核心观点 - 居民和产业资本对牛熊市的影响显著大于机构资金 居民资金流入与市场牛熊波动高度同步 高峰期年度流入规模达1.5-2.5万亿元 而保险和外资等机构资金流入节奏与市场偏差较大 例如2018年和2022年机构资金流入但市场为熊市 产业资本在历史上大部分时间为净流出状态 但一旦转为净流入 后续1年内大概率开启牛市 如1995年、2005年、2013年及2023-2024年 当前居民资金流入力度虽低于2014-2015年牛市后期 但强于2014年6-9月牛市初期 且呈现资深投资者更早入市特征 产业资本流出规模仍显著低于2020-2022年水平 表明牛市尚未进入后期 [2][7][8][9] 资金结构分析 - 居民资金主要通过银证转账、融资余额、公募主动权益基金及私募基金等渠道流入 其变动幅度显著高于机构资金 高峰期年度流入规模达1.5-2.5万亿元 且与牛熊市高度同步 例如2014-2015年及2019-2021年居民资金流入期间均为牛市 [2][8] - 机构资金以保险和外资（北上资金）为主 年度资金波动高峰期规模为5000-7000亿元 但其流入节奏与牛熊市偏差较大 例如2018年和2022年机构资金流入但市场为熊市 [2][8] - 产业资本大部分时间为净流出（股权融资规模大于分红） 但净流入后1年内大概率开启牛市 历史案例包括1995年、2005年、2013年及2023-2024年 [2][9] 居民资金流入特征 - 居民资金流入强度在牛市中逐渐增强 流入渠道从局部扩展至全面 当前开户数自2025年6-8月连续3个月回升 但未突破2025年3月高点 类似2014年6-8月模式（当时直至2014年9月才突破前期高点） [3][13] - 资深投资者（大资金规模账户）更早入市 2014年7-9月牛市初期 大资金账户增长更快 当前也呈现类似特征 部分渠道资金流入更集中 [3][13][14] 产业资本动态 - 产业资本流出项（IPO融资及大股东减持）近期增加 但规模仍大幅低于2020-2022年水平 IPO融资规模低于2019-2022年 减持规模低于2020-2022年 表明产业资本流入力度未达牛市后期强度 [4][15][16] - 历史上股权融资规模低于分红时易开启牛市 而牛市中后期股权融资和减持会快速增加至历史高点 当前尚未出现该迹象 [4][15] 市场趋势判断 - 市场已进入牛市主升浪 政策预期增强及结构性赚钱效应持续近1年 将驱动居民资金逐步增加 尽管近期因换手率过快回升（5日均值高于2024年9月24日-10月8日期间均值）及部分板块交易拥挤（如2025年8月算力板块过度集中）导致波动加大 但无实质性利空 调整空间有限 牛市主升浪趋势不变 [18][20] 配置建议 - 金融板块由银行转向非银 因牛市概率上升及业绩弹性预期 有色金属受益于产能格局及地缘因素 电力设备处于成长板块低位 2026年基本面有望触底企稳 周期板块（钢铁、建材、化工）可能受稳供给政策及年底需求政策支持 [24][25] - 牛市中期风格扩散 最强行业风格在中期可能变化 例如2005-2007年牛市中期周期风格最强 2013-2015年金融最强 2019-2021年消费最强 大小盘风格在牛市中期剧烈波动 前后半段风格多不同 [23] - 行业组合推荐非银、电力设备、有色金属及化工 消费板块关注新消费模式及高分红属性 成长板块短期处于季度回撤尾声 长期受益于AI和机器人产业趋势 [25]

股价表现 - 截至2025年9月5日收盘价18.93元，较上周19.65元下跌3.66% [1] - 本周最高价20.18元（9月2日），最低价18.28元（9月5日） [1] - 总市值613.9亿元，在证券板块市值排名16/50，A股全市场市值排名266/5152 [1] 股权结构变更 - 控股股东中国信达股权结构变更完成，财政部将其全部股权划转至中央汇金 [1] - 国家金融监督管理总局批准中国信达股权变更，证监会批准公司实际控制人变更 [1] - 股权结构变更于2025年9月4日正式完成 [1]

公司控制权变更 - 财政部将其持有的中国信达资产管理股份有限公司全部股权划转至中央汇金投资有限责任公司 [1] - 股权划转已获得国家金融监督管理总局与中国证券监督管理委员会批准 [1] - 中国信达已于2025年9月4日完成相关股权结构的工商变更登记 [1] 实际控制人变更完成 - 中央汇金投资有限责任公司正式成为信达证券的实际控制人 [1] - 公司实际控制人变更事宜已正式完成 [1]

股权变更 - 财政部拟划转中国信达股权至中央汇金[1] - 国家金监总局批准中国信达股权变更[1] - 中国证监会批准公司实控人变更[1] - 2025年9月4日中国信达完成股权结构变更[1] - 2025年9月6日公司发布股权变更完成公告[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工银智远配置定位低风险“固收+”，以绝对收益为导向，通过多元资产配置分散风险，追求稳健增值 [2][5] - 采用定量+定性结合的方式优选基金，在控制风险的前提下获取超额收益 [2][8] - 2025 年以来战术超配风险资产，积极参与行业主题机会，持仓上超配 A 股/港股及黄金资产，增配中长期纯债和被动指数型债基 [2][30][31] - 基金经理履历深厚，具备完整的资产配置和基金精选方法论 [3] 根据相关目录分别进行总结 产品介绍 - 产品概览：工银智远配置成立于 2019 年 11 月 19 日，是工银瑞信旗下低风险“固收+”FOF 产品，风险资产投资比例中枢为 12%，旨在风险可控下实现资金保值增值 [2][5] - 策略简介：多元资产配置降低回撤，定位绝对收益，引入多类低相关性资产分散风险，目标回撤 2%以内；采用“定量+定性”方式优选个基 [8] - 业绩表现：自成立以来收益率 13.81%，年化波动率 3.42%，区间最大回撤率 8.78%；2025 年策略改进后，最大回撤率仅 1.00%，年化波动率 2.08% [11][12] 投资亮点 - 稳健增值：以控制回撤为目标，投资范围涵盖境内外债券、A 股、港股、美股、黄金等资产，维持 88%稳健资产+12%风险资产配置中枢，分散风险；模拟组合自 2007 年以来年化收益率 5.16%，年化波动率 2.40%，收益波动比超 2.1 [13][16][17] - 基金优选：工银瑞信 FOF 团队成立早，经验丰富，采用科学分类体系对基金分类；采用“主动+被动”结合优选方案，多维度优选主动基金获取 Alpha 收益，参与行业主题投资机会；偏好管理年限长的基金经理；旗下产品线齐全，为 FOF 提供优质选择 [21][22][25][28] 持仓分析 - 大类资产配置：2025 年战术性超配 A 股/港股及黄金资产，整体风险资产配比 15%左右，超配中枢；低配外股，超配 A 股及港股获择时收益 [30] - 固收配置：增配中长期纯债型基金、被动指数型债券基金，下调混合债券型一级配置比例；持仓主要为内部绩优中长期纯债型基金及被动指数型债券基金，把握 Alpha 与 Beta 端机会；组合久期拉长至 3 年附近 [31][35][37] - 权益配置：2025 年上半年积极参与行业主题机会，自 2024 年底超配港股，港股：A 股配置比例约 3:7；配置富国中证港股通互联网 ETF 等获收益；A 股行业配置轮动，当前超配交通运输、银行、有色金属等行业；风格有轮动特征，略偏价值 [39][44][46] - 个基选择：持仓相对集中，前十大基金持仓占比接近 80%，形成稳固核心重仓+灵活卫星调配思路；固收端个基选择超额显著，各类型基金有一定超额收益贡献 [49][50][54][55] 基金经理介绍 - 周崟有 13 年证券从业经历，10 年投资管理经验，2014 年加入工银瑞信，现任 FOF 投资部基金经理，形成完整方法论；2019 年 11 月 19 日至今担任工银智远配置基金经理，管理 6 只产品，合计规模 9.76 亿元 [3][56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月超储率降至非季末月中性水平，置换债支出进度偏缓；8月超储率回升，资金利率中枢降至年内新低，虽月中收紧但影响或偏短期；9月资金面大概率与8月类似，维持相对宽松，超储率预计升至1.6% [2][3] 根据相关目录分别总结 7月置换债支出进度仍偏缓 超储率在非季末月的中性水平 - 7月超储率环比降0.2pct至1.2%，降幅略超预期但处于非季末月中性水平 [2][6] - 7月财政存款升7648亿元高于预期，置换债7月支出进度偏缓，2024年11月至2025年7月政府存款累计额外下降2.99万亿低于置换债发行的3.89万亿 [2][6] - 7月央行对其他存款性公司债权环比升2184亿元，与高频货币政策工具基本匹配，货币发行、央行法定存款准备金和外汇占款与预期相差不大 [2][6] 8月超储率回升 资金利率中枢降至年内新低 - 预计8月政府存款环比降约3100亿元，缴准回笼约900亿，货币发行增约500亿，外汇占款回笼约500亿，央行对其他存款性公司债权环比升约4900亿，超储率约1.4%，较7月升0.2pct [2][13] - 今年以来央行货币政策工具投放累计规模上升，超储规模增长但主要因24年末超储意外下降，超储率与往年同期变化不大，央行投放对冲外生因素，银行负债压力下降，资金分层现象不明显 [2][27] - 8月资金整体宽松但月中后收紧，税期前后银行净融出降幅超历史同期，或与权益市场扰动、北交所打新或央行“防空转”有关，但影响可能偏短期 [2][32] - 8月DR001与DR007均值降至1.35%和1.48%创年内新低，非银机构杠杆需求回落或为资金利率中枢下滑主因，资金缺口指数回落 [2][51] 9月资金利率中枢或维持平稳 但隔夜利率1.3%下限可能仍未打开 - 预计9月政府存款环比降约7800亿元，银行缴准升2900亿元，货币发行升2500亿元，外汇占款回笼约500亿元，央行对其他存款性公司债权环比升约2800亿元，超储率约1.6%，较8月升0.2pct [3][57] - 预计9月政府债发行规模约2.4万亿，净融资约1.2万亿，较8月降约1300亿元 [60] - 过去几年8 - 10月资金面常意外变化致债市调整，但9月资金面无明显外生冲击，往年波动或反映货币政策调整 [3][65] - 央行推动通胀提升，后续政策收紧概率有限，7月政治局会议提升降准降息门槛，9月降息概率不大，8月资金面或达稳态，9月资金面大概率与8月类似，维持相对宽松 [3][69]

股份质押情况 - 控股股东江西鑫盛投资有限公司质押5,680,000股联创电子股份 [2] - 质押股份占其持股比例6.20% 占公司总股本比例0.54% [2] - 质权人为信达证券股份有限公司 质押用途为股份置换 [2]

券商板块表现 - 太平洋直线拉升涨停 华林证券 国盛金控 信达证券等跟涨 [1] - 券商指数修复不及大盘 大券商估值处于历史中低位 [3] - 主动偏股基金持有券商股仓位为0.64% 处于2018年以来低位 相对沪深300自由流通市值权重明显低配 [3] 银行板块表现 - 银行股逆势走强 农业银行涨逾2% 邮储银行涨逾1% [4] 宠物经济概念股表现 - 宠物经济概念股午后拉升 依依股份涨停 洁雅股份 天元宠物涨超10% 创源股份 路斯股份 佩蒂股份跟涨 [4] 光伏储能概念表现 - 光伏储能概念继续逆势走强 上能电气一度触及20%涨停 晶澳科技涨停 鹏辉能源 锦浪科技 阳光电源 德业股份 长虹能源等涨幅靠前 [4] - 上能电气分时数据显示股价最高达36.13元 涨幅区间达±17.14% [5] 市场环境分析 - 权益市场持续向上 权益资产收益率稳定向上 股票成交额与两融持续突破 [3] - 券商经营进入强修复新阶段 业绩增长与估值修复具有持续性 [3]

券商股表现 - 太平洋证券股价上涨近9% [1] - 华林证券股价上涨超5% [1] - 国盛金控股价上涨超4% [1] - 信达证券 国海证券 第一创业 天风证券等券商股跟涨 [1] 市场行情特征 - A股券商板块午后出现拉升行情 [1] - 多只券商股同步上涨形成板块效应 [1]

券商板块股价表现 - 太平洋证券股价涨停 [1][2] - 华林证券、国盛金控股价跟涨 [1][2] - 信达证券、国海证券、第一创业、天风证券等券商股价跟涨 [2]