报告公司投资评级 - 目标价为95港元，潜在升幅为+17%，目前股价为81.1港元，评级为“买入” [2][9] 报告的核心观点 - 基于积极的IBI363、IBI343数据，将两款重磅管线药物纳入估值模型，认为两者短期内均具备不错的出海授权潜力，尤其是IBI363有望成为解决PD - 1耐药的重要疗法 [9] - 预测IBI363中国峰值销售约25亿元，IBI343中国峰值销售约15亿元，预测公司2025E/2026E/2027E归母净利润分别为4.3/8.5/18.9亿元，基于DCF估值模型，维持公司“买入”评级，上调目标价至95港元 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司数据 - 总市值133,944百万港元，近3月日均成交额1,314百万港元，52周内股价区间为28.6 - 83.3港元 [2] 产品数据 - IBI363：3mg/kg剂量组在IO经治肺鳞癌mPFS数据延长至9.3个月，增强对其在肺鳞癌发展的信心；在IO经治NSCLC适应症中，3mg/kg剂量组疗效优于≤1.5mg/kg剂量组；公司将在3L + sq - NSCLC率先开展3期注册临床试验，预计3mg/kg剂量组为3期剂量；在3L + MSS/pMMR CRC中，联用和单用均有相关数据披露，联用数据显示无肝转移mPFS人群是潜在生存获益最多的人群；在黑色素瘤中，1mg/kg Q2W剂量组有积极生存数据 [7] - IBI343：在CLDN18.2 + PDAC病人中，mPFS为5.4个月，mOS从摘要时的8.5个月延长至9.1个月 [7] 财务数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万元）|6,206|9,422|11,691|13,159|15,805| |同比变动（%）|36.2%|51.8%|24.1%|12.6%|20.1%| |归母净利润/(亏损)（人民币百万元）|-1,028|-95|433|849|1,893| |经调整净利润/(亏损)（人民币百万元）|-515|332|1,033|1,549|2,663| |PS（X）|17.0|11.7|9.4|8.4|6.2|[9] 行业覆盖公司 - 报告列出了SPDBI医药行业覆盖公司的股票代码、公司、现价、评级、目标价和行业等信息，涉及生物科技、制药、CRO/CDMO、医疗器械、ICL、互联网医疗、数字疗法等多个细分行业 [14] 情景假设 - 乐观情景：公司收入增长好于预期，目标价110.0港元，概率20%；悲观情景：公司收入增长不及预期，目标价70.0港元，概率20% [19]

报告核心观点 - 预计2025年中国新能源乘用车销量达1525万辆，渗透率53.3%，智能辅助驾驶渗透率大幅提升带动产业链增长，零跑和小鹏是首选，禾赛是智驾增量零部件行业首选 [5] 2025年上半年中国新能源汽车高速成长 成长动能强劲 - 2025年以来中国新能源乘用车增长强劲，一季度销量290万台，同比增长46%，4月销量同比增长42% [8] - 一季度渗透率45.2%，4月达51.6%，首次超50%，下半年预计维持加速上扬 [8] 补能类型车型增长动能变化 - 2025年1月纯电车型销量同比增速超插混车型，上半年插混车型市场增长承压，4月纯电车型销量同比增长57%，高于插混的20% [9] - 2024年7月以来纯电车型占比上升，4月占比65.5%，插混占比34.5%，预计趋势延续至下半年 [9] 纯电车型占比提升原因 - 车企对消费者新能源教育及充电桩建设，4月充电桩保有量399万台，1 - 4月新增41万台 [9][10] - A0级新能源车渗透率提升，纯电车型在5 - 15万元价格段占比更高 [10] 政策端补贴力度高 - 2025年1月“两新”政策延续，扩大汽车报废更新支持范围，完善置换更新补贴标准 [30][31] - 截至5月11日，2025年全国汽车以旧换新补贴申请量322.5万份，补贴缓和促销力度，提升车企和产业毛利率 [31] 2025年下半年智能辅助驾驶和海外渠道布局持续推进 中国新能源乘用车渗透率加速上扬 - 2020 - 2024年渗透率从6.1%增至44.6%，预计2025年达53.3%，同比增8.7个百分点，下半年从49.2%提升至56.7% [33][34] - 2025年优质供给增加，竞争激烈，小鹏、理想、零跑、小米等多款车型表现值得期待 [35] 中国新能源车企海外布局加速 - 2025年1 - 4月中国新能源乘用车出口同比44%，高于汽车整体出口增速，新势力车企海外布局落地，比亚迪海外销量高增长 [54][55] - 欧洲新能源车市场需求复苏，对中国电动车关税不确定性和门槛有望降低，美国对中国电动车关税政策影响较小 [56][57] 智能辅助驾驶渗透率将大幅提升 比亚迪推动渗透率提升 - 2025年2月比亚迪发布智能辅助驾驶及车型，推动10 - 20万元车型渗透率提升，3月中国乘用车NOA搭载率达18.9% [81] - 10万元以下及10 - 20万元价格段L2++级智能辅助驾驶渗透率一季度显著提升，10万元以下实现零突破，下半年有望继续上扬 [81] 政策降温与促销活动 - 4月工信部发布通知规范智驾宣传，车企宣传更低调，利于行业长期发展 [82] - 比亚迪海洋和王朝系列车型“一口价”促销，降价幅度1.4 - 5.3万元，有望推动智驾车型需求增长 [82][83]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 70 港元，潜在升幅 +44%，目前股价 48.75 港元 [3][8] 报告的核心观点 - 业绩基本符合预期，1Q25 收入 326 亿元，同比增长 10.9%，略高于市场预期 1%；毛利率 54.6%；调整后净利润 46 亿元，调整后净利率 14.0%；海外业务首次实现经营利润转正 [8] - 广告增速或将回升，1Q25 广告收入 180 亿元，同比增长 8%，4 月客户投放已回升，预计二季度恢复双位数增长；直播收入同比增长 14%，预计二季度保持增长；其他收入同比增长 15.2%，电商 GMV 同比增长 15.4%至 3323 亿元，预计二季度电商 GMV 同比增长 13.5% [8] - 可灵 AI 商业化变现提速，1Q25 收入超 1.5 亿元，预计全年超 7 亿元，亏损幅度将收窄，对集团全年净利率影响 1%-2%，预计全年调整后净利率 14% [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|113,470|126,898|141,908|151,403|162,475| |经营利润（百万元）|6,431|15,287|19,064|25,922|27,671| |调整后净利润（百万元）|10,271|17,711|20,004|25,458|26,945| |调整后目标 PE (x)| - | - |14.0|11.0|10.4| [2] 财务报表分析与预测 - 利润表：收入逐年增长，毛利率、经营利润、净利润等指标也呈现增长趋势 [9] - 现金流量表：经营现金流、现金及现金等价物净流量等指标表现良好 [9] - 资产负债表：资产总额、权益总额等指标逐年增加 [9] - 主要财务比率：营业收入增速、毛利润增速、经营利润增速等指标有不同表现 [9] SPDBI 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景（概率 20%）：公司盈利水平好于预期，目标价 89 港元，电商表现和外循环广告增长优于预期 [14] - 悲观情景（概率 20%）：公司盈利水平不及预期，目标价 40 港元，市场竞争激烈致电商增长不及预期，投入加大致利润不及预期 [14] SPDBI 互联网行业覆盖公司 - 报告列出了多家互联网公司的现价、评级、目标价等信息，快手评级为“买入”，目标价 70 港元 [18]

报告公司投资评级 - 目标价为293.9港元，潜在升幅为+26.0%，目前股价为233.2港元，评级为“买入” [6][14][16] 报告的核心观点 - Labubu 3.0引发全球现象级热潮，成为全球最热门潮玩IP，在社交媒体与搜索软件搜索量领先，线下门店大排长龙，名流与网红助推热度 [1] - 海外热度反哺中国市场，预计泡泡玛特2Q25国内收入增长快于1Q25，同比增长95%-100% [2] - 欧美市场取代东南亚成为2025年海外扩张主要引擎，预计2Q25海外收入至少维持1Q25增速，公司通过产能布局和提价应对关税风险 [3] - 大幅上调2025年盈利预测和目标价，对2025/2026收入预测上调17%/15%，利润预测上调20%/18%，基于DCF估值法上调目标价至293.9港元 [4] 根据相关目录分别进行总结 Labubu 3.0系列情况 - 今年4月推出Labubu 3.0系列，再次引爆全球潮玩市场，将Labubu知名度和影响力推上新高度 [1] - Labubu成为全球最热门潮玩IP，搜索量大幅领先其他经典潮玩IP，线下门店大排长龙，名流与网红助推热度 [1] 国内市场情况 - 4月国内线下门店同店增长高于1Q25，线上平台销售增长快于1Q25 [2] - 预计5 - 6月销售增速在4月基础上持续加速，驱动2Q25国内收入同比增长95%-100% [2] 海外市场情况 - 1Q25美国收入同比增长895%-900%，欧洲收入同比增长600%-605%，超越东南亚增速，预计2Q25海外收入至少维持此增速 [3] - 公司将大部分美国订单转移至越南，扩展产能至东南亚和墨西哥，分散关税风险，支撑北美订单增长 [3] - 基于Labubu影响力，公司可提价转嫁关税和成本风险，无需过度担心贸易战影响 [3] 盈利预测和目标价调整情况 - 对2025/2026收入预测上调17%/15%，利润预测上调20%/18% [4] - 基于DCF估值法，上调目标价至293.9港元 [4] 财务报表分析与预测情况 - 2023 - 2027年营业收入分别为63.01亿、130.38亿、257.32亿、378.17亿、484.23亿元，同比变动分别为36.5%、106.9%、97.4%、47.0%、28.0% [5][12] - 归母净利润分别为10.82亿、31.25亿、70.30亿、108.35亿、144.81亿元，同比变动分别为127.5%、188.8%、124.9%、54.1%、33.7% [5][12] - 毛利率分别为61.3%、66.8%、67.2%、68.1%、68.6%，经营利润率分别为17.8%、31.1%、34.8%、36.8%、38.1% [12] 情景假设情况 - 乐观情景下目标价366.6港元，概率25%，2025年零售及机器人门店同比增长超300家，毛利率同比提升80bps，经营利润率提升超450bps [20] - 悲观情景下目标价249.3港元，概率20%，2025年零售及机器人门店同比增长100家，毛利率同比持平，经营利润率提升250bps [20]

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级，调整目标价至100美元，潜在升幅/降幅为-3%，目前股价为102.98美元 [1][2][7] 报告的核心观点 - 公司1Q25收入957亿元，同比增长10%，低于市场预期6%；调整后净利润169亿元，同比下降45%，低于市场预期39%，调整后净利率17.7% [7] - Temu收入增速不及预期，关税影响尚未体现，预计二季度海外业务面临更严峻挑战 [7] - 1Q25销售费用飙升，未带来明显收入增量，净利润率同比和环比分别下降17.8pp和9.3pp，毛利率同比下降5.1pp，销售费用同比增加近100亿元，同比增长43% [7] - 下调公司FY25E收入预测至4282亿元，考虑到公司短期缺少催化剂，关税风险尚未完全释放，维持“持有”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 - FY23-FY27E营业收入分别为2476.39亿、3938.36亿、4281.66亿、5358.1亿、6128.48亿元，经营利润分别为586.99亿、1084.23亿、782.34亿、1500.27亿、1746.62亿元，调整后净利润分别为678.99亿、1223.44亿、797.92亿、1378.63亿、1597.58亿元 [2] - FY25E-FY27E调整后目标PE分别为13.0、7.5、6.5 [2] 财务报表分析与预测 - 营业收入增速：FY23-FY27E分别为89.7%、59.0%、8.7%、25.1%、14.4%；毛利润增速分别为57.3%、53.9%、1.1%、33.7%、15.3%；经营利润增速分别为93.1%、84.7%、-27.8%、91.8%、16.4%；净利润增速分别为90.3%、87.3%、-37.6%、81.4%、16.1% [8] - 毛利率：FY23-FY27E分别为63.0%、60.9%、56.6%、60.5%、61.0%；经营利润率分别为23.7%、27.5%、18.3%、28.0%、28.5%；净利率分别为24.2%、28.5%、16.4%、23.7%、24.1% [8] - 基本EPS：FY23-FY27E分别为43.8、80.9、50.4、91.4、106.1；摊薄EPS分别为40.8、75.9、47.3、85.8、99.6；调整后EPS分别为46.2、82.6、53.8、93.0、107.7 [8] 情景假设 - 乐观情景：公司收入利润好于预期，目标价160美元，概率20%，原因是国内电商收入增长超预期，Temu增长表现优于预期 [16] - 悲观情景：公司收入利润弱于预期，目标价77美元，概率20%，原因是国内竞争加剧，Temu投入加大导致利润弱于预期，地缘政治风险 [16] 行业覆盖公司 - 浦银国际覆盖的互联网行业公司包括阿里巴巴、京东、拼多多、唯品会等，对不同公司给出了评级、目标价和预测发布日期 [17]

报告公司投资评级 - 维持“持有”评级，目标价 14 美元，对应 FY25E/FY26E 6.1x/5.8x P/E [3] 报告的核心观点 - 公司 1Q25 收入同比下降 5.0%，调整后净利润 23 亿元，利润率 8.8%，活跃用户数同比降 4%，SVIP 用户同比增 18%，贡献线上 GMV 的 51%，总订单量降 6%，GMV 同比基本持平，服装品类正增长 [2] - 2Q25 指引谨慎，预计收入同比下降 5%-0%，4、5 月销售势头回升，对 618 销售谨慎，预计全年 SVIP 数量双位数增长助力下半年重回增长轨道，全年利润率相对稳定 [2] - 年初至今已向股东返还超 4 亿美元，承诺全年返还不低于 75%的 2024 年利润，对应回报率约 12.7% [2] - 考虑宏观不确定性及行业竞争，公司短期或仍面临增长压力 [3] 财务模型更新 盈利预测和财务指标 - 预计 FY25E/FY26E 收入为 1070/1117 亿元，目标 PE 分别为 6.1x/5.8x，目标价 14 美元，潜在升幅/降幅 -3%，目前股价 14.36 美元，52 周内股价区间 11.5 - 17.94 美元，总市值 7374 百万美元，近 3 月日均成交额 62.4 百万美元 [3][5] 财务报表分析与预测 利润表 - 预计 FY25E - FY27E 收入分别为 107048、111685、113929 百万元，经营利润分别为 8618、9164、9686 百万元，调整后净利润分别为 8806、9285、9813 百万元 [5][11] - 营业收入增速分别为 -1.3%、4.3%、2.0%，毛利润增速分别为 -2.2%、5.2%、3.0%，经营利润增速分别为 -6.1%、6.3%、5.7%，净利润增速分别为 -2.8%、6.3%、5.3%，调整后净利润增速分别为 -2.5%、5.4%、5.7% [11] 现金流量表 - 预计 FY25E - FY27E 经营活动现金流分别为 9268、10248、10545 百万元，投资活动现金流分别为 -1999、-2018、-2036 百万元，融资活动现金流分别为 -6774、-6604、-6964 百万元 [11] 资产负债表 - 预计 FY25E - FY27E 资产总额分别为 75551、77603、79440 百万元，母公司股东权益分别为 40735、42175、43745 百万元 [11] 主要财务比率 - 预计 FY25E - FY27E 毛利率分别为 23.3%、23.5%、23.7%，经营利润率分别为 8.1%、8.2%、8.5%，净利率分别为 7.0%、7.2%、7.5%，调整后净利率分别为 8.2%、8.3%、8.6% [11] 每股指标 - 预计 FY25E - FY27E EPS 分别为 14.5、15.4、16.4 元，调整后 EPS 分别为 16.9、17.8、18.8 元 [11] 估值 - 预计 FY25E - FY27E 调整后目标 P/E 分别为 6.1、5.8、5.4 倍，目标 P/S 均为 0.5 倍 [11] 行业覆盖公司 - 浦银国际对互联网行业多家公司给出评级和目标价，如阿里巴巴、京东、拼多多等，唯品会评级为“持有”，目标价 14 美元 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，调整目标价至 22 美元/173 港元，对应 FY25E/FY26E 35x/23x 市盈率 [3] 报告的核心观点 - 公司 1Q25 收入 70.0 亿元，同比增长 24%，略高于市场预期；调整后净利润 3.62 亿元，远高于市场预期，得益于有效费用管控，调整后利润率 5.2% [1] - 一季度日活用户数同比增长 4.2%至 1.07 亿；月活用户数为 3.68 亿，同比增长 7.8%，好于预期，或受益于春晚活动推广，后期留存是关键 [2] - 广告收入同比增长 20%，得益于流量增长和用户商业价值释放；广告加载率约 6%-7%，仍有提升空间；eCPM 同比增长超 10%，预计二季度广告收入同比增 18% [2] - 游戏业务在《三国：谋定天下》推动下，收入 17.3 亿元，同比增长 76%；二季度低基数红利仍在，预计游戏收入同比增长 60%，需关注下半年基数影响变化；《三谋》长线运营是战略重点，多端化及出海或带来增量；公司有四五款新游等待游戏版号 [2] - 一季度公司毛利率为 36.3%，同比和环比分别改善 8.0 和 0.2 个百分点，因高毛利的游戏和广告收入占比提升，预计二季度毛利率环比或略有改善 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万元）|22,528|26,832|30,246|32,490|34,606| |经营利润（人民币百万元）|(5,064)|(1,344)|598|1,689|2,492| |调整后净利润（人民币百万元）|(3,389)|(22)|1,938|2,931|3,701| |目标 PE(x)| - | - |35.0|23.1|18.3| [5] 财务报表分析与预测 利润表 |指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|22,528|26,832|30,246|32,490|34,606| |收入成本（人民币百万元）|(17,086)|(18,058)|(19,046)|(19,819)|(20,763)| |毛利（人民币百万元）|5,442|8,774|11,200|12,671|13,842| |研发费用（人民币百万元）|(4,467)|(3,685)|(3,556)|(3,899)|(4,153)| |销售费用（人民币百万元）|(3,916)|(4,402)|(4,918)|(4,873)|(4,845)| |管理费用（人民币百万元）|(2,122)|(2,031)|(2,128)|(2,209)|(2,353)| |经营盈利（人民币百万元）|(5,064)|(1,344)|598|1,689|2,492| |除税前盈利（人民币百万元）|(4,733)|(1,400)|584|1,689|2,492| |所得税开支（人民币百万元）|(79)|37|(70)|(169)|(249)| |年度盈利（人民币百万元）|(4,812)|(1,364)|514|1,521|2,242| |调整后净利润（人民币百万元）|(3,389)|(22)|1,938|2,931|3,701| [8] 现金流量表 |指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |净利润（人民币百万元）|(4,822)|(1,347)|516|1,521|2,242| |折旧与摊销（人民币百万元）|2,900|2,501|2,306|2,387|2,472| |营运资金变动（人民币百万元）|703|3,640|(140)|(59)|2| |经营活动现金流（人民币百万元）|267|6,015|2,682|3,849|4,716| |资本性支出（人民币百万元）|(1,330)|(1,755)|(2,536)|(2,626)|(2,719)| |投资活动现金流（人民币百万元）|1,762|(138)|(1,536)|(1,626)|(1,719)| |融资活动现金流（人民币百万元）|(5,075)|(2,825)| - | - | - | |现金及现金等价物增加净额（人民币百万元）|(2,946)|3,058|1,146|2,223|2,997| [8] 资产负债表 |指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |固定资产（人民币百万元）|715|589|610|632|654| |无形资产（人民币百万元）|6,353|5,926|6,136|6,353|6,578| |投资（人民币百万元）|4,367|3,912|3,912|3,912|3,912| |非流动资产合计（人民币百万元）|14,432|12,942|13,173|13,412|13,659| |应收账款（人民币百万元）|3,368|3,162|3,564|3,828|4,078| |投资（人民币百万元）|7,867|6,295|5,295|4,295|3,295| |现金及现金等价物（人民币百万元）|7,192|10,249|11,395|13,618|16,615| |流动资产合计（人民币百万元）|18,727|19,756|20,304|21,791|24,038| |资产总额（人民币百万元）|33,159|32,699|33,477|35,203|37,697| |母公司股东权益（人民币百万元）|14,392|14,108|14,624|16,145|18,387| |权益总额（人民币百万元）|14,404|14,104|14,620|16,140|18,383| |长期借款（人民币百万元）|1|3,264|3,264|3,264|3,264| |非流动负债合计（人民币百万元）|651|3,832|3,832|3,832|3,832| |流动负债合计（人民币百万元）|18,104|14,763|15,026|15,231|15,482| |负债总额（人民币百万元）|18,755|18,595|18,857|19,063|19,314| |权益及负债总额（人民币百万元）|33,159|32,699|33,477|35,203|37,697| [8] 主要财务比率 |指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入增速|2.9%|19.1%|12.7%|7.4%|6.5%| |毛利润增速|41.4%|61.2%|27.6%|13.1%|9.2%| |经营利润增速|NM|NM|NM|182.4%|47.5%| |净利润增速|NM|NM|NM|195.7%|47.5%| |调整后净利润增速|NM|NM|NM|51.2%|26.3%| |毛利率|24.2%|32.7%|37.0%|39.0%|40.0%| |经营利润率|-22.5%|-5.0%|2.0%|5.2%|7.2%| |净利率|-21.4%|-5.1%|1.7%|4.7%|6.5%| |调整后净利率|-15.0%|-0.1%|6.4%|9.0%|10.7%| |调整后目标 P/E| - | - |35.0|23.1|18.3| |目标 P/S| - | - |2.2|2.1|1.9| [8] SPDBI 乐观与悲观情景假设 - 港股乐观情景：公司收入增长好于预期，目标价 198 港元，概率 20%；悲观情景：公司收入增长不及预期，目标价 99 港元，概率 20% [18] - 美股乐观情景：公司收入增长好于预期，目标价 25 美元，概率 20%；悲观情景：公司收入增长不及预期，目标价 13 美元，概率 20% [22] SPDBI 互联网行业覆盖公司 |股票代码|公司|现价（交易货币）|评级|目标价（交易货币）|评级/目标价/预测发布日期|行业| |----|----|----|----|----|----|----| |9988 HK Equity|阿里巴巴|121.70|买入|147.00|16/5/2025|电商| |BABA US Equity|阿里巴巴|125.16|买入|150.00|16/5/2025|电商| |9618 HK Equity|京东|133.50|买入|173.00|15/5/2025|电商| |JD US Equity|京东|33.95|买入|44.00|15/5/2025|电商| |PDD US Equity|拼多多|117.38|持有|125.00|21/3/2025|电商| |VIPS US Equity|唯品会|14.36|持有|14.00|9/4/2025|电商| |700 HK Equity|腾讯|517.00|买入|700.00|15/5/2025|游戏、社交| |NTES US Equity|网易|120.99|买入|135.00|16/5/2025|游戏| |9999 HK Equity|网易|189.00|买入|210.00|16/5/2025|游戏| |9626 HK Equity|哔哩哔哩|140.20|买入|173.00|21/5/2025|游戏、中视频| |BILI US Equity|哔哩哔哩|18.15|买入|22.00|21/5/2025|游戏、中视频| |777 HK Equity|网龙|9.83|买入|13.00|14/4/2025|游戏| |2400 HK Equity|心动|38.75|买入|34.00|8/4/2025|游戏| |799 HK Equity|IGG|3.60|买入|4.20|9/4/2025|游戏| |HUYA US Equity|虎牙|3.69|买入|4.00|13/11/2024|游戏直播| |DOYU US Equity|斗鱼|6.89|持有|7.70|13/9/2024|游戏直播| |3690 HK Equity|美团|136.40|买入|200.00|24/3/2025|本地生活服务| |1024 HK Equity|快手|49.90|买入|70.00|26/3/2025|短视频| |SE US Equity|Sea|162.41|买入|170.00|14/5/2025|电商、游戏| |U US Equity|Unity|22.23|买入|27.00|8/5/2025|软件| |MSFT US Equity|Microsoft|458.17|买入|500.00|12/2/2025|软件| |APP US Equity|AppLovin|363.06|买入|450.00|8/5/2025|广告| |AMZN US Equity|Amazon|204.07|买入|282.00|12/2/2025|电商、云计算| |GOOGL US Equity|Alphabet|163.98|买入|185.00|8/5/2025|广告、云计算| |GOOG US Equity|Alphabet|165.32|买入|185.00|8/5/2025|广告、云计算| |META US Equity|Meta|637.10|买入|892.00|12/2/2025|广告、社交| |DUOL US Equity|Duolingo|525.73|买入|570.00|7/5/2025|教育| |SPOT US Equity|Spotify|658.61|买入|700.00|6/2/2025|在线音乐| |TME US Equity|腾讯音乐|17.01|买入|18.00|14/5/2025|在线音乐| |1698 HK Equity|腾讯音乐|65.80|买入|70.00|14/5/2025|在线音乐| |9899 HK Equity|网易云音乐|198.90|买入|190.00|26/2/2025|在线音乐| |INOD US Equity|Innodata|37.22|买入|55.00|9/5/2025|软件| [24]

报告公司投资评级 - 重申 AMD 的“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 调整 2025 和 2026 年盈利预测，调整目标价至 134.2 美元，潜在升幅 16.7% [1][2] - AMD 是 AI 大模型行业需求爆发带来算力 GPU 芯片快速增长红利的重要受益标的之一，尽管美国出口管制为 2025 年收入带来约 15 亿美元负面影响，但数据中心业务今年仍有望取得强劲双位数增长 [1] - MI350 大规模量产将为下半年数据中心业务提供增长动能，AMD 在个人电脑和服务器的 CPU 份额持续提升，带动客户端和数据中心业务成长，游戏和嵌入式产品业务板块下半年也将保持增长 [1] - AMD 作为 AI 算力 GPU 芯片第二大玩家，当前远期市盈率 25.4x，较去年高位 53.4x 下降明显，具备吸引力 [1] 各部分总结 财务表现 - 2025 年一季度，AMD 收入 74.4 亿美元，同比增长 36%，环比下降 3%，高于指引区间上限，数据中心和客户端业务分别同比增长 57%和 68%，毛利率 50.2%，同比增长 3.5 个百分点，环比下降 0.5 个百分点，营业费用率 39.4%，同比下降 6.7 个百分点，环比增长 2.5 个百分点，营业利润和净利润分别为 8.06 亿美元和 7.09 亿美元，同比大幅增长 [2] - 公司指引二季度收入中位数同比增长 27%，环比下降 1%，包含美国出口管制带来的中国地区 MI308 的 7 亿美元负面影响，预期 2025 年收入减少约 15 亿美元，大部分负面影响在三季度，二季度毛利率中位数 43%，受约 8 亿美元库存减值影响大幅下滑，预计下半年恢复 [2] 盈利预测和财务指标（2023 - 2027E） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|22,680|25,785|31,603|36,509|40,588| |营收同比增速|-4%|14%|23%|16%|11%| |毛利率|46.1%|49.4%|49.7%|53.3%|53.7%| |净利润（百万美元）|854|1,641|3,128|5,680|7,089| |净利润增速|-35%|92%|91%|82%|25%| |Non - GAAP 基本每股收益（美元）|2.7|3.3|4.0|6.9|5.9| |目标 PE（x）|50.3|40.2|33.2|19.5|22.9|[3] 财务报表分析与预测 - 利润表方面，营业收入、毛利润、经营利润、净利润等指标预计在 2023 - 2027E 期间整体呈增长趋势，如营业收入从 2023 年的 226.8 亿美元增长至 2027E 的 405.88 亿美元 [9] - 资产负债表方面，货币资金、应收账款等项目有相应变化，如货币资金从 2023 年的 39.33 亿美元增长至 2027E 的 282.9 亿美元 [9] - 现金流量表方面，经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等在不同年份有不同表现，如经营活动现金流从 2023 年的 16.67 亿美元增长至 2027E 的 76.76 亿美元 [9] - 主要财务比率方面，营运指标增速、盈利能力、利润率、营运能力等指标呈现不同变化趋势，如净资产收益率从 2023 年的 1.5%增长至 2027E 的 9.2% [9] 估值 - 采用 DCF 估值方法，假设 AMD 2030 - 2034 的成长率为 12% - 20%，永续增长率为 3%，WACC 是 12.0%，调整 AMD 目标价至 134.2 美元，潜在升幅 16.7%，对应 2025 市盈率为 33.2x [2] 情景假设 - 乐观情景下公司收入增长好于预期，目标价 168.2 美元，概率 20%；悲观情景下公司收入增长不及预期，目标价 83.8 美元，概率 15% [23] 行业覆盖公司评级 - 浦银国际对科技行业多家公司给出评级和目标价，如小米集团 - W、传音控股等评级为买入，英特尔评级为卖出 [25]

报告公司投资评级 - 维持特斯拉“持有”评级，上调目标价至374.8美元，潜在升幅8% [1] 报告的核心观点 - 调整公司2025年收入和盈利预测，考虑短期汽车销量影响及经营性杠杆带来的利润变化 [1] - 公司在北美、欧洲和中国产能在地化程度高，可应对全球关税政策变化 [1] - 从智能汽车迁移而来的自动驾驶、人形机器人技术和应用场景，为特斯拉提供长期成长空间 [1] - 短期汽车销售和基本面有压力，一季度业绩表现弱，收入端增长失速，汽车销售收入下滑，经营性杠杆致利润下滑大于收入下滑 [9] - 自动驾驶Robotaxi和机器人Optimus拐点能见度提升，计划6月在奥斯汀推出无监督系统自动驾驶，年底部署数千台Optimus机器人进汽车工厂 [9] - 采用分部加总法估值，目标价374.8美元，潜在升幅8%，对应2026年市盈率136x [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标（2023 - 2027E） - 营业收入2023 - 2027E分别为967.73亿、976.90亿、968.23亿、1169.48亿、1349.43亿美元，同比增速分别为19%、1%、 - 1%、21%、15% [2] - 净利润2023 - 2027E分别为149.97亿、70.91亿、59.50亿、88.76亿、120.68亿美元，同比增速分别为19%、 - 53%、 - 16%、49%、36% [2] 股价表现 - 截至2025年5月14日收盘价，目标价374.8美元，潜在升幅8%，目前股价347.68美元，52周内股价区间167.4 - 488.5美元，总市值11198.62亿美元，近3月日均成交额323.63亿美元 [3] 2025年一季度业绩详情 - 营业收入193.35亿美元，同比降9%，环比降25%；毛利润31.53亿美元，同比降15%，环比降25%；营业利润3.99亿美元，同比降66%，环比降75%；净利润4.09亿美元，同比降64%，环比降82% [11] - 汽车销售业务收入135.20亿美元，同比降20%，环比降30%；汽车租赁业务收入4.47亿美元，同比降6%，环比持平；能源业务收入27.30亿美元，同比增67%，环比降11%；服务和其他业务收入26.38亿美元，同比增15%，环比降7% [11] 业绩预测：新预测 vs 前预测（2025E - 2027E） - 2025E营业收入新预测968.23亿美元，较前预测降19%；毛利润新预测164.23亿美元，较前预测降29%；营业利润新预测61.35亿美元，较前预测降49%；净利润新预测59.50亿美元，较前预测降41% [13] - 2026E营业收入新预测1169.48亿美元，较前预测降20%；毛利润新预测212.02亿美元，较前预测降28%；营业利润新预测96.61亿美元，较前预测降42%；净利润新预测88.76亿美元，较前预测降36% [13] 特斯拉分部加总估值法（2026年） - 汽车销售和积分净利润77.96亿美元，净利润增速44%，市盈率120.0，估值935.545亿美元 [14] - 汽车租赁净利润5.47亿美元，净利润增速30%，市盈率60.0，估值32.845亿美元 [14] - 服务和其他净利润5.93亿美元，净利润增速158%，市盈率65.0，估值38.570亿美元 [14] - 能源收入182.01亿美元，收入增速29%，市销率11.0，估值200.212亿美元 [14] SPDBI情景假设 - 乐观情景目标价431.2美元，概率15%，条件为公司收入增长好于预期等 [24] - 悲观情景目标价208.4美元，概率15%，条件为公司收入增长不及预期等 [24]

报告公司投资评级 - 维持特斯拉“持有”评级，上调目标价至374.8美元，潜在升幅8% [1] 报告的核心观点 - 短期汽车销量承压，长期成长空间较大。调整2025年收入和盈利预测，考虑短期汽车销量及经营性杠杆带来的利润变化。公司在多地产能在地化程度高，可应对关税政策变化。从智能汽车迁移而来的技术和应用场景，将为其提供长期成长空间 [1] - 一季度业绩表现较弱，收入端增长失速，汽车销售收入同比下滑20%，经营性杠杆带来利润下滑大于收入下滑。但自动驾驶Robotaxi和机器人Optimus拐点能见度提升，计划6月在奥斯汀推出无监督系统的自动驾驶，年底部署数千台Optimus机器人进入汽车工厂 [9] - 采用分部加总法估值，目标价374.8美元，潜在升幅8%，对应2026年市盈率为136x [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标（2023 - 2027E） - 营业收入：2023 - 2027E分别为967.73亿、976.90亿、968.23亿、1169.48亿、1349.43亿美元，同比增速分别为19%、1%、 - 1%、21%、15% [2] - 净利润：2023 - 2027E分别为149.97亿、70.91亿、59.50亿、88.76亿、120.68亿美元，同比增速分别为19%、 - 53%、 - 16%、49%、36% [2] - 目标PS (x)：2023 - 2027E分别为12.3、12.3、12.5、10.3、8.9 [2] - 目标PE (x)：2023 - 2027E分别为79.3、169.0、202.8、136.0、100.0 [2] 股价表现 - 截至2025年5月14日收盘价，目前股价347.68美元，52周内股价区间167.4 - 488.5美元，总市值11198.62亿美元，近3月日均成交额323.63亿美元 [3] 1Q25业绩详情 - 营业收入193.35亿美元，同比下降9%，环比下降25%；毛利润31.53亿美元，同比下降15%，环比下降25%；营业利润3.99亿美元，同比下降66%，环比下降75%；净利润4.09亿美元，同比下降64%，环比下降82% [11] - 分业务板块：汽车销售135.20亿美元，同比下降20%，环比下降30%；汽车租赁4.47亿美元，同比下降6%，环比持平；能源27.30亿美元，同比增长67%，环比下降11%；服务和其他26.38亿美元，同比增长15%，环比下降7% [11] - 汽车交付量336681辆，同比下降13%，环比下降32%；汽车平均价格38389美元，同比下降10%，环比增长2% [11] 业绩预测：新预测vs前预测（2025E - 2027E） - 营业收入：2025E新预测968.23亿美元，较前预测下降19%；2026E新预测1169.48亿美元，较前预测下降20% [13] - 毛利润、营业利润、净利润等指标新预测较前预测均有不同程度下降 [13] 分部加总估值法（2026年） - 汽车销售和积分净利润77.96亿美元，净利润增速44%，市盈率120.0，估值935.545亿美元 [14] - 汽车租赁净利润5.47亿美元，净利润增速30%，市盈率60.0，估值32.845亿美元 [14] - 服务和其他净利润5.93亿美元，净利润增速158%，市盈率65.0，估值38.570亿美元 [14] - 能源收入182.01亿美元，收入增速29%，市销率11.0，估值200.212亿美元 [14] - 合计估值1207.171亿美元，股数32.21亿股，目标价374.8美元 [14] 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景：目标价431.2美元（概率15%），公司收入增长好于预期，全球新能源车行业需求增长高于预期，上游原料价格下行快于预期等 [24] - 悲观情景：目标价208.4美元（概率15%），公司收入增长不及预期，中国国内和海外新能源车行业需求不振，市场竞争加剧等 [24]