铜市场 - 隔夜沪铜主力合约价格下跌1%至100,820元/吨，伦敦金属交易所(LME)铜价运行至13,000美元/吨下沿[4][17] - 宏观面呈中性，美国1月ISM制造业PMI反弹至52.6，远超市场预期，制造业景气扩张修复了市场情绪，使铜价有所企稳[5][17] - 基本面中性偏多，上海期货交易所铜仓单增加1,676吨至15.8万吨，LME铜库存减少300吨至17.4万吨[5][17] - 2月初铜价大幅下跌改善了下游采购积极性，若价格进一步走软有望唤醒更持续的补库需求，从而推动现货贴水企稳并放缓累库压力[5][17] - 市场风险偏好调整在短期内对铜价构成压力，但金属自身供应约束偏强，铜价具备一定韧性，预计今日沪铜主力运行区间为9.98万至10.28万元/吨[5][17] - 投资策略建议节前以区间操作为主，卖深度虚值看涨期权继续持有，中长线可择机布局远月多单[5][17] 镍与不锈钢市场 - 受特朗普提名沃什担任下届美联储主席影响，市场对流动性收紧的预期使得有色金属板块回吐涨幅[6][18] - 产业方面，菲律宾镍矿因天气原因发运受阻，印尼火法矿受降水影响供应相对紧张[6][18] - 镍铁市场成交表现一般，不锈钢市场供过于求压力依然存在，终端需求十分有限，但供应方因市场到货较少及成本支撑较强，挺价意愿较为强烈[6][18] - 操作上建议对镍和不锈钢轻仓布局空单，沪镍2603合约参考区间为125,000至145,000元/吨，不锈钢SS2603合约参考区间为13,000至15,000元/吨[7][19] 多晶硅市场 - 根据硅业分会消息，上周多晶硅主流产品均无成交，部分企业下探报价，但下游接受度有限[7][19] - 当前多晶硅市场呈现供需双弱格局，现货成交极其清淡，头部企业停产提供的价格支撑也十分有限[7][19] - 工信部召开行业会议研究部署推进光伏行业治理工作，但政策预期并非当下交易主线，在价格法约束下，多晶硅成本支撑依然存在[7][19] - PS2605合约预计运行区间为45,000至55,000元/吨，操作上建议轻仓布空[8][20] 铝市场 - 氧化铝期货价格小幅反弹，现货价格企稳，夜间05合约小幅增仓上行，表现抗跌[8][20] - 消息面显示，西北某铝厂招标1万吨氧化铝现货，到厂价2,920-2,930元/吨，较上期成交价格上涨4-50元，主要因节前运力紧张导致运费上调及发运短期错配，但短期现货不具备持续上涨动能[8][20] - 成本端，随着几内亚某大型矿山将长协价下调至62美元/吨，预计2月底成本有望进一步下滑[8][20] - 供应端目前减产与复产并存，整体仍处于高位，春节假期临近不排除少量企业继续检修，上期所仓单保持回升，短期多空交织，氧化铝维持震荡状态，后续需关注几内亚局势[8][20] - 氧化铝05合约运行区间参考2,600至2,900元/吨，建议区间内高抛低吸[9][21] - 隔夜沪铝小幅企稳，伦铝触底反弹录得长下影线，随着贵金属短期企稳，市场情绪有所改善[9][21] - 后续需关注宏观变化：海外方面，美国某些科技公司在AI领域的资本开支可能出现下滑，且美元指数有重回上行趋势；国内方面，1月制造业PMI数据环比下滑0.8%，其中新订单指数为49.2%，比上月下降1.6个百分点，表明制造业市场需求有所放缓[9][21] - 基本面看，春节假期临近，供应保持高开工率，下游加工企业开工率继续回落，铸锭量保持增长，本周一电解铝社会库存继续累库2.9万吨[9][21] - 在宏观和基本面均走弱的背景下，铝价可能继续回调，短期需关注23,000元/吨附近支撑是否有效，沪铝03合约运行区间参考23,000至24,000元/吨，建议暂时观望[10][22] 锌市场 - 隔夜锌价低开修复，宏观面因美国1月ISM制造业数据表现良好，权益市场相对强势，宏观情绪得以修复[11][22] - 基本面看，2月加工费或有小幅抬价预期，据百川盈孚统计，2月受生产天数及检修影响，供应端环比减产量超过5万吨[11][22] - 需求端，北方仍受环保管控，且部分终端企业放假，镀锌开工持续录得减少，周末锌锭社会库存累积增加，现货升水收窄[11][22] - 整体而言，基本面表现尚可，但宏观情绪尚待调整，需观望价格能否站稳整数关口，操作上建议对沪锌暂时观望，主力合约运行区间参考24,000至25,500元/吨[11][22] 铅市场 - 隔夜铅价偏弱震荡，供应侧，原生铅精矿供应维持偏紧状态，但前期停产炼厂部分返工使得现货供应相对宽松；再生铅方面，废电瓶价格重心下移，但考虑到异地运输成本偏高，炼厂原料供应仍然偏紧，且再生铅冶炼利润持续承压，叠加春节临近，环比兑现减量为主[12][23] - 消费侧步入传统淡季，下游以刚需采购为主，库存持续累积增加[12][23] - 总体供需维持两弱格局，在宏观情绪调动下，预计铅价以区间震荡为主，操作上建议对沪铅进行区间操作，主力合约运行区间参考16,500至17,500元/吨[12][23] 铝合金市场 - 宏观面因美国1月ISM制造业数据表现良好，权益市场相对强势，宏观情绪修复[13][24] - 基本面看，原料端因税负成本上升，有票废铝仍然抢手，周内废铝价格跟随原铝价格上涨，但冶炼厂利润维持高位；供需端受环保管控影响，炼厂开工表现不佳；下游接货意愿不佳，压铸及终端企业陆续放假，现货成交清淡[13][24] - 价差方面，AD-AL盘面主力价差低位持稳至-1,300左右[13][24] - 总体来看，宏观情绪或仍有调整空间，铝合金价格预计跟随沪铝承压运行，操作上建议对铝合金暂时观望，主力合约运行区间参考22,000至23,500元/吨[13][24] 贵金属市场 - 贵金属大幅回调，夜间金银铂跌幅收窄，钯金由跌转涨，市场情绪短期极度波动[14][25] - 昨夜公布的美国1月ISM制造业PMI创2022年以来新高，推动美元走强，叠加市场对沃什的“鹰派”担忧仍未缓释，给贵金属带来一定压力[14][25] - 但地缘博弈带来的动荡与去美元化等利多逻辑仍稳固，驱动资金涌入并收复了部分贵金属跌幅[14][25] - 此外，由于俄罗斯铂钯多为共生矿且以钯金产量为主，欧盟考虑制裁俄罗斯铂金将加强钯金紧缺预期，刺激其价格上涨[14][25] - 总体而言，贵金属近期仍处于恐慌情绪释放行情，叠加俄罗斯铂金制裁未定，行情或延续高波动状态[14][25] - 操作上，黄金可轻仓做多，白银、铂金、钯金仍应谨慎观望，沪金2604参考区间1,050至1,140元/克，沪银2604参考区间21,000至24,000元/千克，广铂2606参考区间530至590元/克，广钯2606参考区间400至460元/克[14][25]

行业周期与市场特征 - 白酒产业处于“五底阶段”，具体包括政策底、库存底、动销底、批价底、产销底 [1] - 资本市场呈现“三低一高”特征，即预期低、估值低、公募持仓低、高分红 [1] 核心观点与投资机会 - 结合近期市场策略落地及春节旺季来临，本轮白酒调整期拐点将至 [1] - 资本市场预期先行，白酒板块迎来周期底部配置机会 [1]

债券发行核心信息 - 本期债券为“2026年第三期中国铁路建设债券”，发行总额为100亿元 [23] - 债券发行人为中国国家铁路集团有限公司 [2] - 本期债券已获得中国证监会注册同意公开发行 [18] 债券发行条款 - 债券分为两个品种：10年期品种发行规模50亿元，30年期品种发行规模50亿元 [21] - 债券采用固定利率，10年期品种基本利差区间为（-0.3%-0.7%），30年期品种基本利差区间为（0.1%-1.1%） [21] - 利率基准为公告日前5个工作日一年期Shibor利率的算术平均数 [21] - 债券面值100元，平价发行，以1,000万元为一个认购单位 [24] - 采用单利按年计息，不计复利，每年付息一次，到期一次还本 [21][26] 发行与时间安排 - 招标日为2026年2月4日 [25] - 缴款截止日与起息日为2026年2月5日 [26] - 公告日为招标日前第1个交易日，即2026年2月3日 [26] - 10年期品种计息期限自2026年2月5日至2036年2月4日，30年期品种自2026年2月5日至2056年2月4日 [26] - 10年期品种兑付日为2036年2月5日，30年期品种兑付日为2056年2月5日 [27] 发行方式与承销 - 发行方式为通过深圳证券交易所债券招标发行系统，以单一利率（荷兰式）招标方式确定发行利率 [12][31] - 发行对象为深圳证券交易所及银行间市场的机构投资者 [22] - 由国泰海通证券、国开证券、华泰联合证券、中银国际证券担任主承销商并组建承销团，以余额包销方式承销 [4][28] - 承销团包括4家主承销商及10家分销商 [19][28] 担保与信用评级 - 本期债券由铁路建设基金提供不可撤销的连带责任保证担保 [29] - 经中诚信国际评定，发行人主体信用等级为AAA，本期债券信用等级为AAA [29] 登记托管与税务 - 债券采用实名制记账方式发行，分别在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司和中央国债登记结算有限责任公司登记托管 [24] - 根据相关税收政策，企业投资者持有本期债券取得的利息收入减半征收企业所得税，个人投资者持有本期债券取得的利息收入减按50%计入应纳税所得额计算征收个人所得税 [30]

文章核心观点 - 全球正经历由“美国模式”困境引发的旧秩序松动与新秩序重构的超级周期 这一范式转变是近年来科技与有色资产持续强势的根本原因 [1][2] - 科技有色行情的弹性源于西方信用体系裂痕下宽松流动性无法被传统债券市场承接 转而涌入四类与西方信用低相关的资产：黄金、供需结构较优的实物资产（如铜）、中国资产以及科技 [1][12] - 科技有色行情的持续性将终结于全球通胀（预期）的全面反弹 这是美国“不可能三角”（科技垄断、社会稳定、通胀平稳）的必然结果 也是全球超级流动性退潮的时刻 美联储主席更换只影响节奏不改变逻辑 [1][13] - 2026年科技有色波动率将升高 铜的表现预计将优于黄金 [1][14] 全球旧秩序困境与美国模式 - “美国模式”即“科技立国”模式 自1980年代里根时期确立 其核心是通过科技领先解决美元“特里芬悖论” 维持强势美元并吸引全球资金回流 使美国获取全球价值链最厚收益 [6][16][22] - 该模式附带两大缺陷：1) 制造业不断外迁导致产业空心化 2) 社会阶层持续撕裂 科技发展通过抬高利率和分化资产价格加剧了收入与财富不平等 [6][29][38] - 美国陷入“不可能三角”困境：科技垄断、社会稳定（弥合阶层撕裂）、通胀平稳三者不可兼得 疫后美国试图用财政宽松弥合撕裂 但代价是推高通胀和利率 [8][41] - 2025年两大标志性事件冲击了美国模式：DeepSeek的崛起挑战了美国科技垄断优势 美国掀翻WTO规则的全面关税战则暴露了全球供应链的动荡 旧秩序的脆弱性因此显露 [7][48] 新旧秩序更迭下的资产表现逻辑 - 美元与美债罕见地同步下跌 同时黄金与有色资产上涨 这反映了市场对美国国家信用及旧秩序的抛售 类似1970年代货币秩序混乱时期 [4][60] - 日本国债期限利差历史性地走扩 表明作为美国资本市场“第二水龙头”的日本也被裹挟 即便面临汇率压力和输入性通胀 宽松流动性仍无法压低长端利率 [1][57] - 新旧秩序更迭过程中 美、日、欧央行“不敢紧”货币 但释放的巨量流动性无法被传统债券市场承接 形成“流动性轧差” [9][11][58] - 外溢的流动性助推四类资产：1) 信用货币的对立面——黄金 2) 供给稀缺的实物资产（如铜、铝、镍） 3) 与西方信用体系相对独立的中国资产 4) 科技 [12][58] - 中国A股市场风险偏好的彻底转向及科技有色主线的确立 标志是DeepSeek的突破 这为中国经济指明了向科技与中高端制造的发展方向 随后在贸易战中展现出韧性并获得更高溢价 [49] 超级周期下的行情演绎与终结 - 当前科技与有色资产共舞的行情 是旧秩序松动和新秩序重建过程中的超级周期表现 [1][60] - 行情演绎将沿着贵金属、工业金属展开 未来还将涉及黑色金属（如与原油相关的资产） [62] - 行情的终结信号将是黑色大宗商品价格大幅反弹引发的全球通胀全面反弹 这会导致本就脆弱的美国长债被抛弃 引发流动性干涸 进而冲击流动性定价的资产板块 [61][63] - 尽管中美都将试图延缓黑色价格上涨为产业重塑争取时间 但美国“不可能三角”决定了终局无法避免通胀反弹 因为中下层群体将承担秩序更迭的主要成本 迫使美国政府牺牲货币与财政纪律进行干预 [63] - 因此 2026年科技有色资产的波动率将升高 在工业金属中 铜因供需结构较优 表现将优于黄金 [1][14]

市场指数表现 - 国证机器人产业指数收盘下跌1.9% [1] - 中证智能电动汽车指数收盘下跌2.4% [1][5] - 中证消费电子主题指数收盘下跌3.5% [1][9] - 中证物联网主题指数收盘下跌4% [1] 资金流向与产品动态 - 机器人ETF易方达（159530）在指数下跌背景下，全天获得净申购达1000万份 [1] 机构市场展望 - 展望2026年，全球流动性宽松格局预计进一步深化，国内金融市场政策红利持续增厚 [1] - 个人投资者入市动力正在增强，A股市场增量资金有望覆盖更大基础 [1] - 支持牛市的核心逻辑预计仍将延续甚至强化 [1] 行业分析与前景 - 综合商业化场景分析，预计具身智能远期市场规模超过万亿 [1] - 人形机器人板块的关注核心正从主题投资转向量产预期 [1] - 中证智能电动汽车指数聚焦的智能电动汽车有望成为具身智能落地的代表性方向之一，覆盖动力系统、感知系统、决策系统、执行系统、通讯系统、整车生产等产业链环节 [3][4] - 中证消费电子主题指数聚焦的AI硬件是目前主要的智能终端品类，成分股业务涉及元器件生产、整机品牌设计及生产等消费电子相关公司 [6][7]

公司股权变动 - 易方达基金于1月27日减持中信建投证券H股124.5万股，每股作价12.6809港元，总金额约为1578.77万港元 [1] - 减持后，易方达基金对中信建投证券H股的最新持股数量约为1亿股，最新持股比例降至7.93% [1]

核心交易事件 - 易方达基金于1月27日减持中信建投证券124.5万股[1] - 每股作价为12.6809港元，总交易金额约为1578.77万港元[1] 持股变动详情 - 减持后，易方达基金最新持股数量约为1亿股[1] - 最新持股比例降至7.93%[1]

市场资金流向 - 2026年1月，资金以前所未有的规模涌入有色金属相关ETF，南方基金与华夏基金旗下的有色金属ETF单月分别获得超过180亿元和近150亿元的资金净流入，当月涨幅均超过21% [1] - 华安黄金ETF在1月获得近148亿元的资金流入 [1] - 市场1月获得基金净申购的前20只基金中，有9只为有色金属相关ETF [1] - 根据表格数据，有色金属ETF(512400.SH)净申购额达182.57亿元，涨幅21.38%；有色金属ETF基金(516650.SH)净申购额148.42亿元，涨幅21.24%；黄金ETF(518880.SH)净申购额147.71亿元，涨幅18.36% [2] - 其他获得显著资金流入的ETF包括化工ETF(142.82亿元)、电网设备ETF(124.61亿元)、DR星ETF(104.69亿元)和半导体设备ETF(101.41亿元)等 [2] 贵金属行情波动原因 - 贵金属行情从“史诗级上涨”到“历史级跳水”的极限波动，被多家机构视为对前期极端涨幅和过度投机交易的“修正” [2] - 宏观政策风向突变是重要原因，美国总统提名“鹰派”人物沃什出任美联储主席，其主张的“缩表+降息”政策倾向推动美元指数快速走强，直接压制了以美元计价的黄金白银价格 [3] - 市场对美联储短期内降息的预期显著减弱，进一步强化了短期利空氛围 [3] - 交易层面因素放大了波动，在1月价格飙升至历史高位过程中，黄金的相对强弱指数等技术指标已进入严重超买区间，积累了巨大的获利了结压力 [3] - 早期涌入的投机资金与高杠杆交易盘在价格转向时集中平仓，引发了连锁式的技术性抛售 [3] - 白银因市场规模相对较小、金融与工业属性交织且投机资金参与度更高，其价格波动较黄金更为剧烈 [3] 机构后市观点 - 光大期货认为，贵金属价格剧烈调整是对前期极端超买与过度拥挤交易的一次“挤泡沫和降杠杆”式的强制性清算 [3] - 支撑贵金属的长期核心变量并未发生逆转，包括美元信用体系重构、去美元化储备趋势、地缘政治裂痕常态化，长期驱动逻辑依然完整 [3] - 进入2月，市场将更加关注宏观、政策信号与地缘事件驱动来寻求贵金属的支撑点，波动率仍将维持高位，但各品种将走向分化 [3] - 国联期货从长周期看认为贵金属整体趋势依然稳定，在全球秩序重构、地缘政治高度不确定性、全球信用货币体系重构的长期宏观趋势下，黄金作为重要储备资产，在避险、货币对冲及抗通胀的配置需求支持下，仍将维持强势格局 [4] - 白银在全球战略资产储备需求升温、结构性供需缺口长期存在的背景下，中长期上涨潜力依然具备 [4]

2025年北交所券商执业质量评价结果与格局分析 - 2025年券商执业质量评价结果显示，头部券商已全面占据前列，国泰海通证券以145.04分位居榜首，华泰证券、招商证券、申万宏源、中信证券位列第二至第五名，排名经历了一次“大洗牌”[1] - 与2024年相比，排名格局发生显著变化，2024年榜首为中信建投（137.21分），第二至第四名由民生证券、东吴证券、国投证券、中泰证券等中小券商占据[1] 近年排名演变与市场转折 - 近年来榜首位置频繁易主，2022年前五名为申万宏源、中泰证券、开源证券、中信建投、安信证券（现国投证券），当时中信证券尚未进入第一梯队[2] - 2023年成为转折点，头部券商在第一梯队占比提升，中信证券、东吴证券、国金证券、华泰证券、海通证券、东方证券6家券商跻身一档，前五名依次为中信证券、申万宏源、中信建投、东吴证券、国泰君安[2] - 2023年是北交所“高质量扩容”开局之年，“深改19条”等政策改善了市场流动性、上会速度和上市吸引力，在沪深IPO收紧背景下，各家投行纷纷加强北交所业务[2] 格局变化背后的驱动因素 - 评价体系调整是原因之一，近几年加大了对北交所保荐和做市业务的分值，在此领域有优势的大型券商得分靠前[2] - 市场竞争格局变化是直接体现，北交所市场扩容提质吸引了更多参与者，尤其是头部券商战略性投入加大[2] - 不同券商的差异化竞争策略开始显现效果，聚焦于新三板北交所业务的特色券商排名相对稳定[2] 当前券商执业特征与战略分野 - 业务格局呈现分化，“大小”券商各展所长，头部券商凭借资本和综合实力，在经纪、北交所做市等业务上占优，而许多中小券商在研究、持续督导等需要深度服务的领域表现活跃，形成自身特色[3] - 战略定位出现分野，从“全面铺开”转向“特色深耕”，越来越多的券商特别是中小券商选择聚焦核心赛道构筑差异化优势，例如开源证券确立了“一流北交所特色券商”的战略目标[3] - 服务模式正在升级，从单一保荐转向全链条赋能，领先券商构建“投行+投资+研究”三位一体的综合金融服务体系，将服务贯穿企业全生命周期以增强服务黏性和竞争力[4] 未来市场走向与竞争格局展望 - 随着北交所上市规模高质量扩容，保荐和服务北交所的券商将越发呈现头部集中化趋势，中小券商的市场空间预计将缩减[4] - 未来中小券商的主阵地可能仍在新三板，陪伴和扶持创新型中小企业发展壮大，逐步成长为准上市企业[4] - 头部券商凭借品牌、资本和渠道优势，必然会加大投入，在大型项目、综合服务上占据重要地位，但差异化和特色化将是中小投行最坚固的“护城河”[4] 中小投行的潜在竞争优势 - 在战略专注与历史积淀方面，部分中小券商将北交所、新三板业务作为公司级战略深耕多年，拥有深厚的项目储备、行业理解和客户关系网络，难以被短期投入复制[5] - 在机制灵活与服务深度方面，中小券商决策链条短，能更快速响应创新型中小企业需求，更能深入区域市场提供“贴身式”、精细化服务，陪伴企业从新三板基础层、创新层走向北交所[5] - 在细分领域建立的专业壁垒方面，通过在特定行业（如高端制造、信息技术）或特定业务（如做市、研究）上持续投入，中小券商可以建立局部专业优势，从而获得优质企业青睐[5]

文章核心观点 - 当前汽车板块处于淡季弱势表现，但市场对销量的悲观预期已逐步钝化并见底，结构性看好反内卷、出海预期改善以及自动驾驶政策催化[1] - 2026年汽车以旧换新政策将支撑内需，商用车或更为受益，结构性看好端侧AI（无人驾驶及机器人）商业化从0到1的突破带来的估值弹性[1] 整车板块 - 行业景气延续“弱预期、弱现实”状态，反内卷持续推进，出口预期改善[1] - 市场对2月销量数据不敏感，后续股价拐点由弱现实情况决定[1] - 特斯拉2025年第四季度汽车业务毛利率创近两年新高，主要因Model Y带动中国区销售均价提升及FSD订阅提升，亚太区销量创新高[1] - 特斯拉2026年资本支出将超200亿美元，主攻算力基础设施与新工厂产能扩张[1] - 特斯拉宣布永久停产旗舰车型Model S和Model X，2026年上半年重点关注北美Semi和Cybercab新车型量产[1] 自动驾驶 - 2026年有望成为无人驾驶商业化元年[2] - 特斯拉FSD订阅率随V14推送持续提升，2025年第一至第四季度订阅量分别约为80万、90万、100万、110万辆[2] - 特斯拉FSD从2026年开始全部改为月度订阅，取消买断，目前月度订阅费为99美元/月[2] - 截至2025年底，特斯拉FSD累计行驶里程超70亿英里（约115亿公里）[2] 1. 特斯拉战略重心正加速从硬件销售转向物理AI，包括FSD迭代、Robotaxi服务、Cybercab车型量产、Optimus设计定型及量产，并持续加大AI云端算力投入[2] 人形机器人 - 机器人板块近期调整受成交量降低及非理性传闻干扰，但长期仍有明显超额收益[3] - 特斯拉产业链催化包括：2025年第一季度Gen3定型发布，下半年进入海外产能建设及规模量产阶段[3] - 宇树公司上市申报或将成为重要事件催化剂[3] - 看好三类标的配置价值：特斯拉产业链高胜率标的、技术迭代升级方向的增量环节、具备预期差的绩优低估值标的，以及宇树等其他具备放量能力的国产链[3] 商用车 - 2026年重卡、客车两大板块有望受益于政策托底内需及持续的出海景气[4] - 重卡方面看好潍柴动力，国内大厂恢复招标及北美缺电矛盾突出，提振了市场对潍柴大缸径产品放量及SOFC（固体氧化物燃料电池）扩产的预期[4] - 客车方面提示宇通客车、金龙汽车的左侧布局机会，出口带动量利齐升的中期趋势清晰，业绩增长确定性（宇通）及困境反转逻辑兑现（金龙）是关注点，且估值已具备足够安全边际[4] 推荐组合 - 研报推荐组合包括：江淮汽车、恒勃股份、隆盛科技、潍柴动力、宇通客车、金龙汽车、曹操出行[4]