核心观点 - 贵州茅台生肖酒“马茅”在开售一个多月后价格出现剧烈波动 批发价在春节前大幅下跌 但官方直销平台“i茅台”的销售依然火爆 呈现“二级市场冷、一级市场热”的分化局面 [1][3][4] 价格动态 - 2月10日 马茅经典版散瓶批发价报2200元/瓶 较昨日2450元/瓶大跌250元/瓶 较2月8日的2600元/瓶 两日累计下跌400元/瓶 [1] - 马茅价格经历“过山车”行情 从1月末约2750元/瓶的阶段高位震荡下跌 2月4日跌至2280元/瓶 2月7日和8日短暂反弹至2600元/瓶后再次连续大幅下跌 [3] - 根据“黄牛”报价 目前马茅单瓶价格超2000元 礼盒装超4000元 珍享版为4600元 [6] - 与马茅价格剧烈波动不同 其他主要茅台产品如飞天、十五年、三十年等 在2月10日的批发价均保持稳定 未出现变动 [2] 市场供需与销售情况 - 官方直销平台“i茅台”于2月10日至16日开售新一轮马年珍享版 每日09:00开售 售完即止 [4] - 2月10日“i茅台”平台销售依旧火热 珍享版在不到5分钟内显示“已售罄” 经典版和礼盒装也相继售罄 [4] - 市场反馈显示消费者在官方平台抢购难度大 有用户表示“抢不到”或系统“压根进不去” [4] 价格波动原因分析 - 马茅于1月6日正式开售 经典版官方指导价为1899元/瓶 珍享版为2499元/瓶 礼盒装为3789元/盒 [2] - 开售后受春节需求、错版包装及市场炒作影响 价格快速攀升 至1月末零售价一度冲高至约3000元/瓶 批发价也攀升至2800元/瓶左右 [2] - 前期错版包装一度提升了产品的稀缺性和收藏价值 但随着官方迅速修正包装以及持续稳定放量投放 产品稀缺性下降 导致价格回落 [3] - 分析预计 由于春节期间仍有一定用酒需求 马茅价格短期内不会跌破1899元/瓶的官方指导价 或将稳定在2300元/瓶左右 [3]

核心观点 - 摩根大通重申对中国消费市场的上行选择权交易策略，并维持对中国股市的正面看法 [1] - 历史经验显示，人民币兑美元升值将推升中国股市回报，周期性或成长股的表现通常会优于防守股 [1] - 个股选择需更为精细，报告列出了具体的首选公司名单 [1] 行业偏好与策略 - 首选行业包括：高端白酒、优质蛋白（新型乳制品与黑毛和牛）、主要调味料、黄金及旅游产业 [1] 具体公司选择 - 首选公司包括：腾讯、老铺黄金、美高梅中国、好未来、携程、海天味业、贵州茅台、蒙牛及五粮液 [1]

白酒行业春节市场动态分析 (2026年2月) 一、 涉及行业与公司 * **行业**：中国白酒行业，重点关注高端及次高端市场 * **主要涉及公司**： * **高端品牌**：贵州茅台、五粮液、国窖1573 * **次高端及区域龙头**：郎酒（青花郎、红花郎）、舍得酒业、剑南春、洋河股份、今世缘、水井坊、汾酒、老酱系列 二、 全国市场核心表现与观点 1. 高端白酒：分化明显，茅台五粮液领跑 * **贵州茅台**：动销快速，飞天茅台节前预计完成全年计划40%，打款进度同比加快5个百分点[1]。飞天茅台批价维持在1,700元左右，每天波动较大[3]。非标产品供给量比去年减少约35%[1][3]。 * **五粮液**：回款率达60%，合同计划量恢复至2024年水平[1][4]。预计节前发货接近60%，当前库存很低[1][4]。批价在790-800元，比去年同期增长幅度较大[1][4]。预计到2月13-14日八代五粮液能增长40%左右[4]。 * **国窖1573**：表现疲软，绝大部分经销商春节前回款不到10%（公司要求35%）[5]。价格坚挺在840-850元，但与去年同期相比下滑30%以上[5]。社会库存偏大，大部分集中在三个月，有些甚至达到半年[5]。 2. 次高端及区域品牌：表现不一，整体承压 * **郎酒**：提前完成打款[6]。青花郎价格维持在650元左右，动销比去年略有好转[6]。预计节前可完成全年计划的30%[6]。红花郎过去两三年保持小幅增长，今年春节预计也会有小幅度增长[7]。 * **舍得酒业**：整体动销较慢，与去年同期相比下滑10%[6]。 * **剑南春**：回款率约为40%，动销进度与去年同期基本持平，批价保持在380-390元之间[6]。 * **洋河股份**：整体回款不理想，仅达到去年同期的一半左右[24]。海之蓝系列受新老产品交替影响明显下滑[1][27]，天之蓝表现相对较好[1]。 * **今世缘**：动销和回款进度优于洋河[1][24]。但一季度总体回款目标难以达成，公司默认将50%的原定目标下调至40%[24][26]。总体回款金额比去年同期下降13%至15%[24][26]。 三、 重点区域市场详情 1. 山东市场 * **飞天茅台**：打款率27.5%，发货率100%，库存低于5%[9]。社会库存占渠道库存30%-40%[9]。同行调货价1,670元，终端售价1,680元[9]。 * **五粮液**：公司回款率60%，山东整体回款率40%-45%[10]。进度同比加快10%-15%，库存增加20%左右[10]。一批价780元，比去年同期900-940元下降明显[10]。任务量较去年增加20%，实际动销量同比增长25%左右[10]。出货数据支持增长，专卖店出货增长超过20%（从800箱增至1,100箱）[12]，流通渠道出货增长约20%（从2,780多箱增至3,200多箱）[14]。 * **国窖1573**：公司任务完成率30%，山东整体26.7%[15]。公司库存41%，山东平均库存47%[15]。动销同比下滑约20%，低于全国平均35%的下滑幅度[16]。 * **汾酒**：任务量同比增加20%[18]。整体开瓶率达到55%，仅次于剑南春[18]。42度产品动销同比增长10%左右，高度汾酒基本没有增长[18]。 * **水井坊**：市场表现两极分化，聊城销售额达5,000万元并已完成目标，而青岛仅完成50%的目标[21]。山东市场整体下滑，仅个别区域实现正向增长[21]。 2. 江苏市场 * **洋河股份**：价格总体稳定略涨[2]。天之蓝价格265-270元，高于去年同期；梦三水晶版价格350元以上，高于去年的345元[25]。但海之蓝下滑明显[2]。库存方面，新版海之蓝库存下滑，天之蓝和梦三水晶版、梦六加等系列库存保持在三个半月左右[24]。 * **今世缘**： * 国缘系列产品回款进度较好[26]。 * 具体产品销售表现：淡雅回款与去年同期持平，动销持平微降[27]；对开销量已超过四开，但整体下滑幅度在5%以内[28]；四开库存累积较多，价格跌破500元，在苏南区域甚至出现390-395元的低价[29]；V3销量下滑幅度约10%以上[30]。 * **整体需求预期**：预计春节期间茅台动销上涨约10%，五粮液微降，汾酒青艾林和国缘部分单品略降，其他产品预计将出现20%以上的下滑[31]。 四、 其他重要信息与潜在风险点 1. 库存与价格走势 * **茅台库存清理**：节前飞天茅台库存预计将全部清空，非标库存也基本快清空（还剩十来天）[3][4]。 * **节后价格预测**：预计茅台价格可能会有一定程度的下行，幅度大约100元，下行至1,500元左右应能形成强支撑位[8]。 * **五粮液价格策略影响**：去年控货导致价格高企（930-940元），今年价格下降至770-780元，更具竞争力，是促进销量上升的原因之一[20]。去年费用在1月份对付完毕，提高了经销商积极性[20]。 2. 渠道与市场结构问题 * **水井坊渠道困境**：2025年结构调整（取消省代设独家代理）未能成功，全国签约经销商仅30多家，大部分仍以省代为单位签约，限制了其发展[22][23]。 * **产品迭代影响**：洋河海之蓝受新老产品交替影响，在省内市场表现较差[27]。 3. 数据口径与对比基准 * **春节时间差异**：2026年春节比2025年延后20天，对比数据时需考虑时间差异影响[13]。 * **库存统计口径**：2025年库存增加部分原因是11月份储备了全年的备用酒，这部分备用酒不计入2026年的回款任务[11]。

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“推荐”，且为“维持”评级 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点为：供需关系有望改善，看好价格修复相关机会 [1] - 2026年多个子板块的供需关系有望改善，CPI修复的确定性愈发清晰 [3][21] - 新消费仍具持续性但内部将会轮动，而受益于CPI复苏弹性较大的传统消费有望迎来底部改善 [3][21] 根据目录总结 一、 供需关系有望改善，看好CPI修复相关机会 （一） PPI传导叠加消费复苏共振，CPI修复趋势有望延续 - 2025年10月CPI首次增速转正，此后逐月改善，11月/12月CPI同比分别增长+0.7%/+0.8% [3][5] - 同期食品CPI同比分别增长+0.2%/+1.1% [3][5] - 鲜菜价格涨幅持续扩大，11月/12月鲜菜CPI同比分别增长+14.5%/+18.2% [3][5] - 鲜果价格涨幅扩大，11月/12月鲜果CPI同比分别增长+0.7%/+4.4% [3][5] - 粮食、食用油、畜肉类价格降幅收窄，11月/12月粮食CPI同比分别下降-0.4%/-0.3%，食用油CPI同比分别下降-1.2%/-1.0%，畜肉类CPI同比分别下降-6.6%/-6.1% [3][5] - 判断2026年CPI改善趋势有望延续，主要得益于PPI改善向CPI传导，以及促内需政策向需求侧传导 [3][5] - 看好CPI修复带来的投资机会，估值低位且供给出清的顺周期方向有望受益 [3][5] （二） 供需关系有望改善、关注顺周期方向的投资机会 - **白酒**：2026年2月8日，飞天茅台整箱、散瓶批价分别为1710元、1660元，较1月31日上涨30元、10元，节前批价已站稳1600元以上价格带 [3][12] - 批价回暖得益于需求端春节需求旺盛及批价回落激活潜在消费者，以及供给端公司调整产品结构向飞天倾斜并开启渠道改革 [3][12][14] - 据微酒，部分茅台经销商自愿申报的3月首批飞天茅台配额已售罄，第二批追加配额已申报 [3][14] - **乳业**：2026年1月29日，国内主产区生鲜乳均价为3.04元/公斤，同比下降2.9%，月度环比上涨0.3% [3][14] - 2025年下半年以来价格基本止跌，在3.02~3.05元/公斤区间波动，释放筑底信号 [3][14] - 判断2026年奶价有望步入上行区间，因供给端牧场调整、亏损压力及肉牛价格上涨催化产能去化，需求端多维度生育政策有望驱动消费边际改善 [3][14] - **大众品**：速冻食品行业竞争在2025年下半年逐渐触底，若2026年需求回暖有望带动板块修复；龙头安井食品已适度回收部分产品促销政策，有望实现利润回升 [3][15] - 休闲零食方面，三只松鼠自2026年1月19日起上调线下分销渠道部分坚果礼产品出厂价，以缓解成本压力并改善盈利能力 [3][15] 二、投资建议 - 建议关注的重点公司包括 [3][21] - **大众品板块**：东鹏饮料、农夫山泉、万辰集团、鸣鸣很忙、锅圈、盐津铺子、卫龙美味、劲仔食品、新乳业、安井食品、宝立食品、立高食品、海天味业、青岛啤酒等 [3][21] - **白酒板块**：贵州茅台、山西汾酒 [3][21]

公司近期操作 - 资深投资者段永平于2024年1月以约1330元每股的价格买入7.72万股贵州茅台，总投资额达1.03亿元 [1] - 该笔投资在随后几天内因贵州茅台股价强势反弹至1500元以上，实现超过1400万元的浮盈 [1][2] 公司历史投资脉络 - 段永平对贵州茅台的投资始于2003年非典疫情期间，当时公司股价跌至约20元附近 [3][4] - 在2013年白酒行业受塑化剂风波及政策影响时，公司股价从2000元跌至800元，段永平再次加仓数十亿元 [4] 公司核心投资逻辑 - 投资者看重贵州茅台优质的商业模式，包括独特的酿造工艺、品牌地位、兼具奢侈品与硬通货属性以及极佳的现金流 [5] - 此次投资特别关注新增长引擎“i茅台”平台，该平台以1499元原价销售飞天茅台，有助于解决假酒问题并开拓大众消费市场 [5] 投资者持股策略 - 投资者秉持“长期主义”，即使在股价涨至2600-2700元时产生卖出念头，也因未找到更优替代投资标的而选择继续持有 [6] - 投资者是“满仓主义者”，不愿持有大量现金，并相信公司股价长期终将回归价值 [6][7]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：科技硬件、人工智能生成内容(AIGC)、半导体/GPU、共封装光学(CPO)、旅游、印刷电路板(PCB)、存储、国防、消费[3] * **公司**：天孚通信(300394.CH)、寒武纪(688256.SH)、贵州茅台[3] 核心观点和论据 * **市场整体强势开局**：中国市场在春节假期前最后一周迎来强势开局，主要指数均收于日内高点，市场预期在春节休市前将迎来“春季行情”的第二波上涨[3] * **成长股获得强劲买盘**：受上周五美国科技股反弹影响，成长股获得强劲买盘支撑[3] * **科技硬件板块表现突出**：科技硬件板块大幅反弹，在板块中表现最为突出[3] * **AIGC主题受事件驱动**：随着字节跳动新视频生成模型Seedance 2.0周末走红，AIGC重回市场焦点，多只传媒股涨停，高盛中国AI生成内容指数上涨5.9%[3] * **半导体板块情绪提振**：半导体/GPU板块情绪亦有所提振[3] * **主题投资保持活跃**：“太空太阳能”主题在特斯拉太阳能战略相关消息后保持活跃[3] * **消费股表现相对滞后**：消费股表现相对滞后，因资金追逐成长股[3] * **资金流向显示买入倾向**：整体买入倾向为1.1倍（买入意愿更强）[3] * **具体交易方向**：买入共封装光学(CPO)、旅游及PCB板块，卖出存储及国防板块[3] 其他重要内容 * **主要指数表现**：上证指数上涨1.41%，上证50指数上涨1.45%，沪深300指数上涨1.63%，科创50指数上涨2.51%，创业板指上涨2.98%，中证500指数上涨2.02%[1][2] * **市场成交额**：全天总成交额为2.27万亿元人民币，环比增长5.1%[1][2] * **个股表现**：天孚通信(300394.CH)上涨17.76%，刷新历史新高[3]；寒武纪(688256.SH)在经历上周因盈利指引传闻导致的17%下跌后，反弹4.8%[3]；贵州茅台在当地媒体报道飞天茅台批发价进一步提升后，仍小幅上涨0.8%[3]

行业与公司 * 涉及的行业为白酒行业，涉及的公司为贵州茅台[1][2] 核心观点与论据 * **核心观点：看好由贵州茅台领军带动的白酒板块低位向上弹性行情，并重点推荐贵州茅台[1][2]** * **板块层面看好原因：** * 消费环境改善：2025年在股市财富效应带动下，高端消费呈现率先修复的趋势[1] * 白酒需求有支撑：预计春节期间动销降幅环比2025年下半年收窄，大众高端需求仍在且有较大开拓空间[1] * 供给端理性：酒企以稳价盘、促动销为原则，行业未来或进入“质价比”阶段[1] * 估值处于底部：板块估值极具性价比[1] * **贵州茅台层面看好原因：** * 短期批价稳定性：当前发货偏快，后期渠道发货压力不大，批价稳定后或提升终端囤货意愿，看好节后批价稳定性[2] * 中期需求增长：2025年下半年以来高端消费修复明显，i茅台有效刺激大众消费，验证高端消费群体仍有较大增长空间，在公司强量价调节能力下，或利于2026年第三季度双节批价再创新高，催化估值突破[2] 其他重要信息 * **市场情绪与表现：** 白酒板块近期受飞天茅台批价上行影响，情绪较好，明显跑赢大盘[1] * **近期价格与投放：** 周末茅台批价分别为1760元（周六）和1690元（周日），整体保持稳定[1]，1月以来茅台线上/线下均同比加速投放，i茅台投放1499元飞天有效刺激长尾C端需求[1] * **风险提示：** 需求恢复不及预期，高端酒批价上行不及预期，政策风险，食品安全风险[2]

白酒市场每日价格动态 - 2月10日，中国白酒市场十大单品终端零售均价小幅回落，十大单品打包总售价为9215元，较昨日下跌6元，市场呈现结构性分化特征，整体维持高位整理态势 [1][6] - 十大单品价格呈现“七跌三涨”格局，青花郎领涨9元/瓶，洋河梦之蓝M6+上涨7元/瓶并实现五连阳，五粮液普五八代小幅上涨1元/瓶 [1][7] - 下跌方面，飞天茅台回落9元/瓶，精品茅台下跌4元/瓶，国窖1573和青花汾20均下跌3元/瓶，古井贡古20下跌2元/瓶，习酒君品和水晶剑南春均微跌1元/瓶 [1][7] 主要白酒产品价格明细 - 五粮液普五八代 (52度/500ml) 价格为808元/瓶，上涨1元 [5][10] - 国窖1573 (52度/500ml) 价格为897元/瓶，下跌3元 [5][10] - 洋河梦之蓝M6+ (52度/550ml) 价格为643元/瓶，上涨7元 [5][10] - 青花郎 (53度/500ml) 价格为729元/瓶，上涨9元 [5][10] - 青花汾20 (53度/500ml) 价格为386元/瓶，下跌3元 [5][10] - 古井贡古20 (52度/500ml) 价格为542元/瓶，下跌2元 [5][10] - 习酒君品 (53度/500ml) 价格为650元/瓶，下跌1元 [10] - 水晶剑南春 (52度/500ml) 价格为403元/瓶，下跌1元 [5][10] 数据来源与渠道影响 - “酒价内参”数据源自全国各大区合理分布的约200个采集点，包括酒企指定经销商、社会经销商、电商平台和零售网点，采集过去24小时的真实成交终端零售价格 [2][7] - i茅台平台于元旦开始出售1499元/瓶的飞天茅台，并于1月9日开始出售2299元/瓶的精品茅台，这一新渠道对两款产品的市场终端零售均价产生了“磁吸式”影响力 [2][7] - “酒价内参”采用真实成交量加权的计算规则，并已将i茅台平台可确量的价格逐步引入飞天茅台和精品茅台终端零售价的计算中 [2][7] 贵州茅台渠道改革与战略分析 - 国际投行伯恩斯坦高度看好贵州茅台的RTM渠道改革成效，认为公司已实现从被动定价到主动掌控价值链、从销量增长到捕获渠道超额利润的转变 [2][8] - 茅台以动态合同取代固定配额，实现量价灵活调控，飞天茅台批发价企稳反弹，500ml飞天在i茅台DTC渠道的出厂价比传统批发渠道高约28%，直接拉升利润率 [2][8] - 公司削减30%-50%高端变体供应量，推动其批发价实现两位数回升，高标产品去库存成效显著，预计2027年老酒库存将达6.4万吨，为价格管理提供支撑 [2][8] - 目前飞天茅台渠道利润率达25%，远高于竞品，i茅台的数字化能力使公司能精准洞察终端需求并进行日度供应调整，实现了从“坐商”到“控盘”的跨越 [2][8] - 动态合同机制、高标产品供应出清，叠加老酒库存与数字化渠道形成的护城河，将持续驱动茅台盈利增长，投资分析建议从吨位导向转向利差导向 [2][8]

白酒市场每日价格动态 - 2月10日，中国白酒市场十大单品终端零售均价小幅回落，十大单品整体打包售价为9215元，较昨日下跌6元，市场呈现结构性分化特征，整体维持高位整理态势 [1][6] - 十大单品价格呈现七跌三涨格局，青花郎领涨9元/瓶，洋河梦之蓝M6+上涨7元/瓶并实现五连阳，五粮液普五八代小幅上涨1元/瓶 [1][7] - 下跌方面，飞天茅台回落9元/瓶，精品茅台下跌4元/瓶，国窖1573和青花汾20均下跌3元/瓶，古井贡古20下跌2元/瓶，习酒君品和水晶剑南春均微跌1元/瓶 [1][7] 主要白酒产品具体价格 - 五粮液普五八代 (52度/500ml) 价格为808元/瓶，上涨1元 [5][10] - 青花汾20 (53度/500ml) 价格为386元/瓶，下跌3元 [5][10] - 国窖1573 (52度/500ml) 价格为897元/瓶，下跌3元 [5][10] - 洋河梦之蓝M6+ (52度/550ml) 价格为643元/瓶，上涨7元 [5][10] - 古井贡古20 (52度/500ml) 价格为542元/瓶，下跌2元 [5][10] - 习酒君品 (53度/500ml) 价格为650元/瓶，下跌1元 [10] - 青花郎 (53度/500ml) 价格为729元/瓶，上涨9元 [5][10] - 水晶剑南春 (52度/500ml) 价格为403元/瓶，下跌1元 [5][10] 数据来源与方法论 - “酒价内参”数据源自全国各大区合理分布的约200个采集点，包括酒企指定经销商、社会经销商、电商平台和零售网点，采集过去24小时的真实成交终端零售价格 [2][7] - 数据计算遵循对真实成交量加权的规则，并已逐渐将可确量的价格引入飞天茅台和精品茅台终端零售价的计算中 [2][7] - 官方i茅台平台于元旦开始出售1499元/瓶的飞天茅台，并于1月9日开始出售2299元/瓶的精品茅台，这一新渠道对两款产品的市场终端零售均价已产生磁吸式影响力 [2][7] 贵州茅台渠道改革与战略分析 - 国际投行伯恩斯坦发布研报，高度看好贵州茅台RTM渠道改革成效，认为公司已实现从被动定价到主动掌控价值链、从销量增长到捕获渠道超额利润的转变 [2][8] - 茅台以动态合同取代固定配额实现量价灵活调控，500ml飞天茅台上线i茅台DTC渠道，其出厂价较传统批发渠道高约28%，直接拉升利润率 [2][8] - 公司削减30%-50%高端变体供应量，推动其批发价实现两位数回升，高标产品去库存成效显著，2027年老酒库存预计达6.4万吨，为价格管理提供支撑 [2][8] - 目前飞天茅台渠道利润率为25%，远高于竞品，i茅台的数字化能力使公司可精准洞察终端需求、日度调整供应，动态合同机制、高标产品供应出清、老酒库存与数字化渠道共同形成护城河，将持续驱动盈利增长 [2][8] - 伯恩斯坦建议对茅台的投资分析应从吨位导向转向利差导向 [2][8]

核心观点 - 临近春节白酒动销逐步升温 2026年春节旺季白酒动销表现有望平稳好于市场预期 [1] - 白酒行业处于长周期基本面底部 在低预期和低持仓背景下 任何边际改善有望大幅提振板块投资情绪 看好板块修复行情 [1] - 建议逢低增配白酒行业 [1] 行业整体趋势与估值 - 春节前第3~4周白酒实际动销流速已经开始加快 比往年提前1~2周 [1] - 2026年春节假期同比2025年多一天 有利于白酒消费场景增加 [1] - 截至2026年2月6日 白酒板块市盈率(TTM)约为19.5倍 处于中长期历史底部区间 在3年/5年/10年/上市以来的30%/18%/10%/16%分位 [1] - 2024年以来白酒头部企业股东回报稳步提升 龙头公司分红率普遍在65%以上 [1] 高端酒表现 - 茅台春节动销超预期 [2] - 截至2026年2月8日 53度500ml飞天茅台批价已回升至约1660元 较2025年12月提高约100~150元/瓶 [2] - 预计普飞春节期间投放量同比略增 1月及2月投放量实现双位数增长 [2] 次高端酒表现 - 次高端价格带白酒表现持续分化 [2] - 受益于礼赠需求环比改善以及大众聚饮需求逐步升温 预计次高端价格带整体需求同比下滑幅度有望收窄 [2] 区域酒表现 - 区域酒面临2025年高基数压力 2026年春节和一季度预计有所承压 [2] - 考虑到库存压力及需求未完全恢复 头部区域酒企普遍降低2026年开门红目标 预计一季度报表侧将有所承压 [2] 短期需求与补库 - 临近春节元宵 部分名优酒企产品或产生短期旺盛终端补库需求 [1]