基金业绩表现 - 2025年二季度基金利润160.32万元，加权平均基金份额本期利润0.0448元 [3] - 报告期内基金净值增长率为4.59%，截至二季度末基金规模为3380.38万元 [3] - 截至7月18日单位净值为1.128元 [3] - 近三个月复权单位净值增长率为8.11%，同类排名436/615 [4] - 近半年复权单位净值增长率为9.65%，同类排名338/615 [4] - 近一年复权单位净值增长率为9.58%，同类排名446/584 [4] - 成立以来夏普比率为0.6765 [9] - 成立以来最大回撤为14.12%，单季度最大回撤出现在2024年三季度为11.88% [12] 基金持仓与仓位 - 成立以来平均股票仓位为91.66%，同类平均为83.17% [15] - 2024年一季度末最高仓位93.42%，2024年末最低仓位89.12% [15] - 2025年二季度末十大重仓股为兖矿能源、山东出版、中联重科、新媒股份、渤海轮渡、凤凰传媒、南钢股份、南京高科、中国神华、建设银行 [19] 基金经理与基金类型 - 基金经理曲径管理8只基金 [3] - 中欧数据挖掘混合A近一年复权单位净值增长率最高达43.09%，中欧国企红利混合A最低为9.58% [3] - 该基金属于偏股混合型基金 [3] 投资策略与展望 - 基金管理人认为具有自主可控和内需属性的国企股防御属性更好 [3] - 狭义"红利"投资有望扩散到潜在高分红能力的广义红利股 [3] - 潜力高分红公司具有经营壁垒高、ROE稳定、经营现金流充沛的特点 [3] - 这类企业估值处在历史较低位置，呈现较好投资机会 [3]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 社会库存下降需求可期，国内电厂日耗提升煤价上涨，反内卷政策与基本面支撑下焦煤、动力煤均上涨，维持行业“看好”评级，中报利空出尽，可逢低布局高股息动力煤公司和困境反转的焦炭公司 [6][34] 根据相关目录分别进行总结 煤炭板块表现 - 截止2025年7月18日，中信煤炭行业收跌0.74%，跑输沪深300指数1.83个百分点，全板块6只股价上涨，31只下跌，ST大洲涨幅最高为4.89% [2] 重点煤矿周度数据 - 2025年7月11 - 17日，重点监测企业煤炭日均销量731万吨，周环比增2.8%，年同比增4.7%，其中动力煤、炼焦煤、无烟煤周日均销量分别较上周增加3.2%、1.9%、1% [2] - 截至2025年7月17日，重点监测企业煤炭库存总量3128万吨，周环比减4%，年同比增19.8% [2] - 今年以来，重点监测企业煤炭累计销量136784.8万吨，同比减3.6%，动力煤、焦煤、无烟煤累计销量分别同比 - 4.8%、 - 3.5%、7% [2] - 需求端，电力、化工行业累计耗煤分别同比减少2.7%、增加16.7%，铁水产量同比增加3.1% [2] 动力煤产业链 - 截止2025年7月18日，环渤海动力煤（Q5500K）指数663元/吨，周环比涨0.15%，中国进口电煤采购价格指数756元/吨，周环比涨0.8% [3] - 秦皇岛、黄骅港、广州港动力煤价格周环比上涨，大同、榆林、鄂尔多斯动力煤车板价环比上涨，澳洲纽卡斯尔煤价周环比上涨1.11% [3] - 秦皇岛煤炭库存578万吨，周环比增加18万吨，北方港口库存合计2514万吨，周环比增加16万吨 [3] 炼焦煤产业链 - 截止2025年7月18日，京唐港主焦煤价格1420元/吨，周环比涨8.4%，产地柳林主焦煤出矿价周环比持平，吕梁周环比持平，六盘水周环比涨4.35% [4] - 澳洲峰景煤价格周环比跌2.48%，焦煤期货结算价格932.5元/吨，周环比涨2.53% [4] - 主要港口一级、二级冶金焦价格周环比分别上涨3.79%、4.46%，螺纹价格3250元/吨，周环比涨0.93% [4] - 京唐港炼焦煤库存167万吨，周环比增加0.86万吨（0.52%），独立焦化厂总库存929.11万吨，周环比增加36.76万吨（4.12%），可用天数10.9天，周环比增加0.4天 [4] 煤化工产业链 - 截止2025年7月18日，阳泉无烟煤价格（小块）820元/吨，周环比持平 [5] - 华东地区甲醇市场价2375.23元/吨，周环比跌5.73元/吨，河南市场尿素出厂价（小颗粒）1720元/吨，周环比跌70元/吨 [5] - 纯碱（重质）均价1251.25元/吨，周环比跌15.63元/吨，华东地区电石到货价2466.67元/吨，周环比持平 [5] - 华东地区聚氯乙烯（PVC）市场价4853.46元/吨，下跌35.38元/吨，华东地区乙二醇市场价（主流价）4429元/吨，周环比涨46元/吨 [5] - 上海石化聚乙烯（PE）出厂价7378.33元/吨，周环比跌38.34元/吨 [5] 行业综合 - 焦炭、其他煤化工、炼焦煤、无烟煤、煤炭、动力煤市盈率PE分别为94.0、38.3、13.9、12.8、11.5、11.1 [8] - 供给方面，2025年7月11 - 17日重点监测企业煤炭日均销量731万吨，周环比增2.8%，年同比增4.7%，库存环比下降 [8] - 需求方面，日耗上升，北港库存上升，周度化工用煤量减少但维持高位，铁水产量增长到242.44万吨 [8] - 价格方面，煤炭、钢价上涨，化工品价格涨跌不一，水泥价格指数下降 [8] - 情绪方面，原油价格下跌，美天然气价格上涨，澳洲动力煤价格上涨，焦煤期货价格上涨 [8] 供需综合 - 2025年7月17日，20家重点单位销量136784.8万吨，库存3128万吨，矿井库存1878万吨 [33] - 动力煤、焦煤、无烟煤销量分别为107089.7万吨、16335.5万吨、13356.9万吨，库存分别为2046万吨、687万吨、395万吨 [33] - 2025年7月18日，化工行业合计耗煤20015.2万吨，甲醇、合成氨、PVC、纯碱、乙二醇耗煤分别为10128.4万吨、4968.9万吨、1669.2万吨、1392.7万吨、1856.1万吨 [33] - 2025年7月18日，全国铁水产量46352.3万吨，高炉开工率81.6% [33] - 2025年7月17日，动力煤全社会库存17328.3万吨 [33] 投资建议 - 关注动力煤公司中国神华、陕西煤业等，焦煤公司淮北矿业、山西焦煤等，利润同比改善的焦炭公司金能科技、陕西黑猫等 [6][34]

股价表现与技术分析 - 中国神华(01088)7月18日股价报32.25元，涨幅1.25%，处于温和上涨状态 [1] - 股价在MA10(31.54元)上方运行，但仍在MA30(32.71元)和MA60(32.22元)附近徘徊，呈现震荡整理格局 [1] - RSI指标53处于中性区域，5日振幅5.3%，显示市场交投相对谨慎 [1] - 下方31.1元构成即时支撑，上方33.6元为短期重要阻力 [1] - MACD发出买入信号，但动量震荡指标显示卖出信号，市场方向选择在即 [1] - 当前上升概率为54%，牛熊力量指标转为买入 [1] 衍生工具推荐 - 摩通认购证16502提供4.7倍杠杆，行使价36.6元，引伸波幅为同类最低 [3] - 中银认购证16929行使价42.93元，杠杆5.8倍 [3] - 瑞银牛证65124和摩通牛证66511均提供5.9倍实际杠杆，收回价分别设在27元和27.2元 [3] - 瑞银熊证53197提供5.9倍实际杠杆，收回价37元，适合预期可能出现回调的投资者 [3][6] 市场数据 - 中国神华当日成交量为688万股，成交额4.52亿元 [5] - 恒生指数当日上涨297.01点，涨幅1.21% [5] - 瑞银熊证53197当日成交量2万股，成交额1080元，距收回价-12.7% [6]

供给侧改革与"反内卷"政策对比 - 新一轮"反内卷"政策核心是制止行业无序低价竞争而非淘汰落后产能 政策导向从2016年"一刀切"转向"时间换空间"策略 对行业格局改善无直接影响但有助于确立价格底部 [1] - 与2016年供给侧改革相比 当前政策更注重通过依法依规治理低价竞争和提升产品品质来引导行业 避免对地方经济造成剧烈冲击 [1] 水泥行业反内卷案例参考 - 水泥行业通过协同停产实现反内卷 在亏损状态下成功拉动价格回升并确认盈利底部 为当前煤炭行业提供参考 [2] - 煤炭行业反内卷面临三大难点：全国协同难度高 关停复产成本差异大 库存和贸易商带来不确定性 [2] 煤炭行业基本面分析 - 2025年煤价大幅下跌导致行业亏损面超50% 炼焦煤尤为严重 "反内卷"政策或促使亏损煤矿停减产 叠加安监环保手段控制开工率 煤价底部将更务实 当前判断为周期底部 [3] - 供给端：4-5月全国产量环比Q1明显下降 港口价格跌破650元/吨触发自发减产 1-5月进口量确定性收缩 预计全年供给稳中有降 [3] - 需求端：4-5月城乡居民用电增速恢复至7%/9.6% 带动全社会用电量回升 Q1或为全年用电增速拐点 火电5月恢复1.2%正增长 全年压力最大时刻已过 [3] 板块投资建议 - 推荐业绩风险释放的板块龙头企业：中国神华(601088 SH) 陕西煤业(601225 SH) 中煤能源(601898 SH) 晋控煤业(601001 SH) [1]

指数表现 - 上证指数低开高走 中证内地资源主题指数上涨0 29% 报3511 13点 成交额354 35亿元 [1] - 中证内地资源主题指数近一个月上涨1 37% 近三个月上涨5 59% 年至今上涨5 12% [1] 指数构成 - 中证内地资源主题指数十大权重股包括紫金矿业(15 56%) 中国神华(6 62%) 中国石油(5 46%) 中国石化(4 52%) 北方稀土(4 1%) 陕西煤业(3 98%) 中国海油(3 32%) 洛阳钼业(3 07%) 中国铝业(3 06%) 山东黄金(2 99%) [1] - 指数样本行业分布为原材料占比68 47% 能源占比31 53% [2] - 指数样本市场板块分布为上海证券交易所占比78 58% 深圳证券交易所占比21 42% [1] 指数维护规则 - 指数样本每半年调整一次 调整时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整而调整 在下一个定期调整日前一般固定不变 [2] - 遇临时调整时当中证800指数调整样本时 指数样本随之进行相应调整 [2] 跟踪基金 - 跟踪中证内地资源主题指数的公募基金包括民生加银中证内地资源C和民生加银中证内地资源A [3]

指数表现 - 中证香港300上游指数(H300上游 H30100)报2639 21点[1] - 近一个月上涨0 94% 近三个月上涨18 02% 年至今上涨12 03%[1] - 指数基日为2004年12月31日 基点1000 0点[1] 指数构成 - 样本选自中证香港300指数 按中证行业分类筛选主题证券[1] - 样本每半年调整一次(6月/12月第二个星期五的下个交易日) 特殊情况临时调整[2] - 样本退市时剔除 并购分拆等情形按细则处理[2] 权重股分布 - 前十大权重股合计占比87 19% 中国海洋石油(28 76%)居首[1] - 其他主要成分股包括中国石油股份(13 17%) 紫金矿业(10 73%) 中国神华(9 47%)[1] - 兖矿能源(2 33%) 洛阳钼业(2 74%)等资源类企业入围前十[1] 行业配置 - 石油与天然气占比51 38% 占据半壁江山[2] - 贵金属(15 91%) 煤炭(15 56%) 工业金属(14 64%)合计超45%[2] - 油气服务(1 07%) 稀有金属(0 84%)等细分领域占比较小[2] 市场覆盖 - 全部成分股均在香港证券交易所上市 占比100%[1]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格为44.79元 [7][14] 报告的核心观点 - 公司为煤炭板块红利龙头，未来有产能增量，煤炭底部已至，2025Q2供需好转，神华投资价值持续 [2] - 行业拐点基本确立，预计2025H2供需格局改善，神华盈利拐点或已确立在25H1 [14] - 神华是板块红利核心，下行风险释放，红利受长线资金青睐 [14] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023-2027年营业总收入分别为3430.74亿、3383.75亿、3196.93亿、3193.68亿、3293.07亿元，增速分别为-0.4%、-1.4%、-5.5%、-0.1%、3.1% [4] - 净利润（归母）分别为596.94亿、586.71亿、494.37亿、538.91亿、646.17亿元，增速分别为-14.3%、-1.7%、-15.7%、9.0%、19.9% [4] - 每股净收益分别为3.00、2.95、2.49、2.71、3.25元，净资产收益率分别为14.6%、13.7%、10.9%、11.5%、13.4% [4] 交易数据 - 52周内股价区间为35.35-43.60元，总市值7444.73亿元，总股本198.69亿股，流通A股164.91亿股，流通B股0股，H股33.77亿股 [8] 资产负债表摘要 - 股东权益4331.14亿元，每股净资产21.80元，市净率1.7，净负债率-22.18% [9] 升幅情况 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为1%、3%、-6%，相对指数分别为-3%、-5%、-24% [12] 公司跟踪报告 - 公司预告2025H1归母净利润236-256亿，同比下降13.2%-20%，Q2净利润中值127亿，环比Q1提升 [14] - 下调公司25-27年EPS预测为2.49/2.71/3.25（-0.18/-0.32/-0.28）元，下调目标价至44.79（-0.67）元 [14] - 2025Q2煤炭销量环比抬升，产量0.829亿吨，销量1.05亿吨，环比Q1提升6.3%，预计成本端下降对冲价格下行影响 [14] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业总收入3196.93亿元，净利润576.39亿元等 [15] 可比公司PE估值 - 2025年可比公司PE均值为12.78x，给予公司略高于均值的18xPE [14][16]

煤炭板块强势拉升 - 7月14日港股煤炭板块上涨3.79%领涨板块，中国神华H股一度大涨近5%，相关认购证价格飙升超过60% [1] - 中国神华A股盘中涨幅超过3%，郑州煤电午后拉升涨停 [1] - 煤炭运销协会会议强调落实电煤中长期合同制度，强化合同履约，提升供给质量，避免无序竞争 [2] 行业供需与价格变化 - 2025年上半年秦港Q5500动力煤均价同比下跌23%，京唐港主焦煤均价同比下跌39% [2] - 截至6月30日煤炭板块(申万)涨跌幅-12.29%，跑输沪深300并位居申万行业跌幅最末 [3] - 7月4日六大发电集团日均耗煤量周平均84.27万吨，周环比上涨3.75% [7] - 秦皇岛动力煤山西优混5500平仓周均价615.2元/吨，环比上涨1% [7] 反内卷政策影响 - 中央财经委员会会议直指"内卷式"竞争治理，强调破除地方保护和市场分割 [7] - 煤炭行业通过限产和退出产能方式落实反内卷，国内供应或将收紧 [8] - 炼焦煤生产无序状态有望得到整治，落后产能出清将支撑价格反弹 [8][10] 投资机会分析 - 煤炭板块具备低估值+高股息+转型溢价特征，中国神华、中煤能源等龙头公司值得关注 [9] - 中国神华2025年上半年净利润预减超13%，但电力业务售电量同比+8.2% [11] - 中煤能源煤化工业务占比超20%，受益于煤制烯烃、尿素价格反弹 [11] - 晋控煤业6月瘦煤价格环比+12%，下半年焦企补库周期有望驱动盈利修复 [11] 行业前景展望 - 夏季用电高峰叠加供给收缩，煤价有望维持季节性上涨趋势 [10] - 行业自律与技术升级形成双轮驱动，新矿法推动产能向技术+资金双强企业集中 [10] - 煤炭清洁技术突破及政策支持为转型企业打开成长空间 [10]

纪要涉及的公司 中国神华 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营业绩** - 2024 年营收 3383 亿元，同比下降 1.4%，归属净利润 586 亿元，同比减少 1.7%；2025 年一季度营收 695 亿元，同比下降 41%，规模经济论 119 亿元，同比下降 18% [1][2] - 2025 年一季度利润下降 16.6%，全年实现预计营收和利润目标有较大挑战 [4] 2. **煤炭业务** - 2024 年产量 3.27 亿吨，同比上涨 0.8%，销售量 4.59 亿吨，销售兑现率基本达 200%，长协价 100% 兑现 [2] - 2024 年现货销售价格同比下降，销售合计成本同比上涨 1.45%，销售毛利率为 30%，同比下降 2 个百分点 [3] - 2025 年一季度煤价下降，市场价低于长协价，生产和销售成本上涨拖累业绩 [2] 3. **发电业务** - 2024 年发电业务韧性凸显，受电成本优化，受电量增加 5.3%，利润增长 2%，受电价格同比下降 2.7% [4] - 2025 年一季度因季节性需求疲劳，总发电量和受电量下降 [4] 4. **运输业务** - 2024 年自有铁路运输周转量 3121 亿吨公里，同比增长 0.9%，铁路分部营收同比增长 0.4%，营业利润下降 6.9% [5] - 2024 年港口分部毛利率下降 3.7 个百分点，海运分部毛利率同比上升 5.8 个百分点 [5] - 2025 年一季度铁路、航运和港口部分利润总额同比下降，航运利润总额同比下降 69.6% [6] 5. **煤化工业务** - 2024 年实现营收同比下降 7.6%，毛利率同比下降 5.4 个百分点 [5] 6. **投资项目** - 煤炭分部新街台格庙矿区新街一井和二井建设计划投入 11 亿元，新项目预计产能 1600 万吨/年 [7] - 发电资本开支 119 亿元用于新建项目和设备采购，多个在建项目有序推进 [7] 7. **分红情况** - 2024 年股息 2.26 元/股，分红占净利润的 76.5%，同比增长 1.3 个百分点 [7] - 未来三年一级分红率提高 5 个百分点，增加分红次数 [8] 8. **盈利预测与评级** - 预计 2025 - 2027 年规模经济论达 541、556 和 551 亿元，对应 EPS 为 2.72、2.8 和 2.77 元 [8] - 存在宏观经济不及预期、国企改革不及预期、行业有效需求不足、煤价波动等风险 [8] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 公司在煤电联营模式下，新项目稳步推进，将深化煤电盈余，发挥煤电兜底保障作用，增加煤产量和发电量 [6] 2. 市值管理从去年开始推进，当前因利率下调，公司股息率有更大提升空间 [9] 3. 煤炭业务信用等级高，违约风险低，虽为周期性行业，但受政策影响，景气度较好 [10] 4. 神华长协价执行率和销售兑现率均为 100%，目前长协价无调整政策 [10][11]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [9] 报告的核心观点 - 动力煤方面，港口库存接近历史同期，7、8 月高温或提升火电需求，短期动力煤价有望修复，煤炭红利板块低配、股息率优，防御配置价值凸显；焦煤方面，预期端交易“反内卷”使价格反弹，但议价权弱且淡季预期强，短期上涨空间有限，政策催化和中报利空释放后或有阶段性配置机会 [2][8][34] 根据相关目录分别进行总结 供给 - 国内：6 月规上原煤产量因季节性、新投产能释放正增，但同期基数高、安全&环保检查多，同比增速放缓；6 月产量 42107 万吨，同比+3.0%，环比+4.4%；上半年产量 24.05 亿吨，同比+5.4%，环比-3.6%；预计全年国内原煤增速较上半年收敛 [11][14] - 进口：6 月港口煤价下行，国内外煤炭倒挂幅度大，进口量下滑；6 月进口煤及褐煤 3304 万吨，同比-25.93%，环比-8.3%；上半年累计 22170 万吨，同比-11.1%，环比-24.4%；预计全年进口维持负增长 [11][18] 需求 - 火电：6 月国内发电量 7963 亿千瓦时，同比+1.7%，环比+7.9%；1 - 6 月累计 45371 亿千瓦时，同比+0.8%；6 月规上火电发电量 4939 亿千瓦时，同比+1.1%，环比+7.0%；6 月秦港 Q5500 均价 611 元/吨，同比-29.4%，环比-1.2%，煤价降幅收敛；后续 7、8 月高温或带动火电需求季节性改善，支撑动力煤价 [24][25] - 非电用煤：以水泥为例，6 月产量 15547 万吨，同比-5.3%，环比-5.8%；1 - 6 月累计同比-4.3%，降幅扩大 [29] - 下游：6 月粗钢产量环比-3.9%，同比-9.2%；1 - 6 月房地产开发投资完成额累计同比-11.2%，跌幅扩大；生铁 6 月产量 7191 万吨，同比-4.1%，环比-3.0%；1 - 6 月累计 43468 万吨，同比-0.8%；6 月焦炭产量 4170 万吨，同比-0.2%，环比-1.6%；1 - 6 月累计 24941 万吨，同比+3.0%；6 月独立焦化厂库存去化，焦煤价格偏弱，京唐港主焦煤均价 1240 元/吨，同比-39.8%，环比-6.0%；焦煤短期上涨空间有限，权益端后续或有阶段性配置机会 [33][34] 边际配置推荐 - 长久期稳盈利龙头：中煤能源(A+H)、中国神华(A+H)、陕西煤业 [11] - 转型成长：电投能源、新集能源 [11] - 弹性成长标的：兖矿能源(A+H)、华阳股份、晋控煤业 [11] - 焦煤：山西焦煤、淮北矿业、平煤股份 [11]