证券研究报告 韧性生长，价值重塑，基本面改善进 程持续 ——证券行业2025年年报综述 非银行业 强于大市（维持） 证券分析师 李冰婷 投资咨询资格编号： S1060520040002 许 淼 投资咨询资格编号： S1060525020001 2026年4月16日 请务必阅读正文后免责条款 1 要点总结 风险提示：1）权益市场大幅波动。2）投资者风险偏好降低。3）宏观经济下行。4）资本市场改革不及预期。 2 券商业绩充分受益于交投活跃度抬升。2025年全年权益市场震荡上行，上证综指、沪深300指数、创业板指较年初分别 +18.4%/+17.7%/+49.6%，证券行业全年累计+2.6%，市场中性回报率的抬升推动交投情绪的回暖，25年全年日均股基交易额同比提 升69.7%至2.05万亿元。据中证协口径，2025年140家证券公司实现营收5412亿元（YoY+19.9%），净利润2194亿元（YoY+31.2%）， 截至3月末，目前已披露年报的25家上市券商（下同）合计营收4413亿元（YoY+31.0%），归母净利润1741亿元（YoY+45.5%），平 均ROE为9.0%（+2.1pps），目前已披露数据25 ...

21家重点物业企业营收小幅提升，降本增效促使归母净利润双位数增长，部分企业股息率较高 2025年行业营收增速小幅回升，重点跟踪的21家上市物业企业（简称重点物企，下同）实现营业收入同 比增长5.1%。而大型企业TOP1-5企业的同比增速第一为增长7.4%。受企业降本增效推动，2025年重点 物企归母净利润同比增加17.9%。其中，TOP11-15同比增速第一，实现扭亏为盈。2025年重点物企毛利 率均值为19.4%，同比减少1.96个百分点。同期绝大多数重点物企应收款小于营收，应收情况有所改 善。而企业商誉规模下降为主。2026年4月10日重点物企平均股息率达4.8%，有4家企业的股息率接近 10%，分别是万物云、星盛商业、金茂服务、时代邻里。 智通财经APP获悉，国泰海通证券发布研报称，2025年重点物企营收小幅增长，降本增效使得归母净利 润双位数增长，部分企业股息率较高。21家重点物业企业扩张谨慎，商管类企业运营效率平稳，估值和 股价底部平稳震荡，未来估值有望上行。维持"增持"评级。 国泰海通证券主要观点如下： 投资建议 维持"增持"的评级。该行认为，物业行业在经历母公司出险、涨费难、收并购商业减值等诸多 ...

公司股价与交易表现 - 公司股票今日涨停，换手率为8.42%，成交额达30.98亿元 [1] - 龙虎榜数据显示，上榜席位全天合计买入6.41亿元，卖出7.59亿元，净卖出1.18亿元 [1] 龙虎榜席位交易详情 - 买一席位为国泰海通证券武汉紫阳东路证券营业部，净买入2.23亿元 [1] - 买三席位为游资“量化打板”，净买入1.04亿元 [1] - 买五席位为“章盟主”，净买入9786万元 [1] - 卖二席位为“成都系”，净卖出1.53亿元 [1]

核心观点 - 国泰海通证券认为 联邦制药原料药业务正逐渐走出周期底部 主业利润有望重拾增长 同时核心创新管线UBT251在诺和诺德推进下价值有望逐步兑现 给予目标价15.53港元 维持"增持"评级 [2] 周期性业务与财务状况 - 2025年中间体销售额下降39.4%至16.12亿元 分部利润率为10.8% [2] - 2025年原料药销售额下降23.1%至49.0亿元 分部利润率为5.6% [2] - 公司有望通过深化垂直整合、发展多元业务、丰富产品矩阵及维持稳健现金流动性来应对市场变化 逐渐走出周期底部 [2] 创新药研发管线进展 - 核心管线GLP1R/GIPR/GCGR三靶点激动剂UBT251已授权给诺和诺德 诺和诺德已于2026年一季度启动针对超重/肥胖的1b/a期临床 计划2026年下半年启动针对2型糖尿病的临床研究 预期2027年临床数据读出 [2] - 新型多肽美受体激动剂注射用UBT37034的超重或肥胖适应症已获中美临床批准 2026年3月完成中国Ⅰ期首例受试者入组 [2] - 口服GLP-1R小分子激动剂UBT48128预计2026年提交中美临床申请 [2] 制剂业务与国际化 - 胰岛素系列收入同比增长57.4%至19.46亿元 [3] - 胰岛素产品中标巴西卫生部采购标单 出口量创中国同类产品出口纪录 [3] - 人用制剂实现出口创收5.54亿元 已与多个一带一路国家及新兴市场客户达成合作 加速产品注册与商业化落地 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2026-2028年EPS分别为0.55元、0.81元、1.00元 对应增速为-48%、49%、23% [2] - 基于2026年归母净利润给予25倍PE估值 得出目标价15.53港元 [2]

核心观点 - 随着原料药业务逐渐走出周期底部，主业利润有望重拾增长，同时核心管线UBT251在海外合作方诺和诺德持续推进下，联邦制药创新管线价值有望逐步兑现 [1] 周期性业务表现与展望 - 2025年中间体销售下降39.4%至16.12亿元，分部利润率10.8%，原料药销售下降23.1%至49.0亿元，分部利润率5.6% [2] - 公司有望通过深化垂直整合产业布局，发展多元业务，丰富产品矩阵，推进制剂、原料、动保、研发互补协同发展，维持稳健的现金流动性，逐渐走出周期底部 [2] 创新药研发与对外合作进展 - 核心管线GLP1R/GIPR/GCGR三靶点激动剂UBT251已与诺和诺德达成独家许可协议，诺和诺德已于2026年一季度启动针对超重/肥胖的1b/a期临床研究，计划于2026年下半年启动针对2型糖尿病的临床研究，预期2027年临床数据读出 [3] - 新型多肽美受体激动剂注射用UBT37034的超重或肥胖适应症已获中、美国临床批准，2026年3月完成中国Ⅰ期首例受试者入组 [3] - 口服GLP-1R小分子激动剂UBT48128口服制剂预计2026年提交中美临床申请 [3] 制剂业务与国际化进展 - 胰岛素系列收入同比增长57.4%至19.46亿元 [4] - 胰岛素产品中标巴西卫生部采购标单，出口量创中国同类产品出口纪录 [4] - 人用制剂实现出口创收5.54亿元，已与多个一带一路国家及新兴市场客户达成业务合作，加速产品注册与商业化落地 [4] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年EPS为0.55/0.81/1.00元，增速为-48%、49%、23% [1] - 参考可比公司，给予2026年归母净利润25倍PE估值，给予目标价15.53港元 [1]

策 略 研 究 风险边界已明确，资产或定价积极因素 [Table_Authors] 王子翌(分析师) 战术性大类资产配置周度点评（20260412） 本报告导读： 美伊谈判的核心意义不在于阶段性缓和市场风险偏好，而在于明确风险边界。后续 投资者对于风险因素或趋于逐渐钝化，而对积极因素则愈加敏感，我们建议超配 A/H 股、黄金与原油。 投资要点： 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资 产 配 置 策略研究 /[Table_Date] 2026.04.13 | | 021-38038293 | | --- | --- | | | wangziyi@gtht.com | | 登记编号 | S0880523050004 | | | 方奕(分析师) | | | 021-38031658 | | | fangyi2@gtht.com | | 登记编号 | S0880520120005 | [Table_Report] 相关报告 地缘政治局势仍延续，警惕逆转风险 2026.03.23 美伊冲突未明朗，安全资产成重点 2026.03.16 地缘政治强化再通胀预期，建议超配原油 2026.03.09 欧美地缘政治博弈加剧，建议 ...

2026年以来，A股IPO市场显著回暖。Wind数据显示，按照上市日口径，截至4月12日，共有36家企业完成IPO，同比增长约16%；合计募资总 额达313.32亿元，同比增幅高达66.9%。 承销格局上，中金公司、国泰海通、中信证券等头部券商领跑，包揽大型IPO项目，年内明星IPO高度集中于电子、新能源材料等"新质生产力"赛 道；北交所则成为中小券商差异化突围的重要阵地，充分体现了资本市场服务"专精特新"和先进制造的导向。 中金、国泰海通、中信领跑IPO承销榜 今年以来，A股IPO承销市场呈现明显的头部集中格局。按照IPO承销规模（上市日口径，下同）来看，Wind数据显示，截至4月12日，中金公司 以61.73亿元的IPO承销规模位居行业首位，承销家数为5家；国泰海通紧随其后，IPO承销额为45.29亿元，承销4家；中信证券以37.76亿元的承销 额位列第三，同样承销4家。 申万宏源、国投证券均以超33亿元的IPO承销额排名第四、第五，二者分别承销了2家、3家IPO；国联民生、东吴证券、中信建投紧随其后，IPO 承销金额均超20亿元。 IPO承销数量方面，中金公司以5家居首；国泰海通、中信证券、东吴证券、国 ...

股价与市场表现 - 滴普科技（01384）盘中逆市涨超35%[1][2] - 近两个交易日股价已实现翻倍[1][2] - 截至发稿，股价上涨27.35%，现报56.80港元，成交额20.72亿港元[1][2] 年度财务业绩 - 公司近期发布年度业绩，营收同比增长70.8%至4.15亿元人民币[1][2] - 于2023年底推出的FastAGI企业级人工智能解决方案，2025年实现收入2.54亿元人民币，同比暴涨181.5%[1][2] - FastAGI业务营收占比从37.2%跃升至61.3%，正式成为第一大业务支柱[1][2] - FastAGI客户数量从2024年的20家增至2025年的70家，商业化落地进程加速[1][2] 机构研究与未来展望 - 国泰海通证券近日发布研报，首次覆盖滴普科技，给予“增持”评级[1][2] - 该行指出，受益于“开源基础模型具备成本效益+行业场景对智能解决方案的需求”，滴普科技营收驶入快车道[1][2] - 预计公司2026-2028年营收分别为8.70、16.85、28.87亿元人民币[1][2] - 按照PS估值，给予公司2026年20倍PS，对应估值为174.04亿元人民币[1][2] - 对应目标价为61.10港元（1元人民币兑换1.1468港元）[1][2]

继2024年投行业务普遍承压后，2025年券商投行业务迎来复苏。 在目前已有数据可查的30家券商中，超七成券商实现正增长。再融资回暖、并购重组活跃、跨境业务放量成为主要驱 动力。 行业格局上，头部券商凭借综合服务能力持续扩大市场份额，中信证券以63.36亿元稳居行业第一，前五家券商投行收 入合计占25家上市券商总和的六成以上。但与此同时，一批中小券商通过"区域深耕+赛道聚焦"实现差异化突围，在 可交换债、产业并购、区域股权融资等领域形成特色，收入增幅超头部券商。 展望2026年，"三投联动"与跨境一体化能力锻造成为券商年报中的转型关键词，头部券商与中小券商的差异化路径愈 发清晰。 红塔证券以232%增幅领跑 2025年，证券行业经营质效稳步提升，全行业营收和净利润分别同比增长19.95%和31.20%。其中，投行业务触底反 弹，为行业增长带来不小助益。据东方财富Choice数据统计，目前已披露2025年年报的25家上市券商，投行业务手续 费净收入共326.52亿元，同比增长38%。 具体来看，有20家上市券商投行业务手续费净收入实现增长，占比80%。其中，红塔证券以232%的增幅居首，国联民 生（+165%） ...

2026年A股IPO市场整体表现 - 市场显著回暖，截至4月12日，共有36家企业完成IPO，同比增长约16% [1] - 合计募资总额达313.32亿元，同比增幅高达66.9% [1] - 北交所成为重要组成部分，共有18家企业完成IPO，占据半壁江山，合计募资约55.07亿元 [9] IPO承销市场格局 - 市场呈现明显的头部集中格局，中金公司、国泰海通、中信证券领跑 [2][3] - 按承销规模排名：中金公司以61.73亿元位居首位，国泰海通以45.29亿元紧随其后，中信证券以37.76亿元位列第三 [3] - 按承销家数排名：中金公司以5家居首，国泰海通、中信证券、东吴证券、国金证券均为4家 [3] - 按承销及保荐收入排名：中信证券以2.67亿元拔得头筹，中金公司（2.56亿元）与国泰海通（2.55亿元）分列第二、第三，三者合计占据年内券商IPO承销保荐收入的逾四成 [3] - 市场回暖为券商投行业务提供有力支撑，投行业务正逐渐实现从“通道投行”到“产业投行”的转化 [4] 大型IPO项目特征 - 大型IPO高度集中于电子、新能源材料等“新质生产力”赛道 [2][6] - 年内募资规模前五的IPO项目合计募资超百亿元，全部由头部券商保荐 [6] - 前五大项目为：振石股份（募资29.19亿元）、视涯科技-UW（募资22.68亿元）、宏明电子（募资21.17亿元）、C红板（募资17.70亿元）、盛龙股份（募资16.81亿元）[6][8] - 电子行业在前五大项目中占据三席，成为最活跃板块；建筑材料和有色金属各占一席 [6] - 振石股份是全球风电玻纤织物龙头，全球市场份额超35% [6] - 视涯科技-UW是全球领先的微显示整体解决方案提供商，核心产品为AI眼镜核心硬件——硅基OLED微型显示屏 [7] 北交所市场与中小券商机会 - 北交所成为中小券商差异化突围的重要阵地，体现了资本市场服务“专精特新”和先进制造的导向 [2][9] - 北交所项目呈现“小而专”特征：募资规模小，多数在2亿至7亿元之间；发行费用低，承销保荐费普遍在2000万元至4500万元左右 [9] - 国金证券以4家北交所项目居首，东吴证券参与3家，多家中小券商各参与1家 [9] - 北交所上市企业集中在电力设备、汽车、基础化工、医药生物、电子等行业，服务“专精特新”定位 [10]