AI服务器两大创新系统 [3] - 新产品旨在引领国内服务器AI推理进入“10毫秒、1块钱”时代 [3] - 公司围绕人工智能+落地，与生态伙伴创立多个创新生态联合体，展示全栈智算产品与解决方案 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为28.79亿元、35.57亿元、42.61亿元 [3][6] - 当前市值对应2025/2026/2027年的PE估值分别为33倍、27倍、23倍 [3][6] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.96元、2.42元、2.89元 [6] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为23.70%、16.20%、16.41% [6][7]