地缘事件与油价影响 - 美国突袭委内瑞拉预计将导致国际油价剧烈波动，短期冲击石油生产与出口，推动油价上涨[1][4] - 委内瑞拉已探明石油储量约3000亿桶，占全球17%，若美国后续投资介入其石油产业，中长期可能增加供应并导致油价中枢下移[26] - 短期油价上涨可能加剧美国通胀预期，从而制约美联储的降息节奏[1][4][25] 近期市场表现 - 报告期内（2025.12.26-2026.1.2），新兴市场股票指数上涨2.27%，恒生指数上涨2.01%，而上证综指仅微涨0.13%[5][8] - 同期大宗商品多数下跌，COMEX铜下跌2.62%，伦敦金现下跌4.41%，但IPE布油期货价格持平[5][8] - 10年期美债收益率较前一周上行5个基点，美元指数上涨0.43%至98.46[5][8] 美国经济数据 - 美国经济整体保持韧性，2025年12月26日当周红皮书商业零售周同比上升至7.6%，初请失业金人数下降至19.9万人[13][15] - 部分指标边际走弱，2025年12月27日当周美国粗钢产量同比增速降至1.8%，10月标普/CS 20大中城市房价同比增速降至1.31%[9][11] - 2026年1月2日当周，10年期美债收益率反映的通胀预期上升3个基点至1.94%[15] 欧洲经济与政策展望 - 欧洲经济景气度内部分化但整体较强，2025年12月法国和英国制造业PMI分别升至50.7%和50.6%，而德国制造业PMI降至47.0%[19] - 美联储政策可能更趋谨慎，地缘风险带来的通胀压力可能进一步压制市场降息预期[25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 建议均衡偏成长风格配置，重视科技主线，兼顾顺周期和大金融；中长期重视科技主题基金，关注主投顺周期与金融板块的产品；建议关注久期调整相对灵活的利率债基金或重配高流动性信用债的产品；可适当配置黄金 ETF [3][4][17] 各部分总结 上周市场回顾 - A 股震荡并呈结构性分化，上证指数走出 11 连阳，石油石化、国防军工、传媒等板块涨幅居前；债市走熊，长短端利率均上行；海外市场中，美股下跌，国际油价上涨，金银价格回调 [4][6][8] 上周基金市场回顾 - 股票型基金下跌 0.45%，主动混合开放型基金下跌 0.48%，重仓人形机器人、商业航天等板块的基金表现较优；债券型基金下跌 0.06%，权益部分配置有色、TMT 或军工板块的偏债债基和可转债债基表现较优；QDII 股混型基金下跌 0.68%，重配亚太科技板块的基金和原油主题基金表现较优；QDII 债券型基金上涨 0.04%；货币基金年化收益率为 1.25%；黄金 ETF 及其联接基金下跌 3.18%；商品型基金下跌 2.76% [4][9][12] 未来投资策略 - 宏观政策更加积极有为，节奏靠前发力；股票市场新兴科技是主线，周期和消费看转型，继续看好大金融，推荐港股互联网/传媒/计算机/算力、具备全球竞争优势的制造业出海、券商/保险、低股价/低库存/景气改善的消费股、有色/化工等；债券市场一季度债市压力相对有限，节奏可能是“前弱后强”，建议关注久期调整相对灵活的利率债基金或重配高流动性信用债的产品；货币基金无趋势性投资机会；可适当配置黄金 ETF [13][14][17] 基金市场最新动态 - 基金费率新规落地，对债基和指基的赎回费率给予部分豁免，短债基金利好不足，债券 ETF 或扩规模但缩久期；公募基金总规模首破 37 万亿元，11 月份权益市场震荡调整，权益类基金规模有所缩水，但投资者申购依然活跃；上周共新成立 33 只基金，总募集份额为 119.16 亿份；下周有 30 只基金份额将进行权益登记，中金山高集团高速公路 REIT 每 10 份派发红利 1.24 元 [18][20][23]

报告导读： 新规相较征求意见稿，主要变化在于优化场外指数基金、债券基金短赎收费。 考虑了场外指数型基金、债券型基金持有人对流动性的需求，保障了公募产品的竞争力。 以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告。 报告名称： 销售费新规落地，优化短期赎回费要求 ；报告日期：2026.01.04 报告作者： 刘欣琦（分析师），登记编号：S0880515050001 王思玥（分析师），登记编号：S0880525070022 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证 券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为保证服务质量、 控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的 不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 事件： 2025年12月31日，证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》 新规在征求意见稿基础上，根据反馈意见进一步优化完善，保护基金份额持有人合法权益的同时，推动公募基金行业高质量发展。 新规相较征求意见稿，主要变 ...

文章核心观点 - 2025年中国券商行业在“培育一流投资银行”战略指引下经历深刻变革 行业通过头部整合、科技赋能与生态重构 在聚力、焕新与规范中前行 迈向一流投行新篇章 [3] 行业整合与格局重塑 - 国泰君安与海通证券合并落定 成为新“国九条”后头部券商整合首例及A+H市场最大规模吸收合并案 重组后的“国泰海通”三季报归母净利润达220.74亿元 与中信证券的231.59亿元共同突破200亿元大关 铸就行业“双龙头”格局 经纪业务方面也仅此两家实现百亿级手续费净收入 [4] - 中金公司、东兴证券与信达证券筹划吸收合并 将成为行业首例三家券商联合整合案例 三家公司总资产合计超万亿元 营业部总数将位居行业第三 此次“汇金系”内部整合旨在构建“投行+财富+特资”综合生态 [5][6] 业务发展与市场动态 - 两融业务成为竞争核心战场 截至2025年12月29日两融余额达25517.34亿元 刷新历史纪录 占A股流通市值比例升至2.59% 市场活跃度激增 2025年9月新开户数同比增长288% 多家券商如东方证券、华泰证券纷纷上调两融业务规模上限 [6] - 尽管“反内卷”成为热词 但券商间“价格战”愈演愈烈 为争夺市场回暖流量 佣金费率低至万分之一、融资利率跌破4%的情况频现 上半年上海地区A股平均佣金率同比下降8.2% [11] - 2025年5月证券公司首次被纳入科创债发行主体范围 此后发行规模迅速扩大 自5月以来合计超800亿元 广发证券、西部证券等十余家券商启动公司债更名科创债程序 [12][13] - 2022年兴起的券商公募业务热潮在2025年退潮 广发资管、光证资管等多机构撤回公募资格申请 目前全国仅14家券商资管子公司持有公募牌照 行业探索出通过参股、控股公募基金参与业务的新模式 [14] 监管与行业评价体系 - 证监会2025年修订并更名《证券公司分类评价规定》 新规重在引导行业服务国家战略、提升专业能力 关键调整包括减少规模类指标重复加分、加大净资产收益率权重 并强化对恶性违规行为的惩处力度 [7] 科技应用与数字化转型 - AI应用在券商业务中加速落地 “三中一华”等头部机构在2025世界人工智能大会上集中展示前沿成果 如中信证券的“数字员工”体系 AI在投研、风控等核心环节的“问、写、抽、算、审”能力持续增强 [8] 人才与组织变动 - 2025年超10位券商首席经济学家发生变动 行业合并潮是主因之一 如国泰海通合并后原双方首席相继离任 此外国投证券高善文、东北证券付鹏等标志性人物也选择离开 在佣金下滑与整合背景下研究所正经历价值转型 [9] - 2025年超50家券商发生董事长或总经理变动 意味着约三分之一券商完成“换帅” “70后”仍是管理中坚 “80后”逐步跻身核心岗位 变动原因包括到龄退休、地方国资入股及行业合并引发的股东变更 [10]

核心观点 - 中国央行启动数字人民币从“现金型1.0”向“存款货币型2.0”的历史性转型，通过引入计息、存款保险和准备金管理，将其从支付工具升级为具备价值储藏功能的金融资产，并重塑数字金融底层架构 [1] 机制创新与定性转变 - 核心机制创新在于“负债属性重定性+宏观框架入表”，客户在商业银行实名钱包中的数字人民币余额被明确为“以账户为基础的商业银行负债” [3] - 银行类运营机构钱包余额统一计入存款准备金交存基数 [3] - 取消数字人民币“不计息”政策，银行对实名钱包余额按存款利率定价自律约定计付利息，并由存款保险依法提供与存款同等的安全保障 [3] - 数字人民币从以M0属性为主的支付工具，扩展为兼具价值储藏能力的“数字活期存款” [3] - 新框架赋予银行对数字人民币余额进行资产负债经营的自主权，使其能够通过资产端配置覆盖运营成本，实现商业模式自我循环 [6] 技术架构升级 - 技术架构实现三大创新：“账户体系+币串+智能合约”的数字化路径 [7] - 升级以广义账户为基础的钱包体系，保持与现有银行账户规则的规范性与低摩擦对接 [7] - 引入“币串”形态实现价值转移与可离线流通，并在兼容分布式账本技术前提下增强可验真与系统韧性 [7] - 升级数字人民币智能合约生态服务平台，支撑构建智能合约开源生态，推动从“电子支付”走向“可编程的数字支付” [7] - 智能合约可在供应链金融、预付资金监管、财政补贴发放、碳普惠激励等场景实现条件触发与自动核验，降低挪用风险与合规成本 [7] - “全局一本账”能力有助于提升货币统计与流动性管理精细度，增强政策传导与逆周期调节的精准性 [8] - 通过“管办分离”与管理委员会统筹，强化权责对称与合规、反洗钱治理效率，为大规模并发交易的审计及分布式账本的穿透式监管提供技术保障 [8] 市场发展现状与数据 - 截至2025年11月末，数字人民币已累计交易34.8亿笔、金额16.7万亿元，App开立个人钱包突破2.3亿个 [1] - 当前数字人民币在货币桥业务中占据95.3%的绝对主导地位 [14] - 截至2025年11月末，mBridge跨境支付累计4047笔、折合3872亿元 [14] 对银行业与用户的影响 - 定性改变解决了过去数字人民币因不计息而导致的用户留存难题 [2] - 通过将其纳入准备金管理体系，闭环了银行侧的资产负债逻辑 [2] - 在用户侧显著提升持有与使用意愿，在银行侧形成可经营的资产负债管理空间 [6] 跨境应用与国际影响 - 数字人民币向“数字存款货币”的跃迁正在重塑多边央行数字货币桥的流动性基础与结算能效 [11] - 在跨境场景中，数字人民币进化为具备计息属性与主权信用保障的优质流动性资产 [11] - 通过引入存款保险机制，境外参与机构持有数字人民币的风险成本显著降低，在“支付即结算”基础上实现更稳健的资金头寸管理 [14] - 架构升级直接优化了多币种结算的收支对付效率，将传统代理行模式下的复杂清算路径大幅压缩 [14] - 新一代管理体系使跨境贸易结算能够直接在银行核心账户体系内实现实时价值交互，避开传统模式下的高额手续费与清算时滞 [14] - 这种由计息存款货币驱动的新型资本形成方式，正通过重构清算路径与信用基础，成为颠覆全球传统支付结算体系的核心力量 [14] - 为人民币国际化提供了高频且低损耗的数字化底座 [2]

2025年中国债券市场概览 - 截至2025年末，中国内地债券市场总存量达196.18万亿元，较年初增加20.30万亿元 [3] - 市场结构以利率债为主，存量达123.61万亿元，信用债存量52.88万亿元，同业存单存量19.69万亿元 [3] - 2025年全年各类债券发行合计89.0万亿元，同比增长11% [3] - 利率债发行33.0万亿元，同比增长18%，其中国债增长28%，地方政府债增长5%，政策性金融债增长17% [3] - 信用债发行22.2万亿元，同比增长8% [3] - 同业存单累计发行33.8万亿元，同比增长7% [3] 2025年债券发行结构分析 - 利率债共发行3534只，发行额32.98万亿元，同比增长18% [4] - 国债发行206只，发行额16.01万亿元，同比增长28% [4] - 地方政府债发行2449只，发行额10.29万亿元，同比增长5% [4] - 政策银行债发行879只，发行额0.67万亿元，同比增长17% [4] - 信用债共发行24003只，发行额22.22万亿元，同比增长8% [4] - 金融债发行1499只，发行额5.68万亿元，同比增长25% [4] - 商业银行债发行242只，发行额1.50万亿元，同比增长46% [6] - 商业银行次级债券发行166只，发行额2.07万亿元，同比增长9% [6] - 证券公司债发行678只，发行额1.32万亿元，同比增长57% [6] - 公司债发行5871只，发行额4.46万亿元，同比增长12% [6] - 中期票据发行4980只，发行额5.04万亿元，同比增长3% [6] - 短期融资券发行3833只，发行额3.85万亿元，同比下降7% [6] - 资产支持证券发行6604只，发行额2.33万亿元，同比增长13% [7] - 可转债发行49只，发行额648.4亿元，同比增长67% [7] - 同业存单发行21908只，发行额33.82万亿元，同比增长7% [7] 市场创新与政策动态 - 2025年5月7日，中国人民银行、中国证监会、交易商协会相继发布科技创新债券配套政策 [7] - Wind金融终端推出科技创新债券板块及承销排行榜 [7] - Wind金融终端设置绿色债券（NAFMII）板块及承销排行榜，以反映细分市场情况 [8] - 2025年度银行间债券总体发行成本呈下降趋势，“建行-万得银行间债券发行指数”在3月中旬到达年内高点42.68后开始下行 [8] 2025年度债券承销机构排名总览 银行承销排行榜（地方债均摊口径） - 总承销金额前三甲：中国银行（1.68万亿元）、工商银行（1.65万亿元）、建设银行（1.50万亿元） [12] - 排名前十的银行还包括农业银行、兴业银行、中信银行、交通银行、招商银行、浦发银行、光大银行 [13][14] 银行承销排行榜（地方债细分口径） - 总承销金额前三甲：工商银行（2.26万亿元）、中国银行（1.63万亿元）、建设银行（1.46万亿元） [17] - 该口径下排名与均摊口径存在差异，主要因地方债份额按实际或均摊方式计算不同 [17][18] 券商承销排行榜（不含地方债） - 总承销金额前三甲：中信证券（1.61万亿元）、国泰海通（1.36万亿元）、中信建投（1.24万亿元） [21] - 中金公司、华泰证券、招商证券、平安证券、申万宏源、广发证券、中银国际进入前十 [22] 券商承销排行榜（地方债均摊口径） - 总承销金额前三甲：中信证券（2.25万亿元）、中信建投（1.73万亿元）、国泰海通（1.64万亿元） [26] - 华泰证券、中金公司、银河证券、申万宏源、东方证券、国开证券进入前十 [27][28] 券商承销排行榜（地方债细分口径） - 总承销金额前三甲：中信证券（2.21万亿元）、中信建投（1.70万亿元）、国泰海通（1.62万亿元） [31] - 排名与均摊口径类似，华泰证券、中金公司、银河证券等位列前十 [32][33] 分券种承销排行榜 NAFMII债务融资工具 - 承销金额前三甲：中信银行（9043.4亿元）、兴业银行（8412.7亿元）、建设银行（6077.7亿元） [36] - 中国银行、招商银行、工商银行、浦发银行、农业银行、光大银行、江苏银行进入前十 [37] 信用债 - 承销金额前三甲：中信证券（1.61万亿元）、国泰海通（1.36万亿元）、中信建投（1.24万亿元） [40] - 兴业银行、中信银行、中国银行、工商银行、中金公司、建设银行、华泰证券进入前十 [42] 非政策性金融债 - 承销金额前三甲：中信证券（5202.7亿元）、国泰海通（3994.2亿元）、中信建投（3953.6亿元） [46] - 中金公司、中银国际、中国银行、工商银行、招商证券、华泰证券、申万宏源进入前十 [47][48] 资产支持证券（不含REITs） - 承销金额前三甲：中信证券（2809.0亿元）、国泰海通（2329.1亿元）、平安证券（1749.6亿元） [51] - 中信建投、中金公司、招商证券、华泰证券、中国银行、光大证券、兴业证券进入前十 [52][53] 中长期债券 - 承销金额前三甲：中信证券（2.09万亿元）、中信建投（1.65万亿元）、国泰海通（1.47万亿元） [55] - 中国银行、工商银行、中金公司、建设银行、华泰证券、农业银行、交通银行进入前十 [57] 银行分券种承销表现 短融中票 - 承销金额前三甲：中信银行（8192.1亿元）、兴业银行（7756.0亿元）、建设银行（5741.9亿元） [60] - 招商银行、工商银行、中国银行、浦发银行、农业银行、光大银行、北京银行进入前十 [62] 定向工具 - 承销金额前三甲：中信银行（523.6亿元）、南京银行（347.8亿元）、江苏银行（303.3亿元） [66] - 兴业银行、宁波银行、光大银行、华夏银行、杭州银行、浙商银行、民生银行进入前十 [68][69] 券商分券种承销表现 公司债（Wind口径） - 承销金额前三甲：中信证券（5386.4亿元）、国泰海通（5240.3亿元）、中信建投（4727.2亿元） [72] - 华泰证券、中金公司、平安证券、东吴证券、申万宏源、广发证券、东方证券进入前十 [73][74] 公司债（协会口径） - 承销金额前三甲：国泰海通（6515.8亿元）、中信证券（6048.4亿元）、中信建投（5325.0亿元） [77] - 华泰证券、中金公司、广发证券、招商证券、申万宏源、平安证券、东吴证券进入前十 [78] 企业债 - 承销金额前三甲：中信建投（44.1亿元）、中信证券（37.2亿元）、国泰海通（27.3亿元） [82] - 浙商证券、财通证券、国信证券、华泰证券、中金公司、广发证券、天风证券进入前十 [84] 可转债 - 承销金额前三甲：华泰证券（112.2亿元）、中金公司（94.8亿元）、中信证券（81.7亿元） [86] - 国泰海通、中信建投、国金证券、申万宏源、兴业证券、浙商证券、平安证券进入前十 [88][89] ESG及绿色债券承销表现 银行ESG债券（不含地方债） - 承销金额前三甲：中国银行（1137.9亿元）、工商银行（816.2亿元）、农业银行（582.0亿元） [91] - 建设银行、中信银行、兴业银行、招商银行、交通银行、光大银行、浦发银行进入前十 [92] 券商ESG债券（不含地方债） - 承销金额前三甲：中信证券（895.3亿元）、国泰海通（786.9亿元）、中信建投（750.2亿元） [96] - 中金公司、华泰证券、中银国际、招商证券、光大证券、银河证券、国开证券进入前十 [97][98] 银行绿色债券（不含地方债） - 承销金额前三甲：中国银行（1116.4亿元）、工商银行（811.3亿元）、农业银行（574.0亿元） [101] - 建设银行、兴业银行、中信银行、招商银行、交通银行、光大银行、浦发银行进入前十 [102][103]

公司基本情况 - 浙江托普云农科技股份有限公司成立于2008年，是一家专注于智慧农业领域的国家级专精特新“小巨人”企业 [1] - 公司运用物联网、人工智能、大数据、算法等新一代信息技术，通过智能硬件设备和软件平台，为农业领域的政府部门、企事业单位、科研院校等提供综合解决方案 [1] - 公司产品及服务主要分为两大类：智慧农业项目（包括农业物联网和信息化软件平台）和智能硬件设备（涵盖智能装备、仪器设备、传感器等），全面覆盖种植业信息采集、检测、控制及监测环节 [1] 行业发展与市场定位 - 对比全球市场，中国智慧农业起步较晚，农业机械化、作业智能化程度远低于领先国家，目前仍处于成长初期，市场空间广阔 [2] - 行业得益于全方位的政策红利支持，财政投入不断增加，但行业内具备软硬一体、AI赋能且能提供综合解决方案的企业较少 [2] - 公司凭借在种植业信息化领域的综合实力，形成了丰富多元的产品线和显著的服务优势，既能自主研发生产上百种智能硬件，又具备强大的物联网及信息化软件平台开发能力，可提供一站式全周期综合解决方案 [2] AI战略与产品规划 - 2025年中央一号文件首次明确强调“支持发展智慧农业，拓展人工智能、数据、低空等技术应用场景”，为行业发展指明方向 [3] - 公司未来将精研农业AI，推动AI能力与产品和解决方案深度融合，构建“天、空、地”一体化的感知监测系统、基于模型算法的决策系统、以智能农机装备为核心的执行系统 [3] - 公司将以“谋十年、规三年、落一年”的节奏推进布局，打造AI智能一体化平台，助力农业从传统生产向数字生态跃迁 [3] AI技术融合与落地应用 - 公司自主研发了智能人工环境、植物数字表型采集分析等智能化仪器装备，配合育种信息化管理系统，可助力育种科研提质增效 [4] - 在制种繁育领域，通过玉米雄穗识别算法实现无人机自动巡田、去雄完成度分析及未完成区域图像绘制的闭环管理 [4] - 公司正在研发布局农业智能农机类产品，包括融合AR、AI及IoT技术的AR眼镜“作物卫士”，以及可辅助精准农业管理的机器狗“田间侦察兵” [4] - 公司推出的“问稷”智能体已接入DeepSeek大模型，基于RAG技术构建海量农业知识体系，通过语音、文字交互解答复杂农业问题 [4] AI落地案例与技术成果 - 公司早期前瞻性布局AI技术在植保领域的应用，训练出涵盖生育期识别、病虫害识别等50多类模型算法，病虫害识别准确率超90% [6] - 公司构建了“天空地一体化”病虫害监测系统，通过AI植保新应用、智能测报装备矩阵与“植保在线”平台联动，推动植保测报从“经验判断”转向“数据驱动” [6] - 公司智能虫情测报灯在全国农业技术推广服务中心组织的智能化监测设备比试中已连续三年蝉联第一 [6] - 依托高质量植保数据集，公司还斩获2025数据要素全国总决赛现代农业赛道一等奖 [6]

文章核心观点 2025年中国资本市场经历了深刻的理念转变、制度变革与生态重塑，市场在强监管、资金结构优化、科技创新驱动及并购重组活跃等多重因素共同作用下，实现了指数跨越与质量提升，展现出从“重融资”向“投融资相协调”的成熟市场逻辑转变 [1][10] 最重要的理念转变 - 政策重心发生根本性转变，从单纯为企业“输血”（融资）转向为投资者“造血”（回报）[11][12] - 中央明确提出“健全投资和融资相协调的资本市场功能”，旨在通过完善分红、回购、并购重组等制度构建良性生态 [2][12] 最强共识形成 - 市值管理从少数公司的“隐学”变为全市场的“显学”与“标配”，源于新“国九条”的顶层设计 [2][12] - 截至2025年11月，披露市值管理制度（包括估值提升计划）的A股公司达1001家，是今年初的5倍左右，较前两年仅10余家的数量呈爆发式增长 [2][12] 最热赛道 - AI与硬科技成为年度最热赛道，1月DeepSeek-R1的发布成为市场引爆点 [2][13] - A股的AI产业链（包括半导体、光模块、数据要素）迎来了史诗级的估值重塑，资金大量涌向“硬科技”领域 [2][13] 最大资金变局 - 市场资金结构发生历史性优化，保险资金、社保基金大规模增配权益资产，居民储蓄开启“存款搬家”模式 [2][14] - 在国有大行存款利率跌破1%及“慢牛”行情驱动下，理财产品与基金市场规模创新高，为市场注入“活水” [2][14] 最严监管执法 - 监管执行“零容忍”政策，出清力度空前，以东旭集团（虚增营收超600亿元）等为代表的巨头因重大违法被强制退市 [3][14] - 全年触及重大违法强制退市情形的公司数量创历史新高，达12至15家，全年退市公司总数突破60家 [3][14] 最强市场主线 - 2025年是并购重组的“超级年”，市场逻辑从“IPO单轮驱动”转向“IPO与并购重组双轮驱动” [3][15] - 千亿级“巨无霸”交易频现，如国泰君安吸并海通证券、中国船舶吸并中国重工等，半导体、生物医药等“卡脖子”领域成为并购主战场 [3][15] 最重磅改革 - 科创板“1+6”系列改革落地，重启未盈利企业上市通道，增强了科创板制度包容性与适应性 [5][15] - 改革旨在从制度底层重构资本市场包容性和资源配置效率，更好服务科技创新和新质生产力发展 [5][15] 最强指数表现 - 2025年10月28日，上证指数盘中突破4000点大关，为自2015年8月以来首次 [5][16] - 上证指数年线最终报收3968.84点，录得11连阳，年线上涨18.41%，创2020年以来最佳年度表现 [5][16] - 全年A股总计成交额达419.86万亿元，历史首次突破400万亿元，较2024年的257.01万亿元放量63% [6][16] 最意外反转 - 2025年港股成为全球表现最好的市场之一，IPO募资额重回世界第一，恒生指数创下2017年以来最佳年度表现 [7][16] - 截至12月31日收盘，恒生指数年内累计上涨27.77%，涨幅领跑全球主要股指，期间阶段高点达27381.84点 [7][16][17] 最赚钱新股 - 年末上市的国产GPU公司摩尔线程和沐曦股份成为年度“吸金王”，中一签最高盈利接近40万元，刷新打新纪录 [8][18] - 市场表现被视为对国产GPU替代巨大潜力的集体投票 [8][18]

2025年A股IPO市场整体情况 - 2025年全年A股市场共有116家企业完成发行上市，较上年同比增长16% [2] - 全年IPO募资总额达1220.25亿元，同比大幅增长104.25% [2] - 创业板与北交所是IPO发行的主要阵地，两者合计上市企业59家，占全年总数超50% [2] 2025年A股IPO保荐机构竞争格局 - 全年共有30家保荐机构参与了116家新上市公司的IPO业务，总计保荐业务单数为117单 [3] - 头部保荐机构优势显著，业务单数排名前五的机构合计包揽62单业务，占比过半 [3] - 国泰海通以17单业务位居榜首，中信证券以15单位列第二，中信建投以11单位列第三，华泰联合以10单排名第四，招商证券以9单跻身第五 [1][3] - 市场集中度较高，同时有10家保荐机构全年仅获得1单IPO业务，占参与机构总数的33% [4]

文章核心观点 2025年中国券商行业在“培育一流投资银行”的国家战略指引下，经历了一场涵盖资源整合、科技赋能、生态重构的全方位变革，行业格局在合并重组浪潮中重塑，同时面临科技渗透、监管重塑、业务转型等多重机遇与挑战 [2] 行业格局重塑与整合 - 国泰君安与海通证券合并重组，形成“国泰海通”，成为A+H双边市场最大规模吸收合并案，重组后与中信证券共同构成行业归母净利润“双龙头”格局，2025年三季报显示，中信证券归母净利润231.59亿元，国泰海通为220.74亿元，两家公司经纪业务手续费净收入均达百亿级 [2][3] - 中金公司、东兴证券、信达证券筹划“三合一”吸收合并，若完成将成为行业首例三家券商联合整合案例，三家总资产合计达10095.83亿元，跻身“万亿券商”行列，合并后营业部总数将位居行业第三 [5] 核心业务动态 - 2025年A股两融市场活跃度显著提升，截至12月29日，两融余额达25517.34亿元，创历史新高，占A股流通市值比例升至2.59%，9月份两融新开户数20.54万户，同比激增288%，多家券商上调两融业务规模上限 [7] - 证券公司首次被纳入科创债发行主体范围，自2025年5月以来，券商合计发行科创债超800亿元，广发证券、西部证券等10余家券商启动公司债更名科创债程序 [19] - 券商公募业务热潮退去，多家券商资管子公司撤回公募资格申请，全国仅14家券商资管子公司持有公募业务资格，行业转向通过参股、控股公募基金参与业务 [21] 监管与行业评价体系变革 - 中国证监会修订并发布《证券公司分类评价规定》，新规不再按总营业收入排名加分，减少了规模类指标重复加分，同时加大净资产收益率（ROE）的加分力度，并强调对恶性行为的打击 [9] 科技应用与数字化转型 - AI大模型在券商行业全面渗透，头部机构如“三中一华”在2025世界人工智能大会展示前沿成果，中信证券推出“数字员工”体系，构建“智算底座-大模型中台-业务应用”三位一体布局，AI在投研、风控等核心领域的“问、写、抽、算、审”能力持续增强 [11] 人才与组织变动 - 2025年超过10位券商首席经济学家发生变动，行业合并潮是重要推手，例如国泰海通合并后原首席经济学家离职，同时多位市场标志性人物如高善文、付鹏等离开原机构 [13] - 行业核心管理层经历大规模变动，2025年已有超过50家券商发生董事长或总经理变更，意味着约三分之一券商完成“换帅”，“70后”成为管理主力，“80后”逐步跻身核心岗位 [15] 市场竞争与战略转向 - 尽管“反内卷”成为行业研报热门话题，但券商间“价格战”愈演愈烈，为抢占市场，佣金费率低至万分之一的情况屡见不鲜，上海市证券同业公会数据显示，上半年上海地区A股平均佣金率同比下降8.2%，两融市场已有券商融资利率跌破4% [17]