报告公司投资评级 - 上调至“强烈推荐”投资评级 [9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年经营持续修复，新业务订单不断增加，汽车安全业务覆盖新能源销量榜前十客户；2024Q4降本增效成果显现；新业务订单增长强劲，新能源和中国市场订单占比高 [1] - 公司在智能驾驶、智能网联、车路云协同、智能座舱、新能源管理等领域均有布局和进展 [2][7] - 控股香山股份强化协同效应，积极布局人形机器人领域培育第二增长曲线 [9] - 预计2025 - 2027年实现归母净利润15.69、19.34、22.27亿元，对应15.9、12.9、11.2X PE，未来有望打开新增长空间 [9] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本1409百万股，已上市流通股1368百万股，总市值24.9十亿元，流通市值24.2十亿元，每股净资产9.6元，ROE 7.1，资产负债率69.1%，主要股东为均胜集团有限公司，持股比例36.73% [3] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为 - 13%、13%、4%，相对表现分别为 - 13%、16%、 - 4% [5] 业务情况 汽车安全系统 - 2024营收386.17亿元，同比+0.23%；毛利率14.81%，同比+2.27pct，盈利能力持续增强，获取新订单全生命周期金额约574亿元 [6] 汽车电子系统 - 2024营收166.00亿元，毛利率19.71%，保持相对稳定，获取新订单全生命周期金额约265亿元 [6] 智能驾驶 - 2024年新获取海外客户品牌全生命周期规划数十万辆的L2和L2++智能辅助驾驶（城市NOA）解决方案定点，计划2025年底左右量产；已发布基于各大芯片平台的智能驾驶域控制器，推进高级辅助驾驶功能迭代升级 [2] 智能网联、车路云协同 - 5G - V2X产品订单进入量产周期，收入快速增长；领先启动基于3GPPR17的5G + C - V2X解决方案/3GPPR17RedCap轻量化5G产品开发；具备车路协同全栈解决方案；2024年与中国联通合作推进车路云一体化项目 [2] 智能座舱 - 推进多屏联动、多模态交互和AI主动交互的智能共情座舱研发，延展衍生产品线，在豪华高端品牌取得功放等产品新业务订单进展；与华为合作的创新产品技术推向市场 [7] 新能源管理领域 - 基于800V高压快充先发优势，推进单一及多合一功率电子、无线充电等产品/技术研发，开启对1000V及以上电源管理系统和功率电子器件的研发 [7] 战略布局 - 2024年12月完成对香山股份的控股，强化与香山股份在汽车零部件业务的战略协同效应，推进新能源汽车产业链、智能座舱等领域战略布局 [9] - 加快布局具身机器人产业链，定位为“汽车 + 机器人Tier1”，突破人形机器人核心技术，实施具身智能数据训练战略，整合上下游资源，拓展应用场景 [9] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|55728|55864|61450|66673|72007| |同比增长|12%|0%|10%|8%|8%| |营业利润(百万元)|1771|2004|3367|4186|4842| |同比增长|507%|13%|68%|24%|16%| |归母净利润(百万元)|1083|960|1569|1934|2227| |同比增长|175%|-11%|63%|23%|15%| |每股收益(元)|0.77|0.68|1.11|1.37|1.58| |PE|23.0|25.9|15.9|12.9|11.2| |PB|1.8|1.8|1.7|1.5|1.4|[8] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|26362|30089|30846|32639|35826| |非流动资产|30524|34077|34589|34941|35165| |资产总计|56887|64166|65435|67579|70992| |流动负债|22631|25740|25209|25105|25866| |长期负债|15130|18580|18580|18580|18580| |负债合计|37760|44320|43790|43686|44446| |归属于母公司所有者权益|13579|13558|14760|16272|18076|[10] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|3929|4602|4689|5453|6021| |投资活动现金流| - 2828| - 1988| - 3455| - 3455| - 3455| |筹资活动现金流| - 726| - 872| - 2656| - 2206| - 1439| |现金净增加额|375|1742| - 1423| - 208|1126|[10] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入|55728|55864|61450|66673|72007| |营业成本|47319|46800|51126|55005|59046| |营业利润|1771|2004|3367|4186|4842| |利润总额|1762|1996|3358|4177|4833| |归属于母公司净利润|1083|960|1569|1934|2227|[11] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率 - 营业总收入|12%|0%|10%|8%|8%| |年成长率 - 营业利润|507%|13%|68%|24%|16%| |年成长率 - 归母净利润|175%| - 11%|63%|23%|15%| |获利能力 - 毛利率|15.1%|16.2%|16.8%|17.5%|18.0%| |获利能力 - 净利率|1.9%|1.7%|2.6%|2.9%|3.1%| |获利能力 - ROE|8.4%|7.1%|11.1%|12.5%|13.0%| |偿债能力 - 资产负债率|66.4%|69.1%|66.9%|64.6%|62.6%| |营运能力 - 总资产周转率|1.0|0.9|0.9|1.0|1.0| |每股资料(元) - EPS|0.77|0.68|1.11|1.37|1.58| |估值比率 - PE|23.0|25.9|15.9|12.9|11.2| |估值比率 - PB|1.8|1.8|1.7|1.5|1.4|[12]

文章核心观点 - 均胜电子2024年营收、扣非归母净利润等表现良好，新获订单创历史新高，盈利修复动能持续，在机器人和智驾领域布局有望打造第二增长曲线，华泰证券维持“买入”评级，目标价24.75元 [1][2] 公司经营业绩 - 2024年实现营收559亿元，扣非归母净利润约12.8亿元，新获订单839亿元创历史新高，经营现金流净额约46亿元 [1] - 归母净利润低于预期主要系部分工厂关停及人员优化产生一次性重组整合费用 [1] 业务战略调整 - 调整欧洲区业务战略规划，在德国推进组织精简，关闭德国阿沙芬堡工厂和罗马尼亚周边卫星工厂，推进美洲地区5个工厂关停工作，为降本增效打基础 [1] 业务盈利情况 - 全球资源整合成效显著，2024年毛利率同比增长1.8个百分点至16.3% [1] - 汽车安全营收约386亿元，22/23/24年毛利率9.1/12.8/14.8%，欧洲区和美洲区毛利率持续改善 [1] - 汽车电子营收约166亿元，毛利率19.71% [1] 订单情况 - 2024年订单实现历史新高，汽车安全/汽车电子业务订单574/265亿元，有望支撑未来收入增速回暖 [2] - 突破智驾订单，新获取海外主机厂客户L2和L2++智能辅助驾驶业务订单，与Momenta、地平线等深度合作，智驾领域进展有望加速 [2] 业务布局 - 在机器人领域布局加快，定位“汽车+机器人Tier1”，涉足传感器和电池管理系统、结构件，机器人业务成长期战略投入方向 [2] 营收预期调整 - 基于2025年海外汽车需求修复预期及2024年末并表香山股份，调整2025/2026/2027年营收预期至640.0/707.9/775.8亿元 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业收入558.64亿元，同比+0.24%，归母净利润9.60亿元，同比-11.33%，主要系海外业务重组产生一次性重组整合费用约5.50亿元，扣非归母净利润12.82亿元，同比+27.74%，业绩符合预期 [4] - 鉴于下游市场竞争加剧，下调公司2025 - 2026年业绩预测，新增2027年业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润13.92（-0.63）/17.55（-1.85）/20.77亿元，对应EPS分别为0.99（-0.04）/1.25（-0.13）/1.47元/股，对应当前股价的PE分别为18.2/14.4/12.2倍，公司内部资源优化、市场竞争力增强，仍维持“买入”评级 [4] 各部分总结 公司概况 - 均胜电子当前股价17.95元，一年最高最低为20.90/13.33元，总市值252.86亿元，流通市值245.57亿元，总股本14.09亿股，流通股本13.68亿股，近3个月换手率147.23% [1] 业务情况 - 分业务看，汽车安全、汽车电子业务分别实现营收386.17/166.00亿元，总体规模保持稳定；分地区看，国内主营业务同比增长6.68%，国外同比下降1.83%，主要系汽车电子海外市场整体表现不佳 [5] - 盈利端，总体毛利率/净利率分别为16.22%/2.37%，同比+1.14/+0.15pct，降本增效成效显著；汽车安全、汽车电子毛利率分别为14.81%/19.71%，同比+2.27/+0.63pct，系欧洲、美洲区汽车安全业务盈利能力明显改善 [5] - 费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.05%/5.51%/4.63%/1.48%，同比-0.37pct/+0.78pct/+0.07pct/-0.11pct，管理费用增加为海外业务重组所致，整体费用率同比变动+0.36pct [5] 业务布局 - 智能驾驶方面，与Momenta合作构建全场景智能驾驶解决方案，新获取海外客户品牌智驾解决方案定点，2025年底实现量产；陆续发布基于高通、地平线、黑芝麻等芯片平台的智能驾驶域控制器，加快探索中央计算单元解决方案 [6] - 智能座舱方面，与华为合作的鸿蒙座舱等创新产品不断推向市场 [6] - 车路云领域，5G - V2X产品订单进入量产周期，收入快速增长 [6] - 利用自身在汽车领域的技术及生产积淀，业务加速拓展至机器人产业链上下游，重点突破“大脑”、“小脑”和“肢体”三大核心技术，有望打造第二增长曲线 [6] 财务预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|55,728|55,864|59,989|64,546|69,490| |YOY(%)|11.9|0.2|7.4|7.6|7.7| |归母净利润(百万元)|1,083|960|1,392|1,755|2,077| |YOY(%)|174.8|-11.3|44.9|26.1|18.4| |毛利率(%)|14.5|16.2|17.0|17.6|18.3| |净利率(%)|2.2|2.4|2.4|2.8|3.1| |ROE(%)|6.5|6.7|6.7|7.9|8.6| |EPS(摊薄/元)|0.77|0.68|0.99|1.25|1.47| |P/E(倍)|23.3|26.3|18.2|14.4|12.2| |P/B(倍)|1.9|1.9|1.7|1.5|1.4|[7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业收入558.64亿元，同比+0.24%，归母净利润9.60亿元，同比-11.33%，扣非归母净利润12.82亿元，同比+27.74%，业绩符合预期；鉴于下游市场竞争加剧，下调2025 - 2026年业绩预测，新增2027年业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润13.92（-0.63）/17.55（-1.85）/20.77亿元，对应EPS分别为0.99（-0.04）/1.25（-0.13）/1.47元/股，对应当前股价的PE分别为18.2/14.4/12.2倍，公司内部资源优化、市场竞争力增强，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为均胜电子（600699.SH），当前股价17.95元，一年最高最低为20.90/13.33元，总市值252.86亿元，流通市值245.57亿元，总股本14.09亿股，流通股本13.68亿股，近3个月换手率147.23% [1] 财务情况 - 2024年公司实现营业收入558.64亿元，同比+0.24%，实现归母净利润9.60亿元，同比-11.33%，主要系海外业务重组产生一次性重组整合费用约5.50亿元，实现扣非归母净利润12.82亿元，同比+27.74% [4] - 分业务看，汽车安全、汽车电子业务分别实现营收386.17/166.00亿元，总体规模保持稳定；分地区看，国内主营业务同比增长6.68%，国外同比下降1.83%，主要系汽车电子海外市场整体表现不佳 [5] - 盈利端，总体毛利率/净利率分别为16.22%/2.37%，同比+1.14/+0.15pct，降本增效成效显著；汽车安全、汽车电子毛利率分别为14.81%/19.71%，同比+2.27/+0.63pct，系欧洲、美洲区汽车安全业务盈利能力明显改善 [5] - 费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.05%/5.51%/4.63%/1.48%，同比-0.37pct/+0.78pct/+0.07pct/-0.11pct，管理费用增加为海外业务重组所致，整体费用率同比变动+0.36pct [5] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为599.89/645.46/694.90亿元，YOY分别为7.4%/7.6%/7.7%；归母净利润分别为13.92/17.55/20.77亿元，YOY分别为44.9%/26.1%/18.4%；毛利率分别为17.0%/17.6%/18.3%；净利率分别为2.4%/2.8%/3.1%；ROE分别为6.7%/7.9%/8.6%；EPS分别为0.99/1.25/1.47元/股；P/E分别为18.2/14.4/12.2倍；P/B分别为1.7/1.5/1.4倍 [7] 业务布局 - 智能驾驶方面，与Momenta合作构建全场景智能驾驶解决方案，新获取海外客户品牌智驾解决方案定点，2025年底实现量产；陆续发布基于高通、地平线、黑芝麻等芯片平台的智能驾驶域控制器，加快探索中央计算单元解决方案 [6] - 智能座舱方面，与华为合作的鸿蒙座舱等创新产品不断推向市场 [6] - 车路云领域，5G - V2X产品订单进入量产周期，收入快速增长 [6] - 利用自身在汽车领域的技术及生产积淀，业务加速拓展至机器人产业链上下游，重点突破“大脑”、“小脑”和“肢体”三大核心技术，有望打造第二增长曲线 [6]

文章核心观点 - 均胜电子2024年营收微增、净利润减少，新获定点项目订单金额创新高，各业务有不同表现，未来定位转型有望带来新增长曲线，维持“增持”评级 [1][2][3][4] 财务表现 - 2024年实现营业收入约558.64亿元，同比增长0.24%，归母净利润约为9.6亿元，同比减少11.33% [1] - 2024年毛利率、净利率分别为16.22%、2.37%，分别同比+1.13、+0.14pct [2] - 2024年四季度，营业收入为147.29亿元，同比增长2.15%；归母净利润0.19亿元，同比减少93.77%；扣非归母3.41亿元，同比增长2.47% [2] - 2024年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.05%、5.51%、4.63%，分别同比-0.37pct、+0.78pct、+0.07pct [2] 订单情况 - 2024年新获定点项目的全生命周期订单金额约839亿元，同比增长13.84%，其中新能源汽车相关订单超460亿元，占55%以上 [2] 业务板块 - 2024年汽车安全业务收入386.17亿元，同比增长0.23%，毛利率为14.81%，同比提升2.27pct [3] - 2024年汽车电子业务收入165.99亿元，同比减少1.13%，毛利率19.71%，同比提升0.63pct [3] 未来规划 - 2025年公司将自身定位转型为“汽车+机器人Tier1”，重点突破人形机器人的“大脑”“小脑”“肢体”三大核心技术 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年分别实现收入587.94、619.27、652.62亿元，实现归母净利润13.91、17.00、20.94亿元，对应当前PE估值分别为19x、15x、12x，维持“增持”评级 [4]

纪要涉及的公司 均胜电子（Joyson Electronic，600699.SS） 纪要提到的核心观点和论据 1. **欧洲业务重组** - 2024年关闭德国和罗马尼亚工厂，产生约5.5亿元人民币重组费用 - 预计2025年提高整体效率，固定成本降低4000万欧元，税前利润率提高2个百分点 - 因欧洲制造成本和原材料成本高，将产能转移至摩洛哥和北非，还推动其他地区工厂关闭，如美国工厂从21家减至14家，未来将减至7 - 8家 [2] 2. **ADAS解决方案** - 低端ADAS域控制器：基于德州仪器芯片，与领先软件厂商合作算法，2024年获多家汽车制造商订单 - 高端ADAS域控制器：采用高通86/87系列芯片解决方案 - 驾舱融合解决方案：与黑芝麻和Momenta合作，预计很快获得国内首单 [3] 3. **人形机器人业务** - 产品：开发传感器、能源管理模块和高性能材料相关产品 - 竞争优势：汽车电子和ADAS领域技术储备可应用；全球产能布局和供应链资源；全球汽车制造商客户资源丰富 - 业务联系：已与全球领先机器人公司建立业务联系 [4] 4. **港股IPO计划** - 2025年1月提交港股上市申请，尽快完成中国证监会备案，目标2025年上半年完成港股IPO - 募资主要用于研发（ADAS、座舱和车辆智能）、全球产能重新分配和供应链优化，发挥中国供应链成本优势 [5] 5. **国内业务突破** - 汽车安全业务与比亚迪、广汽、奇瑞和吉利等领先品牌扩大合作 - 汽车电子业务获小米和零跑订单 [8] 6. **毛利率提升** - 2024年毛利率提升归因于成本效率提高，汽车安全业务利润率提升主要由欧洲和美洲地区盈利能力增强驱动 [8] 7. **关税应对能力** - 相比同行，公司因全球布局能更好应对关税影响，减轻关税上调冲击 [9] 8. **估值** - 目标价19.1元人民币，基于2025年预期市盈率15倍，较公司历史平均低1个标准差，反映汽车行业疲软背景下公司盈利复苏情况 [10] 9. **风险因素** - 下行风险：全球乘用车产量增长低于预期；原材料价格和运费高于预期；全球乘用车销售增长低于预期，尤其在美国和欧洲市场 - 上行风险：汽车需求好于预期带动零部件出货量超预期；效率提升超预期带来利润率提升；自动驾驶汽车普及速度快于预期 [11][12] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **分析师认证与披露** - 研究分析师对报告内容负责，保证观点独立，薪酬与具体推荐无关 - 花旗集团及其关联方与均胜电子有业务往来，过去12个月从均胜电子获得非投资银行服务补偿 [14][17] 2. **投资评级说明** - 花旗研究投资评级分为买入、中性和卖出，基于预期总回报和风险确定 - 可能发布催化剂观察或短期观点评级，与基本面评级无关 [24][25] 3. **合规与监管信息** - 花旗研究实施识别、考虑和管理潜在利益冲突政策 - 不同地区对报告发布和投资建议有不同监管要求，报告在各地区由不同受监管实体提供 [30][40] 4. **投资风险提示** - 投资涉及价格和价值波动风险，可能损失本金 - 不同投资产品有特定风险，如CMO收益率和平均寿命受多种因素影响，投资可能有税收影响 [62] 5. **数据来源与版权信息** - 报告数据可能来自dataCentral，价格信息除非另有说明均来自DataCentral - 报告版权归花旗集团全球市场公司所有，未经授权禁止使用、复制、重新分发或披露 [63][66]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报营业收入/扣非净利润符合预期，归母净利润低于预期，主业收入平稳增长，“汽车 + 机器人Tier1”打开增长空间，重组费用压低表观利润，主业利润率处于上升通道，看好公司长期投资价值，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价17.95元，一年最低/最高价为13.33/20.90元，市净率1.87倍，流通A股市值24,557.12百万元，总市值25,286.19百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产9.62元，资产负债率69.07%，总股本1,408.70百万股，流通A股1,368.08百万股 [7] 公告要点 - 2024年实现营业收入约558.64亿元，同比+0.2%；归母净利润约为9.6亿元，同比 - 11.3%；扣非归母净利润约12.8亿元，同比+27.7% [8] 业务情况 - 汽车安全业务实现营业收入约387亿元，同比增长0.23%，占总营收的69.3%；汽车电子业务营收约170亿元，受海外市场影响同比下降1.13%，占总营收的30.4% [8] 区域收入情况 - 国内市场收入约140亿元，同比增长6.7%；海外市场收入约414亿元，同比下降1.8%，欧洲和美洲市场因汽车产量下滑等因素对公司业务有一定影响 [8] 订单情况 - 2024新获订单839亿元创新高，主业增长确定性强 [8] 智能驾驶业务情况 - 获海外客户L2/L2++域控定点并计划2025年底量产，同时与Momenta合作 [8] 机器人领域布局情况 - 积极布局人形机器人领域，有望将传感器、电源管理系统、轻量化等业务拓展至机器人领域，拓展第二增长曲线 [8] 毛利率情况 - 2024年整体毛利率16.2%，同比+1.8pct，其中，汽车安全业务毛利率14.81%，同比+2.27pct，汽车电子业务毛利率19.71%，同比+0.63pct [8] 利润下降原因 - 归母净利润同比下降主要系报告期内的重组及人员优化产生一次性重组整合费用，2024年产生一次性重组费用5.5亿元，主要为德国地区削减600名研发、管理、生产等人员及关停欧洲、美国部分工厂所致 [8] 研发投入情况 - 研发投入约36.9亿元，研发费用率4.6%，同比+0.1pct，主要聚焦智能驾驶、5G - V2X、800V高压快充等前沿技术 [8] 盈利预测与投资评级调整情况 - 上调2025/2026年营收预测为674/728亿元（原为604/653亿元），预计2027年收入为782亿元，同比+21%/+8%/+7%；下调2025 - 2026年归母净利润为16.1/19.4亿元（原为18.9/23.3亿元），预计2027年归母净利润为23.1亿元，同比分别+68%/+20%/+19%，对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级 [8] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等多方面数据预测，如2025E营业总收入67,426百万元，归母净利润1,613百万元等 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报营业收入/扣非净利润符合预期，归母净利润低于预期 2024年实现营业收入约558.64亿元，同比+0.2%；归母净利润约为9.6亿元，同比-11.3%；扣非归母净利润约12.8亿元，同比+27.7% [8] - 主业收入平稳增长，“汽车+机器人Tier1”打开增长空间 汽车安全业务营收约387亿元，同比增长0.23%，占总营收69.3%；汽车电子业务营收约170亿元，同比下降1.13%，占总营收30.4% 国内市场收入约140亿元，同比增长6.7%；海外市场收入约414亿元，同比下降1.8% 2024新获订单839亿元创新高，主业增长确定性强 智能驾驶业务取得突破，获海外客户L2/L2++域控定点并计划2025年底量产，同时与Momenta合作 公司积极布局人形机器人领域，有望拓展第二增长曲线 [8] - 重组费用压低表观利润，主业利润率处于上升通道 2024年整体毛利率16.2%，同比+1.8pct，汽车安全业务毛利率14.81%，同比+2.27pct，汽车电子业务毛利率19.71%，同比+0.63pct 归母净利润同比下降主要系报告期内产生一次性重组整合费用5.5亿元 研发投入约36.9亿元，研发费用率4.6%，同比+0.1pct，主要聚焦前沿技术 [8] - 盈利预测与投资评级 上调2025/2026年营收预测为674/728亿元，预计2027年收入为782亿元，同比+21%/+8%/+7%；下调2025 - 2026年归母净利润为16.1/19.4亿元，预计2027年归母净利润为23.1亿元，同比分别+68%/+20%/+19%，对应PE分别为16/13/11倍 看好公司长期投资价值，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|55728|55864|67426|72820|78172| |同比（%）|11.92|0.24|20.70|8.00|7.35| |归母净利润（百万元）|1083.19|960.47|1613.35|1941.70|2313.70| |同比（%）|—|(11.33)|67.98|20.35|19.16| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.77|0.68|1.15|1.38|1.64| |P/E（现价&最新摊薄）|23.34|26.33|15.67|13.02|10.93|[1] 市场数据 - 收盘价17.95元 - 一年最低/最高价13.33/20.90元 - 市净率1.87倍 - 流通A股市值24557.12百万元 - 总市值25286.19百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产9.62元 - 资产负债率69.07% - 总股本1408.70百万股 - 流通A股1368.08百万股 [7] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|30089|36314|42262|48697| |非流动资产|34077|33136|32258|31448| |资产总计|64166|69451|74521|80145| |流动负债|25740|28147|29803|31607| |非流动负债|18580|19710|20840|21970| |负债合计|44320|47858|50644|53578| |归属母公司股东权益|13558|15043|16984|19298| |少数股东权益|6287|6550|6893|7269| |所有者权益合计|19846|21593|23877|26567| |负债和股东权益|64166|69451|74521|80145| [9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|55864|67426|72820|78172| |营业成本(含金融类)|46800|56260|60571|64726| |税金及附加|232|270|291|313| |销售费用|584|944|1019|1094| |管理费用|3076|3506|3787|4065| |研发费用|2585|3236|3495|3752| |财务费用|828|924|795|800| |加:其他收益|224|202|218|235| |投资净收益|251|270|291|313| |公允价值变动|37|0|0|0| |减值损失|(280)|(5)|(5)|(5)| |资产处置收益|14|34|36|39| |营业利润|2004|2786|3401|4002| |营业外净收支|(9)|14|8|13| |利润总额|1996|2800|3409|4015| |减:所得税|669|924|1125|1325| |净利润|1326|1876|2284|2690| |减:少数股东损益|366|263|343|377| |归属母公司净利润|960|1613|1942|2314| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.68|1.15|1.38|1.64| |EBIT|2585|3724|4205|4815| |EBITDA|5767|6080|6497|7040| |毛利率(%)|16.22|16.56|16.82|17.20| |归母净利率(%)|1.72|2.39|2.67|2.96| |收入增长率(%)|0.24|20.70|8.00|7.35| |归母净利润增长率(%)|(11.33)|67.98|20.35|19.16| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|4602|5578|5426|5614| |投资活动现金流|(1988)|(1213)|(1094)|(1065)| |筹资活动现金流|(872)|50|200|319| |现金净增加额|1726|4399|4532|4869| |折旧和摊销|3182|2356|2293|2225| |资本开支|(3067)|(1252)|(1256)|(1248)| |营运资本变动|(1112)|501|(51)|(252)| [9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股净资产(元)|9.62|10.68|12.06|13.70| |最新发行在外股份（百万股）|1409|1409|1409|1409| |ROIC(%)|4.08|5.41|5.69|6.02| |ROE - 摊薄(%)|7.08|10.73|11.43|11.99| |资产负债率(%)|69.07|68.91|67.96|66.85| |P/E（现价&最新股本摊薄）|26.33|15.67|13.02|10.93| |P/B（现价）|1.87|1.68|1.49|1.31| [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 汽车安全业务重组整合提升长期盈利能力，虽电子业务短期承压但新获订单规模创新高，非经常性损益中一次性重组整合费用短期影响归母净利润，长期有望驱动毛利率改善，汽车安全业务毛利率仍有提升空间 [6] - 汽车电子业务规模订单陆续放量，围绕多领域布局，23 年获 800V 高压平台功率电子产品订单 25 年启动投放，25 年 1 月获区域控制器项目量产订单并将快速量产 [7] - 公司进行 A+H 联动全球化布局，定位“汽车 + 机器人 Tier1”，24 年控股香山股份优化资产结构，25 年借助港股上市布局双资本平台，募资投向前沿技术领域，开拓具身智能机器人产业链第二增长曲线 [8][9] - 公司降本增效措施成效显著，主营业务盈利能力增强，开展“业务 + 资本”全球化战略推动订单落地和业务协同，预计 2025 - 2027 年营收分别为 646.69/690.35/737.98 亿元，归母净利润为 15.47/18.81/21.95 亿元，对应 PE 为 16.35/13.45/11.52x，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为 2025 年 3 月 31 日，收盘价 17.95 元，近 12 个月最高/最低 20.90/13.33 元，总股本 1409 百万股，流通股本 1368 百万股，流通股比例 97.12%，总市值 253 亿元，流通市值 246 亿元 [1] 事件 - 2025 年 3 月 27 日晚均胜电子发布 2024 年度报告，2024 营业收入 558.64 亿元，同比 +0.24%；归母净利润 9.60 亿元，同比 -11.33%；扣非归母净利润 12.82 亿元，同比 +27.74% [4] - 第四季度实现营业收入 147.29 亿元，同比 +2.15%，环比 +4.79%；归母净利润约 0.19 亿元，同比 -93.77%，环比 -93.77%；扣非归母净利润 3.41 亿元，同比 +2.47%，环比 +12.46% [5] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|55864|64669|69035|73798| |收入同比（%）|0.2|15.8|6.8|6.9| |归属母公司净利润（百万元）|960|1547|1881|2195| |净利润同比（%）|-11.3|61.0|21.6|16.7| |毛利率（%）|16.2|17.2|17.8|18.3| |ROE（%）|7.1|10.7|12.1|13.0| |每股收益（元）|0.69|1.10|1.33|1.56| |P/E|22.71|16.35|13.45|11.52| |P/B|1.63|1.76|1.62|1.49| |EV/EBITDA|6.86|4.93|3.96|3.14| [11] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2024A - 2027E 各项目数据，如流动资产、现金、应收账款等，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [13]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕汽车电子与汽车安全20余年，是中国第二大独立汽车零部件供应商，2025年董事长发布“再创业，创新前行”战略，依托汽车电子积累拓展人形机器人全产业链布局 [5] - 公司成长基因在于并购扩张与规模效应，通过外延成长切入高壁垒领域，凭借整合能力消纳风险，预计规模效应即将出现 [5] - 公司第一曲线主业修复，安全业务单车价值量与份额提升，汽车电子市场前景广阔且将迎新品量产周期 [5] - 公司第二曲线是机器人Tier1再创业，人形机器人商业化量产元年已至，公司具备技术迁移、规模化生产、集团协同等核心优势 [5] - 预计公司25 - 27年收入预测值652.9/709.0/781.4亿元，同比+16.9%/+8.6%/+10.2%，归母净利润预测值16.08/17.80/20.64亿元，同比+67.4%/+10.7%/+16.0%，给予2025年估值水平PE = 22x，目标市值约354亿元 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 成长基因：并购外延与规模效应 商业模式：并购外延，全球突破 - 公司走出“均胜特色”道路，通过跨国并购获取核心技术、客户资源和全球化产能，在汽车零部件产业以资本换时间和技术，凭借整合能力消纳风险 [13] - 公司发展历经三阶段，2011 - 2015年“蛇吞象”切入汽车电子业务构建全球化基础，2016 - 2020年并购整合汽车电子与安全业务提升产业链话语权，2021年至今优化存量资产寻找新增长曲线 [16][17][20] - 并购整合能力是业绩持续性关键，公司能与并购标产生协同效应实现收入增长，背后是适宜的股权结构、战略筛选、企业文化、经营目标 [23] - 公司股权结构相对集中，利于战略稳定和决策高效，可快速调配资源，且为柔性文化整合提供前提 [23] - 子公司业务分工清晰，集中在汽车安全和汽车电子领域，有助于深耕细分市场 [24] - 管理层具备全球化视野与战略前瞻性，注重并购整合业绩导向，倒逼并购策略调整 [27] - 公司倡导多元宽容和研发创新的企业文化，整合并购企业时求同存异，支持改革和研发创新加速技术协同 [30] 整合成果：规模效应即将出现 - 并购扩张曾经历阵痛期，2016 - 2019年初步释放协同效应，2020年受疫情和汽车周期影响业绩下滑，此后营业收入逐步稳增 [32][33] - 商誉减值风险已部分出清，2021年计提商誉减值，2022年扭亏，2023年业绩大幅改善，2024年受海外重组费用影响归母净利润下滑 [36] - 2022年后公司业绩持续改观，研发费用率上升、可比毛利率上升，修正后销售和管理费用率下降，体现整合后的规模效应 [38] - 公司2024年12月启动港股IPO，上市后将形成多平台架构，部分募资用于产业投资及并购，有望提升业绩并反哺新曲线成长 [40][41] 主业修复：安全扩容，新品周期 第一曲线：单车价值量提升与份额提升 - 公司主营业务为汽车电子和汽车安全，汽车安全贡献主要收入，占比70%左右，汽车电子占比30%左右且贡献高毛利 [43] - 汽车安全业务单车价值量提升空间大，安全评价标准严格，高附加值产品应用扩大推动单车价值上升，公司订单增加验证景气度 [48][51] - 汽车安全业务仍有扩容空间，全球和国内汽车被动安全市场预计均将增长，采埃孚剥离被动安全业务，公司可能成为潜在受益者 [56][60] 第一曲线：市场前景广阔，迎接新品量产周期 - 公司凭借全球化布局与本土智能化构建独特竞争力，形成“中国研发 + 全球落地”协同体系 [64] - BMS方面，800V平台渗透率快速提升，公司在高压快充领域获全球性项目定点，持续推进相关产品研发并探索扩大业务边界 [64][65] - 智能驾驶方面，公司拥有全栈能力，具备舱驾一体域控基础，5G - V2X进入量产周期，AI编程工具赋能软件开发，合作共建生态整合前沿技术，兼具欧美升级需求响应与中国技术迭代能力 [70][71][77] 再创业：从汽车到机器人的协同延伸 第二曲线：人形机器人商业化元年 - 人形机器人即将迎来商业化元年，现阶段核心是技术突破提升性能，瓶颈在多模态大模型和产品可靠性，下一阶段核心是降本向更低购买力场景渗透 [79][80][84] - 全球和国内人形机器人市场规模预计将大幅增长，2023年全球约21.6亿美元，2029年预计达324亿美元，2024年国内约27.6亿元，2029年预计达750亿元 [84] - 人形机器人产业链分上中下游，以Optimus为例，丝杠、传感器、电机等零部件价值量占比较高，智能汽车与机器人零部件有相似性，技术可复用 [87][91][94] - 传感器套件价值量占比高、高端产品壁垒高、竞争格局分散，随着产业发展市场份额或向均胜电子等公司集中；灵巧手是边际增量环节，特斯拉第三代灵巧手将有多项改进 [100][104] 第二曲线：技术 + 生产 + 集团协同优势 - 技术优势体现在技术迁移的广度和深度、智驾技术的精准控制、人机交互的体验升级以及机器人皮肤的创新布局等方面 [106] - 生产优势包括全球布局具备规模化生产经验、车规级零部件经验保障品质、稳定供应协同合作 [108] - 集团协同优势包括均普智能的智能制造协同，为零部件提供验证平台；客户资源共享，可对接机器人厂商需求提供定制化解决方案 [110][113] 第二曲线：具体布局和潜在成果 - 传感器套件方面，公司推出嗅觉传感器，构建多维环境交互体系，六维力矩传感器获定点 [114][115] - 灵巧手软件方面，均联智行联合推出具身智能机器人“灵巧手”，实现“软硬协同”创新突破 [117] - 机器人能源中枢方面，公司将新能源管理技术迁移至人形机器人领域，与香山股份形成协同效应 [120][121] - 具身智能数据训练方面，公司利用零部件生产工厂获取数据，形成全链条能力，目标是打造具身智能数据空间和平台，开发“机器换人”方案及探索开发机器人域控制器 [123] 盈利预测与估值分析 收入端：预测期增速中枢约9%～17% - 汽车电子业务预计2025 - 2027年收入增速40%/10%/10%，新产品推出和香山股份并表推动增速中枢抬升 [124] - 汽车安全业务预计2025 - 2027年增速6%/6%/6%，业务成熟订单稳定，市场需求有望增长 [124] - 人形机器人业务预计2025 - 2027年增速213%/125%/140%，核心零部件已送样，细分领域高景气持续 [124] - 其他业务预计2025 - 2027年增速5%/5%/5%，变动趋势跟随主业 [126]