估值方法调整 - 将百度估值方法从市盈率改为分部估值法 [1] - 调整原因为新任首席财务官提出释放隐藏资产策略 [1] 公司战略方向 - 在大语言模型浪潮下重新塑造传统业务 [1] - 寻求在云端市场超越竞争对手的机会 [1] - 具体措施包括调整传统搜寻业务、丰富AI SaaS产品、提供具成本效益且高可靠性的云端基础设施、致力于打造开放的基础模型生态系统 [1] 目标估值与评级 - 考虑综合企业45%折让后得出总市值640亿美元 [1] - 每股ADR目标价为188美元 [1] - 该目标价对应公司预测2025财年22倍市盈率 [1] - 牛市情境中每股ADR目标价为246美元对应预测2025财年29倍市盈率 [1] - 维持优于大市评级 [1]

公司财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为49.1亿元、62.3亿元、76.5亿元，同比增长28.0%、26.7%、22.9% [1] - 预计同期经调整净利分别为5.0亿元、6.5亿元、8.0亿元，同比增长37.9%、30.0%、24.3% [1] - 基于2025年15倍PE估值，对应合理市值82亿港元，目标价12.1港元（汇率HKD/CNY=0.91）[1] 行业地位与市场 - 公司是中国休闲中式餐饮市场第四大参与者，按收入计2024年市场份额0.7%，按门店数计以465家位列第三 [2] - 休闲中式餐饮是中式餐饮增长最快细分赛道，2024年市场规模0.5万亿元（占中式餐厅17%），预计2029年达0.8万亿元（占比提升至19%），2024-2029年复合增长率9.1% [3] - 中国连锁餐厅渗透率持续提升，预计连锁餐饮2024-2029年复合增长8.2%，高于非连锁餐厅的6.8%和行业平均的7.1% [3] 核心竞争力 - 品牌具备高知名度，2024年推出新菜品203道，接待顾客6807万人次，会员超1620万人 [4] - 采用三级管理架构和激励机制，推行门店利润15%分红（不扣总部管理费）及赛马机制 [4] - 供应链采用第三方食材加工与直接采购结合，计划通过建设中小型中央厨房及整合上游产能提升效率 [4] 门店扩张策略 - 坚持直营模式，以小型门店为核心向低线城市下沉，截至2025年上半年末门店总数502家（较2024年底净增37家）[4] - 计划2025-2027年新开设150家、200家、213家餐厅 [4] - 单店投资回本周期从18个月缩短至14.5个月，2025年门店层面经营利润率约17% [5] 经营优化措施 - 通过优化店型与成本结构应对同店销售额下滑，当前降幅收窄且结构优化 [5] - 关键成本费用率（租金、人力等）进一步优化，支撑单店模型持续改善 [5]

公司概况与市场地位 - 绿茶集团是国内知名休闲中式餐饮品牌 以亲民定价 融合菜系和中式美学空间为核心标签 2008年创立于杭州[2] - 按收入计 公司在中国内地休闲中式餐厅市场份额为0.7% 排名第四 按餐厅数量计拥有465家门店 排名第三[2] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营收分别为49.1/62.3/76.5亿元 同比增长28.0%/26.7%/22.9%[1] - 预计同期经调整净利分别为5.0/6.5/8.0亿元 同比增长37.9%/30.0%/24.3%[1] - 给予2025年15倍PE估值 对应合理市值82亿港元 目标价12.1港元 首次覆盖给予优于大市评级[1] 行业发展趋势 - 中国连锁餐厅渗透率持续提升 预计连锁餐饮2024-2029年复合增长8.2% 高于非连锁餐厅的6.8%和整体平均的7.1%[3] - 休闲中式餐饮为中式餐饮中增长最快细分市场 2024年规模达0.5万亿元占中式餐厅17% 预计2029年达0.8万亿元占比提升至19% 2024-2029年复合增长9.1%[3] 核心竞争力 - 品牌知名度高 2024年推出新菜品203道 接待6807万人 会员超1620万[4] - 采用总部 区域分部及餐厅三级管理架构 推行门店利润15%分红和赛马机制实现利益绑定[4] - 供应链采用第三方食材加工与直接采购结合 计划建设中小型中央厨房并通过订单或股权合作整合上游产能[4] 扩张策略与门店运营 - 坚持直营模式 以小型门店为核心从高线向低线城市布局 截至1H25末拥有502家门店较2024年底净增37家[4] - 计划2025-2027年分别开设150/200/213家新餐厅[4] - 单店投资回本周期从18个月缩短至14.5个月 2025年门店层面经营利润率约17%[4][5] - 同店销售额 日均销售额及客单价虽下滑但降幅收窄且结构优化[5]

核心观点 - 海通国际维持神州控股"优于大市"评级 基于公司充沛在手订单和业务增长动力 维持2025年30倍PE估值[1] - 2025年上半年业绩显著改善 营收同比增长12%至78.65亿元 新签订单同比翻倍增长98%达94.76亿元[2] - 三大业务板块均保持双位数增长 大数据产品及方案业务营收14.30亿元 软件及运营服务业务营收24.48亿元 信创及传统服务业务营收39.87亿元[3] - 公司持续推进"Data x AI"战略升维 以燕云Infinity平台为核心构建垂类智能应用 在智慧供应链和政企数字化场景实现解决方案落地[4] 财务表现 - 2025H1归母净利润0.15亿元 同比增长40.70% 扣非归母净利润0.15亿元实现扭亏为盈[2] - 截至2025H1在手订单104.41亿元 同比增长27% 为长期业务成长奠定基础[2] - 维持2025-2027年EPS预测值为0.13/0.25/0.30元[1] 业务板块表现 - 大数据产品及方案业务营收14.30亿元同比增长12% 毛利3.19亿元同比增长1%[3] - 软件及运营服务业务营收24.48亿元同比增长13% 毛利3.12亿元同比增长18%[3] - 信创及传统服务业务营收39.87亿元同比增长11% 毛利4.02亿元同比增长6%[3] 战略发展 - 强化以燕云Infinity平台为核心的数据智能技术底座 高效构建与部署垂类智能应用[4] - 在智慧供应链场景落地全栈数据智能解决方案 实现"AI for Process"深度渗透[4] - 在政企数字化场景推出融合DeepSeek私有化部署的端到端解决方案 已在某市政务服务APP成功部署[4]

市场表现与指数变动 - A股上周剧烈震荡 上证综指周涨1.5% 创业板指周涨2.1% [1] - 港股补涨明显 恒生指数周涨3.8% 恒生科技指数周涨5.3% [1] - 南向资金净流入大幅增至608亿港元 阿里巴巴-W单周获220亿港元流入 [2] 货币政策与资产价格联动 - 伦敦金在鲍威尔鸽派信号后累计反弹超9% 但随降息预期明确陷入震荡 [1] - 若美联储降息25基点可能触发黄金与新兴市场回调 降息50基点则延续多头趋势 [1] - 人民币兑美元温和升值 但后期美元反弹可能削弱汇率对港股支撑 [2] 行业与板块动态 - 科技股高位剧震 深圳松绑限购限贷推动四大一线城市全面放松地产政策 [1] - 消费地产板块仍在蓄势 后续政策可能成为突破催化剂 [1] - 建议逢低布局大盘蓝筹 重点关注消费地产、反内卷与非银金融板块 [2] 个股与资金流向 - 阿里巴巴凭借自研芯片与Qwen3模型推动风险偏好升温 [2] - AH溢价指数调整后显著回落至约120水平 可能趋于常态化 [2] - 阿里巴巴-W9月以来累计获南向资金流入370亿港元 [2]

市场表现 - 上证综指周涨1.5% 创业板指周涨2.1% 恒生指数涨3.8% 恒生科技涨5.3% [1] - 美股AI大涨带动港股补涨 纳指再创新高 [1][2] - 黄金累计反弹超9% 但随后因美国通胀数据确认降息预期陷入震荡 [1] 政策与流动性 - 深圳松绑限购限贷 四大一线城市全面放松地产政策 [1] - HIBOR保持稳定 人民币兑美元温和升值 [2] - 南向资金上周净流入大幅升至608亿港元 阿里巴巴-W单周获220亿元流入 [2] 行业焦点 - 科技股高位剧震 A股科技强势反弹 [1][2] - 消费地产仍在蓄势 政策或成突破催化剂 [1] - 建议逢低布局大盘蓝筹 关注消费地产、反内卷与非银金融板块 [2] 汇率与溢价 - AH溢价指数显著回落至约120 可能趋于常态化 [2] - 美元指数维持窄幅整理 仍守住7月低点 [1] - 后期若美元反弹 汇率对港股支撑或削弱 [2] 美联储政策影响 - 若美联储降息25基点可能触发利好兑现 黄金与新兴市场面临回调压力 [1] - 若超预期降息50基点 当前多头趋势料将延续 [1] - 市场已完全计入年内3次降息预期 [2]

行业整体表现 - 2025年上半年全球通用航空飞机交付总量达1432架 同比增长4.3% [1][2] - 行业市场规模突破12.25亿美元 同比增长9.9% 增速显著高于交付量增长 [1][2] - 第二季度交付量达800架 环比大幅增长26.6% 市场规模达7.21亿美元 环比激增43.1% [2] 产品结构分化 - 活塞式飞机交付810架 同比增长5.1% 涡轮式飞机交付622架 同比下降3.3% [3] - 第二季度活塞式飞机交付452架 环比增长26.3% 涡轮式飞机交付348架 环比增长27.0% [3] - 产品结构向高端化演进 单机价值量提升成为推动市场规模增长的重要动力 [2][5] 竞争格局 - 西锐以350架交付量位居第一 同比增长31.0% 市场份额达24.4% [4] - 德事隆以300架交付量位列第二 同比增长19.0% [4] - 两家龙头企业合计市场份额超过45% 行业呈现集中化趋势 [4] 区域市场与需求驱动 - 北美和亚太市场保持强劲需求 中国低空经济政策为市场注入新增长动力 [5] - 应急救援 公务出行等专业应用领域需求持续增长 推动高端机型市场扩容 [5] - 涡桨类和喷气式飞机交付占比提升 产品结构优化推动平均单价上涨 [5] 未来展望与投资方向 - 供应链持续改善 传统旺季到来 行业预计保持稳健增长 [1][2][6] - 建议关注龙头企业份额提升机会 西锐和德事隆凭借产品优势和渠道能力持续获益 [6] - 高端机型占比提升带来价值机会 涡轮类飞机和特殊使命飞机需求旺盛 [6] - 新技术应用带来创新机会 包括电动垂直起降和混合动力等创新技术的产业化进程 [6]

人工智能政策支持与产业发展 - 国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》 明确2027年新一代智能终端和智能体应用普及率超70% 2030年普及率超90% 2035年全面步入智能经济和智能社会发展新阶段 [1] - 政策通过提升模型基础能力 加强数据供给创新 强化智能算力统筹等八大举措强化AI基础支撑能力 并开展科学技术 产业发展 消费提质等六大重点领域行动 [1] - 海通国际看好国产算力浪潮下AI应用落地持续加速 建议关注金蝶国际和金山办公等标的 [1] 国产操作系统生态建设与市场应用 - 银河麒麟操作系统V11采用全新磐石架构 在操作体验 安全性和生态丰富度方面大幅提升 成为首个突破百万生态的国产操作系统 [2] - 系统与国产主流CPU GPU及板卡实现全面兼容 构建完整国产化生态体系 已部署超1600万套 在政务领域保持较高覆盖率 [2] - 产品在嫦娥探月 天问探火等国家重大工程发挥支撑作用 并在金融 能源 教育 医疗等行业实现长期规模化应用 [2]

核心财务预测调整 - 海通国际调整康哲药业2025-26E收入预期至83.3亿元和93.0亿元 同比分别增长11.5%和11.6% [1] - 调整2025-26E归母净利润至16.7亿元和18.8亿元 同比分别增长3.4%和12.9% [1] - 采用DCF模型估值 基于WACC7.9%和永续增长率2.0% 对应目标价18.38港元 较原估值方法提升85% [1] 上半年业绩表现 - 上半年实现收入40亿元 同比增长11% 归母净利润9.4亿元 同比增长3% 业绩符合预期 [2] - 毛利率达72% 研发开支5.7亿元同比下降8% 研发费用率5.1%同比下降2.1个百分点 销售费用14亿元同比增长2% [2] - 独家/品牌及创新产品收入29亿元 同比增长21% 占总收入比例62.1% 较1H24的56.1%提升 [2][3] 分板块业务表现 - 心脑血管板块收入22亿元 同比增长0.6% [3] - 消化/自免板块收入14亿元 同比增长4.9% [3] - 皮肤健康板块收入5亿元 同比增长104% [3] - 眼科疾病板块收入3.6亿元 同比增长18% [3] - 其他产品收入1.9亿元 同比下降2.3% [3] 研发管线进展 - 3项NDA处于审评中 包括德昔度司他片 芦可替尼乳膏和ZUNVEYL [4] - 约10项中国临床推进中 包括注射用Y-3用于缺血性卒中治疗的III期临床 芦可替尼用于特异性皮炎的III期临床等 [4] - 潜力品种包括MG-K10(长效IL-4Rα) ABP-671(URAT1抑制剂) Povorcitinib(JAK1抑制剂)和CMS-D001(高选择性TYK2抑制剂) [4] 德镁医药分拆计划 - 拟于2025年4月分拆德镁医药在港交所独立上市 通过实物分派方式实现股东直接持股 [5] - 研发管线覆盖银屑病 白癜风 特应性皮炎等皮肤疾病 拥有超650名专业销售人员 覆盖超1万家医院 [5]

核心财务预测调整 - 海通国际略微调整康哲药业2025-26E收入预期至83.3亿元(同比+11.5%)和93.0亿元(同比+11.6%) [1] - 调整2025-26E归母净利润至16.7亿元(同比+3.4%)和18.8亿元(同比+12.9%) 主要因创新转型研发投入及创新药市场推广投入 [1] - 采用DCF模型及FY26-FY35现金流估值 基于WACC7.9%和永续增长率2.0% 对应目标价18.38港元(较原估值方法提升85%) [1] 上半年业绩表现 - 上半年实现收入40亿元(同比+11%) 其中独家/品牌及创新产品收入29亿元(同比+21%) 成为业绩增长核心引擎 [2] - 毛利率72% 研发开支5.7亿元(同比-8%) 销售费用14亿元(同比+2%) 归母净利润9.4亿元(同比+3%) [2] - 独家/品牌及创新产品销售额占总营业额比例达62.1%(较1H24的56.1%提升6个百分点) [3] 分板块业务表现 - 心脑血管板块收入22亿元(同比+0.6%) 消化/自免板块收入14亿元(同比+4.9%) [3] - 皮肤健康板块收入5亿元(同比+104%) 眼科疾病板块收入3.6亿元(同比+18%) 其他产品收入1.9亿元(同比-2.3%) [3] - 总收入按药品销售收入口径计算为46.7亿元 [3] 创新研发进展 - 3项NDA处于审评中 包括德昔度司他片、芦可替尼乳膏(德镁医药)、ZUNVEYL [4] - 约10项中国临床推进中 包括注射用Y-3缺血性卒中治疗III期临床、芦可替尼特异性皮炎III期临床 [4] - 重点管线涵盖MG-K10哮喘(III期)/过敏性鼻炎(II期)、ABP-671痛风及高尿酸血症(II/III期)、Povorcitinib(JAK1抑制剂)、CMS-D001(TYK2抑制剂)等 [4] 德镁医药分拆上市 - 拟通过实物分派方式分拆德镁医药在港交所上市 康哲药业股东将直接持股德镁医药 [5] - 德镁医药研发管线覆盖银屑病/白癜风/特应性皮炎/化脓性汗腺炎等皮肤疾病领域 [5] - 拥有超650名专业销售人员 覆盖医院超1万家 建议持续关注上市进展 [5]